CMF中國宏觀經(jīng)濟(jì)專題報(bào)告（第82期）-居民消費(fèi)與存款行為分析-“超額儲(chǔ)蓄”的結(jié)構(gòu)視角-貨幣總量增長(zhǎng)與居民存款行為分析

居民消費(fèi)與存款行為分析——“超額儲(chǔ)蓄”的結(jié)構(gòu)視角主辦單位：中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院、中誠信國際信用評(píng)級(jí)有限公司承辦單位：中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究所居民消費(fèi)與存款行為分析——“超額儲(chǔ)蓄”的結(jié)構(gòu)視角報(bào)告人：宋科目錄一、熱點(diǎn)背景?消費(fèi)水平、結(jié)構(gòu)“雙降”與“超額儲(chǔ)蓄二、熱點(diǎn)分析三、熱點(diǎn)對(duì)策?如何提升居民消費(fèi)和投資意愿熱點(diǎn)背景：消費(fèi)水平、結(jié)構(gòu)“雙降”與“超額儲(chǔ)蓄”>互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)作為重要的“新消費(fèi)”形態(tài)，在當(dāng)前居民消費(fèi)升級(jí)過程中發(fā)揮著關(guān)鍵作用?；谥袊愁^部電商平臺(tái)多達(dá)16,000余種細(xì)分消費(fèi)品類及表：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)指標(biāo)體系表：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)指標(biāo)權(quán)重）； 圖：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)——全國指數(shù)居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)－全國指數(shù)居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)－全國指數(shù)分指數(shù)居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)－全國指數(shù)分指數(shù)>2016年1月－2021年6月，消費(fèi)水平指數(shù)與?2020年初新冠肺炎疫情暴發(fā)并未對(duì)消費(fèi)結(jié)構(gòu)指數(shù)造成負(fù)向影響，但在2021年上半年后期，消費(fèi)結(jié)構(gòu)指數(shù)出現(xiàn)一定幅度下降。消費(fèi)結(jié)構(gòu)指數(shù)從2016年1月的75.88逐步震圖：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)——全國指數(shù)一級(jí)分指數(shù) 指數(shù)交互：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)的可靠性構(gòu)建消費(fèi)水平指標(biāo)、使用“居民人均發(fā)展享受型消費(fèi)支出占居民人均消費(fèi)支出的比值”構(gòu)建消費(fèi)>居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)II：使用中國另一家頭部電商平臺(tái)的微觀居民消費(fèi)數(shù)據(jù)、類似居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)的構(gòu)造方法和構(gòu)建原則構(gòu)造，同樣從消費(fèi)水平與消表：居民消費(fèi)升級(jí)指數(shù)指標(biāo)體系表：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)II指標(biāo)體系----居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)II－全國指數(shù)指數(shù)交互：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)的可靠性>居民消費(fèi)升級(jí)指數(shù)的交互：2016年以來交互指數(shù)整體上保持了穩(wěn)定上升趨勢(shì)，與居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)相似，兩者相關(guān)系數(shù)為0.56。以2020年1月為分界點(diǎn)，>居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)II的交互：2016年以來交互指數(shù)整體上也保持了平穩(wěn)上升趨勢(shì)，只是相較于其他兩圖：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)與居民消費(fèi)升級(jí)指數(shù)圖：居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)與居民互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)指數(shù)II----居民消費(fèi)升級(jí)指數(shù)－全國指數(shù)2019-2021圖：年均M2增量對(duì)比圖：年均復(fù)合增速對(duì)比圖：年均M2增量對(duì)比年均增量（萬億元）年均增量（萬億元）5圖：新增居民存款均值對(duì)比新增居民存款均值（萬億元）新增居民存款均值（萬億元）8642u新增居民存款均值（萬億元）圖：M2存量結(jié)構(gòu)圖：個(gè)人存款中定期存款占比個(gè)人存款中定期即其他存款占比個(gè)人存款中定期即其他存款占比u個(gè)人存款中定期即其他存款占比表：各省各年新增住戶存款占金融機(jī)構(gòu)新增住戶存款總額比重圖：不同類型銀行新增居民存款占金融機(jī)構(gòu)新增住戶存款比重圖：國房景氣指數(shù)圖：資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總體存量產(chǎn)品規(guī)模（億元）產(chǎn)品規(guī)模（億元）圖：線性外推法下的超額儲(chǔ)蓄實(shí)際消費(fèi)支出假定消費(fèi)支出?