鋼鐵行業(yè)：鋼鐵碳中和路徑思考與產(chǎn)業(yè)變革-20210603-國泰君安-11正式版

股票研究鋼鐵評級：增持2021.06.03上次評級：增持鋼鐵碳中和路徑思考與產(chǎn)業(yè)變革細分行業(yè)評級普碳鋼行業(yè)專題研究增持不銹鋼增持增持增持中性中性特殊鋼鋼鐵貿(mào)易鐵礦石鋼鐵制品本報告導讀：鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放主要來自于生產(chǎn)過程，我們認為行業(yè)實現(xiàn)碳達峰主要依靠控產(chǎn)量、降能耗，而實現(xiàn)碳中和主要依靠碳捕捉技術。碳中和將重塑鋼鐵行業(yè)格局。摘要：維持行業(yè)“增持”評級。我們認為碳中和背景下，鋼鐵行業(yè)二十年產(chǎn)能擴張大周期基本結(jié)束，鋼鐵行業(yè)正站在新繁榮的起點，板塊迎來重要投資機會。重點推薦板材三大龍頭華菱鋼鐵、寶鋼股份、新鋼股份，受益南鋼股份；螺紋三小龍方大特鋼、三鋼閩光、韶鋼松山。從電爐鋼占比上升的角度，推薦成長股方大炭素。相關報告鋼鐵《短期震蕩不改行業(yè)投資邏輯》2021.05.30鋼鐵《短期擾動不改板塊投資邏輯》2021.05.23我國鋼鐵行業(yè)的二氧化碳主要來自生產(chǎn)環(huán)節(jié)。我們測算長、短流程煉鋼噸鋼二氧化碳排放分別為1.79噸、0.38噸，2020年長、短流程二氧化碳排放總量分別為17.16億噸、0.426億噸，鋼鐵行業(yè)合計碳排占全國的16%-18%。長流程煉鋼二氧化碳的排放主要來自于用焦炭還原鐵礦石煉制鐵水的過程，短流程煉鋼二氧化碳排放主要來自對火電的消耗。鋼鐵《庫存去化較快，繼續(xù)推薦鋼鐵板塊》2021.05.16證券研究報告鋼鐵《需求旺盛，鋼鐵繼續(xù)進攻》2021.05.09鋼鐵《產(chǎn)能置換實施辦法出臺，鋼鐵新繁榮開啟》鋼鐵碳達峰主要依靠控產(chǎn)量、降能耗，而行業(yè)碳中和將主要依靠碳捕集技術。我國鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放主要來自于長流程煉鋼的生產(chǎn)過程，短期內(nèi)行業(yè)技術路線較難變化，因此我們預期行業(yè)碳達峰將主要依靠控產(chǎn)量和降能耗，行業(yè)碳達峰時間或在2025年前后，而龍頭企業(yè)達峰更早。中長期看，鋼鐵行業(yè)減碳路徑或?qū)⒕劢箽淠芤苯鸷碗姞t煉鋼，目前小規(guī)模的氫能冶金二氧化碳排放基本與電爐持平，后期隨著制氫成本的降低，氫能冶金或?qū)⒅鸩酵茝V。長期看，鋼鐵行業(yè)碳中和主要依靠碳捕集技術的推廣應用及鋼鐵-化工聯(lián)產(chǎn)模式的發(fā)展。2021.05.07碳中和下，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期結(jié)束，行業(yè)集中度上升、電爐鋼占比趨勢將進一步增強。我們認為碳中和并非主題性投資，而是確認了鋼鐵行業(yè)過去二十年產(chǎn)能擴張周期和產(chǎn)量增長的結(jié)束。展望未來十年，我們認為當下正是鋼鐵行業(yè)新繁榮的起點。鋼鐵行業(yè)新繁榮將呈現(xiàn)以下特征：1）兼并重組的加速推進，行業(yè)龍頭優(yōu)勢更加明顯。碳中和下，行業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)能將逐漸被置換成為應用新技術的產(chǎn)能，行業(yè)集中度將快速上升，行業(yè)龍頭企業(yè)議價權提升。而通過持續(xù)的優(yōu)化管理、變革激勵機制、提升效率最終降低成本，同時行業(yè)龍頭公司更有可能利用自身的競爭優(yōu)勢形成單位產(chǎn)品碳排放的優(yōu)勢，有效降低自身碳減排成本，龍頭將產(chǎn)生超額收益。且隨著產(chǎn)能周期的結(jié)束，擴產(chǎn)能的重資產(chǎn)發(fā)展模式不再，未來行業(yè)資產(chǎn)負債率下降、分紅上升，行業(yè)逐漸向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)變。2）電爐快速發(fā)展，電爐鋼占比提升，由于電爐開啟靈活的特點，供給端的波動匹配需求，價格波動性下降。風險提示：碳中和政策推進不及預期，貨幣政策超預期收緊。請務必閱讀正文之后的免責條款部分行業(yè)專題研究目

