國際比較視角下地人民幣國際化進(jìn)程

國際比較視角下的人民幣國際化進(jìn)程人民幣國際化是個熱門話題，國際化的起點(diǎn)是\o""經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)排名世界第二位的經(jīng)濟(jì)大國和仍未完全可兌換的貨幣，終點(diǎn)是成為國際通用的具有清算、儲備和投資功能的“硬通貨”。正如巴里·埃森格林所說，一國經(jīng)濟(jì)和軍事實力與其他國家使用該國貨幣之間可能會存在某種\o""聯(lián)系，但決定一國貨幣國際地位的是該國的\o""論文聯(lián)盟Www.LWlM.com世界強(qiáng)國地位。一種貨幣之所以具有吸引力，原因就在于發(fā)行該貨幣的國家是一個大國、富國，且處于不斷\o""發(fā)展之中。它之所以具有吸引力，還在于它背后的這個國家是強(qiáng)大的、安全的。所以，人民幣國際化是中國崛起于世界民族之林的過程。

一、貨幣國際化的路徑

國際化的貨幣要具備相應(yīng)的基礎(chǔ)：堅實的國力，廣泛的對外貿(mào)易，良好、穩(wěn)定的信用，龐大的離岸、在岸金融市場和完善的金融體系，是一只硬通貨的市場基礎(chǔ)。①另一個重要因素是歷史性機(jī)遇，通常一些重大事件導(dǎo)致了國際化進(jìn)程的加速或轉(zhuǎn)折。

而國際化的程度可以從國際定價能力、國際交易媒介功能和國際價值儲備功能等三個方面進(jìn)行評估。為此，我們依次考察英鎊、美元、日元、歐元的國際化，對上述方面進(jìn)行比較分析。

（一）英鎊國際化

從美元國際化過程可以看出，首先是國力的提高，然后是金融市場的大力發(fā)展和開放，穩(wěn)定的金融\o""環(huán)境、活躍的國際貿(mào)易和便捷的服務(wù)，以及一些特定的歷史性機(jī)遇②都是貨幣國際化的必要條件。從1870到1944年，時間跨度長達(dá)70多年，1945年之后，美元開始享有霸權(quán)的時間也超過了半個世紀(jì)。

1815年，長達(dá)7年的英法戰(zhàn)爭結(jié)束，從此，英國成為歐洲大陸屈指可數(shù)的產(chǎn)業(yè)大國，就此奠定了其世界性的地位。③1821年，英鎊被確定為英國的標(biāo)準(zhǔn)貨幣單位，到了19世紀(jì)末，英國的殖民地已經(jīng)遍及亞洲、非洲、美洲、大洋洲所有大陸版塊，當(dāng)時英國當(dāng)局通常要求殖民地國家使用100％的英鎊準(zhǔn)備金，由英國政府對儲備支付利息。英鎊成了最主要的國際儲備貨幣，40％以上的國際貿(mào)易用英鎊結(jié)算。在1914年一戰(zhàn)前夕，英國的海外投資曾高達(dá)40億英鎊，占西方國家總投資的一半。一戰(zhàn)后，英國成為債務(wù)國，隨后，在兩次世界大戰(zhàn)之間的20年，國際貨幣體系分裂成幾個相互競爭的貨幣集團(tuán)，各國貨幣競相貶值，動蕩不定。第一次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)導(dǎo)致了金本位制度的崩潰，也導(dǎo)致了英鎊走向衰落。④

（二）美元的國際化

美元替代英鎊成為國際硬通貨，也是一個漫長的過程。國力強(qiáng)弱變化只是其中一個重要因素。美元誕生于18世紀(jì)末，美元的國際化開始于走進(jìn)鄰國加拿大，隨著與美國之間的貿(mào)易不斷擴(kuò)大，美元的使用也越來越多。雖然上加拿大和下加拿大的商人在記賬時仍使用英鎊、先令和便士，但在交易中，他們卻越來越多地使用美元和美分。1870年，美元被集中遣返回美國，⑤標(biāo)志著美元國際化角色的失敗。美元退出加拿大，不是偶然，因為在美國自身的進(jìn)出口貿(mào)易中，美元也基本上不扮演任何角色。此后美元在很長時間里也不是國際結(jié)算貨幣。

19世紀(jì)，倫敦成為世界上最重要的金融中心。當(dāng)時，世界上超過60%的貿(mào)易都以英鎊作為報價和結(jié)算貨幣。在1870年，美國的商品和服務(wù)生產(chǎn)超過了英國。到1912年，美國的商品出口超過了英國。盡管美國國力已經(jīng)超過英國，但仍需依賴倫敦的貿(mào)易金融，美元在國際上也沒有任何地位。作者認(rèn)為出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因之一就是美國的銀行被限制不得在境外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。阻止美國進(jìn)入國際貨幣市場的肯定還有其他因素，其中之一就是金融市場的極不穩(wěn)定性。據(jù)一項\o""統(tǒng)計，在第一次世界大戰(zhàn)之前，美國共發(fā)生過14次金融危機(jī)。那時也沒有用以穩(wěn)定市場的中央銀行。⑥在第一次世界大戰(zhàn)前夕，盡管當(dāng)時的美國早已是世界上最大的經(jīng)濟(jì)體，但在國際貨幣排序中，不僅法國法郎、德國馬克、瑞士法郎和荷蘭盾位列美元之前，連意大利里拉、比利時法郎和奧地利先令也都排在美元前面。在各中央銀行和政府的外匯儲備中，英鎊占了大約50%，法郎占了30%，德國馬克占了15%。此外，還有少量的荷蘭盾和瑞典克朗也被作為外匯儲備持有，但唯獨(dú)沒有美元。

