利率理論與貨幣政策

利率理論與貨幣政策

1現(xiàn)代西方利率理論現(xiàn)代西方利率理論主要包括兩個派系：瓊斯學(xué)校的流動偏好理論和貨幣學(xué)校的信貸理論。這兩個學(xué)派都是金融和貨幣市場的理論。1.1從有效需求的提高看凱恩斯理論認(rèn)為,利率由貨幣供求決定。貨幣供應(yīng)由貨幣當(dāng)局決定,貨幣需求取決于交易需求、預(yù)防需求及投機(jī)需求3個心理動機(jī)。其中交易與預(yù)防需求所需貨幣與收入同向變動,投機(jī)需求所需貨幣與利率反向變動。市場利率與貨幣供給反向變動,與價格水平和收入同向變動。在利率與儲蓄的關(guān)系上,凱恩斯認(rèn)為,利率只對儲蓄形式的選擇有決定作用,利率的變動只引起貨幣需求的變動,而不直接影響儲蓄水平的變動,在消費傾向不變的情況下,直接制約儲蓄水平的是收入的多少而不是利率的高低。在利率與投資關(guān)系上,凱恩斯提出利率與資本邊際效率之比對企業(yè)與個人投資決策起決定作用,當(dāng)資本邊際效率不變時,利率上升會導(dǎo)致投資下降,倘若利率上升的同時資本邊際效率也上升,并且上升的幅度大于或等于利率上升的幅度,那么高利率就不會抑制投資,只有當(dāng)利率高于資本邊際效率,投資者的盈利動機(jī)不能實現(xiàn)時,高利率才能阻止投資。因此,單純的利率波動并不能直接引起投資量的增減。凱恩斯還提出,從總量上看,利率不僅與儲蓄反向變動,而且與消費也反向變動。因此,凱恩斯認(rèn)為高利率是資本主義社會有效需求不足的重要原因,降低利率是提高有效需求的措施之一,但是利率的下降是有限度的,當(dāng)利率降到一定水平以后,由于人們的預(yù)期作用,貨幣的投機(jī)需求會變得無限大,即使投入更多的貨幣供給也只能落入貨幣投機(jī)需求的“陷阱”之中,此即“流動性陷阱”。此時有效需求的提高,僅靠擴(kuò)張性貨幣政策是不能完全奏效的,還必須運用擴(kuò)張性的財政政策和獎出限入的外貿(mào)政策與之配套。凱恩斯的理論在二戰(zhàn)后經(jīng)過大批經(jīng)濟(jì)學(xué)家的不斷發(fā)展,成為相當(dāng)長的一段時期里各國政府進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的主要理論依據(jù)。1.2對利率與貨幣流動關(guān)系的認(rèn)識不同借貸資金論認(rèn)為:利率不單取決于貨幣供求,也不單取決于儲蓄和投資,而是主要取決于借貸資金的供求,利率有自發(fā)調(diào)節(jié)作用。該理論為貨幣學(xué)派所信奉。借貸資金論者認(rèn)為,借貸資金的供給來自企業(yè)保留利潤、基金、家庭儲蓄、政府財政盈余、增加貨幣供給等。借貸資金的供給與國民收入和利率成正比。借貸資金的需求來自消費信貸、抵押貸款、企業(yè)借用作為廠房設(shè)備、存貨、流動資金之備以及政府彌補(bǔ)赤字之需。利率是借貸資金的成本,故借貸資金需求與利率成反比,利率高,需求減少,反之亦然。當(dāng)借貸資金的供求相等時,決定均衡利率。貨幣學(xué)派的主要理論家M·弗里德曼對借貸資金論作了進(jìn)一步的闡述,他首先指明利率不是貨幣的價格,而是信貸的價格。貨幣的價格是物價。人們往往把貨幣與信貸相混,影響了利率論。有人認(rèn)為貨幣增加利率會下降,但當(dāng)通貨膨脹時,貨幣量增加利率也上升。貨幣量減少,價格下降,利率也下降。而信貸增加利率會下降,反之亦然。弗里德曼用流動效應(yīng)來解釋貨幣量與利率間的關(guān)系。所謂流動效應(yīng)是指如果貨幣量突然增加,其結(jié)果會打亂人們的資產(chǎn)組合,人們發(fā)現(xiàn)他擁有的貨幣比計劃的多,他們將用貨幣買證券以代替貨幣,重新調(diào)整資產(chǎn)組合。