資產(chǎn)評(píng)估學(xué) 課件 第8、9章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估、期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用

第八章企業(yè)價(jià)值評(píng)估目錄企業(yè)與企業(yè)價(jià)值企業(yè)價(jià)值評(píng)估概念、范圍與評(píng)估程序收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性資產(chǎn)基礎(chǔ)法企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法

企業(yè)與企業(yè)價(jià)值

一、企業(yè)及企業(yè)價(jià)值（一）企業(yè)及其特點(diǎn)從資產(chǎn)評(píng)估角度看，企業(yè)是以盈利為目的，由各種要素資產(chǎn)組成并具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的相對(duì)完整的系統(tǒng)整體。企業(yè)的特點(diǎn)：盈利性、整體性、持續(xù)經(jīng)營(yíng)性。

企業(yè)與企業(yè)價(jià)值（二）企業(yè)價(jià)值的含義傳統(tǒng)意義上，企業(yè)價(jià)值是指構(gòu)成企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)的現(xiàn)值之和，反映企業(yè)的整體實(shí)力和競(jìng)爭(zhēng)力。目前，定義企業(yè)價(jià)值為反映企業(yè)未來盈利能力的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

企業(yè)與企業(yè)價(jià)值二、企業(yè)價(jià)值的形態(tài)1.賬面價(jià)值賬面價(jià)值（賬面凈值）是指按照會(huì)計(jì)核算的原理和方法反映計(jì)量的企業(yè)價(jià)值。《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》指出，企業(yè)的賬面價(jià)值，是企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上體現(xiàn)的企業(yè)全部資產(chǎn)（扣除折舊、損耗和攤銷）與企業(yè)全部負(fù)債之間的差額，與賬面凈值和股東權(quán)益是同義的。

企業(yè)與企業(yè)價(jià)值2.內(nèi)在價(jià)值公司的內(nèi)在價(jià)值是指公司自身所具有的價(jià)值，它是一種客觀存在，是由企業(yè)內(nèi)在的品質(zhì)所決定的。

企業(yè)與企業(yè)價(jià)值3.市場(chǎng)價(jià)值廣義的市場(chǎng)價(jià)值指的是市場(chǎng)條件下價(jià)值的統(tǒng)稱。財(cái)務(wù)學(xué)領(lǐng)域中的市場(chǎng)價(jià)值一般描述為股權(quán)權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值加上企業(yè)的債務(wù)價(jià)值。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估概念、范圍與評(píng)估程序一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估2018年《資產(chǎn)評(píng)估執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則-企業(yè)價(jià)值》:第二條本準(zhǔn)則所稱企業(yè)價(jià)值評(píng)估，是指資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)及其資產(chǎn)評(píng)估專業(yè)人員遵守相關(guān)法律、行政法規(guī)和資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，根據(jù)委托對(duì)在評(píng)估基準(zhǔn)日特定目的下的企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值或者股東部分權(quán)益價(jià)值等進(jìn)行評(píng)定和估算，并出具資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告的專業(yè)服務(wù)行為。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估概念、范圍與評(píng)估程序

三種企業(yè)價(jià)值評(píng)估對(duì)象：（1）企業(yè)整體價(jià)值（2）股東全部權(quán)益價(jià)值（3）股東部分權(quán)益價(jià)值

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念、范圍與評(píng)估程序

二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的范圍（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一般范圍—企業(yè)的全部資產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體自身占用及經(jīng)營(yíng)的部分，企業(yè)產(chǎn)權(quán)權(quán)利所能控制的部分，如全資子公司、控股子公司以及非控股子公司中的投資部分。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念、范圍與評(píng)估程序

（二）企業(yè)價(jià)值評(píng)估的具體范圍-有效資產(chǎn)企業(yè)價(jià)值及其高低取決于企業(yè)的獲利能力，而企業(yè)的獲利能力是有效資產(chǎn)共同作用的結(jié)果。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念、范圍與評(píng)估程序在界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估范圍時(shí)應(yīng)注意的問題：1.難以界定產(chǎn)權(quán)或產(chǎn)權(quán)糾紛的資產(chǎn)作為“待定資產(chǎn)”，暫不作為評(píng)估范圍；2.若存在生產(chǎn)能力閑置或浪費(fèi)，以及某些局部資產(chǎn)的功能與整體企業(yè)的總體功能不一致，并且可以分離，按照效用原則提醒委托方進(jìn)行資產(chǎn)重組，重新界定評(píng)估范圍；3.資產(chǎn)重組是形成和界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估具體范圍的重要路徑。

第二節(jié)

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念、范圍與評(píng)估程序三、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的程序（一）明確評(píng)估目的和評(píng)估基準(zhǔn)日（二）明確評(píng)估對(duì)象（三）制定詳盡的評(píng)估工作計(jì)劃（四）資料的歸納、分析和整理（五）選擇合適的評(píng)估方法，評(píng)估企業(yè)價(jià)值（六）討論和糾正評(píng)估值（七）產(chǎn)生結(jié)論，完成資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

