2023年頁巖氣行業(yè)研究報告

2023年頁巖氣行業(yè)研究報告目錄一、頁巖氣成為中國第172種礦產(chǎn) PAGEREFToc369127337\h31、頁巖氣簡介 PAGEREFToc369127338\h32、國土資源部正式公布頁巖氣為新發(fā)現(xiàn)礦種 PAGEREFToc369127339\h4二、非常規(guī)氣將成為我國未來重點發(fā)展對象 PAGEREFToc369127340\h51、我國原油和天然氣對外依存度不斷上升 PAGEREFToc369127341\h52、天然氣在能源結(jié)構(gòu)中將占據(jù)重要地位 PAGEREFToc369127342\h63、我國將大力發(fā)展非常規(guī)天然氣資源 PAGEREFToc369127343\h84、頁巖氣獨立礦種屬性界定具有重大意義 PAGEREFToc369127344\h95、頁巖氣將迎來發(fā)展的黃金時代 PAGEREFToc369127345\h10三、國內(nèi)頁巖氣資源 PAGEREFToc369127346\h121、國內(nèi)頁巖氣資源分布情況 PAGEREFToc369127347\h122、國內(nèi)頁巖氣勘探開發(fā)現(xiàn)狀 PAGEREFToc369127348\h143、工程技術(shù)之一：頁巖氣水平井鉆井技術(shù) PAGEREFToc369127349\h184、工程技術(shù)之二：水平井分段壓裂改造技術(shù) PAGEREFToc369127350\h21（1）水平井鉆完井技術(shù) PAGEREFToc369127351\h21（2）水平井分段壓裂技術(shù) PAGEREFToc369127352\h22四、現(xiàn)階段頁巖氣產(chǎn)業(yè)面臨的七大問題 PAGEREFToc369127353\h231、資源勘探風(fēng)險 PAGEREFToc369127354\h232、技術(shù)研發(fā)及技術(shù)合作風(fēng)險 PAGEREFToc369127355\h243、投資主體單一 PAGEREFToc369127356\h244、官網(wǎng)設(shè)施不足 PAGEREFToc369127357\h255、定價機制 PAGEREFToc369127358\h256、政策風(fēng)險 PAGEREFToc369127359\h267、環(huán)保因素 PAGEREFToc369127360\h26一、頁巖氣成為中國第172種礦產(chǎn)1、頁巖氣簡介以甲烷為主要成分、非常規(guī)天然氣形式存在的頁巖氣，2023年12月30日正式成為中國第172種礦產(chǎn)，國土資源部也將按獨立礦種制定投資政策，進行頁巖氣資源管理。頁巖氣是一種特殊的非常規(guī)天然氣。頁巖氣定義：賦存于富有機質(zhì)泥頁巖及其夾層中，以吸附和游離狀態(tài)為主要存在方式的天然氣，具有自生自儲、無氣水界面、大面積連續(xù)成藏、低孔、低滲等特征。頁巖氣是一種清潔、高效的能源資源和化工原料，主要用于居民燃?xì)?、城市供熱、發(fā)電、汽車燃料和化工生產(chǎn)等，用途廣泛。頁巖氣生產(chǎn)過程中一般無需排水，一般無自然產(chǎn)能或低產(chǎn)，需要大型水力壓裂和水平井技術(shù)才能進行經(jīng)濟開采，單井生產(chǎn)周期長，一般30-50年，勘探開發(fā)成功率高，具有較高的工業(yè)經(jīng)濟價值。2、國土資源部正式公布頁巖氣為新發(fā)現(xiàn)礦種按國務(wù)院指示精神，考慮頁巖氣自身特點和中國頁巖氣勘查開采進展以及國外經(jīng)驗，國土資源部將頁巖氣按獨立礦種進行管理，引進多種投資主體，制定相關(guān)支持政策，推進頁巖氣勘查開采進程，盡快實現(xiàn)中國頁巖氣規(guī)模開發(fā)，有利于緩解中國油氣資源短缺，提高天然氣供應(yīng)能力，有利于改變中國能源結(jié)構(gòu)，增加清潔能源供應(yīng)，形成油氣勘探開發(fā)新格局。為推進頁巖氣勘查開采，目前國土資源部已完成第一輪頁巖氣探礦權(quán)招標(biāo)出讓，引入多種投資主體，通過競爭取得探礦權(quán)，通過合同約定勘查年限和投入，通過監(jiān)管督促中標(biāo)企業(yè)履行合同。建立退出機制，對于未完成合同承諾勘查投入的，要求探礦權(quán)人部分或全部退出區(qū)塊。二、非常規(guī)氣將成為我國未來重點發(fā)展對象1、我國原油和天然氣對外依存度不斷上升近年來，石油資源短缺已成為制約全球經(jīng)濟發(fā)展的共同難題，世界各國都掀起了非常規(guī)油氣勘探開發(fā)的熱潮，開發(fā)非常規(guī)油氣已成為各國油氣勘探開發(fā)的重點發(fā)展對象。隨著我國國民經(jīng)濟的持續(xù)快速發(fā)展，油氣供需矛盾也逐漸顯現(xiàn)。