金融工程策略資產(chǎn)配置模型系列雙動量配置模型

目錄摘要： 1一、什么是動策略 3二、雙動量效檢驗 4時序動量應(yīng)檢驗 4截面動量應(yīng)檢驗 6三、雙動量策的構(gòu)建 7數(shù)據(jù)選擇 7雙動量策的構(gòu)建法 9組合表現(xiàn) 10四、雙動量策回溯分及應(yīng)用 13歷史回溯析 13雙動量策的應(yīng)用 14免責(zé)聲明 16圖目錄圖表1： 行為融學(xué)對量效應(yīng)解釋 4圖表2： 中信一級業(yè)普遍在6個內(nèi)的時動量效應(yīng) 5圖表3： 債券也普存在6月內(nèi)的序動量應(yīng) 6圖表4： 商品品種普遍存在6個月的時序量效應(yīng) 6圖表5： 不同橫截動量策結(jié)果比較 7圖表6： 雙動量策中使用的資產(chǎn)細(xì) 8圖表7： 不同資產(chǎn)益率相性統(tǒng)計表 9圖表8： 雙動量策構(gòu)建流圖 10圖表9： 相同動量間窗口，不同有資產(chǎn)量組合表比較 11圖表10： 相同持有產(chǎn)數(shù)量，動量間窗口小組合現(xiàn)好 11圖表11： 不同參數(shù)雙動量略表現(xiàn)果比較 12圖表12： 加入商品產(chǎn)可以效提升合的表現(xiàn) 12圖表13： 加入商品產(chǎn)后組的夏普率明顯升 13圖表14： 雙動量策中債券資產(chǎn)（券和現(xiàn)）平均比高，股票商品次之 13圖表15： 雙動量策相較于準(zhǔn)表現(xiàn)加穩(wěn)健 14圖表16： 通過設(shè)置組合中不同資產(chǎn)的比例，形成積極型、均衡型和穩(wěn)健型的組合以滿足不同投資者的需求 14圖表17： 積極型、衡型和健型組的表現(xiàn) 15圖表18： 積極型、衡型和健型組不同年表現(xiàn)比較 15一、什么是動量策略動量（Momentum）是指某一對象所具有的一種傾向于保持其原有屬性或特征的性質(zhì)，也可以簡單理解成一種惰性。資產(chǎn)的動量，簡單地說就是過去上漲的資產(chǎn)未來還會接著漲，過去下跌的資產(chǎn)還會接著跌，也就是所謂的“強(qiáng)者恒具體來看，動量又可以分為時間序列動量和截面動量。時間序列動量（時序動量，下同）是從自身歷史收益角度，決定做多還是做空，過去上漲（）i，T0，（弱勢）的資產(chǎn)會一直強(qiáng)勢（弱勢，例如：做多回報資產(chǎn)的動量現(xiàn)象可以通過行為金融學(xué)來解釋。傳統(tǒng)金融學(xué)，比如：有效市場假說（EMH）和資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）都無法對資產(chǎn)的動量效應(yīng)做出合理的解釋。后來隨著行為金融學(xué)的興起，動量效應(yīng)才逐漸得到解釋。該理論認(rèn)為投資者在做出決策的時候會受到心理、情緒和認(rèn)知能力等其他因素的影響，故不能做出完全理性的決策。因此，導(dǎo)致動量效應(yīng)的原因可以主要歸結(jié)為以下三類：一是投資者的認(rèn)知偏差，二是投資者的偏好變化，三是投資者非理性的交易機(jī)制。行為金融學(xué)將趨勢分為：趨勢形成、趨勢持續(xù)和趨勢終結(jié)三個階段。根據(jù)Hurst形成階段，由于處置效應(yīng)、錨定效應(yīng)和現(xiàn)狀偏差等原因，投資者在交易時容易滯后買入或者提前賣出，這使得價格對市場信息反應(yīng)不足。