國際板對人民幣國際化的影響

國際板對人民幣國際化的影響

經(jīng)過五年的審理，上海證券交易所國際板的引入已進入實質(zhì)性階段，這是中國資本市場開放和國際化的重要組成部分。國際板的推出,將逐步顯現(xiàn)中國股票市場在全球的影響力和輻射力,增強中國資本市場的國際競爭力,這是我國由大國金融走向金融大國的重要步驟。推動人民幣國際化實現(xiàn)中國金融的崛起,必須要推進人民幣的國際化和金融市場特別是資本市場的大發(fā)展。人民幣的國際化將實現(xiàn)資本的跨境自由流動,進而實現(xiàn)人民幣計價資產(chǎn)市場的國際化,國際板的開設能夠促進股票市場的發(fā)展,提升中國股票市場的影響力和輻射力,使中國的金融體系逐步能夠在全球范圍內(nèi)配置資源。人民幣國際化依賴于中國資本市場的完善,需要以一個發(fā)達的、開放的、資本市場為核心的金融市場為前提。一國貨幣只有廣泛地用于資本市場投融資,才能真正邁出貨幣國際化的步伐。一個發(fā)達的金融市場可以為一國貨幣在世界范圍內(nèi)的使用奠定基礎(chǔ),為貨幣的自由兌換和流通提供渠道。實現(xiàn)本幣向國際清償力的順利轉(zhuǎn)換,最終實現(xiàn)本幣的國際化,從這個意義上講,國際板的開設有助于推動人民幣走向國際市場,提高人民幣在國際貨幣市場中的地位。人民幣的國際化是一個漸進的過程。目前,我國正在積極推進人民幣在境外的使用,2009年4月,中國人民銀行開展了跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點,2011年8月,跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算境內(nèi)地域擴大至全國,境外人民幣存量逐步增加,人民幣離岸市場開始發(fā)育,人民幣匯率彈性增大。國際板(筆者主張國際板采用人民幣作為計價貨幣)推出后境外企業(yè)募集資金的匯出,國際板上市公司發(fā)放紅利,以及將來境外投資者對A股市場投資,境外人民幣回流境內(nèi)渠道的開拓,將對人民幣跨境雙向流動提出新的要求,也將推動企業(yè)在國際結(jié)算和投資中更多地使用人民幣資金,客觀上要求對資本項目管制逐步放松,提高人民幣的國際化程度。同時,國際板的推出,有助于提高中國資本市場的國際化程度,資本市場國際化程度的提升,也有利于人民幣國際化的推進。當前,世界上主要的國際貨幣發(fā)行國都實現(xiàn)了貨幣的完全可兌換,人民幣的自由兌換是人民幣國際化的客觀要求,我們的資本項目仍有一定的管制,客觀上會制約國際板市場的發(fā)展,如何在資本項目沒有實現(xiàn)完全可兌換的情況下,滿足國際板市場對貨幣兌換的要求,需要研究出一套操作性強的技術(shù)方案。資金分流影響市場的均衡發(fā)展,為國經(jīng)過20年的歷程,我國主板市場得到了全面快速的發(fā)展,市值和融資規(guī)模日益擴大,市場效率不斷提高,市場規(guī)則和監(jiān)管體系逐步完善,上市公司對境內(nèi)地域、行業(yè)的覆蓋面愈發(fā)廣泛,投資者隊伍不斷擴大,主板市場與國民經(jīng)濟運行的關(guān)聯(lián)性逐漸增強,已經(jīng)成為資本市場的主戰(zhàn)場,主板市場的穩(wěn)定運行和健康發(fā)展,事關(guān)整個資本市場,以及宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定運行和健康發(fā)展。