近年來，我國傳統(tǒng)能源對外依存度逐年上升，2023年我國原油對外依存度達到53.8%，煤炭凈進口量約1.46億噸，同比增長近41%，逐年增大；同時，我國天然氣消費需求的增長速度已經(jīng)超過煤炭和石油，天然氣供需矛盾突出，2023年我國天然氣對外依存度達到11.7%。在當(dāng)前煤炭面臨環(huán)保壓力、油氣對外依存度高企、核電公共安全突顯、新能源并網(wǎng)遇阻的大環(huán)境下，加快開發(fā)頁巖氣的開發(fā)及利用對保障能源供應(yīng)安全意義重大。2、天然氣在能源結(jié)構(gòu)中將占據(jù)重要地位對所有燃料的需求都在上升，但化石燃料在全球一次能源消費中的占比會從2023年的81%小幅下滑到2035年的75%。到2035年之前，天然氣是唯一一種在全球能源結(jié)構(gòu)中占比增加的化石燃料。按照我們“富煤貧油少氣”的國情，決定了常規(guī)天然氣的增長潛力有限，由于我國油田大部分處于開采后期，溶解氣豐度有所降低，即使考慮到“十四五”期間，西北地區(qū)仍會有一些溶解氣高的油田投產(chǎn)，油田伴生氣的產(chǎn)出仍不可避免會有所降低。北美地區(qū)的非常規(guī)天然氣產(chǎn)業(yè)的崛起，對全球市場發(fā)生影響深遠(yuǎn)的變革，國內(nèi)資本市場對煤層氣、頁巖氣也寄予厚望。非常規(guī)天然氣已經(jīng)改變了北美天然氣市場。到2030年，預(yù)計頁巖氣和煤層氣將占北美天然氣產(chǎn)量的57％，并能夠使液化天然氣出口變得經(jīng)濟可行。但成本和進入風(fēng)險依然存在。在北美以外地區(qū)，非常規(guī)天然氣可能在未來發(fā)揮更大作用?？朔夹g(shù)和監(jiān)管障礙的能力將決定發(fā)展步伐。3、我國將大力發(fā)展非常規(guī)天然氣資源中國的天然氣產(chǎn)量預(yù)計每年增長6％，煤層氣和頁巖氣可能占這種增長的41％，但中國的進口需求仍將上升。隨著我國對天然氣需求快速增加，非常規(guī)氣的勘探和開發(fā)逐步受到重視。我們認(rèn)為煤層氣是現(xiàn)階段非常規(guī)天然氣的發(fā)展突破點。煤層氣開采技術(shù)相對成熟，但是由于輸送手段和利用手段的欠缺，目前利用率僅有30%左右，“十一五規(guī)劃”我國煤層氣產(chǎn)量100億立方米，在“十四五”規(guī)劃中，煤層氣產(chǎn)量2023年將翻番，達到年產(chǎn)210-240億立方米，其中井下抽采量達125億立方米。美國自上世紀(jì)開采巖頁氣以來，產(chǎn)量接近1000億立方米，超過我國常規(guī)天然氣的年產(chǎn)量。頁巖氣快速勘探開發(fā)使美國天然氣儲量增加了40%，2023年頁巖氣產(chǎn)量將占全美天然氣產(chǎn)量的15%以上。根據(jù)美國能源資料協(xié)會(EIA)2023年4月份發(fā)布資料估計,中國技術(shù)可采頁巖氣儲量為36.1萬億立方米(1,275萬億立方英尺),遠(yuǎn)高于排名第二的美國（24.4萬億立方米即862萬億立方英尺)。頁巖氣作為一種新能源，需要全新的勘查開采技術(shù)手段和全新的管理方式。頁巖氣開發(fā)高度依賴于技術(shù)進步，如果按照常規(guī)油氣思路開發(fā)頁巖氣，必然導(dǎo)致成本居高不下。4、頁巖氣獨立礦種屬性界定具有重大意義本次國務(wù)院將批準(zhǔn)頁巖氣的獨立礦種屬性將對促進中國整個頁巖氣產(chǎn)業(yè)的發(fā)展具有重大意義。按國務(wù)院指示精神，考慮頁巖氣自身特點和中國頁巖氣勘查開采進展以及國外經(jīng)驗，國土資源部將頁巖氣按獨立礦種進行管理，引進多種投資主體，制定相關(guān)支持政策，推進頁巖氣勘查開采進程，盡快實現(xiàn)中國頁巖氣規(guī)模開發(fā)，有利于緩解中國油氣資源短缺，提高天然氣供應(yīng)能力，有利于改變中國能源結(jié)構(gòu)，增加清潔能源供應(yīng)，形成油氣勘探開發(fā)新格局。5、頁巖氣將迎來發(fā)展的黃金時代過去5年間，美國頁巖氣產(chǎn)量增長近20倍，成為全球最大天然氣開采國。2023年美國頁巖氣產(chǎn)量為當(dāng)年天然氣總產(chǎn)量的1％，而2023年這一比例躍升至17％，超過1000億立方米（2023年中國天然氣總產(chǎn)量為944.8億立方米）。五年間，美國頁巖氣產(chǎn)量增長近20倍。美國不僅實現(xiàn)天然氣自給,還可能成為天然氣出口國，這被稱為美國的“頁巖氣革命”。這背后，美國頁巖氣產(chǎn)業(yè)鏈上大大小小上萬家企業(yè)功不可沒。其操作模式多為小型企業(yè)聯(lián)合提供技術(shù)，與本地石油企業(yè)聯(lián)合前期開發(fā)。當(dāng)項目進展到一定的規(guī)模時，全國性或者跨州的大型石油企業(yè)便進行收購。除了對油田增產(chǎn)，提高采收率外，頁巖氣的開采帶來新的設(shè)備需求領(lǐng)域。