2023年LED行業(yè)研究報告

2023年LED行業(yè)研究報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、全球LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r：欣欣向榮，蓬勃發(fā)展 41、LED產(chǎn)業(yè)：各國爭相發(fā)展，加速技術(shù)成熟 4（1）全球產(chǎn)業(yè)布局：花開六朵，各展靚姿 5（2）LED技術(shù)進步：性能向上，促應(yīng)用；價格向下，促普及 72、大陸LED產(chǎn)業(yè)：后發(fā)制人，彎道超車 8（1）規(guī)模擴大，結(jié)構(gòu)向下 8（2）調(diào)整期已過，產(chǎn)業(yè)趨勢明確 10二、下游需求是根本：背光與照明齊飛 111、LED背光：持續(xù)穩(wěn)定增長的支撐點 12（1）LED背光完勝CCFL，已快速全面普及 13（2）智能終端高增長，提升消費電子背光需求 13（3）主流面板尺寸變大，需點亮面積增加 14（4）智能電視引發(fā)換機潮，提升家電背光需求 15（5）AMOLED技術(shù)瓶頸短期難突破，LEDTV仍是主流 172、LED室外照明：推廣不斷，增長不止 17（1）成本下降，LED路燈優(yōu)勢愈發(fā)明顯 18（2）各地政府訂單，加速推廣進度 193、LED室內(nèi)照明：拐點已現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破天花板 20（1）白熾燈退出，LED照明將成主流 20（2）價格持續(xù)下降，LED室內(nèi)照明將逐漸普及 22（3）汽車LED+智能照明：未來的行業(yè)增長點 25三、上游供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)水漲船高 271、LED芯片：政府驅(qū)動應(yīng)用，引致需求上升，毛利率止跌回升 272、LED封裝：SMD已成主流，中大功率、COB封裝將是熱點 303、LED驅(qū)動電源：可靠性和壽命是技術(shù)突破的重點 344、LED制造設(shè)備：需求提升國產(chǎn)化趨勢明顯 35四、重點推薦公司 371、三安光電：行業(yè)龍頭，強者愈強 372、大族激光：LED加工設(shè)備領(lǐng)域的國內(nèi)頭號品牌 393、瑞豐光電：因為專注，所以卓越 414、聚飛光電：小尺寸背光為起點封裝業(yè)務(wù)全面推進 435、茂碩電源：LED驅(qū)動電源和SPS并駕齊驅(qū) 44一、全球LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r：欣欣向榮，蓬勃發(fā)展1879年具有劃時代意義的第一只白熾燈誕生，從此人類進入了電照明時代。經(jīng)過幾十年的發(fā)展，在光效、壽命、顯色性上有重大改進的第二代發(fā)光照明產(chǎn)品熒光燈逐漸普及。20世紀(jì)后半葉，隨著第三代照明技術(shù)LED（Lightemittingdiode,發(fā)光二極管）相關(guān)技術(shù)的成熟，半導(dǎo)體照明逐步進入照明的各個領(lǐng)域，開啟綠色節(jié)能照明時代。1、LED產(chǎn)業(yè)：各國爭相發(fā)展，加速技術(shù)成熟從產(chǎn)業(yè)鏈角度，LED行業(yè)可以分為上游外延芯片（包括外延片，芯片，相關(guān)原材料和設(shè)備）、中游LED封裝以及下游LED應(yīng)用產(chǎn)品，技術(shù)、資本密集度遞減，市場準(zhǔn)入門檻也依次降低。從全球范圍來看，LED器件生產(chǎn)的相關(guān)專利主要集中在歐美日韓廠商，日亞化學(xué)、飛利浦照明、科銳、歐司朗、豐田合成等國際大廠基本把握著全球LED技術(shù)的主要走向。（1）全球產(chǎn)業(yè)布局：花開六朵，各展靚姿20世紀(jì)末以來，世界各個主要國家和地區(qū)對LED產(chǎn)業(yè)給予了足夠的重視，紛紛制訂LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃。其中日本最早，在1998年就提出“二十一世紀(jì)照明計劃”，很好地奠定了日本在全球LED技術(shù)領(lǐng)域中的重要地位。緊接其后的有歐盟的“彩虹計劃”、韓國的“氮化鎵半導(dǎo)體開發(fā)技術(shù)”、美國的“國際半導(dǎo)體照明研究計劃”和我國的“國家半導(dǎo)體照明計劃”等等，這些規(guī)劃對全球LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展有重要的意義和積極的推動作用。從全球生產(chǎn)基地分布來看，歐美約占20%的市場，主要為高階產(chǎn)品市場。而日本、韓國、臺灣、大陸總計則占有全球80%左右的產(chǎn)能，亞洲為最主要的生產(chǎn)基地。并且，隨著韓國和大陸LED市場的持續(xù)成長下，歐洲、美國、日本、韓國、臺灣和大陸這“六朵金花”將繼續(xù)把控著全球LED產(chǎn)業(yè)最主要的命脈。從全球廠商的角度看，日本廠商日亞化學(xué)把握了LED芯片中的關(guān)鍵專利技術(shù)，美國廠商Cree則擁有最好的芯片制造及封裝技術(shù)，而歐洲廠商飛利浦及歐司朗屬于傳統(tǒng)照明廠商，渠道及品牌上具有較大優(yōu)勢。臺灣及韓國的LED廠商如晶電及三星則有非常迅猛的后發(fā)之勢。