私募股權(quán)基金在我國(guó)的投資現(xiàn)狀

PAGEPAGEI私募股權(quán)基金的投資分析摘要：隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的改革與完善，私募股權(quán)投資也成為一支活躍在資本市場(chǎng)上的投資類型。私募股權(quán)投資對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)合理健康發(fā)展和完善產(chǎn)權(quán)體系具有無法替代的作用，對(duì)我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展壯大解決中小型企業(yè)融資難以及國(guó)有企業(yè)的改革和治理機(jī)制的逐步完善也具有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義，通過為投資者提供合理準(zhǔn)確的投資策略，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益的同時(shí)幫助有利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有核心技術(shù)的中小企業(yè)獲得資金支持，從而促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)體質(zhì)改革完善，金融資本進(jìn)入產(chǎn)業(yè)資本。關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；投資；問題；對(duì)策Abstract:withChina'seconomicsystemreformandperfectionprivateequityinvestmenthasbecomeanactiveinvestmenttypeincapitalmarket.Privateequityinvestmentcannotreplacethereasonablehealthydevelopmentofoureconomyandperfectpropertyrightssystem.ItalsohasgreatpracticalsignificancetosolveSMEs'financingdifficultiesandimprovereformandgovernancemechanismofstateenterprises.ReducinginvestmentriskraisinginvestmentreturnswhilehelpingSMEswhoareconducivetoeconomicdevelopmentofourcountrytoobtainfinancialsupportthuspromotingeconomicconstitutionreformandfinancialcapitalenteringindustrialcapital.Keywords:privateequityfund;investment;problem;countermeasure

目錄引言 1第一章私募股權(quán)基金概述 11.1私募股權(quán)基金的概念 11.2私募股權(quán)基金和其他基金的區(qū)別 21.2.1與證券基金的區(qū)別 21.2.2與公募基金的區(qū)別 21.2.3與風(fēng)險(xiǎn)投資基金的區(qū)別 21.2.4與產(chǎn)業(yè)基金的區(qū)別 2第二章私募股權(quán)基金的研究綜述 32.1國(guó)外關(guān)于私募股權(quán)基金的研究綜述 32.2國(guó)內(nèi)關(guān)于私募股權(quán)基金的概述 3第三章私募股權(quán)基金的投資策略概述 4第四章國(guó)外私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn)借鑒 54.1美國(guó)私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn) 54.2歐洲私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn) 6第五章私募股權(quán)基金在中國(guó)投資現(xiàn)狀及問題 75.1私募股權(quán)基金在中國(guó)投資現(xiàn)狀 75.2中國(guó)私募股權(quán)基金投資的問題 85.2.1政策法規(guī)不完善 85.2.2退出機(jī)制有待健全 95.2.3機(jī)制需要到位 95.2.4管理水平需要提升 9第六章對(duì)私募股權(quán)基金在中國(guó)投資的建議 96.1加快制度建設(shè)和文化建設(shè) 96.2加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng) 106.3培養(yǎng)專業(yè)人才，提高管理水平 10第七章結(jié)論 10參考文獻(xiàn) 11致謝 12PAGE12引言近年來隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展，中國(guó)逐漸成為亞洲最活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)之一，本土私募股權(quán)基金與外資私募股權(quán)基金發(fā)展迅速，股權(quán)投、融資金額不斷創(chuàng)出新高，投資所涉及的類型、產(chǎn)業(yè)范圍逐步擴(kuò)大。