2023年嬰童行業(yè)分析報告

2023年嬰童行業(yè)分析報告目錄一、公司簡介 PAGEREFToc373881548\h3二、業(yè)務結(jié)構(gòu) PAGEREFToc373881549\h4三、經(jīng)營分析 PAGEREFToc373881550\h7四、股價表現(xiàn) PAGEREFToc373881551\h11五、品牌發(fā)展史 PAGEREFToc373881552\h141、2023-2023年，快速成長期： PAGEREFToc373881553\h142、2023-2023年，增速放緩： PAGEREFToc373881554\h17六、Carter’s的成功經(jīng)驗、教訓及對國內(nèi)品牌的啟示 PAGEREFToc373881555\h211、順應經(jīng)濟特征的業(yè)務定位是消費品公司崛起壯大的基礎 PAGEREFToc373881556\h212、專注行業(yè)需求特征的品牌定位是成為龍頭的前提 PAGEREFToc373881557\h233、嬰童服飾行業(yè)集中度高，有望產(chǎn)生高市占率公司 PAGEREFToc373881558\h234、品牌商與渠道商的并購整合各有利弊 PAGEREFToc373881559\h245、穩(wěn)定可持續(xù)的內(nèi)生增長品牌可以獲得資本市場估值溢價 PAGEREFToc373881560\h25七、國內(nèi)嬰童服飾領域潛力巨大，龍頭公司有望充分受益 PAGEREFToc373881561\h27八、主要風險 PAGEREFToc373881562\h32一、公司簡介Carter’s由創(chuàng)始人WilliamCarter先生在1865年創(chuàng)造于美國馬薩諸塞州的尼達姆鎮(zhèn)，在最初的50年里Carter’s主要生產(chǎn)和銷售成人內(nèi)衣，到1918年，Carter’s銷售了超過25000件適合所有家庭成員穿著的內(nèi)衣。1920-1940年，Carter’s公司發(fā)明了許多嬰童服飾的特別設計，從袖口、手套到領口，這些獨特的產(chǎn)品可以幫助父母們輕松給寶寶穿衣服。隨著在嬰童服飾方向的成功，Carter’s從1950年開始逐步將經(jīng)營重心轉(zhuǎn)向該領域。時至今日，Carter’s已經(jīng)成為美國嬰童服裝市場上第一品牌，位居美國0-2歲嬰童系列市場的第一位。公司在嬰兒系列市場占據(jù)24%的份額，相當于同領域份額第二的競爭對手的5倍，睡衣系列市場占據(jù)27%的份額，相當于同領域份額第二的競爭對手的3倍，新生兒輕便裝系列市場占14%的份額。在美國210億美元嬰童服飾行業(yè)大蛋糕中，Carter’s品牌擁有13.9%的份額，公司另一品牌OshKosh擁有2.6%的份額。與多數(shù)品牌服飾公司一樣，Carter’s專注于設計、市場與品牌運營，產(chǎn)品則通過采購代理外包給全世界的工廠生產(chǎn)。Carter’s于2023年10月在紐交所上市，旗下?lián)碛蠧arter’s與OshKosh（2023年通過收購獲得）兩大品牌，業(yè)務集中于北美地區(qū)。2023年公司銷售收入與凈利潤分別達到24億美元與1.6億美元，上市后10年間公司業(yè)績保持了持續(xù)的增長，銷售與凈利潤年復合增長分別達到15%與24%，股價年復合增長率達到22.95%。二、業(yè)務結(jié)構(gòu)Carter’s系列包括嬰童需要的核心產(chǎn)品，有嬰兒套裝、睡衣、輕便服、童鞋配飾與禮品系列等，分品類看公司80%的業(yè)務都集中在0-2歲的嬰童系列服飾。分品牌來看，2023年主品牌Carter’s貢獻公司75%以上的銷售收入，2023年收購的品牌OshKosh銷售占比為15%，其余為授權業(yè)務。Carter’s主要的銷售網(wǎng)絡集中于北美，此外，通過批發(fā)與特許經(jīng)營等方式，公司的產(chǎn)品在世界約80個國家與地區(qū)銷售。直營業(yè)務方面，截止2023年末公司在美國共有581家門店，其中413家為Carter’s品牌，平均每家店鋪的面積為418平方米左右，平均店效為198萬美元/年（約1208萬人民幣/年）；168家為OshKosh品牌，平均單店面積為4600平方英尺，平均店效為169萬美元/年（約1031萬人民幣/年）；公司在加拿大共有82家門店，平均單店面積為5500平方英尺，略大于公司在美國店鋪的平均單店面積。從公司的直營店分類來看，折扣店數(shù)量分別占Carter’s與OshKosh品牌各自門店總數(shù)的43.1%與87.5%，主要由于童裝的使用周期短，父母們需要頻繁購買，折扣店中物美價廉的產(chǎn)品受到兒童父母的青睞。批發(fā)業(yè)務方面，Carter’s與OshKosh分別通過設立子品牌的方式將產(chǎn)品通過北美最主要的零售企業(yè)Walmart、Target、Costco、Macy’s、反斗城等渠道銷售。從銷售區(qū)域來看，Carter’s的主要收入集中于美國，2023年占比達到91%，其余收入主要來自于加拿大網(wǎng)點的貢獻。Carter’s于2023年3月開始電商業(yè)務，2023年公司的電商業(yè)務收入達到1.42億美元，同比接近翻倍，占整體銷售比例6%。公司預計2023年電商收入能夠達到2億美元，2023年前目標在3億美元。