珠寶行業(yè)分析報告

珠寶行業(yè)分析報告珠寶行業(yè)分析報告珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第1頁。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第1頁。目錄一、投資概要 31、珠寶零售股的投資時點 32、珠寶零售股的挑選標準 5二、中國珠寶消費：市場空間廣闊、三大需求驅動因素 71、穩(wěn)健發(fā)展的市場前景 72、品類占比--黃金產品占據較大份額 83、國際比較顯示中國珠寶消費有巨大的上升潛力 9（1）投資需求與金價正相關 10（2）與婚慶等相關的剛需強勁增長 11（3）消費升級需求依然疲軟 12三、珠寶零售商的競爭優(yōu)勢 131、品牌知名度和定位 132、產品多樣化和設計能力 143、零售網點覆蓋和自營能力 164、風險對沖和經營往績 17四、標桿研究：蒂芙尼品牌故事 181、制定美國標準的創(chuàng)新先鋒 182、卓越的設計能力 193、積極的品牌推廣和全球擴張 20珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第2頁。4、對其他珠寶零售股的啟示珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第2頁。五、主要風險 221、大宗商品價格波動 222、宏觀經濟增長放緩導致的可選消費支出減少 22珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第3頁。3、租金和人工成本上升珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第3頁。一、投資概要1、珠寶零售股的投資時點我們認為珠寶零售股的股價表現主要受三個因素驅動，短期主要受到金價波動的影響，中長期受事件驅動的剛需消費和消費升級的拉動。我們據此推薦如下投資策略：?當金價呈震蕩態(tài)勢，即現在，我們建議選擇投資珠寶零售股，而選擇評判的標準包括品牌知名度和渠道能力。?當金價穩(wěn)步上漲時，為投資珠寶零售股的最佳時間窗口（例如2002-2003，2005-2007，2009年到2011年上半年）；?當金價從高位回落時，回避投資珠寶零售股（例如2008年,2011年下半年-2012年上半年）珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第4頁。珠寶零售股股價走勢與黃金價格走勢呈正相關。2006年到2011年間黃金市場繁榮推動珠寶零售股股價全面上漲。六年間，國際金價復合增長珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第4頁。珠寶零售股股價受金價預期影響，一般先于金價做出反應。如圖2所示，2011年前三季度，隨著金價持續(xù)上漲，珠寶零售商股價表現好于金價。主要珠寶零售商股價均在2011年8月到達峰值（周生生和六福股價在當年8月17日見頂，老鳳祥股價在8月8日見頂），而金價9月5日才登頂。進入2012年，金價走勢呈震蕩態(tài)勢，珠寶零售股股價表現弱于金價。此外，在QE3行情中：周生生，六福和老鳳祥的股價分別于9月25日，9月19日和9月21日見頂，而金價10月4日才到達階段高點。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第5頁。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第5頁。珠寶零售股的毛利率與金價亦呈正相關。黃金飾品毛利率相對較低（9-13%）且不穩(wěn)定。相對于其他和大宗商品相關的行業(yè)，珠寶零售業(yè)較少使用完全對沖策略，因此對沖操作對毛利率的保護相對有限。2、珠寶零售股的挑選標準2013年市場展望：我們預計中國內地和香港的珠寶消費市場在2013年呈穩(wěn)定增長。對于中國內地，我們預測2013年行業(yè)增速將維持在高雙位數，其中包括10%左右的外生增長和高單位數的內生增長；對于香港，我們預測2013年行業(yè)增速也會受益于穩(wěn)健的訪港游客增長和更低的基數，而恢復到兩位數。股票篩選:我們建議投資者根據珠寶零售股的品牌知名度和渠道能力進行選擇性投資。