一、收益法應(yīng)用形式收益法最基本的形式：式中：V為企業(yè)價(jià)值評(píng)估值

Rt為未來第t期的預(yù)期收益額

r為折現(xiàn)率

t為收益預(yù)測(cè)年期

n為收益期限

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

年金資本化法分段法

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

二、收益額及其估算（一）收益額含義會(huì)計(jì)收益與經(jīng)濟(jì)收益受制于現(xiàn)行會(huì)計(jì)原則的會(huì)計(jì)計(jì)量是“觀念收益”，在一定程度上偏離了“真實(shí)收益”。經(jīng)濟(jì)收益力圖計(jì)量實(shí)際收益而非名義收益，是以現(xiàn)行價(jià)值或公允價(jià)值為基礎(chǔ)的。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

現(xiàn)金流量與凈利潤(rùn)的差異

1.質(zhì)的不同(權(quán)責(zé)發(fā)生制VS收付實(shí)現(xiàn)制）2.量的不同（影響兩者差異的因素：凈資本性支出、存貨的周轉(zhuǎn)、應(yīng)收應(yīng)付款的存在、其他額外資金流動(dòng)）3.兩者的相互關(guān)聯(lián)

（1）凈利潤(rùn)是預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)

（2）現(xiàn)金流與凈利潤(rùn)的差異，可揭示凈利潤(rùn)品質(zhì)的好壞，凈利潤(rùn)易操縱，現(xiàn)金流量不易操縱

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

企業(yè)現(xiàn)金流量最一般的形式為企業(yè)自由現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流量的所謂自由即體現(xiàn)為管理當(dāng)局可以在不影響企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)的前提下，將這部分現(xiàn)金流量自由地分派給企業(yè)的所有的索償權(quán)持有人，包括短期、長(zhǎng)期債權(quán)以及股權(quán)持有人等。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

企業(yè)自由現(xiàn)金流量＝息稅前利潤(rùn)×（1－稅率）＋折舊－資本性支出－追加營(yíng)運(yùn)資本股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝凈利潤(rùn)＋折舊－資本性支出－營(yíng)運(yùn)資本追加額－債務(wù)本金償還＋新發(fā)行債務(wù)

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

（二）收益額的預(yù)測(cè)折現(xiàn)現(xiàn)金流模型存在的問題之一是預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的困難。實(shí)際上，除非相關(guān)的行業(yè)具有相當(dāng)穩(wěn)定的、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，否則必須承認(rèn)這是估價(jià)過程中最困難、最易出錯(cuò)的部分。

雖然貼現(xiàn)現(xiàn)金流方法是一個(gè)較好的方法，但是必須記?。阂粋€(gè)好的估價(jià)取決于所作的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)或者利潤(rùn)預(yù)測(cè)的質(zhì)量。

——[英]艾倫·格雷戈里

《公司戰(zhàn)略性估價(jià)》

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益額預(yù)測(cè)由誰進(jìn)行存在三種觀點(diǎn)：收益額的預(yù)測(cè)應(yīng)由資產(chǎn)評(píng)估專業(yè)人員完成；收益額的預(yù)測(cè)應(yīng)由企業(yè)管理層完成；收益額的預(yù)測(cè)由企業(yè)管理層進(jìn)行，資產(chǎn)評(píng)估專業(yè)人員人員通過相關(guān)分析、判斷和驗(yàn)證，以確保預(yù)測(cè)的合理性

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益預(yù)測(cè)需要研究的問題1．收益額預(yù)測(cè)與歷史數(shù)據(jù)的使用

收益法中，收益額不是歷史數(shù)據(jù)，也不是現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)，而是未來數(shù)據(jù)，需要通過預(yù)測(cè)來獲得。預(yù)測(cè)往往是建立在對(duì)過去數(shù)據(jù)、資料分析的基礎(chǔ)上完成的，這就需要研究歷史數(shù)據(jù)的使用問題。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

2.收益預(yù)測(cè)的假設(shè)

收益預(yù)測(cè)中科學(xué)地利用假設(shè)，是評(píng)估專業(yè)人員的一項(xiàng)重要技能。假設(shè)是指依據(jù)有限事實(shí)對(duì)某一事物做出的合乎邏輯的判斷。預(yù)測(cè)假設(shè)越科學(xué)合理，預(yù)測(cè)的可靠性就越高，反之，預(yù)測(cè)的可靠性就越低。但假設(shè)不是簡(jiǎn)單地，隨意地進(jìn)行的，不能夠無限制地假設(shè)。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

3.注意把握收益額預(yù)測(cè)中各指標(biāo)的匹配關(guān)系要堅(jiān)持現(xiàn)實(shí)和未來相結(jié)合、客觀性和預(yù)測(cè)性相結(jié)合的原則，公司收益的內(nèi)容是包括多方面的，無論是營(yíng)業(yè)收益還是投資收益或其他收益等，一定要把握收入與成本、規(guī)模與收益相匹配的原則。

收益法的應(yīng)用形式和收益額的估算

收益預(yù)測(cè)的方法綜合調(diào)整法以企業(yè)收益現(xiàn)狀為基礎(chǔ)，考慮影響企業(yè)未來收益的各種因素的預(yù)期影響，對(duì)收益進(jìn)行調(diào)整以確定近期收益的方法。預(yù)期年收益=當(dāng)前正常年收益+∑預(yù)期有利因素增加收益額-∑預(yù)期不利因素減少收益額產(chǎn)品周期法根據(jù)企業(yè)主導(dǎo)產(chǎn)品壽命周期的特點(diǎn)來評(píng)估企業(yè)收益的增減變化趨勢(shì)。統(tǒng)計(jì)法:時(shí)間序列法和回歸分析法

