企業(yè)并購(gòu)簡(jiǎn)要介紹課件

企業(yè)并購(gòu)簡(jiǎn)要介紹企業(yè)并購(gòu)簡(jiǎn)要介紹2023/7/31

2of60概述并購(gòu)：內(nèi)涵非常廣泛，一般是指兼并（Merger）和收購(gòu)（Acquisition）。并購(gòu)?fù)ǔＴ趦煞N意義上使用：廣義上的并購(gòu)包括產(chǎn)權(quán)的兼并、收購(gòu)或者資產(chǎn)的兼并、收購(gòu)，狹義的并購(gòu)則僅指產(chǎn)權(quán)的兼并、收購(gòu)。產(chǎn)權(quán)并購(gòu)，是圍繞控制權(quán)、以股份和股權(quán)為載體實(shí)施的讓渡和轉(zhuǎn)移。資產(chǎn)并購(gòu)，是圍繞資產(chǎn)進(jìn)行的購(gòu)買(mǎi)、出售、置換等讓渡和轉(zhuǎn)移行為。

并購(gòu)概述——概念2023/7/252of2023/7/31

3of60概述并購(gòu)概述——概念兼并(Merger)指兩家或者更多的獨(dú)立企業(yè)或公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或者多家公司，它主要有兩種方式，即吸收合并（A+B=A或B）和新設(shè)合并（A+B=C）收購(gòu)是指一個(gè)公司通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易取得其他公司一定程度的控制權(quán)，以實(shí)現(xiàn)一定經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)行為，一般理解為控股合并。上市公司收購(gòu)是指取得或者鞏固對(duì)上市公司控制權(quán)的行為。一般認(rèn)為，取得股份超過(guò)上市公司已發(fā)行股份30%的即構(gòu)成收購(gòu)行為。

2023/7/253of2023/7/31

4of60概述按購(gòu)并雙方的行業(yè)關(guān)聯(lián)性劃分：橫向收購(gòu)：是指同屬于一個(gè)產(chǎn)業(yè)或行業(yè)，生產(chǎn)或銷售同類產(chǎn)品的企業(yè)之間發(fā)生的收購(gòu)行為?？v向收購(gòu)：是指生產(chǎn)過(guò)程或經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)緊密相關(guān)的公司之間的收購(gòu)行為?；旌鲜召?gòu)：又稱復(fù)合收購(gòu)，是指生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)彼此沒(méi)有關(guān)聯(lián)的產(chǎn)品或服務(wù)的公司之間的收購(gòu)行為。

并購(gòu)概述——分類2023/7/254of2023/7/31

5of60概述按目標(biāo)公司董事會(huì)是否抵制劃分：善意收購(gòu)。善意收購(gòu)又稱友好收購(gòu)，是收購(gòu)者事先與目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)者商議，征得同意后，然后進(jìn)行收購(gòu)。敵意收購(gòu)。收購(gòu)者事先未與目標(biāo)公司協(xié)商，而突然提出收購(gòu)要約。

并購(gòu)概述——分類2023/7/255of2023/7/31

6of60概述按收購(gòu)形式劃分：間接收購(gòu)：通過(guò)收購(gòu)上市公司大股東而獲得對(duì)上市公司最終控制權(quán)，相對(duì)簡(jiǎn)單。協(xié)議收購(gòu)：并購(gòu)企業(yè)直接向目標(biāo)企業(yè)提出并購(gòu)要求，雙方通過(guò)磋商商定并購(gòu)的各項(xiàng)條件，達(dá)到并購(gòu)目的。二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)：并購(gòu)企業(yè)直接在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的股票并實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)企業(yè)的目的。要約收購(gòu)：并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)所有股東發(fā)出收購(gòu)要約，以特定價(jià)格收購(gòu)股東手中持有的目標(biāo)企業(yè)股份。其他，如拍賣等。

并購(gòu)概述——分類2023/7/256of2023/7/31

7of60概述并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)2023/7/257of2023/7/31

8of60概述生產(chǎn)某一種主導(dǎo)產(chǎn)品的企業(yè)，除了自己不斷調(diào)整產(chǎn)品的市場(chǎng)定位，還可以制定較長(zhǎng)期的發(fā)展戰(zhàn)略，有意識(shí)地通過(guò)企業(yè)并購(gòu)方式進(jìn)行產(chǎn)品或行業(yè)的轉(zhuǎn)移。從經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略角度看，并購(gòu)作用主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：第一、通過(guò)并購(gòu)有效地降低進(jìn)入新行業(yè)和新市場(chǎng)的壁壘。第二、企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)獲得科學(xué)技術(shù)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。第三、企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)經(jīng)驗(yàn)的互補(bǔ)和共享，特別是企業(yè)在管理上的經(jīng)驗(yàn)以及與之相關(guān)的企業(yè)文化。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略2023/7/258of2023/7/31

