亞星錨鏈-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告-全球鏈條龍頭 船舶、海工、礦用、漂浮式海風(fēng)

證券研究報(bào)告亞星錨鏈（601890.SH）：持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，船舶、海工、礦用、漂浮式海風(fēng)接力成長(zhǎng)2023年12月4日核心觀點(diǎn)

持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)。公司是全球最大的鏈條生產(chǎn)企業(yè)之一，專(zhuān)業(yè)從事船用錨鏈、海洋系泊鏈和礦用鏈，全球龍頭地位穩(wěn)固。受益于船舶和海工行業(yè)景氣度上行，公司業(yè)績(jī)端正在加速提升。1）收入端：2022年公司營(yíng)收15.16億元，2017-2022年CAGR約8%，2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.90億元，同比+39%，加速增長(zhǎng)。2023H1公司承接訂單9.23萬(wàn)噸，同比+18%，其中船用錨鏈6.92萬(wàn)噸，同比+14%；海油平臺(tái)系泊鏈2.31萬(wàn)噸，同比+86%，系泊鏈訂單加速增長(zhǎng)。展望未來(lái)，受益于船舶、海工行業(yè)景氣上行，公司收入端增長(zhǎng)有望進(jìn)一步提速。2）利潤(rùn)端：2022年歸母凈利潤(rùn)為1.49億元，2017-2022年CAGR達(dá)到35%，遠(yuǎn)高于收入端增速，反映出盈利能力提升，2017-2023Q1-Q3銷(xiāo)售凈利率分別為2.69%、-2.30%、7.01%、8.04%、9.19%、10.02%和11.86%，其中2023Q3達(dá)到13.42%，創(chuàng)近三年來(lái)歷史新高。往后來(lái)看，隨著原材料價(jià)格回落，疊加船舶市場(chǎng)需求回暖，錨鏈有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，高毛利率的系泊鏈?zhǔn)杖胝急忍嵘居饺杂休^大提升空間。

船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張。1）船舶錨鏈：2021年全球船舶新接訂單達(dá)到1.20億載重噸，同比+117%，標(biāo)志著行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期。船舶新接訂單傳導(dǎo)至錨鏈新增訂單約需2年，我們判斷2023年起全球船用錨鏈有望快速放量。若以手持造船訂單計(jì)算，我們中性估算2022年底全球手持造船訂單對(duì)船用錨鏈需求約34.14億元。2）海工系泊鏈：海工景氣度和油價(jià)緊密相關(guān)，油價(jià)高企推動(dòng)海工行業(yè)景氣上行，公司系泊鏈將充分受益于海工行業(yè)景氣上行與深遠(yuǎn)海油氣開(kāi)發(fā)。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，2016年公司在全球和國(guó)內(nèi)錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)份額分別高達(dá)65%和78%，并是全球少數(shù)可以提供R6級(jí)系泊鏈的企業(yè)，全球龍頭地位穩(wěn)固，將充分受益船舶、海工行業(yè)景氣上行。漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈增量需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間。短期來(lái)看，漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，2022年底中電建海南萬(wàn)寧百萬(wàn)千瓦漂浮式海上風(fēng)電項(xiàng)目正式開(kāi)工，規(guī)劃總裝機(jī)1GW。中長(zhǎng)期來(lái)看，GWEC預(yù)計(jì)2031年全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到9.9GW，2020-2031年CAGR高達(dá)78%。系泊鏈?zhǔn)瞧∈斤L(fēng)電的核心增量環(huán)節(jié)，在漂浮式風(fēng)電項(xiàng)目中成本占比約為10%。受益于漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化突破，我們預(yù)計(jì)2025年全球漂浮式風(fēng)電系泊鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模將達(dá)27.56億元，2031年有望達(dá)到171.27億元，2022-2031年CAGR高達(dá)54.27%。漂浮式風(fēng)電與海工系泊鏈協(xié)同性較強(qiáng)，公司具備較強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，已成功中標(biāo)國(guó)內(nèi)大部分示范性漂浮式海上風(fēng)電項(xiàng)目，將充分受益漂浮式風(fēng)電0到1突破。礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)。礦用圓環(huán)鏈?zhǔn)枪伟遢斔蜋C(jī)的關(guān)鍵部件，具有較強(qiáng)的耗材屬性，生命周期一般約為1年，屬于典型的易耗品。礦用鏈需求和煤炭產(chǎn)量及機(jī)械化采煤程度緊密相關(guān)，我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)礦用高強(qiáng)度圓環(huán)鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模穩(wěn)定在15-20億元，保持相對(duì)穩(wěn)定。國(guó)內(nèi)礦用鏈仍高度依賴(lài)進(jìn)口，包括德國(guó)RUD、意大利CICSA、德國(guó)JDT等。公司為國(guó)內(nèi)礦用鏈稀缺供應(yīng)商，已獲得煤安認(rèn)證，已成為國(guó)家能源、潞安集團(tuán)、陜煤等合格供應(yīng)商。展望未來(lái)，隨著煤炭企業(yè)訴求增強(qiáng)，公司礦用鏈業(yè)務(wù)有望加速實(shí)現(xiàn)。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為20.53、26.23和31.98億元，EPS分別為0.26、0.35和0.46元，按照2023年12月1日收盤(pán)價(jià)9.24元對(duì)應(yīng)PE分別為36、27和20倍?？紤]到公司船舶、海工主業(yè)景氣上行，以及漂浮式風(fēng)電成長(zhǎng)空間，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：船舶、海工行業(yè)景氣下滑、漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期等。1核心觀點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與估值財(cái)務(wù)摘要2021A

2022A

2023E

2024E

2025E1,320

1,516

2,053

2,623

3,19819.0%

14.9%

35.4%

27.7%

21.9%121

149

246

334

437營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）YoY（%）歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）YoY（%）39.0%

23.0%

65.2%

35.6%

31.0%24.3%

26.0%

26.8%

27.4%

27.9%毛利率（%）每股收益（元）ROE0.133.9%73.330.164.6%59.610.267.1%36.010.358.8%

10.3%26.57

20.280.46市盈率2目錄一二持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與投資建議三四五六風(fēng)險(xiǎn)提示31.1亞星錨鏈：全球化鏈條龍頭，船舶、海工、風(fēng)電、礦用全面布局

公司是全球最大的鏈條生產(chǎn)企業(yè)之一，專(zhuān)業(yè)從事船用錨鏈、海洋系泊鏈和礦用鏈業(yè)務(wù)。公司成立于1981年，2010年成功在A股上市。1）自設(shè)立以來(lái)，公司通過(guò)并購(gòu)、擴(kuò)大投入等方式不斷提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力；2007年公司收購(gòu)正茂集團(tuán)，2013-2015年先后建設(shè)海工附件產(chǎn)業(yè)園和亞星工業(yè)園。2）此外，公司不斷加大對(duì)海洋系泊鏈的研發(fā)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的升級(jí)換代；2007年基于R3系泊鏈開(kāi)發(fā)出R4系泊鏈產(chǎn)品，2008年開(kāi)發(fā)出R5系列超高強(qiáng)度系泊鏈，填補(bǔ)國(guó)內(nèi)同類(lèi)產(chǎn)品空白，2018年進(jìn)一步研發(fā)出R6級(jí)別系泊鏈，并于2020年實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)銷(xiāo)售。此外，公司成功中標(biāo)國(guó)內(nèi)絕大部分漂浮式海上風(fēng)電示范項(xiàng)目，成為海上風(fēng)電系泊鏈主要供應(yīng)商。圖表：作為全球鏈條龍頭，公司在船舶錨鏈、海工系泊鏈、礦用鏈等領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)化快速突破并購(gòu)&擴(kuò)大投入建立鎮(zhèn)江新系泊鏈

收購(gòu)正茂工廠“鎮(zhèn)江佳揚(yáng)系

集團(tuán)泊鏈有限公司”海工附件產(chǎn)

開(kāi)始建設(shè)亞業(yè)園投產(chǎn)

星工業(yè)園1981200020062007200820102012201320152017201820202021更改注冊(cè)為“江蘇亞星錨鏈有限公司”公司在A股成功上市發(fā)布世界首個(gè)系泊鏈國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)ISO20438《船舶與海洋技術(shù)——系泊鏈》中標(biāo)中船海裝6.2MW漂浮式海風(fēng)平臺(tái)扶搖號(hào)的系泊系統(tǒng)基于R3系列系

開(kāi)發(fā)出R5系泊鏈產(chǎn)品，開(kāi)