基于貿(mào)易承兌匯票市場的發(fā)展，美元最終開始在國際上扮演有意義的角色。到20世紀(jì)20年代下半期，在美國所有的進(jìn)出口中，有超過一半是以美元計價的銀行承兌匯票資助的。美國在國際交易中已經(jīng)變得越來越重要。在整個20世紀(jì)20年代，資本一直從充裕的美國流向匱乏的歐洲。美國銀行為歐洲政府和公司發(fā)行債券，并以美元作為計價貨幣單位，以便于向美國投資者出售。到20世紀(jì)20年代下半期，以美元為貨幣單位的外國承兌匯票已經(jīng)以2：1的優(yōu)勢超過以英鎊為貨幣單位的外國承兌匯票。到1924年，在各國中央銀行和政府的外匯儲備中，美元所占的比例已經(jīng)超過英鎊。

美國在1925年以后就已經(jīng)超過了英鎊的國際貨幣地位，但是，美元徹底取代英鎊卻是在1944年布雷頓森林體系確立之后。這中間的波折來自于1929年開始的大蕭條⑦和之后的第二次世界大戰(zhàn)。1977年，美元占國際儲備中的比例達(dá)到近80%。

（三）日元國際化

日元國際化正式啟動于1984年，⑧其主要背景有兩個：在美國方面，是希望壓迫日本開放資本項目和國內(nèi)市場；在日本方面，是日本經(jīng)濟(jì)的崛起所帶來的挑戰(zhàn)美國經(jīng)濟(jì)地位和美元地位的誘惑（殷劍峰）。⑨1985年，日本GDP超過1.3萬億美元，相當(dāng)于美國GDP的三分之一，貿(mào)易總額高達(dá)3052億美元，出口總額42萬億日元左右，其中對美國出口額為568億美元，貿(mào)易順差高達(dá)312億美元，同年，日本外匯儲備也達(dá)到279億美元。⑩日本外匯審議局于1985年\o""發(fā)表了《關(guān)于日元的國際化》等文件，正式推進(jìn)日元的國際化進(jìn)程。但是，日本因泡沫經(jīng)濟(jì)破滅大傷元?dú)?。后來，日本嘗試推行日元貸款，在亞洲區(qū)域內(nèi)推行國際化，但在1997年亞洲金融危機(jī)之后，日元地區(qū)國際化也以失敗告終。1999年，日元在國際外匯儲備中的比例，下降到4.9％，回到了20年前的水平，2007年下降到了1.9％。!

1986年，日本建立了離岸市場，此后日本與東亞間的資金流動急劇擴(kuò)大。由此日元資金開始大量流入中國香港，中國香港對日本銀行負(fù)債規(guī)模不斷增加。然而，從日本流向海外的資金并沒有被亞洲的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)用于各類交易活動，而是又通過日本的海外分行回流到日本總部或者直接貸給日本企業(yè)。日元在全部國際儲備貨幣中的份額由1995年的6.78%下降到2009年的3.01%，低于英鎊（4.29%），更是遠(yuǎn)低于美元（62.17%）和歐元（27.3%）。

兩次石油危機(jī)后，為規(guī)避匯率風(fēng)險，日本就開始逐漸推行本幣結(jié)算。在1980年（HirooTaguchi，1982），日元結(jié)算在本國出口貿(mào)易和進(jìn)口貿(mào)易中分別只占到31%和4%，遠(yuǎn)低于同期美國（85%、60%）、英國（76%、33%）和德國（83%、45%）。到1989年（ShigeoNakao，1995），即日本官方正式宣布日元國際化5年后，日元結(jié)算在本國出口和進(jìn)口貿(mào)易中的比重也只有37%和15%。

從1984年和1990年，直接投資在日本全部的對外全部資產(chǎn)中只占到11%，其主要構(gòu)成是用于購買美國的房地產(chǎn)（ShigeoNakao，1995）。1984年日元國際化后占比顯著上升的是證券投資和其他投資；其中，前者主要是投向了歐美的證券市場，后者則以日本銀行業(yè)的對外投資為主。日本金融改革滯后乃至日本金融衍生品市場落后。在國內(nèi)實施金融管制、資本項目完全放開的背景下，在日元的離岸市場和在岸市場之間，就上演了一出日后被日本學(xué)者稱作“再貸款”的游戲（Re-LendingGame）（ShigeoNakao，1995）：日本的富裕資金從在岸市場流到離岸市場，然后又從離岸市場回流到在岸市場。簡單地說，就是日本人“自己人玩著自己的錢”。流出的資金再次回流到國內(nèi)弊端重重的股票市場和地產(chǎn)市場，成為推動1990年泡沫危機(jī)和隨后長期經(jīng)濟(jì)蕭條的重要原因，日元國際化進(jìn)程陷入倒退。（四）馬克國際化和歐元的崛起

根據(jù)IMF的測算，1950年原聯(lián)邦德國GDP實際值相當(dāng)于美國的13.2%，1960年、1970年分別提高到20.8%和22.2%。原聯(lián)邦德國國際貿(mào)易占全球總額的比重從1955年的7%以下提高到1965年的10%，20世紀(jì)80年代末，以馬克計價的貿(mào)易量在世界貿(mào)易中所占份額達(dá)到近13%，最高時西德馬克占國際總儲備貨幣18%的比例，成為繼美元\o""論文聯(lián)盟Www.LWlM.com之外的主要貨幣。