9of60概述追求協(xié)同經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)實(shí)際上是尋求一種優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的動(dòng)機(jī)，也就是通過(guò)并購(gòu)整合，使兩個(gè)或兩個(gè)以上的舊企業(yè)能夠在一個(gè)新的主體下創(chuàng)造出更多的財(cái)富和利潤(rùn)，簡(jiǎn)單地說(shuō)就是尋求1十1>2的動(dòng)機(jī)。有效的并購(gòu)?fù)强梢赃_(dá)到此目標(biāo)的。橫向兼并而言，這是由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的作用，對(duì)縱向一體化而言，可減少企業(yè)的各種交易費(fèi)用及機(jī)會(huì)主義行為。經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)：規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)；財(cái)務(wù)協(xié)同理論：財(cái)務(wù)杠桿、內(nèi)部資金、稅法、會(huì)計(jì)處理慣；管理協(xié)同理論：差別效率理論——相關(guān)并購(gòu)。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——協(xié)同經(jīng)營(yíng)2023/7/259of2023/7/31

10of60概述市場(chǎng)份額代表著企業(yè)對(duì)市場(chǎng)控制能力，企業(yè)市場(chǎng)份額的不斷擴(kuò)大可以使企業(yè)獲得某種形式的壟斷。不斷擴(kuò)大的企業(yè)規(guī)模將導(dǎo)致市場(chǎng)力量的擴(kuò)大，在橫向兼并中這可以提高行業(yè)中剩余企業(yè)“合謀”創(chuàng)造寡頭壟斷利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。這種壟斷既能帶來(lái)壟斷利潤(rùn)又能保持一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，因而大量的并購(gòu)活動(dòng)是圍繞著這一動(dòng)機(jī)而展開(kāi)的。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——市場(chǎng)份額2023/7/2510of2023/7/31

11of60概述通過(guò)并購(gòu)上市公司，直接介入資本市場(chǎng)，強(qiáng)化公司資本運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)公司從產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)到資本經(jīng)營(yíng)的轉(zhuǎn)型。企業(yè)發(fā)展既靠產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)也靠資本經(jīng)營(yíng)，特別是在擴(kuò)張期，大多數(shù)企業(yè)在產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)上，主要利用收購(gòu)兼并等資本運(yùn)作方式，迅速形成規(guī)模，建立市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。通過(guò)借殼上市，企業(yè)可以以上市公司作為資本運(yùn)作平臺(tái)，通過(guò)配股、增發(fā)、收購(gòu)兼并等方式實(shí)現(xiàn)企業(yè)的由強(qiáng)變大，增強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)能力。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——資本運(yùn)作2023/7/2511of2023/7/31

12of60概述幾乎所有中國(guó)上市公司的并購(gòu)重組都帶有投機(jī)性。投機(jī)性的并購(gòu)重組是中國(guó)特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)下并購(gòu)重組的基本特征——吳曉求（2003）當(dāng)然這種行為主要是指上市公司的并購(gòu)行為，對(duì)于非上市公司而言，操縱投機(jī)需求較小。2013年1-9月，國(guó)內(nèi)上市公司案例458起，很多并購(gòu)都是資本游戲的產(chǎn)物，對(duì)上市公司沒(méi)有實(shí)質(zhì)的利好，短期行為過(guò)多。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——操縱投機(jī)2023/7/2512of2023/7/31

13of60概述管理層和股票市場(chǎng)上的投資者對(duì)公司并購(gòu)有重要影響。行為金融的文獻(xiàn)從公司并購(gòu)中資本市場(chǎng)的投資者和收購(gòu)公司的管理者的行為角度來(lái)分析公司并購(gòu)。管理層非理性：過(guò)度自信的管理者具有強(qiáng)烈的利用內(nèi)部資金進(jìn)行并購(gòu)的沖動(dòng)，過(guò)度自信的并購(gòu)很可能產(chǎn)生壞的結(jié)果，損害收購(gòu)公司股東的利益，與理性的管理者決策相比，過(guò)度自信得過(guò)利者的公告效應(yīng)更低。投資者非理性：國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)投機(jī)性需求推動(dòng)，有人甚至認(rèn)為，目前很大一部分國(guó)內(nèi)市場(chǎng)并購(gòu)受此推動(dòng)。并購(gòu)概述——?jiǎng)訖C(jī)——非理性2023/7/2513of2023/7/31

14of60概述并購(gòu)概述——參與者2023/7/2514of2023/7/31

15of60概述行業(yè)投資人：戰(zhàn)略性投資，關(guān)注某一方面的優(yōu)勢(shì)，發(fā)展，核心產(chǎn)業(yè)或核心業(yè)務(wù)，追求資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)回報(bào)。財(cái)務(wù)投資人：策略性投資，無(wú)產(chǎn)業(yè)或業(yè)務(wù)限制，追求資本回報(bào)。行業(yè)投資案例：聯(lián)想投資IBM，李書(shū)福投資沃爾沃等大部分橫向及縱向投資。財(cái)務(wù)投資案例：VC及PE等專業(yè)投資公司投資相關(guān)企業(yè)。并購(gòu)概述——參與者——主體2023/7/2515of2023/7/31

16of60概述股權(quán)：最大風(fēng)險(xiǎn)是債務(wù)問(wèn)題，最難處理的是股權(quán)價(jià)格和商譽(yù)的計(jì)量100%股權(quán)并購(gòu)，優(yōu)點(diǎn)是好管理，缺點(diǎn)是成本高；一般51%就形成絕對(duì)控制、這樣可以大大降低成本，也可以達(dá)到合并報(bào)表要求，缺點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)加大；如果股權(quán)比較分散；收購(gòu)股權(quán)比例可以大大低于50%。資產(chǎn)：收資產(chǎn)的優(yōu)點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)小，缺點(diǎn)是需要大量現(xiàn)金，還要參考相關(guān)行業(yè)政策?？刂茩?quán)：特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、委托管理、租賃、商標(biāo)、核心技術(shù)、企業(yè)聯(lián)合等。并購(gòu)概述——參與者——對(duì)象2023/7/2516of2023/7/31