（2）LED技術(shù)進步：性能向上，促應(yīng)用；價格向下，促普及從1907年首次觀測到固體半導(dǎo)體發(fā)光到今年，LED技術(shù)發(fā)展歷史已經(jīng)超過100年了，LED照明的光效、顯色性、色溫以及單顆LED的功率等相關(guān)技術(shù)革新令人矚目，并取得了長足的發(fā)展，相關(guān)生產(chǎn)工藝也已經(jīng)達到了很成熟的地步。LED器件發(fā)光顏色覆蓋紅、橙、黃、綠、藍、白全色系；發(fā)光效率逐步提高，目前商品級別白光LED已經(jīng)可以達到140lm/W；同時LED模組產(chǎn)品的尺寸也越來越小，應(yīng)用領(lǐng)域越來越廣泛。而展望未來的產(chǎn)業(yè)技術(shù)發(fā)展以及價格變化，Haitz定律仍然將會維持，即LED的價格每10年將為原來的1/10。另外，LED芯片是LED產(chǎn)品的核心，也是成本的最重要組成部分，芯片價格的下降無疑會推動下游終端產(chǎn)品價格的回落。GLII數(shù)據(jù)顯示，2019年至2020年LED芯片價格單季度跌幅較小，不超過7%。在2020年Q4后，由于LED芯片產(chǎn)能的迅速擴張，芯片平均價格單季度跌幅超過10%，以至于2021年芯片價格平均下降了40%。2022年以后，芯片價格跌幅開始有所收窄，2023年1季度的單季度跌幅為6%左右，整體價格仍是下跌趨勢。LED應(yīng)用產(chǎn)品的價格同樣也是一直呈現(xiàn)出下降趨勢，2021-2022年LED白光燈珠價格單季度平均跌幅為10%，年平均跌幅接近40%。但從今年一季度以后，隨著LED產(chǎn)品價格逐漸接近甜蜜點，LED產(chǎn)品應(yīng)用的價格企穩(wěn)，需求提升的同時，上游供應(yīng)鏈廠商也擁有更強的擴產(chǎn)動力。2、大陸LED產(chǎn)業(yè)：后發(fā)制人，彎道超車（1）規(guī)模擴大，結(jié)構(gòu)向下憑借其綠色環(huán)保、高效低耗等突出的性能優(yōu)勢，以及陸續(xù)推出的促進LED產(chǎn)業(yè)發(fā)展的政策，國內(nèi)LED產(chǎn)業(yè)規(guī)模在2006-2020年間出現(xiàn)了飛速的增長，2021年以來我國LED產(chǎn)業(yè)被結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩問題所困擾，產(chǎn)能擴張的速度有所放緩。我國LED產(chǎn)業(yè)起步相對較晚，但憑借成本優(yōu)勢和政策推廣，LED產(chǎn)業(yè)規(guī)模目前已經(jīng)非常龐大了，特別是下游應(yīng)用產(chǎn)品領(lǐng)域。我國逐步成長為全球最大的LED下游產(chǎn)品生產(chǎn)基地，生產(chǎn)全球65%的LED應(yīng)用產(chǎn)品，并且擁有全球70%數(shù)量的封裝企業(yè)。從2006年到2022年，我國LED產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴大，平均年增長速度高于30%。由于我國LED產(chǎn)業(yè)存在技術(shù)劣勢，上游外延芯片領(lǐng)域?qū)儆诟呒夹g(shù)密集度、高資本密集度的行業(yè)，難以快速切入，因此LED產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)出LED下游應(yīng)用為主、LED封裝為輔、外延芯片占比相對較小的局面，2022年，產(chǎn)業(yè)鏈上、中、下游產(chǎn)值占比分別為4%，17%和79%。最近幾年出現(xiàn)了一個明顯的趨勢：封裝企業(yè)開始拓展下游產(chǎn)品市場，同時應(yīng)用產(chǎn)品企業(yè)也開始向上游延伸。據(jù)統(tǒng)計，目前國內(nèi)80%的LED企業(yè)同時從事LED封裝和LED應(yīng)用產(chǎn)品的生產(chǎn)。（2）調(diào)整期已過，產(chǎn)業(yè)趨勢明確由于在需求、產(chǎn)能方面存在不少共同特點，自一開始就不少人擔(dān)心LED行業(yè)或?qū)蔀橄乱粋€光伏。首先先縱觀我國光伏行業(yè)十幾年的發(fā)展史，從無到有，從興起、成長、爆發(fā)到低迷，可以總結(jié)出光伏產(chǎn)業(yè)快速成長和后期低迷的跟政府的扶持、技術(shù)的進步和產(chǎn)能的快速擴充有著密切的關(guān)系，這一點確實和LED行業(yè)有些類似。但是進一步對比光伏產(chǎn)業(yè)和LED產(chǎn)業(yè)我們可以清晰的看出來：雖然光伏和LED存在一些相似點和行業(yè)難題，但是在產(chǎn)品市場化、出口依存度和全球競爭力等重要的方面，LED和光伏還是有很大的差別，發(fā)展趨勢也不同，我們認(rèn)為，LED成為下一個光伏是小概率事件。LED行業(yè)正逐步走出調(diào)整期，產(chǎn)品價格下降的傳導(dǎo)使得產(chǎn)品需求狀況的大幅改善，優(yōu)勢企業(yè)得以存活。而展望未來，照明應(yīng)用給整個LED產(chǎn)業(yè)指明了方向，穩(wěn)步擴張的產(chǎn)能與需求相匹配，優(yōu)勢企業(yè)得以獲得較高的利潤。二、下游需求是根本：背光與照明齊飛我國LED下游應(yīng)用產(chǎn)值規(guī)模占絕對比重，也是全球重要的LED終端產(chǎn)品生產(chǎn)基地和出口國。