三、經(jīng)營分析Carter’s公司于1950年開始專注于嬰童服飾后一直經(jīng)營生產(chǎn)銷售自有品牌產(chǎn)品，2023年7月公司以3.12億美元的價格收購了美國另一家知名的童裝品牌公司OshKoshB'Gosh，這一收購價格對應OshKosh公司當年22.58倍PE與3.21倍PB估值水平。與Carter’s類似的是，OshKosh也是在20世紀中期開始由成人服裝轉(zhuǎn)向嬰童服飾業(yè)務，經(jīng)過幾十年的經(jīng)營，OshKosh在美國消費者中同樣積累了足夠深厚的品牌知名度。與Carter’s定位嬰幼兒基本款式不同的是，OshKosh的產(chǎn)品在時尚性上更強一些，與Carter’s的產(chǎn)品可以形成一定的互補，這也是當時Carter’s對于收購OshKosh品牌始終持有樂觀態(tài)度的主要原因之一。從銷售收入和凈利潤增長軌跡來看，Carter’s上市后的表現(xiàn)可分為兩個階段：快速增長階段（2023-2023年）：Carter’s在2023年到2023年間，經(jīng)歷了快速成長，銷售收入從2023年的2.36億美元增長到2023年的13.43億美元，營業(yè)利潤從2023年的0.28億美元增長到2023年的1.36億美元，凈利潤從2023年的0.13億美元增長到2023年的0.87億港元。銷售收入和凈利潤的年復合增長率分別為41.63%和46.70%。這一階段Carter’s保持了良好的營運質(zhì)量，應收賬款周轉(zhuǎn)率的波動較小，存貨周轉(zhuǎn)率逐年改善。平穩(wěn)增長階段（2023-至今）：金融危機背景下，美國經(jīng)濟的減速對Carter’s銷售產(chǎn)生了明顯負面影響，2023年開始連續(xù)三年公司的銷售收入降為個位數(shù)增長，從2023年的接近20%減速至2023年的5%，營業(yè)利潤在2023年出現(xiàn)負增長。2023年至今，公司的銷售和凈利潤年復合增長率分別為10.01%和10.77%。公司在這一階段穩(wěn)健的業(yè)績表現(xiàn)也重新吸引了著名的股權投資基金B(yǎng)erkshirePartners的興趣，在2023年全部退出Carter’s的股權后，BerkshirePartners于2023年5月作為財務投資者再次買入公司13.2%的股權，表達了BerkshirePartners對Carter’s的未來樂觀的態(tài)度。歷史上Carter’s的毛利率一直較為穩(wěn)定，圍繞著35%-40%波動，2023年受到棉價大幅上漲的影響，公司當期的毛利率出現(xiàn)了較為明顯的下降。2023年公司的毛利率恢復至39.38%，達到了上市以來的最好水平。從業(yè)務結(jié)構(gòu)來看，占比最大的主品牌Carter’s受到北美金融危機的影響，在2023-2023年的銷售回落至個位數(shù)增長，2023年開始連續(xù)兩年實現(xiàn)了雙位數(shù)的快速增長。與主品牌相反的是，占比較小的子品牌OshKosh自2023年被收購以來銷售表現(xiàn)波瀾不驚，收入都維持在個位數(shù)增長。四、股價表現(xiàn)公司2023年上市后股價的漲跌基本與經(jīng)營業(yè)績、公司盈利能力的起落相伴相隨，和銷售收入和凈利潤增長軌跡類似，Carter’s的股價表現(xiàn)可分為三個階段：上升階段（2023-2023年）：受益于美國整體向好的經(jīng)濟環(huán)境，Carter’s在2023年到2023年間，經(jīng)歷了快速成長，銷售收入和凈利潤的年復合增長率分別為41.63%和46.70%，其股價也從2023年10月24日的12.27美元漲到了2023年3月16號的34.95美元，不到3年的時間上漲了185%。隨著市場對公司業(yè)績增長預期的提高，Carter’s的估值水平也得到提升，2023年最高峰時，PE估值接近35倍。下跌階段（2023-2023年）：金融危機背景下，美國疲軟的經(jīng)濟對Carter’s銷售產(chǎn)生了明顯負面影響，2023年開始連續(xù)三年公司的銷售收入降為個位數(shù)增長，其股價也從2023年3月的34.95美元的高點開始下滑，2023年7月曾達到12.59美元的低點，2年間跌幅超過60%，公司的PE估值也徘徊在10—14倍之間。重回上升階段（2023-至今）：隨著美國消費環(huán)境的緩慢復蘇，Carter’s的業(yè)績在2023年開始逐漸恢復，2023-2023年公司的銷售收入和凈利潤的年復合增長率分別達到14.43%和11.70%，股價也在隨后的3年中連創(chuàng)新高，漲幅超過400%，公司的PE估值也回升至22倍以上。五、品牌發(fā)展史1、2023-2023年，快速成長期：Carter’s在1950年開始專注于嬰童服飾一直到21世紀初，通過一貫過硬的產(chǎn)品細節(jié)與質(zhì)量、討巧的顏色設計與特點鮮明的功能訴求在新生兒父母消費群中牢牢樹立起自己的品牌形象，逐漸成為了美國嬰童服飾行業(yè)第一品牌。2023年Carter’s在紐交所完成上市，通過不斷的摸索嘗試，公司建立起了一套適合自身品牌發(fā)展的商業(yè)模式。在渠道方面，Carter’s通過設立直營店與折扣店的方式經(jīng)營零售業(yè)務，直營店集中于全美主要人口密集的大城市，折扣店主要位于距離人口稠密地區(qū)20-30分鐘車程的位置。