2023年眾籌行業(yè)分析報(bào)告

2023年眾籌行業(yè)分析報(bào)告一、行業(yè)現(xiàn)狀眾籌最早源于國外，自2022年進(jìn)入我國以來，就迅速在國內(nèi)興起與發(fā)展。由于市場的廣泛認(rèn)可與接受，再加上政策的向好，從2022年開始，我國眾籌行業(yè)就開始了爆發(fā)式的高速發(fā)展，眾籌平臺大量涌現(xiàn)，融資規(guī)模增勢良好。1、政策利好2022年3月16日，第十二屆全國人民代表大會第四次會議上表決通過《國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃綱要(草案)》，規(guī)劃綱要提出深入推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新，把大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新融入發(fā)展各領(lǐng)域各環(huán)節(jié)，鼓勵各類主體開發(fā)新技術(shù)、新產(chǎn)品、新業(yè)態(tài)、新模式，打造發(fā)展新引擎。建設(shè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新公共服務(wù)平臺，全面推進(jìn)眾創(chuàng)眾包眾扶眾籌。眾籌首次正式寫進(jìn)十三五計(jì)劃。同時3月新增眾籌平臺明顯增多，并且在移動端高速發(fā)展的大浪潮下，以微信端和APP為主的眾籌平臺也開始興起。網(wǎng)貸之家的研究報(bào)告顯示，在新平臺不斷上線的同時，3月份倒閉的平臺也不在少數(shù)，主要原因?yàn)榻?jīng)營不善和實(shí)力比較弱的平臺?？傮w來說，在各種利好信號下，投資人對眾籌這種新的投資方式也開始越來越了解，并且越來越能接受這種新投資方式。2、平臺多位于沿海地區(qū)截至2022年3月底，全國各種類型的眾籌平臺總共328家，其中非公開股權(quán)融資平臺最多，有131家；其次是獎勵眾籌平臺，有112家；混合眾籌平臺為73家；公益眾籌平臺仍然為小眾類型，僅有12家。截至2022年3月底，全國眾籌平臺分布在25個省市，多位于經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的沿海地區(qū)。北京和廣東作為眾籌行業(yè)的開拓地，平臺聚集效應(yīng)較為明顯，也是目前全國正常運(yùn)營平臺數(shù)量最多的地方。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，北京以88家平臺數(shù)繼續(xù)位居榜首，廣東以82家位居其次；上海地區(qū)排名第三，浙江排名第四，分別為51家和26家。福建排名第五，有14家。北京、廣東、上海、浙江和福建5個地區(qū)正常運(yùn)營眾籌平臺數(shù)為全國前五，占全國總正常運(yùn)營平臺數(shù)的79.57%。2022年3月，全國眾籌平臺新增項(xiàng)目已籌資金額地區(qū)分布上，北京、廣東和浙江位列前三，已籌資金額分別達(dá)4.05億元、3.67億元和2.57億元。上海地區(qū)排名第四，已籌資金額達(dá)1.38億元；江蘇位居第五，達(dá)1.32億元。上述五個省市已籌資金額約占全國總籌資金額的92%，由于上述五省市經(jīng)濟(jì)發(fā)展處于全國的領(lǐng)先水平，并且獲得地方政府政策的支持較多，因此，國內(nèi)的眾籌籌資規(guī)模主要由這些省市所決定。而其他20個有眾籌平臺的省市，僅已籌資1.1億元，僅約占全國總籌資金額的8%，地區(qū)差異仍十分明顯。三足鼎立格局截至2022年3月底，在獎勵類眾籌平臺的當(dāng)月成功項(xiàng)目的籌資金額中，京東眾籌反超淘寶眾籌，重新位居榜首，當(dāng)月成功項(xiàng)目的籌資金額為22582.44萬元；其次是淘寶眾籌，當(dāng)月成功項(xiàng)目的籌資金額約為16908.55萬元，當(dāng)月成功項(xiàng)目的投資人次高達(dá)106.81萬人次；蘇寧眾籌排名第三，單月成功項(xiàng)目的籌資金額首次過億，約為10800.39萬元，與淘寶京東逐漸縮小了差距，當(dāng)月成功項(xiàng)目的投資人次達(dá)到85.13萬人次；眾籌網(wǎng)的3月項(xiàng)目數(shù)與上月相比有所增加，達(dá)到682個，但當(dāng)月成功項(xiàng)目的籌資金額仍不高，僅為256.99萬元，遠(yuǎn)低于淘寶、京東、蘇寧這三大巨頭眾籌平臺。由此可見淘寶眾籌、京東眾籌和蘇寧眾籌這三大電商巨頭在獎勵眾籌平臺中仍呈三足鼎立之勢。在非公開股權(quán)融資平臺中，眾投邦作為一家專注于上市資產(chǎn)的非公開股權(quán)眾籌平臺，3月成功項(xiàng)目的籌資金額達(dá)到3713萬元，且3月成功項(xiàng)目的投資人次為58人次；人人投作為一家專注于實(shí)體店鋪的非公開股權(quán)融資平臺，3月成功項(xiàng)目的籌資金額達(dá)到2488萬元，且成功項(xiàng)目的投資人次達(dá)到254人次；聚募作為一家專注于早期創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的非公開股權(quán)融資平臺，3月成功項(xiàng)目的籌資金額達(dá)到1094.4萬元，3月成功項(xiàng)目的投資人次為170人次；眾投天地作為一家專門做消費(fèi)連鎖品牌店鋪的非公開股權(quán)融資平臺，3月成功項(xiàng)目的籌資金額為225萬元，3月成功項(xiàng)目的投資人次僅為46人次。