海外壓裂設(shè)備在北美主要用于非常規(guī)氣開發(fā)，除北美外其他地區(qū)主要用于石油增產(chǎn)。美國自上世紀(jì)開采巖頁氣以來，產(chǎn)量接近1000億立方米，超過我國常規(guī)天然氣的年產(chǎn)量。頁巖氣快速勘探開發(fā)使美國天然氣儲量增加了40%，2023年頁巖氣產(chǎn)量將占全美天然氣產(chǎn)量的15%以上。根據(jù)美國能源資料協(xié)會(EIA)2023年4月份發(fā)布資料估計,中國技術(shù)可采頁巖氣儲量為36.1萬億立方米(1,275萬億立方英尺),遠(yuǎn)高于排名第二的美國（24.4萬億立方米即862萬億立方英尺)。我國作為天然氣儲量較低，頁巖氣給我國帶來新的替代資源，也將給公司帶來新的市場需求。頁巖氣藏的儲層一般呈低孔、低滲透率的物性特征，氣流的阻力比常規(guī)天然氣大，所有的井都需要儲層壓裂改造才能夠開采出來。壓裂和徑向鉆井是作為頁巖氣開發(fā)的兩大重要手段，從設(shè)備到服務(wù)杰瑞都有涉足。目前，能滿足頁巖氣開發(fā)的壓裂設(shè)備國內(nèi)只有四機廠和杰瑞兩家能生產(chǎn)；能提供徑向鉆井服務(wù)的，國內(nèi)目前只有杰瑞與美國徑向鉆井公司的合資公司。中國對頁巖氣的開發(fā)目標(biāo)是：在2023年實現(xiàn)年產(chǎn)能150-300億立方米。該產(chǎn)能是中石油目前所有非常規(guī)能源產(chǎn)量的150-300倍。研究表明，中國的地質(zhì)結(jié)構(gòu)與美國類似，我國頁巖氣儲量最豐富的地方在四川盆地。據(jù)EIA統(tǒng)計，目前全美頁巖氣井多達上萬個，參與頁巖氣開發(fā)的石油公司也已上萬家。國內(nèi)第二次頁巖氣招標(biāo)（有可能在明年初舉行）形式的改變也許暗示著中國將要復(fù)制美國的頁巖氣開采發(fā)展之路。研究表明，中國的地質(zhì)結(jié)構(gòu)與美國類似，我國頁巖氣儲量最豐富的地方在四川盆地。三、國內(nèi)頁巖氣資源1、國內(nèi)頁巖氣資源分布情況中國的頁巖氣儲層分布廣泛，主要有海相和陸相兩種類型。海相主要分布在南方的三大地區(qū)或盆地，陸相主要分布在中西部地區(qū)的五大盆地。頁巖氣資源廣泛分布于海相（主要）、陸相沉積盆地內(nèi)，在全國范圍內(nèi)，各地質(zhì)歷史時期都存在頁巖氣資源。我國頁巖氣資源潛力排序為：1、在四川、鄂爾多斯、中下?lián)P子地區(qū)、華北盆地頁巖地質(zhì)條件最好。2、準(zhǔn)噶爾、松遼、吐哈等盆地頁巖氣基本地質(zhì)條件較好。3、柴達木、遼河等盆地頁巖氣地質(zhì)條件較差。2、國內(nèi)頁巖氣勘探開發(fā)現(xiàn)狀目前全球頁巖氣業(yè)務(wù)主要集中在海相。初步預(yù)測國內(nèi)三大地區(qū)海相頁巖氣資源量約21萬億方，占總資源量的70%。我國頁巖氣資源的主體是海相頁巖氣資源，南方地區(qū)是頁巖氣成藏有利區(qū)域。南方海相古生界頁巖分布面積廣、厚度大、有機質(zhì)含量高、成熟度適中，有利于頁巖氣成藏。2023年4月，國內(nèi)第一口頁巖氣水平井在四川威遠(yuǎn)縣實現(xiàn)完井，這標(biāo)志著中國頁巖氣開采進入實質(zhì)性的實驗生產(chǎn)階段。本次作業(yè)是國內(nèi)第一次頁巖氣水平井的壓裂施工作業(yè)，杰瑞有3臺壓裂車參與了施工，在作業(yè)過程中運行平穩(wěn)，控制穩(wěn)定，總體表現(xiàn)優(yōu)異，尤其在燃油效率和排放上優(yōu)于其他公司產(chǎn)品。這將有利于鞏固公司作為壓裂設(shè)備供應(yīng)商的地位。目前，頁巖氣勘查工作在四川威遠(yuǎn)、湖北等地取得了良好的勘查效果，已有4口探井獲得了工業(yè)氣流。頁巖氣發(fā)展優(yōu)勢明顯。資源量豐富，與常規(guī)天然氣相當(dāng)?？勺鳛楠毩⒌牡V種，不存在采氣權(quán)和采礦權(quán)的沖突。國土資源部將頁巖氣列為獨立礦種，鼓勵多種投資主體進入頁巖氣勘探開發(fā)領(lǐng)域，今后將有更多的頁巖氣區(qū)塊面向社會招標(biāo)出讓。遵循美國的經(jīng)驗，非常規(guī)氣尤其是頁巖氣的開發(fā)應(yīng)更多向市場開放，鼓勵各種新技術(shù)的應(yīng)用和創(chuàng)新。從這一點上說，比較適合有實力的民營企業(yè)進入。但因為國內(nèi)天然氣價格偏低，以及非常規(guī)氣并網(wǎng)等問題短期內(nèi)難以解決，中國對頁巖氣的開發(fā)目標(biāo)是：在2023年實現(xiàn)年產(chǎn)能150-300億立方米。該產(chǎn)能是中石油目前所有非常規(guī)能源產(chǎn)量的150-300倍。這意味著未來5-10年將是頁巖氣發(fā)展的黃金時代。中國政府對中國頁巖氣勘探給予了高度重視。