根據(jù)清科研究中心提供的中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告(2006,2007,2008年度)，中國(guó)私募股權(quán)投資基金在2006,2007年進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期，共有104支新的私募股權(quán)基金成立;募資金額合計(jì)高達(dá)497億美元。投資案例數(shù)共有406個(gè)，投資總額達(dá)到258億美元。兩年里共有18支本土新私募股權(quán)基金成立，共募集52.47億美元。2008年受全球金融風(fēng)暴影響，中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整和回落跡象，仍有155個(gè)私募股權(quán)投資案例，合計(jì)投資達(dá)96.06億美元。其中，人民幣基金的募集十分活躍，20支人民幣基金共募得資金213.28億美元，占募集總額的34.9%，與2007年相比，人民幣基金占比比例有所提高。2007年9月1日新合伙企業(yè)法的實(shí)施，所引入的有限合伙方式為國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的法律基礎(chǔ)。2008年以來，國(guó)家逐步放松對(duì)券商、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等金融和資產(chǎn)管理類機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資方面的政策限制，推動(dòng)了境內(nèi)人民幣基金的募資熱潮，使人民幣基金無論在募資金額還是在基金規(guī)模方面都呈現(xiàn)爆炸式的增長(zhǎng)。如全國(guó)社?；皤@批參與投資市場(chǎng)化股權(quán)投資基金，并已完成對(duì)私募股權(quán)基金投資的第一單;同時(shí)，繼上年度中信證券、中金公司獲準(zhǔn)開展直接股權(quán)投資試點(diǎn)后，2008年以來又有華泰、國(guó)信等八家符合條件的證券公司相繼獲準(zhǔn)開展直投業(yè)務(wù);2008年11月，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)獲得國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)投資未上市企業(yè)股權(quán)，將穩(wěn)妥開展保險(xiǎn)資金投資金融企業(yè)和其他優(yōu)質(zhì)企業(yè)股權(quán)試點(diǎn);2008年12月，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《商業(yè)銀行并購(gòu)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》，允許符合條件的商業(yè)銀行開辦并購(gòu)貸款業(yè)務(wù)，使商業(yè)銀行資金進(jìn)入股權(quán)投資領(lǐng)域成為可能;此外，國(guó)務(wù)院特批的第二、第三批產(chǎn)業(yè)基金也己經(jīng)進(jìn)入募集階段。可以預(yù)見，隨著多層次市場(chǎng)資金的注入，我國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)人民幣基金的規(guī)模將不斷發(fā)展壯大，中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)將更顯活躍。2009年中央政府工作報(bào)告中把推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和自主創(chuàng)新作為轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的主攻方向，提出大范圍實(shí)施調(diào)整振興產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體競(jìng)爭(zhēng)力;大力推進(jìn)自主創(chuàng)新，加強(qiáng)科技支撐，增強(qiáng)發(fā)展后勁。私募股權(quán)投資基金在美國(guó)“新經(jīng)濟(jì)”中發(fā)揮過重要作用，能否對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到應(yīng)有的作用值得探討。第一章私募股權(quán)基金概述1.1私募股權(quán)基金的概念私募股權(quán)基金起源于美國(guó)創(chuàng)業(yè)投資(亦稱“風(fēng)險(xiǎn)投資”)，在發(fā)展早期主要以中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)和擴(kuò)張融資為主，至20世紀(jì)80年代，KKR等大型并購(gòu)基金的出現(xiàn)使私募股權(quán)基金的內(nèi)涵得到延伸。盡管全球私募股權(quán)基金市場(chǎng)已形成相當(dāng)規(guī)模，但它從其產(chǎn)生至今只有50多年的歷史，因此總體上還屬于新生事物。盡管理論界人士和實(shí)業(yè)界人士比較一致地認(rèn)為，私募股權(quán)基金(PrivateEquityFund,PEfund)是指專門的基金管理公司通過非公開方式募集機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人的資金，向具有高增長(zhǎng)潛力的未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)或準(zhǔn)股權(quán)投資，甚至參與到被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)中，最終以上市、管理層收購(gòu)等股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式實(shí)現(xiàn)資本增值。