另一方面，北美主要的零售商如Walmart、Target、Costco、反斗城等都已經(jīng)成為Carter’s的批發(fā)業(yè)務客戶，公司可以充分運用這些零售商已經(jīng)建立起的渠道資源優(yōu)勢銷售旗下2個品牌的產(chǎn)品。此外，通過授權的方式，公司將Carter’s品牌授權給若干合作企業(yè)，涉及嬰童配飾、周邊產(chǎn)品領域，擴大Carter’s品牌的影響力與曝光度。在上世紀20年代到40年代Carter’s初次涉及嬰童服裝時，就以其獨特的設計吸引了不少父母的興趣，例如Nevabind袖口、Handicuff手套防止嬰兒抓傷自己，還有Jiffon式領口幫助父母們輕松為嬰兒穿衣服等細節(jié)方面的設計。超過140年的經(jīng)營歷史幫助Carter’s通過一代代消費者的口碑傳播積累了強大的品牌認知度，尤其是占公司70%以上銷售收入的嬰兒服、輕便裝及睡衣三大品類，作為嬰兒的基本需求，父母們對質(zhì)量與舒適度的訴求遠高于對時尚性的要求，抓住了這一特點，Carter’s憑借簡潔的設計、親民的價格、可靠的品質(zhì)以及充分的渠道資源逐漸在行業(yè)中建立起領先地位。2、2023-2023年，增速放緩：在2023年末制定的第二年戰(zhàn)略目標中，加強Carter’s品牌的零售實力與提升OshKosh的競爭力是公司設定的最主要的兩大目標，回頭來看，受到金融危機的影響，主品牌Carter’s同樣受到了消費者支出下降帶來的負面影響，2023-2023年銷售下降到個位數(shù)增長，但表現(xiàn)仍然優(yōu)于行業(yè)整體，可比同店銷售依然有4%以上的增長，OshKosh自2023年開始的平庸表現(xiàn)更多來自于公司的決策失誤，顏色過于成熟、款式老氣、定價偏高等因素削弱了該品牌在消費者心目中的一貫形象，2023年可比同店銷售下降了4.3%。由于一次性減記了1.55億美元OshKosh公司的賬面價值，2023年Carter’s凈利潤虧損了0.7億美元。作為Carter’s的主要批發(fā)業(yè)務客戶，Walmart、Target等北美主要的零售企業(yè)在經(jīng)濟下滑階段對銷售的預測更為保守，這也使得Carter’s的批發(fā)業(yè)務收入增速明顯滯后于零售業(yè)務收入，在一定程度上拖累了公司銷售增長。宏觀環(huán)境的挑戰(zhàn)與自身的失誤讓Carter’s主動做出了一系列舉措來改變疲軟的業(yè)績表現(xiàn)：1.重整OshKosh管理團隊與設計負責人。2023年四季度公司任命了幾位過去管理Carter’s品牌的高管負責OshKosh品牌的經(jīng)營，同時更換了OshKosh品牌的設計部門負責人來修正品牌過去設計方面的失誤。2.嚴格控制員工數(shù)量與薪酬支出。3.關閉OshKosh虧損門店。3、2023-至今，平穩(wěn)增長：隨著美國經(jīng)濟的逐步好轉(zhuǎn)，消費者信心與日常支出開始明顯回升，作為行業(yè)的領先品牌企業(yè)，Carter’s在2023年的報表上已經(jīng)出現(xiàn)了積極的改善的，雖然整體銷售收入仍然僅為個位數(shù)增長，兩個品牌的批發(fā)業(yè)務均價分別有2%-3%的增長（經(jīng)濟低迷情況下批發(fā)業(yè)務客戶向Carter’s這樣的主流品牌集中），帶動整體毛利率提升3.32個百分點，期間費用率得到有效控制，使得當年公司的營業(yè)利潤增長達到43.4%，Carter’s與OshKosh品牌各自的經(jīng)營利潤率分別都有3-6個百分點的提升。事實上由于主品牌Carter’s在零售方面的表現(xiàn)要明顯好于OshKosh，公司也順勢將主要精力放在主品牌上，2023年以來Carter’s品牌保持了10%以上的門店數(shù)量增長，公司通過各類營銷活動保持品牌的曝光度。另一方面，順應美國消費者習慣的轉(zhuǎn)變，Carter’s在2023年3月開始線上銷售，2023年全年公司的線上銷售1.42億美元，占整個銷售比例已經(jīng)達到6%。目前公司將電商平臺外包給第三方經(jīng)營公司全權管理，線上線下采取同款同價及部分電商特供產(chǎn)品的策略，2023年公司擴大了電商業(yè)務覆蓋區(qū)域范圍，截止年底有超過80個國家與地區(qū)的消費者可以通過網(wǎng)絡購買到Carter’s與OshKosh的產(chǎn)品。2023年6月Carter’s投入9800萬元收購加拿大童裝零售商BonnieTogs，將加拿大作為其國際市場擴張的第一步。通過批發(fā)渠道，2023年末公司已經(jīng)在日本擁有約100個零售點，下一個目標將是在中國復制Carter’s多渠道多品牌的成功經(jīng)驗。六、Carter’s的成功經(jīng)驗、教訓及對國內(nèi)品牌的啟示1、順應經(jīng)濟特征的業(yè)務定位是消費品公司崛起壯大的基礎從前幾年對海外品牌服飾的研究梳理來看，消費品公司的發(fā)展特別是從創(chuàng)立到崛起與當時當?shù)氐暮暧^經(jīng)濟環(huán)境有十分密切的關系。Carter’s公司創(chuàng)立于1865年，在最初的50年里公司主要生產(chǎn)和銷售成人內(nèi)衣，從1950年開始才逐步將經(jīng)營重心轉(zhuǎn)向嬰童服飾領域，并不斷發(fā)展壯大成為這一領域的第一龍頭，公司的發(fā)展壯大除了與自身策略有關以外，當時美國的經(jīng)濟環(huán)境和特征也為公司發(fā)展提供了良好的基礎。