基于的績效考核系統(tǒng)的設計與實現樣本

摘要績效考核是績效管理核心環(huán)節(jié)，績效考核成功與否直接影響到整個績效管理過程有效性?？冃Э己耸侵缚己酥黧w對照工作目的或績效原則，采用科學辦法，評估員工工作任務完畢狀況、員工工作職責履行限度和員工發(fā)展狀況，并且將評估成果反饋給員工過程。中華人民共和國IT軟件研發(fā)公司，不同開發(fā)模式、管理模式、公司文化和員工價值差別，對管理規(guī)定個性化較高，績效雖是公司和員工發(fā)展推動力，但從績效考核成果分析，當前IT公司研發(fā)人員績效考核體系存在些問題。本文本著提高軟件開發(fā)人員質量為目，在項目考核基本上，IT公司績效考核應針對員工個性化考核內容。以項目考核為主、部門考核為輔態(tài)勢進行設計實現。其中項目考核為員工尋常工作考核，依照項目周期進行考核。項目考核指標擬定為顧客滿意度，同步反映了項目質量;部門考核是考核員工能力、工作態(tài)度、工作成果等，工作成果以項目考核成果作參照，將部門考核成果指引員工成長方向和成長空間。通過項目考核和部門考核，從工作成果和個人成長兩個層面完畢對員工考核，實現考核戰(zhàn)略、管理和開發(fā)目。針對本系統(tǒng)和軟件開發(fā)績效考核算際特點，系統(tǒng)從開發(fā)設計形式上采用了B/S架構模式，功能上采用多層次軟件功能架構，使用了DAO技術，將系統(tǒng)底層數據訪問邏輯與業(yè)務邏輯分離開來，同步，使用了Struts框架，實現了MVC設計模式，將系統(tǒng)視圖和業(yè)務邏輯，數據模型進行分步式管理，實現本系統(tǒng)在任何時間、任何地點、任何系統(tǒng)，通過使用瀏覽器上網異地瀏覽和信息采集靈活性，并可以保證系統(tǒng)數據安全性和一致性特點。。。核心詞：私募股權投資；退出；并購AbstractTheexitofprivateequity(PE)investmentreferstoaprocessfortheinvestorstowithdrawtheirvalue-addedcapital.AfterthePEinvestorinvestsaprojectcompany，itcanbringsomesupportabouttechnology，managementandsocialrelationstotheprojectcompany，whichwillincreasetheproject'svalue.Asthevalueadded，it'stimefortheinvestortoexitfromthisprojectcompanytoacquirereturns.TheexitroutesmainlyincludeIPO，M&A，TradeSale，Buyback，Liquidation，andinvestorscanchooseoneormoreoftheseroutestowithdrawtheirinvestmentaccordingtothetimingandreturnoftheexit.Amongallthoseexitroutes，IPOmaybringoutthehighestreturnandreputation，however，asthelistingopportunitiesbecomemorelimitedandthelistingrequirementturnintostricter，difficultieswillarisewheninvestorsexitthroughIPOmanner.Therefore，it'sinevitablethatM&AshouldbetheothermainexitrouteforPE.ThisthesisprincipallystudiestheexitofPE，includingtheintroductionofdominatingexitmannersandtheanalysisoffactorsaffectingexitmannerchoice.Bycontrastingtheexitdatabetweenhomeandabroad，IfindthattheexitmechanismofPEindevelopedcountriesisdominatedbytradesaleorM&A，theproportionofIPOisverylow，butit'soppositeinChina.BasedontheresearchofPEexit，thisthesisemphaticallyfocusesonM&Aexitmanner.Thisthesisismainlydividedinto5parts：The1stpartisintroduction，includingthebackgroundandsignificanceoftheresearch.Theliteraturereviewalsoexistsinthispart.The2ndpartisintroducingsomeinformationaboutprivateequity，suchastherelativedefinitionsanddevelopinghistory.Theexitofprivateequityismainlydiscussedinthispart，involvingtheimportance，afewroutesandsomefactorsabouttheexit.The3rdpartofthisthesisisanalyzingourcountry'sexitstatus，aswellasdiscussingsomemainreasonsforit.The4thpartismainlyabouttheexitrouteofM&A，whichplaysanimportantroleofthisthesis.1makeobjectiveanalysisontheadvantages&disadvantagesofM&A，andtheeffectsbroughtoutbyimplementingM&A.ProcedureofM&Aisalsodiscussedfromtheperspectiveofsellers，whichispracticalforPEtoexittheinvestmentsbyM&A.Attheendofthispart，atypicalcaseisanalyzedtosupporttheabovecontent.The5thpartofthethesisisaboutthecertainsuggestionsonhowtopropeltheM&Aexitrouteofprivateequityinourcountry.Basedonstudyingmanyliteratureshomeandabroad，thisthesissummarizesandanalyzestherelativecontentabouttheexitofprivateequity.Meanwhile，thethesisillustratesourcountry'scurrentexitsituation，andfiguresoutafewreasonsaboutit.Atlast，someadvicesonhowtoimprovetheunbalancedsituationareprovided.ThepurposeofthisthesisistolettheentrepreneursandPEinvestorsknowmoreabouttheexitrouteofM&A，andoffersomecertainreferenceswhenimplementingthisroute.Atlast，Ihopethisthesiscanmakeasmallcontributiononbreakingtheexitimbalanceandbroadeningtheexitchannels.Keywords：Privateequityinvestment；exit；M&A目錄摘要 IAbstract III第1章緒論 11.1課題研究背景及意義 11.2文獻綜述 21.2.1文獻分析和評述 