列超高強(qiáng)度發(fā)出

R4海洋

海洋工程系

R5系泊鏈投

立項(xiàng)研發(fā)R6工程系泊鏈

泊鏈

產(chǎn)銷(xiāo)售

級(jí)別系泊鏈成功研發(fā)R6

R6級(jí)系泊鏈級(jí)別系泊鏈

投產(chǎn)銷(xiāo)售海洋平臺(tái)系泊鏈研發(fā)41.1亞星錨鏈：全球化鏈條龍頭，船舶、海工、風(fēng)電、礦用全面布局

公司主要產(chǎn)品為船用錨鏈、海洋平臺(tái)系泊鏈和高強(qiáng)度礦用鏈條及其配套附件。1）船用錨鏈：主要包括AM2、AM3船用錨鏈兩個(gè)級(jí)別，廣泛應(yīng)用于全球高端船舶，包括豪華巨型郵輪“海洋綠洲號(hào)”、“瑪麗王后2號(hào)”和“海洋自由號(hào)”等。2）海洋系泊鏈：主要包括R3、R3S、R4、R4s、R5、R6級(jí)別系泊鏈，應(yīng)用于海油平臺(tái)、海上風(fēng)電、海洋牧場(chǎng)等領(lǐng)域。特別地，公司R6系泊鏈已成功應(yīng)用于我國(guó)首座漂浮式海上風(fēng)電平臺(tái)“三峽引領(lǐng)號(hào)”和深水鉆井平臺(tái)“深藍(lán)探索”平臺(tái)。3）礦用鏈：包括圓環(huán)鏈、緊湊鏈、礦用高強(qiáng)度鏈等產(chǎn)品，主要用于煤礦企業(yè)。圖表：公司主要產(chǎn)品包括船用錨鏈、海工系泊鏈、礦用鏈三大類(lèi)51.1亞星錨鏈：全球化鏈條龍頭，船舶、海工、風(fēng)電、礦用全面布局

船用鏈及附件仍為公司主要收入，船舶行業(yè)為公司產(chǎn)品主要應(yīng)用領(lǐng)域。2017-2022年公司船用鏈及附件收入占比超過(guò)65%，構(gòu)成公司收入主體；系泊鏈?zhǔn)杖胝急扔兴▌?dòng)，2021-2022年分別達(dá)到28%和26%，為公司另一主要收入。圖表：船用鏈及附件為公司收入主要圖表：船舶行業(yè)為公司產(chǎn)品主要應(yīng)用領(lǐng)域船用鏈及附件系泊鏈其他業(yè)務(wù)船舶行業(yè)海工行業(yè)其他100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%17%17%20%26%20%26%28%28%26%26%28%28%33%80%202076%201880%202071%201770%201973%202276%201873%202269%202171%201765%70%201969%20212023H161.1亞星錨鏈：全球化鏈條龍頭，船舶、海工、風(fēng)電、礦用全面布局

從股權(quán)構(gòu)成來(lái)看，公司實(shí)際控制人兼一致行動(dòng)人為陶安祥、施建華、陶興、陶媛四位，其中施建華、陶興、陶媛與第一大股東陶安祥系配偶、父子、父女關(guān)系。截至2023Q3末，陶安祥、陶興兩位合計(jì)直接持有公司35.19%股權(quán)。圖表：截至2023Q3末，陶安祥、陶興兩位合計(jì)直接持有公司35.19%股權(quán)71.2產(chǎn)品獲得多項(xiàng)國(guó)際一級(jí)認(rèn)證，供貨全球優(yōu)質(zhì)客戶(hù)群體

公司產(chǎn)品資質(zhì)完備，獲得國(guó)際機(jī)構(gòu)&全球知名企業(yè)雙重認(rèn)證，供貨全球優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。圖表：公司供貨海內(nèi)外船舶、海洋工程、煤炭等領(lǐng)域龍頭企業(yè)

1）多家國(guó)際機(jī)構(gòu)認(rèn)證：公司船用錨鏈及海洋平臺(tái)系泊鏈獲得了包括美國(guó)船級(jí)社、德國(guó)勞氏船級(jí)社、法國(guó)船級(jí)社、挪威船級(jí)社等多家船級(jí)社認(rèn)證，高強(qiáng)度礦用鏈獲得了礦用鏈煤安認(rèn)證，具備完善的企業(yè)管理及質(zhì)量保證體系。

2）全球知名企業(yè)和市場(chǎng)廣泛認(rèn)可：公司與多家國(guó)際知名企業(yè)保持長(zhǎng)期合作關(guān)系，如丹麥馬士基航運(yùn)、韓國(guó)現(xiàn)代、日本三菱、英國(guó)石油公司、皇家荷蘭殼牌公司、道達(dá)爾石油及天然氣公司、埃克森美孚等；同時(shí)也是國(guó)家能源、潞安集團(tuán)、陜煤集團(tuán)等國(guó)內(nèi)煤企的供應(yīng)商。公司產(chǎn)品供貨海內(nèi)外優(yōu)質(zhì)客戶(hù)群體，側(cè)面體現(xiàn)公司較強(qiáng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。圖表：公司產(chǎn)品擁有RINA、NK、DNS、BV、ABS等多家國(guó)際船級(jí)社認(rèn)證類(lèi)別國(guó)際國(guó)內(nèi)質(zhì)量及管理體系認(rèn)可證書(shū)船用鏈及附件認(rèn)可系泊鏈及附件認(rèn)可礦用鏈證書(shū)DNVGL-QMS、API

Q1RINA、NK、KR、DNV、BV、ABSRINA、RMRS、NK、DNV、BV、ABSISO500001、ISO45001、ISO14001、CCS-QMSCR、CCSCCSMA81.2產(chǎn)品獲得多項(xiàng)國(guó)際一級(jí)認(rèn)證，供貨全球優(yōu)質(zhì)客戶(hù)群體

海外市場(chǎng)為公司重要收入，再次驗(yàn)證公司的全球龍頭地位。2017-2019年公司海外收入占比均超過(guò)50%，構(gòu)成公司收入主體。相比之下，受益國(guó)內(nèi)造船行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展&中國(guó)海油油氣增儲(chǔ)上產(chǎn)計(jì)劃推進(jìn)，2017年以來(lái)公司對(duì)于中國(guó)大陸收入占比呈現(xiàn)明顯提升趨勢(shì)，2021年達(dá)到64%，同比+16pct。隨著海外油氣工程市場(chǎng)逐步復(fù)蘇，疊加全球船舶錨鏈需求放量，2022年公司海外收入占比提升至52%，同比+16pct。圖表：2022年公司海外收入占比達(dá)到52%，同比+16pct中國(guó)大陸海外其他地區(qū)100%80%60%40%20%0%36%37%49%52%55%55%63%64%202163%48%202046%202241%201842%201934%20172023H191.3收入端增長(zhǎng)有望提速，盈利水平快速提升

公司收入端加速增長(zhǎng)，海工系泊鏈新簽訂單旺盛。受船舶和海洋工程行業(yè)景氣度周期性下行影響，疊加疫情拖累，2017-2021年公司營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)較慢，期間CAGR約為7%。2021年以來(lái)受益于海洋工程、船舶市場(chǎng)需求復(fù)蘇，公司收入端增長(zhǎng)提速，2021-2022年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.20和15.16億元，分別同比+19%和+15%。2023Q1-Q3公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)到14.90億元，同比+39%，加速增長(zhǎng)。細(xì)分產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，2023H1系泊鏈實(shí)現(xiàn)收入3.37億元，同比+105%，成為收入端增長(zhǎng)重要驅(qū)動(dòng)力。2023H1公司承接訂單9.23萬(wàn)噸，同比+18%，其中船用錨鏈訂單6.92萬(wàn)噸，同比+14%；海油平臺(tái)系泊鏈訂單2.31萬(wàn)噸，同比+86%，新簽訂單旺盛，系泊鏈訂單加速增長(zhǎng)。展望未來(lái)，受益于船舶、海工行業(yè)景氣上行，公司收入端增長(zhǎng)有望進(jìn)一步提速。圖表：2017-2022年公司營(yíng)業(yè)收入CAGR約8%圖表：2022-2023H1公司海工系泊鏈訂單分別同比+146%和+86%船舶錨鏈（萬(wàn)噸）海工系泊鏈（萬(wàn)噸）海工

同比（營(yíng)業(yè)收入（億元）yoy船泊

同比（）%）-%-16141210870%40%10%-20%-50%1412108200%150%100%50%66440%2200-50%20192020202120222023H1101.3收入端增長(zhǎng)有望提速，盈利水平快速提升

利潤(rùn)端增速明顯高于收入端，凈利率處于快速提升通道。2022年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.76億元，2017-2022年CAGR達(dá)到35%，遠(yuǎn)高于收入端增速，側(cè)面反映出公司盈利能力提升。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，2019年公司扭虧為盈，銷(xiāo)售凈利率同比+9.31pct；2019-2023Q1-Q3保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2023Q1-Q3公司銷(xiāo)售凈利率達(dá)到11.86%，其中2023Q3達(dá)到13.42%，創(chuàng)近三年來(lái)歷史新高。圖表：2017-2022年公司歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR達(dá)35%圖表：2018年以來(lái)公司銷(xiāo)售凈利率快速提升歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy銷(xiāo)售凈利率（%）扣非后銷(xiāo)售凈利率（