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

一、收益期《資產(chǎn)評(píng)估執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則—企業(yè)價(jià)值》第二十四條：資產(chǎn)評(píng)估專業(yè)人員應(yīng)當(dāng)按照法律、行政法規(guī)規(guī)定、以及被評(píng)估單位企業(yè)性質(zhì)、企業(yè)類型、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、協(xié)議與章程約定、經(jīng)營(yíng)狀況、資產(chǎn)特點(diǎn)和資源條件等，恰當(dāng)確定收益期。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

二、折現(xiàn)率的估算常用的方法有資本資產(chǎn)定價(jià)模型、加權(quán)平均資本成本模型和風(fēng)險(xiǎn)累加法。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

1．資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)Re=Rf+β[E(Rm)-Rf]其中：Re

：權(quán)益資本成本

Rf

：無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

β：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)

E（Rm)-Rf：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率一般以國(guó)債收益率進(jìn)行衡量；國(guó)債收益率存在短期、中期和長(zhǎng)期期限的區(qū)別，評(píng)估師應(yīng)當(dāng)結(jié)合預(yù)測(cè)期限，合理選擇國(guó)債收益期限；不同國(guó)家的國(guó)債收益率可能不同，無風(fēng)險(xiǎn)收益率應(yīng)根據(jù)現(xiàn)金流的貨幣種類選擇相應(yīng)政府發(fā)行的國(guó)債；

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

貝塔系數(shù)貝塔β系數(shù)是是一種風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，用來衡量個(gè)別股票或投資組合相對(duì)于整個(gè)股市的價(jià)格波動(dòng)情況。

第三節(jié)

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益法

在確定貼現(xiàn)率的過程中，評(píng)估師也需要考慮非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（公司特有的風(fēng)險(xiǎn)）；在采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）計(jì)算預(yù)期回報(bào)率的溢價(jià)時(shí)，還要加入額外要求的回報(bào)率（來自非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

2.加權(quán)平均資本成本其中：Ki為各類融資資本成本；Wi為各類融資占總?cè)谫Y的比重WACC=E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－T)×Kd其中：Ke：權(quán)益資本成本；

Kd

：債務(wù)資本成本；

D、E：被估企業(yè)的債務(wù)總額、權(quán)益總額；

T

：所得稅率。WACC=∑ki*Wi

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

3.風(fēng)險(xiǎn)累加法R=Rf+Rr式中：R：折現(xiàn)率；

Rf：無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；

Rr：風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+其他風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

折現(xiàn)率選擇的原則折現(xiàn)率的選擇應(yīng)遵循“配比原則”。

現(xiàn)金流量應(yīng)按與之相適應(yīng)的折現(xiàn)率來貼現(xiàn)。股權(quán)現(xiàn)金流量應(yīng)按股權(quán)成本來折現(xiàn)，總資本現(xiàn)金流量應(yīng)按加權(quán)平均資本成本來折現(xiàn)，名義現(xiàn)金流量應(yīng)按名義折現(xiàn)率折現(xiàn)。真實(shí)現(xiàn)金流量應(yīng)按真實(shí)折現(xiàn)率折現(xiàn)，稅后現(xiàn)金流量應(yīng)按稅后折現(xiàn)率折現(xiàn)，稅前現(xiàn)金流量應(yīng)按稅前折現(xiàn)率折現(xiàn)?，F(xiàn)金流量與折現(xiàn)率的不配比會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的低估或高估。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

三、企業(yè)價(jià)值評(píng)估中收益法的適用性和局限性折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是收益法中最典型的形式。我們以折現(xiàn)現(xiàn)金流量法為例說明收益法的適用性和局限性。折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是以預(yù)期的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率為基礎(chǔ)的?？紤]到獲取這些信息的難易程度，最適合用這個(gè)方法來評(píng)估的資產(chǎn)（公司）是：公司目前的現(xiàn)金流量是正的，而將來一段時(shí)間的現(xiàn)金流量和現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)也能可靠的估計(jì)，并且可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)得出現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率。

收益期、折現(xiàn)率及收益法的適用性、局限性

幾種常見的不太適用收益法或者要適當(dāng)修正的情形：1.處于困境中的公司2.周期性公司3.擁有閑置資產(chǎn)的公司4.擁有專利或者產(chǎn)品期權(quán)的公司5.資產(chǎn)重組過程中的公司6.被收購(gòu)中的公司7.非上市公司

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法一、資產(chǎn)基礎(chǔ)法（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法及其適用性資產(chǎn)基礎(chǔ)法（AssetBasedApproach）在我國(guó)也稱為成本法、重置成本法和成本加和法，是指采用一種或一種以上的基于企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估方法，確定企業(yè)、企業(yè)所有者權(quán)益或企業(yè)證券價(jià)值的一種評(píng)估方法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是以資產(chǎn)負(fù)債表為導(dǎo)向的評(píng)估方法。企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表本來就是體現(xiàn)其（一定定義下的）現(xiàn)行價(jià)值，而資產(chǎn)基礎(chǔ)法將涉及未入賬的有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和負(fù)債的確定和評(píng)估，同時(shí)也對(duì)已計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行重估。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