31.3本文研究辦法及創(chuàng)新點 31.3.1研究辦法 31.3.2本文創(chuàng)新點 3第2章私募股權投資退出 42.1私募股權投資退出意義 42.2私募股權投資退出方式比較 52.2.1IPO 52.2.2股份轉讓 62.2.3清算退出 72.2.4幾種退出方式比較 8第3章中華人民共和國私募股權投資退浮現狀及問題 113.1中華人民共和國私募股權投資退出狀況概述 113.1.1中華人民共和國私募股權投資IPO方式退浮現狀 123.1.2中華人民共和國私募股并購方式退浮現狀 133.1.3中華人民共和國私募股權投資退出方式存在問題 143.2中華人民共和國私募股權投資退出方式存在問題因素分析 153.2.1沒有健全場外股權交易市場 153.2.2創(chuàng)業(yè)板發(fā)展不成熟 163.2.3中介服務落后 173.2.4投資機構參差不齊 17第4章并購退出方式研究 184.1私募股權投資以并購方式退出優(yōu)劣勢 184.1.1并購退出優(yōu)勢 184.1.1并購退出局限性 204.2私募股權投資并購退出效應 204.2.1經營協(xié)同效應 214.2.2財務協(xié)同效應 214.3并購退出程序中所考慮因素 224.3.1并購退出詳細交易構造 234.3.2并購過程中需要考慮到法律因素 244.3.3關于并購過程中稅收問題 254.4私募并購退出過程中各參加方及其作用 254.4.1出售方 254.4.2收購方 264.4.3并購顧問 274.4.4投資方 294.4并購出售方式效益分析 294.5“英孚思為”案例分析 314.5.1背景分析 314.5.2出售過程 324.5.3并購利益 334.5.4案例啟示 34第5章推動國內私募股權投資以并購方式退出建議 355.1觀念轉變 355.1.1被投資公司管理者應當轉變思想觀念 355.1.2私募股權投資者需要轉變投資理念 365.1.3地方政府領導者對政績觀恰當變化 365.2政府應當制定和完善有關政策法規(guī) 375.2.1建立并購退出政策支持環(huán)境 375.2.2制定和完善關于并購退出政策法規(guī) 375.3充分發(fā)揮并購顧問中介作用 385.4小結 39結束語 40參照文獻 41攻讀研究生學位期間刊登論文 44致謝 45第1章緒論1.1研究背景及意義國內已經加入WTO，國內公司與國際接軌成為一種迫切需要。在當前形勢下，對于公司來說，公司之間競爭開始突出地體現為人力資源質量與數量競爭，通過人力資源開發(fā)而建立公司競爭優(yōu)勢已成為一種共識。而衡量公司價值首要因素也不再是有形資產，以人力資源等為代表無形資產正在取而代之。因而，當代公司急需建立起一套有效人力資源管理系統(tǒng)?？冃Э己俗鳛樘岣吖竞蛦T工績效重要工具顯得越來越重要。績效考核是晉升和培訓工作根據。通過定期考核，也可以使員工自己理解在哪些方面已有提高，在哪些方面尚有局限性?？冃Э己藶榻M織各類人員提供一種暢所欲言機會，有機會揭示出工作中那些低效率行為，同步還可以協(xié)助員工強化已有對的行為?？冃Э己诉€是獎勵合理根據。在現實中，許多公司績效考核都成了“走過場”，在考核過程中沒有規(guī)范做法，從而沒有把績效考核作用發(fā)揮出來，甚至走向其對立面。因而，對國內公司績效考核工作進行分析、提出對策并設定科學績效考核體系不但是可行并且是必要。信息技術發(fā)展，對公司員工績效考核就更需要信息化。要達到這一目的，就需要一種功能比較完善管理系統(tǒng)來實現。1.1.1績效量化考核管理信息化意義當前各行各業(yè)大多均有自己績效量化考核管理辦法，大多涉及醫(yī)藥、機械加工、五金、外貿等領域，不少地方政府、公司、銀行等單位也結合自身實際，開發(fā)了某些績效考核管理系統(tǒng)，如：南京市國稅局績效考核量化管理系統(tǒng)、重慶市公安系統(tǒng)民警工作績效考核管理系統(tǒng)、中華人民共和國建設銀行蘇州分行員工績效考核管理系統(tǒng)等，而與科研單位有關績效考核管理系統(tǒng)也由于合用性不高而比較少見。此外，由于商業(yè)軟件價格昂貴，不便于推廣使用。因而，開發(fā)該軟件系統(tǒng)，對單位內部實現人力資源科學管理、簡化繁瑣考核過程、減少行政人員工作量、減少工作中出錯概率，具備較大現實意義和實用價值。對于科研人員所處環(huán)境，實行績效管理是其自身內在規(guī)定。咱們懂得，績效管理最初是來自公司，而科研單位當前要實行績效管理，沒有現成路子可以走，并且科研單位和公司有些屬性是不相似，這就規(guī)定咱們有一套行之有效評估機制，可以對科研人員實行績效考核，這樣才干把績效管理落到實處?？蒲袉挝慌c公司有很大差別。公司可以以產量衡量其成果，可以進行全面量化評估，而科研單位產出難以量化，給績效評估帶來不擬定和難以衡量性；另一方面，科研單位目的是多元，有時也是互相沖突（例如科研單位開展研究工作要謹慎細致，而每年又有研究任務數量、出研究成果、刊登論文等規(guī)定），而公司目的就是利潤最大化。這些都決定了科研單位必要建立起一套可行評估機制，即績效考核機制。綜上所述，建立一種強有力績效考核機制，發(fā)揮有效績效評估管理作用，是公司單位實行績效管理之路上必備利器?？梢哉f，如果缺少一種好評估體制，公司單位績效管理在事實上極有也許等同于虛設。因而，必要有一套行之有效績效考核辦法。1.2績效量化考核管理系統(tǒng)國內外現狀在過去三十年里，組織人員管理浮現了兩次重要變革。第一次是從勞動人事管理到人力資源管理轉變;第二次是從人力資源管理到戰(zhàn)略性人力資源管理轉變。績效管理來源于上世紀70年代美國，20世紀90年代，一批從海外留學歸來學者一方面把西方先進公司人力資源管理思想和理論引入國內。在此期間國內人力資源績效管理理論也有了很大發(fā)展，績效管理戰(zhàn)略重要性得到普遍認同?？冃Ч芾碓诠竟芾碇惺呛軣衢T研究領域，國外對績效管理研究予以了很高注重，國外學者和專家以她們所處管理實踐環(huán)境為基本，展開了諸多理論探討和實踐研究，獲得了多方面成果。近年來提出了某些先進績效管理辦法如目標管理(ManagementbyObjectives，簡稱MBO)、關鍵績效指標(KeyPerformanceIndicators，簡稱KPI),360度績效考核和平衡計分卡((BalancedScorecard，簡稱BSC)等。將平衡計分卡思想引入到人力資源績效管理當中，可以協(xié)助變化員工個人行為，從而提高公司效率和員工業(yè)績，提高員工自我意識、個人責任感和積極性。近年來平衡計分卡受到普遍注重，平衡計分卡應用領域十分廣泛，其中人們比較熟知國外公司有:杜邦、寶馬、沃爾沃、飛利浦、摩托羅拉、可口可樂、麥當勞等。盡管國外公司績效管理研究獲得了很大進展，但當前仍存在某些問題，如缺少對績效考核算證研究，對管理人員研究較少等問題。國內正在研究以心理學、管理學、經濟學、數學和信息技術等為基本人力資源績效綜合考核體系。然而由于歷史因素，國內公司在績效管理方面與先進發(fā)達國家相比存在著較大差距。大某些研究是對國外績效管理原理和辦法引進和簡介，或是對某公司實際案例分析，缺少系統(tǒng)本土化實際研究。當前，國內公司人力資源績效管理在公司運用中已經獲得了一定成效。國內大中型公司，有相稱一某些都已經應用了績效管理，借鑒了國外考核辦法和技術，并把這些辦法和技術加以中華人民共和國化后進行應用。在獲得成效同步也存在諸多問題。在公司履行績效管理過程中，有諸多公司耗費了大量時間和精力，績效管理方案卻遲遲履行不下去。當前國內諸多公司將績效管理中心單純放在了考核和評價上，特別是放在了工資和獎金決策方面，這種片面性錯誤沒有使公司績效得到改進，反而導致了員工更大不滿，這種現狀與國內當前公司管理現狀，如公司管理不善、管理水平滯后、管理者觀念沒有轉變、員工素質不高等因素關于。政府績效管理始現于20世紀末期西方國家。20世紀80年代以來,隨著新公共管理運動興起，西方發(fā)達國家開始用全新“績效途徑”取代老式“效率途徑”，“績效”是一種與”效率”有聯系而又有區(qū)別概念,是一種涉及“效率”但又比“效率”更為廣泛概念。尼古拉斯.