簡(jiǎn)單假設(shè)非城鎮(zhèn)人口人均消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)蓄規(guī)模和城鎮(zhèn)居民水平一樣（實(shí)際中應(yīng)該是遠(yuǎn)不及城鎮(zhèn)人口的由此得到2022-2023年消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)的圖：城鎮(zhèn)總?cè)丝诔擎?zhèn)總?cè)丝冢ㄈf人）城鎮(zhèn)總?cè)丝冢ㄈf人）圖：城鎮(zhèn)人口比重城鎮(zhèn)人口比重城鎮(zhèn)人口比重?近兩年，居民消費(fèi)傾向下降是存款高增的因素之一，但不是最核心的因素，居民投資意愿才是存款高增的主導(dǎo)因素。同時(shí)，近兩年高增的存款主要來自于高收入階層，考慮到高收入階層消費(fèi)總量是穩(wěn)定的，預(yù)計(jì)引導(dǎo)存款流出的政策對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)效果是非常有限的。?未來要提升居民消費(fèi)和投資意愿的核心是要提升低收入階層居民的收入和預(yù)期。?要進(jìn)一步優(yōu)化收入分配制度，同時(shí)政策需要維護(hù)資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)等其他資產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期，改善市場(chǎng)治理，以此來提振信心。報(bào)告人報(bào)告人：宋科深度分析貨幣總量增長(zhǎng)與居民存款行為，合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席楊瑞龍主持，聚焦“貨幣總量增長(zhǎng)與居民存款行為分析”，來自界、企業(yè)界的知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家毛振華、管濤、溫彬、伍戈、程實(shí)、宋科聯(lián)合解析。報(bào)告圍繞以下三個(gè)方面展開：一、熱點(diǎn)背景：消費(fèi)水平、結(jié)構(gòu)“雙降”與“超額儲(chǔ)蓄”一、熱點(diǎn)背景：消費(fèi)水平、結(jié)構(gòu)“雙降”與“超額儲(chǔ)蓄”無論是消費(fèi)水平還是消費(fèi)結(jié)構(gòu)，從2021年上半年開始，均出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，且結(jié)構(gòu)性降級(jí)比其次，從電商大數(shù)據(jù)的“互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)”視角來看，我們基于一家頭部電商的費(fèi)水平主要用人均消費(fèi)支出和活躍用戶規(guī)模進(jìn)行衡量，消費(fèi)結(jié)構(gòu)用橫向的發(fā)展型消費(fèi)占比和享受型消費(fèi)占比、縱向的高價(jià)商品消費(fèi)占比進(jìn)行衡量，測(cè)量方法采用了等權(quán)法和熵值法。其中，發(fā)展型消費(fèi)品分為醫(yī)療保健、運(yùn)動(dòng)戶外、家用電器、文化、電腦等；高價(jià)商品選取了12等。樣本區(qū)間是2016年1月-2021年6月。消費(fèi)數(shù)據(jù)涵蓋了22個(gè)一級(jí)消費(fèi)品類，302個(gè)消費(fèi)品類最高點(diǎn)的80.4下降到了79.41，跌幅將近4%，出現(xiàn)了一定的消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)。費(fèi)水平指數(shù)發(fā)展趨勢(shì)與總指數(shù)相仿，消費(fèi)結(jié)構(gòu)指數(shù)則經(jīng)歷了一個(gè)先下降后上升，直到2021年上半年才開始進(jìn)入下行通道的過程。我們嘗行了交叉驗(yàn)證，發(fā)現(xiàn)2016年以來居民消費(fèi)升級(jí)指數(shù)的交互整體上保持了穩(wěn)定上升趨勢(shì)，與居國居民的消費(fèi)升級(jí)整體趨勢(shì)與互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)保持較強(qiáng)的一致性，但是受疫情沖擊，二數(shù)的相關(guān)性系數(shù)顯著提高至0.69，這表明盡管平臺(tái)不同，但是互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)對(duì)于疫情免疫的能力具有較強(qiáng)的共性，這也再次驗(yàn)證了互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)的特殊性與重要性。比上升，即“超額儲(chǔ)蓄”的問題。2022-2023年均M2增量達(dá)到27.0萬億元，年均復(fù)合增速為10.7%，2019-2021年均M2增量為18的橫向流動(dòng)也是關(guān)鍵問題，其結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生階段性變化，例如企業(yè)給員工發(fā)工資或者分紅，就或投資，居民存款又轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)存款和非銀存款，這涉及到貨幣流通效率的問題。