事實上Carter’s在1950年代由成人裝向嬰童服飾轉(zhuǎn)型的時間點正值美國二戰(zhàn)后的嬰兒潮，1946-1964年期間美國共有7800萬嬰兒出生，造就了一個龐大的嬰童服飾市場。1975年至21世紀初，這一批戰(zhàn)后嬰兒潮的生育高峰為Carter’s提供了極佳的行業(yè)環(huán)境。此外，2023-2023年美國的宏觀經(jīng)濟、生育年齡、人口結(jié)構(gòu)與消費環(huán)境等同樣有利于公司的發(fā)展：（1）對比前幾代美國人，如今美國的年輕人生育年齡更晚，這意味著當孩子出生時父母們擁有更好的收入水平，（2）如今美國40%的新生兒是父母的第一個孩子，這意味著父母們愿意在孩子身上支出更多；（3）相比過去幾代，如今美國的祖父母們也越來越愿意在第三代身上支出。2、專注行業(yè)需求特征的品牌定位是成為龍頭的前提Carter’s能夠保持140多年經(jīng)久不衰的活力，與它給消費者留下的大眾親民的品質(zhì)與品牌形象密不可分。Carter’s系列產(chǎn)品的出發(fā)點在于幫助父母們解決問題，針對父母與孩子真正的關注點而設計，令嬰兒服裝的穿著與脫卸變得更為輕松舒適。Carter’s產(chǎn)品的優(yōu)點在于它的實用性（功能突出和價格大眾）和舒適性，根據(jù)幼兒的特點進行設計，注重細節(jié)以及面料的柔軟性和安全性，所有產(chǎn)品質(zhì)量嚴格按照美國標準執(zhí)行，指標包括褪色率、縮水率、染料安全系數(shù)等標準。Carter’s在包裝材料上使用色彩標簽為父母們創(chuàng)造了一種輕松的購物體驗，標簽包括了尺碼和產(chǎn)品設計理念的介紹。3、嬰童服飾行業(yè)集中度高，有望產(chǎn)生高市占率公司與其他服飾子品類不同，作為必需消費品，嬰童服飾行業(yè)本身受到經(jīng)濟周期波動的影響較小，尤其在經(jīng)濟蕭條時期，消費者與大型批發(fā)客戶都會偏好品牌力與產(chǎn)品更有保障的龍頭品牌。數(shù)十年來Carter’s專注于嬰童服飾中的嬰兒服、輕便裝與睡衣三大基本品類，將產(chǎn)品實用性與舒適度而非時尚性作為品牌的最大賣點，實際上牢牢抓住了父母們對0-2歲嬰童產(chǎn)品最基本的訴求，一步步搶占市場份額。2023年Carter’s品牌的嬰兒服、輕便裝與睡衣品類市場占有率分別達到24%、13.9%與26.8%，遠遠領先于同品類競爭對手。4、品牌商與渠道商的并購整合各有利弊從Carter’s的發(fā)展歷史看，產(chǎn)業(yè)整合擴張的過程中是經(jīng)驗和教訓并重，相對而言收購品牌商整合難度更大，收購渠道商對經(jīng)營的推動更為立竿見影。2023年Carter’s公司收購OshKosh品牌的時候，更多地是考慮品牌和目標人群之間的互補，但是實施收購之后并沒有實現(xiàn)有效的互補。自2023年被Carter’s收購以來，OshKosh品牌的業(yè)績表現(xiàn)一直比較平庸，個位數(shù)的經(jīng)營利潤率明顯遜色于主品牌的表現(xiàn)，使得對該品牌寄予厚望的管理層始終難以滿意。2023年之前OshKosh產(chǎn)品的定價明顯高于主品牌Carter’s，即使在降低產(chǎn)品零售價后（售價僅略高于Carter’s），消費者仍然抱有OshKosh產(chǎn)品價格高于Carter’s的一貫印象，這也給OshKosh后續(xù)的推廣帶來障礙。另一方面由于OshKosh品牌在設計上更講究時尚性，SKU更多，一旦在目標客戶需求把握上的偏差，OshKosh的產(chǎn)品很容易形成滯銷，因此公司不得不在過去數(shù)年中砍掉了十余個SKU。可以說Carter’s對OshKosh品牌持續(xù)多年改造并沒有實現(xiàn)并購初期預想的協(xié)同效應，OshKosh在定價、設計與內(nèi)部管理經(jīng)營上還需要Carter’s付出更多的精力去造就公司一直期望的新的增長點。2023年6月Carter’s投入9800萬元收購加拿大童裝零售商BonnieTogs，將加拿大作為其國際市場擴張的第一步。收購時BonnieTogs在加拿大擁有59家門店，其中22家為Carter’s與OshKosh品牌門店，這一收購帶來立竿見影的效果，Carter’s借此擴充了極為看好的加拿大市場的直營門店數(shù)量，BonnieTogs擁有的37家同名門店具備調(diào)整為Carter’s品牌門店的潛力，而BonnieTogs對加拿大嬰童服飾零售市場了解同樣也為Carter’s國際擴張創(chuàng)造了良好的便利。5、穩(wěn)定可持續(xù)的內(nèi)生增長品牌可以獲得資本市場估值溢價2023年上市以來Carter’s一直保持了較高的營運質(zhì)量，存貨與應收賬款周轉(zhuǎn)率都維持在一個穩(wěn)定的水平。另一方面，上市以來Carter’s的成長主要依靠內(nèi)生性增長驅(qū)動，在渠道擴張上并沒有高舉高打，保持著謹慎的外延擴張節(jié)奏，2023-2023年Carter’s品牌的零售業(yè)務的同店銷售多數(shù)時間保持正增長，占比較小的OshKosh品牌零售業(yè)務的同店增長則沒有明顯的起色，不同的終端表現(xiàn)也對應著不同的外延擴張步伐，2023-2023年主品牌Carter’s的店鋪數(shù)量年復合增長率為11.48%，明顯快于OshKosh品牌2.43%的店鋪數(shù)量年復合增長率。