亨利以為：“效率（efficiency）”指以至少可得資源來完畢一項工作任務，追求投入與產出之比最大化。而“有效性（effectiveness）”則是指注重實現所預想成果?！倍@里“有效性就近似于咱們今天所談“績效”。公共管理由注重“效率”轉到注重服務質量和顧客滿意度，由自上而下控制轉向爭取成員認同和爭取對組織使命和工作績效認同,用公司管理中已經相稱成熟管理理念重塑政府管理。近年來大量事實表白，政府績效管理可以提高政府行政效率，增強政府人員服務意識，宣揚顧客為上施政理念，注重成果——也就是成本意識，以此來增進政府更好應對全球化、市場化、信息化、貿易一體化世界發(fā)展趨勢挑戰(zhàn)。1.3績效量化考核概述1.3.1績效量化考核概念績效考核也稱成績或成果測評，績效考核是公司為了實現生產經營目，運用特定原則和指標，采用科學辦法，對承擔生產經營過程及成果各級管理人員完畢指定任務工作實績和由此帶來諸多效果做出價值判斷過程?？冃Э己耸且豁椣到y(tǒng)工程，涉及到戰(zhàn)略目的體系及其目的責任體系、指標評價體系、評價原則及評價辦法等內容，其核心是增進公司獲利能力提高及綜合實力增強，其實質是做到人盡其才，使人力資源作用發(fā)揮到極至。明確這個概念，可以明確績效考核目及重點。公司制定了戰(zhàn)略發(fā)展目的，為了更好完畢這個目的需要把目的分階段分解到各部門各人員身上，也就是說每個人均有任務?？冃Э己司褪菍救藛T完畢目的狀況一種跟蹤、記錄、考核?？冃Э己耍菏占⒎治?、傳遞關于個人在其工作崗位上工作行為體現和工作成果方面信息狀況過程。有效績效考核是公司薪酬管理基本，是經理人管理水平重要體現，也是職業(yè)經理人必備技。然而幾乎所有管理者都面臨績效指標難以量化難題，為什么？缺少一套真正具備實操價值工具！績效考核來源于西方國家文官（公務員）制度。最早考核來源于英國，在英國實行文官制度初期，文官晉級重要憑資歷，于是導致工作不分優(yōu)劣，所有人一起晉級加薪局面成果是冗員充斥，效率低下。1854-1870年，英國文官制度改革，注重體現、看才干考核制度開始建立。依照這種考核制度，文官實行按年度逐人逐項進行考核辦法，依照考核成果優(yōu)劣，實行獎勵與升降?？己酥贫葘嵭校浞值卣{動了英國文官積極性，從而大大提高了政府行政管理科學性，增強了政府廉潔與效能。英國文官考核制度成功實行為其她國家提供了經驗和榜樣。美國于1887年也正式建立了考核制度。強調文官任用、加薪和晉級，均以工作考核為根據，論功行賞，稱為功績制。此后，其她國家紛紛借鑒與效仿，形成各種各樣文官考核制度。這種制度有一種共同特性，即把工作實績作為考核最重要內容，同步對德、能、勤、績進行全面考察，并依照工作實績優(yōu)劣決定公務員獎懲和晉升。西方國家文官制度實踐證明，考核是公務員制度一項重要內容，是提高政府工作效率中心環(huán)節(jié)。各級政府機關通過對國家公務員考核，有助于依法對公務員進行管理，優(yōu)勝劣汰，有助于人民群眾對公務員必要監(jiān)督。文官制度成功實行，使得有些公司開始借鑒這種做法，在公司內部實行績效考核，試圖通過考核對員工體現和實績進行實事求是評價，同步也要理解組織成員能力和工作適應性等方面狀況，并作為獎懲、培訓、辭退、職務任用與升降等實行基本與根據。并非任何公司都能實行績效考核管理，處在成長期、成熟期公司，建立了完整戰(zhàn)略目的體系、目的責任體系、組織構造體系才干把各項目的貫徹到各級負責人，使績效考核成為也許。因而公司績效考核是公司進入成長、成熟期產物，是隨公司變革而不斷完善創(chuàng)新過程。合格績效考核者應理解被考核者職位性質、工作內容、規(guī)定以及績效考核原則，熟悉被考核者工作體現，最佳有近距離觀測其工作機會，同步要公正客觀。多數公司在選取考核主體時，多采用360度全方位考核方式，考核者選用被考核者上司、同事、下屬、被考核者本人和外部專家。上司考核長處是對工作性質、員工工作體現比較熟悉，考核可與加薪、獎懲相結合，有機會與下屬更好地溝通，理解其想法，發(fā)現其潛力。但也存在一定缺陷，由于上司掌握著切實獎懲權，考核時下屬往往心理承擔較重，不能保證考核公正客觀，也許會挫傷下屬積極性。同事考核長處是對被考核者理解全面、真實。但由于彼此之間比較熟悉和理解，受人情關系影響，也許會使考核成果偏離實際狀況。最合用狀況是在項目小組中，同事參加考核對揭露問題和鞭策后進起著積極作用。下屬考核，可以協(xié)助上司發(fā)展領導管理才干，也能達到權力制衡目，使上司受到有效監(jiān)督。但下屬考核上司有也許片面、不客觀；由下級進行績效考核也也許使上司在工作中縮手縮腳，影響其工作正常開展。自我考核是最輕松考核方式，不會使員工感到很大壓力，能增強員工參加意識，并且自我考核成果較具建設性，會使工作績效得到改進。缺陷是自我考核傾向于高估自己績效，因而只合用于協(xié)助員工自我改進績效，在其她方面（如加薪、晉升等）局限性以作為評判原則。外部專家考核長處是有績效考核方面技術和經驗，理論修養(yǎng)高，與被考核者沒有瓜葛，較易做到公正客觀。缺陷是外部專家也許對公司業(yè)務不熟悉，因而，必要有內部人員協(xié)助。此外，聘請外部專家成本較高。1.3.2績效量化考核優(yōu)勢績效考核是績效管理核心環(huán)節(jié)，績效考核成功與否直接影響到整個績效管理過程有效性?？冃Э己耸侵缚己酥黧w對照工作目的或績效原則，采用科學辦法，評估員工工作任務完畢狀況、員工工作職責履行限度和員工發(fā)展狀況，并且將評估成果反饋給員工過程?？冃Э己酥匾沼诠芾砗桶l(fā)展兩個方面，目是增強組織運營效率、提高員工職業(yè)技能、推動組織良性發(fā)展，最后使組織和員工共同受益。此外，績效考核是與組織戰(zhàn)略目的相連，它有效實行將有助于把員工行為統(tǒng)一到戰(zhàn)略目的上來。整個績效考核體系有效性還對組織整合人力資源、協(xié)調控制員工關系具備重要意義。不精確或不符合實際績效考核不會起到積極勉勵效果，反而會給組織人力資源管理帶來重重障礙，使員工關系緊張、團隊精神遭到損害。因而，無論是管理者還是員工，都應看到績效考核意義所在。1.3.3績效量化考核功能績效量化考核功能重要體當前過程管理成果上，重要成功是在提高了工作效率，增強了業(yè)務產能，讓能者多勞，能者多得，從而使公司產生向上向心力，而在實踐中，其詳細功能如下：1、以提高公司單位工作（生產）效率為目：大部門公司單位是在思考如何提高效率、如何提高員工執(zhí)行力、如何加強員工自覺性。提出改進方案不難，但真正方案可行性、實行后效果就不一定達到抱負底部。而當前被大某些公司單位履行，也被大多數研究方認同就是績效量化考核管理辦法，并且KPI（重要績效指標）形式效果比較明顯。與之前在大某些實行什么責任心、學習能力等考核形式要客觀、公平、有效多?？冃Я炕己嗽诖竽承┕締挝皇枪べY外收入，在某些考核指標中跟工作崗位保持著密切關系，因此員工一方面不會跟錢過不去，另一方面就是工作不努力，業(yè)績提不上去或達不到考核規(guī)定，很也許面臨調崗及下崗尷尬狀況，一種合理績效量化考核是可以提高生產工作效率。2、以績效量化考核成果運作為目：績效考核不但是對員工平時工作能力和業(yè)績一種考核，考核成果最后運用才是核心某些。而量化考核成績往往被運用在個人或則團隊工作能力客觀評價，是公司公司單位對其進行調薪、晉升、調崗、辭退等作客觀材料根據。在一定限度上會給整個單位發(fā)展目的帶來實際性推動作用。1.4本文組織構造1.5本章小結本章簡介了研究課題研究背景，和研究內容在實際工作中對咱們部隊科研人員績效考核作用意義。同步本章也依照國內外績效考核量化工作做了簡介，依照國內外這些狀況，咱們研究課題可以來借鑒和使用已經研究好成功案例和經驗進行進一步研討。同步本章也闡明了后期研究內容和方向。第2章系統(tǒng)技術背景簡介私募股權投資需要退出所投資項目來實現資本增值，通過獲得利潤來達到運營私募股權投資公司最后目。私募股權投資公司投資公司之后，對該公司提供管理、運營等方面征詢，增進該公司發(fā)展。但是私募股權投資公司進行投資不是為了經營公司，而是但愿可以迅速實現收益增值然后退出該公司。私募股權投資退出無論對于被投資公司還是其自身，都會帶來重要意義。