17of60概述投行：貫穿并購(gòu)整個(gè)過(guò)程的中介機(jī)構(gòu)，主要工作內(nèi)容為組建并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)、確認(rèn)收購(gòu)標(biāo)的、制定整體方案、標(biāo)的評(píng)估定價(jià)、股權(quán)資產(chǎn)交割、公司重組指導(dǎo)等。會(huì)計(jì)師/評(píng)估師：主要為并購(gòu)提供財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)評(píng)估等，主要工作內(nèi)容為參與組建并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)、標(biāo)的的評(píng)估定價(jià)、公司重組財(cái)務(wù)指導(dǎo)等。律師：為公司提供并購(gòu)重組法律服務(wù)，主要工作內(nèi)容為參與組建并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)、參與制定整體方案、股權(quán)資產(chǎn)交割、公司重組指導(dǎo)等。并購(gòu)概述——參與者——中介2023/7/2517of2023/7/31

18of60概述政府機(jī)關(guān)可能涉及企業(yè)并購(gòu)重組的各個(gè)環(huán)節(jié)，主要可能涉及的機(jī)構(gòu)有：審批機(jī)關(guān)：商務(wù)部或省級(jí)商務(wù)主管部門(mén)；登記機(jī)關(guān)：工商部門(mén)、稅務(wù)部門(mén)；國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)關(guān)：國(guó)資委或省級(jí)國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)；外匯管理機(jī)關(guān)：國(guó)家外匯管理局或其分支機(jī)構(gòu)；國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)：證監(jiān)會(huì)；其他可能涉及的行業(yè)監(jiān)管部門(mén)。并購(gòu)概述——參與者——政府2023/7/2518of2023/7/31

19of60概述支付現(xiàn)金；轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金資產(chǎn)：如資產(chǎn)置換（尤其是上市公司）；發(fā)行權(quán)益性證券：發(fā)股換資產(chǎn)從而收購(gòu)；支付股權(quán)：股權(quán)做對(duì)價(jià)；發(fā)行債券：定向發(fā)行債券從而延期付款；承擔(dān)債務(wù)；合同或協(xié)議約定的其他方式：如加盟、委托、商標(biāo)控制特許；無(wú)償劃轉(zhuǎn)：如國(guó)有資產(chǎn)無(wú)償劃轉(zhuǎn)。并購(gòu)概述——支付手段2023/7/2519of2023/7/31

20of60案例案例——關(guān)聯(lián)性并購(gòu)2023/7/2520of2023/7/31

21of60案例案例——善惡意并購(gòu)2023/7/2521of2023/7/31

22of60案例案例——并購(gòu)方式2023/7/2522of2023/7/31

23of60流程流程前期準(zhǔn)備工作；與被并購(gòu)方開(kāi)始首論談判，簽訂并購(gòu)意向書(shū)；盡職調(diào)查；擬訂全面的并購(gòu)方案，提交并購(gòu)的可行性研究報(bào)告；準(zhǔn)備并購(gòu)談判所有的法律文件，主要是并購(gòu)協(xié)議；制定談判策略，開(kāi)始并購(gòu)談判，簽訂并購(gòu)協(xié)議；開(kāi)始過(guò)渡期；履行審批手續(xù)；交割；開(kāi)始整合期。2023/7/2523of2023/7/31

24of60了解出售、轉(zhuǎn)讓公司的動(dòng)機(jī)，目標(biāo)公司的基本情況和存在的法律障礙：1、為什么要出售股權(quán)或轉(zhuǎn)讓目標(biāo)公司；2、誰(shuí)全權(quán)負(fù)責(zé)相關(guān)事宜，相關(guān)人員的分工及權(quán)限；3、公司的基本情況，包括股東、高級(jí)管理人員的相關(guān)資料，公司資產(chǎn)、負(fù)債、經(jīng)營(yíng)情況以及公司的法律狀況；4、并購(gòu)雙方優(yōu)勢(shì)劣勢(shì)分析；5、并購(gòu)目標(biāo)公司能帶來(lái)什么好處；6、目標(biāo)公司的價(jià)值大概是多少；7、是否有能力購(gòu)買(mǎi)，包括支付能力和管理能力。流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2524of2023/7/31

25of60組織并購(gòu)團(tuán)隊(duì)：并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)（應(yīng)包括企業(yè)及中介機(jī)構(gòu)并購(gòu)專家）；企業(yè)參與人員選擇；投行選擇；律師選擇；注冊(cè)會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師選擇；技術(shù)專家選擇；擬定工作流程，制定工作安排時(shí)間表，明確責(zé)任和分工。流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2525of2023/7/31