錄1.投資要點.................................................................................................32.鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放主要來自于生產(chǎn)環(huán)節(jié).....................................42.1.鋼鐵行業(yè)碳排放主要來自于生產(chǎn)環(huán)節(jié)..........................................43.鋼鐵行業(yè)碳中和路徑：總量控制、技術變革、碳捕捉.....................43.1.短期：鋼鐵行業(yè)碳達峰主要依靠控產(chǎn)量、降低能耗..................43.2.中期：鋼鐵行業(yè)減碳主要路徑為氫能冶金、電爐煉鋼..............63.3.鋼鐵行業(yè)碳中和：碳捕集技術......................................................74.碳中和下的行業(yè)變革：集中度上升、電爐快速發(fā)展.........................74.1.碳中和并非主題投資，而是確認了鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期結(jié)束......74.2.兼并重組的加速推進，行業(yè)龍頭優(yōu)勢更加明顯..........................84.3.電爐快速發(fā)展，鋼價波動性下降................................................105.風險提示...............................................................................................105.1.碳中和政策推進不及預期............................................................105.2.貨幣政策超預期收緊....................................................................10請務必閱讀正文之后的免責條款部分2of11行業(yè)專題研究1.投資要點維持行業(yè)“增持”評級。我們認為碳中和背景下，鋼鐵行業(yè)二十年產(chǎn)能擴張大周期基本結(jié)束，鋼鐵行業(yè)正站在新繁榮的起點，板塊迎來重要投資機會。重點推薦板材三大龍頭華菱鋼鐵、寶鋼股份、新鋼股份，受益南鋼股份；螺紋三小龍方大特鋼、三鋼閩光、韶鋼松山。從電爐鋼占比上升的角度，推薦成長股方大炭素。我國鋼鐵行業(yè)的二氧化碳主要來自生產(chǎn)環(huán)節(jié)。我們測算長、短流程煉鋼噸鋼二氧化碳排放分別為1.79噸、0.38噸，2020年長、短流程二氧化碳排放總量分別為17.16億噸、0.426億噸，鋼鐵行業(yè)合計碳排占全國的16%-18%。長流程煉鋼二氧化碳的排放主要來自于用焦炭還原鐵礦石煉制鐵水的過程，短流程煉鋼二氧化碳排放主要來自對火電的消耗。鋼鐵碳達峰主要依靠控產(chǎn)量、降能耗，而行業(yè)碳中和將主要依靠碳捕集技術。我國鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放主要來自于長流程煉鋼的生產(chǎn)過程，短期內(nèi)行業(yè)技術路線較難變化，因此我們預期行業(yè)碳達峰將主要依靠控產(chǎn)量和降能耗，行業(yè)碳達峰時間或在2025年前后，而龍頭企業(yè)達峰更早。中長期看，鋼鐵行業(yè)減碳路徑或?qū)⒕劢箽淠芤苯鸷碗姞t煉鋼，目前小規(guī)模的氫能冶金二氧化碳排放基本與電爐持平，后期隨著制氫成本的降低，氫能冶金或?qū)⒅鸩酵茝V。長期看，鋼鐵行業(yè)碳中和主要依靠碳捕集技術，并積極發(fā)展鋼鐵化工聯(lián)產(chǎn)。碳中和下，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期結(jié)束，行業(yè)集中度上升、電爐鋼占比趨勢將進一步增強。我們認為碳中和并非主題性投資，而是確認了鋼鐵行業(yè)過去二十年產(chǎn)能擴張周期和產(chǎn)量增長的結(jié)束。展望未來十年，我們認為當下正是鋼鐵行業(yè)新繁榮的起點。鋼鐵行業(yè)新繁榮將呈現(xiàn)以下特征：1）兼并重組的加速推進，行業(yè)龍頭優(yōu)勢更加明顯。碳中和下，行業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)能將逐漸置換成為應用新技術的產(chǎn)能，行業(yè)集中度將快速上升，行業(yè)龍頭企業(yè)議價權提升。而通過持續(xù)的優(yōu)化管理、變革激勵機制、提升效率最終降低成本，同時行業(yè)龍頭公司更有可能利用自身的競爭優(yōu)勢形成單位產(chǎn)品碳排放的優(yōu)勢，有效降低自身碳減排成本，龍頭將產(chǎn)生超額收益。且隨著產(chǎn)能周期的結(jié)束，擴產(chǎn)能的重資產(chǎn)發(fā)展模式不再，未來行業(yè)資產(chǎn)負債率下降、分紅上升，行業(yè)逐漸向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)變。2）電爐快速發(fā)展，電爐鋼占比提升，由于電爐開啟靈活的特點，供給端的波動匹配需求，價格波動性下降。風險提示：碳中和政策推進不及預期，貨幣政策超預期收緊。表