1.聯(lián)邦德國資本項目自由化

原聯(lián)邦德國先放開資本流出，再放開資本流入，最后實現(xiàn)資本項目自由化。1952年，原聯(lián)邦德國首次個案批準(zhǔn)居民對外直接投資；1956年，居民可對外進(jìn)行證券投資。到1957年秋，對外資本輸出進(jìn)一步放寬，并適用于非居民國內(nèi)投資的清算和資金匯出。1958年，原聯(lián)邦德國正式實現(xiàn)馬克經(jīng)常項目可兌換。1961年，跨境資本交易的自由化在《對外貿(mào)易和支付法》中得到明確。就對外投資而言，原聯(lián)邦德國與美國、英國、瑞士等國一樣都實現(xiàn)了自由化，1979年前便走在英國的前頭，更領(lǐng)先于其他工業(yè)化\o""經(jīng)濟(jì)體。1984年12月實現(xiàn)了資本項目自由化。

2.1972年IMF首次提及馬克為國際儲備貨幣

馬克在全球外匯儲備中的占比，1970年約為2%，1980年為15%，1989年接近20%，90年代有所回落（圖3）。據(jù)國際清算銀行估計，馬克在國際資產(chǎn)（包括國際債券投資、企業(yè)跨境銀行存款、國內(nèi)非銀行機(jī)構(gòu)的歐洲貨幣存款和歐洲票據(jù)等）中的占比，1980年為14.8%，1985年和1990年分別降至8.3%和12.2%，1995年回升至15.5%。從國際貿(mào)易計價貨幣情況看，1980年，全球出口貿(mào)易中以馬克計價的比重為13.6%，1992年提高到15.3%。1980年和1992年，國際貿(mào)易中馬克計價比重與原聯(lián)邦德國在全球貿(mào)易中的份額之比均為1.4（王信）。馬克取得國際貿(mào)易中計價貨幣優(yōu)勢地位與原聯(lián)邦德國的主要貿(mào)易對象為歐洲各國有很大關(guān)系。

據(jù)國際清算銀行\(zhòng)o""統(tǒng)計，馬克在全球場外外匯交易中的占比，1989年為27%，1992年大幅提高到40%。1984年末馬克實現(xiàn)可兌換時，非居民持有的原聯(lián)邦德國境內(nèi)馬克資產(chǎn)和國外馬克債券達(dá)4300億馬克，國外貨幣當(dāng)局持有的馬克資產(chǎn)近1200億馬克。德國馬克在歐洲債券發(fā)行中所占份額由80年代初的615%提高到80年代末的9%,在歐洲貨幣存款中所占份額由1983年的7%提高至1990年的12%。據(jù)估計，90年代中期，境外流通的馬克占其貨幣發(fā)行的30%～40%，同期美元的該項比率約為50%～70%。

1979年3月歐洲貨幣體系（EMS）正式建立，其他成員國的貨幣與馬克掛鉤，馬克成為這些國家事實上的“名義錨”，德國央行將馬克的國際地位的提升歸結(jié)為“其內(nèi)在價值的穩(wěn)定性”。德國馬克在歐元的建立中起到了關(guān)鍵作用，歐元的誕生，是德國馬克國際化功能的進(jìn)一步衍生和拓展。@2002年歐元正式被當(dāng)時加入歐元區(qū)的12個國家使用。這是世界貨幣史上第一個不依賴黃金儲備和單一國家主權(quán)的國際性貨幣。

3.歐元區(qū)的強(qiáng)大經(jīng)濟(jì)實力

按照市場匯率計算，2008年初歐元區(qū)15國的GDP總量已超過美國，成為世界上最大的經(jīng)濟(jì)體。2006年歐元區(qū)進(jìn)出口貿(mào)易總額相當(dāng)于其當(dāng)年GDP的42%，歐元區(qū)出口額占世界出口總額的18%，相當(dāng)于美國（12%）和日本（6%）市場份額之和，比世界10個主要石油輸出國的出口總額占世界比重還多8%。

據(jù)統(tǒng)計，2000年歐元占全球外匯儲備總額的比重為18.3%，同期美元為71.1%；到2003年，歐元所占比重上升至23.6%，而美元比重卻降至67.5%。根據(jù)IMF最新統(tǒng)計，2008年一季度歐元占同期外匯儲備的比重已達(dá)到26.8%，美元份額繼續(xù)下降，為63%。截至2011年3月底，全球央行外匯儲備中，歐元所占比重上升至26.6%。#歐元問世后,歐元區(qū)內(nèi)貨物貿(mào)易總值占GDP的比重由1998年的26%增加到了2007年的33%，服務(wù)貿(mào)易占GDP的比重由5%增加到了7%，在歐元區(qū)全部對外貿(mào)易中使用歐元計價和結(jié)算的比重占50%，在準(zhǔn)備加入歐元區(qū)的國家和歐元區(qū)國家的鄰國中，半數(shù)以上在國際貿(mào)易中使用歐元計價和結(jié)算。2000－2005年期間，歐元區(qū)國家FDI流量占世界總量的57%。截止2008年底，歐元區(qū)內(nèi)FDI總量占GDP的1/3。在世界范圍內(nèi)，以歐元計價的國際債券總值在2004年就超過了以美元計價的國際債券。盡管歐元因部分歐元區(qū)國家債務(wù)問題受到解體的質(zhì)疑，歐元目前無疑仍是美元之外最有競爭力的國際貨幣。