這樣證券價格上升,利率下降,這就是流動效應(yīng)。從上面看出,弗里德曼的流動效應(yīng)同凱恩斯的流動偏好論有某些相似,但弗里德曼強(qiáng)調(diào)貨幣最直接影響國民收入和物價,從而影響利率。而凱恩斯強(qiáng)調(diào)增加貨幣,可降低利率,增加投資,通過投資乘數(shù)增加國民收入。因此凱恩斯學(xué)派重視利率和金融市場信貸情況,以此作為貨幣政策的重要標(biāo)的。而貨幣學(xué)派重視貨幣量直接影響物價和國民收入,因此貨幣政策重視每年貨幣供應(yīng)量M1、M2、M3的供應(yīng)幅度。2西方貨幣政策理論及其實踐2.1派的貨幣政策標(biāo)的在西方,長期以來凱恩斯學(xué)派和貨幣學(xué)派關(guān)于貨幣政策的標(biāo)的應(yīng)該是利率或者應(yīng)該是貨幣供應(yīng)量有著爭論,而他們在理論上的爭論事實上影響著貨幣政策的執(zhí)行。2.1.1貨幣政策的效應(yīng)凱恩斯學(xué)派主張貨幣政策的標(biāo)的應(yīng)該是利率。他們認(rèn)為總需求是推動經(jīng)濟(jì)活動的主要力量,而利率聯(lián)系著貨幣活動與總需求。擴(kuò)張性貨幣政策使利率降低刺激投資,而緊縮性貨幣政策提高利率,壓縮投資,所以采取適當(dāng)利率政策可以調(diào)控總需求,影響經(jīng)濟(jì)。因為利率影響信貸的成本與供應(yīng),無論對生產(chǎn)、消費及其它經(jīng)濟(jì)活動都有重大影響。凱恩斯也認(rèn)為貨幣供應(yīng)量在推行貨幣政策中起重要信息作用,但認(rèn)為信貸的成本和供應(yīng)最后能顯示貨幣政策的效應(yīng)。貨幣供應(yīng)量和利率常常起相反作用,例如,聯(lián)儲在公開市場出售國庫券,使國庫券價格下降,利率上升;同時聯(lián)儲出售國庫券,減少基礎(chǔ)貨幣,使貨幣供應(yīng)量下降。當(dāng)有通貨膨脹時,名義利率與實際利率脫節(jié),利率指標(biāo)就不準(zhǔn)確了。所以凱恩斯學(xué)派認(rèn)為長期貨幣政策調(diào)整一般應(yīng)考慮貨幣供應(yīng)量的指標(biāo)。但就短期而言可能出現(xiàn)貨幣市場不穩(wěn)定。因貨幣供求波動,常常引起利率波動,從而影響投資和總需求以及經(jīng)濟(jì)狀況,因此貨幣政策應(yīng)采取穩(wěn)定利率政策。但如果出現(xiàn)商品市場不穩(wěn)定,比如產(chǎn)量和就業(yè)以及經(jīng)濟(jì)狀況因總需求波動而波動時,貨幣政策應(yīng)采取穩(wěn)定貨幣量措施以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。盡管如此,短期而言利率指標(biāo)一般占優(yōu)先。特別在50、60年代凱恩斯觀點占優(yōu)勢。中央銀行認(rèn)為,利率短期內(nèi)可以直接觀察到,利率的變動影響信貸的成本與供應(yīng),對企業(yè)投資至關(guān)重要,因此維持金融秩序首先要穩(wěn)定利率,減少其波動。正如美國前聯(lián)儲委員亨利·瓦利希指出“貨幣供應(yīng)是一個統(tǒng)計的抽象概念,而利率是實際指標(biāo),它影響牌價、合同、企業(yè)的損益。貨幣量與經(jīng)濟(jì)無直接聯(lián)系,而其對經(jīng)濟(jì)的效應(yīng)是通過利率起作用?！眲P恩斯主義還認(rèn)為,在經(jīng)濟(jì)蕭條時期,貨幣政策是一種軟弱無效的政策工具。其原因在于貨幣需求較高的利率彈性和投資函數(shù)較低的利率彈性,蕭條期增加的貨幣供應(yīng)量常常落入“流動性陷阱”,而降低利率卻由于投資預(yù)期收益率偏低而不能有效拉動投資需求。