）%21.51800%700%600%500%400%300%200%100%0%14%12%10%8%11.86%10.02%9.19%8.04%7.01%6%4%0.502.69%2%0%-2%-4%-6%-2.30%-100%-200%-0.5111.3收入端增長(zhǎng)有望提速，盈利水平快速提升

下面從毛利端和費(fèi)用端進(jìn)行分析：1）毛利端：2020年以來(lái)公司毛利率穩(wěn)中有升，2023Q1-Q3達(dá)到27.96%，我們判斷一方面系成本管理能力增強(qiáng)，另一方面系高毛利率的系泊鏈快速放量。2）費(fèi)用端：2017-2022年期間費(fèi)用率快速下降，是凈利率提升的另一重要驅(qū)動(dòng)力。2017年期間費(fèi)用率為24.03%，2022年快速下降至12.85%，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。往后來(lái)看，隨著原材料價(jià)格回落，疊加船舶市場(chǎng)需求回暖，錨鏈有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，高毛利率的系泊鏈?zhǔn)杖胝急忍嵘?，公司盈利水平仍有較大提升空間圖表：2021年公司船用鏈原材料成本占比73%其他

制造費(fèi)用8%6%人工工資7%運(yùn)費(fèi)6%原材料73%圖表：2023Q1-Q3公司銷(xiāo)售毛利率上升至27.96%圖表：2017-2022年公司期間費(fèi)用率持續(xù)下降銷(xiāo)售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率管理費(fèi)用率期間費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率銷(xiāo)售毛利率船用鏈及附件毛利率系泊鏈毛利率50%40%30%20%10%0%50%40%30%20%10%0%27.96%26.12%26.24%26.01%24.33%24.03%22.69%19.64%18.27%18.16%15.54%15.91%13.98%12.85%201720182019202020212022

2023Q1-Q3-10%-10%12目錄一二持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與投資建議三四五六風(fēng)險(xiǎn)提示132.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

縱觀全球船舶制造發(fā)展歷史，船舶行業(yè)呈現(xiàn)明顯的周期性，核心原因在于國(guó)際貿(mào)易需求變動(dòng)與供給相對(duì)剛性引起的供需錯(cuò)配。通常情況下，一個(gè)造船大周期約持續(xù)20-30年，上升周期可能持續(xù)十余年，其后下行周期也將持續(xù)十余年。根據(jù)全球造船交付量指標(biāo)，1975-2011年為上一輪造船行業(yè)大周期。目前全球造船市場(chǎng)低迷已經(jīng)持續(xù)約12年，2022年新船交付量較2011年下滑超過(guò)50%。對(duì)比上一輪大周期，我們推斷全球船舶行業(yè)或已經(jīng)接近下行周期的底部，新一輪上新周期即將開(kāi)啟。具體來(lái)看：

1）從周期時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，目前造船市場(chǎng)低迷已經(jīng)持續(xù)約12年。上一輪造船大周期中，1975-1988年新船交付量由峰值降至最低點(diǎn)，下行周期約為13年。而自2011年全球造船交付量達(dá)到峰值后，造船下行周期開(kāi)啟，造船市場(chǎng)低迷已經(jīng)持續(xù)約12年。

2）從交付量降幅來(lái)看，2022年全球新船交付量較2011年已下滑超過(guò)50%。2022年全球新船交付量約為8114萬(wàn)載重噸，較2011年高點(diǎn)16744萬(wàn)載重噸已下滑超過(guò)50%。對(duì)比上一輪周期，1988年全球新船交付量較1975年下降約81%?？紤]到全球造船交付量基數(shù)增大，我們判斷目前交付量數(shù)據(jù)已經(jīng)接近周期底部。142.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量圖表：全球船舶行業(yè)已經(jīng)接近下行周期底部，有望開(kāi)啟新一輪上行周期152.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

2021年全球船舶新接和手持訂單量大幅增長(zhǎng)，標(biāo)志著船舶行業(yè)已進(jìn)入新一輪上行周期。2021年全球船舶新接和手持訂單量分別達(dá)到1.20和2.04億載重噸，分別同比+117%、+27%。2022年全球船舶新接訂單0.82億載重噸，同比-31%，我們判斷主要系船廠排產(chǎn)較滿(mǎn)，接單意愿下降。2023Q1-Q3全球船舶新接訂單0.84億載重噸，同比+38%，重回快速增長(zhǎng)通道。圖表：2023Q1-Q3全球船舶手持訂單量同比+15%圖表：2023Q1-Q3全球船舶新接訂單同比+38%全球新接訂單量（萬(wàn)載重噸）yoy全球新船手持訂單量（萬(wàn)載重噸）yoy1600014000120001000080006000400020000250%220%190%160%130%100%70%500004500040000350003000025000200001500010000500040%10%-20%-50%40%10%-20%-50%0162.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

我們認(rèn)為本輪船舶行業(yè)景氣上行的核心驅(qū)動(dòng)力在于造船行業(yè)需求端增長(zhǎng)，包括船齡老化+環(huán)保規(guī)定帶來(lái)更新需求上行，以及運(yùn)力緊張、運(yùn)價(jià)上漲帶來(lái)運(yùn)力需求增長(zhǎng)，其中更新需求是本輪行業(yè)景氣上行的根本驅(qū)動(dòng)因素。具體來(lái)看：

1）老船更新方面，行業(yè)處于替換需求的上行階段。上輪造船周期船舶交付高峰為2011年前后，船舶平均使用壽命約為20-25年，我們預(yù)計(jì)2025年前后替換需求將逐步釋放。從船齡結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前全球船齡整體偏高，截至2022年6月，全球船隊(duì)平均船齡19.55年，全球28.2%的噸位船齡超過(guò)15年。

2）綠色轉(zhuǎn)型方面，各類(lèi)環(huán)保規(guī)定進(jìn)一步刺激船舶換新。據(jù)Vessels

Value調(diào)查，目前全球現(xiàn)役船隊(duì)（散貨船、油船和集裝箱船）中，僅約21.7%的船只符合EEDI和EEXI要求。在環(huán)保規(guī)定約束下，技術(shù)優(yōu)化、設(shè)備改裝以及舊船更新需求將逐步增長(zhǎng)。圖表：截至2022年6月全球船隊(duì)平均船齡19.55年圖表：僅約21.7%的船只符合EEDI和EEXI要求船齡（年）合規(guī)比例（%）0.350.325201510519.550.250.214.0611.9811.400.150.10.0500平均船齡散貨船集裝箱船油船整體船隊(duì)散貨船集裝箱船油船資料：VesselsValue，Clarksons，華西證券研究所172.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

船用錨鏈?zhǔn)沁B接船體與錨的鋼制鏈條，是船舶海上系泊系統(tǒng)的重要組成部分，位于船舶產(chǎn)業(yè)鏈上游。錨鏈?zhǔn)紫扔稍S多鏈環(huán)連接組成一定長(zhǎng)度的錨鏈節(jié)，再由數(shù)根錨鏈節(jié)通過(guò)連接鏈環(huán)或卸扣連接組成整條錨鏈。錨鏈按照鏈環(huán)結(jié)構(gòu)劃分為有檔鏈和無(wú)檔鏈，在尺寸和材質(zhì)相同的情況下，有檔鏈強(qiáng)度更大；按照所用鋼材等級(jí)劃分為M1、M2、M3三種強(qiáng)度的錨鏈。在惡劣海況下，船用錨鏈大多使用M3強(qiáng)度有檔鏈（AM3）。圖表：若尺寸和材質(zhì)相同，有檔鏈強(qiáng)度較無(wú)檔鏈大圖表：AM3級(jí)別錨鏈機(jī)械性能均優(yōu)于AM2級(jí)別屈服強(qiáng)度屈服強(qiáng)度延伸率斷面收縮率級(jí)別(N/mm2,

min)(N/mm2,

min)(%,

min)(%,

min)AM2AM3≥295≥410490-690≥22≥17-≥690≥40船用錨鏈無(wú)檔鏈船用錨鏈有檔鏈182.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

系泊設(shè)備性能的高低，應(yīng)配錨鏈的級(jí)別、總長(zhǎng)和直徑等，主要取決于船舶舾裝數(shù)的大小。其中舾裝數(shù)是反映船體所能受到的風(fēng)、流作用力大小的參數(shù)，也是表征船舶必須配備的錨、錨鏈、系纜和拖纜等系纜具和錨具的數(shù)量、重量、尺度和強(qiáng)度等的衡準(zhǔn)數(shù)。1）以81500噸散貨船為例：根據(jù)《船舶舾裝數(shù)計(jì)算及系泊設(shè)備參數(shù)確定》，舾裝數(shù)約為3710，錨鏈直徑為81mm（AM3級(jí)別），錨鏈長(zhǎng)度為687.5m。參照船用錨鏈重量表，直徑81mm的AM3級(jí)別錨鏈重量約為143.69kg/m，計(jì)算得出該81500載重噸的散貨船所需錨鏈重量約為98.79噸。2）以30000噸級(jí)散貨船為例：根據(jù)《舾裝數(shù)計(jì)算書(shū)》，舾裝數(shù)為2380-2530，對(duì)應(yīng)錨鏈總長(zhǎng)度605m，直徑76mm（AM2級(jí)別），單位長(zhǎng)度錨鏈重量為126.5kg/m，計(jì)算得30000噸散貨船所需錨鏈重量約76.53噸。圖表：舾裝數(shù)3710需使用AM3級(jí)別有檔錨鏈687.5m圖表：直徑81mm