二、人民幣國際化應(yīng)慎重對抗在位優(yōu)勢

國際強(qiáng)勢貨幣都有從弱到強(qiáng)再弱的演變過程。強(qiáng)勢貨幣獲取“在位”優(yōu)勢，同樣是新的國際貨幣取代其地位必須克服的障礙。前者未必會徹底退出歷史舞臺，被較廣泛接受的主要的國際貨幣，從英鎊，逐漸增加到了美元、日元、歐元、瑞士法郎等。這一過程還在推進(jìn)，以形成未來的國際貨幣體系。

（一）強(qiáng)勢貨幣的衰落

從美元衰落的過程，可以觀察到強(qiáng)勢貨幣衰落的典型軌跡。從20世紀(jì)60年代開始的10多年越南戰(zhàn)爭中，美國投入了至少25萬億美元的軍費(fèi)開支。戰(zhàn)爭開支依靠大量的國外借貸，美國變成了最大的債務(wù)國，\o""財政赤字累計高達(dá)1500億美元。一些西歐國家出于對美元信用貶值的擔(dān)心，紛紛要求把美元換成黃金。美國的黃金儲量無法滿足其他國家兌換的要求。1971年，美國不再承諾把所有美元都可以按一盎司黃金等于35美元的價格來換成黃金，美國經(jīng)濟(jì)隨之陷入了滯脹。到20世紀(jì)70年代末期，美國在世界經(jīng)濟(jì)中的比重下滑到不足10%，國際競爭力持續(xù)下滑。美元隨著美國國力的下跌本應(yīng)進(jìn)入衰落過程，但美國仍是最大的軍事強(qiáng)國，使其借此抓住了一個意外機(jī)會，挽救了美元的頹勢。美國和沙特達(dá)成了一項交易，以世界最大的產(chǎn)油國沙特為首的OPEC主要成員國同意將美元作為唯一的一種石油交易的計價貨幣，美國承諾對這些國家提供安全保護(hù)。作為全球期貨市場上交易量最大的一種商品，只用美元交易，對美元的需求量劇增，從而強(qiáng)化了美元的國際地位。

此后，美國又迎來了從20世紀(jì)90年代開始的10年IT產(chǎn)業(yè)迅猛\o""發(fā)展，其勞動生產(chǎn)率重新進(jìn)入快速上升期。$甚至在1997年～1998年間實現(xiàn)了財政贏余，進(jìn)一步推動美元走強(qiáng)。1991年起，美國重新奪回世界商品第一大出口國的交椅，到2001年，美國GDP占世界的比重增加至32.5%，重回全球經(jīng)濟(jì)霸主地位。%此時IT經(jīng)濟(jì)泡沫被刺破，2003年美國再次發(fā)動反恐戰(zhàn)爭，陷入阿富汗和伊拉克，其巨額軍事開支仍采用對外借貸方式籌措，美國再次變成全球最大債務(wù)國。2007年次貸危機(jī)爆發(fā)，2008年美國的債務(wù)總額超過了50萬億美元，幾乎等于全球的生產(chǎn)總值。到目前，美國在世界經(jīng)濟(jì)中的比重從二戰(zhàn)后的一半以上降至不足1/3，對外貿(mào)易在世界貿(mào)易中的比重從60%以上降至16%。

歐元的出現(xiàn)，在一定程度上是西歐國家認(rèn)為美元不穩(wěn)定，另外也和歐盟國家經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展有關(guān)。歐元從1999年開始，兌美元匯率就上升至1歐元合1.18元的高位，到2004年，創(chuàng)下1歐元合1.36美元的新高，金融危機(jī)爆發(fā)后，美聯(lián)儲開始直接購買美國國債，更是引發(fā)了美元在中長期會大幅貶值的擔(dān)憂，歐元兌美元整體走強(qiáng)，成為美元最強(qiáng)有力的競爭對手。

根據(jù)國際貨幣基金\o""組織（IMF）的全球外匯儲備的資產(chǎn)構(gòu)成（COFER）數(shù)據(jù)顯示：美元資產(chǎn)占外匯儲備的比重呈緩慢下降趨勢，歐元資產(chǎn)占外匯儲備的比重逐漸上升，兩種貨幣占比超過80%，構(gòu)成強(qiáng)勢貨幣的“兩極”。英鎊和日元占比不足8%，這與英國和日本的\o""政治\o""經(jīng)濟(jì)和軍事實力是匹配的。19世紀(jì)時，英鎊主導(dǎo)國際金融市場。1929年美國的工業(yè)產(chǎn)量至少占世界工業(yè)總產(chǎn)量的42.2%，大于所有歐洲國家的產(chǎn)量，美元逐步取代英鎊的霸權(quán)地位。盡管英國曾試圖通過恢復(fù)金本位制重新奪回霸主地位，但大蕭條的到來，使得英國在1931年再次放棄金本位制。歐盟現(xiàn)在已經(jīng)成為美國在經(jīng)濟(jì)上匹敵的對手，美國和歐盟在爭奪貨幣霸權(quán)的博\o""論文聯(lián)盟Www.LWlM.com弈將長期存在。^歐元區(qū)盡管存在結(jié)構(gòu)上的缺陷，但仍有可能通過更緊密的關(guān)系和整合，逐步削弱美元的霸權(quán)地位。