26of60團(tuán)隊(duì)分工——并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)及投行：負(fù)責(zé)擬定及實(shí)施并購(gòu)方案；提出并購(gòu)盡職調(diào)查清單，全面負(fù)責(zé)盡職調(diào)查工作；主持并購(gòu)談判工作；負(fù)責(zé)并購(gòu)后的整合工作。提出建立、健全并購(gòu)后企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制制度的意見(jiàn)和建議。提出人員安排意見(jiàn)和建議。提出經(jīng)營(yíng)目標(biāo)和發(fā)展戰(zhàn)略意見(jiàn)和建議。流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2526of2023/7/31

27of60團(tuán)隊(duì)分工——會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師：對(duì)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景進(jìn)行預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)企業(yè)的客戶價(jià)值、收入、成本費(fèi)用、利潤(rùn)，預(yù)測(cè)企業(yè)的價(jià)值，為確定收購(gòu)價(jià)格提出建議；提出建立和完善整合階段財(cái)務(wù)管理制度和會(huì)計(jì)核算制度的意見(jiàn)和建議；對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或核實(shí)；核實(shí)企業(yè)的債務(wù)，包括或有負(fù)債；對(duì)過(guò)去企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行核實(shí)；應(yīng)并購(gòu)方要求進(jìn)行階段性、特殊目的或全面的審計(jì)；協(xié)助并購(gòu)專家和律師計(jì)算相應(yīng)的整合成本，對(duì)財(cái)務(wù)和稅收方面提出成本最低化意見(jiàn)和建議。流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2527of2023/7/31

28of60團(tuán)隊(duì)分工——律師：負(fù)責(zé)盡職調(diào)查中法律事務(wù)的調(diào)查工作；負(fù)責(zé)準(zhǔn)備并購(gòu)合同或協(xié)議等法律文件；使并購(gòu)專家的意見(jiàn)和建議合法化，并提出最低法律成本及最高效率相平衡的意見(jiàn)和建議；協(xié)助處理戰(zhàn)略性法律事務(wù)，如市場(chǎng)開(kāi)發(fā)、長(zhǎng)期投資、合營(yíng)合作等；流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2528of2023/7/31

29of60團(tuán)隊(duì)分工——技術(shù)專家：對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)做出全面的分析、評(píng)價(jià)；全面把握被并購(gòu)企業(yè)的技術(shù)及工藝；分析、評(píng)價(jià)被并購(gòu)企業(yè)的設(shè)備、儀器的技術(shù)水平；提出被并購(gòu)企業(yè)未來(lái)的產(chǎn)品或服務(wù)、技術(shù)發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃。流程流程——前期準(zhǔn)備工作2023/7/2529of2023/7/31

30of60談判雙方的保密條款；談判代表及相關(guān)授權(quán)；談判程序及日程的安排；盡職調(diào)查的范圍、方式和權(quán)利；無(wú)對(duì)價(jià)的交易形式、交易的支付方式；排他性條款；相關(guān)費(fèi)用的承擔(dān)。流程流程——初步談判、意向書(shū)2023/7/2530of2023/7/31

31of60調(diào)查方法：并購(gòu)方自己進(jìn)行并購(gòu)方委托中介機(jī)構(gòu)目標(biāo)公司提供相關(guān)資料目標(biāo)公司委托中介機(jī)構(gòu)并購(gòu)方和目標(biāo)公司共同委托中介機(jī)構(gòu)流程流程——盡職調(diào)查2023/7/2531of2023/7/31

32of60調(diào)查內(nèi)容：企業(yè)的基本情況；財(cái)務(wù)審計(jì)與資產(chǎn)評(píng)估；法律責(zé)任調(diào)查；其他信息。流程流程——盡職調(diào)查2023/7/2532of2023/7/31

33of60調(diào)查報(bào)告：對(duì)盡職調(diào)查提出結(jié)論性意見(jiàn)。提出并購(gòu)后財(cái)務(wù)狀況、生產(chǎn)能力、銷售能力、產(chǎn)品質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和技術(shù)潛力的期望。交易結(jié)構(gòu)。確定并購(gòu)價(jià)格的范圍。風(fēng)險(xiǎn)因素分析及應(yīng)對(duì)措施；整合方案。流程流程——盡職調(diào)查2023/7/2533of2023/7/31

34of60協(xié)議要件：交易價(jià)款與支付條件；買(mǎi)賣雙方的合約；交易完成的條件；交割；過(guò)渡期間的安排；整合期間的安排；違約責(zé)任及賠償；爭(zhēng)議解決適用法律；生效；資產(chǎn)清單、負(fù)債清單、未履行完畢合同清單、擔(dān)保清單、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)清單、許可及批準(zhǔn)證書(shū)清單等附件。流程流程——并購(gòu)協(xié)議2023/7/2534of2023/7/31

35of60企業(yè)重大決策的安排；日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的管理安排；財(cái)務(wù)審批流程安排；勞動(dòng)人事審批流程安排；市場(chǎng)營(yíng)銷管理安排；采購(gòu)供應(yīng)管理安排；其他重要事項(xiàng)安排。流程流程——過(guò)渡期安排2023/7/2535of2023/7/31

36of60資產(chǎn)交割清單與交接方法；負(fù)債交割清單；合同與協(xié)議交接清單；擔(dān)保、未決訴訟等或有事項(xiàng)的交接；相關(guān)證照、公章、文件的交接；評(píng)估基準(zhǔn)日至交割日盈虧的確認(rèn)與處理。流程流程——交割2023/7/2536of2023/7/31