AM3級(jí)別錨鏈重量約144kg/m舾裝數(shù)ENA＜EN≤B無(wú)桿錨每錨質(zhì)量有檔錨鏈直徑（mm）錨鏈AM1AM2AM3理論重量總長(zhǎng)斷裂載荷（KN）斷裂載荷（KN）斷裂載荷（KN）N直徑（mm）kg/mAB（kg）105001110011700（m）1級(jí)1021051072級(jí)903級(jí)78340036003800360038004000222660.0687.5687.5788184226024102580316033803610450048205160133.2143.69154.5392819584192.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

船舶新接訂單傳導(dǎo)至錨鏈新增訂單約需2年，

2023年全球船用錨鏈有望快速放量。1）從船舶新接訂單至造船完工約需2年。根據(jù)歷史趨勢(shì)，新接訂單量增速高峰傳導(dǎo)至手持訂單量增速高峰約需1年，手持訂單量增速高峰傳導(dǎo)至造船完工量增速高峰也約需1年。2）公司船用錨鏈及附件收入增速與造船完工量增速呈現(xiàn)一定相關(guān)性。錨鏈配套船舶舾裝環(huán)節(jié)，交付節(jié)點(diǎn)為新船下水之前，雖然船舶客戶(hù)對(duì)于錨鏈的下單節(jié)奏會(huì)同時(shí)受到原材料價(jià)格影響，但公司船用錨鏈及附件歷史收入增速與造船完工量增速仍具備較高相關(guān)性，我們預(yù)估船舶新接訂單傳導(dǎo)至錨鏈新增訂單大約需要2年。受益于2021年全球船舶新簽訂單高增，我們判斷2023年及以后全球船舶錨鏈需求有望快速放量。圖表：全球船舶新接訂單量增速高峰傳導(dǎo)至造船完工量增速高峰約需2年20（注：新接訂單量增速為左軸，其余三個(gè)為右軸）2.1船舶行業(yè)進(jìn)入新一輪上行周期，錨鏈需求有望快速放量

定量來(lái)看，僅考慮新增船舶對(duì)于錨鏈訂單圖表：新接訂單口徑下，我們預(yù)計(jì)2023年全球船用錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模達(dá)到17.69億元的拉動(dòng)，若以新接造船訂單計(jì)算，我們預(yù)計(jì)2023年全球船用錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模達(dá)17.69億元；若以手持造船訂單計(jì)算，我們中性估算2022年底全球手持造船訂單對(duì)船用錨鏈需求約34.14億元。測(cè)算依據(jù)如下：2019644010925.92020552395220211198519656.12022824114465.72023E2024E全球新接訂單量（萬(wàn)載重噸）全球新接訂單量（艘）平均載重量（萬(wàn)噸/艘）5.8平均船用錨鏈需求量（噸/艘）全球新接訂單對(duì)應(yīng)船用錨鏈需求量（萬(wàn)噸）船用錨鏈價(jià)格（萬(wàn)元/噸）90.0010.900.8190.0010.980.7990.009.8390.008.5717.691.0013.011.000.901.02全球新接訂單對(duì)應(yīng)船用錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模（億元）yoy8.848.738.888.7417.6913.011）單船錨鏈需求量：2017-2022年全球造船手持訂單平均單船載重量分別約為6.0、6.3、5.9、5.8、6.1、5.7萬(wàn)噸/艘。結(jié)合上文對(duì)船舶所需錨鏈重量的計(jì)算，我們假設(shè)每艘船配備90噸錨鏈。2）船用錨鏈價(jià)格：2019-2022年公司船用錨鏈及附件均價(jià)分別為0.81、0.79、0.90、1.02萬(wàn)元/噸。隨著行業(yè)供需關(guān)系改善，我們預(yù)計(jì)2023-2024年平均價(jià)格穩(wěn)定在1.00萬(wàn)元/噸。3）全球新接造船訂單傳導(dǎo)至船用錨鏈新增需求約需2年。-1.24%1.72%-1.58%102.40%

-26.46%圖表：手持訂單口徑下，我們中性預(yù)估全球船用錨鏈需求達(dá)到34.14億元2022年底全球造船手持訂單對(duì)應(yīng)的平均船用錨鏈需求量（噸/艘）船用錨鏈需求空間（億元）808590951000.800.9024.2827.3130.3433.3836.4125.7929.0232.2435.4638.6927.3130.7234.1437.5540.9628.8332.4336.0339.6443.2430.3434.1437.9341.7245.52船用錨鏈單價(jià)（萬(wàn)元/噸）1.001.101.2021測(cè)算2.2深海油氣開(kāi)發(fā)景氣上行，海工系泊鏈業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

海工行業(yè)景氣度和油價(jià)緊密相關(guān)，油價(jià)高企推動(dòng)海工行業(yè)景氣上行。1）全球原油價(jià)格與海工行業(yè)景氣程度緊密相關(guān)。布倫特原油價(jià)格與全球運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)呈現(xiàn)高度正相關(guān)，油氣價(jià)格上行時(shí)，全球運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)量隨著上行，反映油氣勘測(cè)、開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)活動(dòng)水平提高，反之下降。2）國(guó)際油價(jià)震蕩走高，推動(dòng)海工行業(yè)景氣上行。受俄烏沖突影響，2022上半年布倫特原油價(jià)格均價(jià)104.94美元/桶，同比上漲60.87%。在原油價(jià)格上升的推動(dòng)下，克拉克森海工指數(shù)（鉆井平臺(tái)、海工支持船和海底工程船日費(fèi)率等加權(quán)所得，反映行業(yè)景氣度）在2022年上半年上漲17%，達(dá)到七年高位。圖表：原油價(jià)格與運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)高度正相關(guān)圖表：2022年上半年布倫特原油價(jià)格震蕩走高全球運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)（左軸，個(gè)）布倫特原油價(jià)格（右軸，美元/桶）期貨結(jié)算價(jià)：布倫特原油（美元/桶）4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00012010080604020012000%10000%8000%6000%4000%2000%0%222.2深海油氣開(kāi)發(fā)景氣上行，海工系泊鏈業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

全球能源安全問(wèn)題引起各國(guó)政府關(guān)注，進(jìn)一步推動(dòng)海上油氣開(kāi)發(fā)回暖。量化來(lái)看：1）從資本開(kāi)支來(lái)看，2021年海上石油和天然氣的資本支出達(dá)到890億美元，2022年達(dá)到1040億美元，預(yù)計(jì)2023年將達(dá)到1070億美元，2024年將達(dá)到1380億美元。2）從開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)量來(lái)看，據(jù)RystadEnergy報(bào)告，預(yù)計(jì)在2021-2025年間，海上油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)量將達(dá)到592個(gè)，遠(yuǎn)高于2016-2020年間的355個(gè)。圖表：2022年全球海上油氣領(lǐng)域的投資同比+16.85%圖表：預(yù)計(jì)2021-2025年海上油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目達(dá)592個(gè)全球海上油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)量（個(gè)）海上石油和天然氣資本支出（億美元）70060050040030020010001,6001,4001,2001,0008005924783556004002000202120222023E2024E2011-20152016-20202021-2025E資料：RystadEnergy，華西證券研究所232.2深海油氣開(kāi)發(fā)景氣上行，海工系泊鏈業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

全球海洋油氣深水與超深水發(fā)展趨勢(shì)明顯。據(jù)《中國(guó)海洋能源發(fā)展報(bào)告2021》，2021年0-300米、301-500米、501-1500米、1501-3000米、3000米以上水深海洋油氣投資比重分別為53.8%、7.6%、17.9%、20.6%、0.1%。與2020年相比，0-300米、301-500米、3000米以上水深的投資均有所下降，而501-1500米、1501-3000米水深的投資分別+5.5pct和+14.6pct，深水和超深水海洋油氣投資增長(zhǎng)趨勢(shì)顯著。RystadEnergy預(yù)計(jì)2021-2025年間，深水油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目將達(dá)到181個(gè)，較2016-2020年增長(zhǎng)70.75%。圖表：2021年全球500米以上深水油氣投資占比38%圖表：2021-2025年深水油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目將達(dá)到181個(gè)3000米以上0%全球深水油氣開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)量（個(gè)）200180160140120100801501-3000米18121%106501-1500米18%0-300米54%6040301-500米207%02016-20202021-2025E資料：RystadEnergy，華西證券研究所242.2深海油氣開(kāi)發(fā)景氣上行，海工系泊鏈業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