其次在趨勢持續(xù)階段，由于羊群效應(yīng)、確認(rèn)偏差等原因，市場價格會持續(xù)原來的方向發(fā)展，最終導(dǎo)致過度反應(yīng)現(xiàn)象出現(xiàn)，導(dǎo)致價格偏離基本面；最終在趨勢終結(jié)階段，由于上一階段趨勢持續(xù)產(chǎn)生的過度反應(yīng)，現(xiàn)有價格偏離其基本面，價格最終會向基本圖表1：行為金融學(xué)對動量效應(yīng)的解釋：DeystfyigMnagdFturs（urstetal.,2017二、雙動量效應(yīng)檢驗時序動量效應(yīng)檢驗國內(nèi)資產(chǎn)大都存在6個月內(nèi)的時序動量效應(yīng)。時間序列動量策略是典型的趨勢跟蹤或趨勢延續(xù)策略，它投資于過去處于長期趨勢且未來也會延續(xù)此種趨勢的資產(chǎn)。我們通過檢測不同細(xì)分資產(chǎn)的價格在歷史上不同滯后區(qū)間內(nèi)的自相關(guān)性來檢驗國內(nèi)資產(chǎn)是否存在時序動量效應(yīng)。橫軸Lags表示不同的滯后區(qū)間（單位為交易日，縱軸表示資產(chǎn)的價格在不同滯后區(qū)間內(nèi)的自相關(guān)性。如果曲線沒有落在藍(lán)色陰影部分內(nèi)，則表示在5的置信區(qū)間內(nèi)是顯著的。從下圖的檢驗結(jié)果我們可以發(fā)現(xiàn)，我們所選擇的資產(chǎn)普遍存在6個月內(nèi)的時序動量效應(yīng)。圖表2：中信一級行業(yè)普遍存在6個月內(nèi)的時序動量效應(yīng)資料來源：，中信期貨研究所圖表3：債券也普遍存在6個月內(nèi)的時序動量效應(yīng)資料來源：，中信期貨研究所圖表4：商品品種也普遍存在6個月內(nèi)的時序動量效應(yīng)資料來源：，中信期貨研究所截面動量效應(yīng)檢驗截面動量通常是將某項資產(chǎn)的表現(xiàn)與同類資產(chǎn)進(jìn)行比對，來預(yù)測未來收益。即：投資者在做多上升趨勢股票的同時做空下降趨勢的股票，對沖風(fēng)險的同時保證獲得穩(wěn)定的收益。我們通過構(gòu)建截面動量策略和等權(quán)重策略進(jìn)行比較來證明截面動量效應(yīng)的存在。具體來看，在每個月月末，計算每類資產(chǎn)過去1個月、2366、8、、1214產(chǎn)持有。為了對比，我們構(gòu)造了一個基準(zhǔn)組合，在每月月末，等權(quán)重持有所有截面動量效應(yīng)在3個月內(nèi)明顯存在且時間越短越明顯，但最大回撤幅度較大。36、10、1214權(quán)重組合，說明強(qiáng)者恒強(qiáng)的規(guī)律在資產(chǎn)層面依然存在?？傮w來說，持有資產(chǎn)數(shù)12合收益呈負(fù)相關(guān)性關(guān)系，和組合波動率正相關(guān)，且相同持有數(shù)量下，動量的時36后，從風(fēng)險的角度來看，雖然動量組合收益提升，但是最大回撤改善不明顯，60圖表5：不同橫截面動量策略結(jié)果比較資料來源：，中信期貨研究所三、雙動量策略的構(gòu)建數(shù)據(jù)選擇資產(chǎn)選擇上我們分別選擇權(quán)益、債券和商品類資產(chǎn)進(jìn)行全方位的資產(chǎn)配置，以便使投資組合能夠充分分散風(fēng)險。數(shù)據(jù)區(qū)間上：根據(jù)所選的資產(chǎn)，我們選擇20101-20236資產(chǎn)類別上：權(quán)益中，我們選擇中信一級行業(yè)指數(shù)來表示不同的行業(yè)；債券中，分別選擇國債總財富指數(shù)、信用債總財富指數(shù)以及貨幣基金；商品中，我們選擇主要5幣計價的ICE圖表6：雙動量策略中使用到的資產(chǎn)明細(xì)資料來源：，中信期貨研究所圖表7：不同資產(chǎn)收益率相關(guān)性統(tǒng)計表資料來源：，中信期貨研究所雙動量策略的構(gòu)建方法所謂雙動量策略，顧名思義就是將時序動量和截面動量相結(jié)合來構(gòu)建大類資產(chǎn)配置策略。