截至2022年3月底，全國公益眾籌平臺總共有12家，并且騰訊樂捐占據(jù)絕對的主導(dǎo)地位。騰訊樂捐是為數(shù)不多僅專注于公益眾籌的平臺，3月成功項(xiàng)目數(shù)達(dá)到913個，3月成功項(xiàng)目的籌資金額達(dá)3461.9萬元，參與投資人數(shù)達(dá)407.17萬人次。政策監(jiān)管眾籌的監(jiān)管部門為證監(jiān)會。2022年12月18日，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》（以下簡稱“意見稿”），該征求意見稿就股權(quán)眾籌監(jiān)管的一系列問題進(jìn)行了初步的界定，包括股權(quán)眾籌非公開發(fā)行的性質(zhì)、股權(quán)眾籌平臺的定位、投資者的界定和保護(hù)、融資者的義務(wù)等。股權(quán)眾籌以私募方式發(fā)行，與交易所市場互補(bǔ)，使得多層次資本市場又增加了一個新層次。2022年4月20日，第十二屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十四次會議上，全國人大財(cái)經(jīng)委員會推出《證券法》修訂草案，正式提出股票發(fā)行注冊制改革的同時，允許互聯(lián)網(wǎng)等眾籌方式公開發(fā)行模式亦被草案所提議。2022年7月18日，央行牽頭出臺《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，被業(yè)界稱之為“互聯(lián)網(wǎng)金融基本法“，《指導(dǎo)意見》明確了股權(quán)眾籌定義，對應(yīng)監(jiān)管部門以及對肯定其我國資本市場的意義。文件對股權(quán)眾籌的定義是指通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開小額股權(quán)融資的活動。2022年8月3日，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項(xiàng)檢查的通知》，證監(jiān)會此次對股權(quán)眾籌平臺的意圖明確，即對當(dāng)前股權(quán)眾籌行業(yè)進(jìn)行摸底調(diào)查，對監(jiān)管細(xì)則的出臺做前提調(diào)研。2022年9月23日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加快構(gòu)建大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新支撐平臺的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》），這是對大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新和推動實(shí)施“互聯(lián)網(wǎng)+”行動的具體部署，是加快推動眾創(chuàng)、眾包、眾扶、眾籌（以下統(tǒng)稱四眾）等新模式、新業(yè)態(tài)發(fā)展的系統(tǒng)性指導(dǎo)文件。2022年3月16日，第十二屆全國人民代表大會第四次會議上表決通過《國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃綱要(草案)》，規(guī)劃綱要提出深入推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新，把大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新融入發(fā)展各領(lǐng)域各環(huán)節(jié)，鼓勵各類主體開發(fā)新技術(shù)、新產(chǎn)品、新業(yè)態(tài)、新模式，打造發(fā)展新引擎。建設(shè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新公共服務(wù)平臺，全面推進(jìn)眾創(chuàng)眾包眾扶眾籌。這是眾籌首次正式寫進(jìn)十三五計(jì)劃。京東眾籌、京北眾籌、人人投模式分析1、京東眾籌（1）業(yè)務(wù)范圍產(chǎn)品眾籌、股權(quán)眾籌商業(yè)模式產(chǎn)品眾籌：京東對發(fā)起人資格審核通過后，發(fā)起人在京東眾籌平臺發(fā)起眾籌項(xiàng)目，在項(xiàng)目頁面注明眾籌期限、預(yù)定募集金額和項(xiàng)目檔位回報(bào)等信息，并根據(jù)項(xiàng)目具體情況確定是否設(shè)置預(yù)熱期；支持者點(diǎn)擊“支持”按鈕進(jìn)行支持。眾籌募集成功后，發(fā)起人按約定在承諾時間內(nèi)向支持者發(fā)放回報(bào)、按承諾開具發(fā)票并承擔(dān)后續(xù)服務(wù)；屬于公益類項(xiàng)目的，發(fā)起人應(yīng)按承諾將款項(xiàng)用于公益用途；發(fā)起眾籌后，發(fā)起人應(yīng)嚴(yán)格按照項(xiàng)目計(jì)劃執(zhí)行，并在項(xiàng)目計(jì)劃執(zhí)行過程中積極與支持者互動。發(fā)起人應(yīng)指定專人維護(hù)其發(fā)起項(xiàng)目頁面中任何話題區(qū)內(nèi)支持者或其他京東用戶的留言，并實(shí)時更新項(xiàng)目進(jìn)展，以便京東用戶知悉。