系泊鏈?zhǔn)呛Ｑ蠊こ萄b備系泊定位系統(tǒng)的關(guān)鍵組成部分，是維系海洋工程設(shè)施安全的重要裝置。海油鉆井裝備按照是否可移動(dòng)分為固定鉆井裝備和可移動(dòng)鉆井裝備，其中半潛式生產(chǎn)平臺(tái)、張力腿平臺(tái)、深吃水單立柱平臺(tái)、半潛式鉆井平臺(tái)、鉆井船等屬于浮式鉆井平臺(tái)。系泊鏈?zhǔn)呛?/p>

油鉆井裝備系泊定位系統(tǒng)的重要組成部分，按照環(huán)形可分為有檔鏈和無(wú)檔鏈，其中有檔鏈一般用于鉆井平臺(tái)等臨時(shí)或移動(dòng)系泊系統(tǒng)，無(wú)檔鏈一般用于FPSO、半潛式生產(chǎn)平臺(tái)等長(zhǎng)期系泊系統(tǒng)。圖表：海油鉆井分為固定和可移動(dòng)鉆井設(shè)備圖表：系泊鏈?zhǔn)呛Ｑ蠊こ滔挡炊ㄎ幌到y(tǒng)的重要部件252.2深海油氣開(kāi)發(fā)景氣上行，海工系泊鏈業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

展望未來(lái)，公司海洋系泊鏈業(yè)務(wù)直接受益海工行業(yè)景氣上行與深遠(yuǎn)海油氣開(kāi)發(fā)。1）公司系泊鏈?zhǔn)杖肱c運(yùn)行的鉆井平臺(tái)數(shù)呈現(xiàn)明顯正相關(guān)。從公司系泊鏈歷史收入來(lái)看，2014年全球運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)達(dá)到近十年高峰，相應(yīng)地公司系泊鏈?zhǔn)杖胍策_(dá)到上市以來(lái)的最高值。隨著海工行業(yè)景氣上行，我們預(yù)計(jì)運(yùn)行的鉆井平臺(tái)數(shù)增加，將進(jìn)一步帶動(dòng)公司系泊鏈?zhǔn)杖朐鲩L(zhǎng)。2）深遠(yuǎn)海油氣開(kāi)發(fā)有望打開(kāi)公司系泊鏈價(jià)值增量空間。一方面，深遠(yuǎn)海油氣開(kāi)發(fā)對(duì)系泊鏈長(zhǎng)度和直徑提出更高要求，增加系泊鏈用量。另一方面，深遠(yuǎn)海油氣開(kāi)發(fā)對(duì)系泊鏈級(jí)別提出更高要求，推升系泊鏈平均單價(jià)與毛利水平。2021年公司系泊鏈單噸價(jià)格同比+48.62%，毛利率水平同比+8.21pct，我們推測(cè)主要系2021年公司實(shí)現(xiàn)全球首制R6級(jí)系泊鏈交付，高級(jí)別系泊鏈拉高平均單價(jià)與整體毛利率。圖表：原油價(jià)格與運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)高度正相關(guān)圖表：2021年公司系泊鏈單噸價(jià)格與毛利率顯著上升公司系泊鏈?zhǔn)杖耄ㄗ筝S，億元）系泊鏈單價(jià)（萬(wàn)元/噸）系泊鏈毛利率（%）全球運(yùn)行中的鉆井平臺(tái)數(shù)（右軸，個(gè)）21.81.61.41.2170%40%10%-20%-50%65432104,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000.80.60.40.2002010

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20212012

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2021

2022262.3公司全球錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)份額超60%，并為稀缺R6級(jí)系泊鏈供應(yīng)商圖表：全球主要錨鏈生產(chǎn)企業(yè)分布

整體來(lái)看，鏈條生產(chǎn)為典型的技術(shù)、資金密集型行業(yè)，全球市場(chǎng)集中度較高。根據(jù)規(guī)模和技術(shù)水平可分為兩大梯隊(duì)：1）第一梯隊(duì)：年產(chǎn)量大于2萬(wàn)噸，產(chǎn)品規(guī)格系列齊全，技術(shù)含量較高、質(zhì)量控制嚴(yán)，技術(shù)力量雄厚，設(shè)備先進(jìn)，僅包括中國(guó)的亞星錨鏈、正茂集團(tuán)、淄博錨鏈，以及西班牙的維西南、瑞典的羅姆納斯、日本的浜中和韓國(guó)的大韓等少數(shù)企業(yè)。2）第二梯隊(duì)：年產(chǎn)量在2萬(wàn)噸以下，業(yè)務(wù)規(guī)模較小、設(shè)備陳舊、技術(shù)落后，缺乏核心市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)發(fā)展滯緩的中小規(guī)模錨鏈制造企業(yè)。272.3公司全球錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)份額超60%，并為稀缺R6級(jí)系泊鏈供應(yīng)商

在錨鏈領(lǐng)域，2016年公司在全球市場(chǎng)份額超過(guò)60%。1）全球范圍來(lái)看，公司及正茂集團(tuán)為全球最主要的鏈條生產(chǎn)廠家，2010年公司本部及其控股子公司的全球占有率達(dá)到33%，隨著公司產(chǎn)品系列逐步完善，行業(yè)落后產(chǎn)能出清，2016年公司國(guó)際市場(chǎng)占有率上升至65%。2）對(duì)于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，公司主導(dǎo)地位更加顯著，2010年公司本部及其控股子公司在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)到59%，2016年公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率進(jìn)一步上升至78%。

在系泊鏈領(lǐng)域，公司是全球少數(shù)具備R6級(jí)生產(chǎn)能力的供應(yīng)商。目前公司船用錨鏈、R3、R3s、R4、R4S、R5系泊鏈等產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝和技術(shù)均已成熟，并處于大批量生產(chǎn)階段。此外，根據(jù)公司官網(wǎng)信息，公司研發(fā)的超高強(qiáng)度R6級(jí)海洋系泊鏈已配套安裝在我國(guó)自主開(kāi)發(fā)的CM-SD1000中深水半潛式鉆井平臺(tái)上，率先實(shí)現(xiàn)R6級(jí)系泊鏈產(chǎn)業(yè)化運(yùn)用。圖表：2016年公司（含控股公司正茂）錨鏈產(chǎn)品全球市占率達(dá)到65%國(guó)內(nèi)錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)占有率國(guó)際錨鏈?zhǔn)袌?chǎng)占有率90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%78%65%59%33%2010201628目錄一二持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與投資建議三四五六風(fēng)險(xiǎn)提示293.1深遠(yuǎn)海為海上風(fēng)電發(fā)展大趨勢(shì)，漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)

全球范圍內(nèi)來(lái)看，海上風(fēng)電將成風(fēng)電行業(yè)發(fā)展重要驅(qū)動(dòng)力。全球風(fēng)電市場(chǎng)仍以陸風(fēng)為主，截至2021年全球海上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量占比僅為7%。展望未來(lái)，受益于風(fēng)機(jī)利用率更高、單機(jī)容量更大、風(fēng)機(jī)運(yùn)行更加平穩(wěn)、能源消納更加便利等優(yōu)勢(shì)，海上風(fēng)電將成為風(fēng)電行業(yè)的重要驅(qū)動(dòng)力。據(jù)GWEC預(yù)計(jì)，2021-2026年全球海上風(fēng)電裝機(jī)CAGR達(dá)到6.3%，2026-2031年CAGR可達(dá)13.9%，2030年新增裝機(jī)容量有望超過(guò)50GW。圖表：2031年全球海風(fēng)新增裝機(jī)容量將達(dá)54.85GW圖表：2030年部分海外國(guó)家海風(fēng)裝機(jī)規(guī)劃超過(guò)343GW單位：GW英國(guó)2021年底累計(jì)裝機(jī)2030年累計(jì)裝機(jī)目標(biāo)平均每年新增裝機(jī)量全球海上風(fēng)電新增裝機(jī)容量（GW）同比（%）12.527.732.313.002.2650.030.012.922.28.04.162.471.182.130.642.221.210.560.333.331.321.103.330.8324.81德國(guó)6050403020100100%80%60%40%20%0%丹麥荷蘭比利時(shí)法國(guó)20.010.9*5.0波蘭愛(ài)爾蘭西班牙美國(guó)3.0-20%-40%-60%-80%0.040.1330.012.010.030.07~8343.5韓國(guó)日本0.07*印度越南合計(jì)28.07（注：波蘭數(shù)據(jù)為到2027年將會(huì)在運(yùn)營(yíng)或正在開(kāi)發(fā)中的規(guī)模）303.1深遠(yuǎn)海為海上風(fēng)電發(fā)展大趨勢(shì)，漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)