從資產(chǎn)基礎(chǔ)法本身分析，其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評(píng)估結(jié)果是以慣用的資產(chǎn)負(fù)債表的形式表示的。這種形式對(duì)于熟悉財(cái)務(wù)報(bào)表的人來說是非常適合和容易把握的。資產(chǎn)基礎(chǔ)法在評(píng)估過程中，分別每一種資產(chǎn)估算其價(jià)值，將每一種資產(chǎn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的貢獻(xiàn)全面地反映出來。資產(chǎn)基礎(chǔ)法對(duì)于企業(yè)購(gòu)買者和出售者雙方在談判中是有用的。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

這種方法對(duì)于作為訴訟依據(jù)和爭(zhēng)議解決是有用的。由于分別確定了企業(yè)中各單項(xiàng)資產(chǎn)的單獨(dú)價(jià)值，因此很容易衡量某一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響程度。這種方法能夠應(yīng)用于企業(yè)解體時(shí)股東或合伙人爭(zhēng)議中的資產(chǎn)的分配或某一重大資產(chǎn)分割糾紛中的資產(chǎn)分割。這種方法獲得的評(píng)估結(jié)果便于進(jìn)行賬務(wù)處理。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法的局限性：資產(chǎn)基礎(chǔ)法是從投入角度評(píng)估企業(yè)價(jià)值；企業(yè)作為資產(chǎn)有機(jī)體，其資產(chǎn)構(gòu)成是復(fù)雜的，現(xiàn)代會(huì)計(jì)理論并沒有真正地反映企業(yè)資產(chǎn)的全部。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法（二）資產(chǎn)基礎(chǔ)法的應(yīng)用采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估整體企業(yè)價(jià)值，首先應(yīng)明確企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估的范圍，此外，還應(yīng)明確企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵，即是企業(yè)總資產(chǎn)價(jià)值還是凈資產(chǎn)價(jià)值或其他。如要評(píng)估凈資產(chǎn)價(jià)值，還需對(duì)負(fù)債進(jìn)行審核評(píng)估。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

1．明確評(píng)估對(duì)象，界定資產(chǎn)范圍。企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮被評(píng)估企業(yè)所擁有的全部有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的負(fù)債。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

2．應(yīng)在分別就企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行分類、清查的基礎(chǔ)上，采取相應(yīng)方法進(jìn)行評(píng)估。資產(chǎn)基礎(chǔ)法應(yīng)用中，企業(yè)價(jià)值是由組成企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值決定的。因此，必須研究每一項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估方法。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

3.對(duì)外投資是企業(yè)資產(chǎn)的構(gòu)成內(nèi)容，如對(duì)外投資占被投資企業(yè)股權(quán)比例很高時(shí)，應(yīng)對(duì)被投資企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，然后確定對(duì)外投資價(jià)值。

4.根據(jù)資產(chǎn)重組方案，有些資產(chǎn)，如土地使用權(quán)、商標(biāo)權(quán)等作為租賃或許可使用的資產(chǎn)，評(píng)估人員仍要對(duì)土地使用權(quán)和商標(biāo)權(quán)進(jìn)行評(píng)估，并評(píng)估出其租金或許可使用費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

5．需要確定企業(yè)凈資產(chǎn)評(píng)估值時(shí)，還應(yīng)對(duì)負(fù)債進(jìn)行評(píng)估處理。負(fù)債的評(píng)估以是否存在實(shí)際債權(quán)人為評(píng)估基礎(chǔ)。評(píng)估過程中，基本上是按審計(jì)準(zhǔn)則和方法對(duì)賬面值核實(shí)后確定評(píng)估值。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法應(yīng)用中注意的問題：正確處理賬面資產(chǎn)與評(píng)估資產(chǎn)的關(guān)系處理好價(jià)值類型和評(píng)估方法使用問題單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值應(yīng)置于企業(yè)價(jià)值整體中予以考慮

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估市場(chǎng)法概述《資產(chǎn)評(píng)估執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則—企業(yè)價(jià)值》的定義：企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法，是指將評(píng)估對(duì)象與可比上市公司或者可比交易案例進(jìn)行比較，確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估方法。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法企業(yè)相同或相似的概念：功效相同：經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品或提供服務(wù)相同或相似；能力相當(dāng)：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和規(guī)模相當(dāng)；發(fā)展趨勢(shì)相似：未來成長(zhǎng)性相同或相似。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法二、上市公司比較法1.可比公司的選擇標(biāo)準(zhǔn)：有一定時(shí)間的上市交易歷史（一般認(rèn)為不少于24個(gè)月）并且近期股票價(jià)格沒有異動(dòng)；相同或相似行業(yè)、主營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相似，并且從事該業(yè)務(wù)的時(shí)間不少于24個(gè)月；

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)；財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相似；預(yù)期增長(zhǎng)率相當(dāng)；其他方面的要求：地域方面的要求；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、品種方面的要求；供應(yīng)渠道/銷售渠道方面的要求；

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法2.財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整協(xié)調(diào)目標(biāo)公司與對(duì)比對(duì)象之間由于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)差異，由于目前國(guó)內(nèi)企業(yè)都采用同一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,因此一般僅存在會(huì)計(jì)政策的差異：目標(biāo)企業(yè)與可比公司與會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的差異：折舊/攤銷政策存貨記賬政策計(jì)提壞賬準(zhǔn)備政策收入實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法特殊事項(xiàng)的調(diào)整。非重復(fù)性收入、成本費(fèi)用和非經(jīng)營(yíng)性（非核心、溢余）資產(chǎn)、負(fù)債識(shí)別與調(diào)整等。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的其他方法3.對(duì)比基礎(chǔ)—“價(jià)值比率（Multiples)”的選擇、分析和計(jì)算價(jià)值比率的概念：企業(yè)整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值與自身一個(gè)與整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值密切相關(guān)的體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)參數(shù)的比值；常見的價(jià)值比率：市盈率、市凈率、收入乘數(shù)