（二）未來的國際貨幣體系

從國際貨幣體系的\o""發(fā)展角度看，貿(mào)易、資本的流動，以及信息技術(shù)的發(fā)展，全球化的深化，是驅(qū)動貨幣國際化的主線。國家的經(jīng)濟(jì)、政治、軍事實力是貨幣國際化的一個必要條件。另一個重要因素是歷史事件或\o""環(huán)境。比如，西方國家躍入發(fā)達(dá)行列的順序，在英國之前，曾有葡萄牙、西班牙、荷蘭等國，特別是荷蘭曾是海上貿(mào)易的霸主，但其貨幣成為世界性霸權(quán)貨幣的國際環(huán)境條件未足具備。在英鎊的衰落過程中，連續(xù)受到第一次世界大戰(zhàn)和大蕭條的影響，美元在越戰(zhàn)、石油危機(jī)之后，開始走下坡路。這次金融危機(jī)將進(jìn)一步削弱美元的國際霸權(quán)貨幣地位。

一個新的國際貨幣體系正在形成，其重要的成長環(huán)境是區(qū)域貿(mào)易自由化和區(qū)域經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟。美元目前仍是全球范圍最受倚重的貨幣，但是，也能看到歐元作為最大的區(qū)域經(jīng)濟(jì)聯(lián)盟貨幣也被世界各國認(rèn)可，并日益占據(jù)更大的份額。在亞洲、南美洲、大洋洲、非洲都在出現(xiàn)大大小小的多邊自由貿(mào)易區(qū)，在其內(nèi)部有貨幣互換協(xié)議，以及在貿(mào)易和儲備方面存在相互認(rèn)同和交叉持有的現(xiàn)象。貿(mào)易全球化正在“碎塊化”，即尋求在區(qū)域內(nèi)的主權(quán)國家之間建立互惠互利的關(guān)稅、結(jié)算安排。而這些區(qū)域在某種程度上會確立區(qū)內(nèi)的優(yōu)勢貨幣，即事實上形成“美元、歐元+區(qū)內(nèi)優(yōu)勢貨幣”的使用結(jié)構(gòu)。比如在中國的周邊，就形成了“美元、歐元、人民幣”共存的形態(tài)。筆者認(rèn)為，這種狀態(tài)對既有霸權(quán)貨幣的挑戰(zhàn)是分散和多發(fā)的，進(jìn)程是平緩的，相對而言，受到的阻力也會相對較小。盡管目前仍存在美元與歐元的激烈博弈，當(dāng)出現(xiàn)了其他幾個區(qū)域性貨幣之后，國際貨幣體系更容易形成平衡局面。&

區(qū)域貨幣是否能夠持續(xù)存在，至今仍存在爭議。以歐元為例，由于歐元區(qū)并非主權(quán)國家，而是若干主權(quán)國家的松散集合體，并沒有統(tǒng)一的\o""財政政策，貨幣政策也要依賴協(xié)調(diào)，而且沒有類似主權(quán)國家的功能完善的中央銀行，在應(yīng)對這次全球金融危機(jī)和歐債危機(jī)過程中，美元和歐元的應(yīng)對策略和效率存在明顯的差別。上述危機(jī)可以被認(rèn)為是歐元國際化過程中遭遇的特定的歷史性事件和嚴(yán)酷環(huán)境，歐元能否經(jīng)受這一考驗，轉(zhuǎn)危為機(jī)，強(qiáng)化財政和貨幣政策的協(xié)調(diào)性以及加強(qiáng)歐洲央行的功能，是決定歐元未來命運(yùn)的重大考驗。

對于美元而言，并不存在單純的貨幣方面改革的空間。美元的未來取決于依然強(qiáng)大的國力、世界最大的金融市場、良好的流動性和“在位”優(yōu)勢。但是無庸諱疑，美國的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期，美元的霸權(quán)地位勢必繼續(xù)受到削弱。巴里·埃森格林從歷史發(fā)展的角度對未來的國際貨幣體系中的主要競爭對手：歐元、人民幣、特別提款權(quán)、黃金等做了對比和預(yù)測，認(rèn)為美元將繼續(xù)衰落，但是美元即不會崩潰也不會被取代。筆者同意這一觀點(diǎn)。

在全球金融危機(jī)面前，各國貨幣都會受到不同程度的沖擊。在諸多貨幣的選擇中，沒有一個好的壞的選擇，而是一個壞與更壞的選擇。盡管埃森格林沒有預(yù)言某種貨幣將很快取代美元成為全球儲備貨幣，但他認(rèn)為，雖然歐元存在種種問題，但還是能夠削弱美元的霸主地位。歐元的設(shè)計者為保護(hù)國家主權(quán)而作出的政治讓步（不發(fā)行歐元債券、不進(jìn)行跨境轉(zhuǎn)移）難以長期堅持。一些歐盟官方機(jī)構(gòu)必須“加強(qiáng)對國家預(yù)算的監(jiān)督”。而在諸多決定美國世界地位的因素中，美國的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)以及其能否避免嚴(yán)重政策失誤（如此次導(dǎo)致全球金融危機(jī)的政策失誤），將決定美元的命運(yùn)。眼下，對美元霸主地位構(gòu)成威脅的主要國家就是美國自身。埃森格林警告稱，可供美國縮小財政赤字、避免債務(wù)危機(jī)的“時間或許要比普遍設(shè)想的要短”。

在美元與歐元之外，是否可能出現(xiàn)亞元。筆者認(rèn)為在相當(dāng)長的時期，這個可能性很低。如果出現(xiàn)亞元區(qū)，應(yīng)該首先出現(xiàn)一個被亞洲主要經(jīng)濟(jì)體接受的區(qū)域性強(qiáng)勢貨幣，并以此為核心，逐步實現(xiàn)貨幣的統(tǒng)一，這一路徑可能接近歐元的形成。而在亞洲，目前沒有具有足夠大經(jīng)濟(jì)體量的自由貿(mào)易區(qū)，中國、日本、韓國、東盟、印度相對各自獨(dú)立性較強(qiáng)。日元隨具有國際貨幣特征，但日本經(jīng)濟(jì)政治和軍事地位無法提供繼續(xù)的支持，人民幣雖幣值穩(wěn)定但因不能自由兌換而缺乏國際流通性。其他貨幣更無法與日元、人民幣相提并論。