2023年中國與美國簽署了《中美關(guān)于在頁巖氣領(lǐng)域開展合作的諒解備忘錄》，國土資源部設(shè)立了“全國頁巖氣資源潛力調(diào)查評價及有利區(qū)優(yōu)選”重大專項；2023年中國與美國制訂并簽署了《美國國務(wù)院和中國國家能源局關(guān)于中美頁巖氣資源工作行動計劃》、成立了國家能源頁巖氣研發(fā)（實驗）中心；2023年科技部在油氣重大專項中設(shè)立《頁巖氣勘探開發(fā)關(guān)鍵技術(shù)》項目，國家發(fā)展和改革委員會等多部委聯(lián)合編制了中國頁巖氣“十四五”勘探開發(fā)規(guī)劃。目前，中國已在陸上廣泛開展了頁巖氣前期地質(zhì)評價和勘探開發(fā)先導(dǎo)試驗，初步明確了上揚子區(qū)古生界海相富有機質(zhì)頁巖為中國陸上頁巖氣勘探最有利領(lǐng)域。據(jù)不完全統(tǒng)計，中國已在陸上四川、鄂爾多斯、渤海灣、沁水、泌陽等盆地，云南昭通、貴州大方、建南、銅仁等地區(qū)開展了頁巖氣鉆探與水力壓裂試氣，完鉆頁巖氣井35口（水平井5口），水力壓裂試氣井14（水平井2口），獲工業(yè)氣（油）流井11口（水平井1口），初產(chǎn)超過1×104m3/d氣井7口。四川盆地、云南昭通實現(xiàn)了古生界海相頁巖氣的突破；四川盆地、鄂爾多斯盆地陸相頁巖氣見到良好顯示；泌陽盆地陸相頁巖油勘探也取得了進展。3、工程技術(shù)之一：頁巖氣水平井鉆井技術(shù)2023年以前，垂直井是美國頁巖氣開發(fā)主要的鉆井方式，隨著2023年Devon能源公司7口Barnett頁巖氣試驗水平井取得了巨大成功，業(yè)界開始大力推廣水平鉆井，水平井已然成為頁巖氣開發(fā)的主要鉆井方式。2023年后，Barnett頁巖氣水平井完井?dāng)?shù)迅速增加，2023-2023年Barnett頁巖水平井累計達4960口，占Barnett頁巖氣生產(chǎn)井總數(shù)的50％以上，2023年完鉆2219口水平井，占該年頁巖氣完井?dāng)?shù)的94％。隨著2023年重復(fù)壓裂、2023年水平鉆井以及2023年水平井分段壓裂等一系列新技術(shù)的廣泛運用，Barnett頁巖氣發(fā)展速度驚人，從2023-2023年的十年時間里，Barnett頁巖氣區(qū)有多達8629口頁巖氣井投入生產(chǎn)（其中水平井4973口，占50％以上）。新技術(shù)的運用同樣使Barnett頁巖氣產(chǎn)量發(fā)生了翻天覆地的變化。與直井相比，水平井在頁巖氣開發(fā)中具有無可比擬的優(yōu)勢：1、水平井成本為直井的1.5-2.5倍，但初始開采速度、控制儲量和最終評價可采儲量卻是直井的3-4倍。2、水平井與頁巖層中裂縫（主要為垂直裂縫）相交機會大，明顯改善儲層流體的流動狀況。統(tǒng)計結(jié)果表明，水平段為200m或更長時，比直井鉆遇裂縫的機會多幾十倍。3、在直井收效甚微的地區(qū)，水平井開采效果良好。4、減少了地面設(shè)施，開采延伸范圍大，避免地面不利條件的干擾。在水平井的部署時，應(yīng)考慮水平段在空間上的均勻分布，盡量使水平段避開斷層，垂直于天然裂縫帶延伸，因而需要優(yōu)選水平段入靶位置、延伸方向。目前美國采用“餐叉式”叢式井組，每個井組一般5-10口水平井，水平段長1000-1500m，兩水平井之間井距150m。頁巖氣開發(fā)具有單井產(chǎn)量低、采收率低、投入高、產(chǎn)量遞減快、生產(chǎn)周期長等特征，這就使得頁巖氣只有打大量的氣井，通過接替生產(chǎn)以產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)后才能形成穩(wěn)定的投資回報，開發(fā)初期和單井小規(guī)模難以形成穩(wěn)定的投資回報。4、工程技術(shù)之二：水平井分段壓裂改造技術(shù)（1）水平井鉆完井技術(shù)常規(guī)完井難以實現(xiàn)頁巖氣經(jīng)濟有效開發(fā)，水平井技術(shù)是開發(fā)頁巖氣藏的關(guān)鍵技術(shù)。水平井布井：采用三維地震資料進行水平井井位優(yōu)化部署，設(shè)計井眼軌跡及方位。水平井鉆井：首先鉆直井用于資料采集，然后在原直井段套管開窗側(cè)鉆水平井。水平井方位：垂直于最大主應(yīng)力方向。長井段完井，盡可能溝通天然裂縫，獲得更大泄流面積。水平井固井：生產(chǎn)套管采用低密度高強度水泥固井，盡量減少對儲層的傷害。水平井射孔：長井段多簇射孔：射孔段長100-300m，每段4-12簇，每簇間隔20-30m。射孔參數(shù)：孔密20孔/m，相位角60°或180°(垂直方向)。（2）水平井分段壓裂技術(shù)頁巖氣水平井分段壓裂技術(shù)主要以套管注入、橋塞封隔、連續(xù)油管作業(yè)、滑溜水?dāng)y砂為主要思路。主要有：可鉆式橋塞分段壓裂技術(shù)，多級滑套封隔器分段壓裂技術(shù)，水力噴砂分段壓裂技術(shù)，多井同步壓裂技術(shù)。