1.2私募股權(quán)基金和其他基金的區(qū)別1.2.1與證券基金的區(qū)別基金作為一種集合投資制度，按照投資對(duì)象不同可以區(qū)分為證券投資基金和股權(quán)投資基金。證券投資基金也被稱為間接投資基金，主要投資上市企業(yè)的股票和其他有價(jià)證券(債券、貨幣等).股權(quán)投資基金主要投資未上市企業(yè)的股權(quán)或者其他權(quán)益。1.2.2與公募基金的區(qū)別根據(jù)募集方式和對(duì)象的不同，叮以分為公募基金和私募基金。公募基金是指以公開發(fā)行的形式向法人和自然人發(fā)行基金份額募集資金。而私募基金是指以非公開形式向法人發(fā)行募集基金份額募集資金。股權(quán)投資基金是向特定對(duì)象進(jìn)行非公開的募集，因此是具有典型代表意義的私募基金。需要強(qiáng)調(diào)的是，私募基金對(duì)投資人的要求較高，一方面要有一定額度以上的出資能力，同時(shí)要有較高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。公募基金和私募基金在組織形式、信息披露、管理機(jī)制和監(jiān)管方式上存在較大差別。1.2.3與風(fēng)險(xiǎn)投資基金的區(qū)別風(fēng)險(xiǎn)投資基金屬于股權(quán)投資基金，它有兩個(gè)鮮明特征，一是投資企業(yè)發(fā)展的早期，二是投資高科技和商業(yè)模式創(chuàng)新類企業(yè)為主。這類范疇的企業(yè)一方面具有高速增長(zhǎng)潛力，同時(shí)又存在諸多不確定因素，給基金帶來的收益較高但風(fēng)險(xiǎn)較大，故稱其為風(fēng)險(xiǎn)投資基金，也有人稱之為創(chuàng)業(yè)基金。近年來，風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資的企業(yè)發(fā)展階段出現(xiàn)變遷，難以清晰界定，因而作為一個(gè)學(xué)術(shù)概念有失之嚴(yán)謹(jǐn)之嫌。1.2.4與產(chǎn)業(yè)基金的區(qū)別產(chǎn)業(yè)基金是一個(gè)中國(guó)化的概念，也是一個(gè)歧義最多的概念。它通常指投資于成熟企業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的未上市企業(yè)的基金。從投資領(lǐng)域上來講實(shí)質(zhì)上也是股權(quán)投資基金，區(qū)別于證券投資基金;從投資對(duì)象的階段、規(guī)模和類型上來看，也有別于風(fēng)險(xiǎn)投資基金。之所以對(duì)概念本身作以上辨析，是基于私募股權(quán)基金是一個(gè)概括更精準(zhǔn)、更能與國(guó)際接軌的名詞。從全球金融業(yè)發(fā)展趨勢(shì)看，私募股權(quán)投資基金的規(guī)模會(huì)更大，作用會(huì)更重要，把研究的立足點(diǎn)放到這個(gè)范疇上，相應(yīng)的研究工作才會(huì)更有方向，更有價(jià)值。第二章私募股權(quán)基金的研究綜述2.1國(guó)外關(guān)于私募股權(quán)基金的研究綜述國(guó)外對(duì)私募股權(quán)研究進(jìn)行得較早，已經(jīng)形成了一系列深入的研究。MullFrederickHobert從私募股權(quán)基金的作用角度提出其理論模型，即私募股權(quán)基金作為金融中介，介入其所投資的項(xiàng)目，發(fā)揮減少信息不對(duì)稱、降低風(fēng)險(xiǎn)、降低代理成本的作用?？屏_拉多大學(xué)的ThompsonRichardCharles指出私募股權(quán)基金的組織優(yōu)勢(shì)在于企業(yè)家投入公司的不僅是股本資金，還有自己的專家技術(shù)，即為企業(yè)提供了服務(wù)。這樣做能有效降低代理成本，有助于保護(hù)企業(yè)家的投資并確保公司朝著投資者的目標(biāo)發(fā)展。Leland,Pyle和Ross認(rèn)為，在外部人投融資活動(dòng)中，存在分類問題，即如何選擇好的投資項(xiàng)目。他們強(qiáng)調(diào)公司通過負(fù)債可以將信息公開的成本最小化，高質(zhì)量的公司會(huì)傾向于用負(fù)債而不是股權(quán)來進(jìn)行投資。SahlmanWilliamA.提出了私募股權(quán)基金采用有限合伙制的原因。他認(rèn)為20世紀(jì)80年代后，美國(guó)私募股權(quán)基金之所以以有限合伙制作為其典型組織，很大程度上是因?yàn)橛邢藓匣镏颇鼙苊怆p重征稅，養(yǎng)老基金、大學(xué)和慈善機(jī)構(gòu)等免稅體的免稅地位得到了保證。Megginson與Weiss發(fā)現(xiàn)那些被風(fēng)險(xiǎn)資本或私募股權(quán)資本投資的公司，其公司價(jià)值較之那些沒有風(fēng)險(xiǎn)資本或私募股權(quán)資本的被投資公司公司被市場(chǎng)低估。因此如何在實(shí)現(xiàn)價(jià)值后及時(shí)退出對(duì)私募股權(quán)資本至關(guān)重要。2.2國(guó)內(nèi)關(guān)于私募股權(quán)基金的概述國(guó)內(nèi)的學(xué)者和業(yè)內(nèi)人士對(duì)私募股權(quán)基金的研究主要集中在私募股權(quán)基金的定位問題和如何培養(yǎng)適合中國(guó)國(guó)情的私募股權(quán)基金。