對(duì)于中國(guó)大陸，2024年海上風(fēng)電裝機(jī)高速增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間廣闊。1）短期來(lái)看，江蘇、廣東海風(fēng)加速開(kāi)工，將驅(qū)動(dòng)2024年海風(fēng)裝機(jī)高增長(zhǎng)。據(jù)我們不完全統(tǒng)計(jì)，2022年我國(guó)海上風(fēng)機(jī)公開(kāi)招標(biāo)量達(dá)到14GW，同比+406%，近期不利因素消除，江蘇、廣東等地海風(fēng)加速開(kāi)工，我們預(yù)計(jì)2024年我國(guó)海上風(fēng)電裝機(jī)量有望超過(guò)10GW。2）中長(zhǎng)期來(lái)看，沿海省市陸續(xù)公布“十四五”海上風(fēng)電裝機(jī)規(guī)劃。據(jù)我們不完全統(tǒng)計(jì)，“十四五”海上風(fēng)電開(kāi)工或規(guī)劃規(guī)模合計(jì)達(dá)到108GW，約是2016-2020年我國(guó)海上風(fēng)電新增裝機(jī)總量的13倍。伴隨著海上風(fēng)機(jī)價(jià)格不斷下探及施工成本低逐步降低，我們認(rèn)為我國(guó)海上風(fēng)電具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力。圖表：2022年我國(guó)海上風(fēng)電招標(biāo)量達(dá)到14.1GW圖表：我國(guó)沿海省市海上風(fēng)電規(guī)劃超過(guò)100GW國(guó)內(nèi)新增海上風(fēng)電裝機(jī)量（GW）國(guó)內(nèi)新增海上風(fēng)機(jī)招標(biāo)量（GW）“十四五”開(kāi)工或

“十四五”計(jì)劃并

“十四五”年均新單位：GW規(guī)劃規(guī)模35.0017.0015.1012.309.09網(wǎng)規(guī)模5.00增并網(wǎng)規(guī)模1.0018161412108山東廣東福建海南江蘇廣西浙江遼寧上海天津河北合計(jì)15.614.1117.004.103.400.821.200.249.091.827.503.000.606.364.83.44.504.500.903.753.750.7542.791.91.21.801.800.3621.400.700.140201520162017201820192020202120220.800.800.16108.2450.9410.19313.1深遠(yuǎn)海為海上風(fēng)電發(fā)展大趨勢(shì)，漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)

遠(yuǎn)海風(fēng)力資源豐富&政策驅(qū)動(dòng)下，深遠(yuǎn)?；呛Ｉ巷L(fēng)電長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。核心驅(qū)動(dòng)力在于：1）近海資源有限，深海風(fēng)能資源豐富。隨著各產(chǎn)業(yè)用海需求增長(zhǎng)，近海開(kāi)發(fā)空間趨緊，生態(tài)約束增強(qiáng)。與此同時(shí)，深遠(yuǎn)海域風(fēng)能資源豐富，限制因素較少。據(jù)GWEC統(tǒng)計(jì)，全球近80%的海上風(fēng)電潛在資源位于水深超過(guò)60米的地區(qū)，海上風(fēng)電走向深遠(yuǎn)海是長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。2）深遠(yuǎn)海政策不斷釋出，加速海上風(fēng)電深遠(yuǎn)海發(fā)展進(jìn)程。以上海市為例，2022年明確指出對(duì)離岸距離大于等于50km的海風(fēng)項(xiàng)目的補(bǔ)貼政策。圖表：全球海上風(fēng)電項(xiàng)目離岸距離呈現(xiàn)上升趨勢(shì)圖表：全球海上風(fēng)電項(xiàng)目呈現(xiàn)深?；l(fā)展趨勢(shì)323.1深遠(yuǎn)海為海上風(fēng)電發(fā)展大趨勢(shì)，漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)

深遠(yuǎn)?；厔?shì)下，漂浮式海上風(fēng)電具備應(yīng)用必要性。隨著離岸距離和水深的增加，海上風(fēng)機(jī)支撐結(jié)構(gòu)具備由固定式向漂浮式轉(zhuǎn)變的必要性。漂浮式風(fēng)電的優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)再：①經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)：固定式海上風(fēng)電成本隨著水深增加造價(jià)大幅提升，而漂浮式風(fēng)電造價(jià)對(duì)水深變化敏感程度較低。當(dāng)水深超過(guò)60m之后，漂浮式支撐結(jié)構(gòu)將比固定式更具有經(jīng)濟(jì)性，并隨著水深增加而愈加凸顯其經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)。②施工安裝便利：漂浮式海上風(fēng)機(jī)機(jī)位部署更為靈活，可在岸上完成整體組裝。③單機(jī)容量更大：漂浮式海上風(fēng)電可搭載功率更大的風(fēng)電機(jī)組，風(fēng)機(jī)大型化的成長(zhǎng)瓶頸被打開(kāi)，進(jìn)一步放大風(fēng)電降本空間。圖表：深遠(yuǎn)海趨勢(shì)下海上風(fēng)電必然向漂浮式轉(zhuǎn)變圖表：水深超過(guò)60m時(shí)漂浮式支撐結(jié)構(gòu)更具經(jīng)濟(jì)性資料：

E&P，華西證券研究所333.1深遠(yuǎn)海為海上風(fēng)電發(fā)展大趨勢(shì)，漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)

短期來(lái)看，漂浮式海上風(fēng)電仍處于試驗(yàn)項(xiàng)目階段，已有多個(gè)項(xiàng)目進(jìn)入小型漂浮風(fēng)電場(chǎng)驗(yàn)證階段。2009年挪威國(guó)家石油公司Equinor率先開(kāi)展海上浮式風(fēng)機(jī)樣機(jī)實(shí)測(cè)項(xiàng)目。此后，葡萄牙、日本、英國(guó)、中國(guó)等多國(guó)持續(xù)推出試驗(yàn)項(xiàng)目，其中挪威Hywind、葡萄牙WindFloat

Atlantic、英國(guó)Kincardine項(xiàng)目均已進(jìn)入小型漂浮風(fēng)電場(chǎng)驗(yàn)證階段。

特別地，根據(jù)人民網(wǎng)信息，2022年12月中電建海南萬(wàn)寧百萬(wàn)千瓦漂浮式海上風(fēng)電項(xiàng)目正式開(kāi)工，該項(xiàng)目規(guī)劃總裝機(jī)容量達(dá)到1GW，計(jì)劃分兩期建設(shè)：一期裝機(jī)規(guī)模為200MW，單機(jī)容量16-17MW，計(jì)劃2025年底全部建成；二期裝機(jī)容量800MW，計(jì)劃于2027年建成，中電建萬(wàn)寧項(xiàng)目標(biāo)志著我國(guó)漂浮式海上風(fēng)電正式邁入GW級(jí)產(chǎn)業(yè)化階段。

中長(zhǎng)期來(lái)看，2031年全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)規(guī)模有望接近10GW。據(jù)GWEC數(shù)據(jù)，2020年全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)僅為17MW，2031年有望達(dá)到9.9GW，2020-2031年CAGR高達(dá)78%，尤其在2025年之后將加速增長(zhǎng)，邁入GW級(jí)別大規(guī)模放量期。圖表：2031年全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)規(guī)模有望達(dá)到9.9GW全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)量（MW）同比（%）120001000080006000400020000280%250%220%190%160%130%100%70%40%10%-20%-50%202020212022E

2023E

2024E

2025E

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2027E

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2029E

2030E

2031E343.2系泊鏈為漂浮式核心增量環(huán)節(jié)，2031年全球市場(chǎng)規(guī)模約170億元

漂浮式風(fēng)電浮式基礎(chǔ)類(lèi)型較多，半潛式應(yīng)用廣泛。漂浮式海上風(fēng)電主要由主機(jī)、浮式基礎(chǔ)、系泊系統(tǒng)和動(dòng)態(tài)海纜等組成。按照浮式基礎(chǔ)不同，可分為立柱式、半潛式、張力腿式和駁船式四種類(lèi)型，其中半潛式在已有項(xiàng)目中應(yīng)用較多，這一方面主要系半潛式適用水深較廣，另一方面系半潛式在運(yùn)輸和安裝時(shí)具有更加良好的穩(wěn)定性、經(jīng)濟(jì)性。圖表：漂浮式風(fēng)電浮式基礎(chǔ)包括立柱式、半潛式、張力腿式和駁船式四種類(lèi)型浮式基礎(chǔ)圖示立柱式（Spar）半潛式（Semi-Submersible）張力腿式（TPL）駁船式（Barge）重量~3500t~3000t~2000t2000-8000t（以6MW平臺(tái)為例）適用水深＞100m＞40m＞40m＞30m利用平臺(tái)浮力抵消重力，因而波頻響應(yīng)較為敏感，設(shè)計(jì)時(shí)需要進(jìn)行平臺(tái)運(yùn)動(dòng)頻率優(yōu)化；結(jié)構(gòu)形式簡(jiǎn)單，容易制造，穩(wěn)性較好穩(wěn)定性較高，平臺(tái)重心低于浮心，且結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單；但運(yùn)輸及安裝困難，適用于較深海域具有良好的垂蕩和搖擺運(yùn)動(dòng)特性；但系泊系統(tǒng)較為復(fù)雜、安裝費(fèi)用較高，受海流影響較大在運(yùn)輸和安裝時(shí)具有良好的穩(wěn)定性，經(jīng)濟(jì)性比