筆者認(rèn)為建立一種超主權(quán)的國際儲備貨幣，目前只存在理論上的價值。國際貨幣基金\o""組織的特別提款權(quán)，并不具有嚴(yán)格意義上的貨幣功能。*建立一種不與任何國家主權(quán)掛鉤的“世界貨幣”，作為國際儲備和貿(mào)易結(jié)算的工具。這一設(shè)想或者需要否定當(dāng)前貨幣信用的基本假設(shè)，即需要發(fā)行體的經(jīng)濟(jì)政治和軍事實力的支持；或者是需設(shè)想建立一個各國認(rèn)可的“世界政府”。顯然，前者是一種創(chuàng)新，有繼續(xù)探討的空間，而后者的全球政府，具有烏托邦色彩。超主權(quán)貨幣也許是國際貨幣體系的一個超長期遠(yuǎn)景。

（三）對人民幣國際化的建議

人民幣國際化隨著國務(wù)院提出在2020年將上海建成與中國經(jīng)濟(jì)實力和人民幣國際地位相適應(yīng)的國際金融中心這一目標(biāo)而加速。對此，關(guān)于人民幣國際化的快慢產(chǎn)生了不同的理解。有人認(rèn)為，到2020年，人民幣國際化即應(yīng)基本完成，也就是說，人民幣實現(xiàn)完全可兌換，人民幣匯率實現(xiàn)彈性調(diào)整，人民幣基本成為用于國際貿(mào)易和金融產(chǎn)品計價、國際儲備的貨幣。

筆者對政府提出的這一目標(biāo)有不同理解。首先，根據(jù)其他貨幣的國際化對比分析，人民幣國際化也需具備基本的要素。而實際上，人民幣即便用于貿(mào)易結(jié)算，仍未能被廣泛接受，更遑論成為較普遍接受的國際儲備貨幣。人民幣國際化將是一個相當(dāng)漫長的過程，任何拔苗助長的做法其效果只能是適得其反。再者，應(yīng)對中央政府建設(shè)國際金融中心的提法做出準(zhǔn)確解讀，這個中心到底有多國際化，決定因素除了國家經(jīng)濟(jì)實力，更重要的是人民幣屆時的國際地位。是屆時人民幣國際化的程度決定了國際金融中心的地位，而不是反過來，由國際金融中心的定位去確定人民幣的國際地位。這一點(diǎn)非常重要，很多人錯解了其中的因果關(guān)系。

1.人民幣國際化應(yīng)體現(xiàn)在其國際貿(mào)易計價、國際清算以及國際儲備中的比重

人民幣國際化語境下的“國際金融中心”應(yīng)表現(xiàn)為本幣貿(mào)易、清算和定價中的核心能力和地位。我們看到，盡管已經(jīng)在中國全境開放了人民幣用于國際貿(mào)易結(jié)算，從2009年以來，人民幣貿(mào)易結(jié)算累計達(dá)2.05萬億元人民幣（合3200億美元），但其中只有一小部分涉及中國內(nèi)地和我國香港地區(qū)以外的企業(yè)。根據(jù)全球支付系統(tǒng)Swift的數(shù)據(jù)，80%以上的跨境人民幣支付與我國香港地區(qū)有關(guān)。人民幣跨境支付交易中，只有8%是“真正對外的”，也就是說交易的一方來自中國內(nèi)地和我國香港地區(qū)以外的地方。這種情況并不奇怪，因為在全球買方市場下，凈進(jìn)口國在選擇何種貨幣結(jié)算時更占優(yōu)勢。中國作為發(fā)展中國家和凈出口國，人民幣計價的話語權(quán)還有待建立。這與中國產(chǎn)品出口的結(jié)構(gòu)有關(guān)，如果不扭轉(zhuǎn)出口原材料和低附加值商品，進(jìn)口資源品和高附加值商品的狀況，很難轉(zhuǎn)變這種狀況。這需要一個非常長期的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和技術(shù)創(chuàng)新積累過程。

國際清算則需要足夠大規(guī)模的以人民幣計價的債市。目前還只是開放了離岸人民幣債市場，2007年7月第一支人民幣債券在香港發(fā)行。2009年，外資銀行匯豐銀行（中國）及東亞銀行（中國）獲準(zhǔn)在香港發(fā)行人民幣債券。2010年，麥當(dāng)勞成為首間發(fā)行人民幣債券的外資企業(yè)，亞洲開發(fā)銀行(ADB)來港發(fā)行的12億元10年期人民幣債券,成為首個具有AAA評級的國際金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的首只10年期人民幣債,有助于深化境外人民幣債市并完善其息率曲線。截止2011年12月，已有84家機(jī)構(gòu)在香港發(fā)行了1040億元的人民幣債券。盡管人民幣正在成為亞洲部分國家的儲備資產(chǎn)中的一個品種，(但無論從數(shù)量、比例還是從國別上看，都還不能說明人民幣的國際儲備功能正在形成。多數(shù)這么做的國家的動因是出于“外匯儲備多樣化”的需要。一個好的信號是，日本近期表示正在和中國政府協(xié)商，可能分期購買最多100億美元的中國國債。)對中國來說，這將是人民幣首次成為發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體儲備貨幣。嚴(yán)格地說，人民幣只要未能成為完全可兌換貨幣，其國際清算和儲備功能是不可能建立的。而人民幣可兌換進(jìn)程在中國金融體系還存在很多缺陷的情況下，特別是在全球金融危機(jī)時代，更應(yīng)審慎推進(jìn)2.目前人民幣國際化仍以大力推動建設(shè)人民幣離岸市場為主要\o""工作