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法市盈率評(píng)估模型目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值=可比企業(yè)平均市盈率*目標(biāo)企業(yè)的每股盈利市盈率=市價(jià)/盈利=每股市價(jià)/每股盈利優(yōu)點(diǎn)是：（1）市盈率計(jì)算簡(jiǎn)單，所需數(shù)據(jù)容易獲得；（2）市盈率將價(jià)格與收益聯(lián)系起來，反映了投入與產(chǎn)出的直接關(guān)系；（3）市盈率綜合反映了投資者對(duì)公司的盈利時(shí)機(jī)、增長(zhǎng)率、未來現(xiàn)金流和分紅政策的風(fēng)險(xiǎn)期望值；（4）市盈率可以被視為是對(duì)公司未來前景的概括反映。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法市盈率評(píng)估模型的缺點(diǎn)是：（1）該方法假定投資收益是恒定的，但實(shí)際的市盈率會(huì)隨著時(shí)間的變化，伴隨其驅(qū)動(dòng)因素的變化而變化；（2）如果每股盈利是負(fù)數(shù)時(shí)，市盈率就失去了意義；（3）市盈率除了受本身基本面的影響外，還受整個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣狀況的影響。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法市凈率評(píng)估模型股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)的平均市凈率*目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)市凈率=市價(jià)/凈資產(chǎn)優(yōu)點(diǎn)是：（1）相對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格而言，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值提供了一種相對(duì)穩(wěn)定符合直覺的價(jià)值計(jì)量方法；（2）如果會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)合理，而且不同企業(yè)的會(huì)計(jì)政策一致，市凈率可以作為一個(gè)高估或低估的信號(hào)，在同類企業(yè)中進(jìn)行比較；（3）即使是收益為負(fù)數(shù)的企業(yè)，無法用市盈率評(píng)估模型評(píng)估的企業(yè)，也可以用市凈率評(píng)估模型進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法

市凈率評(píng)估模型的缺點(diǎn)是：（1）凈資產(chǎn)賬面價(jià)值受折舊及其他變量的會(huì)計(jì)處理方法的影響，當(dāng)企業(yè)之間的會(huì)計(jì)政策或執(zhí)行的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則差異較大時(shí)，市凈率評(píng)估模型會(huì)失去可比性；（2）對(duì)于固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)而言，賬面價(jià)值多少可能沒有太大的意義；（3）凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為負(fù)數(shù)的企業(yè)，市凈率評(píng)估模型不能使用。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法

收入乘數(shù)評(píng)估模型目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價(jià)值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù)*目標(biāo)企業(yè)的銷售收入收入乘數(shù)=市價(jià)/銷售收入=每股市價(jià)/每股收入優(yōu)點(diǎn)是：（1）收入乘數(shù)比率不會(huì)出現(xiàn)負(fù)數(shù)，即使對(duì)于一個(gè)處于困境的企業(yè)，也可以由一個(gè)有意義的比率；（2）不會(huì)受企業(yè)的折舊、存貨、非常性支出及銷售收入的會(huì)計(jì)處理的影響，因而不容易被人為操作；（3）收入乘數(shù)比率不會(huì)像市盈率那樣劇烈波動(dòng)，因此也許是價(jià)值評(píng)估中最可靠的指標(biāo)；（4）從考察企業(yè)的價(jià)格政策變化以及企業(yè)戰(zhàn)略方面的變化來看，收入乘數(shù)比率提供了更為方便的指標(biāo)。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法三、并購(gòu)案例比較法并購(gòu)案例比較法就是在近期合并、收購(gòu)案例中選擇與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的交易案例作為“對(duì)比案例”，利用對(duì)比案例作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種市場(chǎng)法評(píng)估技術(shù)。由于選擇的對(duì)比案例是活躍市場(chǎng)上實(shí)際成交案例，因此可以得知其公允的市場(chǎng)交易價(jià)值；

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法對(duì)比交易案例的選擇標(biāo)準(zhǔn)：經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相似；成交日期與基準(zhǔn)日相近（最好在近一年內(nèi)）；交易案例的控制權(quán)狀態(tài)與被評(píng)估資產(chǎn)的控制權(quán)狀態(tài)相同；