盡管珠寶零售商股屬于可選消費股票，不具備完備的防御性，但我們認為品牌知名度高和渠道覆蓋廣的珠寶零售股在盈利增長彈性和風險防御方面將相對突出。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第6頁。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第6頁。?老鳳祥:老鳳祥是中國大陸最大的珠寶零售商，品牌歷史悠久（成立于1848年），知名度高；其渠道網絡和銷售規(guī)模均處于業(yè)內領先水平，是國內珠寶市場的最有力競爭者。?明牌珠寶：明牌珠寶為區(qū)域性珠寶零售商，在江浙等核心區(qū)域網點輻射較為密集，具備較高的品牌知名度，競爭優(yōu)勢明顯；同時鉑金業(yè)務銷售額自2008年以來一直位居國內第一；公司業(yè)績對金價波動較為敏感，高價庫存消化后將拉動毛利率穩(wěn)步回升。但品牌影響力略顯差距，跨區(qū)域發(fā)展尚待突破。?潮宏基：潮宏基是國內唯一一家主營K金的上市珠寶企業(yè)，與周大福、老鳳祥等競爭對手形成差異化經營，公司自營渠道具備優(yōu)勢，毛利率較高且持續(xù)受益于品牌知名度的提升。但國內黃金仍是消費主流、K金消費意識仍需提升，且公司整體規(guī)模較小，跨區(qū)域拓展仍需跟蹤。對于港股，我們建議：?周大福:周大福是業(yè)內強有力的競爭者，具有中長期競爭優(yōu)勢。公司品牌知名度高，網絡覆蓋廣，核心銷售指標在行業(yè)內領先，是香港市場上為數不多的市值過千億的可選消費股，有望成為行業(yè)標配。?周生生：周生生是業(yè)內知名公司，在香港市場占有率高。該公司在中國大陸采取謹慎的擴張策略，所有店面均為自營。我們認為這有利于促進其零售能力和長期增長潛力。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第7頁。?珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第7頁。二、中國珠寶消費：市場空間廣闊、三大需求驅動因素1、穩(wěn)健發(fā)展的市場前景中國珠寶消費市場廣闊，增長潛力巨大。Euromonitor數據顯示,2011年中國內地珠寶零售額達3,810億元，2007-2011年復合年增長率為20.4%；2011年香港珠寶零售額為383億元，2007-2011復合年增長率達26.4%。受零售行業(yè)增速放緩、金價波動和高價商品銷售下降影響，Euromonitor預計2012年內地和香港的珠寶銷售額將分別增長19.2%和4.4%。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第8頁。2012銷售增長：內地銷售強勁增長，香港銷售增長放緩。在中國內地市場，2011年限額以上企業(yè)珠寶零售額同比增長40.7%，2012年年初至今為15.1%。剔除金價影響，2011年為實際增速為12%，2012年1到11月平均增速為10%，顯示出需求彈性。在香港市場，2011年珠寶月均零售額增長47.7%，2012年年初至11月僅為7.6%，2011年銷售量增長33%，2012年年初至11月僅為2%。受游客削減開支，特別是高價珠寶購買減少，香港珠寶銷售量自2012年5月以來同比出現負增長。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第8頁。2、品類占比--黃金產品占據較大份額珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第9頁。在中國，不同珠寶產品的市場成熟程度不同。黃金在中國文化中的基礎較為深厚，是最流行、最廣受歡迎的珠寶種類。鉆石得益于DeBeers數十年來的成功營銷策略（鉆石恒久遠，一顆永流傳），在年輕消費人群中日益流行。鉑金、K金在中國仍然是補充類珠寶產品，其消費增速有望于整體市場增速相一致。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第9頁。在黃金產品對整體珠寶消費的貢獻比率上，中國僅位居印度之后。與西方國家相比，黃金產品在東方占據更大的珠寶市場份額。據FrostandSullivan公司預測，黃金產品在中國大陸占據52%的珠寶市場份額，鑲嵌類產品和鉑/金產品占比分別為28%和20%。