在資本市場改革過程中我們始終堅持審慎性原則,漸進式地向前推進,國際板的推出依然要貫徹這一原則,要以既有市場尤其是主板市場的穩(wěn)定運行為前提,促進主板市場(包括中小板市場)、創(chuàng)業(yè)板市場與將來的國際板市場協(xié)調(diào)發(fā)展,提高市場化程度,推進國際化進程。國際板市場的推出,給境內(nèi)投資者增加了投資渠道,同時也增加了對市場資金的需求,境內(nèi)A股市場也將面臨資金分流的考驗。不同市場之間投資收益水平和風險水平,以及估值水平的差異,將導致投資資金在不同市場之間的流動,而資金的跨市場流動將使得各市場的收益、風險和估值實現(xiàn)動態(tài)的均衡。在資金供應不變的條件下,一般開通新的市場,帶來新的市場擴容,就會引起資金分流,導致既有市場的估值重心下移。創(chuàng)業(yè)板的推出增加了市場股票供應,導致主板市場整體下跌就是一個例證。在股票供應增加時,需要重視市場總體供求均衡,研究市場資金同步擴容問題。當前,我國股票市場的市場化改革尚在逐漸推進的過程中,市場的穩(wěn)定運行在一定程度上還需要一些非市場化的措施,如對企業(yè)發(fā)行上市節(jié)奏的控制等,國際板的推出應當以既有主板市場穩(wěn)定為前提,確保主板市場在股票市場中的核心地位。b股市場:投資主體多元化,市場規(guī)模小,流動性差B股市場以外幣計價交易,境外投資者可不受QFII額度限制進行投資,存在一定的國際性。國際板市場由于其籌資者具有境外性質(zhì),也具有很強的國際性。但是,兩個市場的上市公司具有境內(nèi)境外性質(zhì)的區(qū)別,我們主張把國際板市場建設與B股市場退出問題的解決區(qū)分開來,以免給國際板市場建設增加不必要的額外負擔。B股市場是在上世紀90年代初特定的歷史階段所做的制度安排。推出之初定位于對外窗口和利用股票市場引進外資。從實踐看,B股市場面臨很多問題,融資功能喪失,市場規(guī)模小,流動性差。隨著海外上市融資渠道的拓寬,眾多國內(nèi)企業(yè)選擇紅籌股、H股、N股、S股以及海外創(chuàng)業(yè)板等渠道發(fā)行上市,2002年10月雷伊B發(fā)行上市后至今沒有一家B股公司在市場上融資,另一方面,2001年B股向境內(nèi)居民開放,加之2003年QFII的推出,外資直接購買A股成為可能,外資對B股市場的興趣漸失,現(xiàn)在,B股公司主要股東名單中鮮有外資機構(gòu)投資者的身影,境內(nèi)個人逐漸成為B股的主要投資力量,與此同時,我國外匯儲備快速增長,外匯資金從緊缺到充裕,當前通過B股市場籌集外資,既無宏觀上的必要也無微觀上的需求。與A股市場快速發(fā)展狀況形成鮮明對照的是,B股日趨邊緣化,筆者認為,按照B股市場的最初定位和目標,已經(jīng)沒有獨立存續(xù)的必要。國際板推出后,作為歷史遺留問題,應當開始討論B股市場的退出問題。鑒于B股上市公司的境內(nèi)性質(zhì),不宜考慮B股并入國際板的方案,以免形成新的遺留問題,讓國際板誕生之初就背上不該有的包袱,影響國際板的健康發(fā)展?？煽紤]根據(jù)每個上市公司的具體情況采取A股、B股合并,公司回購B股縮股,定向增發(fā)(B股持有人以B股支付A股認購款,B股置換為A股),存量發(fā)行(B股持有人為賣方,市場其他投資者買入后B股轉(zhuǎn)變?yōu)锳股)等方式。進一步完善我國企業(yè)境外上市的法律制度在企業(yè)上市方面,“走出去、放進來”是我國資本市場對外開放的重要內(nèi)容,是落實利用境內(nèi)境外兩個市場兩種資源戰(zhàn)略的重要途徑。