關(guān)于私募股權(quán)基金的定位，王巍(2007)認(rèn)為私募股權(quán)基金就是專家管理的投資于企業(yè)股權(quán)的基金。柳傳志(2007)認(rèn)為，私募股權(quán)基金雖然看重選行業(yè)，但主要還是從投資回報(bào)角度考慮的，本身并不像產(chǎn)業(yè)資本那樣有產(chǎn)業(yè)情節(jié)和行業(yè)偏好，作為一種金融資本或財(cái)務(wù)投資，它最大的特性就是“無退不入”。高鎖平(2006)認(rèn)為，私募股權(quán)融資是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化融資的新視角。私募股權(quán)基金對(duì)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的意義有:一是拓寬了農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化直接融資渠道;二是有助于培育、壯大農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化龍頭企業(yè);三是轉(zhuǎn)移、分散農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。周丹、王恩裕(2007)提出，私募股權(quán)基金作為專業(yè)化的金融中介，利用其自身專業(yè)優(yōu)勢(shì)，緩解了投資者與融資者之間的信息不對(duì)稱為題，降低了投融資成本，提高了整個(gè)市場(chǎng)效率。關(guān)于如何培養(yǎng)適合中國(guó)國(guó)情的私募股權(quán)基金方面，馮屹、陳學(xué)彬(2007)認(rèn)為私募股權(quán)基金和企業(yè)年金基金的投資原則有著天然的密切的聯(lián)系，應(yīng)該制定政策鼓勵(lì)企業(yè)年金基金進(jìn)入私募股權(quán)基金市場(chǎng)作為其具有長(zhǎng)期投資需求的機(jī)構(gòu)投資者。任紀(jì)軍(2007)認(rèn)為創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司、信托公司、外資投資基金和投資公司是中國(guó)私募股權(quán)制度變遷的初級(jí)行動(dòng)團(tuán)體。中國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展需要次級(jí)行動(dòng)團(tuán)體的推動(dòng)并最終確立。次級(jí)行動(dòng)團(tuán)體對(duì)中國(guó)私募股權(quán)資本產(chǎn)生的作用在于為其提供外在規(guī)則的支持，首先必須為私募股權(quán)基金的產(chǎn)生和發(fā)展創(chuàng)造有利的外部環(huán)境，其次要對(duì)私募股權(quán)基金本身進(jìn)行規(guī)范。而盛立軍(2003)則認(rèn)為政府應(yīng)該鼓勵(lì)民間資本進(jìn)入私募股權(quán)投資，讓民營(yíng)科技企業(yè)家作為私募股權(quán)投資業(yè)中的中堅(jiān)力量，成為私募股權(quán)制度變遷的初級(jí)行動(dòng)團(tuán)體，通過對(duì)私募股權(quán)投資公司的稅務(wù)優(yōu)惠和個(gè)人所得稅優(yōu)惠讓各種人才進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，并形成投資企業(yè)不同階段的私募股權(quán)基金。而這一行業(yè)的次級(jí)行動(dòng)團(tuán)體應(yīng)該是國(guó)外的風(fēng)險(xiǎn)投資公司和私募股權(quán)投資公司。第三章私募股權(quán)基金的投資策略概述所謂私募股權(quán)投資策略，廣義上指的是私募股權(quán)基金在資本市場(chǎng)的補(bǔ)貼周期中，對(duì)投資資產(chǎn)根據(jù)不同需求和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的重點(diǎn)業(yè)務(wù)、資金安排和資源配置進(jìn)行調(diào)節(jié)。狹義上講，一是某個(gè)私募股權(quán)基金在投資時(shí)對(duì)目標(biāo)公司生命周期的選取，即指被投企業(yè)的各個(gè)發(fā)展階段，如種子期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)張期、成熟期等，稱之為階段投資策略;二是私募股權(quán)基金在投資時(shí)對(duì)專業(yè)領(lǐng)域的選擇，即指被投企業(yè)所處的行業(yè)，如互聯(lián)網(wǎng)、清潔技術(shù)、生物醫(yī)藥、機(jī)械制造、高新技術(shù)等，稱之為行業(yè)選擇策略;三是私募股權(quán)投資在投資時(shí)對(duì)項(xiàng)目投資價(jià)值的認(rèn)知，即表示為價(jià)值投資策略，包括對(duì)項(xiàng)目的篩選、立項(xiàng)、調(diào)查與估值等，稱之為價(jià)值評(píng)估策略。根據(jù)投資資本不同私募股權(quán)投資策略有:創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本的策略、成長(zhǎng)資本的策略、并購(gòu)資本的策略、夾層資本的策略、Pre-IPO資本的策略、PIPE投資資本的策略。根據(jù)階段不同私募股權(quán)投資策略有:種子期的策略選擇、初創(chuàng)期的策略選擇、擴(kuò)張期的策略選擇、夾層期的策略選擇、收購(gòu)期的策略選擇。