據(jù)CSA（國家半導(dǎo)體照明工程研發(fā)及產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟）統(tǒng)計，2022年我國半導(dǎo)體照明產(chǎn)業(yè)整體規(guī)模達1920億元，其中下游應(yīng)用產(chǎn)業(yè)規(guī)模為1500億元，2006-2022年平均復(fù)合增長率達40%。下游LED應(yīng)用領(lǐng)域，主要由LED景觀照明、LED背光、室外照明（路燈、隧道燈等公共照明）、室內(nèi)照明（商用和家用）、汽車照明構(gòu)成。GLII的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明目前產(chǎn)能占比較大的是背光、景觀照明和通用照明。1、LED背光：持續(xù)穩(wěn)定增長的支撐點LED背光是目前下游應(yīng)用中占很大的部分，與LED照明領(lǐng)域不同的是，背光領(lǐng)域現(xiàn)在有成熟的國際和國內(nèi)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，不會出現(xiàn)產(chǎn)品質(zhì)量參次不次的局面，這也導(dǎo)致該領(lǐng)域的進入門檻相對較高，企業(yè)的盈利狀況較好。LED背光產(chǎn)品在2019年的滲透率還只有3%，而到2020年底卻已經(jīng)接近30%，而在今明兩年，LED背光將會占據(jù)絕大多數(shù)屏幕。（1）LED背光完勝CCFL，已快速全面普及在性能、外觀和價格方面，LED背光液晶面板現(xiàn)在已經(jīng)全面超越CCFL面板和CRT顯示器，在短短的幾年內(nèi)快速在市場上擁有了絕對的市場份額，由此而帶來的替代效應(yīng)是加速LED背光模組產(chǎn)能快速擴張的重要原因。2022年面板中LED背光滲透率約70%，該比例還會進一步提高。在新出貨的產(chǎn)品中，LED背光電視的占比已經(jīng)接近100%了，足以說明LED背光液晶面板的統(tǒng)治地位。（2）智能終端高增長，提升消費電子背光需求2017年以后智能手機價格快速下降，加速了智能機的普及，年出貨量平均同比增長率保持在40%以上，2023年1季度智能手機出貨量已經(jīng)超過功能手機。2020年iPad的推出成功引爆全球平板市場，接下來幾年產(chǎn)業(yè)規(guī)模平均同比增長率超過80%。隨著居民生活水平的提高和智能手機的平均價格的下降，智能手機和平板電腦已經(jīng)逐漸開始普及。面板是智能終端的重要組成部件，智能手機和平板電腦的換機潮將推動LED背光產(chǎn)品需求向上。（3）主流面板尺寸變大，需點亮面積增加智能手機使消費者慢慢開始依賴觸摸屏，同時隨著移動互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，手機已經(jīng)完全超越了傳統(tǒng)的通訊功能，瀏覽網(wǎng)頁、游戲、影視、閱讀、收發(fā)郵件等等逐漸成為了消費者在手機上的更加頻繁使用的功能，而小屏幕手機難以在這些功能上給用戶帶來較好的用戶體驗，因而雖然大屏幕手機在攜帶上有一定的不便利，但是還是越來越受歡迎。目前4寸至5.5寸左右的大屏手機成為了主流，即使一直堅守3.5寸屏幕的蘋果公司在2022年9月推出的iPhone5的屏幕尺寸也變成了4寸。面板尺寸的變大，則需要點亮的面積增加，這無疑是推動LED背光模組產(chǎn)品需求向上的不可忽視的因素。（4）智能電視引發(fā)換機潮，提升家電背光需求受到互聯(lián)網(wǎng)直播和視頻的影響，人們逐漸“走出客廳，遠(yuǎn)離電視”，傳統(tǒng)平板電視終端在最近幾年的出貨量已經(jīng)停止增長，甚至出現(xiàn)了負(fù)增長，而智能電視的出現(xiàn)將改變這一現(xiàn)狀。從功能角度定義，智能電視是能夠觀看互聯(lián)網(wǎng)視頻、能夠安裝第三方應(yīng)用、能智能地實現(xiàn)人機交流的電視機。相比較傳統(tǒng)電視，智能電視視頻源更廣、功能更加多元化、操作更加智能化。類比PC和手機的發(fā)展史和換機潮，我們認(rèn)為，智能電視必將成為未來電視發(fā)展的主流。自2020年，智能電視開始初具規(guī)模，近幾年發(fā)展迅速。從全球范圍來看，數(shù)據(jù)表明2022年智能電視覆蓋率已經(jīng)超過20%，預(yù)計2015年能達到55%。國內(nèi)的智能電視市場從2021年才開始有所規(guī)模，2022年出貨量已經(jīng)達到1610萬臺，是2021年出貨量的3倍，滲透率達38%，預(yù)計2023年能達到53%，處于全球領(lǐng)先水平。電視是3C產(chǎn)品中最后一個被智能化的，智能電視滲透率的提高將能繼筆記本電腦、智能手機和平板電腦之后引發(fā)新一輪的換機潮，推動家電背光需求的提升。（5）AMOLED技術(shù)瓶頸短期難突破，LEDTV仍是主流液晶面板的背光類型主要有CCFL和LED。其中CCFL是上一代主流的背光類型，而AMOLED則是被業(yè)界認(rèn)為繼液晶顯示技術(shù)之后的下一代平板顯示技術(shù)（屬于自發(fā)光產(chǎn)品，無需光源來點亮），但是由于技術(shù)和工藝還不成熟，產(chǎn)能及價格方面不具優(yōu)勢，目前只是在三星的少數(shù)幾款手機中做過嘗試，大規(guī)模推廣還有待時日。因此，LED背光的液晶顯示技術(shù)仍將占據(jù)主流地位。2、LED室外照明：推廣不斷，增長不止LED照明產(chǎn)品主要分為室外照明（路燈，隧道燈等）和室內(nèi)照明（商用、家用）。