根據PCJeweller’s的數據，黃金產品在印度占據整體珠寶市場份額的80-85%。相比之下，黃金與白銀合計在美國和英國分別僅占10%和23%的市場份額。3、國際比較顯示中國珠寶消費有巨大的上升潛力通過國際比較，我們認為中國的珠寶消費有進一步上漲潛力。數據分析顯示人均珠寶消費量與人均GDP呈正相關。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第10頁。2011年中國的人均珠寶消費額為45美元。長期看來，隨著中國整體經濟和個人可支配收入持續(xù)上漲，我們預期中國珠寶消費將繼續(xù)沿曲線上升。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第10頁。我們認為投資需求，與婚慶等相關的剛需和消費升級需求這三駕馬車將拉動中國珠寶首飾消費市場的增長?，F階段，我們預計投資需求在持續(xù)寬松的流動性影響下將逐步增加，婚慶相關需求繼續(xù)保持強勁增長，而消費升級需求持續(xù)疲軟。（1）投資需求與金價正相關珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第11頁。作為投資工具，黃金一直受到中國消費者青睞，這不僅源于其本身的稀缺性和價值，如今也逐步體現出抗通脹和避險的功能。除了金條和金幣等專業(yè)投資產品以外，考慮到24K純金首飾純度最高，具有保值功能，許多消費者也將其視為投資對象。投資需求往往與金價正相關。金價上漲時，黃金消費受價格和銷售量上漲推動而攀升；金價下跌時，銷售量則相應減少。這種正相關性在前兩次量化寬松時有也體現：2008年9月和2010年11月的兩次量化寬松都伴隨有黃金投資量的大幅增長。受投資需求推動，國內和香港上市珠寶零售股的營收也與金價正相關。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第11頁。（2）與婚慶等相關的剛需強勁增長珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第12頁。中國人喜歡在婚慶，添丁和周年慶等喜事或節(jié)慶時送珠寶首飾當作禮物，事件消費需求主要來源于這一傳統(tǒng)?；閼c消費需求本質上彈性較小，我們預計中國注冊結婚人數的穩(wěn)定增長將支撐這一需求。相對于高端珠寶首飾購買者，婚慶相關消費需求受眾較廣，其銷售量保持穩(wěn)定，并未出現明顯下滑，黃金和鉆石首飾是該類消費的主要對象。往今后看，由于購買決定對消費者短期財務狀況或者金價的彈性較小，我們預計事件相關需求將保持穩(wěn)定。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第12頁。國內婚慶珠寶首飾消費保持旺盛。近年來，注冊結婚人數穩(wěn)步上升，這些新人大多在20世紀80年代嬰兒潮時出生；2011年國內新婚人口達1300萬人，平均每天有約35682對新人結婚。我們認為年輕一代更加注重生活質量，也更樂意購買珠寶等可選消費品。（3）消費升級需求依然疲軟珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第13頁。消費升級需求主要指對高價寶石（如1克拉以上的鉆戒等），K金還有鉑金首飾等產品的需求。消費升級趨勢與消費者的經濟狀況和收入預期密切相關，消費者購買此類珠寶首飾更多是為了彰顯自己的個性與風格。我們最近的渠道調研顯示高端消費一直處于下滑中，且未見強勁上漲的跡象。與大眾消費市場不同，高端珠寶首飾的購買頻率較低，我們認為下一輪增長到來仍需時日。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第13頁。長遠來看，我們認為消費升級需求潛力巨大。品牌溢價，設計能力和產品質量是珠寶商獲取市場份額的關鍵?，F階段，憑借品牌聲譽和標志產品（如卡地亞的三環(huán)戒指），蒂芙尼和卡地亞等國際品牌已經在國內。三、珠寶零售商的競爭優(yōu)勢我們認為可以從四個方面來衡量中國珠寶零售商的競爭優(yōu)勢，包括品牌知名度，產品多樣化，零售網點覆蓋和自營能力以及風險對沖和經營往績。1、品牌知名度和定位珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第14頁。