根據(jù)投資行業(yè)不同私募股權(quán)投資策略有:傳統(tǒng)行業(yè)的策略選擇、服務(wù)業(yè)的策略選擇、生物醫(yī)藥策略選擇、IT行業(yè)的策略選擇。第四章國(guó)外私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn)借鑒4.1美國(guó)私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn)美國(guó)私募股權(quán)基金的活動(dòng)可以追溯到19世紀(jì)末期，當(dāng)時(shí)有不少富有的私人銀行家，通過律師、會(huì)計(jì)師的介紹和安排，直接將資金投資于風(fēng)險(xiǎn)較大的石油、鋼鐵、鐵路等新興產(chǎn)業(yè)中。這類投資完全是由投資者個(gè)人自行決策，沒有專門的機(jī)構(gòu)進(jìn)行組織。現(xiàn)代意義的私募股權(quán)基金始于二戰(zhàn)以后。1946年，世界上第一個(gè)私募股權(quán)投資公司—美國(guó)研究發(fā)展公司(ARD)成立，從此私募股權(quán)投資開始專業(yè)化和制度化。為了克服高技術(shù)創(chuàng)新型企業(yè)資金不足的障礙，美國(guó)國(guó)會(huì)通過了小企業(yè)投資法案(SmallBusinessInvestmentAct)，規(guī)定由小企業(yè)管理局審查和核發(fā)許可的小企業(yè)投資公司可以從聯(lián)邦政府獲得非常優(yōu)惠的信貸支持，這極大地刺激了美國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展。進(jìn)入60年代，相當(dāng)一批由私募股權(quán)基金投資的公司獲得成長(zhǎng)并開始上市。到1968年，受私募股權(quán)基金資助的公司成功上市的數(shù)目已愈千家。至20世紀(jì)80年代，私募股權(quán)基金業(yè)繼續(xù)高速成長(zhǎng)，此時(shí)機(jī)構(gòu)投資人尤其是養(yǎng)老基金取代個(gè)人和家庭投資人成為私募股權(quán)資本的主要來源。1992年以來，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇再次帶來了私募股權(quán)基金的繁榮，私募股權(quán)基金的籌資和投資在近年來都達(dá)到高峰。美國(guó)目前有600多家專業(yè)私募股權(quán)投資管理公司，管理著超過500億美元的私募投資基金，是當(dāng)今世界私募投資業(yè)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家。美國(guó)的私募股權(quán)基金業(yè)經(jīng)過半個(gè)多世紀(jì)的發(fā)展，形成了一套比較規(guī)范、科學(xué)的運(yùn)作機(jī)制，其特點(diǎn)可從以下幾方面體現(xiàn)出來:1.資金來源多樣化。美國(guó)的私募股權(quán)資本主要來自機(jī)構(gòu)投資者，其中養(yǎng)老基金是最主要的資金來源，其次是基金會(huì)和捐贈(zèng)基金，再次是銀行和保險(xiǎn)公司，家庭和個(gè)人對(duì)私募股權(quán)資本的投入較少。2.組織形式以有限合伙公司為主。美國(guó)的私募股權(quán)投資公司主要有4種類型:獨(dú)立的私募股權(quán)資本有限公司、金融公司附屬的私募股權(quán)投資公司、工業(yè)公司附屬的私募股權(quán)投資公司、獨(dú)立的小企業(yè)投資公司。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，獨(dú)立的私募股權(quán)資本有限公司所管理的私募股權(quán)資本在美國(guó)私募股權(quán)基金總額中所占的比重不斷上升，1980年僅為40%，后來則穩(wěn)定在80%左右，是美國(guó)私募股權(quán)投資企業(yè)的主要形式。3.行業(yè)分布集中于新興產(chǎn)業(yè)。美國(guó)的私募股權(quán)投資與其它國(guó)家相比更明顯地集中于高科技行業(yè)，在計(jì)算機(jī)軟硬件、生物技術(shù)、醫(yī)藥、通訊等行業(yè)的投資占其總投資的90%左右。這一方面可以因高新技術(shù)開發(fā)成功獲取高報(bào)酬，另一方面也反映了私募股權(quán)資本對(duì)高新技術(shù)的獨(dú)特的專業(yè)判斷能力。4.投資地區(qū)分布相對(duì)集中。美國(guó)的私募股權(quán)資本有相當(dāng)大的比重投向加利福尼亞州和馬薩諸塞州，因?yàn)槟抢镉腥蝰Y名的大學(xué)、良好的生活環(huán)境、眾多高質(zhì)量公司、充分的投資基金、流動(dòng)的勞務(wù)市場(chǎng)、完善的法律會(huì)計(jì)等支撐服務(wù)、特別的習(xí)俗和先例。5.主要集中于企業(yè)的成長(zhǎng)階段和擴(kuò)充階段。美國(guó)私募股權(quán)投資協(xié)會(huì)(NVCA)的統(tǒng)計(jì)表明，約有80%的私募股權(quán)基金投在這兩個(gè)階段，僅有4%左右投在創(chuàng)建階段，另有14%左右投資于成熟階段。6.退出主要通過其股票的二板市場(chǎng)——納斯達(dá)克(NASDAQ)市場(chǎng)，是世界公認(rèn)的高科技企業(yè)成長(zhǎng)的搖籃，為私募股權(quán)資本的退出提供了有效的途徑。通過工PO(initialPublicOffering，首次公開上市)，私募股權(quán)資本管理者和投資者都能獲得豐厚的利潤(rùn)。