室外照明產(chǎn)品的特點是功率大、耐惡劣環(huán)境、工作時間長，室外照明主要用于公共照明，一般屬于政府采購項目。室內(nèi)照明主要分為家用照明和商用照明，室內(nèi)照明產(chǎn)品的共同特點是對環(huán)境條件要求較低，影響家用照明的主要因素是照明成本，而影響商業(yè)照明的主要因素除了成本，還有照明效果。（1）成本下降，LED路燈優(yōu)勢愈發(fā)明顯LED路燈屬于大功率照明產(chǎn)品，在散熱性能要求較高，并且對產(chǎn)品適應(yīng)惡劣環(huán)境的能力和穩(wěn)定性有很高的要求，屬于相對技術(shù)門檻較高的領(lǐng)域。LED路燈相比較傳統(tǒng)路燈（高壓鈉燈），最大的優(yōu)勢在于節(jié)能，達到相同的照明效果LED路燈的功率不到高壓鈉燈的一半，對于每天工作時間10小時左右的路燈而言，每年電費支出是很重要的成本。我們估算表明，按照現(xiàn)在的價格，LED第一年的累計成本就已經(jīng)低于高壓鈉燈了，時間越往長這個節(jié)能的優(yōu)勢就越明顯。在初次購買價格方面，前兩年LED路燈的成本較高，現(xiàn)在有了大幅的下降，2020年LED路燈的價格約4000元/盞，目前LED路燈的價格已經(jīng)降到了2000元/盞左右，與高壓鈉燈1600元/盞的價格的差距明顯縮小。預(yù)計2023年LED路燈的平均價格可以達1500元/盞，屆時高壓鈉燈的價格優(yōu)勢將不復(fù)存在，LED路燈替代高壓鈉燈的趨勢不可阻擋。（2）各地政府訂單，加速推廣進度各地方政府都有十四五規(guī)劃必須完成的節(jié)能減排任務(wù)并且，戶外照明又是民生工程，因此，各地政府大力推廣LED路燈等節(jié)能室外產(chǎn)品。GLII統(tǒng)計顯示，2022年國內(nèi)LED路燈的總出貨量為135萬盞，相比2021年增長了一倍；總市場規(guī)模為42億元，同比增長42%，可以估算出平價價格下降了27%。從產(chǎn)品的國內(nèi)外銷量來看，我國有75%左右的LED路燈是通過內(nèi)銷的，外貿(mào)依賴度很低。2022年國內(nèi)LED路燈的安裝量為100萬盞，同比增長98%，主要為通過地方政府的LED路燈推廣招標(biāo)項目進行出貨。2023年各地政府將繼續(xù)推廣LED公共照明的政策，GLII預(yù)計，2023年中國大陸LED路燈出貨量將達到231萬盞，同比增長高達72%。3、LED室內(nèi)照明：拐點已現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破天花板室內(nèi)照明行業(yè)的市場規(guī)模要比室外照明大很多，但我國目前室內(nèi)照明的LED滲透率較低，這也正是LED照明市場的巨大潛力所在。若LED室內(nèi)照明得到了普及，LED產(chǎn)業(yè)規(guī)模的天花板將會被突破，達到新的高度。（1）白熾燈退出，LED照明將成主流LED照明是繼白熾燈、熒光燈之后的第三代照明光源，作為室內(nèi)照明產(chǎn)品，其主要優(yōu)點有：1.可靠性強，壽命長；2.發(fā)光效率高，節(jié)能；3.污染低，環(huán)保。由于白熾燈的發(fā)光效率太低，不能滿足節(jié)能的要求，近幾年世界主要國家均推出的白熾燈淘汰路線，到2016年，全球白熾燈就基本完全退出歷史舞臺了，這對全球的LED照明產(chǎn)業(yè)提供了廣闊的增長空間。另外，LED的另一大競爭對手節(jié)能熒光燈則面臨生產(chǎn)過程中汞污染以及照明效果不佳、光控能力不佳等諸多劣勢，在較長的使用周期內(nèi)，節(jié)能燈不具優(yōu)勢。目前國內(nèi)LED照明的普及率較低，2020年，2021年，2022年分別為0.5%，1%和3%。毫無疑問，LED必將成為下一代主流的照明產(chǎn)品，但其成本較高，即使其產(chǎn)品價格一直在下降，但一直處于“省電不省錢”的尷尬局面，因此國內(nèi)LED照明市場何時能爆發(fā)才是最關(guān)鍵的問題。相比較而言，受大地震和電價政策的影響，日本的LED照明普及率最近幾年有了飛速的上升，2022年LED照明普及率已經(jīng)達到48%，預(yù)測2015年可以達到73%。一般而言，科技新產(chǎn)品流行，發(fā)達國家總會對發(fā)展中國家產(chǎn)生帶頭和示范作用，那么可以看出我國的LED照明的滲透率有很大的上升空間，由此判斷出巨大的LED照明市場的產(chǎn)能空間。根據(jù)我們最近行業(yè)調(diào)研的結(jié)果，很多公司的高管和產(chǎn)業(yè)專家都認(rèn)為2023-2015年將是LED照明普及率快速增長期，2015年國內(nèi)LED普及率將高達50%，以后將進入增長的平臺期。（2）價格持續(xù)下降，LED室內(nèi)照明將逐漸普及LED室內(nèi)照明主要包括日光燈、球泡燈、射燈、筒燈等等，其中LED日光燈的規(guī)模占比最大。GLII數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2022年，中國大陸LED室內(nèi)照明產(chǎn)值規(guī)模為335億元人民幣，同比增長80%，2023年產(chǎn)值將達557億元人民幣，同比增長66%。由于較高的價格，國內(nèi)的LED室內(nèi)照明目前主要還是用于商業(yè)照明，如辦公、超市、停車場、酒店等。目前LED產(chǎn)品在家用室內(nèi)照明領(lǐng)域比較冷淡，主要原因是較高的首次購買成本。