2023年下半年國(guó)債期貨展望：宏觀水溫漸暖與國(guó)債期貨進(jìn)退唯谷

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1水溫漸暖與國(guó)債期貨進(jìn)退唯谷---2023年下半年國(guó)債期貨展望唐立(聯(lián)系人)期貨從業(yè)資格號(hào):F03100274Tangli026575@報(bào)告導(dǎo)讀：上半年整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況偏弱，寬信用落地并不順暢，資金面整體寬松。近期國(guó)債期貨與現(xiàn)券市場(chǎng)都迎來(lái)了連續(xù)的回調(diào)，其實(shí)在利率互換市場(chǎng)的定價(jià)上早有端倪。盡管推出的時(shí)間點(diǎn)較為超預(yù)期，但前期資金面整體下行幅度較大，因此本次降息從形式上講更像一次順勢(shì)而為的“跟隨式”降息。出于一攬子政策組合預(yù)期、國(guó)債收益率歷史運(yùn)行規(guī)律、市場(chǎng)資金面前期對(duì)債市的強(qiáng)烈涌入以及當(dāng)前所處的經(jīng)濟(jì)周期位置以上原因，不建議將新的寬貨幣周期全面開(kāi)啟作為國(guó)債期貨當(dāng)前交易基準(zhǔn)。短期行情上，近期盡管國(guó)債期貨市場(chǎng)迎來(lái)較大調(diào)整，但隨著基差水平由低位均值回歸，并且政策面尚未完全明朗，市場(chǎng)短期仍會(huì)博弈于現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)、降息預(yù)期與政策預(yù)期之間，不排除會(huì)迎來(lái)短期的修復(fù)。但中長(zhǎng)期看，下半年我們對(duì)于多頭替代策略將更加謹(jǐn)慎。推薦適當(dāng)關(guān)注做多基差、做陡曲線的套利交易以及擇時(shí)賣(mài)出套保交易。關(guān)于策略上的詳細(xì)內(nèi)容，請(qǐng)關(guān)注我司金融工程團(tuán)隊(duì)的《2023金融工程半年報(bào)(金融期貨篇)》。地緣風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)、海外超預(yù)期加息、政策力度不及預(yù)期生王穎對(duì)本報(bào)告的貢獻(xiàn)讀正文之后的免責(zé)條款部分1.資金面與政策面的互相追趕 3 4 2.3微觀基期下的利率走勢(shì)與策略建議 10請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2(正文)1.資金面與政策面的互相追趕1.1資金價(jià)格與利率互換定價(jià)。角度來(lái)看，經(jīng)濟(jì)方向仍然向上，且一攬子經(jīng)濟(jì)支持政策出臺(tái)逐漸明朗，因此資金面從現(xiàn)在往后的趨勢(shì)也將受到實(shí)續(xù)性的博弈影響。若寬信用落地進(jìn)程加速，往后繼續(xù)寬貨幣的必要性將存疑。4.003.503.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01DR001:MA20DR014:DR001:MA20DR014:MA204.003.503.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01R001:MA20R0R001:MA20R014:MA203.03.002.502.001.501.000.502020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-01FR001:MA20FR007:MA20FR014:MA2022.602.402.202.001.801.601.401day7day14day請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3.00005000值.80000.600040002000.0000O在民幣匯率相對(duì)弱勢(shì)以及經(jīng)濟(jì)支持政策配套沒(méi)有完全明朗的前提下押注多次降息。由于定利率水平的仍然是潛在經(jīng)濟(jì)增速，因此仍然需要密切關(guān)注政策組合的推出、高頻數(shù)據(jù)的動(dòng)向請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4.34.1977.17.06.6即期匯率:美元兌人民幣20,00015,00010,0005,00002022-01-012022-07-012023-01-01-5,000總發(fā)行量(億元)凈融資額(億元)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分5存周期12-02-033-03-304去庫(kù)臨近主動(dòng)去庫(kù)52.經(jīng)濟(jì)基本面2.1庫(kù)存周期高，信心不足。產(chǎn)成品庫(kù)存增速持續(xù)下降，上游整體累庫(kù)意愿偏低，這意味著一旦需求出現(xiàn)持續(xù)的好轉(zhuǎn)，相關(guān)實(shí)，而上半年更像是弱現(xiàn)實(shí)下用時(shí)間換空間的妥協(xié)。以及敏捷的機(jī)構(gòu)投資者順勢(shì)而為下對(duì)降息的提前計(jì)入。殊，盡管當(dāng)前美國(guó)臨近切換至新一輪的被動(dòng)去庫(kù)，理論上美國(guó)需求底可能已如果僅以庫(kù)存周期作為劃分，那么被動(dòng)去庫(kù)與主動(dòng)去庫(kù)階段均是需求上行階段，利率將隨著經(jīng)濟(jì)溫度轉(zhuǎn)暖當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，信用債策略可能僅剩尾部行情，隨著信用利差的持續(xù)壓縮與利率上行的潛在風(fēng)險(xiǎn)逐資者需要在低等級(jí)信用債下沉與利率風(fēng)險(xiǎn)暴露中做權(quán)衡。