4.2歐洲私募股權(quán)基金投資經(jīng)驗(yàn)1868年英國(guó)的一些投資者共同出資成立“海外和殖民地政府信托”，委托熟悉海外經(jīng)濟(jì)的專家進(jìn)行投資管理，把資金投入歐洲和美洲大陸，這是世界上最早的私募股權(quán)基金。但與美國(guó)相比，歐洲私募資本市場(chǎng)的發(fā)展要滯后很多。私募股權(quán)投資在歐洲的興起是從20世紀(jì)80年代開始的，在以后的十多年時(shí)間里取得了較大的發(fā)展，現(xiàn)已成為僅次于北美的世界第二大私募股權(quán)投資發(fā)展區(qū)。到90年代中期，歐洲私募股權(quán)資本的年度投資已超過50億歐元，投資的項(xiàng)目在5000}-7000個(gè)之間，其中三分之二的項(xiàng)目投入到少于100人的小企業(yè)中，90%的項(xiàng)目投入到少于500人的中小企業(yè)中。在歐洲的私募股權(quán)資本中，英國(guó)的私募股權(quán)基金業(yè)增長(zhǎng)迅速且業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好。英國(guó)的私募股權(quán)基金業(yè)是全歐洲規(guī)模最大和歷史最悠久的，其年度投資額占整個(gè)歐洲的近50%，在全球的影響僅次于美國(guó)。歐洲私募股權(quán)資本的投資領(lǐng)域主要集中在企業(yè)擴(kuò)張期和管理層收購(gòu)期(ManagementBuy-outs,MBO)活動(dòng)，兩項(xiàng)之和占私募股權(quán)資本總投資的近90%,而創(chuàng)建階段的投資不足6%。歐洲私募股權(quán)投資與美國(guó)相比有以下的不同之處:（1）歐洲私募股權(quán)資本的投資項(xiàng)目中主流產(chǎn)業(yè)占了較大比重，對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)的投資不足20%，而美國(guó)私募股權(quán)資本對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)的投資則達(dá)到90%。（2）銀行是歐洲私募股權(quán)資本的主要供給者，外國(guó)資本也占有重要地位。由于銀行的投資相對(duì)于退休金和保障金的投資是短期的，會(huì)影響私募股權(quán)投資的類型和性質(zhì)。歐洲私募股權(quán)資本來源上的缺陷在一定程度上阻礙了歐洲私募股權(quán)資本的發(fā)展。由于英國(guó)對(duì)國(guó)外投資者投資于私募股權(quán)基金實(shí)施特別的優(yōu)惠，國(guó)外資金成為其私募股權(quán)投資的重要資金來源。（3）歐洲私募股權(quán)資本實(shí)行嚴(yán)格自律基礎(chǔ)上的有效監(jiān)管。歐洲大多數(shù)國(guó)家在金融監(jiān)管上注重行業(yè)自律。例如英國(guó)，規(guī)范金融服務(wù)業(yè)的法律是1986年頒布的《金融服務(wù)法》，在體制上對(duì)金融服務(wù)實(shí)行兩級(jí)監(jiān)管。對(duì)私募股權(quán)基金進(jìn)行直接管理的自律組織是“英國(guó)私募股權(quán)基金協(xié)會(huì)(BVCA)"o第五章私募股權(quán)基金在中國(guó)投資現(xiàn)狀及問題5.1私募股權(quán)基金在中國(guó)投資現(xiàn)狀中國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展是隨著國(guó)際私募股權(quán)基金逐漸進(jìn)入而發(fā)展起來的。第一波投資浪潮是在1992年前后，大量海外投資基金第一次涌入中國(guó)。比如，航天部等很多部委的下屬企業(yè)急缺資金，因此海外投資基金大多與中國(guó)各部委合作，如北方工業(yè)與嘉陵就是如此。但后來由于體制沒有理順，很難找到外資眼中的好項(xiàng)目，而且當(dāng)時(shí)既少有海外上市又不能國(guó)內(nèi)全流通退出，外資一部分錢投出去后找不到出口，加之行政干預(yù)等原因，導(dǎo)致投資基金第一次進(jìn)入中國(guó)以全面失敗告終，這些基金大多在1997年之前撤出或解散。1999年是第二波投資浪潮，大量投資投向中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。做前期小筆投資的投資家們從中國(guó)賺到了錢;同時(shí)，在硅谷模式的影響下，各地方政府開始成立地方性創(chuàng)業(yè)投資公司以扶持本地項(xiàng)目(以深創(chuàng)投為代表)，但由于中小企業(yè)板沒有建立，退出渠道仍不夠暢通，一大批投資企業(yè)無法收回投資而倒閉。2004年以后，后期基金的成功案例慢慢開始浮現(xiàn)，鼎暉投資鷹牌陶瓷、南孚電池等，也就是現(xiàn)在的第三次資本浪潮。在這次浪潮中，華平、凱雷等美國(guó)大型投資基金開始出名。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為1999年國(guó)際金融公司(工FC)入股上海銀行初步具備了私募股權(quán)投資的特點(diǎn)，不過，第一起典型的私募股權(quán)投資案例，則被認(rèn)為是2004年6月美國(guó)新橋資本(NewbridgeCapital)以12.53億元人民幣從深圳市政府手中收購(gòu)深圳發(fā)展銀行17.89%的股權(quán)，這也是國(guó)際私募股權(quán)基金在中國(guó)的第一起收購(gòu)案例，深圳發(fā)展銀行成為第一家被國(guó)際私募股權(quán)基金控制的中國(guó)商業(yè)銀行。由此發(fā)端，私募股權(quán)投資市場(chǎng)漸趨活躍。