相比較白熾燈，LED照明技術(shù)在各個性能指標(biāo)上擁有絕對優(yōu)勢，特別是在發(fā)光效率和使用壽命；而相比較節(jié)能燈，對于普通消費者而言，LED的優(yōu)勢就沒有如此明顯，只是其使用壽命遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過節(jié)能燈，而節(jié)能燈12000小時的使用壽命已經(jīng)完全足夠了，按照每天5小時計算，可以使用6.5年，足以達到產(chǎn)品更新?lián)Q代的壽命要求。同時，普通消費者對產(chǎn)品的照明產(chǎn)品的整體成本不敏感，如果將熒光節(jié)能燈和LED燈計算其整個壽命期內(nèi)的成本，即使LED有優(yōu)勢，普通老百姓還是不買賬。國內(nèi)很多LED生產(chǎn)企業(yè)也認(rèn)識到了這個問題，開始采取了新的產(chǎn)品設(shè)計策略：小幅犧牲LED產(chǎn)品的壽命以換取成本的優(yōu)勢，將30000小時的壽命降到10000小時，成本的下降能提高消費者的接納度，將進一步快速推動LED照明產(chǎn)品的普及。一般認(rèn)為，新一代產(chǎn)品的價格開始逐步取代之前的產(chǎn)品，價格通常在1.5-2倍左右。LEDinside的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，從2020-2022年的價格情況來看，LED球泡的平均價格以每年20%左右的速度下降。經(jīng)歷了連續(xù)2-3年的價格下降，LED產(chǎn)品價格已經(jīng)逐步進入一個相對穩(wěn)定的“甜蜜點”。相對低的價格將會企穩(wěn)一段時間。從2023年4月的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，全球40W等量的LED球泡均價為13.6美元，中國地區(qū)的均價為9.8美元，為全球最低水平。同時我們在京東、淘寶等網(wǎng)上商城中查詢到目前銷量較高的白牌LED球泡燈的最低價格已經(jīng)跌到8元以下，在價格方面對比熒光燈已經(jīng)沒有劣勢了，因此可以很確定的預(yù)見LED室內(nèi)照明產(chǎn)品取代熒光節(jié)能燈，不用等太久！需求即將開啟的同時，相對穩(wěn)定的產(chǎn)品價格將會使得上游供應(yīng)鏈持續(xù)受益。（3）汽車LED+智能照明：未來的行業(yè)增長點LED光源因半導(dǎo)體的電路特性，具有易控制、形態(tài)多樣的特征，能夠廣泛的應(yīng)用在各類光照場合。以汽車為例，車內(nèi)照明已經(jīng)逐步被LED照明所替代，而車外大燈的照明系統(tǒng)的LED則逐步從高端向下滲透。隨著國內(nèi)汽車產(chǎn)業(yè)的逐漸成熟，國內(nèi)LED廠商或許能夠通過不斷提升的產(chǎn)品可靠性及較低的成本進入到車廠的配套體系中。另一大重點則是智能照明，智能照明是對傳統(tǒng)照明的突破，主要指照明產(chǎn)品和智能控制系統(tǒng)的結(jié)合，以達到照明系統(tǒng)的安全、節(jié)能、舒適、高效的效果。根據(jù)目前的技術(shù)水平，LED照明產(chǎn)品是唯一可以很好達到智能照明系統(tǒng)要求的選擇。智能照明的另外一個特點是照明控制系統(tǒng)與智能終端的結(jié)合，如智能手機，使得用戶可以通過手機控制照明的開關(guān)，這使得照明控制更加便利更加智能。目前由于成本較高，智能照明尚處于萌芽期，主要見于一些高端會所，會使整體環(huán)境提升一個品位檔次。當(dāng)然，隨著價格的下降和智能控制系統(tǒng)的完善，智能照明將走進千萬家，不再只是“高富帥”的專屬。三、上游供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)水漲船高一般而言，LED照明產(chǎn)品（如LED球泡燈）成本最主要的三個方面是：芯片、LED封裝（包括散熱器件、熒光粉、金屬支架等），LED驅(qū)動電源，成本占比約分別50%，30%，20%。LED下游需求向上，上游供應(yīng)鏈行業(yè)也必然會是高增長趨勢，接下來分別探討LED封裝、芯片以及驅(qū)動電源領(lǐng)域的發(fā)展趨勢。同時，LED的制造設(shè)備這塊也值得我們密切關(guān)注。1、LED芯片：政府驅(qū)動應(yīng)用，引致需求上升，毛利率止跌回升LED芯片是LED發(fā)光部件，是產(chǎn)品器件中最核心的部件，而在成本上也是占比最大的部分，同時也是高技術(shù)、資本密集度的領(lǐng)域。不可否認(rèn)目前LED芯片相關(guān)專利大部分掌握在國際大廠手中，但隨著較早申請的專利的有效時間逐漸臨近到期和大陸LED芯片廠商對LED芯片研發(fā)的重視和突破，大陸LED芯片廠商的國際地位在逐步提升。大陸LED外延芯片行業(yè)規(guī)模近幾年快速增長，2022年產(chǎn)值為80億，占整體LED產(chǎn)業(yè)鏈4.19%。受到政府關(guān)于MOCVD的重金補貼刺激，2019-2021年大陸企業(yè)在LED芯片領(lǐng)域投資大量資金，MOCVD保有量快速增加，2021年大陸企業(yè)MOCVD保有量803臺，是2018年保有量的10倍以上，這兩年內(nèi)是LED芯片產(chǎn)量實現(xiàn)了劇增，特別是2020年同比增長率高達117%。2021年以后，大陸LED芯片價格出現(xiàn)大幅下滑，因此芯片產(chǎn)量的增長幅度遠(yuǎn)大于產(chǎn)業(yè)規(guī)模的增長幅度。