基于嬰童服飾消費的相對剛性、Carter’s本身穩(wěn)健的經(jīng)營質(zhì)量與相對更健康的終端表現(xiàn)，相比同樣競爭激烈的成人服飾行業(yè)，美國資本市場愿意給予Carter’s更高的估值水平與我們國內(nèi)的本土品牌服飾公司不同，Carter’s公司的發(fā)展壯大基本延續(xù)了多數(shù)海外優(yōu)秀品牌公司的發(fā)展模式，穩(wěn)定的渠道擴張+持續(xù)的同店增長+穩(wěn)定優(yōu)良的盈利質(zhì)量是這類公司的共同特征，這樣的公司在大的經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生調(diào)整時也會有經(jīng)營的波動，但其恢復能力更強，因而在資本市場始終能獲得較高的估值溢價，也從一個側(cè)面印證了我們之前的看法：穩(wěn)定可持續(xù)的內(nèi)生增長品牌公司始終能獲得PEG>1的估值水平。七、國內(nèi)嬰童服飾領域潛力巨大，龍頭公司有望充分受益根據(jù)Euromonitor的市場數(shù)據(jù)，2023年我國童裝消費額已經(jīng)突破1000億元，2023-2023年的年均復合增長率達10.37%，童裝已成了服裝業(yè)發(fā)展的一個新增長點，國內(nèi)龐大的嬰童人口基數(shù)，以及未來二胎政策的逐步放開，同時伴隨居民消費能力的逐步提升，我們預計國內(nèi)童裝市場仍將繼續(xù)保持10%左右的穩(wěn)步增長。目前國內(nèi)嬰童服飾領域主要呈現(xiàn)以下特點（1）行業(yè)集中度低，市場份額逐步向優(yōu)勢品牌集中。根據(jù)Euromonitor的市場分析數(shù)據(jù)，2023年，巴拉巴拉、派克蘭帝、小豬班納、安奈兒、米奇和巴布豆六大品牌的銷售額合計占兒童服裝總銷售額的比重為3.31%，比2023年提高了1.97個百分點。但整體行業(yè)集中度仍很低，行業(yè)第一的公司的市場占有率不到2%。（2）高性價比的中檔市場需求巨大。（3）童裝消費的品牌意識日益增強。（4）兒童自身在購買童裝中的自主性不斷增強。我們認為這些特征基本決定了未來行業(yè)競爭中品牌龍頭公司的地位將日益穩(wěn)固。借鑒Carter’s公司的發(fā)展歷史，我們預計國內(nèi)嬰童服飾領域未來的集中度仍有很大提升空間，龍頭公司有望充分受益。目前上市公司最直接相關的為森馬服飾。森馬服飾是行業(yè)內(nèi)為數(shù)不多成功運作雙品牌的服飾企業(yè)之一，目前公司旗下森馬品牌在大眾休閑服飾領域排名前三，巴拉巴拉品牌是國內(nèi)第一的童裝品牌，在近兩年的經(jīng)濟調(diào)整中，不同品牌童裝服飾公司的分化日益顯著，巴拉巴拉憑借龍頭公司的先發(fā)優(yōu)勢、清晰的戰(zhàn)略和更高的運營效率進一步強化了第一的地位，2023年預計巴拉巴拉的零售額將超過50億元，從規(guī)模上進一步拉開了與第二名的差距。在剛剛過去的天貓雙十一銷售中，巴拉巴拉也是穩(wěn)居童裝行業(yè)第一名。我們認為其較低的規(guī)?；鶖?shù)在品牌不斷延伸豐富的基礎上仍有不少空間，預計巴拉巴拉未來有望保持20%左右的銷售增速。巴拉巴拉自2023年創(chuàng)建以來，產(chǎn)品主要涵蓋3-12歲年齡段兒童，憑借“休閑、時尚、運動、健康”的風格以及較高的性價比在十多年內(nèi)建立起了較高的品牌知名度與市場的認可，并且優(yōu)勢明顯，2023年巴拉巴拉報表銷售為21.15億元，零售端銷售達到45億元左右，遠遠領先于第二名的10億元左右的數(shù)字。憑借巴拉巴拉已經(jīng)積累起來品牌、規(guī)模和渠道優(yōu)勢以及運營經(jīng)驗，其在品牌延伸和渠道擴張方面相對同行更為得心應手。尤其在新興的shoppingmall渠道，巴拉巴拉通過進入更大面積門店的方式充分呈現(xiàn)產(chǎn)品線，提升品牌形象，鞏固龍頭地位。打造巴拉巴拉Town，橫向拓展延伸目標客戶年齡段與產(chǎn)品線。2023年后巴拉巴拉產(chǎn)品目標年齡段逐步從3-12歲延伸到0-14歲（劃分為0-3歲、3-12歲以及12-14歲三個年齡段），產(chǎn)品線從原有的服飾延伸至配飾及童鞋系列，目前公司已經(jīng)設立4個團隊獨立運作巴拉巴拉四大子品類，未來將考慮獨立拓展渠道。另一方面，通過代理與合資的方式引進國外高端童裝品牌（2023年8月公司公告與靡麗虹簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，代理意大利中高端童裝品牌Sarabanda與Minibanda在中國的銷售），與巴拉巴拉現(xiàn)有子品牌組成集群，完善產(chǎn)品布局，在渠道與產(chǎn)品方面運作的空間巨大，與渠道的議價能力也進一步增強。未來童裝渠道擴張仍有空間。2023年末巴拉巴拉共有3308家門店，覆蓋了專賣店、商場專柜、shoppingmall等主要渠道，考慮到巴拉巴拉Town的發(fā)展戰(zhàn)略、以及童裝品牌本身單店規(guī)模相對小、店鋪更多的特點，再簡單對比目前國內(nèi)休閑服飾單品牌4000—5000家左右的店鋪數(shù)量，我們認為巴拉巴拉的4個子品牌在渠道量上的擴張仍然有不小的空間。