該某些對私募股權投資退出方式進行了概括，并在最后分析得出影響退出方式選取因素。2.1私募股權投資退出意義在私募股權投資投資周期中，退出是最后一種環(huán)節(jié)，也是很重要一種環(huán)節(jié)。投資目就是獲得賺錢，退出方式選取決定了投資項目最后賺錢大小。資金從一種項目中退出意味著一種投資周期結束，資金可以重新投入到新項目中，新投資周期開始。因而，私募股權投資退出有著重要現實意義。第一，私募股權投資作為一種權益性資本，其不是為了擁有公司、控制生產，而是獲得投資收益、實現資金增值。普通來說，資金投資于公司后，通過幾年運作，無論項目運轉好壞、成功與否，資金都要從被投資項目中退出。因而，私募股權投資機構在獲得預期收益或達到一定條件后，會積極從項目中退出以獲得投資收益。第二，私募股權投資與否可以成功退出會影響投資機構社會名譽。一次成功退出會給私募股權投資機構帶來可觀收益和良好名譽。在投資者看來，投資機構名譽是收益保障。從被投資公司角度看，擁有成功退出經驗私募股權投資機構更能輔助公司完畢由初創(chuàng)到成熟轉變，投資公司傾向于引入名譽良好投資機構。第三，為評價公司優(yōu)劣提供了新辦法。私募股權投資目的公司是具備發(fā)展?jié)摿萍夹椭行」?，這些公司處在初創(chuàng)期、擴張期，對其經營狀況、市場前景評價沒有既定原則，用老式估值理論很難評估這些公司。此時，可以運用私募股權投資退出公司所獲報酬率作為衡量公司投資價值原則，用以評價公司優(yōu)劣。2.2私募股權投資退出方式比較私募股權投資退出方式普通分為股份上市（IPO）、股份轉讓、清算退出三種。股份上市是大多數機構和公司追求目的，但其受資我市場發(fā)展限度、宏觀經濟條件等制約；股份轉讓按照受讓對象，分為并購、股份回購、轉讓給其她投資機構；清算退出是投資機構和公司最不樂意看到成果，它意味著投資失敗，不但沒有賺錢甚至也許面臨損失。2.2.1IPO初次公開發(fā)行股票（InitialPublicOffering）是在被投資公司發(fā)展成熟后來，通過在證券市場掛牌上市使私募股權投資資金實現增值和退出方式，是理論上抱負退出方式。私募股權投資通過IPO方式退出，有如下幾點優(yōu)勢：（1）平均收益高。普通將IPO作為最優(yōu)退出方式，是由于IPO會帶來較高收益率。蘋果公司初次公開發(fā)行股票獲得了235倍投資收益。（2）為被投資公司帶來名譽。公司上市意味著公司得到了市場承認，公司從此成為公眾化公司。（3）為被投資公司帶來新融資渠道。股票市場給公司提供了進一步融資平臺，有助于公司長期發(fā)展。（4）為私募股權投資機構帶來良好名譽，有助于繼續(xù)融資。所投公司上市給私募股權投資機構樹立了專業(yè)、優(yōu)質形象，有助于進行下一輪融資，開始新投資周期。同步，所投公司中有幾家公司上市已成為評價一種私募股權投資機構優(yōu)劣原則。2.2.2股份轉讓（一）兼并與收購兼并與收購合稱并購（M&A）。兼并是指被投資公司被其她實力較強公司合并，構成新公司。收購是指私募股權投資機構將股份轉讓給其她實力較強公司，這些公司通過收購股份達到控制目的公司目。當被投資公司無法達到上市規(guī)定或投資機構以為公司將來發(fā)展?jié)摿Σ淮髸r，投資機構傾向于通過兼并與收購方式退出資本。私募股權投資通過兼并與收購方式退出有如下長處：（1）相對于IPO方式，成本費用少。并購面對是幾種少數潛在買方，談判交易成本相對較小，手續(xù)簡樸。中介費用不超過并購總價款千分之七。在英國，中介費用占并購交易總額1%-1.5%。（2）被并購公司可以運用大公司資源、技術。并購后兩家公司合并為一家，可以共用市場資源和先進技術，將外部成本內部化，對于被并購中小公司來說，這是有益處。（3）退出速度快，可全額退出。私募股權投資可毫無障礙從被投資公司中迅速所有退出。退出時機選取有較大靈活性，可省去許多不必要中間環(huán)節(jié)，普通只需4-6個月。同樣，其缺陷也不可忽視，缺陷如下：（1）相對于IPO方式，收益少。收益為初次公開發(fā)行股票20%。（2）公司易失去自主權，并購活動也許遭到管理層反對。將公司股份賣給其她公司后，會影響原公司自主權和獨立性，影響原股東和管理層對公司控制，因而易遭到她們反對。（3）容易產生信息不對稱。并購雙方處在非公開市場，容易浮現信息不對稱狀況。如并購方隱瞞并購意圖，被并購公司掩蓋自身缺陷等。（4）并購后，并購雙方會有一種磨合期，這也是所有并購公司都會晤臨問題。業(yè)務、管理方面磨合需要時間和精力，在一定限度上會影響經濟效益。（二）股份回購股份回購(StockRepurchase)是指公司購回我司發(fā)行在外股份行為，這種回購行為需要遵循一定程序。股份回購分為管理層回購和員工回購。管理層回購是指公司創(chuàng)始人或管理人員將發(fā)行在外我司股份購回行為；員工回購是指公司員工集體將公司股份購回并持有。普通在投資合同書上會關于于股份回購闡明，當達到商定條件時，公司必要進行股份回購。如年，高盛向雨潤食品注資并訂立合同，如果年雨潤賺錢未能達到2.592億元，高盛投資者有權規(guī)定雨潤大股東贖回其所持有股份，并且價格高于市場價格20%；如果之前沒有合同，公司管理層或員工看好本公司將來發(fā)展前景，也可以積極與私募股權投資機構進行協(xié)商，規(guī)定回購股份，以達到控制公司經營權和所有權目。管理層收購可以使公司建立以股權為基本勉勵機制，將管理權與所有權相結合，解決了委托代理關系中利益不對稱問題。Wright(1991)針對公司管理層收購動機進行了問卷調查，并將成果按照重要性進行了排序得出如下結論：（1）有機會管理自己公司；（2）長期忠于公司；（3）較高財務收益；（4）有機會發(fā)揮自己才干；（5）沒有總部約束；（6）緊張自己成為多余人；（7）膽怯被其她公司收購中華人民共和國私募股權投資退出方式研究_許健后新所有者。中華人民共和國私募股權投資退出方式研究_許?。ㄈ┺D讓給其她投資機構轉讓給其她投資機構又稱作二次出售，是指一家私募股權投資機構將其所持有中小公司股權轉讓各另一家投資機構退出方式。這種方式對于被投資公司來說，股份數量沒有發(fā)生變化，只是公司股票持有者發(fā)生變化。對于投資機構而言，可以變現一某些股份也可以所有變現，以形成新投資組合或開始新投資周期。2.2.3清算退出清算退出(Write-off)是私募股權投資機構和被投資公司都不樂意接受成果，也是投資失敗體現。所謂清算退出，是指被投資公司技術不能達到預期水平或由于其她因素不能繼續(xù)維持經營，采用清算方式解散公司，私募股權投資基金依照清算規(guī)則獲得某些資金退出方式。清算退出有兩種狀況，破產清算和非破產清算。破產清算是指公司資不抵債而致使公司解散清算。非破產清算是指公司資產可以清償債務而解散公司所進行清算。收益與風險是并存，初期階段投資風險大，預期收益高，成熟階段投資風險小，預期收益低。在所有退出方式中，私募股權投資總額32%采用清算退出方式退出，會損失36%左右初始資本。被投資公司破產清算依照國家關于公司破產有關規(guī)定，在中華人民共和國為《破產法》。破產清算償付順序為債務、優(yōu)先股、普通股。普通私募股權投資采用優(yōu)先股形式，因而償付順序在債務之后。有些私募股權投資采用股權和債權相結合方式，債權支付在股權之前。2.2.4幾種退出方式比較上一某些內容對私募股權投資幾種退出方式進行了研究，分別分析了各種方式特點及優(yōu)缺陷。由于轉讓給其她投資機構案例較少，本某些忽視這種退出方式。將其她四種退出方式從收益、成本和時效性三個方面進行比較，并從投資機構和被投資公司兩個角度分析了幾種退出方式帶來影響。從收益上看，理論上初次公開發(fā)行股票退出方式收益最高，兼并與收購、股份回購收益次之，清算退出普通會虧損，沒有收益；從成本上看，初次公開發(fā)行股票手續(xù)繁雜，涉及審計費、律師費等一系列費用，因而成本較高。兼并與收購、股份回購面對交易對手少，成本沒有初次公開發(fā)行股票高。申請破產需要交易費用，因而清算也需要一定成本；從時效性看，為了穩(wěn)定股票價格，減少市場波動，證券監(jiān)管機構規(guī)定原股東所持有股票有鎖定期，不能及時變現。相比之下，兼并與收購、股份回購方式更加靈活，私募股權投資資金可以靈活變現，沒有限售限制。