2022年以后，LED芯片企業(yè)開始放緩?fù)顿Y，趨于理性，企業(yè)購買MOVCD的數(shù)量下降，不過MOVCD保有量已經(jīng)維持在較高的水平。在芯片應(yīng)用領(lǐng)域方面，國產(chǎn)LED芯片主要，顯示屏、燈帶、指示、部分室內(nèi)照明等中低端市場，高端芯片產(chǎn)品目前仍主要依靠進口。芯片制造工藝的進步，是推動成本下降的重要因素，也決定了LED行業(yè)能否實現(xiàn)終端產(chǎn)品下降并保證營業(yè)利潤上漲，這是LED行業(yè)健康發(fā)展的必須條件。就MOCVD的生產(chǎn)效率和成本來看，目前國際水平已經(jīng)比較成熟了，并且成本也逐漸下降。主流設(shè)備由2005年之前的8片機，12片機，15片機，發(fā)展到后來的21片機，24片機，30片機，而目前的先進設(shè)備的54片機的工藝已經(jīng)成熟。并且MOCVD生產(chǎn)的外延片的尺寸也正由前些年最普遍的2英寸開始逐漸普及到了4英寸和6英寸，并且比較先進的設(shè)備都可以生產(chǎn)8英寸的外延片了。MOCVD的容量規(guī)格的擴大有助于提高生產(chǎn)效率，外延片的尺寸的擴大有助于增加產(chǎn)品的良率，這些都將進一步降低LED芯片的成本，促進芯片行業(yè)的發(fā)展。企業(yè)的毛利率和產(chǎn)品的價格有著直接的關(guān)系，2018年-2022年芯片價格持續(xù)下跌，導(dǎo)致企業(yè)毛利率也隨著下降。2018年芯片的毛利率高達40%，而到了2022年毛利率只有16%左右。不過整體局勢在2022年4季度之后開始出現(xiàn)拐點，由于大陸LED應(yīng)用產(chǎn)品快速增長，受下游需求推動，上游外延芯片市場緊張，價格下跌幅度收窄，逐步趨于平穩(wěn)，并且數(shù)據(jù)表明LED芯片行業(yè)的毛利率正止跌回升，表明產(chǎn)過剩的問題在慢慢緩解。2、LED封裝：SMD已成主流，中大功率、COB封裝將是熱點LED封裝環(huán)節(jié)是LED器件制造過程中不可或缺的步驟，其重要性不亞于LED芯片制造。對于大量下游燈具應(yīng)用廠商來說，需要封裝廠為其提供一整套器件的解決方案。LED封裝的優(yōu)良性，會直接影響到器件的發(fā)光性能、穩(wěn)定性和使用壽命。從功能角度來看，LED封裝的主要作用有：1.保護芯片不受振動、潮濕、腐蝕等外部因素影響；2.增大散熱效率；3.增加聚光功能，提高出光效率；4.連接LED工作電路。LED封裝子版塊的全球產(chǎn)值分布同整個LED產(chǎn)業(yè)類似，主要還是集中在歐美日韓臺這幾個地區(qū)，特別是韓國的LED封裝市場增長飛快。受益于下游LED應(yīng)用產(chǎn)品的旺盛需求，我國LED封裝行業(yè)產(chǎn)能近幾年也一直保持每年10%以上的增長速度。據(jù)CSA統(tǒng)計，2022年我國LED封裝產(chǎn)能為320億元，占整個LED產(chǎn)業(yè)鏈的16.7%。LED封裝結(jié)構(gòu)主要可以分成兩大類：垂直LED(LampLED)和貼片式LED(SMDLED)。其中貼片式LED可以細(xì)分為：片式LED(ChipLED)頂部LED(TopLED)、側(cè)發(fā)光LED(SideviewLED)、高功率LED(HighPowerLED)、COB(ChiponBoard)集成LED。從2005-2022年我國LED封裝產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化趨勢可以看出，LAMPLED已經(jīng)由2005年的80%占有率下降到了2022年的50%一下。GLII的統(tǒng)計口徑中，把COB劃分到SMD之外，SMDLED的市場占有率已經(jīng)在超過LAMPLED，成為主流的封裝產(chǎn)品。COBLED、大功率LED等產(chǎn)品的占比雖較小，但其增長速度和市場空間非常大。根據(jù)光源的功率大小，一般將60-100mW的LED稱為低功率LED，200-500mW的LED稱為中功率LED，1W以上功率的LED便是大功率LED。2020年以前大功率LED器件的制造工藝不成熟，市場上的LED器件絕大部分為小功率LED光源。大功率LED器件的最大難題是產(chǎn)品的散熱問題。一般LED器件在工作中，只有約20%左右的電能轉(zhuǎn)化成光能，其余電能幾乎完全轉(zhuǎn)換成了熱能，從而使LED溫度上升，會嚴(yán)重影響芯片材料性能和整個器件的使用壽命。LED器件功率越大，器件的發(fā)熱問題就越嚴(yán)重，大功率LED的首要面臨的問題就是散熱。隨著室外照明、商業(yè)照明等高亮度LED光源的需求上升和大功率LED封裝技術(shù)的成熟，中大功率的LED封裝器件將會在未來幾年保持較高增速，小功率LED器件市場的增長會相對較緩慢。隨著未來LED芯片功率加大，且端電壓的提升，封裝器件有可能走上一體化集成的道路，即是在封裝器件中集成有芯片、控制電路、驅(qū)動電路等外圍輔助件，從而為下游廠商提供更便捷的器件選擇。3、LED驅(qū)動電源：可靠性和壽命是技術(shù)突破的重點就目前技術(shù)而言，由于民用標(biāo)準(zhǔn)電壓值與LED器件較低工作電壓的不匹配，LED驅(qū)動電源就成為了LED產(chǎn)品的不可缺少的部分。LED驅(qū)動電源的穩(wěn)定性是決定LED產(chǎn)品性能和壽命的重要因素，特別是環(huán)境惡劣的室外LED照明領(lǐng)域（如LED路燈、LED隧道燈），需要能夠抵抗風(fēng)雨、雷電、高溫等等對LED產(chǎn)品的干擾。