2023年巴巴拉拉跟隨主品牌進行戰(zhàn)略收縮，今年開始輕裝上陣。2023年同樣也是巴拉巴拉清理終端庫存，進行渠道調(diào)整的一年，全年巴拉巴拉加盟商凈關店95家，經(jīng)過一年時間的消化，今年起巴拉巴拉加盟商庫存壓力已經(jīng)明顯減輕，產(chǎn)品線調(diào)整與渠道改造初步取得成效，上半年巴拉巴拉銷售收入同比增長23.20%，超過市場預期，也明顯優(yōu)于同行品牌水平，由于倍率的小幅提升（產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整所致），毛利率同比增長了1.64個百分點。我們對森馬服飾維持前期觀點：公司是行業(yè)內(nèi)為數(shù)不多成功運作雙品牌的服飾企業(yè)之一，也是此輪經(jīng)濟和大消費減速中最早進行調(diào)整的服飾企業(yè)之一，相對同行在2023年的改善也更早。森馬品牌在策略調(diào)整之后有望保持穩(wěn)健增長。巴拉巴拉通過“外延擴張+品牌延伸”將保持較快增長。八、主要風險1.品牌服飾零售終端持續(xù)低迷的風險。終端零售低迷會持續(xù)影響公司代理商盈利水平，繼而影響公司盈利與終端庫存水平。2.多品牌擴張戰(zhàn)略實施過程中的管理及費用控制風險。通過并購、合資與代理方式進行多品牌擴張過程中需要公司投入較多管理精力、人員費用、開店支出等投入，如何有效控制這些費用投入是公司面對的問題之一。

2023年電子行業(yè)分析報告目錄一、電子行業(yè)前三季度回顧 31、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤 3（1）指數(shù)行情：氣勢如虹，強勢跑贏大盤 3（2）細分板塊：電子系統(tǒng)組裝和光學器件子板塊后來居上 42、2022年電子行業(yè)維持高景氣度 5（1）國際半導體市場：復蘇進程依舊 5（2）國內(nèi)半導體行業(yè)：1-7月份電子制造業(yè)“量”“質(zhì)”齊升 6（3）上市公司：上半年業(yè)績向好，盈利改善 6二、電子產(chǎn)業(yè)前瞻：看好長期發(fā)展，關注創(chuàng)新機遇 7三、智能移動終端 91、移動支付NFC成為亮點 92、指紋識別將成為智能機主流配置 103、天線元器件單機配置數(shù)量將繼續(xù)增高 11四、新興智能終端 131、智能穿戴的硬件產(chǎn)業(yè)鏈 132、借自貿(mào)區(qū)東風，體感游戲機大陸市場將爆發(fā)性增長 15五、智能家居 16六、安防行業(yè) 181、城市“平安化、智慧化”繼續(xù)推升下游需求 182、“規(guī)模化，平臺化，垂直一體化”成為趨勢 19七、投資策略 21一、電子行業(yè)前三季度回顧1、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤（1）指數(shù)行情：氣勢如虹，強勢跑贏大盤2022年初至今，申萬電子指數(shù)大幅上漲，漲幅為43.51%，而同期滬深300指數(shù)下跌5.69%，電子指數(shù)僅次于信息服務和信息設備板塊，全行業(yè)漲幅排名第三。與同期的國際主要電子市場的表現(xiàn)相比，A股電子行業(yè)指數(shù)的漲幅也遙遙領先。（2）細分板塊：電子系統(tǒng)組裝和光學器件子板塊后來居上2022年初至今，申萬電子行業(yè)細分子行業(yè)中，電子系統(tǒng)組裝板塊漲幅最高，為79.72%；其次為光學元件板塊，漲幅為74.43%。漲幅最低的為顯示器件，漲幅為23.82%。其中，電子系統(tǒng)組裝和光學器件板塊上半年的漲幅分別僅為15.93%和0.01%，第三季度開始迅速上漲，后來居上。2、2022年電子行業(yè)維持高景氣度（1）國際半導體市場：復蘇進程依舊觀察全球范圍半導體行業(yè)數(shù)據(jù)，日美半導體BB值（訂單出貨比）今年1-7月份一直處于榮枯線以上（高于1），表明半導體行業(yè)上游開始復蘇，這是整個行業(yè)復蘇的一個標志。8月份北美半導體指數(shù)跌破1.為0.98，我們認為這與部分主要終端設備商推遲重要產(chǎn)品發(fā)布有關，現(xiàn)在還不能簡單推定全球半導體行業(yè)步入衰退，需密切關注后續(xù)月份的數(shù)據(jù)。（2）國內(nèi)半導體行業(yè)：1-7月份電子制造業(yè)“量”“質(zhì)”齊升2022年1-7月份，我國半導體產(chǎn)業(yè)的主營總收入為7,598.15億元，同比增長13.31%；利潤總額為299.08億元，同比增長46.38%，行業(yè)運行在高景氣度區(qū)間，銷售規(guī)模和盈利水平都得到了較高的提升。（3）上市公司：上半年業(yè)績向好，盈利改善從上市公司的角度來看，2022年上半年，A股中電子元器件行業(yè)的營業(yè)收入為1045.86億元，同比增長率為21.43%，高出全部A股營收增速12.8個百分點；行業(yè)歸屬母公司股東的凈利潤為69.33億元，同比增長率為41.59%，高出全部A股的同比增速30.16個百分點。其中顯示器件板塊復蘇加快，歸屬母公司股東的凈利潤的同比增長率為459.27%；電子系統(tǒng)組裝、光學元件等板塊歸屬母公司股東的凈利潤的同比增長率分別達到85.54%、86.59%。