文檔資本運(yùn)營(yíng)22

浙江理工大學(xué)PAGEPAGE4資本運(yùn)營(yíng)案例分析從粵美的MBO案例看我國(guó)管理層收購(gòu)摘要：管理層收購(gòu)（MBO）在證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)，在國(guó)外已有20多年的歷史。但在中國(guó)，MBO近些年才開(kāi)始試行并逐步興起。本文通過(guò)對(duì)上市公司粵美的采取管理層收購(gòu)的方法收購(gòu)粵美的本身股權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)管理層對(duì)粵美的控股來(lái)完善公司的治理結(jié)構(gòu)的情況的分析，來(lái)說(shuō)明管理層收購(gòu)作為一種激勵(lì)高級(jí)管理人員的形式存在的基礎(chǔ)及優(yōu)勢(shì)和在我國(guó)的使用中的一些問(wèn)題。關(guān)鍵詞：管理層收購(gòu)、粵美的公司、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、激勵(lì)效用2001年1月，上市公司粵美的中代表政府的第一大股東——順德市美的控股有限公司將其所持粵美的法人股7245.0331萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給代表公司管理層的順德市美托投資有限公司，轉(zhuǎn)讓股份占粵美的股本總額的14．94％。股份轉(zhuǎn)讓后，政府控股公司退居為粵美的第三大法人股東；而美托投資成為第一大法人股東，粵美的管理層收購(gòu)成功，被人們稱(chēng)為我國(guó)“第一例成功的MBO”。一、收購(gòu)背景介紹粵美的公司前身起源于1968年，原公司屬鄉(xiāng)鎮(zhèn)集體所有制企業(yè)，由現(xiàn)在粵美的的法人代表何享健一手創(chuàng)辦。1993年，奧美的成為全國(guó)首家在深圳上市的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，完成了產(chǎn)權(quán)改革的驚險(xiǎn)一跳，從鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)轉(zhuǎn)型成為股權(quán)多元化的企業(yè)。在隨后的發(fā)展過(guò)程中，奧美的發(fā)展勢(shì)頭一直良好。1997年，粵美的成功實(shí)施了事業(yè)部制，形成了“集權(quán)有道、分權(quán)有序、授權(quán)有章、用權(quán)有度”的內(nèi)部組織管理模式。事業(yè)部改造標(biāo)志著分權(quán)管理，但分權(quán)固然能帶來(lái)對(duì)市場(chǎng)的快速反應(yīng)，卻也可能帶來(lái)約束功能弱化等弊病，從而影響公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。在這種情況下，為了解決約束與激勵(lì)的問(wèn)題，優(yōu)化公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效，粵美的選擇了嘗試實(shí)行管理層收購(gòu)，讓公司管理層及下屬企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者、業(yè)務(wù)或技術(shù)骨干以現(xiàn)金方式有條件地認(rèn)購(gòu)該公司股份，并依法享有所有權(quán)和分配權(quán)，員工持股可以采取實(shí)股和期權(quán)等各種形式。二、管理層收購(gòu)的實(shí)施過(guò)程1.準(zhǔn)備收購(gòu)為了實(shí)施管理層收購(gòu)，粵美的第一步是于2000年4月7日成立了“順德市美托投資有限公司”(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“美托投資”)，美托投資是由粵美的集團(tuán)管理層(法定代表人何享健等)和粵美的工會(huì)等22名股東共同出資組建的公司，其中管理層持股78％，工會(huì)持股22％。此時(shí)粵美的的第一大股東是順德美的控股有限公司，持股12761.4331萬(wàn)股，占總股本的29.66％，是順德市北沼鎮(zhèn)人民政府出資設(shè)立并授權(quán)管理部分鎮(zhèn)屬公有資產(chǎn)的法人機(jī)構(gòu)。其他股東持股均不足10％。2.收購(gòu)實(shí)施粵美的管理層的收購(gòu)過(guò)程可以分為兩步。第一步：初次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2000年4月10日，美托投資以每股2.95元的價(jià)格(而根據(jù)粵美的2000年度的中期財(cái)務(wù)報(bào)告，其每股凈資產(chǎn)為4.26元)，協(xié)議受讓了粵美的控股股東順德美的控股有限公司持有的股權(quán)中的3518萬(wàn)股法人股(占粵美的股權(quán)的7.25％)，由此，拉開(kāi)了粵美的管理層收購(gòu)的序幕。