淺議我國上市公司股利分配政策存在問題及完善措施

淺議我們國家上市公司股利分配政策存在問題及完善措施籌資、、股利分配是財(cái)務(wù)的三大核心內(nèi)容，而股利政策是籌資活動在利潤分配領(lǐng)域的邏輯延續(xù)。股利分配政策的選擇關(guān)系到公司渠道的暢通與否、成本的高低和資本結(jié)構(gòu)的合理性。一方面，合理的股利分配政策能優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、降低資本成本，幫助實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化的目標(biāo)；另一方面，連續(xù)穩(wěn)定的股利政策會向市場傳遞關(guān)于公司未來前景的正確信息，樹立良好的公司形象，激發(fā)投資者對公司持續(xù)投資的熱情，從而使公司獲得長期、穩(wěn)定的發(fā)展條件和機(jī)會。因此，在上市公司的財(cái)務(wù)決策中，股利政策始終具有重要意義。適度的股利政策有利于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定，并在公司面臨外部接管威脅時(shí)提供有效的防御屏障，有利于公司經(jīng)營的穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值(股東財(cái)富)最大化。一、我們國家上市公司股利分配政策的現(xiàn)在狀況股票作為一種高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，股票的投資者承受著高投資風(fēng)險(xiǎn)，而分享的經(jīng)營成果則是投資者們投資股票目的。公司發(fā)放的股利越多，股利支付率越高，對投資者的吸引力越大，越有利于建立良好的公司信譽(yù)，使公司股票市值上升。但同時(shí)過高的股利支付率，也會使公司的留存收益減少，從而影響公司未來的發(fā)展。近年來，我們國家上市公司的股利分配呈現(xiàn)出大量不規(guī)范的現(xiàn)象，從普遍的不分配現(xiàn)象到近兩年逐漸興起的大比例派現(xiàn)現(xiàn)象，都直接影響到廣大股東的切身利益。〔一〕分配股利的公司數(shù)量近年來雖有所增加，但總體來說仍然較少。從1998年以來，分配股利公司的數(shù)量總體來說不多，最高才達(dá)到65.1%，這說明仍然有為數(shù)不少的公司不進(jìn)行股利分配。〔二〕派現(xiàn)公司在分配股利的公司中所占比率仍然較低。據(jù)，在2010年披露年報(bào)的580家公司中，對投資者零分紅的公司多達(dá)223家，占比例高達(dá)38.45%。〔三〕股利支付水平盡管有所提高，但仍普遍較低。相比西方國家，特別是英美法系國家的高額派現(xiàn)，我們國家現(xiàn)金股利的支付水平整體來說仍然處于較低的水平，平均分紅占公司凈利潤不到50%。多數(shù)上市公司的分紅都是象征性的，派現(xiàn)額如蜻蜓點(diǎn)水，少得可憐，每股現(xiàn)金分紅，不大于0.1元的比例呈現(xiàn)增多的趨勢。派現(xiàn)主要是為了保住其配股資格，達(dá)到圈錢的目的。另一方面，上市公司的現(xiàn)金回報(bào)率極低，2000年平均含稅現(xiàn)金回報(bào)率為1.462%，遠(yuǎn)低于一年期存款利率，有的公司甚至周密算計(jì)，使派現(xiàn)額正好夠投資者繳納現(xiàn)金股利和紅股的個(gè)人所得稅，投資者被愚弄,實(shí)際投資收益為零?！菜摹吵芰ε涩F(xiàn)現(xiàn)象日益嚴(yán)重。近年來,“惡性分紅〞現(xiàn)象比較嚴(yán)重，部分上市公司的現(xiàn)金分紅預(yù)案超出了公司的承受能力；每股派現(xiàn)大于每股收益的公司近年來一直呈現(xiàn)上升趨勢，而每股經(jīng)營現(xiàn)金流量小于零的公司進(jìn)行分紅的現(xiàn)象也有了急劇增加。這是一種與上述我們國家上市公司股利分配現(xiàn)在狀況完全相悖的極端現(xiàn)象，也應(yīng)引起人們的重視。從我們國家的市場來看,超能力派現(xiàn)行為在2000年以后格外引人注意。2000年共有210家上市公司每股派現(xiàn)金額大于每股經(jīng)營現(xiàn)金流量,占派現(xiàn)公司總數(shù)的31.39%。2001和2002年這一比例雖然有所下降，但仍然達(dá)到26.99%和20.57%。2003年有超過100家上市公司分紅比率超過80%，其中約有30家現(xiàn)金分紅比率甚至超過100%。二、我們國家上市公司股利分配政策帶來的問題〔一〕缺乏穩(wěn)定性和連續(xù)性的股利政策不利于股東作出正確的投資決策。出于均衡股利水平和維持公司良好形象的考慮，國外上市公司一般都傾向于保持連續(xù)、穩(wěn)定的股利政策。然而我們國家大多數(shù)上市公司的股利分配短期性現(xiàn)象嚴(yán)重，股利政策缺乏連續(xù)性，沒有長遠(yuǎn)的打算，股東很難從現(xiàn)行的股利政策預(yù)知未來股利如何變化。例如：沒有股價(jià)目標(biāo)，盲目攀比；股利支付率時(shí)高時(shí)低，股利形式多變，毫無規(guī)律可言；盲目迎合市場需要，從眾行為明顯，市場喜好送股則送股，市場喜好公積金轉(zhuǎn)增則轉(zhuǎn)增，市場流行不分配則不分配。