詳細比較如表2-1所示。私募股權投資機構在選取退出方式上有很大積極權。初次公開發(fā)行股票對投資機構影響最佳，在獲得高收益同步也獲得了良好社會口碑，但同步其股票有鎖定期，收益不能及時兌現；兼并與收購、股份回購普通會獲得收益，操作起來也比扶持公司上市簡樸；清算退出可以將投資機構損失降到最低，但這也意味著投資失敗，有損投資機構名譽。不同退出方式對被投資公司有不同影響。初次公開發(fā)行股票可以給被投資公司帶來社會知名度，吸引高素質人才，同步有助于公司再融資。但上市公司需定期公開公司資料，自主性下降，不利于技術保密；兼并與收購方式可以讓公司與其她大公司共享資源，但易喪失自主權；股份回購方式讓公司管理層擁有自主權，但回購需要大量資金，這對一種中小微型公司來說是很大承擔；清算退出方式可以將公司損失降到最低，也意味著公司運營失敗。第3章中華人民共和國私募股權投資退浮現狀及問題3.1中華人民共和國私募股權投資退出狀況概述在中華人民共和國，IPO退出方式占主導地位，股份回購和并購次之。由于許多投資機構對與否退出及退出金額不肯過多披露，調查樣本和調查信息不完整，許多退出項目只能歸到其她類中。年和年，受全球經濟危機影響，股市低迷，上市公司數量有所下降，但股份轉讓開始活躍，在總體中所占比例增長。年通過IPO方式退出公司增長?？梢奍PO方式受外部經濟環(huán)境影響很大，具備不穩(wěn)定性。圖3-1一中華人民共和國私募股權投資退出方式所占比重(筆數)資料來源:依照清科集團公開資料整頓而成年，中華人民共和國私募股權投資退出方式依然以IPO為主，占比為73.6%。并式次之，占總筆數17.8%。股份回購居第三位，占總筆數4.1%。3.1.1中華人民共和國私募股權投資IPO方式退浮現狀（一）IPO數量及融資額年，受全球經濟危機影響，IPO數量和融資額均處在低谷，年漸回暖，年處在近來幾年最高峰。年，受歐洲主權債務危機影響，球經濟面臨下行風險，加之中華人民共和國概念股海外上市風波，有私募股權投資支持國公司上市數量和融資額同步減少，共有170家具備私募股權投資背景公司上，比年減少了50支，共融資295.42億美元。（二）IPO地點分析年，私募股權投資支持中華人民共和國公司上市數量和融資額同步減少，共有170家具備私募股權投資背景中華人民共和國公司在海內外上市。在市場分布上，29家公司在海外上市，融資額為61.42億美元。142家公司在境內上市，融資額外234億美元。國內市場上，在深圳創(chuàng)業(yè)板和深圳中小板上市公司居多。這也體現了私募股權投資機構支持公司都是中小型高科技公司。從時間序列上看，年受國際金融危機影響海內外上市公司都很少，融資額也很少，處在歷史冰點。隨著全球經濟逐漸復蘇，年在上市公司數量和融資額上均有所好轉，但仍不盡如人意。年上市公司數量和融資額終于回暖達到近幾年頂峰。年受歐洲主權債務危機影響，全球經濟發(fā)展處在調節(jié)徘徊時期，私募股權投資支持中華人民共和國公司上市數量和融資額與年相比有所下降。從上市地點來看，年，中華人民共和國公司海外上市熱潮襲來，眾多中華人民共和國互聯網公司紛紛在海外上市，創(chuàng)造了3個月之內4家中華人民共和國互聯網公司在美國資我市場密集上市記錄，這是在年網絡概念最鼎盛時期也沒浮現過現象。但在年，美債、歐債危機不斷升級，中華人民共和國概念股屢陷財務造假丑聞，海外市場對中華人民共和國公司上市有了新判斷。中華人民共和國公司走出去面臨風險和成本也在增長，因而海外上市數量有所減少。隨著年10月中華人民共和國創(chuàng)業(yè)板正式啟動，選取在國內上市中小公司增多。年國內IPO數量迅速增多很大限度是由于創(chuàng)業(yè)板浮現。年共有149家私募股權投資支持公司在國內市場上市，比海外市場多77家，在境內上市公司中，平均背后有2家私募股權投資機構支持，創(chuàng)業(yè)板成了中華人民共和國私募股權投資退出重要渠道。年，選取在國內上市中華人民共和國公司有142家，融資額為61.42億美元，與年相比相對穩(wěn)定。（三）IPO退出回報率分析私募股權投資最后目是實現資金增值。投資回報率大小是衡量退出方式優(yōu)劣重要指標。依照ChinaVenture投中集團記錄數據，年至年IPO方式退出賬面回報率是逐漸下滑，這與全球經濟下滑趨勢是分不開。投資回報率達到了近幾年頂峰為11.40倍。之后兩年賬面回報率開始下降。年，私募股權投資機構通過IPO方式退出總計獲得賬面回報1065.5億元，案例數量和回報金額分別比年下降18.3%和28.5%，平均賬面回報率為7.22倍，是近三年最低水平。究其因素，這與滬深兩市年一路走低是分不開。詳細到各個交易所，年境內交易所平均賬面回報率高于境外平均賬面回報率，其中上交所平均賬面回報率最高，為10.89倍，港交所平均賬面回報率最低，為1.4倍。境外市場中紐約證券交易所平均賬面回報率最高，為8.32倍，帶來了249.6億元賬面回報。3.1.2中華人民共和國私募股并購方式退浮現狀（一）并購數量及金額年至年三年中，與私募股權投資有關并購并不活躍，年開始，并購案例數和并購總額逐漸增長。年共有194起與私募股權投資有關并購，同比增長高達113.2%，披露交易金額為119.68億美元。這是由于年，全球股票市場持續(xù)低迷，上市公司數量減少，IPO帶來回報率減少，私募股權投資機構不得不開始考慮多元化退出方式，注重并購交易。（二）并購行業(yè)分析年，中華人民共和國并購市場相對活躍，從被并購公司數量上看，醫(yī)療健康行業(yè)最為活躍，有25起并購案例。電信及增值業(yè)務緊隨其后，有18起并購案例。機械制造、互聯網、清潔技術、化工原料及加工并購數量相稱。從并購金額上看，能源及礦產行業(yè)雖并購案例不多，但涉及并購金額34.42億美元，位居第一位。清潔技術和食品飲料緊隨其后。3.1.3中華人民共和國私募股權投資退出方式存在問題年，中華人民共和國并購市場相對活躍，從被并購公司數量上看，醫(yī)療健康行業(yè)最為活躍，有25起并購案例。電信及增值業(yè)務緊隨其后，有18起并購案例。機械制造、互聯網、清潔技術、化工原料及加工并購數量相稱。從并購金額上看，能源及礦產行業(yè)雖并購案例不多，但涉及并購金額34.42億美元，位居第一位。清潔技術和食品飲料緊隨其后。通過以上對中華人民共和國私募股權投資退浮現狀分析，可以看出當前存在幾種問題：（一）退出方式單一，IPO仍是重要退出方式在眾多退出方式中，IPO仍是中華人民共和國私募股權投資退出重要渠道，年IPO退出案例數占總案例數73.6%，與私募股權投資發(fā)展完善美國和以色列相比，這個比例是非常高。眾多公司將目光投向資我市場，搶奪有限資我市場份額。中華人民共和國資我市場體系發(fā)展還不成熟，不也許滿足所有公司規(guī)定，因而，僅僅依托IPO退出資金是不現實，需要摸索更多、更靈活退出渠道，做到各種退出方式并存。（二）IPO方式退出投資回報率并沒有理論上那么高理論上，幾種私募股權投資退出方式中，IPO投資回報率是最高。因而，眾多投資公司都積極培養(yǎng)公司上市。但從中華人民共和國數據來看，盡管IPO賬面回報率是可觀，但其波動性很大，自年開始更有下降趨勢。年，私募股權投資機構IPO退出賬面回報率下降為7.22倍。投資回報率波動與宏觀經濟環(huán)境和資我市場成熟度有很大關系。受美國次貸危機、歐洲主權債務危機影響，全球經濟始終處在徘徊之中，這也警示私募股權投資機構在選取資金退出方式上，不要想固然以為IPO一定會帶來高回報率，應考慮系統(tǒng)性風險存在和中華人民共和國資我市場現實發(fā)展狀況。（三）并購退出方式有待完善中華人民共和國并購市場始終處在不斷發(fā)展之中，與私募股權投資有關并購案例數量和金額自年開始不斷攀升，年共有194起與私募股權投資有關并購，同比增長高達113.2%，披露交易金額為119.68億美元，同比增長88%。但在所有退出方式中所占比例與IPO退出方式相比尚有一定差距。在美國、以色列等私募股權發(fā)展比較完善國家，并購退出方式占主導地位，遠遠超過IPO退出方式比例。因而，盡管并購市場欣欣向榮，但仍存在許多有待完善地方，以提高并購退出方式參加率和回報率。