在比較成熟的經(jīng)濟(jì)體中，老百姓的收入用于消費(fèi)、儲(chǔ)蓄和投資的比例會(huì)維持到相對(duì)穩(wěn)定的水平，這種情況下，M2在不同主體之間進(jìn)行不斷流通，盡管結(jié)構(gòu)會(huì)出現(xiàn)階段性變化，但最終會(huì)保持相對(duì)穩(wěn)定，除非出現(xiàn)了某種重要的驅(qū)動(dòng)因素。我國個(gè)人存款比重在2022-2023年提升到了45.5%和2019-2021年均值為10.3萬億元，意味著2022-2023年居民每年相對(duì)多存了約7萬億元，也可收入比例大幅下降。其中，個(gè)人存款中定期存款占比大幅提升，2023年個(gè)人存款中定期即其他存款占比提升至約73%，往年62%-65%之間二、熱點(diǎn)分析：居民存款的內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化在這種背景下，我們進(jìn)一步從居民存款的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，特別是持有的主體結(jié)構(gòu)來分析存款有人認(rèn)為，減少居民存款有利于刺激消費(fèi)，可以通過降低存款利率促進(jìn)存款流出。但從貨幣流通角度來看，存款和消費(fèi)不是簡(jiǎn)單的替代關(guān)系。一方面，消費(fèi)的好與壞并不簡(jiǎn)單由貨幣的總量（或存款總量）決定，還要看貨幣的流通效率，如“企業(yè)-居民-企業(yè)”的流通既沒有改變貨幣總量，也沒有改另一方面，相較于存款總量，存款的內(nèi)部結(jié)構(gòu)更加重要，即存款是在誰手里。因?yàn)?，存款在不同人手中發(fā)揮出的效果是完全不一樣的。對(duì)于高收入階層來說，手上有大量存款，但是消費(fèi)總量相對(duì)來說是有限的，存款流出后的最終去向也是購房和金融產(chǎn)品投資，對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)有限。只有低收入階層人群的存款流出才能更有效帶動(dòng)消費(fèi)。因?yàn)椴煌杖腚A層的持有存款沒有直接數(shù)據(jù)，所以我們基于以下兩個(gè)間接線索分析用于投資的比例也會(huì)更高。因此，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域帶來的超額儲(chǔ)蓄更多可能來自于投資比例的下降。相反，區(qū)域經(jīng)濟(jì)落后區(qū)域的超額儲(chǔ)蓄更多來自于消費(fèi)的回落，引導(dǎo)存款流出的政從當(dāng)前數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2022年-2023年新增住戶存款占比均值比2019-2021年明顯提升的是浙存款比重下降的14個(gè)省份大多是區(qū)域經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后的地區(qū)。所以，從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，這兩年強(qiáng)的全國性銀行，中小銀行客群則更聚焦于本地的低收入階層。疫情之后，六大行存款增量大幅度上升，而中小銀行存款占比出現(xiàn)下降，2022年之后這一趨勢(shì)更加明顯。2022年其他金融機(jī)構(gòu)新增存款僅占比34.4%，2023年上半年，六大行新增存款占比已達(dá)到55.4%。所以，從不同類型銀行新增存款結(jié)構(gòu)來看，這兩年新增存所以，從存款增長(zhǎng)的區(qū)域結(jié)構(gòu)和不同類型銀行存款增長(zhǎng)情況來看，近兩年的超額儲(chǔ)蓄大都來自于高收入階層，購房和金融產(chǎn)品投資需求下降是帶來存款高增的主要因素。最后，我們進(jìn)行了簡(jiǎn)單測(cè)算，上述2022-2023年每年約7.0萬億元的超額儲(chǔ)蓄中，多少是首先，我們計(jì)算城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出所貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)蓄。假設(shè)2022年和2023年城鎮(zhèn)居民消費(fèi)傾向保持在2015-2019年均值水平，即67.4%，它所對(duì)應(yīng)的2022年、2023年城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出分別為33234元和34945元。實(shí)際2022年和2023年這兩項(xiàng)支出分別是30391元和32994元。所以城鎮(zhèn)居民人均貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)9.3億，所以這兩年城鎮(zhèn)居民消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)蓄分別是2.6萬億和1.8萬億。2022年和2023年城鎮(zhèn)人口比重分別是65.22%和66.16%。簡(jiǎn)單假設(shè)非城鎮(zhèn)人口人均消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)蓄規(guī)模和城鎮(zhèn)居民水平一樣（實(shí)際中應(yīng)該是遠(yuǎn)不及城鎮(zhèn)人口的由此得到2022-2023年消費(fèi)傾向下降貢獻(xiàn)的超額儲(chǔ)蓄分別為4.0萬億元和2.7萬億元，遠(yuǎn)低于上述的7.0三、熱點(diǎn)對(duì)策：如何提升居民消費(fèi)和投資意愿近兩年，居民消費(fèi)傾向下降是存款高增的因素之一，但不是最核心的因素，居民投資意愿才是存款高增的主導(dǎo)因素。