2.1.2利率穩(wěn)定政策貨幣學(xué)派認(rèn)為,貨幣供應(yīng)量應(yīng)該是貨幣政策和貨幣穩(wěn)定政策短期的關(guān)鍵目標(biāo)。該學(xué)派認(rèn)為,貨幣需求的利率彈性很低,決定貨幣需求的因素中,永久收入才是最主要的:在判斷貨幣政策的松緊程度時,利率信號常常失真;利率在經(jīng)濟(jì)中的作用不重要,它對經(jīng)濟(jì)的影響是間接和微小的,不是影響經(jīng)濟(jì)的最主要因素,不能作為經(jīng)濟(jì)的主要調(diào)節(jié)手段。尤其是通貨膨脹預(yù)期作用,使實際利率和名義利率相混,容易產(chǎn)生誤導(dǎo),所以利率不應(yīng)作為貨幣政策標(biāo)的。貨幣學(xué)派認(rèn)為貨幣量在短期內(nèi)是決定名義國民收入,決定物價,影響就業(yè)的重要推動力量。貨幣學(xué)派主張貨幣穩(wěn)定政策應(yīng)建立在維持一個貨幣供應(yīng)的穩(wěn)定增長率上。因為維持利率穩(wěn)定常常導(dǎo)致貨幣量波動,從而影響經(jīng)濟(jì)活動、物價、就業(yè),使企業(yè)的工資合同與雇用人員以及投資安排受到干擾。因此,貨幣主義的貨幣政策重視每年貨幣供應(yīng)量M1、M2、M3的增長幅度。2.2日本經(jīng)濟(jì)高速增長的主要原因從西方貨幣政策的實踐來看基本上分3個階段:2.2.1二次大戰(zhàn)后到60年代末西方發(fā)達(dá)國家的中央銀行基本上遵循凱恩斯學(xué)派以利率作為貨幣政策的標(biāo)的。戰(zhàn)后為了繁榮經(jīng)濟(jì),擴(kuò)大投資與消費需求必須降低利率。因此長期推行低利率政策,并配合赤字財政政策,使公債貨幣化,更加推行廉價貨幣政策。例如美國聯(lián)儲貼現(xiàn)率1954年到1959年降為1.5%左右,60年代也不過4%,商業(yè)銀行優(yōu)惠利率大致在3%~5%之間;英格蘭銀行二戰(zhàn)后到1971年推行低利率政策,50年代到60年代貼現(xiàn)率一般在2%~3%之間,高時到7%;日本戰(zhàn)后到70年代為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展,實行降低利率政策以刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展,利率低到3.5%左右。日本企業(yè)資金有3/4靠銀行貸款和發(fā)行證券。60年代企業(yè)從銀行的設(shè)備借款增加4倍以上,可見低利率政策是促進(jìn)日本經(jīng)濟(jì)高速增長的重要因素之一。總之,50到60年代西方的低利率政策促進(jìn)了國民生產(chǎn)總值較快發(fā)展,美國實際GNP年增4%以上,英國在3%~4%之間,日本在高速增長時達(dá)到8%~9%。2.2.270到80年代相對高利率時期70年代到80年代初西方國家出現(xiàn)了較嚴(yán)重的通貨膨脹,大多數(shù)國家出現(xiàn)了兩位數(shù)通貨膨脹,同時還出現(xiàn)了滯脹局面,于是名義利率大大上升。英國利率在1973年高達(dá)13%,美國1979年~1981年利率高達(dá)12%~13%,意大利1979年~1982年利率為15%~18%,日本1973年~1979年利率上升為9%。到80年中期以后隨著通貨膨脹率下降,利率也相對下降。1985年-1989年,美國利率為6%~7%,意大利為12%~13%,德國為3%~4%,日本為3%,法國一直在9.5%,但相對而言仍比50和60年代高。與此同時貨幣政策標(biāo)的也作了調(diào)整。