在2005年以前，華平、凱雷、英聯(lián)、GIC、新橋、淡馬錫、3i、高盛、摩根士丹利等國(guó)際私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中國(guó)市場(chǎng)上表現(xiàn)得比較活躍，而且這些機(jī)構(gòu)在中國(guó)往往還同時(shí)兼營(yíng)創(chuàng)投業(yè)務(wù)。2004年末，美國(guó)華平投資集團(tuán)等機(jī)構(gòu)，聯(lián)手收購(gòu)哈藥集團(tuán)55%股權(quán)，創(chuàng)下第一宗國(guó)際私募股權(quán)基金收購(gòu)大型國(guó)企案例;進(jìn)入2005年后，私募股權(quán)投資領(lǐng)域更是欣欣向榮，不斷爆出大的投資案例，其特點(diǎn)是國(guó)際私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)與國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合，投資規(guī)模巨大。首先是2005年第三季度，國(guó)際著名私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)參與了中行、建行等商業(yè)銀行的引資工作，然后在2005年9月9日，凱雷投資集團(tuán)對(duì)太平洋人壽投資4億美元，因此將獲得太保人壽24.975%股權(quán)。這也是迄今為止中國(guó)最大的私募股權(quán)投資交易。此外，國(guó)內(nèi)大型企業(yè)頻頻在海外進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)，也有私募股權(quán)投資的影子。如聯(lián)想以12.5億美元高價(jià)并購(gòu)IBM的PC部門，便有3家私募股權(quán)基金向聯(lián)想注資3.5億美元。此前海爾宣布以12.8億美元，競(jìng)購(gòu)美國(guó)老牌家電業(yè)者美泰克(Maytag)，以海爾為首的收購(gòu)團(tuán)隊(duì)也包括兩家私募股權(quán)基金。我國(guó)私募股權(quán)基金市場(chǎng)2006,2007年中國(guó)私募股權(quán)投資基金進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期，私募股權(quán)基金在中國(guó)大陸的投資十分活躍，呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2006年、2007年分別有40支和64支新的私募股權(quán)基金成立;募資金額分別高達(dá)141.96億美元和355.84億美元。投資案例數(shù)分別達(dá)到129個(gè)和177個(gè)，投資總額分別達(dá)到129.73億美元和128.18億美元，兩年里共有18支(其中06年6支)本土新私募股權(quán)基金成立，共募集52.47億美元(其中06年15.17億美元)。2008年以來，在全球金融危機(jī)導(dǎo)致全球私募股權(quán)投資交易量驟降的背景下，而來自清科集團(tuán)發(fā)布的《2008年中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)仍舊是亞洲最為活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)之一。2008年共有51支可投資亞洲市場(chǎng)(包括中國(guó)大陸地區(qū))的私募股權(quán)基金成功募集資金611.54億美元，全年募資額比2007年高出71.9%。其中，新募基金平均募資額由上年度5.56億美元上升到本年度的11.99億美元，同比增長(zhǎng)115.70}a2008度人民幣基金的募集十分活躍，20支人民幣基金共募得資金213.28億美元，占募集總額的34.9%，與2007年相比，人民幣基金占比比例有所提高。2008年私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中國(guó)大陸地區(qū)共投資了155個(gè)案例，投資總額達(dá)96.06億美元。從投資策略來看，2008年成長(zhǎng)資本比重大增，123個(gè)投資案例，66.25億美元的投資總額，分別占全年同期案例總數(shù)的79.4%，投資總額的69.0%，占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位。從退出方式看，年度退出案例銳減，2008年私募股權(quán)基金的退出方式主要有IPO、上市后減持和并購(gòu)?fù)顺?。IPO退出仍是主流。5.2中國(guó)私募股權(quán)基金投資的問題5.2.1政策法規(guī)不完善國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)表明，政府支持私募股權(quán)基金的政策主要體現(xiàn)在通過非禁人性的規(guī)定，通過稅收優(yōu)惠政策鼓勵(lì)社會(huì)資本進(jìn)人。相比較其它行業(yè)，私募股權(quán)基金是監(jiān)管較少、市場(chǎng)自由度較高的行業(yè)，且國(guó)外股權(quán)基金有三分之二資金來源于金融資本。國(guó)內(nèi)目前對(duì)于發(fā)展私募股權(quán)基金的鼓勵(lì)性政策不夠，障礙性政策較多。比如對(duì)于雙重征稅的問題還沒有徹底解決.《商業(yè)銀行法》和《保險(xiǎn)法》限制了金融資本進(jìn)人私募股權(quán)基金;金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)也使得許多成熟的金融資源不能進(jìn)人這一領(lǐng)域。