在“走出去”方面,我國企業(yè)從上世紀90年代初就開始了在境外發(fā)行上市的步伐。近年來,面對境外股票交易場所紛紛向中國企業(yè)示好,各地政府大力支持,企業(yè)發(fā)展對資金的渴求,以及國內(nèi)發(fā)審要求嚴、門檻高、排隊時間長等現(xiàn)實,許多企業(yè)紛紛選擇了境外上市。今年年初以來,在我國企業(yè)重要的境外上市地——美國,中國公司屢遭投資者及相關(guān)組織的訴訟,面臨非常嚴厲的證券監(jiān)管,以及市場的大肆沽空,給中國概念股帶來很大負面影響。相關(guān)企業(yè)需要更加熟悉在境外上市的法律和法規(guī),規(guī)范運作,監(jiān)管部門也需要重新審視和盡快修訂完善企業(yè)境外上市的相關(guān)政策規(guī)則,規(guī)范企業(yè)境外上市工作,為企業(yè)境外上市創(chuàng)造良好的政策環(huán)境。國內(nèi)企業(yè)境外上市是“走出去”的具體體現(xiàn),國際板接納境外企業(yè)來我國股票市場上市,是貫徹“放進來”的重要途徑。只有兩個方面協(xié)調(diào)發(fā)展,才能夠形成上市公司資源的跨境對流,募集資金匯入和匯出的對流,以降低對國際收支失衡的影響。國際板開設后,吸納境外企業(yè)上市,將有利于我國國際收支的平衡,在一定程度上緩解外匯儲備增長的壓力,減輕境內(nèi)企業(yè)“走出去”籌集外匯資金匯入的壓力,為企業(yè)“走出去”創(chuàng)造有利條件。紅籌股公司的國際化紅籌股通常解釋為在境外注冊的,控制人為中資公司實體和主要業(yè)務在中國內(nèi)地的公司,在境外股票市場發(fā)行上市的股份。紅籌股的稱呼上世紀90年代最早源于香港股票市場。據(jù)香港交易所數(shù)據(jù),截至2011年6月底,在香港主板及創(chuàng)業(yè)板上市的紅籌股有103只。以紅籌方式在美國、新加坡等股票市場發(fā)行上市的公司也越來越多。其中包括在香港市場以紅籌股形式上市的中國移動、中國網(wǎng)通、中海油等眾多大型國企。盡管紅籌股公司的控制人和主要業(yè)務在中國境內(nèi),但是從注冊屬地看紅籌股公司具有境外公司性質(zhì),屬于國際板市場可接納上市的范圍。而在香港上市的H股發(fā)行人是注冊地在內(nèi)地的中國公司,由于不具備境外性質(zhì),而不在國際板市場接納上市的范圍(這類公司可采取先H后A方式、HA同步方式、或先A后H方式實現(xiàn)兩地上市,截至今年7月底已經(jīng)有69家公司選擇上述方式成為香港和內(nèi)地主板或中小企業(yè)板兩地上市公司)。筆者認為,國際板市場應當先推紅籌股回歸,積累經(jīng)驗,條件成熟后,則應當推進境外公司尤其是跨國公司在國際板市場發(fā)行上市,增加市場的國際化成分。雖然紅籌股從性質(zhì)上看為境外公司,但是由于控制人和主要業(yè)務均在內(nèi)地,具有濃厚的中國色彩,更為中國投資者熟悉,本質(zhì)上它不是真正意義上的境外公司,與注冊地、控制人、主要業(yè)務均在境外的境外公司相比,紅籌股公司的國際化成分明顯要少得多。所以,要想讓國際板更好地發(fā)揮其應有的作用,未來必然要有一批世界級的大公司在國際板市場發(fā)行上市,讓境外公司和境內(nèi)公司在我國股票市場同臺展示,讓中國資本市場資源配置功能在更大的范圍發(fā)揮作用。資金跨國雙向流動機制投資者的國際化是資本市場國際化的重要內(nèi)容,資本市場的對外開放在利用兩個市場兩種資源方面,與企業(yè)發(fā)行上市“走出去、放進來”相對應的是投資者的“走出去、放進來”。