盈利能力方面，2022年上半年，電子元器件行業(yè)的銷售凈利率為7.24%，高于去年同期的5.77%；二季度銷售凈利率為8.03%，高于去年同期的6.35%和一季度的6.33%；行業(yè)的ROA為1.98%，ROE為3.42%；與去年同期相比分別提高了0.68、0.47個百分點，行業(yè)盈利情況明顯改善。二、電子產(chǎn)業(yè)前瞻：看好長期發(fā)展，關注創(chuàng)新機遇我們認為電子行業(yè)作為我國國民經(jīng)濟的重要支柱，在未來相當長的一段時間內(nèi)仍將保持快速發(fā)展的態(tài)勢，主要原因基于以下幾點：1、政策層面，電子行業(yè)是我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的一個重要目標產(chǎn)業(yè)，也是信息消費領域的最重要的基礎組成部分，相信國家在未來將會投入更大的支持扶植力度，這為行業(yè)的快速發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。2、宏觀層面，在“西落東升”的全球大經(jīng)濟格局背景下，電子產(chǎn)業(yè)逐步由美日韓臺向中國轉(zhuǎn)移已經(jīng)是大勢所趨。中國大陸電子產(chǎn)業(yè)逐步切入全球的供應鏈，隨著越來越多技術消化，技術創(chuàng)新，我國電子產(chǎn)業(yè)在工藝和制造方面已經(jīng)具備了較高的競爭力，并開始逐步向高端設計、制造和研發(fā)領域以及品牌運作領域進軍，部分品牌已經(jīng)開始了海外市場的品牌輸出。3、中觀層面，隨著我國受教育勞動力的不斷增加，我國電子產(chǎn)業(yè)擁有工程師紅利已經(jīng)逐步顯現(xiàn)；而且我國電子行業(yè)的企業(yè)家，在年齡和進取精神上都要比韓國和臺灣更具優(yōu)勢。4、微觀層面，人均GDP水平穩(wěn)步提高，消費者可支配收入提升，以及借貸消費理念的普及度增加，都將帶來消費升級需求。而企業(yè)的技術升級帶來的全新的消費產(chǎn)品和消費體驗，則再不斷創(chuàng)造需求，帶動電子行業(yè)市場規(guī)模的擴大。因此，我們看好中國電子產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展。與發(fā)達國家相比，我國的電子行業(yè)具備了更多的制造業(yè)屬性，行業(yè)同時資金和技術密集型的特征，其自身的創(chuàng)新力也不斷驅(qū)動產(chǎn)業(yè)的成長，這也是市場給予電子行業(yè)高估值的最重要原因。我們認為，電子板塊孕育著新的機會，這些機會集中在新技術和新產(chǎn)品的運用上，特別是那些實用性強，消費體驗好的高科技產(chǎn)品，將成為電子行業(yè)下一輪增長的基礎。因此，我們建議重點關注創(chuàng)新領域的投資機會。三、智能移動終端2022年至今，在傳統(tǒng)PC市場下滑的背景下，以智能手機和xPAD為代表的智能移動終端需求的持續(xù)增長，驅(qū)動了電子元器件產(chǎn)業(yè)新一輪的成長。伴隨著智能手機的市場滲透率不斷提升，全球智能手機的滲透率已經(jīng)達到較高水平，我們認為未來其增速下滑將是大概率事件。智能手機的行業(yè)機會將會集中在相關零部件的升級和新技術的應用上，顯示屏、鏡頭，電聲器件，連接件，電池，天線和柔性板將成為下一步新技術應用的主戰(zhàn)場。我們認為從2022年前三季度的行業(yè)發(fā)展趨勢來看，除了一直以來的元件器微型化、數(shù)字化和高清化的趨勢以外，未來一年智能機的值得關注的發(fā)展趨勢主要集中在以下方面：1、移動支付NFC成為亮點2022年以來，HTC、三星、小米、高通、蘋果等紛紛推出各自的新品，其中很明顯的趨勢就是，NFC配置成為標配。例如，HTCnewone成為NFC新機，新GalaxyNote3保持了Galaxy系列NFC的功能；智能手表GalaxyGear同樣支持NFC；小米3同樣支持NFC；蘋果的iphone5S也支持NFC功能，主流機型的支持使移動支付NFC模塊成為亮點。NFC是近場移動支付的一種，相對于藍牙，紅外線，WIFI等其他近場技術，NFC（近距離射頻無線通訊）技術的安全性、便捷性比較突出，成為手機近場支付的首選。伴隨著國內(nèi)移動支付配套設施的逐步完善，以及NFC手機出貨量的不斷增加，我們預計國內(nèi)NFC支付市場也即將步入快車道。相關產(chǎn)業(yè)鏈上市公司將受益。NFC支付的三個重要環(huán)節(jié)為制卡、芯片和天線。主要產(chǎn)業(yè)鏈梳理如下：2、指紋識別將成為智能機主流配置蘋果九月份發(fā)布了新款智能手機iPhone5S，其帶有的指紋識別功能（TouchID），成為本次為數(shù)不多讓人眼前一亮的創(chuàng)新。雖然仍然存在安全瑕疵，但是從消費者的使用反饋上來看，這項新功能獲得了極高的評價。我們認為，由于蘋果的領導效應，指紋識別功能未來會逐步成為智能手機配置的主流。雖然指紋識別技術已經(jīng)比較成熟，但是運用于智能手機領域需要更精細化的設計和封裝技術，目前國際主流采用WLCSP技術。WLCSP技術之前主要用于高清晰度高端相機的零部件封測領域，產(chǎn)能相對有限，指紋識別的加入，勢必將導致對于該封測技術需求的增加。