我們看好品牌知名度高且受眾較廣的品牌。根據品牌知名度和定位，珠寶零售商可分為四類，即國際奢侈品牌，香港品牌，國內知名品牌和大眾市場雜牌。四類品牌構成一個金字塔式的珠寶首飾市場，國際奢侈品牌位于金字塔頂端，大眾市場雜牌處于底端。所處位置越高，品牌知名度越大，產品價格也就越高，相應的目標客戶群體數量也就越少。我們認為周大福、周生生和老鳳祥等香港品牌和國內知名品牌，相對更有優(yōu)勢，因為他們享有較高的知名度和較多的客戶群。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第14頁。2、產品多樣化和設計能力珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第15頁。我們看好對黃金飾品依賴度較小，且設計優(yōu)良、產品款式流行的珠寶零售股。就此而言，周大福和周生生為首選。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第15頁。毛利率對可選消費類品牌尤為重要，應該是其與價值鏈上其他企業(yè)議價能力和消費者對其品牌設計能力認可的體現，而非僅僅是貴金屬本身的價值。所有產品類別中，黃金飾品的毛利率最低，僅為9-13%，珠寶和手表的毛利率則分別達到～35%和～25%。受運營費用上漲壓縮利潤率以及金價波動影響，黃金飾品零售市場較為脆弱。金價上漲時，珠寶零售商受益于銷量的增加和前期庫存較低的進貨成本；金價下跌時，珠寶零售商則會因銷售量減少和黃金價差而遭受損失，實施對沖操作有利于在一定程度上平滑毛利率。就目前而言，對沖比例因品牌各自的風險偏好和資本運營能力而各不相同。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第16頁。產品結構中加入鑲嵌類產品，尤其是訂婚鉆戒，有助于整體毛利率的提升。鑲嵌類飾品的毛利率較高，訂婚戒指的目標客戶群較廣并保持持續(xù)的強勁增長。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第16頁。3、零售網點覆蓋和自營能力我們認為網點覆蓋全國的珠寶零售股在開發(fā)中國大陸市場潛力方面更有優(yōu)勢。中國市場廣闊但結構復雜，地區(qū)差異明顯。消費者品味，購物習慣，商業(yè)基礎設施和銷售模式因地區(qū)不同而存在差異，并無全國統(tǒng)一標準，更沒有國際標桿。相對于區(qū)域品牌，全國品牌的品牌知名度較高，消費群體較廣，渠道能力強，受地域差異影響較小。周大福和老鳳祥擁有最廣的零售網點覆蓋面。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第17頁。我們認為相對于特許經營，自營銷售網絡的銷售能力更強，且更加有利于建立品牌知名度以及進行渠道控制。特許經營有助于品牌迅速擴張和獲取市場份額，自營模式則對資金實力和管理能力要求較高，包括門店開業(yè)，與百貨商場/購物中心建立穩(wěn)定的合作關系，員工管理，市場營銷以及庫存控制等。因此長期穩(wěn)健經營的自營模式是消費者對品牌的認知度以及經營能力最好的見證。周生生，潮宏基和周大福絕大部分的門店為自營。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第17頁。4、風險對沖和經營往績?與其他專業(yè)零售商（例如服裝，鞋類等）相比，珠寶零售商面對的風險和行業(yè)門檻更高。珠寶零售商經營著高價值的產品，主要包括黃金與鉆石，并且往往在黃金商業(yè)地段開設店鋪。這樣的商業(yè)模式要求更高的管理投入（門店選址、團隊素質等）來對沖相關風險。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第18頁。?我們以黃金對沖策略作為“硬實力”衡量尺度，以公司的經營往績作為“軟實力”的衡量尺度。黃金對沖是指通過黃金貸款或期貨合同持有空頭頭寸，可以降低（但不是完全避免）原材料的價格風險。對沖比例因各公司的風險偏好和對黃金價格預期而有所不同。良好的經營往績包括準確透明的信息披露和及時有效的溝通交流。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第18頁。