同時(shí)，近兩年高增的存款主要來自于高收入階層，考慮到高收入階層消費(fèi)總量是穩(wěn)定的，預(yù)計(jì)引導(dǎo)存款流出的政策對(duì)消費(fèi)的拉所以，我們認(rèn)為未來提升居民消費(fèi)和投資意愿的核心是要提升低收入階層居民的收入和預(yù)期。其次，要進(jìn)一步優(yōu)化收入分配制度，同時(shí)政策需要維護(hù)資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)等其他因?yàn)樗饕椭懈呤杖腚A層有關(guān)，會(huì)對(duì)投資有更大影響。在刺激消費(fèi)方面，應(yīng)進(jìn)一步關(guān)注社?；鶖?shù)提高對(duì)員工實(shí)際貨幣收入和企業(yè)成本的影響，也要看到居民資產(chǎn)負(fù)債表收縮的問題。長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍戈基于更大的場(chǎng)景來討論儲(chǔ)蓄和消費(fèi)的關(guān)系，在經(jīng)濟(jì)順周期，經(jīng)濟(jì)下行過程中的所有變量是互相關(guān)聯(lián)的，其中價(jià)格是一個(gè)重要變量，價(jià)格下行或者價(jià)格負(fù)增長(zhǎng)會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生負(fù)面影響。所以，從更大的宏觀場(chǎng)景來看，提振消費(fèi)需要將順周期轉(zhuǎn)變?yōu)檫€要盯住價(jià)格，與此同時(shí)，財(cái)政和貨幣政策不僅要看名從長(zhǎng)期來看，新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換是一個(gè)重要問題，產(chǎn)能過剩的直接后果是導(dǎo)致價(jià)格低迷，進(jìn)而影響到整個(gè)社會(huì)正向的循環(huán)，特別是老百姓的消費(fèi)循環(huán)。在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換過程中，要注重切換的速度，一方面既要挖掘新的增長(zhǎng)動(dòng)能，另一方面要充分利用舊的增長(zhǎng)動(dòng)能，采取漸進(jìn)工銀國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)梳理了凱恩斯主義學(xué)派和貨幣主義學(xué)派不同的理論，發(fā)現(xiàn)凱恩斯主義效應(yīng)在低通脹時(shí)期會(huì)更明顯，而貨幣主義效應(yīng)在高通脹時(shí)期更明顯，即通脹環(huán)境會(huì)量增長(zhǎng)與居民存款之間關(guān)系是弱的正向關(guān)系，這反映了貨幣對(duì)居民存款的凱恩斯主義效應(yīng)較總的來看，通脹環(huán)境的變化對(duì)于中國貨幣總量和居民存款行為的關(guān)系影響非常顯著。所以，要通過有效引導(dǎo)新增貨幣量來支持最終中國居民可支配收入的增長(zhǎng)，進(jìn)而促進(jìn)居民消費(fèi)的邊際增加。同時(shí)，要密切關(guān)注通脹預(yù)期的變化，這對(duì)于整個(gè)中國居民存款行為和消費(fèi)行為中國民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬提出，當(dāng)前貨幣信用擴(kuò)張明顯快于貨幣總量以及結(jié)構(gòu)問題的核心在于如何改善居民消費(fèi)能力。首先，要改善財(cái)富效應(yīng)，提高就業(yè)能力，以及優(yōu)化分配結(jié)構(gòu)。其次，在收入既定情況下針對(duì)不同收入群體采取差異化政策來提高消費(fèi)傾向，降低儲(chǔ)蓄。例如，對(duì)于中等收入群體，要提高對(duì)未來的預(yù)期希望，拓寬居民部門的理財(cái)渠道，提高勞動(dòng)力報(bào)酬在初次分配中的比重，減輕在住房、養(yǎng)老、教育、醫(yī)中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤認(rèn)為，2022年居民新增人民幣存款17.84萬億元，比2023年，貨幣賬戶角度的居民存款超常增長(zhǎng)情況有所改善。今年要進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需，激通過放管服改革，改善服務(wù)業(yè)的就業(yè)環(huán)境。同時(shí)要采取措施，增加經(jīng)營性、財(cái)產(chǎn)性和轉(zhuǎn)移支管濤：堅(jiān)持就業(yè)優(yōu)先政策，推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)我們通常所說的居民存款超常增長(zhǎng)被稱為“超額儲(chǔ)蓄”，而不是宏觀經(jīng)濟(jì)意義宏觀經(jīng)濟(jì)賬戶分為國民收入、財(cái)政、貨幣、國際收支賬戶。從國民收入賬戶角度來看，民部門、公司部門、政府部門、對(duì)外部門，其中居民部門超出趨勢(shì)值的部分是宏觀意義上的下四方面原因：一是，疫情沖擊下，經(jīng)濟(jì)循環(huán)暢通受阻，生產(chǎn)和消費(fèi)場(chǎng)景受限，居民收入和消費(fèi)支出增速雙雙下降。整個(gè)消費(fèi)傾向降低導(dǎo)致了少消費(fèi)，少消費(fèi)進(jìn)一步造成超額儲(chǔ)蓄。二金融市場(chǎng)整體收益不佳，特別是2022年底發(fā)生了理財(cái)贖回風(fēng)波，理財(cái)資金加速回流到銀行存款。到2022年末，銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)資金余額是2這有部分變?yōu)榱藘?chǔ)蓄。