全球WLCSP封測業(yè)務產(chǎn)能主要集中在少數(shù)廠商手里：主要生產(chǎn)廠商與產(chǎn)能如下所示：蘋果2021年以3.56億美元收購了指紋感應技術開發(fā)商AuthenTec，iPhone5S的指紋識別傳感器芯片正是由其設計，蘋果在臺積電投片，再由精材科技進行封裝，然后由日月光進行打線和SiP。我們預計2021年WLCSP封測需求將逐步放量，A股唯一的相關上市公司華天科技將顯著受益。3、天線元器件單機配置數(shù)量將繼續(xù)增高隨著用戶需求升級和移動互聯(lián)網(wǎng)技術的進步，用戶對手機網(wǎng)絡功能越來越青睞，多媒體手機日趨流行，手機無線數(shù)據(jù)傳輸?shù)囊笠苍絹碓礁?，手機開始向智能化方向發(fā)展。手機已不僅是簡單的語音通信工具，很多非語音通信功能都成為標準配置或者備選配置。手機由最初僅配備基本接收、發(fā)送功能的主天線，發(fā)展到目前配備主天線（2G/3G/4G…）、WiFi天線、Bluetooth天線、GPS天線、手機電視天線、FM收音機，NFC天線等多個天線，單臺手機配備的天線數(shù)量逐漸增加，而天線小型化技術LDS等的進步也使這樣的多天線設計成可行性增加。此外，由于LDS天線取代FPC天線導致天線單價大幅提升以及單機天線使用量以及移動互聯(lián)終端越來越多，市場規(guī)模仍在不斷擴大。2021年全球移動終端天線市場規(guī)模約為28.47億支，預計2021年全球移動終端天線市場容量將超過50億支，移動終端天線行業(yè)將迎來爆發(fā)式增長。目前全球LDS產(chǎn)能排前三位的廠商分別是Molex、信維通信、安費諾，臺灣啟基和碩貝德。因此，信維通信和碩貝德將在此領域明顯受益。四、新興智能終端2022年至今，在傳統(tǒng)PC市場下滑的背景下，以智能手機和XPAD為代表的智能移動終端需求的持續(xù)增長，驅(qū)動了電子元器件產(chǎn)業(yè)新一輪的成長。伴隨著智能手機的市場滲透率不斷提升，我們認為未來其增速下滑將是大概率事件。智能穿戴作為一個新興的市場，涌現(xiàn)出一大批吸引力較強的產(chǎn)品，比如智能眼鏡，智能手表，智能鞋子，體感游戲機、智能汽車、智能家居和智能電視等，伴隨著規(guī)?；a(chǎn)帶來的成本下降以及技術提升帶來的客戶體驗的提升，新興智能終端的需求將會迎來爆發(fā)性增長，進而可能繼續(xù)引導下一輪電子行業(yè)的向上周期。1、智能穿戴的硬件產(chǎn)業(yè)鏈可穿戴設備在軟件方面帶來的沖擊和改變較大，而硬件方面，市場主流觀點認為，與智能手機產(chǎn)業(yè)鏈區(qū)別不大。智能穿戴產(chǎn)業(yè)鏈的核心，主要集中在CNC精密加工、柔性材料、微投、LDS天線和NFC等技術領域。主要相關上市公司梳理如下：2、借自貿(mào)區(qū)東風，體感游戲機大陸市場將爆發(fā)性增長近日，上市公司百視通發(fā)布公告，將與微軟共同投資7900萬美元成立新公司。其中，百視通擬投入4029萬美元，持股51%；微軟公司擬投入3871萬美元，持股49%。新公司將在新一代家庭游戲娛樂技術、終端、內(nèi)容、服務等領域展開全面合作，打造新一代家庭游戲娛樂產(chǎn)品和家庭娛樂服務中心，推進公司在游戲產(chǎn)業(yè)領域的布局。這個公告在業(yè)界產(chǎn)生了巨大的反響，主要原因之一就是大家對微軟XBOX這款體感游戲機的期待和關注。2000年6月，國務院辦公廳曾轉(zhuǎn)發(fā)文化部等7部門《關于開展電子游戲經(jīng)營場所專項治理的意見》，開始了針對國內(nèi)游戲機市場的治理工作?！兑庖姟芬?guī)定“自本意見發(fā)布之日起，面向國內(nèi)的電子游戲設備及其零、附件生產(chǎn)、銷售即行停止。任何企業(yè)、個人不得再從事面向國內(nèi)的電子游戲設備及其零、附件的生產(chǎn)、銷售活動?！边^去幾年，世界主要游戲機生產(chǎn)廠商索尼、微軟等廠商都曾呼吁中國游戲機市場開放，但是由于牽扯面過大，游戲機禁令的解除工作一直未能取得實質(zhì)進展。雖然市場上曾多次傳出解禁傳聞，但都無果而終。而隨著上海自貿(mào)區(qū)相關方案的出臺，則意味著我國長達13年的游戲機禁售規(guī)定或?qū)⒔獬?。有業(yè)內(nèi)分析人士則認為，這是“游戲機禁令”的一次松動，畢竟銷售面向全國，外資企業(yè)的游戲主機市場可以平移到整個中國。因此未來大陸游戲機行貨市場可能迎來一波爆發(fā)式的增長。目前A股上市公司中，切入到體感游戲機產(chǎn)業(yè)鏈的并不多，水晶光電是其中的一個，其紅外線濾光片全球市占率很高，2021年公司已經(jīng)是XBOX360體感組件KINET主要供貨商，另外公司也是Sony主要光學組件供貨商，公司在Sony游戲機新推出的體感控制器「Move」的也存在切入機會。五、智能家居智能家居是以住宅為平臺，利用綜合布線技術、網(wǎng)絡通信技術、智能家居-系統(tǒng)設計方案安全防范技術、自動控制技術、音視頻技術將家居生活有關的設施集成，構(gòu)建高效的住宅設施與家庭日程事務的管理系統(tǒng)，提升家居安全性、便利性、舒適性、藝術性，并實現(xiàn)環(huán)保節(jié)能的居住環(huán)境。伴隨著我國城鎮(zhèn)化進程的加快，居民收入水平的提高，以及節(jié)能環(huán)保意識的提升，智能家居也愈來愈受到人們的重視。2022年8月14日，我國相關部門政府發(fā)布了《