1:重點覆蓋公司業(yè)績預測及財務估值收盤價（元/股）EPS（元/股）PE證券簡稱股票代碼評級6月

2日5.0520190.751.501.041.180.561.070.7520200.751.041.040.990.570.850.142021E20196.7320206.737.107.109.1313.656.7441.602021E6.164.996.158.078.645.1233.28韶鋼松山000717.SZ三鋼閩光002110.SZ華菱鋼鐵000932.SZ方大特鋼600507.SH寶鋼股份600019.SH新鋼股份600782.SH0.821.481.2增持增持增持增持增持增持增持7.384.927.387.109.041.120.97.667.7813.895.365.731.120.22方大炭素600516.SH8.3216.31數(shù)據(jù)來源：公司公告，國泰君安證券研究請務必閱讀正文之后的免責條款部分3of11mRtPnPyQyQ9PbP6MtRqQtRmNeRoOsMjMrRsO8OnMpQNZmOsRNZpMpR行業(yè)專題研究2.鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放主要來自于生產(chǎn)環(huán)節(jié)2.1.鋼鐵行業(yè)碳排放主要來自于生產(chǎn)環(huán)節(jié)我國鋼鐵行業(yè)以長流程為主，長流程煉鋼二氧化碳排放主要來自生產(chǎn)過程。我國鋼鐵行業(yè)以高爐煉鐵-轉(zhuǎn)爐煉鋼的長流程為主，占整體粗鋼產(chǎn)量的90%左右。從生產(chǎn)過程看，高爐煉鐵過程是在高爐高溫環(huán)境中，以焦炭（主要化學成分為C）為還原劑將鐵礦石（以FeO、FeO·HO為23232主）還原為鐵元素并釋放二氧化碳的過程。長流程煉鋼過程中二氧化碳的主要來源為：1）生產(chǎn)一噸鐵水需要0.5噸焦炭，假設焦炭灰分、硫分合計為14%，產(chǎn)生的二氧化碳為1.58噸；2）高爐加熱過程中需要噴吹煤作為燃料，折合成標準煤約為50千克，釋放二氧化碳0.18噸；3）轉(zhuǎn)爐將鐵水煉制成為鋼水的過程需要消耗約50Kwh電能，由于我國發(fā)電結(jié)構(gòu)中，火電占比70%左右（1Kwh火電二氧化碳排放為0.8噸），煉鋼過程折合二氧化碳排放約0.03噸，長流程煉鋼過程噸鋼合計二氧化碳排放約為1.79噸，測算2020年長流程煉鋼二氧化碳排放量在17.16億噸左右。電爐煉鋼過程產(chǎn)生的二氧化碳主要來自于電能的消耗。短流程電爐煉鋼過程產(chǎn)生的二氧化碳主要來自于電力的消耗，以噸鋼消耗500Kwh電能計算，短流程煉鋼噸鋼二氧化碳排放0.28噸。此外，電爐煉鋼過程天然氣、氧氣等折合碳排放在0.1噸左右，電爐煉鋼噸鋼二氧化碳排放在0.38噸左右。測算2020年短流程煉鋼二氧化碳排放量在0.426億噸，鋼鐵行業(yè)合計碳排放量17.59億噸左右。圖

1鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放以長流程為主圖

2長流程煉鋼二氧化碳主要來自于煉鐵過程二氧化碳排放量（億噸）煉鋼,2%燃料,10%煉鐵,88%長流程

短流程數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究3.鋼鐵行業(yè)碳中和路徑：總量控制、技術變革、碳捕捉3.1.短期：鋼鐵行業(yè)碳達峰主要依靠控產(chǎn)量、降低能耗短期內(nèi)，鋼鐵行業(yè)減排最主要的是要控制產(chǎn)量。由于鋼鐵行業(yè)二氧化碳排放更多來自于生產(chǎn)過程，因此短期內(nèi)減少二氧化碳排放的方式主要是控制產(chǎn)量，而落腳點主要為二氧化碳排放量的約束以及相應的碳排放交易。以上海為例，根據(jù)《上海市2019年碳排放配額分配方案》，鋼鐵行請務必閱讀正文之后的免責條款部分4of11行業(yè)專題研究業(yè)按照歷史強度法分配二氧化碳排放配額，2020年鋼鐵企業(yè)免費排放配額為2016-2018年排放強度加權平均值*2019年產(chǎn)量*94%，若排放超過前一年的94%，其余部分需要通過碳交易市場購買。以1000萬噸產(chǎn)量的鋼企為例，假設外購6%的碳排放權，結(jié)合目前碳排放權價格均值在23元/噸左右測算，其購買碳排放權的成本在2470.2萬元，相較400億以上營業(yè)收入來講影響不大。隨著碳排放權市場的開放和碳排放配額的逐漸收緊，我們預期鋼鐵企業(yè)減碳成本將逐漸上升，中小企業(yè)利潤難以覆蓋成本，將逐漸被淘汰。表

2上海市二氧化碳排放逐年收緊含碳能源排放比例分類直接發(fā)放配額(a)a≥75%企業(yè)年度基礎配額×94%企業(yè)年度基礎配額×96%企業(yè)年度基礎配額×97.5%企業(yè)年度基礎配額×99.5%企業(yè)年度基礎配額×97%企業(yè)年度基礎配額×99.5%50%≤a<75%25%≤a<50%a<25%工業(yè)企業(yè)*a≥50%電力熱力企業(yè)非工行業(yè)企業(yè)a<50%企業(yè)年度基礎配額×99.5%注：1.工業(yè)企業(yè)指上海市納管企業(yè)中，除電力熱力外的所有工業(yè)行業(yè)企業(yè)。2.a為企業(yè)含碳能源消耗（天然氣除外）導致的直接排放占其總排放量的比重。數(shù)據(jù)來源：上海生態(tài)環(huán)境局，國泰君安證券研究提效降耗或成為大部分鋼鐵企業(yè)的必要選擇。根據(jù)中鋼協(xié)重點鋼鐵企業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，重點鋼鐵企業(yè)綜合能耗呈現(xiàn)波動性下降的趨勢：2020年我國重點鋼企綜合能耗545.27kg標準煤/噸，較2006年下降了95.18kg/噸，降幅14.86%。而結(jié)合世界金屬導報的數(shù)據(jù)，中鋼鐵協(xié)會員單位2020年綜合能耗的差異較大：在煉鐵環(huán)節(jié)，20年鋼協(xié)會員單位最低煉鐵能耗為322.24kg標準煤/噸，而最高為429.5kg標準煤/噸，差異達到107.26kg標準煤/噸，而鋼協(xié)會員單位的煉鐵能耗均值為385.17kg標準煤/噸，行業(yè)整體能耗的降低仍然存在較大的空間，提效降耗將成為很多企業(yè)的必要選擇。圖

3重點鋼鐵企業(yè)能耗逐年降低圖

4不同鋼企各工序能耗差別較大2020年最高值2020年最低值2020年平均值重點鋼鐵企業(yè)綜合能耗（kg標準煤/噸）5004003002001000650600550500450燒結(jié)球團煉鐵鋼加工數(shù)據(jù)來源：中鋼協(xié)，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：中鋼協(xié)，國泰君安證券研究我們預期鋼鐵行業(yè)碳排放或在

2025年左右達峰，龍頭企業(yè)將更早達峰。根據(jù)公司披露信息，寶鋼和河鋼分別明確將于2023年和2022年完成碳請務必閱讀正文之后的免責條款部分5of11行業(yè)專題研究達峰，而我國鋼鐵行業(yè)整體有望在2025年前完成碳達峰。在碳達峰之后，行業(yè)將通過電爐、氫能冶金等方式不斷降低噸鋼碳排放，并最終通過碳捕捉技術達到碳中和。圖

52025年前主要通過控產(chǎn)量、提效降耗降低鋼鐵行業(yè)