前面我們已經(jīng)證明了在我國的股、債和商品資產(chǎn)中時序和截面動量效應(yīng)是普遍存在的，雙動量策略就是通過將這兩種動量相結(jié)合，以求達(dá)到“1+1>2”的目的，既可以獲得超額收益，又可以通過風(fēng)險控制來控制組合的回撤。具體的構(gòu)建流程如下：首先，（20N其次，如果沒有資產(chǎn)的收益率高于貨幣基金，則組合在下個月全部配置貨幣基金，反之，如果月末有資產(chǎn)的收益率高于貨幣基金，我們則從收益率高于貨幣基金的資產(chǎn)中進(jìn)一步篩選出排名前M最后，如果T<M，名前M圖表8：雙動量策略構(gòu)建流程圖資料來源：中信期貨研究所

組合表現(xiàn)絕大部分雙動量策略組合跑贏基準(zhǔn)。我們用ow后面的數(shù)字表示時序動量的窗口時間是多少個交易日，Num后面的數(shù)字表示持有資產(chǎn)（初貨幣基金外）的最大數(shù)量是多少個，base表示基準(zhǔn)組合，即：按照等權(quán)重一直持有各類資產(chǎn)至期末的組合。從2010年開始，雙動量策略組合中ow_20_Num_10的年化回報率最高，為10.54，年化波動率13.18，夏普比率0.648，但最大回撤僅有23.94，各項指標(biāo)較于橫截面動策略均有較大善，這說明將截面動量時1+1>21個月時序動量的雙動量策略表現(xiàn)最好。101（20圖表9：相同動量時間窗口下，不同持有資產(chǎn)數(shù)量組合的表現(xiàn)比較資料來源：，中信期貨研究所圖表10：相同持有資產(chǎn)數(shù)量下，動量時間窗口越小組合表現(xiàn)越好資料來源：，中信期貨研究所圖表11：不同參數(shù)下雙動量策略表現(xiàn)結(jié)果比較資料來源：，中信期貨研究所

長期來看，加入商品資產(chǎn)可以有效提升組合的表現(xiàn)。我們分別比較了加入圖表12：加入商品資產(chǎn)可以有效提升組合的表現(xiàn)資料來源：，中信期貨研究所圖表13：加入商品資產(chǎn)后組合的夏普比率明顯提升組合收益率波動率最大回撤率夏普比率卡瑪比率股債商組合（Window_20_Num_10）10.5413.1823.9464.8044.03股債組合（Window_20_Num_10）9.6513.5531.5156.4630.63資料來源：，中信期貨研究所四、雙動量策略回溯分析及應(yīng)用歷史回溯分析歷史上來看，雙動量策略中債券類資產(chǎn)整體比重較高。我們將雙動量策略（平均占比最高，為67.40；26.57；品類資產(chǎn)平均占比最少僅有6.03。這主要是受于我們獨特的風(fēng)險控制式，M，30左右的風(fēng)險暴露就實現(xiàn)了10雙動量策略的表現(xiàn)較基準(zhǔn)更加穩(wěn)健。2011201820234.1542011、2016、20182022圖表14：雙動量策略中債券類資產(chǎn)（債券和現(xiàn)金）平均占比最高，股票和商品次之資料來源：，中信期貨研究所圖表15：雙動量策略相較于基準(zhǔn)表現(xiàn)更加穩(wěn)健資料來源：，中信期貨研究所雙動量策略的應(yīng)用雙動量策略可以用于構(gòu)建穩(wěn)健、均衡和積極型的投資組合以適應(yīng)不同投資者的需求。前面我們已經(jīng)論證了雙動量策略在資產(chǎn)配置中的有效性，通過將時序動量和截面動量相結(jié)合提升資產(chǎn)組合的整體表現(xiàn)。那么，雙動量策略如何在實戰(zhàn)中使用呢？我們可以分別通過設(shè)置組合中不同資產(chǎn)的比例限制來構(gòu)建穩(wěn)健型、均衡型和積極型的投