37of60人力資源整合；企業(yè)文化整合；經(jīng)營(yíng)環(huán)境整合；管理體制與制度整合；經(jīng)營(yíng)管理整合。流程流程——整合2023/7/2537of2023/7/31

38of60要點(diǎn)要點(diǎn)動(dòng)機(jī)的確定；目標(biāo)的選擇；交易價(jià)格確定；交易方式設(shè)置；業(yè)績(jī)對(duì)賭條款；中介機(jī)構(gòu)的選擇（后續(xù)詳述）。2023/7/2538of2023/7/31

39of60企業(yè)在各個(gè)發(fā)展階段都有可能有并購(gòu)的需求，應(yīng)根據(jù)自身的發(fā)展階段及需求來(lái)具體確定并購(gòu)需求；市場(chǎng)區(qū)域擴(kuò)張的需求——跨區(qū)域并購(gòu)?fù)惼髽I(yè)；市場(chǎng)范圍擴(kuò)張的需求——跨品種并購(gòu)?fù)惼髽I(yè)；生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張的需求——并購(gòu)產(chǎn)能企業(yè)；上下游渠道擴(kuò)張需求——并購(gòu)上游原料供應(yīng)企業(yè)、下游渠道企業(yè)；資本運(yùn)作需求——并購(gòu)可以有故事的企業(yè)；……要點(diǎn)要點(diǎn)——?jiǎng)訖C(jī)的確定2023/7/2539of2023/7/31

40of60企業(yè)在確定并購(gòu)需求后，首先要根據(jù)需求尋求可并購(gòu)的目標(biāo)，形成并購(gòu)目標(biāo)池后，再對(duì)各個(gè)潛在目標(biāo)進(jìn)行初步比較，最終選擇最合適的并購(gòu)目標(biāo)進(jìn)行進(jìn)一步深入接觸。主要考量因素：目標(biāo)的主要優(yōu)勢(shì)——產(chǎn)品？市場(chǎng)？技術(shù)？資質(zhì)？規(guī)模？……并購(gòu)目標(biāo)后帶來(lái)的效果——產(chǎn)品系列完善？規(guī)模效應(yīng)？市場(chǎng)壟斷？……目標(biāo)被并購(gòu)的可能性——股東意愿、發(fā)展階段、困境……目標(biāo)被并購(gòu)后整合的難度——原企業(yè)的制度健全程度、團(tuán)隊(duì)是否保留…………要點(diǎn)要點(diǎn)——目標(biāo)的選擇2023/7/2540of2023/7/31

41of60估值，是并購(gòu)的一項(xiàng)關(guān)鍵問(wèn)題，選用不同的方法對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行估值，得出的結(jié)果可能大相徑庭，對(duì)于不同行業(yè)、不同階段的企業(yè)應(yīng)采用不同的估值方法進(jìn)行合理估值，這是交易雙方達(dá)成一致的前提。目前普遍采用的企業(yè)估值方法如下：以資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)的評(píng)估方法；以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的評(píng)估方法；以收益為基礎(chǔ)的評(píng)估方法；綜合評(píng)估，對(duì)采用不同估值方法得出的結(jié)果進(jìn)行綜合分析；要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2541of2023/7/31

42of60以資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：1.凈資產(chǎn)法：企業(yè)賬面價(jià)值是指資產(chǎn)負(fù)債表上總資產(chǎn)減去負(fù)債的剩余部分，也被稱為股東權(quán)益、凈值或凈資產(chǎn)。2.重置成本法：通過(guò)確定被并購(gòu)企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)的重置成本，減去其實(shí)體有形損耗、功能性貶值和經(jīng)濟(jì)性貶值，來(lái)評(píng)定被并購(gòu)企業(yè)各單項(xiàng)資產(chǎn)的重估價(jià)值，以各單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值加總再減去負(fù)債作為被并購(gòu)企業(yè)價(jià)值的參考。3.清算價(jià)格法：財(cái)產(chǎn)清算價(jià)值方法是通過(guò)估算目標(biāo)企業(yè)的凈清算收入來(lái)估算并購(gòu)價(jià)格的方法。這種方法只適用于瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2542of2023/7/31

43of60以資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估法適用的前提條件是：(1)企業(yè)各資產(chǎn)的整體性較差，即整體獲利能力較低，收益水平不高或收益難以預(yù)測(cè)；(2)具備可利用的歷史資料。資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估法的應(yīng)用是建立在歷史資料基礎(chǔ)上的，許多信息資料、指標(biāo)需要通過(guò)歷史資料獲得；(3)企業(yè)各投入要素資產(chǎn)的重置成本能夠加以確實(shí)計(jì)算，待評(píng)估資產(chǎn)必須是可以再生的、可以復(fù)制的，像土地、礦藏等不能復(fù)制、不能再生的資產(chǎn)不能用資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估法。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2543of2023/7/31