CO2排放增速數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究3.2.中期：鋼鐵行業(yè)減碳主要路徑為氫能冶金、電爐煉鋼氫能冶金能夠有效降低二氧化碳排放，或成為中期重要的減碳技術路線。根據(jù)河鋼集團披露數(shù)據(jù)，公司氫能冶金使用氫氣作為還原劑煉鋼，每噸直接還原鐵帶來的二氧化碳排放僅為0.25噸，假設氫能煉鋼其他能耗與現(xiàn)有工藝相同，每噸氫能煉鋼二氧化碳排放僅為0.46噸，與電爐煉鋼的排放基本一致。目前我國鋼鐵行業(yè)以長流程煉鋼為主，短期甚至中期內(nèi)淘汰高爐應用電爐的成本高昂，且短流程成本高于長流程，而氫能冶金能夠有效利用長流程鋼企的現(xiàn)有設備實現(xiàn)減碳，是當前情況下相對經(jīng)濟的技術路線。我們認為氫能冶金將成為行業(yè)重要的減碳技術路徑。圖

6氫能煉鋼可以有效降低二氧化碳排放數(shù)據(jù)來源：瑞典鋼鐵請務必閱讀正文之后的免責條款部分6of11行業(yè)專題研究電爐煉鋼將成為行業(yè)的必然選擇。電爐煉鋼的二氧化碳排放主要來自于其所使用的火電，若電爐煉鋼完全使用清潔電能，其二氧化碳排放幾乎為零。目前我國廢鋼供給相對偏少，使得廢鋼價格持續(xù)處于高位，隨著我國鋼鐵積蓄量的上升，我國廢鋼的產(chǎn)出量將逐年上升。而中期看，考慮到企業(yè)減碳成本，電爐煉鋼的成本優(yōu)勢將逐漸體現(xiàn)，電爐替代高爐的趨勢將更加明顯。3.3.鋼鐵行業(yè)碳中和：碳捕集技術鋼鐵行業(yè)碳中和依賴于碳捕集技術。全球研究并安裝了各種基于氫氣的煉鋼生產(chǎn)技術，但截至目前，用氫氣完全替代焦炭的可靠工藝尚不能實現(xiàn)工業(yè)化的生產(chǎn)應用。我們認為氫能冶金技術的推廣應用需要一個長期的過程，2030~2050年期間仍需進一步降低制氫成本、優(yōu)化氫能冶金技術。然而，氫能冶金技術及電爐煉鋼技術均無法實現(xiàn)零碳排，為了實現(xiàn)鋼鐵行業(yè)深度脫碳，完成碳中和目標，我們認為還需要研究應用CCUS技術和“鋼鐵-化工聯(lián)產(chǎn)”技術，以捕獲或循環(huán)利用煉鋼過程中難以減排的剩余二氧化碳。圖

7預期鋼鐵行業(yè)

2025年完成碳達峰，2050年完成碳中和數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究4.碳中和下的行業(yè)變革：集中度上升、電爐快速發(fā)展4.1.碳中和并非主題投資，而是確認了鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期結(jié)束碳中和并非主題性投資機會，而是確認了鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期的結(jié)束。2000年以來，受益于城鎮(zhèn)化、工業(yè)化的不斷推進，我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)擴張：年粗鋼產(chǎn)量從2000年的1.27億噸上升至2020年的10.65億噸，復合增長率達到10.66%。我們觀察到，2017年供給側(cè)改革以來，行業(yè)產(chǎn)請務必閱讀正文之后的免責條款部分7of11行業(yè)專題研究能基本得到控制，而產(chǎn)量在添加廢鋼、技術改造的背景下繼續(xù)上升至極限水平。長周期來看，碳中和背景下，我國鋼鐵行業(yè)過去二十年的產(chǎn)能周期基本結(jié)束.展望未來十年，我們認為當下正是鋼鐵行業(yè)新繁榮的起點，我們認為鋼鐵行業(yè)新繁榮將呈現(xiàn)如下趨勢。圖

82000年鋼鐵行業(yè)的擴產(chǎn)周期已經(jīng)結(jié)束我國粗鋼產(chǎn)量逐年增長12.0010.008.006.004.002.000.0030%25%20%15%10%5%0%-5%粗鋼產(chǎn)量（億噸）同比(右軸)數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究4.2.兼并重組的加速推進，行業(yè)龍頭優(yōu)勢更加明顯行業(yè)集中度上升，龍頭公司議價能力提升，業(yè)績穩(wěn)定性提升。雖然我國鋼鐵行業(yè)的并購重組正在進行，但行業(yè)整體集中度仍然較低，我們認為碳中和將重塑鋼鐵行業(yè)格局，使得行業(yè)集中度上升：如果企業(yè)選擇購買排放權保持生產(chǎn)，短期看企業(yè)的減碳成本有限，但隨著排放權價格的上行，企業(yè)將面臨高昂的成本壓力，最終被淘汰；而若企業(yè)擁抱低碳冶金，積極發(fā)展低碳冶金技術，則不論是高爐的技術改造或是采用電爐，都需要對現(xiàn)有產(chǎn)能進行置換，改造和重建，這一過程勢必會使得行業(yè)集中度上升。集中度提升后將大大提高龍頭企業(yè)對上下游的議價權，有效傳導成本壓力，提高業(yè)績穩(wěn)定性。圖