3.2中華人民共和國私募股權投資退出方式存在問題因素分析3.2.1沒有健全場外股權交易市場場外股權交易市場普通是指除主板和創(chuàng)業(yè)板外，進行中小公司、退市公司股權交易市場。在中華人民共和國，泛指除上海證券交易所和深圳證券交易因此外股權交易市場，重要涉及產權交易所、代辦股份轉讓系統(tǒng)和股權交易市場。中華人民共和國產權交易市場由200多家產權交易機構構成，實行會員代理制，普通由地方政府產權交易管理辦公室和國資委監(jiān)管。公司可以通過轉讓股權獲得融資。某些交易所還為公司提供定向融資服務；代辦股份轉讓系統(tǒng)分為兩某些，即原代辦股份轉讓系統(tǒng)和中關村科技園區(qū)非上市股份報價轉讓系統(tǒng)（被稱為“新三板”）。原代辦股份轉讓系統(tǒng)重要交易從深交所和上交所退市公司股票，采用主券商代理制。新三板重要交易中關村科技園區(qū)未上市股份有限公司股份，采用報價券商代理制，屬定向募集資金。中華人民共和國證券從業(yè)協(xié)會統(tǒng)一監(jiān)管代辦股份轉讓系統(tǒng)；股權交易市場涉及天津股權交易所和天津濱海國際股權交易所。天津股權交易所重要交易國家級高新技術產業(yè)園區(qū)內股份有限公司及非上市非公眾股份有限公司股權，采用做市商制度，以公司制運營。天津濱海國際股權交易所可以交易任何所有制公司股權，采用會員代理制協(xié)助公司通過轉讓股權融資。場外股權交易市場在推動中小微型科技型公司發(fā)展，拓展私募股權投資退出渠道等方面有著重要意義，但中華人民共和國場外交易市場發(fā)展很不完善。體當前如下方面：（一）場外股權交易市場分布很分散，功能不明晰。產權交易所、代辦股份轉讓系統(tǒng)和股權交易市場之間分工不明確，許多業(yè)務有重疊。她們之間缺少信息交流平臺，信息閉塞，不能實現信息資源合理流動，不能實現信息共享。掛牌公司只能在有限范疇內實現股權轉讓，很少有公司積極進行掛牌交易，并且投資者數量有限，成交率不高。（二）沒有統(tǒng)一監(jiān)管，監(jiān)管原則缺失。不同交易市場分屬不同部門監(jiān)管。產權交易所普通由地方政府產權交易管理辦公室和國資委監(jiān)管；中華人民共和國證券業(yè)監(jiān)督管理委員會監(jiān)管代辦股份轉讓系統(tǒng)；在天津市政府勉勵下，天津兩家股權交易市場設立了，但其沒有明確監(jiān)管機構。各監(jiān)管部門各司其職，缺少之間互動，監(jiān)管原則有差別，這就會導致監(jiān)管領域真空和評判原則不一致，也使得區(qū)域間產權交易存在障礙。同步，地方政府在產權交易市場運營方面有行政干預，使場外市場不能嚴格按照市場規(guī)律運營，違背了公平公正公開原則。（三）沒有統(tǒng)一場外股權市場法律法規(guī)。中華人民共和國場外股權交易市場還沒有系統(tǒng)法律法規(guī)對其進行約束。對交易規(guī)則、信息披露、監(jiān)管制度、風險規(guī)避等都沒有詳盡規(guī)定。盡管某些地方政府頒布了關于非上市股份有限公司股權登記托管交易規(guī)定，但各地方政府制定規(guī)則各異，且只能在本地區(qū)執(zhí)行，沒有統(tǒng)一合用原則。因而，制定統(tǒng)一場外股權市場法律法規(guī)是很有必要。3.2.2創(chuàng)業(yè)板發(fā)展不成熟創(chuàng)業(yè)板市場又叫二板市場，是多層次資我市場體系重要構成某些，是與主板市場相相應概念。創(chuàng)業(yè)板上市條件比主板寬松，重要是協(xié)助科技型中小微型公司融資，是私募股權投資退出重要渠道。因而，創(chuàng)業(yè)板發(fā)展限度會影響私募股權投資退出方式選取。中華人民共和國深圳創(chuàng)業(yè)板市場建立于年10月，雖然籌辦時間很長，但真正建立時間較晚。擁有私募股權投資背景公司占創(chuàng)業(yè)板公司總數56%左右。截至年年終，創(chuàng)業(yè)板上市公司共融資兩千億元左右，涉及新能源、新材料、先進制造業(yè)等國家勉勵戰(zhàn)略性新型產業(yè)。由于開板僅兩年多時間，創(chuàng)業(yè)板某些制度法規(guī)并不完善，還在摸索之中。創(chuàng)業(yè)板公司高市盈率和一夜造富現象頗受公眾質疑。3.2.3中介服務落后私募股權投資分為三個環(huán)節(jié)，資金募集、投資項目和資金退出。在各個環(huán)節(jié)中，都涉及某些中介服務機構。在資金退出環(huán)節(jié)中，涉及中介服務機構有律師事務所、資產評估機構、管理征詢公司、證券公司、會計師事務所等。當前這些機構發(fā)展都不很成熟，有些機構從業(yè)人員專業(yè)能力不高，數據報告缺少精確性，可靠性低，不能給私募股權投資機構提出專業(yè)合理建議。因而，中介服務落后也是影響私募股權投資退出一大障礙。3.2.4投資機構參差不齊在中華人民共和國，注冊在案私募股權投資機構數量超過萬家，有業(yè)界人士預計涉及以其她形式存在私募股權投資性質公司，數量已經達到三、四萬家，從業(yè)人員素質也良莠不齊，沒有明確從業(yè)人員行業(yè)準入原則。這就致使某些從業(yè)人員只是盲目追求利潤，在選取項目和資金退出方略方面沒有專業(yè)思考。第4章并購退出方式研究4.1私募股權投資以并購方式退出優(yōu)劣勢通過把所投資公司出售給戰(zhàn)略收購者或金融收購者來實現私募股權投資退出，這種退出方式當前在國內私募股權投資市場中很少被使用，但是在其她發(fā)達資我市場和地區(qū)，特別是歐美地區(qū)，這種退出方式被私募股權投資者所青睞。通過M&A方式可以實現所有投資退出，并及時獲得鈔票收入。隨著國內資我市場以及產權市場不斷進一步和完善，M&A方式將會成為將來國內私募股權投資退出重要途徑。與其她退出方式相比，M&A有其自身優(yōu)勢和劣勢，概括為如下:4.1.1并購退出優(yōu)勢1、通過并購方式可以實現直接(或及時)、所有資本退出，并獲得鈔票收入。因而并購退出方式經常是私募股權投資者獲得最快投資退出唯一方式，由于獲得100%鈔票收入保證了私募投資者成功退出。然而在并購交易結束后，特約條款、補償條款以及其她商定考慮因素依然影響著私募投資者收入獲得。2、成功并購退出交易甚至也許獲得比工PO退出更高價值，例如5月11日Skype出售給微軟，AndreessenHorowitz等私募機構以85.6億美元價格退出對Skype投資，收益率高達350%。這種高收益率產生是由于戰(zhàn)略收購者會考慮到并購后會產生協(xié)同效應、帶來市場擴張或進入新市場也許性，因而她們樂意為私募股權所投資公司支付一定溢價。戰(zhàn)略收購者普通對目的公司有深刻理解，因而相對資我市場來說，收購者會規(guī)定較低風險溢價，這也間接地增長了被投資公司價值。戰(zhàn)略收購者在收購被投資公司重要股權時候，普通也準備支付一定“控制費用”，這種費用普通超過公司價值20%。而依照債權債務市場形式，金融收購者會從杠桿效應中獲益因此她們普通會支付較高價值來收購目的公司。3、并購交易過程是較迅速和簡要執(zhí)行過程。與IPO程序相比較，以M&A方式退出需要更少準備和更少管理時間。雖然對于市場營銷材料設計等所消耗時間很少，但一種成功并購程序依然需要充分籌劃和準備。Wall和Smith(1997)指出，交易出售退出經常被以為和IPO退出效果相等，甚至比IPO更好，前提是兩者準備和籌劃限度同樣。然而，相對IPO而言，交易出售方式普通可被更快執(zhí)行。4、并購程序比IPO程序更靈活，并且限制較少。以IPO方式退出投資，PE欲退出公司需要受到更多監(jiān)管以及必要遵守更多規(guī)定，涉及欲上市公司所要達到財務條件、股票發(fā)行詳細日期、上市詳細地點以及限售期限等。受這些詳細規(guī)定限制，也許會導致退出執(zhí)行延遲，給私募投資者帶來一定風險。而以并購方式退出所產生交易較為靈活，退出者無需受指定日期和期限約束。5、與IPO退出方式相比較，實行并購方式退出投資所耗費交易成本相對較低。專業(yè)顧問對并購方式退出所需要準備材料重要涉及:公司執(zhí)行概要和信息備忘錄以及營銷籌劃等材料。相對IPO退出方式而言，M&A準備工作較少。