44of60以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：1.可比公司法：可比公司法以市場(chǎng)上同類上市公司(包括新上市公司)為參照對(duì)象，通過(guò)計(jì)算其股票市場(chǎng)價(jià)值與相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的比例來(lái)確定目標(biāo)公司的股權(quán)價(jià)值。2.可比交易法：可比交易分析法是從類似的收購(gòu)事件中獲得有用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)求出一些相應(yīng)的收購(gòu)價(jià)格乘數(shù)，據(jù)此評(píng)估目標(biāo)公司。它不對(duì)市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行分析，而只是統(tǒng)計(jì)同類公司在被并購(gòu)時(shí)收購(gòu)方支付價(jià)格的平均溢價(jià)水平，再用這個(gè)溢價(jià)水平計(jì)算出目標(biāo)公司的價(jià)值。3.市盈率法：市盈率法也是市場(chǎng)比較法的一種，由于比較普遍地使用于上市公司的并購(gòu)估價(jià)。根據(jù)目標(biāo)公司被并購(gòu)后的收益和市盈率來(lái)確定其價(jià)值的方法，市盈率是投資者為獲得每一元的盈利所需支付的價(jià)格，反映了企業(yè)股票收益和企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值之間的關(guān)系。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2544of2023/7/31

45of60以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的評(píng)估方法適用的前提條件是：(1)存在一個(gè)充分發(fā)達(dá)活躍的證券交易市場(chǎng)，且信息完整公開(kāi)披露，股價(jià)能夠正確地反映企業(yè)的真正價(jià)值；(2)同行業(yè)的其它上市公司可以作為評(píng)估企業(yè)的可比較對(duì)象，且參照物與被評(píng)估資產(chǎn)可比較的指標(biāo)、技術(shù)參數(shù)等資料是可以搜集到的。由此可見(jiàn)，市場(chǎng)比較法建立在發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)和存在相似的可比參照物的基礎(chǔ)上。例如，市盈率法比較適用于那些經(jīng)營(yíng)狀況穩(wěn)定的企業(yè)。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2545of2023/7/31

46of60收益為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：1.收益貼現(xiàn)法：目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值是由其未來(lái)創(chuàng)造的價(jià)值所決定的。而貨幣是有時(shí)間價(jià)值的，為了現(xiàn)在確定企業(yè)的價(jià)值，必須對(duì)其未來(lái)創(chuàng)造的價(jià)值貼現(xiàn)到現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)上。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值公式如下：式中：V為目標(biāo)企業(yè)未來(lái)價(jià)值的貼現(xiàn)值；i為貼現(xiàn)率；Ft為目標(biāo)企業(yè)未來(lái)每年創(chuàng)造的凈收益；t為預(yù)測(cè)期。2.現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法就是用未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)目標(biāo)企業(yè)的一系列預(yù)期現(xiàn)金流量以某一貼現(xiàn)率的現(xiàn)值與該企業(yè)的初期現(xiàn)金投資(即并購(gòu)支出)相比較。如果該現(xiàn)值大于投資額，即凈現(xiàn)值等于或大于0，可以認(rèn)為這一定價(jià)對(duì)并購(gòu)方是可以接受的或有利的。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2546of2023/7/31

47of60以收益價(jià)值為基礎(chǔ)的評(píng)估方法：以收益為基礎(chǔ)的評(píng)估方法適用的前提條件是：(1)企業(yè)的價(jià)值是企業(yè)未來(lái)能產(chǎn)生現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；(2)對(duì)未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，如生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，是可以可靠預(yù)測(cè)到的；(3)與企業(yè)預(yù)期收益有關(guān)的協(xié)同價(jià)值能夠估測(cè)，并可以量化，且其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也可以預(yù)測(cè)并可以用貨幣衡量；(4)企業(yè)可用資本的邊際資本成本與其投資資本的可轉(zhuǎn)化收益是相似的，并且可以預(yù)測(cè)。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易價(jià)格的確定2023/7/2547of2023/7/31

48of60在確定交易價(jià)格之后，處于雙方考慮，需要設(shè)置一個(gè)對(duì)雙方有利，雙方都能夠接受的交易方式，目前國(guó)內(nèi)存在的主要交易方式如下：現(xiàn)金支付；股份/股權(quán)支付：發(fā)行權(quán)益性證券收購(gòu)，股權(quán)交換支付；負(fù)債支付：銀行貸款、發(fā)行債券（實(shí)質(zhì)也是現(xiàn)金支付）；杠桿支付：以目標(biāo)公司的資產(chǎn)或?qū)?lái)的現(xiàn)金收入作為抵押，向金融機(jī)構(gòu)貸款，再用貸款收購(gòu)目標(biāo)公司的支付方式。綜合證券支付：綜合現(xiàn)金、股份、債務(wù)等方式；其他：承擔(dān)債務(wù)、轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金、加盟、委托、商標(biāo)控制特許、無(wú)償劃轉(zhuǎn)。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易方式的設(shè)置2023/7/2548of2023/7/31

49of60現(xiàn)金支付：公司在決定是否用現(xiàn)金方式進(jìn)行支付時(shí)，應(yīng)考慮以下幾個(gè)因素：流動(dòng)性；融資能力；貨幣的流動(dòng)性。

優(yōu)點(diǎn)主要表現(xiàn)在：1、對(duì)目標(biāo)公司的股東來(lái)講，不必承擔(dān)任何證券風(fēng)險(xiǎn)。2、對(duì)并購(gòu)方而言，支付方式簡(jiǎn)單明了，可減少并購(gòu)公司的決策時(shí)間，避免錯(cuò)過(guò)最佳并購(gòu)時(shí)機(jī)?，F(xiàn)有股東權(quán)益的結(jié)構(gòu)不會(huì)因此而變化，也不會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋和控制權(quán)轉(zhuǎn)移等問(wèn)題。3、對(duì)并購(gòu)方未來(lái)的發(fā)展而言，現(xiàn)金支付可以向市場(chǎng)傳遞一個(gè)信號(hào)，表明其現(xiàn)有資產(chǎn)可以產(chǎn)生較大的現(xiàn)金流量，企業(yè)有足夠的未來(lái)現(xiàn)金流抓住投資機(jī)會(huì)。