9我國鋼鐵行業(yè)集中度較低圖

10我國鋼鐵行業(yè)集中度較發(fā)達國家仍有差距CR4CR10我國鋼鐵行業(yè)集中度(CR4)較海外有較大差距（%）10080604020060%48.6%49.2%29.0%27.8%45.9%50%40%30%20%10%0%39.4%21.1%36.9%35.9%36.8%22.3%35.0%34.2%35.3%27.0%21.7%21.9%20.5%18.6%18.5%2010201120122013201420152016201720182019日本(CR4)美國(CR4)歐洲(CR8)中國(CR4)數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究行業(yè)龍頭與其他企業(yè)的盈利差距已經(jīng)逐漸形成，而碳中和背景下，龍頭環(huán)保方面的優(yōu)勢將更加凸顯。我們觀察到，從2019年及2020年中報情請務必閱讀正文之后的免責條款部分8of11行業(yè)專題研究況看，普碳鋼行業(yè)龍頭如寶鋼、南鋼、華菱等公司的噸鋼毛利已經(jīng)持續(xù)領先行業(yè)其他公司。我們認為，鋼鐵行業(yè)龍頭公司在供給側(cè)改革以來，通過持續(xù)的優(yōu)化管理、變革激勵機制、提升效率最終降低成本，行業(yè)龍頭已經(jīng)具備了較強的競爭優(yōu)勢。根據(jù)國際鋼協(xié)的相關研究，鋼鐵行業(yè)存在6大主要的減碳路徑，分別為：減少鋼材消費、提高工藝效率、優(yōu)化原料結(jié)構(gòu)、CCUS技術、電氣化和能源替代。從技術儲備的充足性、工藝的先進性還有新技術拓展的實力來看，行業(yè)龍頭企業(yè)占據(jù)絕對優(yōu)勢。碳中和背景下，行業(yè)龍頭公司更有可能利用自身的競爭優(yōu)勢形成單位產(chǎn)品碳排放的優(yōu)勢，有效降低自身碳減排成本。而非龍頭公司碳減排成本或相對較高，行業(yè)成本曲線在增加碳排放成本后或出現(xiàn)明顯變化：技術先進、碳減排成本低的企業(yè)將具有明顯的成本優(yōu)勢。圖

11鋼鐵行業(yè)主要有

6種減排方式數(shù)據(jù)來源：國際鋼鐵協(xié)會，國泰君安證券研究圖

12行業(yè)龍頭噸鋼凈利與其他企業(yè)的差距逐漸拉大圖

13龍頭噸鋼二氧化碳排放低于行業(yè)平均值5004003002001000噸鋼二氧化碳排放量（噸）2.52.01.51.00.5-100-2000.0噸鋼凈利(19年年報，元/噸)噸鋼凈利(20年中報，元/噸)寶鋼股份

華菱鋼鐵

首鋼股份

山東鋼鐵

新鋼股份

長流程平均數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究隨著產(chǎn)能周期的結(jié)束，擴產(chǎn)能的重資產(chǎn)發(fā)展模式不再，未來行業(yè)資產(chǎn)負債率下降、分紅上升，行業(yè)逐漸向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)變。產(chǎn)能擴張戰(zhàn)略意味著不斷增加產(chǎn)能和資本開支，優(yōu)點是成長相對容易，有資本就可擴張，但在碳中和背景下，鋼鐵企業(yè)依靠產(chǎn)能擴張做大的模式已不再適應時代。未請務必閱讀正文之后的免責條款部分9of11行業(yè)專題研究來，鋼鐵企業(yè)將主要通過精細化管理、降成本、提效率，完成內(nèi)生式的穩(wěn)定成長。鋼鐵企業(yè)的資產(chǎn)負債率降下降，而由于資本開支的減少，企業(yè)的現(xiàn)金將持續(xù)累積、分紅增加，行業(yè)逐漸從重資產(chǎn)的擴張模式，轉(zhuǎn)變?yōu)椤?/p>