粵美的在首次協(xié)議收購(gòu)股權(quán)時(shí)采用了股權(quán)抵押的方式，管理層持股款是先以10%的現(xiàn)金支付首期持股費(fèi)用，然后采取股權(quán)抵押獲得融資來(lái)支付其余90%的持股款，以后再通過(guò)分期付款的方式來(lái)完成的，而這部分持股款的來(lái)源是該該公司今后持續(xù)的利潤(rùn)和現(xiàn)金流。第二步：再次股權(quán)轉(zhuǎn)讓2000年12月20日，公司原第一大股東順德美的控股有限公司與美托投資有限公司簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，美托投資以每股3元的價(jià)格受讓美的控股7243.0331萬(wàn)股法人股(占總股本的14.94％)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，美托投資正式成為粵美的第一大股東，所持股份上升到22.19％，而美的控股退居為第三大股東。至此，粵美的管理層收購(gòu)已經(jīng)完全實(shí)現(xiàn)。2001年6月21日和6月27日，順德美的控股有限公司將股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給順德市北沼投資管理有限公司和順德市信宏實(shí)業(yè)有限公司，完全放棄了在粵美的的股權(quán)。3．管理層收購(gòu)的結(jié)果（2）管理層收購(gòu)中的政府行為痕跡明顯，在有的情況下有失公平。這也是由于我國(guó)的特殊國(guó)情決定的，由于國(guó)有股和法人股不上市流通，而且在上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中又占了很大比重，所以股權(quán)變化多半選擇通過(guò)協(xié)議受讓國(guó)有股和法人股，這樣操作起來(lái)比較簡(jiǎn)便，且容易獲得控制權(quán)。這樣雖然避開(kāi)了在二級(jí)市場(chǎng)上收購(gòu)一個(gè)上市公司的種種繁瑣的規(guī)定，但由于國(guó)有股和法人股大多控制在政府單位或政府控制的企業(yè)手中，那么在股權(quán)的變換中就可能出現(xiàn)政府干預(yù)的非理性行為。我們注意到，粵美的的兩次股權(quán)收購(gòu)價(jià)都低于其每股凈資產(chǎn)值，這可以說(shuō)是政府大力支持企業(yè)機(jī)制變革、激勵(lì)管理者的措施，但在結(jié)果上造成了對(duì)粵美的的中小股東的不公平。（3）可能出現(xiàn)企業(yè)組織形式的倒退。管理層收購(gòu)使經(jīng)營(yíng)者成為企業(yè)所有者的一部分，當(dāng)這“一部分”在所有者中占到控制地位時(shí)，所有者和經(jīng)營(yíng)者就出現(xiàn)了重合，在一定意義上說(shuō)，回到了獨(dú)資或合伙的形式。在這種情況下，為了既實(shí)現(xiàn)對(duì)管理層的激勵(lì)，又保持股份制企業(yè)的優(yōu)越性，就必須充分發(fā)揮其他方面的作用，這些方面包括：中小股東、資本市場(chǎng)、信用體系等等，發(fā)揮內(nèi)外部因素對(duì)實(shí)現(xiàn)了收購(gòu)的管理層的監(jiān)督。但從我們國(guó)家目前的經(jīng)濟(jì)形式來(lái)看，中小股東的地位很低，幾乎聽(tīng)不到他們的聲音，沒(méi)有真正賦予他們參與公司管理的權(quán)力；資本市場(chǎng)的發(fā)展很不完善，股票市場(chǎng)價(jià)格很難反映一個(gè)企業(yè)的實(shí)際業(yè)績(jī)，同時(shí)國(guó)有股和法人股不能流通，股票市場(chǎng)的價(jià)格變動(dòng)也沒(méi)有嚴(yán)重影響到管理層的收益；信用體系基本上沒(méi)有建立，信用評(píng)價(jià)也沒(méi)有成為社會(huì)普遍承認(rèn)的準(zhǔn)則，在一個(gè)地方失去信用的個(gè)體可以換個(gè)地方重新再來(lái)，導(dǎo)致了盲目和道德問(wèn)題。3、應(yīng)對(duì)問(wèn)題的建議由于我國(guó)的管理層收購(gòu)還存在上述的問(wèn)題，為了保證激勵(lì)手段可以實(shí)現(xiàn)其應(yīng)有的效果，必須努力發(fā)展完善以上這幾方面的內(nèi)容，這可以從以下幾個(gè)方面著手：（1）從法律規(guī)定上賦予中小股東更大的權(quán)利。同股同權(quán)、同股同利是股份公司的靈魂，也是我國(guó)企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)。但在現(xiàn)在卻遠(yuǎn)沒(méi)有做到這一點(diǎn)。在完善公司治理結(jié)構(gòu)中，尤其是企業(yè)普遍存在的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象的時(shí)候，中小股東的意見(jiàn)應(yīng)該得到更大的重視?？