四、現(xiàn)階段頁巖氣產(chǎn)業(yè)面臨的七大問題面對頁巖氣探礦權(quán)招標(biāo)與未來我國頁巖氣產(chǎn)業(yè)可能的快速發(fā)展，市場投資主體還需謹(jǐn)慎對待。事實上，我國頁巖氣勘探開發(fā)及利用還亟需在管理體制、產(chǎn)業(yè)政策、核心技術(shù)、價格機制、成本及經(jīng)濟性，以及環(huán)境監(jiān)管等方面尋求盡快突破，如果這些問題不盡快解決，將給市場主體投資頁巖氣產(chǎn)業(yè)帶來較大的風(fēng)險。1、資源勘探風(fēng)險近年來，盡管中國在頁巖氣地質(zhì)理論、潛力評價和有利區(qū)優(yōu)選等方面進行了初步探索，取得了一定的進展。但中國頁巖氣賦存規(guī)律和含氣頁巖基本參數(shù)還有待深入研究，對頁巖氣資源潛力尚未進行系統(tǒng)評價，頁巖氣遠(yuǎn)景區(qū)和有利目標(biāo)區(qū)尚未優(yōu)選和圈定。我國頁巖氣勘探工作剛剛起步，需要借鑒美國頁巖氣選區(qū)評價經(jīng)驗，結(jié)合我國頁巖氣成藏地質(zhì)特點，在有利目標(biāo)優(yōu)選過程中，充分考慮儲層分布面積、埋藏深度、地勢和水源等問題。2、技術(shù)研發(fā)及技術(shù)合作風(fēng)險目前，我國在頁巖氣資源評價和水平井、壓裂增產(chǎn)開發(fā)技術(shù)等方面，尚未形成核心技術(shù)體系，且不掌握頁巖氣開發(fā)的成套技術(shù)，部分關(guān)鍵核心專利技術(shù)基本上都掌握在美國企業(yè)手中。所以，擬介入頁巖氣產(chǎn)業(yè)上游勘探開發(fā)的市場主體在頁巖氣產(chǎn)業(yè)初期要么開展自主頁巖氣開發(fā)技術(shù)研發(fā)，要么與油氣開發(fā)的技術(shù)服務(wù)主體開展技術(shù)合作。與美國相比，中國在資源評價和水平井、壓裂增產(chǎn)開發(fā)技術(shù)等方面，尚未形成頁巖氣商業(yè)開發(fā)的核心技術(shù)體系。況且，中國頁巖氣地質(zhì)條件更為復(fù)雜，頁巖層系時代老、熱演化程度高、經(jīng)歷了多期構(gòu)造演化、埋藏深、保存條件不夠理想。因此，開發(fā)技術(shù)要求更高，目前技術(shù)水平尚不能完全滿足頁巖氣勘探開發(fā)的要求。3、投資主體單一按照現(xiàn)行規(guī)定和管理體制，中國油氣礦業(yè)權(quán)主要授予中石油、中石化、中海油和延長油礦4大石油企業(yè)。這種投資主體的單一化，排斥了其他投資主體的進入，再加之市場監(jiān)管不到位等，制約了資源開發(fā)的市場競爭。美國的經(jīng)驗表明，實行投資主體多元化，形成有序的競爭機制，在頁巖氣勘探開發(fā)中具有顯著的效果。加強頁巖氣勘查開發(fā)管理，創(chuàng)造開放的競爭環(huán)境，推進頁巖氣勘查開發(fā)投資主體多元化，鼓勵中小企業(yè)和民營資本參與。給予頁巖氣與國內(nèi)煤層氣勘查開發(fā)一樣的投資主體地位，允許具備資質(zhì)的企業(yè)、民營資本等，通過合資、入股等多種方式參與頁巖氣的勘查開發(fā)，或獨立投資，直接從事頁巖氣勘查開發(fā)。加強市場監(jiān)管，維護勘查開發(fā)秩序，形成合理有序的競爭格局，加快突破，促進勘查開發(fā)。4、官網(wǎng)設(shè)施不足美國發(fā)達的天然氣管網(wǎng)大大降低了頁巖氣開發(fā)利用成本。與美國相比，中國管網(wǎng)設(shè)施建設(shè)滯后，且已有管網(wǎng)設(shè)施在第三方準(zhǔn)入、市場開放等方面體制不順、壟斷經(jīng)營，缺乏政策支持，不利于頁巖氣開發(fā)利用降低成本。隨著頁巖氣規(guī)模開發(fā)，基礎(chǔ)設(shè)施不足等問題將會成為制約頁巖氣開發(fā)利用的瓶頸。5、定價機制目前，我國頁巖氣產(chǎn)業(yè)尚處于起步階段，國家還沒有出臺頁巖氣市場應(yīng)用的定價機制。據(jù)專家預(yù)測，未來我國可能會參考常規(guī)天然氣定價機制。但是在我國常規(guī)天然氣領(lǐng)域，天然氣井口氣價非常復(fù)雜，且天然氣井口價與城市燃?xì)鈨r格由中央政府和地方政府嚴(yán)格管控，不僅造成我國工商業(yè)用氣價格偏高，民用氣價格嚴(yán)重偏低的問題，而且出現(xiàn)相同熱值情況下，天然氣價格遠(yuǎn)低于煤炭價格，根本沒有體現(xiàn)出天然氣作為清潔能源的價值與天然氣規(guī)?；瘧?yīng)用的市場競價。6、政策風(fēng)險目前，我國頁巖氣勘探開發(fā)及市場應(yīng)用的相關(guān)法律政策，以及頁巖氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃及戰(zhàn)略需求還沒有明確并公布。