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)法并購(gòu)案例法“價(jià)值比率”的修正交易條款交易方式交易時(shí)間第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用本章教學(xué)目標(biāo)和要求1、掌握實(shí)物期權(quán)的概念和分類2、期權(quán)定價(jià)理論在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用3、期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用1第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)的提出基本概念實(shí)物期權(quán)理論是金融期權(quán)理論在實(shí)務(wù)資產(chǎn)領(lǐng)域的擴(kuò)展，是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán)。傳統(tǒng)NPV方法忽略了項(xiàng)目執(zhí)行期間可能出現(xiàn)的新機(jī)遇和新挑戰(zhàn)，以及管理者對(duì)機(jī)遇和挑戰(zhàn)的管理應(yīng)對(duì)能力和靈活性引入實(shí)物期權(quán)后的項(xiàng)目?jī)r(jià)值=NPV（凈現(xiàn)值）+實(shí)物期權(quán)的價(jià)值實(shí)物期權(quán)方法為企業(yè)管理者提供了如何在不確定性環(huán)境下進(jìn)行戰(zhàn)略投資決策的思路：項(xiàng)目?jī)r(jià)值=NPV+實(shí)物期權(quán)價(jià)值2第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)的提出傳統(tǒng)NPV法對(duì)項(xiàng)目評(píng)估的局限例：企業(yè)家W先生最近得知了一項(xiàng)技術(shù)，這項(xiàng)技術(shù)可以使水在36度左右的常溫下不會(huì)融化。在所有可以應(yīng)用這項(xiàng)技術(shù)的項(xiàng)目中，W先生最喜歡投資冰雕旅館的想法。W先生計(jì)劃在自己生活的城市建造一家冰雕旅館，估計(jì)初始的投資值為1200萬美元，預(yù)期一家冰雕旅館每年可以帶來的現(xiàn)金流為200萬元美元。他認(rèn)為20%的為該項(xiàng)目比較恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率。假設(shè)項(xiàng)目現(xiàn)金流為永續(xù)現(xiàn)金流的情況時(shí)，該項(xiàng)目的NPV為：-1200+200/0.2=-200萬美元3第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)的提出傳統(tǒng)NPV法對(duì)項(xiàng)目評(píng)估的局限W先生認(rèn)為傳統(tǒng)的NPV分析法遺漏了一些價(jià)值點(diǎn)，盡管預(yù)期每年現(xiàn)金流為200萬美元，但實(shí)際上每年現(xiàn)金流都是不確定的，比如期望的200萬美元，在實(shí)際中有可能有50%的概率為300萬元，50%的概率為100萬，通過NPV計(jì)算出兩種不同的結(jié)果：樂觀：-1200+300/0.2=300萬美元悲觀：-1200+100/0.2=-700萬美元平均值NPV仍然為-200萬4第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)的提出傳統(tǒng)NPV法對(duì)項(xiàng)目評(píng)估的局限樂觀情況下的戰(zhàn)略擴(kuò)張：假如將店面擴(kuò)張到10個(gè)不同區(qū)域的10家店面，那么NPV=50%*10*300+50%*（-700）=1150萬美元建造第一家冰雕旅館成功失敗擴(kuò)張不擴(kuò)張項(xiàng)目投資的決策樹5第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用二、實(shí)物期權(quán)的分類增長(zhǎng)期權(quán)（Growthoption）增長(zhǎng)期權(quán)主要是指如果項(xiàng)目投資者獲得初始的投資成功之后，在未來的時(shí)間內(nèi)，能夠獲得一些新的投資機(jī)會(huì)。是一種美式看漲期權(quán)。退出期權(quán)（abandonmentoption）轉(zhuǎn)讓或者結(jié)束項(xiàng)目的權(quán)利，是基于項(xiàng)目?jī)r(jià)值的美式看跌期權(quán)。擴(kuò)張期權(quán)（expansionoption）指未來環(huán)境有利時(shí)通過追加投資進(jìn)而增加項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值，是一種反映在生產(chǎn)能力價(jià)值上的美式看漲期權(quán)。擴(kuò)張期權(quán)是增長(zhǎng)期權(quán)中的一種類型。推遲期權(quán)/延期期權(quán)6第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用二、實(shí)物期權(quán)的分類舉例：電影行業(yè)的放棄期權(quán)電影的制作往往從劇本開始的，可以購(gòu)買，也可以自己創(chuàng)作如尼古拉斯凱奇的“超人重生”7第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用二、實(shí)物期權(quán)的分類舉例：房地產(chǎn)開發(fā)的擇機(jī)期權(quán)假設(shè)一塊土地的最佳利用是辦公大樓，大樓的建筑成本為100萬美元，扣除所有費(fèi)用，每年的凈租金估計(jì)為9萬美元，折現(xiàn)率10%，那么投資辦公大樓的NPV為:NPV=-100+9/0.1=-10萬美元然而如果開發(fā)商預(yù)期未來政府將會(huì)在此配套一些公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，周圍的租金有可能會(huì)上漲，就會(huì)選擇持有土地，延期建設(shè)辦公大樓。