Spar和

TLP

更優(yōu)其他特點(diǎn)353.2系泊鏈為漂浮式核心增量環(huán)節(jié)，2031年全球市場(chǎng)規(guī)模約170億元

系泊鏈主要用于漂浮式風(fēng)機(jī)固定，是漂浮式風(fēng)電的核心增量環(huán)節(jié)。常見(jiàn)的系泊形式包括懸鏈?zhǔn)?、張力式和張力腿式三種，其中懸鏈?zhǔn)脚c張力式主要應(yīng)用于立柱式、半潛式、駁船式風(fēng)機(jī)，張腿力式主要應(yīng)用在張腿力式風(fēng)機(jī)。系泊系統(tǒng)通常由系泊線、錨固裝置、重力和浮力配件等構(gòu)成，其中系泊線主要包括鋼鏈（即系泊鏈）、鋼纜以及合成材料等類(lèi)型。受益于低成本、加工工序簡(jiǎn)易、強(qiáng)度較高等優(yōu)勢(shì)，系泊鏈為目前主要技術(shù)路線。圖表：常見(jiàn)的系泊形式包括懸鏈?zhǔn)?、張力式和張力腿式系泊形式圖示懸鏈?zhǔn)綇埩κ綇埩ν仁胶铣刹牧?，通常有尼龍（聚酰胺）、聚酯、聚丙烯和聚乙烯等系泊線應(yīng)用范圍優(yōu)點(diǎn)鋼鏈結(jié)構(gòu)鋼纜或者其他復(fù)合材料立柱式、半潛式、駁船式張腿力式系泊系統(tǒng)重量較小：同等斷裂強(qiáng)度下，鋼

在同等規(guī)格下，合成材料制成的纜繩耐磨鋼鏈制造成本較低、工序簡(jiǎn)單、強(qiáng)度較高纜的重量?jī)H為錨鏈的

20%性較好，有較大的回復(fù)力鋼纜成本較鋼鏈高，且材料呈現(xiàn)非線性的力學(xué)特征，系泊松弛后重新張緊時(shí)，會(huì)帶來(lái)跳躍性的沖擊載荷，對(duì)纜索強(qiáng)度和疲勞問(wèn)題帶來(lái)較大威脅存在較長(zhǎng)的海床平躺段，因此所占據(jù)的海床空間較大，重量隨著水深增加而急劇增大纜繩的軸向剛度隨軸向張力作用時(shí)間發(fā)生變化，容易偏移，也容易打滑而產(chǎn)生蠕變，因此每隔幾年需要重新張緊調(diào)整缺點(diǎn)363.2系泊鏈為漂浮式核心增量環(huán)節(jié)，2031年全球市場(chǎng)規(guī)模約170億元

定量來(lái)看，系泊系統(tǒng)在漂浮式風(fēng)電項(xiàng)目中投資額占比約19%，我們預(yù)估系泊鏈及附件在漂浮式風(fēng)電項(xiàng)目中成本占比約為10%。依據(jù)如下：1）國(guó)內(nèi)已建成的樣機(jī)項(xiàng)目系泊鏈及附件成本超過(guò)3.5元/W：從中海油與中國(guó)海裝兩個(gè)漂浮式風(fēng)機(jī)項(xiàng)目來(lái)看，系泊鏈及附件價(jià)值量分別約為3.58元/W和3.71元/W。2）目前國(guó)內(nèi)外漂浮式風(fēng)電樣機(jī)項(xiàng)目投資成本約為40元/W：三峽“引領(lǐng)號(hào)”項(xiàng)目總投資約為2.44億元，投資成本約為44元/W；Hywind

Tampen項(xiàng)目總投資規(guī)模接近5億美元，投資成本已低于40元/W。

綜上所述，我們預(yù)計(jì)目前系泊鏈及附件在漂浮式風(fēng)電樣機(jī)項(xiàng)目中成本占比約為10%。圖表：我國(guó)漂浮式風(fēng)電系泊鏈及附件成本3.5元/W+圖表：系泊系統(tǒng)在漂浮式風(fēng)電項(xiàng)目中投資額占比19%其他4%中標(biāo)金額（萬(wàn)

單瓦價(jià)格（元招標(biāo)項(xiàng)目中標(biāo)主體亞星錨鏈亞星錨鏈系泊系統(tǒng)元）/W）托運(yùn)和安19%裝26%中海油深遠(yuǎn)海浮式風(fēng)機(jī)項(xiàng)目系泊纜鏈及附件2598.663.58中國(guó)海裝“扶搖號(hào)”浮式風(fēng)電項(xiàng)目系泊錨鏈及連接件2298.003.71海纜6%風(fēng)機(jī)14%浮體31%資料：

《中英合作加速中國(guó)漂浮式風(fēng)電發(fā)展》，華西證券研究所373.2系泊鏈為漂浮式核心增量環(huán)節(jié)，2031年全球市場(chǎng)規(guī)模約170億元

受益于漂浮式風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化突破，我們預(yù)計(jì)2025年全球漂浮式風(fēng)電系泊鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模將達(dá)27.56億元，2031年有望達(dá)到171.27億元，2022-2031年CAGR高達(dá)54.27%。圖表：2031年全球漂浮式海上風(fēng)電系泊鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模有望達(dá)到171.27億元2021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E

2031E全球漂浮式風(fēng)電新增裝機(jī)量（MW）單瓦投資成本（元/W）57.140.096101330104826.3116623.7140021.3283820.2490019.2690018.2990017.336.032.429.2系泊鏈在總成本中占比（%）10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%

10.0%單瓦系泊鏈需求量（元/W）4.002.283.603.463.243.272.929.642.632.372.132.021.921.821.73全球漂浮式風(fēng)電系泊鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模（億元）27.56

27.63

29.82

57.33

94.08

125.58

171.27383.3漂浮式風(fēng)電與海工系泊鏈協(xié)同性較強(qiáng)，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著

漂浮式風(fēng)電與海工系泊鏈協(xié)同性較強(qiáng)，公司具備較強(qiáng)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。主要體現(xiàn)在：1）產(chǎn)品方面，漂浮式風(fēng)電系泊鏈與海工系泊鏈均屬于海洋平臺(tái)系泊鏈，具備共同的產(chǎn)品資質(zhì)認(rèn)證、產(chǎn)品等級(jí)劃分標(biāo)準(zhǔn)等。公司R6系泊鏈已成功應(yīng)用于我國(guó)首座漂浮式海上風(fēng)電平臺(tái)“三峽引領(lǐng)”號(hào)和深水鉆井平臺(tái)“深藍(lán)探索”平臺(tái)。2）客戶(hù)方面，國(guó)內(nèi)外油氣巨頭進(jìn)軍漂浮式風(fēng)電行業(yè)，公司漂浮式風(fēng)電業(yè)主與海工主業(yè)的業(yè)主具備較強(qiáng)的協(xié)同性，同樣具備較強(qiáng)客戶(hù)端先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

展望未來(lái)，我們判斷公司在漂浮式風(fēng)電系泊鏈領(lǐng)域有望延續(xù)強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。核心體現(xiàn)在：1）在技術(shù)層面上，公司是全球少數(shù)能夠生產(chǎn)R6級(jí)海洋系泊鏈的廠商，稀缺性顯著；2）在產(chǎn)能層面上，根據(jù)各公司官網(wǎng)信息，公司錨鏈和海洋系泊鏈及附件年產(chǎn)能達(dá)到30萬(wàn)噸，遠(yuǎn)高于西班牙Vicinay（8萬(wàn)噸）。圖表：相較西班牙Vicinay，公司系泊鏈具備較強(qiáng)產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)國(guó)內(nèi)主要錨鏈廠商國(guó)外主要錨鏈廠商Vicinay

Marine8萬(wàn)噸廠商名稱(chēng)亞星錨鏈30萬(wàn)噸青島錨鏈鏈條年產(chǎn)能鏈條規(guī)格-海油工程系泊鏈：最大直徑147mm直徑12.5mm-240mm直徑40mm-220mm船用錨鏈：直徑16mm-152mmR3、R3S、R4級(jí)海洋系泊鏈等級(jí)ORQ，R3、R3s、R4、R4s、R5和R6級(jí)R3、R3s、R4、R4s、R5和R6級(jí)已中標(biāo)的漂浮式海上

三峽“引領(lǐng)號(hào)”、中國(guó)海裝“扶搖號(hào)”、風(fēng)電項(xiàng)目

中海油“海油觀瀾號(hào)”等中國(guó)海裝“扶搖號(hào)”-39目錄一二持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與投資建議三四五六風(fēng)險(xiǎn)提示404.1礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為公司新增長(zhǎng)點(diǎn)