如眾籌失敗，提交京東審核，通過后，眾籌款項(xiàng)退回支持者。發(fā)起人使用京東眾籌平臺服務(wù)，京東向發(fā)起人收取募集總金額3%的基礎(chǔ)平臺服務(wù)費(fèi)。眾籌募集失敗，或眾籌期限內(nèi)發(fā)起人取消項(xiàng)目導(dǎo)致眾籌失敗的，不收取服務(wù)費(fèi)。眾籌募集成功后，京東于發(fā)起人確認(rèn)匯款金額及賬戶之日起的3個工作日內(nèi)將向發(fā)起人70%首款，并預(yù)留剩余款項(xiàng)作為項(xiàng)目保證金，項(xiàng)目結(jié)束后支付保證金。股權(quán)眾籌：京東“東家”頻道，投資人按照京東的實(shí)名認(rèn)證流程，向京東提交真實(shí)有效的身份信息認(rèn)證合格投資者和領(lǐng)投人，領(lǐng)投人選擇自己感興趣的項(xiàng)目，并與融資人深入溝通，確定領(lǐng)投意愿，并對項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查并出具盡調(diào)報(bào)告或領(lǐng)投理由。項(xiàng)目上線后，領(lǐng)投人幫助融資人完善商業(yè)計(jì)劃書，確定投后估值、融資額、最低單筆投資額、投資者席位數(shù)和投資條款，通過東家向其它跟投人推薦項(xiàng)目，協(xié)助項(xiàng)目路演，協(xié)助確定投資意向書條款，幫助項(xiàng)目落實(shí)跟投。確定跟投人后，領(lǐng)投人接受跟投人的委托，對融資項(xiàng)目進(jìn)行管理。在融資項(xiàng)目線上募集成功后，領(lǐng)投人應(yīng)承擔(dān)與跟投人共同成立的有限合伙企業(yè)的注冊、管理等義務(wù)，并以有限合伙企業(yè)的名義向融資人進(jìn)行投資，跟投人向領(lǐng)投人支付管理費(fèi)。輕領(lǐng)投模式：在領(lǐng)投人因任何原因無法進(jìn)入有限合伙企業(yè)或無法擔(dān)任合伙企業(yè)的普通合伙人時，領(lǐng)投人可書面委托京東的關(guān)聯(lián)方擔(dān)任合伙企業(yè)的普通合伙人，由京東關(guān)聯(lián)方與跟投人共同設(shè)立有限合伙企業(yè)。領(lǐng)投人代表投資人跟蹤融資項(xiàng)目進(jìn)展情況、參與公司重大決策，盡最大努力為項(xiàng)目提供有價值的幫助。領(lǐng)投人應(yīng)代表投資人選擇合適的時機(jī)以合理公允的市場價格退出，退出后，依據(jù)合伙協(xié)議約定將相應(yīng)資產(chǎn)或收益支付給全體投資人。法律框架產(chǎn)品眾籌：京東僅為發(fā)起人與支持者之間的眾籌提供平臺網(wǎng)絡(luò)空間、技術(shù)服務(wù)和支持等中介服務(wù)并由三方簽訂《京東眾籌平臺發(fā)起人協(xié)議》、《京東眾籌支持者協(xié)議》。京東作為居間方，并不是發(fā)起人或支持者中的任何一方，眾籌僅存在于發(fā)起人和支持者之間，使用京東眾籌平臺產(chǎn)生的法律后果由發(fā)起人與支持者自行承擔(dān)。京東不對項(xiàng)目及項(xiàng)目回報(bào)質(zhì)量作任何形式的擔(dān)保，對于因項(xiàng)目及項(xiàng)目回報(bào)發(fā)生的一切糾紛（包括但不限于回報(bào)質(zhì)量問題，回報(bào)后續(xù)服務(wù)），由發(fā)起人和支持者自行解決。股權(quán)眾籌：實(shí)質(zhì)為PE的操作模式，采用合伙型基金為主，有限合伙制股權(quán)投資基金是由普通合伙人(GP)與有限合伙人(LP)共同組成有限合伙企業(yè)；其中領(lǐng)投人作為GP，發(fā)起設(shè)立有限合伙企業(yè)，而投資者作為LP則認(rèn)繳絕大部分份額。GP承擔(dān)無限責(zé)任，負(fù)責(zé)基金的投資、運(yùn)營和管理，并提取基金總額的一定比例作為基金管理費(fèi)；投資者(LP)承擔(dān)有限責(zé)任，不參與企業(yè)管理，分享合伙收益，同時享有知情權(quán)、咨詢權(quán)等。2、京北眾籌（1）業(yè)務(wù)范圍股權(quán)眾籌商業(yè)模式與京東股權(quán)眾籌類似，不同之處在于投資主體：京北眾籌或京北眾籌指定的單位或個人作為執(zhí)行事務(wù)合伙人或法定代表人，投資人作為有限合伙人設(shè)立一家有限合伙企業(yè)，作為投資主體；或投資人作為股東，京北眾籌指定的人士作為法定代表人設(shè)立一家公司，作為投資主體。法律框架同京東的股權(quán)眾籌模式，不再贅述。3、人人投（1）業(yè)務(wù)范圍股權(quán)眾籌（專注實(shí)體店面項(xiàng)目）商業(yè)模式項(xiàng)目方提交項(xiàng)目至人人投總部，人人投總部審核，項(xiàng)目審核通過之后，人人投就會對項(xiàng)目進(jìn)行全方位包裝，并及時上線預(yù)熱，融資。項(xiàng)目融資期間，投資人易寶支付，選擇自己心儀項(xiàng)目進(jìn)行投資，投資金額打入第三方支付平臺易寶支付。項(xiàng)目融資成功后，項(xiàng)目方會向人人投總部提出資金申請，與此同時，項(xiàng)目方與投資人簽訂一式三份限《合伙協(xié)議》。審核通過之后，人人投總部同意放款。項(xiàng)目方拿到資金便開始選址、裝修店鋪及采購原材料直至店鋪正常營業(yè)，期間，項(xiàng)目方將每一筆收支費(fèi)用整理成表，通過QQ、短信等方式發(fā)送至每一位投資人手中，以便及時了解店鋪?zhàn)钚聞討B(tài)。