因而，顧問團隊和投資銀行所收取費用也比較低。此外，IPO過程中“抑價發(fā)行”現象經常浮現，這是導致IPO高交易成本一大因素，固然，并購過程中不存在這種低價發(fā)行成本。6、為了在并購過程中達到可觀出售價格，被投資公司只需要說服市場上唯一收購方，使其相信該公司質量和發(fā)展前景都比較好。相反，以IPO方式來退出投資則會涉及到整個市場上眾多投資者，說服這些投資者來認購其發(fā)行新股份將是一項困難工作。7、依照并購特性，并購過程可以通過機密方式來執(zhí)行，其中對敏感數據和信息披露規(guī)定較少，例如對保密條款法律規(guī)定，使并購過程中各參加方能對與公司有關信息進行保密。而IPO方式則需要披露更多信息，例如公司經營數據、股權成本構造狀況，這將被同行業(yè)競爭對手所運用，對之產生不利影響。4.1.1并購退出局限性1、考慮到并購后被投資公司管理層不能保持其原有獨立性，因而她們經常反對私募股權投資者運用并購方式來撤資。高管們但愿通過多元化股東基本來保持更多管理上自由和靈活性，而并購后股份將會被集中，或者公司所有權被收購者所占有，從而使被投資公司管理者們管理權丟失。而IPO方式不但提高了公司形象和地位，并且相對于持有股票公眾來說，還鞏固了其管理權利。2、從雇員視角分析，并購退出效應不如IPO退出效應。當實行IPO時，雇員可以經常性地參加公司股權補償機制，而并購退出則無這種勉勵。此外，公司實行出售交易會導致雇員悲觀怠工，由于考慮到公司要被出售或者被合并成一種大集團之后，也許實行人員裁減或其她人事變動，這使得雇員預期其在公司職位存在不穩(wěn)定因素。3、如果被投資公司所處行業(yè)集中限度較高，市場上潛在收購者數量就非常有限。并購過程中較少收購方意味著私募股權投資者承擔著退出價值折抵風險，由于僅有幾種收購方也許都不樂意付出可觀收購價格。4、私募股權投資者需要和但愿建立良好、持續(xù)名譽。如果實行并購退出，市場對其關注時間只在并購過程及其先后較短時間段，而以IPO方式退出投資，上市公司可以在股票市場被公眾投資者知曉，可以產生更多公眾宣傳效應，這亦有助于提高投資于該公司私募股權投資者名譽。4.2私募股權投資并購退出效應私募股權投資并購退出給被投資公司帶來效應重要是并購后所產生協(xié)同效應。協(xié)同效應是指兩種或兩種以上因素加總或合并在一起，所帶來效用不不大于各因素單獨應用時效用，又稱增效作用，原本是一種化學和物理現象。在并購理論中，協(xié)同效應就是兩個公司結合所產生附加價值，并且創(chuàng)造了這兩個公司各自經營所無法獲得機會，經常被形象地表述為“1+1>2”或“2+2=5”。本文把協(xié)同效應分為經營協(xié)同效應和財務協(xié)同效應兩大方面來綜合考慮并購產生效應，并分析了收購方為什么會為協(xié)同而支付較高收購價格。4.2.1經營協(xié)同效應經營協(xié)同效應可以使公司憑既有資產來增長經營收入或增進增長，即協(xié)同改進了公司經營狀況，從而提高了公司效益。經營協(xié)同效應涉及規(guī)模經濟、提高定價能力和增進公司發(fā)展等效應。1、規(guī)模經濟。規(guī)模經濟是指隨著規(guī)模擴大而帶來生產成本和經營費用減少現象，這種成本減少是指單位成本減少。橫向并購是導致規(guī)模經重要因素之一。蔡柏良()'9通過對169件橫向并購案例進行財務指標記錄分析和效應明顯性分析得出，橫向并購能帶來在并購當年較為明顯規(guī)模經濟效應。譚春平()對橫向并購帶來規(guī)模經濟效應條件和成因進行概述。并購實現規(guī)模經濟效應一種重要前提是該行業(yè)內存在規(guī)模經濟，且并購前公司尚未處在最佳規(guī)模經濟水平;橫向并購帶來規(guī)模經濟效應成因涉及學習效應、專業(yè)效應和充分運用效應。2、提高定價能力。定價能力提高來自于競爭減少和市場份額增長，這也帶來了較高利潤和經營收入。這種協(xié)同作用普通發(fā)生于同行業(yè)公司之間橫向并購，有也許導致該行業(yè)自由競爭限度減少;如果該行業(yè)內公司相對較少，該協(xié)同也許會形成寡頭或壟斷市場格局。因而，兩個公司相結合后，增長了市場控制力量，有能力提高其產品價格，從而強化其定價權利。3、增進公司發(fā)展。與公司內部積累不同，并購可成為公司發(fā)展外部途徑。公司并購可以獲得另一方生產技術和經驗，而這種經驗是無法通過復制獲得；同步如果實行混合并購，并購后公司拓展了自己生產、銷售領域，帶來了新發(fā)展。4.2.2財務協(xié)同效應財務協(xié)同效應是協(xié)同作用發(fā)生在公司財務方面而產生收益。陳鳳艷以為財務協(xié)同效應重要產生于會計解決慣例、稅法和證券交易內在規(guī)律等。財務協(xié)同效應普通涉及稅收利益、運用超額鈔票、高負債能力，它們普通會顯示較高鈔票流以及較低折現率。1、稅收利益。一方面，依照國內會計慣例，計提折舊普通根據公司資產歷史成本。在并購交易中，當出售方公司資產賬面價值低于其市場價值時，并購后公司在對交易資產進行重新估值后還可獲得更多折舊避稅額。收購方作為新公司所有者可以享有稅款節(jié)約利益，從而增長公司價值;出售方可以通過收購方因稅收節(jié)約而提高并購價格來獲得某些利益。另一方面，依照國內稅法規(guī)定，國家為勉勵和支持某行業(yè)發(fā)展，其稅收政策普通會傾向于該行業(yè)，對該行內業(yè)公司實行較低所得稅率，從而達到稅收優(yōu)惠或減免效果。并購交易中，若出售方公司屬于這種稅收優(yōu)惠行業(yè)，收購方公司在收購該公司后可繼承其稅收優(yōu)惠項目。最后，如果收購方實行杠桿交易，通過大量融資來收購出售方公司股份或資產時，其融資利息支出普通在稅前扣除，從而帶來稅款節(jié)約效益;同步，如果出售方公司經營處在虧損狀態(tài)，可以運用稅法中虧損遞延條款來避稅56，其虧損額可以遞延抵沖杠桿收購后賺錢，從而減少應納所得稅額基數。2、運用超額鈔票。并購可以給公司帶來更多鈔票流，這種鈔票流增長有助于公司投資、運營中資金需求以及公司發(fā)展。鈔票給公司帶來靈活性。并購交易中，如果一方公司擁有過剩鈔票但投資機會有限，這普通是處在成熟階段公司，其鈔票流量充分，但投資效率低下;而另一方擁有較高回報投資項目但鈔票流局限性，普通這種公司處在發(fā)展階段，投資機會較多，但資金缺少。這兩方相結合會使自由鈔票流得到高效、充分地運用，帶來高價值回報。3、負債能力提高。如果并購雙方鈔票流不完全一致，相對于單個公司而言，并購后公司鈔票流量可變性較小。這種變動幅度減少會提高負債能4.3并購退出程序中所考慮因素私募股權投資者在實行并購方式來退出被投資公司時，應當考慮到如下因素，涉及并購退出詳細交易構造、法律因素、稅收問題等。4.3.1并購退出詳細交易構造私募股權投資者出售所投資項目(公司)，可以通過股份交易(sharedeal),資產交易(assetdeal)以及合并(merger)這三種方式來實現。這幾種交易類型重要取決于收購方規(guī)定，然而出售方需要考慮到退出完畢之后也許浮現索賠和或有事項。通過股份交易完畢并購出售，收購方成為私募投資者在被投資公司某些所有權合法繼承者。私募股權投資者所有權利(債權)和責任(債務)都被轉移至收購方。私募股權投資者通過股份交易可以有效地結束與被投資公司關系，并且避免了對其活動后續(xù)監(jiān)管，因而這種使股份轉換為鈔票退出方式受募股權投資者青睞。同步，實行股份交易可以使收購方公司與出售方公司法律地位并存。收購方可以通過股份交易形式獲得出售方50%以上股權，也可以獲得出售方100%股權，在這兩種狀況下，出售方都可以作為收購方子公司而存在，各自擁有獨立法律地位6‘。這種經營主體統(tǒng)一和法律地位分立，能達到統(tǒng)一經營下風險分擔效應。因而，通過實行股份交易來完畢并購，給私募股權投資者和收購方、出售方都帶來了一定好處。股份交易是權利和義務繼承，而資產交易收購方卻能選取特定權利和資產，普通不承擔賣方所欠債務。這就意味著出售方只能出售有吸引力資產給收購方，同步保存所出售資產連帶責任。但不排除買賣雙方在交易過程中通過協(xié)商后，由買方承擔某項詳細債務。