這是人民幣市場的一個重要組成部分，但遠(yuǎn)非貨幣國際化所要求的高效率的金融市場。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)（Levish，2002），離岸市場\o""論文聯(lián)盟Www.LWlM.com的\o""發(fā)展不是本國貨幣成為國際關(guān)鍵貨幣的因，而僅僅是果。而本國貨幣國際化的初始階段，不可能發(fā)揮重要的作用。人民幣在岸市場的作用是不可忽視的。以歐元為例，貨幣統(tǒng)一為歐元區(qū)國家創(chuàng)造了一個龐大的跨國金融市場，80%左右的債券發(fā)行都是歐元區(qū)成員國。由于歐元區(qū)內(nèi)的一國\o""經(jīng)濟(jì)主體在另一國發(fā)行的債券被作為離岸市場發(fā)行額計算，因此歐元離岸市場本質(zhì)上是在岸市場。歐元的崛起與這個龐大在岸市場有緊密\o""聯(lián)系。然而人民幣在岸由于外匯管制等制度原因，短期內(nèi)無法擴(kuò)大。人民幣離岸市場的建設(shè)，可以被認(rèn)為是一種體制外的嘗試，與在岸人民幣形成了“雙軌”并存的情勢，特別是香港離岸市場的建立，有助于近距離觀察兩個人民幣市場的互動和影響，為人民幣全面開放積累\o""經(jīng)驗。

有學(xué)者從歷史經(jīng)驗中發(fā)現(xiàn)（宋則行和樊亢，1998；艾肯格林，2009），在英鎊和美元成為國際關(guān)鍵貨幣的過程中，特別是其國內(nèi)金融市場尚未充分發(fā)展的初始階段，都采用的是“資本輸出＋國際卡特爾/跨國企業(yè)”模式。例如，在一戰(zhàn)前英國對其殖民地輸出資本，一戰(zhàn)和二戰(zhàn)期間美國的資本輸出以及二戰(zhàn)后美國的馬歇爾\o""計劃。這值得人民幣仿效。當(dāng)然，“資本輸出”目前可以主要考慮巨大的國內(nèi)外匯存量，而在資本貨物和技術(shù)方面，輸出目的地還只能局限在較不發(fā)達(dá)國家和地區(qū)。在對外直接投資方面，筆者認(rèn)為中國對發(fā)達(dá)國家的學(xué)習(xí)型投資，或者說“以獲取競爭優(yōu)勢為目的”的直接投資是需要的，這種逆向投資更有助于較快地提高中國企業(yè)的國際競爭力，一邊逐漸轉(zhuǎn)移到更加多樣和層次更高的“資本輸出”階段。

3.以史為鏡，人民幣國際化過程中，我們需對一些重要問題有清醒認(rèn)識

第一，人民幣國際化不是我們的終極目的，只是達(dá)到終極目的的手段之一。提高國家競爭實力和建立可持續(xù)的國家發(fā)展機(jī)制，才是我們的根本目標(biāo)。人民幣會在這個過程中自動走上國際化道路。第二，人民幣國際化應(yīng)該循序漸進(jìn)，先充分實現(xiàn)區(qū)域貿(mào)易結(jié)算功能，借助離岸人民幣市場的試驗，以開放促改革，推動人民幣匯率和利率市場化改革，逐步過渡到匯率放開、人民幣自由兌換和建設(shè)更強(qiáng)大的人民幣在岸市場。第三，在國內(nèi)金融改革遠(yuǎn)未完成的時候，不能為了國際化而貿(mào)然放開資本項目管制。盡管這樣做，會形成相當(dāng)一部分資金用于跨境套匯、套利方面的投機(jī)活動，造成對金融和實體經(jīng)濟(jì)的干擾和損失，這是難以避免的，通過嚴(yán)格監(jiān)管，將其控制在可接受的程度，這是應(yīng)支付的代價。第四，在人民幣國際化的過程中，香港在一段時間內(nèi)保持獨(dú)立的貨幣，是非常有必要的。這形成了人民幣離岸市場的\o""環(huán)境，也避免了人民幣國際化試驗可能對香港貨幣金融系統(tǒng)的沖擊。港元是否繼續(xù)與美元掛鉤，還是換成與一攬子貨幣掛鉤，甚至與人民幣掛鉤，仍需要根據(jù)發(fā)展的情況做出判斷和調(diào)節(jié)，任何預(yù)設(shè)的立場和結(jié)論都是草率的，會對香港的經(jīng)濟(jì)體系造成重大沖擊。港元的地位問題，在人民幣國際化過程中會自然得出結(jié)論，對此無需過于擔(dān)心或急于做出改變。

人民幣國際化沒有現(xiàn)成的路徑可走，也無法預(yù)先劃定或者設(shè)計整體解決方案。我們從國際對比研究中找到的共性特征，可以看到，任何一種貨幣成為關(guān)鍵國際貨幣，至少需要30年以上的時間，中間還可能出現(xiàn)各種復(fù)雜的未能預(yù)見的事件或環(huán)境沖擊。人民幣國際化啟動的時點(diǎn)正值全球可能陷入深度衰退之時，難免要受到影響，人民幣國際化之路將是漫長和崎嶇不平的，對此應(yīng)有理性認(rèn)識和準(zhǔn)備。