四是，2022年還有留底退稅的政策，部分也可能變成了企業(yè)、個(gè)體工第二個(gè)和第三個(gè)原因主要和投資有關(guān)，據(jù)我們測(cè)算，這兩個(gè)因素大概貢獻(xiàn)了當(dāng)年儲(chǔ)蓄存款新增的一半以上，所以超額儲(chǔ)蓄不完全是因?yàn)椴幌M(fèi)而預(yù)防性儲(chǔ)蓄形成的，很大一部分是因?yàn)闆]有投資的渠道，退回到表內(nèi)變成銀行存款。我們認(rèn)為，2023年這一情況仍然會(huì)比較突出。因?yàn)?023年房市、股市仍然在調(diào)整，銀行理財(cái)也繼續(xù)回流，2023年末，銀行理財(cái)存續(xù)資所以，存款和宏觀經(jīng)濟(jì)概念的超額儲(chǔ)蓄是有區(qū)別的，釋放超額儲(chǔ)蓄能刺激消費(fèi)這一觀點(diǎn)2023年，貨幣賬戶角度的居民存款超常增長(zhǎng)情況有所改善。第一，2023年消費(fèi)出現(xiàn)了恢復(fù)性增長(zhǎng)。根據(jù)支出法，最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率高達(dá)82.5%，這是近幾年來非常少見的。盡管如此，我們認(rèn)為，這仍然是低水平上的均衡。消費(fèi)增長(zhǎng)在一定程度上是過去三年疫情期間消費(fèi)不足，在2023年隨著防疫措施優(yōu)化以后，就業(yè)和收入改善，消費(fèi)場(chǎng)景釋放帶來的補(bǔ)償性增長(zhǎng)。2023年居民人均可支配收入和消費(fèi)支出都出現(xiàn)一定的增長(zhǎng)，剔除價(jià)格因素后，居民人均可支配收入實(shí)際同比增長(zhǎng)6.1%，比過去三年城鎮(zhèn)增長(zhǎng)4.8%。所以，農(nóng)村人均可支配收入增速快于城鎮(zhèn)居民收入。從社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速高6.14個(gè)百分點(diǎn)，其中城鎮(zhèn)人均支出實(shí)際增長(zhǎng)8.3%，農(nóng)村增長(zhǎng)9.2%，農(nóng)村居民消費(fèi)實(shí)際第三，從平均消費(fèi)傾向來看，即人均消費(fèi)支出與人均可支配收入之比，2023年全國平均農(nóng)村是83.8%，高出1.5個(gè)百分點(diǎn)。顯然，農(nóng)村的消費(fèi)傾向改善比城鎮(zhèn)更快。第四，如果從邊際消費(fèi)傾向來看，即當(dāng)收入增加一個(gè)單位時(shí)，消費(fèi)增加的比例，全國邊際消費(fèi)傾向2023年是97.1%，相當(dāng)于是2020-2022年的2.92倍；城鎮(zhèn)是102.6%，相當(dāng)于過去三2023年城鎮(zhèn)居民確實(shí)出現(xiàn)了一定程度的前此外，從國際收支賬戶來看，2023年儲(chǔ)蓄和投資不均衡的狀況有所改善。經(jīng)常項(xiàng)目順差點(diǎn)。2023年新增居民存款16.65萬億，雖然比2015-2016年的均值高出11萬億，比2020-2021年的均值高出了6.65萬億，但比2022年減少1.19萬億。一個(gè)重要原因是2023年居民的提前還總的來看，2023年消費(fèi)出現(xiàn)了一定的恢復(fù)性增長(zhǎng)，超額儲(chǔ)蓄狀況有所改善，但還未恢復(fù)今年要著力擴(kuò)大內(nèi)需，其中一個(gè)重要方面是要激發(fā)有潛能的消費(fèi)。消費(fèi)是收入的函數(shù)，第一，當(dāng)前穩(wěn)預(yù)期的關(guān)鍵是穩(wěn)住增長(zhǎng)、防住風(fēng)險(xiǎn)。去年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和今年年初的《政府工作報(bào)告》都提出：“要多出有利于穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)增長(zhǎng)的政策?！标P(guān)于如何穩(wěn)預(yù)期，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和《政府工作報(bào)到“要切實(shí)增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)活力、防范化解風(fēng)險(xiǎn)、改善社會(huì)預(yù)期?！痹诘谝粋€(gè)表述中，穩(wěn)預(yù)期穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)之前，而具體提到今年經(jīng)濟(jì)工作的總體要求時(shí)又把預(yù)期放在第三項(xiàng)。這正說明，當(dāng)前并不像市場(chǎng)上講的，穩(wěn)住了預(yù)期就穩(wěn)住了增長(zhǎng)，反而是穩(wěn)住增長(zhǎng)、防住風(fēng)險(xiǎn)才能穩(wěn)前的穩(wěn)預(yù)期除了要加強(qiáng)市場(chǎng)溝通、預(yù)期引導(dǎo)以外，更重要的是抓落實(shí)，要切實(shí)采取措施，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回歸到合理區(qū)間，要引導(dǎo)主要風(fēng)險(xiǎn)因素趨于收斂，要樹立標(biāo)桿性的事件重塑市場(chǎng)信心，讓市場(chǎng)有認(rèn)可度和獲得感。今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期為5%左右，這個(gè)5%左右除了實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速要盡可能地實(shí)現(xiàn)預(yù)期的增長(zhǎng)目標(biāo)，同時(shí)應(yīng)該是有就業(yè)的增長(zhǎng)，物價(jià)穩(wěn)定的增長(zhǎng)，特別是不及預(yù)期說明了我們現(xiàn)在的政策有可能沒有走到市場(chǎng)曲線的前面。