店鋪正常營業(yè)之后，人人投監(jiān)管項(xiàng)目方每一筆資金流向，從而確保投資人資金安全、讓每一位投資人都能夠拿到分紅。（3）法律框架與京東的股權(quán)眾籌模式類似，區(qū)別在于GP的設(shè)置不同，人人投由項(xiàng)目方（即融資方）作為GP，與投資人成立有限合伙企業(yè)。以上為眾籌行業(yè)分析報(bào)告，請審閱。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當(dāng)時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費(fèi)者對于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風(fēng)險。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機(jī)市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達(dá)國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機(jī)銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達(dá)國家市場差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險，未來幾年風(fēng)險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩?。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風(fēng)險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強(qiáng)制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價，削弱第三方服務(wù)公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會風(fēng)險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強(qiáng)制保險如果推行強(qiáng)制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險是客觀存在的。（4）房價上升導(dǎo)致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項(xiàng)目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場。其中日立對中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會對中國市場提供專門的分析報(bào)告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險和估值民營電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進(jìn)入了整機(jī)制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購買者與使用者分離”導(dǎo)致營銷可以發(fā)揮重要的作用，所以國內(nèi)出現(xiàn)了全球最多的電梯品牌。（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢①股權(quán)結(jié)構(gòu)民營股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅優(yōu)于國企，而且也優(yōu)于許多合資企業(yè)。國企與合資企業(yè)都容易出現(xiàn)職業(yè)經(jīng)理人控制，職業(yè)經(jīng)理人與老板的差異在于經(jīng)理人更關(guān)注短期業(yè)績，老板需要關(guān)心長期公司價值。②營銷手段靈活在競爭性的行業(yè)里，有老板的企業(yè)往往能夠更快地決策，并且在營銷等環(huán)節(jié)更加靈活，有利于企業(yè)的頑強(qiáng)生長。③區(qū)域性優(yōu)勢許多中小型民營企業(yè)僅靠某個地域的人脈根基，就可以建立在某個區(qū)域的競爭優(yōu)勢，維持企業(yè)的生存并伺機(jī)做大。因此，在許多制造業(yè)領(lǐng)域里，民營企業(yè)不僅打敗了國企，而且打敗了外資企業(yè)——但是民營企業(yè)在電梯行業(yè)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于合資企業(yè)。（2）民營企業(yè)需要面對的困難①技術(shù)積累在我們這樣的技術(shù)外行人看來，電梯的技術(shù)應(yīng)該很成熟。但是調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，哪怕是領(lǐng)先的企業(yè)，各家廠商都有各自技術(shù)的優(yōu)勢和劣勢。而民營企業(yè)普遍創(chuàng)立時間只有10-20年，研發(fā)、生產(chǎn)和售后環(huán)節(jié)的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)積累畢竟有所欠缺。②安全風(fēng)