場(chǎng)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分9請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分72.2貨幣信用周期但在前述的原因以及地產(chǎn)大邏輯改變的背景下，國(guó)債指數(shù)仍然走出了強(qiáng)勢(shì)的修復(fù)與新高。從社融數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然不及預(yù)期，但符合季節(jié)性規(guī)律，隨著后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的進(jìn)一步出臺(tái)，寬信用或終將請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分8數(shù)M2-社融剪刀差(右軸)數(shù)M2-社融剪刀差(右軸)230.0230.00220.00210.00200.00190.00180.00170.00160.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00005月同比5月環(huán)比新增社融新增社融-128593312分項(xiàng)分項(xiàng)：新增人民幣貸款-53006412-居民7846083短期1483243中長(zhǎng)期6372840-67421719短期-22921449中長(zhǎng)期21471029新增票據(jù)融資-6709-860新增政府債融資-50111023-2541-5110新增表外融資360-316新增股票融資461-2402023-05-14592023-04-11432023-0319222023-02-802023-013485請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分618-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052月3月4月5月6月718-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052月3月4月5月6月7月8月9月18-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-052016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-020新增社會(huì)融資:當(dāng)月值2018-2022年最大與最小值區(qū)間萬(wàn)億元72023年65432101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月新新增人民幣貸款:當(dāng)月值2018-2022年最大與最小值區(qū)間432101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月萬(wàn)億元65億元1000080006000400020000-2000新增居民中長(zhǎng)期信貸2020-2022均值202320222月4月6月8月10月12月2月4月億元3000200010000-1000-2000-3000-4000-5000-6000新增委托貸款新增信托貸款億元180001600014000120001000080006000400020000新增政府債券億元1600014000120001000080006000400020000新增地方政府專項(xiàng)債%86420-2-4%98社會(huì)融資規(guī)模存量:同比2.3微觀基期下的利率走勢(shì)與策略建議請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分10于多頭替代策略將更加謹(jǐn)慎。推薦適當(dāng)關(guān)注做多基差、做陡曲線的套利交易以及擇時(shí)賣(mài)出套保交60.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.0001234567891010年期中債國(guó)債到期收益率(bp)3年期AA企業(yè)債信用利差(bp)叉.000.0050.0040.000.0020.000.0001234-10.00-20.00-30.0010年期中債國(guó)債到期收益率(bp)(上輪)56請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分111010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00-50.0001234563年期AA企業(yè)債信用利差(bp)(上輪)本輪請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12期貨研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1本公司具有中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的期貨投資咨詢業(yè)務(wù)資格本內(nèi)容難以設(shè)置訪問(wèn)權(quán)限，若給您造成不便，敬請(qǐng)諒解。若您并非國(guó)泰君安期貨客戶中的專業(yè)投資者，請(qǐng)勿閱讀、訂閱或接收任何相關(guān)信息。本內(nèi)容不構(gòu)成具體業(yè)務(wù)或產(chǎn)品的推介，亦不應(yīng)被視為相應(yīng)金融衍生品的投資建議。請(qǐng)您根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力自并自主承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)憑借本內(nèi)容進(jìn)行具體操作。明作者具有中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)授予的期貨投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均