注釋：

①理論界認(rèn)為貨幣國際化需滿足以下條件：一是強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實力（IMF，2005；蒙代爾，2003）；二是發(fā)達(dá)的國際貿(mào)易（劉光燦等，2003；Hartmann，1998）；三是貨幣發(fā)行國需有健全的國際收支狀況和調(diào)控能力（邱雪峰，2007；關(guān)世雄，2003）；四是幣值穩(wěn)定（DwyerandLothian，2002；Hartmann，1998；IMF，2005；姜波克等，2005）；五是發(fā)達(dá)和自由的金融市場（Bergsten，1975；Hartmann，1998；Dwyer&Lothian，2002；關(guān)世雄，2003）。

②當(dāng)時美國最重要的貨幣關(guān)系是和盟國之間的關(guān)系，而且是依賴美國的盟國。在美國通脹政策的壓力下，資金紛紛流向德國，迫使德國加息，進(jìn)而吸走了其歐洲鄰國的資金。歐洲要依賴與美國的軍事同盟，因此別無選擇。

③英鎊走向全球化原因是多方面的。首先，經(jīng)過工業(yè)革命后的發(fā)展，英國的\o""政治和經(jīng)濟(jì)已經(jīng)發(fā)展到了空前強(qiáng)大的地位，英鎊的幣值比較穩(wěn)定。尤其是英國利用自身首屈一指的工業(yè)優(yōu)勢，英國開始積極推行自由貿(mào)易政策，英鎊有著足夠的信用，這樣的信用是英鎊全球化的基礎(chǔ)。另外，在自由貿(mào)易體系下，英國的貿(mào)易伸展到世界多個角落。它的貿(mào)易地位，也決定了英鎊的全球性地位。同時，英國有著完善的金融制度和法制化的金融監(jiān)管，這為英鎊的信用奠定了深厚的基礎(chǔ)（丁一兵）。

④二戰(zhàn)后，英鎊開始逐步貶值，1949年9月，英國宣布英鎊貶值30.5%，將英鎊兌美元匯率貶到2.80美元；1967年11月，英鎊再次貶值，兌美元匯率降至2.40美元，英鎊含金量也降為2.13281克。最終，英鎊在70年代尾隨美元進(jìn)入有\(zhòng)o""管理的浮動匯率時代。

⑤1870年，加拿大自治政府同意為銀行提供傭金，以讓其代購市場上仍在流通的美國硬幣，并支付其將硬幣出口到紐約的成本。

⑥1929年美聯(lián)儲正式誕生。

⑦受危機(jī)影響，美元和英鎊作為儲備貨幣的重要性已經(jīng)下降，而在各國央行賣出的外幣中，美元占多數(shù)。到1931年末，在全球剩余外匯儲備中，美元占40%，而英鎊則占近50%。英國經(jīng)濟(jì)在1932年初開始恢復(fù)，而直到一年之后，美國經(jīng)濟(jì)才開始走出低谷。與英國相比，紐約承兌匯票業(yè)務(wù)的萎縮也更為明顯。英國此時重獲國際貨幣地位。作者認(rèn)為這與英鎊“在位”優(yōu)勢有很大關(guān)系，即英聯(lián)邦和英帝國成員習(xí)慣將儲轉(zhuǎn)備存在倫敦，對英鎊起到了重要的支持作用。

⑧1960年日本大藏省將日元列入對外結(jié)算制定貨幣，允許居民在日本外匯銀行開始可自由兌換、自由轉(zhuǎn)賬的賬戶。有學(xué)者認(rèn)為這是日元國際化的開端（賈寧）。1980年12月日本實現(xiàn)了資本項目可兌換。

⑨在1984年的一份\o""報告中，日本\o""財政部說道：“海外對日元持續(xù)國際化的興趣在不斷加強(qiáng)，這反映了我們的\o""經(jīng)濟(jì)在世界上的重要地位……日元承擔(dān)國際貨幣的角色不僅是重要的，也是必然的?！痹?987年由東京大學(xué)貝冢啟明教授主持的報告中說道：“一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測，日元最終將取代美元成為關(guān)鍵貨幣，就如當(dāng)年美元取代英鎊一樣?！奔词沟搅?988年，當(dāng)日本人已經(jīng)意識到他們落后的金融市場、較小的經(jīng)濟(jì)規(guī)模使得日元不太可能挑戰(zhàn)美元地位的時候，日本財政部還是認(rèn)為，盡管美元的主導(dǎo)地位不可能被削弱，但是，日元可以成為僅次于美元的第二大國際貨幣。（ShigeoNakao，1\o""論文聯(lián)盟Www.LWlM.com995）

⑩1980年，日元在世界各國外匯儲備中只占4.4％的比例，到1987年和1990年，這一比例已經(jīng)上升到了7.5％和8％。1990年，在日本出、進(jìn)口額中，按日元結(jié)算的比重各為37.5%和14.5%,分別比1980年提高了8.1和12.1個百分點(diǎn)；在世界各國的外匯儲備中，日元的比重仍大大低于美國的50.6%,也低于德國馬克的16.8%。1989年4月，在全世界外匯交易中，日元的比重為13.5%，與德國馬克持平，僅次于美國的45.0%，高于英鎊的7.5%和瑞士法郎的5.0%。（連平）!日元只有在外匯市場交易中比例還稍微高一點(diǎn)，在傳統(tǒng)外匯市場上，日元占到20％左右（200