四、標桿研究：蒂芙尼品牌故事蒂芙尼是一家世界聞名的珠寶零售商，經營各式珠寶（占其2011財年凈銷售額的91%），以及鐘表、銀飾、瓷器、水晶、文具、香水和配飾。該公司從1837年、一位磨坊主的兒子查爾斯·劉易斯·蒂芙尼開辦的雜貨鋪起步，由一間小店成長為全球頂級珠寶大鱷。我們認為該公司的發(fā)展過程中，如下因素至關重要：1、制定美國標準的創(chuàng)新先鋒珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第19頁。?純銀標準：1851年，蒂芙尼成為美國首家應用925/1000純銀標準的公司，這一比率后來成為美國純銀標準。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第19頁。?鉑金標準：1926年，美國采用蒂芙尼的純度標準（95%）作為官方鉑金標準。?與美國的歷史性時刻相聯(lián)：蒂芙尼制造了美國內戰(zhàn)時期的禮儀佩劍；1880年重新設計了美國國徽，至今仍被印刷在美鈔之上；1968年，美國總統(tǒng)邀請蒂芙尼設計了瓷制白宮模型，作為贈送來訪政要的禮物。2、卓越的設計能力?充滿傳奇色彩的創(chuàng)立者：查爾斯·劉易斯·蒂芙尼本身就是一個設計天才，他設計出造型獨特的珠寶款式并聘請當地最優(yōu)秀的工匠完成，通過精湛的工藝和華美的款式蒂芙尼在紐約打出了名氣，被媒體譽為“鉆石之王”。?蒂芙尼藍：1845年，蒂芙尼推出了第一本藍色封面的商品目錄，不僅開創(chuàng)了年度優(yōu)秀設計與制作的展示平臺，更使淺藍色成為它的標志性元素。?六爪鑲嵌法：1886年，蒂芙尼公司發(fā)明了著名的六爪鑲嵌法，這種鑲嵌工藝不僅能使鉆石最大化的裸露，并且可以更加牢固與堅實。時至今日，六爪鑲嵌鉆飾依然是眾多珠寶愛好者的至愛，是訂婚鉆戒鑲嵌的國際標準。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第20頁。1999年，蒂芙尼推出一款Lucida設計的全新鉆石切割法及鑲嵌法，轟動一時，蒂芙尼訂婚鉆戒再次光芒四射。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第20頁。?設計先鋒：蒂芙尼與諸多國際著名大師展開合作，例如讓-史隆伯杰（JeanSchlumberger）（1956）,艾爾莎·柏瑞蒂（ElsaPeretti）（1974）,帕洛瑪·畢加索（PalomaPicasso）（1980）和法蘭克·蓋瑞（FrankGehry）（2004），每位大師都為蒂芙尼打造系列作品，而每一系列的作品都是傳世經典。3、積極的品牌推廣和全球擴張?《蒂芙尼的早餐》：1961年，在電影《蒂芙尼的早餐》中，著名演員奧黛麗·赫本將蒂芙尼的品牌知名度推向巔峰，蒂芙尼在片中的出現，令這家世界級珠寶飾品的高貴氣派傳遍全球。通過借助赫本的知名度，蒂芙尼巧妙的將珠寶廣告置入于影片當中。?全球擴張：蒂芙尼在60年代以前一直以紐約為基地，1963年才在舊金山開設了紐約外的第一家分店。1972年，借助《蒂芙尼的早餐》的巨大成功，蒂芙尼走出國門來到東京，1986年在倫敦開店，從此進入歐洲市場。截至2012年7月，蒂芙尼已經在美國開設106家門店，在亞太地區(qū)開設61家，日本55家，歐洲33家，阿聯(lián)酋5家。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第21頁。珠寶行業(yè)分析報告全文共24頁，當前為第21頁。4、對其他珠寶零售股的啟示從品牌經營的角度來看：?品牌價值難以估量。除了在正確的地點由正確的人提供正確的產品之外，品牌的創(chuàng)立需要足夠的積淀，而對于蒂芙尼來說，品牌積淀的努力始于1837年。?“創(chuàng)新”在傳統(tǒng)的專業(yè)零售行業(yè)尤為重要。多種形式的創(chuàng)新（品質、設計、產品、營銷等）能夠使公司在市場競爭中占據有力的地位。?善于利用時機。影片《蒂芙尼的早餐》將蒂芙尼品牌介紹給全球觀眾，若非公司借助影片的流行進行全球擴張，蒂芙尼如今恐怕只能流行于美國消費者中間。從行業(yè)競爭的角度來看，我們認為以蒂芙尼為首的國際奢侈品牌與本土珠寶品牌的正面競爭十分有限，表現在：?產品組合:蒂芙尼的主要產品包括鉆飾、銀飾、水晶產品等，而本土珠寶品牌一半以上的收入由黃金產品貢獻；?渠道覆蓋:蒂芙尼在中國主要覆蓋一二線城市，深度有限