梢試L試在制度規(guī)定上擴(kuò)大中小股東的權(quán)利范圍，嘗試成立中小股東組成的監(jiān)督機(jī)構(gòu)，并給予一定的制衡大股東的權(quán)利。（2）進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)。這一點(diǎn)不僅僅是保證激勵(lì)制度有效的重要因素，也是我國(guó)社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)建設(shè)的重要方面。對(duì)資本市場(chǎng)，既需要法律制度上的完善，也需要對(duì)市場(chǎng)的各方參與者的約束，使資本市場(chǎng)真正反映現(xiàn)實(shí)情況，而不是“政策市”。（3）加快建立信用體系的步伐。信用體系的建立已經(jīng)得到了全社會(huì)充分的認(rèn)識(shí)，但真正的建立和完善還需要比較長(zhǎng)的一段時(shí)間。為了不出現(xiàn)像資本市場(chǎng)的一些不規(guī)范、不正常的現(xiàn)象，比如國(guó)有股、法人股不流通，信用體系的建立從一開(kāi)始就需要一個(gè)科學(xué)合理的基礎(chǔ)，應(yīng)該具有前瞻性，而不是為了遷就現(xiàn)有的本身就不盡合理的制度。這需要一個(gè)從上而下的自律和協(xié)調(diào)。四、總結(jié)粵美的在管理層收購(gòu)方面的成功探索，為我們創(chuàng)造了我國(guó)證券市場(chǎng)上管理層收購(gòu)的成功模式——“美的模式”。在實(shí)踐上，粵美的在探索企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革上所取得的實(shí)質(zhì)性突破成果，無(wú)疑為其他類(lèi)似的或相關(guān)的企業(yè)提供了極為成功的案例；在理論上，這一案例也為我們了解我國(guó)管理層收購(gòu)的現(xiàn)狀，為我們研究我國(guó)的管理層收購(gòu)提供了難得的素材?？傊浢赖墓芾韺邮召?gòu)是我國(guó)高級(jí)管理人員激勵(lì)和股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個(gè)有益嘗試。通過(guò)這一案例，我們發(fā)現(xiàn)我國(guó)的管理層收購(gòu)在得到了發(fā)展的同時(shí)，也存在不少的問(wèn)題，還需要實(shí)際工作人員和理論研究人員的共同努力，以解決這些問(wèn)題。參考文獻(xiàn)：[1]尤高會(huì).公司管理層收購(gòu)項(xiàng)目分析——以粵美的管理層收購(gòu)項(xiàng)目為例[J].經(jīng)濟(jì)論壇.2010(5)[2]王若晨.從“粵美的”管理層收購(gòu)引發(fā)的反思[J].廣西社會(huì)科學(xué).2004(9)[3]佟巖,孫緒才.我國(guó)第一例成功的MBO：粵美的[J].理財(cái).2005（2）管理層收購(gòu)管理層收購(gòu)后，粵美的的總股本沒(méi)有變，各類(lèi)股份的比重也沒(méi)有變，沒(méi)有涉及控制權(quán)稀釋、收益攤薄等問(wèn)題，只是股權(quán)在兩個(gè)法人實(shí)體之間的交換，這種轉(zhuǎn)變的好處：這里面的“法人股”非別樣的“法人股”可比，它們中的很大部分是由粵美的管理層控制的，這標(biāo)志著政府淡出粵美的，經(jīng)營(yíng)者成為企業(yè)真正的主人。

管理層在實(shí)質(zhì)上成為粵美的的第一大股東。兩次收購(gòu)之后，盡管從表面上看股權(quán)轉(zhuǎn)讓的結(jié)果只是股權(quán)在兩法人實(shí)體之間的變換，盡管看起來(lái)美托投資有限公司是作為一個(gè)法人實(shí)體成為粵美的的第一大股東的，但美托投資實(shí)際上是由粵美的的管理層和工會(huì)控制的，所以最終管理層確立了對(duì)粵美的的所有權(quán)?；浢赖墓芾韺油ㄟ^(guò)美托投資間接持有了粵美的17．3％(78％×22．19％)的法人股，粵美的的工會(huì)則間接持有粵美的4．88％(22％×22．19％)的法人股。這時(shí)的法人股已經(jīng)從簡(jiǎn)單的為一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體所控制的股份，變?yōu)榭刂圃诠芾韺尤藛T的手中。在粵美的的管理層中，法人代表何享健通過(guò)美托持有了粵美的5．5％的股權(quán)(25％×22．19％)，持股2690萬(wàn)股，按照2001年1月1日到6月30日期間每星期五的收盤(pán)價(jià)的算術(shù)平均值(13．02元)來(lái)計(jì)，市值達(dá)到3．5億余元。雖然目前我國(guó)的法人股不允許上市流通，但同股同權(quán)、同股同利必然是一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)。降低了信息不對(duì)稱(chēng)的