由于通貨膨脹嚴(yán)重,以利率為標(biāo)的的凱恩斯學(xué)派的貨幣政策受到批判,貨幣學(xué)派重視貨幣供應(yīng)量受到當(dāng)局重視。70年代初,美、英、日各國接受國際貨幣基金組織建議,各國以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策監(jiān)控指標(biāo),每年要求中央銀行公布貨幣供應(yīng)量(M1、M2、M3等)的增長幅度。雖然如此,各國推行貨幣政策時,實際上仍十分重視利率標(biāo)的。2.2.390年代初相對低利率與重視利率監(jiān)控指標(biāo)90年代初西方發(fā)達(dá)國家經(jīng)歷了一次溫和的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。各國紛紛降低利率,謀求刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。1993年9月美國貼現(xiàn)率降為3%左右,英國為5.8%,日本為1.75%,德國為6.25%,法國為6.75%,意大利為8.5%,只有德國因抑制通貨膨脹利率稍高。90年代初人們對貨幣量監(jiān)控指標(biāo)產(chǎn)生了懷疑。90年代的經(jīng)濟(jì)衰退復(fù)蘇遲緩,經(jīng)濟(jì)發(fā)展軟弱無力,原因固然很多,但長期執(zhí)行貨幣標(biāo)的政策以控制通貨膨脹,往往形成通貨緊縮。雖然一定時期抑制了通貨膨脹,但另一方面在衰退時期也顯得無力,復(fù)蘇緩慢。美國總統(tǒng)克林頓上臺后轉(zhuǎn)向新凱恩斯學(xué)派,強(qiáng)調(diào)利用財政和貨幣政策振興美國經(jīng)濟(jì)。美國聯(lián)儲90年代以來放棄以貨幣量作為中間標(biāo)的和監(jiān)控指標(biāo),改以利率作為監(jiān)控指標(biāo)。英國近年也放棄貨幣量作為貨幣政策監(jiān)控指標(biāo),重視利率作用。而歐洲各國貨幣政策也紛紛采取降低利率,放松銀根以刺激經(jīng)濟(jì)?？傊?近年來貨幣政策重視利率標(biāo)的和利率管理的放松——“自由化”,標(biāo)志著新的貨幣政策的趨勢,目前發(fā)達(dá)國家大都采用利率工具來影響貨幣供應(yīng)量。3市場經(jīng)濟(jì)體制發(fā)展形勢下的利率政策目標(biāo)通過對西方利率理論,貨幣政策的探討,結(jié)合我國利率政策的實施效果給我們留下了一些重要啟示:(1)利率政策的選擇離不開現(xiàn)實的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀要求。在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同時期,不同階段都有著當(dāng)時不同的經(jīng)濟(jì)背景,利率政策的操作辦法和效果會發(fā)生很大的變化,只有認(rèn)真分析和研究現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)形勢,準(zhǔn)確作出判斷,才能對癥下藥,確保政策實施效果。(2)利率政策是貨幣政策的重要組成部分,它的實施離不開財政政策(如稅收政策、政府支出政策等)、對外經(jīng)濟(jì)政策(如匯率政策)等其它經(jīng)濟(jì)政策的配合,尤其是在經(jīng)濟(jì)蕭條期。因此,利率政策的效果是它與其它宏觀經(jīng)濟(jì)政策相配合的綜合效果。(3)一般而言,低利率政策有利于經(jīng)濟(jì)健康、持續(xù)增長,高效率政策是特殊時期應(yīng)付特別經(jīng)濟(jì)