缺點(diǎn)在于：1、目標(biāo)公司股東無(wú)法推遲資本利得的確認(rèn)，不能享受稅收上的優(yōu)惠政策，也不能擁有新公司的股東權(quán)益。這會(huì)影響具有持股偏好的股東接受并購(gòu)的意愿與積極性。2、對(duì)并購(gòu)方而言，現(xiàn)金支付是一項(xiàng)比較沉重的即時(shí)負(fù)擔(dān)，要求并購(gòu)方確實(shí)有足夠的現(xiàn)金頭寸和籌資能力，交易規(guī)模也受到獲現(xiàn)能力的制約。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易方式的設(shè)置2023/7/2549of2023/7/31

50of60股權(quán)支付：公司在決定是否用股票方式進(jìn)行支付時(shí)，應(yīng)考慮以下幾個(gè)因素：（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)；（2）每股收益、股票價(jià)格和每股凈資產(chǎn)的變化；（3）公司股價(jià)水平；（4）證券監(jiān)管部門(mén)的相關(guān)規(guī)定。

優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在:（1）對(duì)于目標(biāo)公司股東而言，既可以推遲收益時(shí)間，達(dá)到延遲納稅的目的，又可以分享聯(lián)合公司價(jià)值增值的好處；（2）對(duì)并購(gòu)公司而言，換股并購(gòu)使其免于即付現(xiàn)金的壓力,不會(huì)擠占營(yíng)運(yùn)資金,減少了支付成本。同時(shí)，股權(quán)支付可不受并購(gòu)方獲現(xiàn)能力制約，可使并購(gòu)交易的規(guī)模相對(duì)較大。（3）換股并購(gòu)具有規(guī)避估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的效用。由于信息的不對(duì)稱，在并購(gòu)交易中，并購(gòu)公司很難準(zhǔn)確地對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行估價(jià)，如果用現(xiàn)金支付，并購(gòu)后可能會(huì)發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司內(nèi)部有一些問(wèn)題，那么，由此造成的全部風(fēng)險(xiǎn)都將由并購(gòu)公司股東承擔(dān)。但若采用股票支付，這些風(fēng)險(xiǎn)則同樣轉(zhuǎn)嫁給原目標(biāo)公司股東,使其與并購(gòu)方股東共同承擔(dān)。

其缺點(diǎn)在于:（1）某種程度上改變了公司的資本結(jié)構(gòu)，稀釋了原有股東的權(quán)益及對(duì)公司的控制權(quán)。同時(shí)可能招來(lái)風(fēng)險(xiǎn)套利者。（2）換股并購(gòu)由于受上市規(guī)則制約，其處理程序相對(duì)復(fù)雜導(dǎo)致并購(gòu)成本增加，加大并購(gòu)交易風(fēng)險(xiǎn)。（3）對(duì)并購(gòu)方未來(lái)的發(fā)展而言，會(huì)向市場(chǎng)傳遞一個(gè)信號(hào)，并購(gòu)方的股價(jià)被高估或者企業(yè)預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流量會(huì)有不利變化，兼并后的企業(yè)利用內(nèi)部資金抓住投資機(jī)會(huì)的能力較弱。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易方式的設(shè)置2023/7/2550of2023/7/31

51of60杠桿支付：杠桿支付在融資方面的一個(gè)最重要考慮就是收購(gòu)公司償還債務(wù)的能力，即定期支付利息與資本再支付的能力。杠桿支付在本質(zhì)上屬于一種債務(wù)融資的現(xiàn)金支付方式，因?yàn)樗詡鶆?wù)融資取得的現(xiàn)金來(lái)支付并購(gòu)所需的大部分價(jià)款。所不同的是，杠桿支付的債務(wù)融資是以目標(biāo)公司的資產(chǎn)和未來(lái)現(xiàn)金收入為擔(dān)保來(lái)獲取貸款，或是通過(guò)目標(biāo)公司發(fā)行高風(fēng)險(xiǎn)高利率債券來(lái)籌集資金。在這一過(guò)程中，并購(gòu)方自己所需支付的現(xiàn)金很少(一般占收購(gòu)資金的5%-20%)。并且，債務(wù)主要由目標(biāo)公司的資產(chǎn)或現(xiàn)金流量來(lái)償還，所以它是一種典型的金融支持型支付方式。運(yùn)用杠桿支付的主要優(yōu)點(diǎn)是：并購(gòu)方只需較少的自有資金就可完成并購(gòu)，具有杠桿效應(yīng)，而且，并購(gòu)過(guò)程中的負(fù)債利息可起到合理避稅、減輕稅負(fù)的作用。但其缺點(diǎn)也顯而易見(jiàn)，主要是會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)方資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)比重過(guò)大、貸款利率過(guò)高，一旦經(jīng)營(yíng)不善極有可能被債務(wù)壓垮。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易方式的設(shè)置2023/7/2551of2023/7/31