一方面,在境內(nèi)市場上投資者中來自境外的比例逐步增加,另一方面,境內(nèi)的投資者在資產(chǎn)配置方面持有境外資產(chǎn)的比例逐步增加。作為資本項目沒有完全開放條件下的過渡性制度安排,我國分別于2002年和2006年實行了QFII和QDII制度,境外投資者要投資國內(nèi)資本市場,以及境內(nèi)投資者投資境外市場,可以并且只能通過獲得QFII或QDII資格的基金、保險、券商和銀行進行投資,這兩項制度提供了有限制的資金跨國雙向流動機制。來自國家外匯管理局的數(shù)據(jù)表明,截至2010年底,QFII獲批額度197.2億美元,QDII獲批額度683.61億美元。QFII能夠在控制外資介入可能對資本市場帶來較大負面沖擊的前提下,為外資提供直接參與中國資本市場的機會,提高投資者的國際化成分,優(yōu)化我國資本市場的投資者結(jié)構(gòu)。QDII則是在風險可控的前提下,為境內(nèi)居民提供了投資境外市場的機會,拓寬了境內(nèi)資金的投資渠道,使得境內(nèi)投資者有可能在全球范圍內(nèi)合理配置資產(chǎn),分散投資風險。QFII和QDII提供的資金雙向流動機制,在一定程度上有助于合理控制、引導和調(diào)節(jié)資金的流向和規(guī)模,促進我國國際收支平衡。國際板的開設有助于增加上市公司的國際成分,改善股票市場上市公司的構(gòu)成,同時,市場股票供應的擴容、籌集資金的匯出都可能對市場均衡及國際收支平衡產(chǎn)生影響,客觀上需要來自資金供應方面的擴容,包括來自境外的投資者的增加。有必要進一步上調(diào)單家QFII的額度上限,并考慮放寬境外投資者對國際板市場投資的條件,提升投資者的國際化成分。值得一提的是,即將實施的允許以人民幣境外合格機構(gòu)投資者方式(RQFII)投資境內(nèi)證券市場,打開了境外人民幣投資境內(nèi)的回流渠道,亦能夠促進投資者的國際化。國際板下的監(jiān)管能力受到限制基于防范金融風險,保護投資者利益,建立公開、公平、公正的市場秩序的要求,確保國際板市場穩(wěn)定運行,證券監(jiān)管體系必須進一步健全和完善。我國證券監(jiān)管體系的建設過程,反映了資本市場“新興+轉(zhuǎn)軌”的特征,處于建立、調(diào)整、補充和完善的動態(tài)變化過程中,基本適應了不斷發(fā)展變化的市場對監(jiān)管的要求。同時,在監(jiān)管實踐中也暴露出很多問題,如監(jiān)管效率不高、監(jiān)管手段不完善、監(jiān)管隊伍建設滯后、協(xié)調(diào)機制不暢等。國際板對證券監(jiān)管體系建設提出了更高的要求,相應的法規(guī)規(guī)則需要修訂和完善,包括證券法、外匯監(jiān)管、會計準則,以及信息披露規(guī)則等。另外,在國際板上市的企業(yè),都是在境外市場掛牌交易的兩地或多地上市的企業(yè),這就需要中國證監(jiān)會和證券交易所強化證券監(jiān)管的國際協(xié)調(diào)機制,提高跨國、跨境、跨市場監(jiān)管能力,對跨境信息披露、跨境內(nèi)幕交易監(jiān)管、跨市場操縱監(jiān)管等方面作出必要的制度安排。國際板上市公司境外注冊及境外已經(jīng)上市的特征,決定了其需要接受注冊地、境外市場及境內(nèi)市場的多重監(jiān)管。國際板上市公司不但需要滿足境外監(jiān)管規(guī)則的要求,也必須滿足A股市場監(jiān)管規(guī)則的要求,對投資者而言,可以獲得境內(nèi)