在當(dāng)前不確定性是最大確定性的情況下，預(yù)案比預(yù)測(cè)更重要。我們對(duì)今年國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有很多假定條件，但現(xiàn)在看來可能會(huì)經(jīng)常發(fā)生改變。所以，我們應(yīng)該在加強(qiáng)監(jiān)測(cè)分析的基礎(chǔ)上開展情景分析、壓力市場(chǎng)預(yù)期，留出提前量。現(xiàn)在看，全國兩會(huì)以后，整個(gè)政策的大方向已經(jīng)敲定，只能是說基本符合市場(chǎng)預(yù)期。但未來某些情況的發(fā)展可能超乎預(yù)期。為此，另一種做法是要實(shí)時(shí)跟蹤評(píng)估政策的效果，對(duì)政策要進(jìn)行及時(shí)的調(diào)整。研究?jī)?chǔ)備政策要增強(qiáng)前瞻性、豐富工具箱，并留第二，消費(fèi)是收入的函數(shù)，有就業(yè)才會(huì)有收入，所以要堅(jiān)持就業(yè)優(yōu)先。年開始，中國第二產(chǎn)業(yè)絕對(duì)就業(yè)人口減少，只是2020年和2021年受到疫情沖擊，第二產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口才有所增加。所以，服務(wù)業(yè)是吸收第一產(chǎn)業(yè)或農(nóng)村就業(yè)人口轉(zhuǎn)移的重要部門。中長(zhǎng)期通過教育體制改革實(shí)現(xiàn)人才的供需和適配，正如《政府工作報(bào)告》提到的，我國目前就業(yè)總量壓力和結(jié)構(gòu)性矛盾并存。一方面，今年有1179萬的高校畢業(yè)生畢業(yè)，創(chuàng)歷史新高，這是總量的就業(yè)壓力；另一方面，制造業(yè)里專業(yè)人才缺口3000萬，康養(yǎng)人才需求1000萬，但實(shí)際供其次，通過增加就業(yè)來穩(wěn)定收入，同時(shí)要采取措施，增加經(jīng)營性、財(cái)產(chǎn)性和轉(zhuǎn)移支付收最終消費(fèi)支出的比例比危機(jī)前三年的平均值高出3.1個(gè)百分點(diǎn)，2009-2011年比危機(jī)前三年高府消費(fèi)支出方面是有空間的，政府消費(fèi)支出其中一方面是增加轉(zhuǎn)移支付，也可以在增加工資財(cái)產(chǎn)性收入和房地產(chǎn)市場(chǎng)、股市相關(guān)。房地產(chǎn)市場(chǎng)不穩(wěn)導(dǎo)致的市場(chǎng)預(yù)期不穩(wěn)是產(chǎn)生負(fù)面度，這樣才能形成良性循環(huán)。此外，最近采取一些措施后，股市有企穩(wěn)跡象，應(yīng)繼續(xù)鞏固和增強(qiáng)這樣的勢(shì)頭。穩(wěn)股市的關(guān)鍵也在于穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定再加上較好的資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的安排，實(shí)現(xiàn)投融資的平衡，資本市場(chǎng)也會(huì)向積極的方向發(fā)展。金融資產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定產(chǎn)生正財(cái)溫彬：提升消費(fèi)傾向，釋放消費(fèi)潛力幣，是什么因素導(dǎo)致的？居民儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)較快，是否會(huì)拖累消費(fèi)？M2和M1增速的剪刀差擴(kuò)大，背后有哪些含義？針對(duì)這些問題進(jìn)行深入詳細(xì)的討論，對(duì)我們更好地理解和把握當(dāng)前的宏觀一、名義經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致宏觀杠桿率被動(dòng)上升截至2024年2月末，M2余額達(dá)到299.56萬億元人民幣，隨著貨幣總量基數(shù)的提高，M2增速總體來說是逐年放緩的。同時(shí)，M2占GDP的比重則持續(xù)上升，2023年末達(dá)到了2.32美國的M2占GDP比重大概在0.7-0.9倍之間，我國的該項(xiàng)指標(biāo)之所以高于美國，除了統(tǒng)計(jì)口徑的差異外，主要體現(xiàn)了兩國融資結(jié)構(gòu)的不同。由于各國的市場(chǎng)化和證券化程度不一，形成了以美、英等國家為代表的證券融資為主導(dǎo)的直接融資模式和以日、德等國家為代表的銀行貸款為主導(dǎo)的間接融資模式。我國目前仍屬于后者。在間接融資模式下，銀行放貸就產(chǎn)生貨幣派生效應(yīng)，加速信用擴(kuò)張，導(dǎo)致該國貨幣總量占GDP的比重顯著高于以直接融資為2008年美國爆發(fā)次貸危機(jī)，為了應(yīng)對(duì)世界金融危機(jī)的沖擊，我國采取寬松貨幣政策，加大貨幣信用投放，隨后貨幣政策基調(diào)回歸穩(wěn)健中性，但宏觀杠桿率水平總體呈現(xiàn)攀升走勢(shì)。2018年末我國宏觀杠桿率為238.9%，較2008年末上升了97.7個(gè)百分點(diǎn)。為了防范系統(tǒng)性金融經(jīng)濟(jì)增速相匹配的目標(biāo)。但受新冠疫情沖擊影響，金融部門加大貨幣投放，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。