52of60綜合證券支付：綜合證券并購(gòu)又叫混合并購(gòu)支付方式，為了避免單項(xiàng)支付方式為主并購(gòu)公司帶來(lái)的種種不利，并購(gòu)方的出資不僅有現(xiàn)金、股票，還有認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換證券、公司債券等多種混合方式。此種方式將多種支付工具組合在一起使用,可以發(fā)揮各自的優(yōu)點(diǎn)，克服其缺陷，如能根據(jù)實(shí)際情況搭配得當(dāng)，不僅可避免支出更多的現(xiàn)金而造成財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)惡化，而且可有效防止并購(gòu)方原股東股權(quán)稀釋而造成的控制權(quán)轉(zhuǎn)移等問(wèn)題。

在企業(yè)并購(gòu)中，支付是其中十分關(guān)鍵的一環(huán)。選擇合理的支付方式，不僅關(guān)系到并購(gòu)能否成功，而且關(guān)系到并購(gòu)雙方的收益、企業(yè)權(quán)益結(jié)構(gòu)的變化及財(cái)務(wù)安排。事實(shí)上，各種不同的支付方式各有特點(diǎn)與利弊,企業(yè)并購(gòu)的支付方式各有優(yōu)劣,企業(yè)并購(gòu)應(yīng)以獲得最佳并購(gòu)效益為宗旨，結(jié)合企業(yè)自身特點(diǎn)與其所處的市場(chǎng)地位，合理選擇支付方式，以便設(shè)計(jì)出最佳的并購(gòu)支付方案。要點(diǎn)要點(diǎn)——交易方式的設(shè)置2023/7/2552of2023/7/31

53of60在企業(yè)并購(gòu)行為中，因?yàn)橥顿Y方和被投資方對(duì)企業(yè)未來(lái)的盈利前景均不可能做100%正確的判斷，因此，雙方往往傾向于在未來(lái)某一時(shí)間，根據(jù)被并購(gòu)企業(yè)的發(fā)展情況對(duì)并購(gòu)價(jià)格加以調(diào)整。也就是說(shuō)，在未來(lái)，如果被收購(gòu)方所陳述的情況是完全真實(shí)的，而且按照被收購(gòu)方的預(yù)想實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，作為收購(gòu)方就追加收購(gòu)價(jià)格，反之就減少收購(gòu)價(jià)格（一般會(huì)以期權(quán)形式作為價(jià)格調(diào)整方式）。在西方資本市場(chǎng)，估值調(diào)整幾乎是每一宗投資必不可少的技術(shù)環(huán)節(jié)。這種估值調(diào)整方式在我國(guó)被形象地稱之為“對(duì)賭協(xié)議”，其英文名稱為“ValuationAdjustmentMechanism(VAM)”，直譯過(guò)來(lái)是“估值調(diào)整協(xié)議”。實(shí)際上，“對(duì)賭協(xié)議”就是收購(gòu)方（或投資方）與出讓方（或融資方）在達(dá)成并購(gòu)（或融資）協(xié)議時(shí)，對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方則行使另一種權(quán)利。由于結(jié)果是不確定的，與賭博有一些相似之處，因此被形象地稱為“對(duì)賭”。要點(diǎn)要點(diǎn)——對(duì)賭條款2023/7/2553of2023/7/31

54of60

國(guó)外投資者并購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)，一般都是戰(zhàn)略投資者，屬于財(cái)務(wù)投資人，通過(guò)退出獲得被收購(gòu)企業(yè)高額股權(quán)收益，是其基本運(yùn)營(yíng)模式。與國(guó)外投資者并購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)不同，國(guó)內(nèi)企業(yè)之間的并購(gòu)，往往是以獲得企業(yè)控制權(quán)為核心的。作為以取得企業(yè)實(shí)際控制權(quán)（或最終取得控制權(quán)）為并購(gòu)目的的國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)，雖然運(yùn)營(yíng)模式與外資并購(gòu)截然不同，但是基于“對(duì)賭協(xié)議”基本原理得到了廣泛應(yīng)用。對(duì)賭協(xié)議能為投資方減少未來(lái)投資風(fēng)險(xiǎn)，能為管理層帶來(lái)期權(quán)的“激勵(lì)效應(yīng)”。但雙方并購(gòu)交易（融資）額度巨大，勢(shì)必導(dǎo)致對(duì)賭協(xié)議存在著很高的風(fēng)險(xiǎn)性。對(duì)賭協(xié)議如果設(shè)置不恰當(dāng)會(huì)引發(fā)管理層的短視行為，對(duì)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有不利影響。企業(yè)并購(gòu)中，應(yīng)設(shè)計(jì)符合自身行業(yè)、企業(yè)特點(diǎn)以及未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)的操作方案，最大限度的利用這種風(fēng)險(xiǎn)防范原理，同時(shí)借鑒對(duì)賭協(xié)議成功經(jīng)驗(yàn)，以解決企業(yè)的發(fā)展瓶頸，實(shí)現(xiàn)快速的跨越式發(fā)展。要點(diǎn)要點(diǎn)——對(duì)賭條款2023/7/2554of2023/7/31

55of60國(guó)內(nèi)并購(gòu)在運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議時(shí)，一般不應(yīng)簡(jiǎn)