雖然此次將頁巖氣列為獨立礦種管理，但是，我國在頁巖氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展在具體操作層面上，如礦業(yè)權(quán)管理、市場準(zhǔn)入門檻及標(biāo)準(zhǔn)，以及相關(guān)稅收和補貼政策等方面的問題都還沒有解決，尚缺乏法律層面的確認(rèn)與政策依據(jù)。要積極尋求國家政策的支持。借鑒美國的做法，積極爭取頁巖氣在稅收、財政補貼等方面的優(yōu)惠政策，為推動頁巖氣的發(fā)展創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，調(diào)動能源企業(yè)參與發(fā)展頁巖氣的積極性。7、環(huán)保因素近年來，油氣資源開發(fā)的環(huán)境問題已經(jīng)日益引起人們的重視，尤其是繼BP墨西哥灣漏油、日本福島核泄漏，以及中海油與康菲公司合作的蓬萊19-3油田溢油事故之后，國際更是謹(jǐn)慎對待油氣開發(fā)的環(huán)境問題。已有油氣開發(fā)的環(huán)境事故與環(huán)保因素已經(jīng)給各投資方與開采企業(yè)帶來巨大的經(jīng)濟與企業(yè)名譽損失。目前，美國頁巖氣開發(fā)也正面臨環(huán)境方面的爭議?！禛asland》紀(jì)錄片報道的各種問題及引發(fā)的顧慮，已經(jīng)在美國國內(nèi)引起政府、研究機構(gòu)、開采商、環(huán)境保護主義者、以及居民等各方主體對頁巖氣開發(fā)環(huán)境影響的廣泛關(guān)注與爭論。針對頁巖氣開采引發(fā)的一系列爭論及對潛在環(huán)境問題的擔(dān)憂，美國聯(lián)邦政府正試圖通過修正部分法律來實施更加嚴(yán)格的管制，并要求頁巖氣開采商加強環(huán)保投資及解決方案。我國頁巖氣開發(fā)剛剛啟動，尚未出現(xiàn)環(huán)境問題及事故，但是我國政府已經(jīng)對頁巖氣開發(fā)的環(huán)境問題表示關(guān)注，不排除未來國家對頁巖氣開發(fā)實施嚴(yán)格的環(huán)境監(jiān)管，環(huán)境方面監(jiān)管政策的變化也亟需引起市場投資主體的關(guān)注和重視。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時點 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉(zhuǎn)變 116、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對產(chǎn)品進行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動，但終端銷量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫存積壓傳導(dǎo)至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來修復(fù)路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認(rèn)為終端的問題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預(yù)計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會數(shù)據(jù)與利潤表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復(fù)取決于凈利潤的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長期來看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點，預(yù)計行業(yè)的估值將會得到率先修復(fù)，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會進一步推動股價的上漲。但從投資機會上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長階段。我們認(rèn)為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產(chǎn)品提價方式實現(xiàn)的粗放式增長已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國內(nèi)服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒有形成足夠強大的客戶粘性，產(chǎn)品提價無法彌補銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產(chǎn)品定價的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴張模式對品牌公司已經(jīng)開始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會經(jīng)歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關(guān)店數(shù)量開始增加。