持有土地租金上漲租金不變建造不建造閑置土地的決策樹8第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、期權(quán)定價(jià)理論在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用實(shí)物期權(quán)法是當(dāng)今投資決策的主要方法之一，而二叉樹模型是目前應(yīng)用最為廣泛的實(shí)物期權(quán)估值方法。例：一家公司需要決定是否需要投資1500萬元，以保證今后3年內(nèi)按每年200萬單位的速度生產(chǎn)共計(jì)600萬單位的商品。運(yùn)作設(shè)備的固定開支是每年600萬元，可變成本是生產(chǎn)每單位商品需要17元。假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率是10%，商品的當(dāng)前價(jià)格是20元，1年、2年和3年的期貨價(jià)格分別是每單位22元，23元和24元。首先假定這個(gè)項(xiàng)目不存在隱形期權(quán)的情況下，在1年、2年和3年后，商品價(jià)格在風(fēng)險(xiǎn)中性世界里的期望值分別是22元，23元和24元。因此，在1年、2年和3年的期望利潤(rùn)值分別為400萬（22*200-17*200-600），600萬和800萬，因此，項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為-0.54萬元，不應(yīng)投資。9第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例利用二叉樹評(píng)估項(xiàng)目沒有隱形期權(quán)時(shí)的二叉樹（驗(yàn)證前面的NPV）圖3.1即期商品價(jià)格的樹形分布（假設(shè)商品價(jià)格服從均值回歸的隨機(jī)過程）10第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例利用二叉樹評(píng)估項(xiàng)目沒有隱形期權(quán)時(shí)各個(gè)節(jié)點(diǎn)的價(jià)值圖3.211第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例利用二叉樹評(píng)估項(xiàng)目以H為例，第3年末商品價(jià)格為22.85的概率為0.2217，對(duì)應(yīng)的盈利為22.85*2-17*2-6=5.70（百萬元），第3年末價(jià)格為16.16的概率為0.6566，盈利是-7.68，第3年末為11.43的盈利是-17.14，因此H點(diǎn)的價(jià)值為：[0.2217*5.70+0.6566*（-7.68）+0.1217*（-17.64）]*e-0.1*1=-5.31再比如C點(diǎn)，價(jià)格為31.37（F點(diǎn)）的概率為0.1667，此時(shí)價(jià)格下的盈利是22.74，再加上F點(diǎn)基于第3年折現(xiàn)的現(xiàn)金流價(jià)值21.24，因此對(duì)于C點(diǎn)來說，節(jié)點(diǎn)F上的總價(jià)值包括兩部分21.42+22.74=44.16，c點(diǎn)的價(jià)值為：最終結(jié)果，A點(diǎn)價(jià)值為14.46，扣除初期15（百萬元）的投資，為-0.5412第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例當(dāng)該項(xiàng)目含有放棄期權(quán)時(shí)假設(shè)該公司有隨時(shí)放棄項(xiàng)目的權(quán)利。另外假定項(xiàng)目一旦被放棄，將沒有殘值，而且不需要再支付費(fèi)用。放棄期權(quán)是執(zhí)行價(jià)格為0的美式看跌期權(quán)。由前面可知，E\F\G上的價(jià)值為正，不執(zhí)行放棄期權(quán)。而H和I節(jié)點(diǎn)的價(jià)值為負(fù)值，應(yīng)當(dāng)行使看跌期權(quán)，看跌期權(quán)的價(jià)值分別是5.31和13.49。因此在向前推算時(shí)，對(duì)于節(jié)點(diǎn)D，如果H和I執(zhí)行放棄期權(quán)而節(jié)點(diǎn)D不執(zhí)行放棄期權(quán)（D為-9.65）的情況，其價(jià)值為而如果在節(jié)點(diǎn)D上執(zhí)行放棄期權(quán)的價(jià)值為9.65，大于4.64，因此應(yīng)當(dāng)在節(jié)點(diǎn)D行使放棄期權(quán)。同理，看跌期權(quán)在節(jié)點(diǎn)A的價(jià)值為1.94放棄期權(quán)能夠帶來194萬元的價(jià)值，使得項(xiàng)目?jī)r(jià)值由原來-54萬元增加到140萬元13第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例放棄期權(quán)的價(jià)值14第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例當(dāng)該項(xiàng)目含有增長(zhǎng)期權(quán)時(shí)假設(shè)該公司具有在任何時(shí)間將項(xiàng)目規(guī)模擴(kuò)大20%的權(quán)利，擴(kuò)大規(guī)模的費(fèi)用是200萬元。商品產(chǎn)量從每年200萬單位增加到240萬單位，可變成本仍為17美元每單位，但固定成本增加20%（由600萬增加到720萬）。即上述過程可以理解為是支付200萬元來購(gòu)買20%的基本項(xiàng)目（不含期權(quán)）的美式看漲期權(quán)。在節(jié)點(diǎn)E和F應(yīng)當(dāng)行使期權(quán)。在節(jié)點(diǎn)E行使看漲期權(quán)，收益是42.24*20%-2=6.45（百萬）元在節(jié)點(diǎn)F行使看漲期權(quán)，收益是21.42*20%-2=2.28（百萬）元在節(jié)點(diǎn)G\H\I上，則不應(yīng)當(dāng)行使看漲期權(quán)。15第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例增長(zhǎng)期權(quán)的價(jià)值16第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例當(dāng)該項(xiàng)目含有增長(zhǎng)期權(quán)時(shí)在節(jié)點(diǎn)B，行使期權(quán)要比等待的價(jià)值更大，期權(quán)價(jià)值為38.32*20%-2=5.66