但因總需求不足，引起物價(jià)水平回落，盡管M2增速趨于回落，仍是名義GDP增速的2倍現(xiàn)負(fù)值，致使名義GDP增長(zhǎng)放緩，不僅導(dǎo)致宏觀杠桿率被動(dòng)上升（2023年末為287.8%），而且也給物價(jià)和預(yù)期改善帶來不利影響。因此，2023年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，保持社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配。今年《政府工作報(bào)告》提出的物價(jià)目標(biāo)是3%左右。今年以來，我國宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)固回升，預(yù)計(jì)CPI較去年溫和回升，PPI或在二季度以后轉(zhuǎn)正，有助于名義經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也有利于市場(chǎng)主體增強(qiáng)信心和改善預(yù)最近兩年，居民儲(chǔ)蓄過快增長(zhǎng)引起了市場(chǎng)的高度關(guān)注。2022-2023年兩年間M2增量為非銀存款其他類存款各貢獻(xiàn)6%。2022年和2023年新增居民儲(chǔ)蓄分別為17.84萬億元人民幣和我們認(rèn)為，近年來居民儲(chǔ)蓄快速增長(zhǎng)并在M一是目前家庭購房需求持續(xù)低迷。2022年以來，商品房銷售面積及銷售額累計(jì)同比長(zhǎng)期位于負(fù)值區(qū)間，購房投資需求低迷，居民儲(chǔ)蓄存款向房企活期存款（M1）轉(zhuǎn)化的意愿較弱，二是理財(cái)資金贖回轉(zhuǎn)為儲(chǔ)蓄。2022年末，受債市大幅波動(dòng)、理財(cái)產(chǎn)品凈值下滑影響，理財(cái)資金回表需求強(qiáng)烈，疊加封閉式理財(cái)產(chǎn)品到期規(guī)模增加，市場(chǎng)出現(xiàn)贖回潮，表現(xiàn)為理財(cái)資金向銀行存款轉(zhuǎn)移，同時(shí)2023年股票市場(chǎng)低迷，進(jìn)一步提升三是預(yù)防性需求提升。疫情導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)與收入的不確定性增強(qiáng)，居民消費(fèi)支出下降，預(yù)防性儲(chǔ)蓄需求上升。疫后消費(fèi)復(fù)蘇相對(duì)較弱，社零累計(jì)同比增速仍低于往年水平。人民銀行發(fā)三、分層施策提升居民消費(fèi)傾向居民儲(chǔ)蓄的快速增長(zhǎng)，雖然有助于資本形成，但如果不能全部轉(zhuǎn)化成投資，就需要增加對(duì)外出口實(shí)現(xiàn)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)均衡。從外部看，今年前兩個(gè)月我國對(duì)外進(jìn)出口增速創(chuàng)三年來新高，彰顯我國對(duì)外貿(mào)易的韌性。但隨著全球經(jīng)濟(jì)增速回落，外部環(huán)境不確定性增加，下階段我國出口仍將承壓。從內(nèi)部看，如果過度依靠投資消化過剩的儲(chǔ)蓄，又可能會(huì)形成新的產(chǎn)能過剩。因此，無論從短期還是中長(zhǎng)期來看，都需要進(jìn)一步優(yōu)化投資和消費(fèi)結(jié)構(gòu)，降低儲(chǔ)蓄率，提高消預(yù)期偏弱的情況。我國有巨大的消費(fèi)潛力和市場(chǎng)空間，是經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的前提和基礎(chǔ)。要提高居民部門的消費(fèi)能力和意愿，需多措并舉。從短期看，多渠道增加就業(yè)、進(jìn)而增加收入，提高消費(fèi)能力；通過補(bǔ)貼、發(fā)放消費(fèi)券等方式激發(fā)市場(chǎng)活力；穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格，提振消費(fèi)信心。從中長(zhǎng)期看，應(yīng)持續(xù)優(yōu)化收入分配結(jié)構(gòu)，提高居民收入在國民收入分配中的比重；完善二次分配機(jī)制，增加居民可支配收入；構(gòu)建多層次社會(huì)保障當(dāng)前，可針對(duì)不同收入群體，采取相應(yīng)措施，提高消費(fèi)傾向，持續(xù)釋放消費(fèi)潛力。對(duì)于高收入群體，要提升安全感，比如：進(jìn)一步優(yōu)化市場(chǎng)化、法治化、國際化的營商環(huán)境；完善減輕在住房、養(yǎng)老、教育、醫(yī)療等方面的支出負(fù)擔(dān)；促進(jìn)資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定，拓寬理財(cái)渠道，增加財(cái)產(chǎn)性收入。對(duì)于低收入群體，要提升獲得感，比如：提高勞動(dòng)技能，營造總體來說，要加快構(gòu)建雙循環(huán)發(fā)展新格局，深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，讓居民有能力且敢伍戈：關(guān)注高儲(chǔ)蓄背后的價(jià)格因素研究居民消費(fèi)行為和居民儲(chǔ)蓄之間的關(guān)系時(shí)，到底是用貨幣存款來定義儲(chǔ)蓄，還是以宏觀經(jīng)濟(jì)恒等式把儲(chǔ)蓄定義為居民可支配收入減消費(fèi)，其實(shí)是有所爭(zhēng)議的。簡(jiǎn)單來說就是，如果老百姓不愿意消費(fèi)，儲(chǔ)蓄自然就增多。這個(gè)高儲(chǔ)蓄可以轉(zhuǎn)化為消費(fèi)，但如果中間沒有激勵(lì)機(jī)制，就缺少轉(zhuǎn)化動(dòng)能，就會(huì)出現(xiàn)超額儲(chǔ)蓄問題。超額儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為消費(fèi)在部分海外經(jīng)濟(jì)體比較通暢，但在中國不是特別突出。