不解決資金來源，私募股權(quán)基金好似無源之水;不加強(qiáng)對(duì)社會(huì)資本的引導(dǎo)，私募股權(quán)基金好似“雷聲大、雨點(diǎn)小”?！秳?chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》只是一個(gè)框架性的法規(guī)，在實(shí)施上缺乏配套的操作性環(huán)節(jié)，并且受制于很多部門規(guī)章.而針對(duì)私募股權(quán)基金發(fā)展的規(guī)章始終沒有出臺(tái)，私募股權(quán)基金的發(fā)展缺少良好的政策環(huán)境。5.2.2退出機(jī)制有待健全私募股權(quán)基金運(yùn)作的基本特性是“以退為進(jìn)，為賣而買”，資產(chǎn)的流動(dòng)性對(duì)基金運(yùn)營(yíng)至關(guān)重要。在國(guó)外經(jīng)過多年發(fā)展，已經(jīng)形成了IPO、柜臺(tái)交易、產(chǎn)權(quán)交易、并購(gòu)市場(chǎng)、資產(chǎn)證券化和內(nèi)部市場(chǎng)等無縫鏈接的資本市場(chǎng)，為私募股權(quán)基金發(fā)展提供了發(fā)達(dá)健全的退出渠道，營(yíng)造了良好的市場(chǎng)環(huán)境。而國(guó)內(nèi)目前的多層次資本市場(chǎng)發(fā)育不夠，企業(yè)上市門檻高、道路狹窄，產(chǎn)權(quán)交易不活躍，其他退出渠道還在起步階段，相對(duì)而言現(xiàn)有的資本市場(chǎng)無法滿足私募股權(quán)基金暢捷進(jìn)入的需求。出口不發(fā)達(dá)，制約著國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金的發(fā)展。5.2.3機(jī)制需要到位私募股權(quán)基金運(yùn)作的核心機(jī)制是有限合伙制，即為專業(yè)投資人才建立有效的激烈和約束機(jī)制。專業(yè)投資人在獲取較大收益的同時(shí)，要承擔(dān)無限責(zé)任，因此管理人能夠在這種“胡蘿卜加大棒”的游戲規(guī)則下，形成與投資人高度一致的價(jià)值和利益。而國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金由于大多數(shù)墮胎于國(guó)有投資公司，激勵(lì)機(jī)制不到位，約束機(jī)制沒有效，運(yùn)作效率顯然無法提高。雖然《合伙企業(yè)法》在法律形式上確立有限合伙的法律規(guī)則，但是對(duì)這種制度運(yùn)用的情況還需要很長(zhǎng)一段時(shí)間的探索總結(jié)。值得注意的是，目前在產(chǎn)業(yè)基金試點(diǎn)的工作中，更多采用國(guó)有資本加強(qiáng)對(duì)管理公司掌控的做法，而沒有采取對(duì)專業(yè)投資人的必要激勵(lì)和約束機(jī)制，走上了一條“穿新鞋、走老路”的歸途，這種機(jī)制缺陷在將來必然影響產(chǎn)業(yè)基金試點(diǎn)的效果。5.2.4管理水平需要提升股權(quán)投資基金是對(duì)專業(yè)化要求很高的行業(yè)，屬于高風(fēng)險(xiǎn)、高收益領(lǐng)域，基金的管理運(yùn)營(yíng)水平十分重要。目前，中國(guó)還缺乏具有國(guó)際水準(zhǔn)的專業(yè)管理機(jī)構(gòu)，缺乏優(yōu)秀的基金管理團(tuán)隊(duì)，同時(shí)在基金管理的誠(chéng)信建設(shè)、消除內(nèi)部人控制方面，都存在許多函待提高的方面。總體而言，中國(guó)的私募股權(quán)基金還處在起步階段，提高管理運(yùn)營(yíng)水平還有很長(zhǎng)的路要走。第六章對(duì)私募股權(quán)基金在中國(guó)投資的建議6.1加快制度建設(shè)和文化建設(shè)政府要重視對(duì)發(fā)展私募股權(quán)基金的研究，采取實(shí)際舉措加快金融改革與創(chuàng)新。要盡快明確私募基金的發(fā)展思路、監(jiān)管原則和主管部門，從國(guó)家政策等層面出臺(tái)私募股權(quán)基金政策，讓股權(quán)基金的發(fā)展有部門可依托、有法規(guī)可遵循，盡快出臺(tái)非限制性條款和稅收優(yōu)惠政策，引導(dǎo)社會(huì)資金進(jìn)入的鼓勵(lì)政策，解決股權(quán)資金入口不暢的問題。在加快制度建設(shè)的同時(shí)，允許加快開展試點(diǎn)工作，在實(shí)踐中總結(jié)制度建設(shè)經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。行業(yè)內(nèi)部應(yīng)該啟動(dòng)行業(yè)協(xié)會(huì)組織建立，加強(qiáng)從業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和道德操守建設(shè)，加強(qiáng)金融誠(chéng)信文化的氛圍培育。6.2加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)按照組織形式、交易條件、交易規(guī)則和交易產(chǎn)品不同，可以形成不同的資本市場(chǎng)層次，為私募股權(quán)基金的退出建立個(gè)性化解決方案。美國(guó)已經(jīng)形成較成熟的多層次資本市場(chǎng)，包括紐約證券市場(chǎng)、納斯達(dá)克市場(chǎng)、電子公告牌市場(chǎng)和粉紅單市場(chǎng)，交易量大的是電子公告牌市場(chǎng)和粉紅單市場(chǎng)，股價(jià)高的是紐約證券市場(chǎng)、納斯達(dá)克市場(chǎng)，基