公司礦用鏈產(chǎn)品主要包括圓環(huán)鏈、緊湊鏈以及連接環(huán)等，主要應(yīng)用于煤礦開(kāi)采刮板式輸送機(jī)。煤炭綜合采掘設(shè)備包括掘進(jìn)機(jī)、采煤機(jī)、刮板輸送機(jī)及液壓支架，其中刮板輸送機(jī)是綜合機(jī)械化采煤設(shè)備的中心部分，主要用于運(yùn)輸煤炭等物料，同時(shí)也作為液壓支架的支點(diǎn)和采煤機(jī)的運(yùn)行軌道，其可靠、安全、高效的運(yùn)行直接影響煤礦的生產(chǎn)效率。

礦用圓環(huán)鏈?zhǔn)枪伟遢斔蜋C(jī)的關(guān)鍵部件，具有較強(qiáng)的耗材屬性。一方面，作為刮板輸送機(jī)的牽引機(jī)構(gòu)，礦用圓環(huán)鏈?zhǔn)峭七M(jìn)物料輸送的直接動(dòng)力，在工作過(guò)程中承受較大的動(dòng)、靜載荷。另一方面，礦用圓環(huán)鏈長(zhǎng)期與物流接觸，承受物流和外部環(huán)境的腐蝕，因而礦用圓環(huán)鏈壽命較短，生命周期一般約為1年，屬于典型的易耗品。圖表：礦用圓環(huán)鏈?zhǔn)枪伟遢斔蜋C(jī)的關(guān)鍵部件圖表：刮板輸送機(jī)是綜合機(jī)械化采煤設(shè)備的中心部分設(shè)備名稱(chēng)掘進(jìn)機(jī)具體用途用于煤礦各種巷道的掘進(jìn)用于煤礦采煤工作面的落煤和裝煤采煤機(jī)用于煤礦采煤工作面內(nèi)的煤炭運(yùn)輸，同時(shí)也是采煤機(jī)的行走軌道刮板輸送機(jī)液壓支架用于綜采工作面頂板的支護(hù)和控制及工作面設(shè)備的推移行走414.1礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為公司新增長(zhǎng)點(diǎn)

礦用鏈?zhǔn)袌?chǎng)需求較為平穩(wěn)，我國(guó)市場(chǎng)規(guī)模年均約15-20億元。礦用鏈需求和煤炭產(chǎn)量及機(jī)械化采煤程度緊密相關(guān)，我們判斷該市場(chǎng)需求較為平穩(wěn)。這一方面考慮到我國(guó)煤炭產(chǎn)量增速有限，中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)報(bào)告指出“十四五“末國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量目標(biāo)將控制在41億噸左右；另一方面系我國(guó)大型煤炭企業(yè)采煤機(jī)械化程度較高，2020年已高達(dá)98.90%，機(jī)械化滲透率提升幅度不大。量化來(lái)看，我們預(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)礦用高強(qiáng)度圓環(huán)鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模分別為18.03、18.21、18.39和18.57億元，保持相對(duì)穩(wěn)定。圖表：2025年我國(guó)礦用高強(qiáng)度圓環(huán)鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模約18.57億元2017352356

369774

384633

390158

394060

398001

401981

406001

4100613.31%

4.94%

4.02%

1.44%

1.00%

1.00%

1.00%

1.00%

1.00%2018201920202021E

2022E

2023E

2024E

2025E我國(guó)煤炭生產(chǎn)量（萬(wàn)噸）yoy我國(guó)大型煤炭企業(yè)機(jī)械化采煤程度（%）我國(guó)機(jī)械化采煤生產(chǎn)量（萬(wàn)噸）單位機(jī)械化采煤對(duì)礦用圓環(huán)鏈需求量（米/萬(wàn)噸）礦用高強(qiáng)度圓環(huán)鏈價(jià)格（元/米）我國(guó)礦用高強(qiáng)度圓環(huán)鏈需求空間（億元）yoy97.80%

97.90%

98.70%

98.90%

99.00%

99.00%

99.00%

99.00%

99.00%344604

362009

379633

385866

390119

394021

397961

401941

4059601.83250015.771.8325001.8325001.8325001.8325001.8325001.8325001.8325001.83250016.565.01%17.374.89%17.651.61%17.851.13%18.031.01%18.211.00%18.390.99%18.570.98%測(cè)算424.1礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為公司新增長(zhǎng)點(diǎn)

國(guó)內(nèi)礦用鏈仍高度依賴(lài)進(jìn)口，、意大利CICSA、德國(guó)JDT等。公司為國(guó)內(nèi)礦用鏈稀缺供應(yīng)商，高強(qiáng)度礦用鏈業(yè)務(wù)仍處在發(fā)展階段，已獲得煤安認(rèn)證，已成為國(guó)家能源、潞安集團(tuán)、陜煤等合格供應(yīng)商，具備持續(xù)擴(kuò)張的潛力。展望未來(lái)，隨著煤炭企業(yè)

訴求增強(qiáng)，公司礦用鏈業(yè)務(wù)有望加速實(shí)現(xiàn)

，將成為重要增長(zhǎng)點(diǎn)。為公司礦用鏈主要成長(zhǎng)邏輯。當(dāng)前礦用鏈?zhǔn)袌?chǎng)主要廠商多為國(guó)外企業(yè)，包括德國(guó)RUD圖表：公司礦用鏈產(chǎn)品已獲得煤安認(rèn)證圖表：公司為國(guó)家能源、潞安集團(tuán)、陜煤合格供應(yīng)商43目錄一二持續(xù)擴(kuò)張的全球鏈條龍頭，業(yè)績(jī)端表現(xiàn)加速增長(zhǎng)船舶&海工主業(yè)處于上行周期，公司基本盤(pán)有望持續(xù)擴(kuò)張漂浮式海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)化快速推進(jìn)，系泊鏈需求打開(kāi)成長(zhǎng)空間礦用鏈：進(jìn)口替代為主要成長(zhǎng)邏輯，有望成為重要新增長(zhǎng)點(diǎn)盈利預(yù)測(cè)與投資建議三四五六風(fēng)險(xiǎn)提示445.1盈利預(yù)測(cè)投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示

核心假設(shè)：1）船用鏈：船舶行業(yè)大周期景氣向上，2021年全球造船新接訂單量大幅增長(zhǎng)，船舶交付有望于2023年開(kāi)始顯著提升，公司船用鏈作為船舶配套產(chǎn)品有望保持快速增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司船用鏈及附件收入分別同比增長(zhǎng)23.75%、18.25%、12.88%，假設(shè)2023-2025年毛利率分別為22.50%、22.50%、22.50%。2）海洋系泊鏈：在傳統(tǒng)海工平臺(tái)領(lǐng)域，國(guó)際油價(jià)上行推動(dòng)海工市場(chǎng)回暖，對(duì)海洋系泊鏈的需求相應(yīng)上升，公司是全球少數(shù)的R6級(jí)別系泊鏈供應(yīng)商，產(chǎn)能方面具備較大優(yōu)勢(shì)，疊加漂浮式海上風(fēng)電系泊鏈0到1放量，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司海洋系泊鏈?zhǔn)杖敕謩e同比增長(zhǎng)68.00%、47.00%、36.50%，毛利率穩(wěn)定在35.00%。3）其他業(yè)務(wù)：我們假設(shè)2023-2025年收入同比增速為30%，毛利率穩(wěn)定在38.00%。

盈利預(yù)測(cè)：基于以上假設(shè)，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為20.53、26.23和31.98億元，分別同比增長(zhǎng)35.4%、27.7%和21.9%；2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為2.46、3.34和4.37億元，分別同比增長(zhǎng)65.2%、35.6%和31.0%。455.1盈利預(yù)測(cè)投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示圖表：公司分業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)表（單位：百萬(wàn)元）2020A2021A2022A2023E2024E2025E船用鏈及附件收入（百萬(wàn)元）883-1.21%20.55%7029061,0991,36123.75%22.50%1,0541,60918.25%22.50%1,2471,81612.88%22.50%1,407yoy2.61%18.04%74321.32%22.33%854毛利率(%)成本（百萬(wàn)元）系泊鏈?zhǔn)杖耄ò偃f(wàn)元）yoy192-45.87%29.95%13537595.17%38.16%2323965.79%34.13%26166668.00%35.00%43397947.00%35.00%6361,33736.50%35.00%869毛利率(%)成本（百萬(wàn)元）其他業(yè)務(wù)39收入（百萬(wàn)元）yoy34-4.67%37.52%2121-46.60%66.21%72730.00%38.00%173530.00%38.00%224530.00%38.00%2814.33%37.77%24毛利率(%)成本（百萬(wàn)元）合計(jì)總營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）yoy1109-13.64%8571320151614.93%1,122205335.40%1,504262327.73%1,905319821.92%2,30419.00%998營(yíng)業(yè)成本（百萬(wàn)元）總毛利（百萬(wàn)元）毛利率(%)25232139454971889422.69%24.33%26.01%26.76%27.37%27.94%465.2投資建議投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示

投資建議：◆我們預(yù)計(jì)