而買方這種承諾普通以收購支付價格減少為互換條件，這對私募投資者退出收益帶來不利影響。因而，私募股權投資者普通不但愿通過資產交易退出投資，除非被投資公司持續(xù)經營價值低于單個資產減去其附帶債務價值。雙重稅收因素也限制了資產交易方式使用。出售方公司通過資產出售所獲得收益需要納稅，而當這些收益分派給股東和投資者時，需要再一次對股東和投資者進行征稅，這就意味著私募股權投資者退出價值減少。事實上，這些稅收支出都會通過并購交易轉移到收購方，導致收購成本增長。4.3.2并購過程中需要考慮到法律因素1、在退出過程中，需要考慮到保密性這一核心因素。出售方在提供應潛在收購方關于自身敏感信息之前，需要與之訂立一系列保密合同。StefanPovalyC}p.224)詳細闡明了這些合同內容，規(guī)定了潛在收購方必要做到:不向任何其她第三方透露出售方所提供信息;為了收購而使用信息;對于所發(fā)生談判和討論進行保密;不對指定信息制作副本;不對信息作電子儲存或傳播;保證所有收到該信息員工都訂立保密合同;在談判破裂期間或之后，不得與出售方競爭或招攬出售方顧客、供應商和雇員。2、潛在收購方們?yōu)榱孙@示出其對出售方公司興趣，在并購交易過程中普通會呈交報價書。報價書是基于一系列條件和假設，以一定價格63來認購目的公司文獻。報價書中條件多少和不同取決于并購交易階段(信息備忘錄完畢)、盡職調查完畢限度以及所獲取信息狀況(公司留下核心員工、組織構造問題、公司財務假設以及當前財務狀況、退休金負債和知識產權等狀況)。3、買賣合同是并購過程中支配交易各方面重要法律文獻，它詳細闡明了并購交易所有細節(jié)和條款。買賣合同涉及7個重要因素:出售合同;初始購買價格和調節(jié)價格以及對延期計算和支付考慮;完畢該合同所有條件;對購買價格各個某些保存款項;保證和補償條款;關于退休金詳細規(guī)定;不公平競爭狀況下對收購方保護。買賣合同普通會涉及到一系列增補合同，這種合同必要在買賣合同執(zhí)行之前被審核通過。增補合同重要有三類:管理層人員雇傭合同，征詢合同，以及與管理層訂立在特定期期內不得去其競爭對手公司工作合同;允許證、商標和專利;保證有充分資金來進行收購財務合同。4、報價書和買賣合同普通涉及到重大變動條款(materialadversechangeclauses)，即非預期事件或形勢浮現，影響潛在收購方公司、目的公司或整個經濟環(huán)境，從而使得報價書和買賣合同廢止，或者通過調節(jié)機制來重新規(guī)定報價書和買賣合同中條款。4.3.3關于并購過程中稅收問題各國關于稅收管理規(guī)定各不相似，然而如下關于稅收幾種方面內容合用于不同國家。關于股份交易和資產交易所涉及到稅收問題，上文已有簡樸闡明:出售方在股份交易中只需被征一次稅，而在資產交易中會浮現雙重征稅問題。對于資產交易方式而言，其交易賣方當事人為出售方公司。在交易過程中，賣方出售資產價格在扣除了資產賬面成本及其他有關費用后，其出售所得應按規(guī)定繳納稅款。當稅后所得金額再分派給私募股權投資者以及其她股東時，則必要繳納個人所得稅。因而，采用資產交易方式加重了出售方公司及其股東稅收承擔。然而，收購方在并購交易過程中需要考慮到如下兩方面稅收因素。一方面，在股份交易中，收購方普通會承受將來存在稅收損失，而在資產交易中，買方在收獲資產時無需承擔該資產連帶稅收。另一方面，收購方在股份交易中，不能享有稅收減免優(yōu)惠，而在資產交易中可以。由于所購買資產符合資本化條件65，就能在特定期間內進行免稅折舊操作。并購交易中稅收構造非常復雜，這給出售、收購雙方帶來了巨大挑戰(zhàn)，這就需要法律和稅收顧問在交易完畢之前制定好有關法律和稅收構造文獻。4.4私募并購退出過程中各參加方及其作用在并購過程中，由于涉及各種各樣交易構造和眾多參加者，使得并購也許體現非常復雜。該某些概述了不同參加方及其在并購中所起到作用。在并購交易中，這些參加者涉及出售方、收購方、并購顧問和其她金融投資方。4.4.1出售方并購退出出售方即PE所投資項目公司，這是私募并購退出主體。私募股權投資者是出售方公司眾多股東之一，是退出決定者并影響著退出方式選取，通過股份出售或轉讓給并購交易中收購方來實現投資退出。被投資公司所有股東都可被視為出售方。出售方公司高檔管理層在并購交易中起著重要作用，它們是影響私募股權投資者順利和成功退出投資重要因素之一。在退出過程中市場營銷和執(zhí)行階段，管理層承諾和體現影響著并購交易成功與否，它們通過簡介自己公司給潛在收購方來說服其相信公司質量和發(fā)展前景，增進收購交易達到。但是在出售被投資公司時，私募股權投資者與管理層經常存在利益沖突，這就需要產生一定勉勵機制，使管理層作為退出交易一某些并充分參加整個退出過程。4.4.2收購方普通來說，在私募股權投資并購退出市場上，收購方重要分為三大類:金融收購者、戰(zhàn)略收購者和公眾投資者。它們是私募股權投資并購退出核心所在，只有這些收購方存在，私募股權投資才可實行并購方式退出投資。1、金融收購者。正如前文所述，金融收購者經營模式就是收購公司、發(fā)展公司最后出售公司。其最后目就是實現投資退出并賺錢。退出可以給金融收購帶來資金方面流動性，這些資金可用于投資新公司，或分派給私募股權投資公司有限合伙人。金融收購者投資偏好普通與公司發(fā)展周期不同階段相聯系，因而，依照公司成熟性和規(guī)模大小，金融收購者普通又可分為:1)天使投資者，她們是擁有較高資產凈值個體，為初創(chuàng)期公司和公司家提供資金支持，普通和風險投資公司共同投資于某個公司，但天使投資者是投資公司最早階段金融收購方。2)風險投資公司，與天使投資者類似，都投資于公司發(fā)展較初期階段，但她們有比天使投資者更充分資金，投資規(guī)模亦相對較大。3)私募股權投資公司，通過向富裕個體、養(yǎng)老基金、信托基金、捐贈基金和基金基金等募集資金，用來投資于成熟階段公司，這些公司有擬定市場地位、固定收入基本、穩(wěn)定鈔票流量以及其她競爭優(yōu)勢。2、戰(zhàn)略收購者，又被稱為行業(yè)收購者，它們是和出售方處在同一市場或有關行業(yè)公司，其收購目普通是為了獲得并購后所產生協(xié)同效應。戰(zhàn)略收購者收購最后目與金融收購者不同，不是通過投資退出，而是通過實行整合戰(zhàn)略來增進公司發(fā)展，充分發(fā)揮并購所帶來效應。3、公眾投資者。私募股權投資者所投資公司大某些是成熟且未上市公司。但也有為數不多上市公司，其收益率低下并隨著著運營資金局限性等狀況，不符合增發(fā)新股條件，因而無法再通過發(fā)行額外股票來獲得融資，這就需要私募股權投資者資金支持。該公司在通過一定期期內發(fā)展后，私募股權投資者可以通過出售其持有股份來實現退出，此時，收購方就成為證券市場上公眾投資者。普通狀況下，私募投資者在公開市場上出售股份所獲得收益較高。4.4.3并購顧問出售方所選取并購顧問代表其利益，通過對價值鏈分析，協(xié)助賣方發(fā)現競爭力優(yōu)勢，改進運營中弱點，并建議如何提高還價能力和交易價值。她們也可以協(xié)助出售方重整財務記錄以符合買方規(guī)定，編制并購需要文獻和檔案，建立符合國際慣例資料庫和數據包，同步在并購過程中予以全程征詢和協(xié)助，以使并購過程更加有效和快捷。并購顧問普通涉及公司金融顧問、專業(yè)顧問以及其她特殊顧問。1、公司金融顧問，即投資銀行，它在并購退出交易過程中扮演著核心角色，它可以保證并購過程高效性和平穩(wěn)性，并能使退出價值最大化。上文所述，出售方和私募股權投資者在選取投資銀行參加并購退出交易時，應當考慮到其經營規(guī)模大小和它行業(yè)有關性。投資銀行在退出過程實行之前，對私募股權投資項目公司進行研究，從而對影響并購退出方式因素進行優(yōu)劣勢分析。投資銀行在接到出售方委托之后，協(xié)助出售方策劃退出過程，并參加并購退出過程準備工作。這些準備工作涉及起草市場營銷材料(例如出售方執(zhí)行概要和信息備忘錄);建立數據庫來分析市場上所有潛在收購方;指引出售方高檔管理層如何向潛在收購方簡介自己公司;對出售方公司進行合理價值評估。引入投資銀行一種重要觀點是投資銀行擁有高價值關系網，它可以有效地聯系市場上潛在收購方，這些收購方之前與它也許有過交易。此外投