我們判斷經(jīng)過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內(nèi)生性增長將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅(qū)動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據(jù)等方面進行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應(yīng)。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經(jīng)開始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達芙妮與奧康等已經(jīng)開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設(shè)立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設(shè)立專門的團隊進行管理。我們認(rèn)為未來電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機會。5、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉(zhuǎn)變隨著國內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團隊角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團隊由于經(jīng)驗依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團隊已經(jīng)基本搭建完畢，并通過股權(quán)激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購整合品牌或渠道互補的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時要求有強大的整合能力，而被收購方管理團隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經(jīng)打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導(dǎo)至直營占比更高的品牌公司的財務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來看，在訂貨會數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調(diào)整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務(wù)報表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個也許是資本市場最關(guān)心的問題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來的增長更多將來自銷量的帶動?？杀韧赇N量增長擺脫低個位數(shù)甚至負(fù)增長后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對國內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年營收復(fù)蘇，因為對加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復(fù)本身反映了公司對自身擴張與復(fù)制高質(zhì)量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內(nèi)經(jīng)濟本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營業(yè)績的波動一方面有經(jīng)濟減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場經(jīng)驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長及更高的經(jīng)營質(zhì)量將為他們帶來估值溢價。經(jīng)過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢，多年的擴張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營增長。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場應(yīng)該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實際已經(jīng)代表了公司的核心競爭力，也理應(yīng)對應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關(guān)注華斯股份的階段性機會。品牌類未來一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母偁幜λ?，也是公司長期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟的變化將進一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價訂單占比的逐步上升，預(yù)計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復(fù)合增長。在中國經(jīng)濟面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認(rèn)，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復(fù)和業(yè)績可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對更強的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經(jīng)營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經(jīng)營質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營管理優(yōu)勢豐富產(chǎn)品品類，進一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內(nèi)戶外用品市場較小的基數(shù)，我們預(yù)計未來3-5年國內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團隊的建設(shè)，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團隊不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營管理的積極性，另一方面管理團隊本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設(shè)立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進一步明確以美國VF集團為標(biāo)桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個投入層次，首先積極推動加盟商參與電子商務(wù)的運營，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過對網(wǎng)站的投入進行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，帶領(lǐng)公司建立強大的品牌號召力與忠實的客戶群，實現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場行業(yè)集中度較低，個性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進入壁壘比較高，同時受外資沖擊不大，競爭態(tài)勢較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺優(yōu)勢相當(dāng)明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機會。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫存水平更清晰地反映在報表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來在渠道擴張上擁有協(xié)同優(yōu)勢，有利于公司規(guī)模化發(fā)展。公司已經(jīng)組建專門團隊開發(fā)過去相對較弱的南方市場，從一個單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過2021年的人員調(diào)整，公司職業(yè)化管