業(yè)內(nèi)人士表明LED路燈壞死六成是由于驅(qū)動電源的問題。作為LED的配套產(chǎn)業(yè)，LED驅(qū)動電源的行業(yè)動態(tài)和LED產(chǎn)品的需求有著緊密的關(guān)系。隨著LED照明的逐漸普及，LED行業(yè)的景氣度的提升，給LED驅(qū)動電源行業(yè)帶來很好的增長機會。GLII統(tǒng)計，2022年中國LED驅(qū)動電源市場規(guī)模為101億元，同比增長37%。相比較其他LED子行業(yè)，LED驅(qū)動電源市場的參與企業(yè)相對較少，產(chǎn)業(yè)集中度較高，市場競爭沒有如此激烈。目前而言，大陸LED驅(qū)動電源企業(yè)主要從事路燈驅(qū)動電源生產(chǎn)，大功率LED路燈驅(qū)動電源的市場主要集中在規(guī)模較大的企業(yè)。由于未來幾年LED路燈等公共照明的市場將會快速增長，大功率LED驅(qū)動電源或?qū)⒊掷m(xù)增長，另外，隨著室內(nèi)照明的放量，室內(nèi)小型緊湊化電源的需求也會逐步提升。4、LED制造設(shè)備：需求提升國產(chǎn)化趨勢明顯在LED產(chǎn)能逐步擴張的過程中，制造設(shè)備上有需求穩(wěn)步增長。從芯片制造過程中的MOCVD、激光劃片設(shè)備到封裝領(lǐng)域的芯片分選、固晶、焊線、灌膠等設(shè)備，一方面新增產(chǎn)能提升量的需求，另一方面，LED制造工藝不斷改善，則對加工設(shè)備的性能提出新需求。所以綜合看，LED制造設(shè)備具有持續(xù)增長的需求。位于香港的ASM公司是LED封裝設(shè)備中的全球龍頭。公司收入受LED行業(yè)大環(huán)境影響較大。2020及2021年的LED投資高峰期，公司業(yè)績增長顯著，2022年則略有下滑，從一季度的情況看，公司已經(jīng)扭轉(zhuǎn)了去年四季度的虧損狀況，并且擁有3億多美元的新增訂單，設(shè)備供不應(yīng)求的情況在持續(xù)。同時，國內(nèi)廠商在LED加工設(shè)備上迅速崛起，以大族激光為代表的廠商在劃片機、固晶機、焊線機等領(lǐng)域以成本及規(guī)模優(yōu)勢迅速占領(lǐng)國內(nèi)二、三線器件廠商的市場。四、重點推薦公司綜合以上對LED相關(guān)產(chǎn)業(yè)的景氣度預(yù)測和對產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)的剖析，并結(jié)合上市公司的行業(yè)地位、公司業(yè)務(wù)和發(fā)展?jié)摿Φ戎匾蛩兀覀冎攸c看好三安光電的產(chǎn)業(yè)鏈整合能力，大族激光LED封裝及激光劃片業(yè)務(wù)，瑞豐光電與聚飛光電立足于LED背光領(lǐng)域向照明領(lǐng)域的發(fā)展空間，以及茂碩電源LED電源的持續(xù)受益趨勢。1、三安光電：行業(yè)龍頭，強者愈強三安光電是A股LED板塊中綜合實力最強、產(chǎn)品線最完整、獲取相關(guān)專利最多的上市公司，擁有芯片-封裝-應(yīng)用產(chǎn)品垂直整合的成本優(yōu)勢，同時也是國家相關(guān)補貼政策最大的受益者和LED產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的直接受益者。在高資本、技術(shù)密集度的行業(yè)，“強者愈強”的馬太效應(yīng)將會繼續(xù)在三安光電上得到體現(xiàn)。在芯片產(chǎn)品質(zhì)量方面，三安光電的芯片廣泛為國內(nèi)用戶所采用，認(rèn)可度已經(jīng)接近與臺灣廠商。在中功率及以下領(lǐng)域中，三安已經(jīng)獲得可觀的份額。另外，公司具有較強的規(guī)模優(yōu)勢，按照目前國內(nèi)MOCVD900多臺的存量，三安一家就占據(jù)六分之一。與國內(nèi)一般中型廠商相比，MOCVD機臺數(shù)量多，能夠方便下游廠商提起訂單，也同時是三安開工率高于其他小規(guī)模廠商的原因。另外，考慮到國內(nèi)MOCVD補貼的逐步減弱，擁有產(chǎn)品及產(chǎn)能規(guī)模優(yōu)勢的企業(yè)值得看好。在產(chǎn)品被國內(nèi)下游客戶廣泛認(rèn)可的同時，公司積極通過收購臺灣璨圓、美國流明等實現(xiàn)了海外擴張，收購獲得的專利使得公司有能力在解決海外擴張過程中所遇到的專利問題。海外將是公司未來的一大看點。結(jié)合LED行業(yè)的高景氣度，外加公司自身垂直一體化的強大優(yōu)勢，我們看好公司未來規(guī)模化、國際化、優(yōu)質(zhì)化的發(fā)展趨勢。2、大族激光：LED加工設(shè)備領(lǐng)域的國內(nèi)頭號品牌在傳統(tǒng)的激光打標(biāo)、激光切割業(yè)務(wù)之外，大族激光還擁有大量的LED設(shè)備及應(yīng)用業(yè)務(wù)。從2022年的收入情況看，大族激光的LED相關(guān)業(yè)務(wù)占比大約12%，屬于公司第三大塊業(yè)務(wù)。另外，考慮到公司的LED劃片機屬于激光切割機類別，綜合看，LED相關(guān)業(yè)務(wù)占比較12%要大。不同于國內(nèi)一般LED設(shè)備企業(yè)，大族激光的設(shè)備同時涉足于芯片制作與封裝兩個領(lǐng)域。在LED芯片劃片領(lǐng)域，大族激光依靠其特有的紫外激光技術(shù)，能實現(xiàn)高精密劃片的功能，并且依靠公司自身的自動化技術(shù)，公司的LED相關(guān)設(shè)備能夠?qū)崿F(xiàn)全自動操作的功效。