若等待，價(jià)值為（0.1217*6.45+0.6566*2.28+0.2217*0）e-0.1*1=2.06在節(jié)點(diǎn)C，如果不行使看漲期權(quán)，價(jià)值為如果行使看漲期權(quán)，則價(jià)值為10.80*20%-2=0.16，此時(shí)不應(yīng)行使期權(quán)。在節(jié)點(diǎn)A，如果不行使看漲期權(quán)，則價(jià)值為：如果行使看漲期權(quán)，則價(jià)值為14.46*20%-2=0.89，因此提前行使不是最優(yōu)在具有看漲期權(quán)的情況下，項(xiàng)目的價(jià)值由-0.54增加到-0.54+1.06=0.5217第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例當(dāng)該項(xiàng)目含有多種期權(quán)時(shí)若項(xiàng)目含有多個(gè)期權(quán)時(shí)，往往是不獨(dú)立的。含有期權(quán)A和B的價(jià)值一般不等于二者之和。如實(shí)施放棄期權(quán)時(shí)，再擴(kuò)大項(xiàng)目是不可能的。上述例子里面，每個(gè)節(jié)點(diǎn)的狀態(tài)可以有4種情況：還沒有放棄；還沒有擴(kuò)大；還有沒放棄；已經(jīng)被擴(kuò)大；已經(jīng)放棄；還沒有被擴(kuò)大；已經(jīng)放棄；已經(jīng)被擴(kuò)大；從二叉樹上往前推時(shí)，需要計(jì)算每個(gè)節(jié)點(diǎn)上所有4種不同期權(quán)的價(jià)值總和。18第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用三、實(shí)物期權(quán)估值舉例當(dāng)該項(xiàng)目含有多個(gè)隨機(jī)變量時(shí)上述例子中，只有一個(gè)假設(shè)的隨機(jī)變量，即商品價(jià)格當(dāng)存在多個(gè)隨機(jī)變量時(shí)，項(xiàng)目的基本價(jià)值往往可以通過蒙特卡洛模擬來確定。但項(xiàng)目里面包含的隱形期權(quán)定價(jià)卻變得更加困難。Schwartz和Moon（2000）在每個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，通過假定期權(quán)價(jià)值與一些隨機(jī)變量，如收入、收入增長(zhǎng)率、波動(dòng)率、稅務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)虧損之間存在一種函數(shù)關(guān)系，每次模擬都在各時(shí)間點(diǎn)上通過最小二乘估計(jì)得出期權(quán)與上述隨機(jī)變量的相關(guān)系數(shù)。具體可見他們的論文：Schwartz,E.S.,andM.Moon,RationalPricingofInternetCompanies,FinancialAnalysisJournal,May/June(2000):62-75.19第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用四、期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用中評(píng)協(xié)2017年《實(shí)物期權(quán)評(píng)估指導(dǎo)意見》中明確了評(píng)估業(yè)務(wù)中經(jīng)常涉及的實(shí)物期權(quán)形式為增長(zhǎng)期權(quán)和退出期權(quán)。常見的增長(zhǎng)期權(quán)包括追加投資的期權(quán)，戰(zhàn)略投資進(jìn)入下一階段的期權(quán)，利用有形和無形資產(chǎn)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、增加新產(chǎn)品和拓展新業(yè)務(wù)的期權(quán)，文化藝術(shù)產(chǎn)品和影視作品所涉及的期權(quán)等；常見的退出期權(quán)包括房地產(chǎn)類資產(chǎn)按接近或超過購(gòu)置成本的價(jià)格進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的期權(quán)，制造業(yè)中的通用設(shè)備根據(jù)業(yè)務(wù)前景而改變用途的期權(quán)，股權(quán)投資約定退出條款形成的期權(quán)等。20第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用四、期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用范圍可從評(píng)估對(duì)象、評(píng)估目的以及評(píng)估價(jià)值類型三個(gè)角度進(jìn)行論述評(píng)估對(duì)象單項(xiàng)資產(chǎn)和單個(gè)投資項(xiàng)目，如專利技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、人力資本、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、資源資產(chǎn)、項(xiàng)目研發(fā)投入和不動(dòng)產(chǎn)開發(fā)等企業(yè)整體價(jià)值，如具有發(fā)展前景（如生物工程、醫(yī)藥、環(huán)保）的企業(yè)，從事大宗商品交易（如石油、天然氣、礦產(chǎn)資源）的企業(yè)，通過企業(yè)兼并或收購(gòu)以期獲得協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的整體企業(yè)，面臨經(jīng)營(yíng)或財(cái)務(wù)困境需通過資產(chǎn)重組進(jìn)行轉(zhuǎn)產(chǎn)的企業(yè)等21第四節(jié)期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)應(yīng)用范圍實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用范圍可從評(píng)估對(duì)象、評(píng)估目的以及評(píng)估價(jià)值類型三個(gè)角度進(jìn)行論述評(píng)估目的投資目的中主要針對(duì)評(píng)估對(duì)象未來價(jià)值和協(xié)同效應(yīng)價(jià)值的評(píng)估；交易目的中主要針對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日評(píng)估對(duì)象交易價(jià)值的評(píng)估；授權(quán)目的中主要針對(duì)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)的授權(quán)和無形資產(chǎn)有償使用費(fèi)的評(píng)估；訴訟目的中主要針對(duì)評(píng)估對(duì)象已造成的和未來可能造成的損害計(jì)量的評(píng)估。22第四節(jié)期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用一、實(shí)物期權(quán)應(yīng)用范圍實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用范圍可從評(píng)估對(duì)象、評(píng)估目的以及評(píng)估價(jià)值類型三個(gè)角度進(jìn)行論述價(jià)值類型適用于市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值不適應(yīng)于清算價(jià)值、殘余價(jià)值和在用價(jià)值23第九章

期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用四、期權(quán)定價(jià)理論在資產(chǎn)評(píng)估中的應(yīng)用《實(shí)物期權(quán)評(píng)估指導(dǎo)意見》中所建議的常用實(shí)物期權(quán)模型為布萊克-舒爾斯模型（Black-Scholes