個(gè)人理解，存在差別的原因在于經(jīng)濟(jì)整體所處的狀況存在差別。當(dāng)我們討論消費(fèi)、貨幣、儲(chǔ)蓄等問題時(shí)，本質(zhì)上就是宏觀問題。如果名義GDP處于明二、為何要關(guān)注高儲(chǔ)蓄問題背后的價(jià)格因素？中也提到價(jià)格，說未來的貨幣、信貸調(diào)控不光要與經(jīng)濟(jì)增速相關(guān)聯(lián)，還要關(guān)注價(jià)格。一方面價(jià)格負(fù)增長(zhǎng)的環(huán)境可能使得老百姓推遲消費(fèi)。微觀層面上，老百姓的直觀感覺是，如果選消費(fèi)。這不僅體現(xiàn)在消費(fèi)領(lǐng)域，在投資領(lǐng)域也一樣。如果企業(yè)家看到生產(chǎn)一個(gè)產(chǎn)品，今天價(jià)格的環(huán)境非常重要。在我們考慮宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)時(shí)，不僅要看實(shí)際值，也要關(guān)注價(jià)格，價(jià)格三、逆周期調(diào)控與新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換如何有機(jī)結(jié)合？不管是研究貨幣，研究?jī)?chǔ)蓄還是研究消費(fèi)，本質(zhì)上都是研究順周期行為。要改變現(xiàn)在的消費(fèi)或者老百姓儲(chǔ)蓄意愿的問題，就是要改變順周期行為。改變微觀主體短期的順周期行為就要加大宏觀逆周期調(diào)控。要真正發(fā)揮逆周期政策的作用，不應(yīng)該僅僅盯實(shí)際GDP，還要關(guān)注價(jià)格，這也是中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)的。同時(shí)，財(cái)政政策和貨幣政策不僅要看名義值也要看實(shí)際值，今年也制定了更加務(wù)實(shí)的目標(biāo)。一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能總體不錯(cuò)，但也不能沾沾自喜。如果改變了價(jià)格負(fù)增長(zhǎng)，消費(fèi)等問題才會(huì)迎刃而解。另一方面是地產(chǎn)問題，相信在中央的關(guān)注下，未來地產(chǎn)行業(yè)可能會(huì)有更多“真金白銀”的措施，包括需求端讓老百姓感在降低，供給端在保交樓、房企等方面的動(dòng)作。這些動(dòng)作力度若加大，將有助于價(jià)格的正向此外，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議談到了部分產(chǎn)能過剩的問題。部分產(chǎn)能過剩的一個(gè)直接結(jié)果就會(huì)讓相關(guān)價(jià)格出現(xiàn)回落，進(jìn)而影響整個(gè)社會(huì)的價(jià)格正向循環(huán)，特別是老百姓的消費(fèi)循環(huán)。這也關(guān)乎新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)化問題，我積極贊同中央提出的“先立后破”思路。新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)中，要注重切換的速度。正如總書記過去幾年在新舊能源問題方面的指示精神，一方面要追求新動(dòng)能，另一方面對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)傳統(tǒng)能源的發(fā)展也需關(guān)注。如果新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化平穩(wěn)有序，中國經(jīng)濟(jì)就可能實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展。如果實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，相信今天所討論的消費(fèi)、儲(chǔ)蓄等問程實(shí)：中國貨幣總量變化對(duì)居民存款行為的非線性影響而消費(fèi)不足。所以，我們一個(gè)普遍的看法是，提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能需要進(jìn)一步地通過減少過多多，這似乎是不太好的宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。但如果出現(xiàn)了消費(fèi)增長(zhǎng)、儲(chǔ)蓄下降的狀態(tài)就是一個(gè)好的宏觀狀態(tài)嗎？這個(gè)問題是值得思考。我認(rèn)為這未必是個(gè)非常好的狀況。如果在一個(gè)信心不足的社會(huì)局面之下，突然出現(xiàn)消費(fèi)暴增的格局，很有可能是一種囤貨居奇行為，是另外一種形式的避險(xiǎn)需求的體現(xiàn)。所以，當(dāng)前這種狀況下，老百姓還愿意儲(chǔ)蓄，這實(shí)際上是對(duì)當(dāng)前的看待儲(chǔ)蓄和消費(fèi)之間的關(guān)系也并不是簡(jiǎn)單地說哪個(gè)多一點(diǎn)，哪個(gè)少一點(diǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)來講就更好，我們需要結(jié)合整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的背景和社會(huì)心理的變化，包括當(dāng)前所處的經(jīng)濟(jì)周期狀態(tài)來做個(gè)綜合的評(píng)價(jià)和更加切實(shí)的思考。儲(chǔ)蓄和消費(fèi)之間未必有非常確定的關(guān)系。二者的關(guān)系