目前，一整套大族激光的LED加工設(shè)備，價格上比進口的ASM品牌產(chǎn)品低30%。另外，展望三季度，消費電子類激光加工設(shè)備將隨客戶需求狀況逐漸好轉(zhuǎn)，PCB設(shè)備受益于進口替代，外加上LED行業(yè)層面的高景氣度，公司業(yè)績表現(xiàn)將值得看好。3、瑞豐光電：因為專注，所以卓越瑞豐光電是A股中是少有的專注于LED封裝的企業(yè)，在技術(shù)方面保持領(lǐng)先地位。并且公司在背光和照明產(chǎn)品封裝同時發(fā)力，背光模組封裝能維持公司業(yè)績穩(wěn)定持續(xù)增長，照明器件封裝領(lǐng)域能夠使公司具備爆發(fā)力。同時瑞豐光電擁有康佳、長虹、TCL等等大客戶資源，在業(yè)績增長上有可靠的增長來源。另外，瑞豐在技術(shù)上走在各家封裝廠商的前列。公司提出了晶圓級封裝的EMC技術(shù)，在國內(nèi)廠商中屬于首創(chuàng)。隨著芯片光效以及芯片所承受電壓的提升，未來封裝的一大趨勢在于將芯片、控制電路、散熱組件封裝在一個小器件中，從而為下游客戶提供一體化的平臺式解決方案。這一點也是瑞豐所一直提倡的。在產(chǎn)能方面，公司近期提出的擴產(chǎn)計劃是建設(shè)年產(chǎn)504KK中大尺寸LCD背光源LED器件、年產(chǎn)5918KK照明LED器件、年產(chǎn)1500KK汽車電子及其它器件的產(chǎn)品線。瑞豐光電的擴產(chǎn)計劃將使得公司在短期內(nèi)產(chǎn)能實現(xiàn)倍增，據(jù)公司測算，擴廠將使得產(chǎn)能增加2.8倍，整體收入增加8.2億元。在行業(yè)整體向好的局面下，公司的擴產(chǎn)將能為其迅速的帶來銷售收入，從而把握行業(yè)的先機。公司預(yù)計整個工廠的建設(shè)周期為2023年6月至2014年6月，考慮到LED封裝設(shè)備的輕資產(chǎn)特性，我們認(rèn)為，公司能夠在擴產(chǎn)的同時，實現(xiàn)出貨與整體上收入的增長。新廠短時間內(nèi)的投產(chǎn)將會給公司帶來一定的費用壓力，我們預(yù)計這一壓力將會在短時間內(nèi)被銷售額的提升而消化。整個A股LED行業(yè)上市公司中，公司是少有的專注于封裝產(chǎn)業(yè)的廠商，公司能夠通過照明與背光的雙輪驅(qū)動，為客戶提供一體化的解決方案。在產(chǎn)能突破瓶頸的時刻，公司未來發(fā)展尤為看好。4、聚飛光電：小尺寸背光為起點封裝業(yè)務(wù)全面推進聚飛光電主要從事小尺寸LED背光器件的生產(chǎn)。由于擁有中興通訊的股東背景，公司能夠受益于智能手機高增長的紅利。近幾個季度，公司均實現(xiàn)了收入與利潤的高增長。相對優(yōu)質(zhì)的客戶結(jié)構(gòu)與較集中的業(yè)務(wù)方向，使得公司毛利率水平在封裝廠中一枝獨秀。公司始終能夠保證30%以上的毛利率水平。而在小尺寸背光之外，公司積極拓展大尺寸背光領(lǐng)域業(yè)務(wù)，照明業(yè)務(wù)方面的拓展則向高功率器件方向發(fā)展。另外，公司產(chǎn)能擴張空間大，未來發(fā)展前景優(yōu)良。5、茂碩電源：LED驅(qū)動電源和SPS并駕齊驅(qū)茂碩電源成立于2006年，近年來的成長受益于消費類電源與LED路燈電源的雙輪驅(qū)動，公司主要產(chǎn)品LED路燈驅(qū)動電源具有高可靠性、高技術(shù)含量等特征，由于國內(nèi)外競爭者較少，公司產(chǎn)品一直是下游LED路燈廠商的首選。隨著LED路燈整體價格下滑到1300元左右(6米高、200W)，價格上與高壓鈉燈的1000元相差無幾，因此地方政府目前大力推廣LED路燈，從而對整體需求提升有較大幫助。作為路燈中必不可少的元件，驅(qū)動電源需要其提供穩(wěn)定的電壓、經(jīng)受住風(fēng)吹日曬的考驗以及能夠長時間不間斷工作。除了公司產(chǎn)品在LED產(chǎn)業(yè)中的獨特性，公司自身也迎合LED與消費電子發(fā)展的大潮，積極提升自身產(chǎn)能。公司惠州工廠將于年底之前投產(chǎn)，滿產(chǎn)后將能夠為公司新增20億元的收入。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當(dāng)時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認(rèn)為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風(fēng)險。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風(fēng)險，未來幾年風(fēng)險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風(fēng)險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務(wù)公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會風(fēng)險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團隊。因此，盡管“廠家認(rèn)證維保”可以增加廠商的收入，但是廠商出于風(fēng)險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一