另外，與國外相比，我們國家上市公司的連續(xù)分配能力差?！捕持行」蓶|的利益得不到保障，不利于資本市場的長遠(yuǎn)發(fā)展。國內(nèi)資本市場的投資主體結(jié)構(gòu)不盡合理，投資者現(xiàn)在還是以個(gè)人投資者為主,機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量相對來說較少，兩者比重相差較大?？刂菩怨蓶|是公司中具有控制權(quán)的大股東?？刂菩怨蓶|出于維護(hù)自身利益的目的，可以左右公司的股利分配，打亂公司已計(jì)劃的長期股利分配方案，甚至使公司根本無法從長遠(yuǎn)利益考慮制定適度的股利政策，從而侵占中小股東利益。由于中小股東在股票市場中處于弱勢地位，對于上市公司股利分配中存在的利益侵害問題缺乏自我保護(hù)的手段，長此以往，個(gè)人投資者的投資行為傾向以投機(jī)為主，其投資行為取決于個(gè)人對產(chǎn)品的投資偏好,這種投資偏好的市場隨機(jī)性很強(qiáng),增加了不穩(wěn)定性，阻礙了資本市場長遠(yuǎn)健康的發(fā)展。三、完善我們國家上市公司股利分配政策措施(一)上市公司應(yīng)提高經(jīng)營水平,優(yōu)化股利政策。上市公司應(yīng)對公司的投資項(xiàng)目進(jìn)行嚴(yán)格的可行性研究并根據(jù)公司的最佳資本結(jié)密構(gòu)，合理確定資金需要量以及權(quán)益資金數(shù)額，進(jìn)而確定這些資金有多少可以從內(nèi)部籌集，有多少應(yīng)從外部籌集，以及分析公司收益的穩(wěn)定性,研究的成長情況和所處的發(fā)展階段，制定相應(yīng)的股利政策，從而做出正確的股利政策選擇，使股利政策成為調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)的工具。而股利政策的理性化程度，則是衡量上市公司質(zhì)量的重要標(biāo)志。由于上市公司股利政策直接關(guān)系到保護(hù)投資者利益，關(guān)系到市場監(jiān)管目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，應(yīng)使上市公司深刻認(rèn)識培育投資者分配回報(bào)機(jī)制，對從源頭上防范和降低市場風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)投資者樹立正確投資理念，促進(jìn)市場發(fā)展的重要性，從而增強(qiáng)給投資者回報(bào)的責(zé)任感與責(zé)任感。另外，證券層應(yīng)把上市公司股利分配監(jiān)管作為一項(xiàng)重要的監(jiān)管內(nèi)容?！捕惩晟乒芾韺庸蓹?quán)激勵(lì)機(jī)制，緩和代理沖突。長期以來，人們把所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，看成是公司發(fā)展的一個(gè)必然結(jié)果。誠然，隨著公司的不斷發(fā)展，所需要資金的增加，所有者投入的資本對于公司發(fā)展而言是必需的。但是，我們應(yīng)該看到，由于兩權(quán)分離，所有者和經(jīng)營者的目標(biāo)函數(shù)不一致，再加上“有限理性〞，“信息不對稱〞的存在，代理沖突始終存在。而原有的監(jiān)督、激勵(lì)措施并不能從根本上改善這種局面。股東與管理者之間的矛盾核心在于二者的目標(biāo)函數(shù)不一致；所有者擁有資產(chǎn)所帶來的剩余索取權(quán)，希望獲得盡可能多的收益，即股東財(cái)富最大化；管理者希望個(gè)人收益最大化。在所有權(quán)與管理權(quán)相分離的情況下，這個(gè)矛盾不可調(diào)和。而要解決這樣一個(gè)矛盾，一個(gè)可行的辦法就是賦予管理者一定的所有權(quán)，讓管理者的也成為所有者之一。讓管理者擁有公司股份，不用擔(dān)心會損害到公司股東的利益。(三)完善法律機(jī)制,切實(shí)保護(hù)中小股東權(quán)益。我們國家缺乏對大股東權(quán)利的監(jiān)督機(jī)制以及對針對中小股東權(quán)益的保護(hù)機(jī)制。在我們國家，很多上市公司都存在一股獨(dú)大，大股東居于絕對的控股地位。出于對自身權(quán)益的保護(hù)和利益的追求，大股東更傾向于在公司治理中扮演主要角色，有著很強(qiáng)的直接控制公司經(jīng)營管理活動的動機(jī)和能力。大股東控制高層經(jīng)理人選，在擁有對公司重大經(jīng)營決策權(quán)的條件下，公司經(jīng)理層的經(jīng)營行為會直接貫徹大股東的意志，大股東和經(jīng)理層就共同構(gòu)成我們國家公司治理中的“內(nèi)部人〞。從法律上講，中小股東具有參與公司治理的權(quán)利，表現(xiàn)在股東大會的投票權(quán)上。但是由于中小股東所持股份較少，而且十分分散，使得這種權(quán)利難以發(fā)揮。要建立有效的股權(quán)制衡機(jī)制，首先是要完善外部法律，建立相關(guān)的法律、法規(guī)來保護(hù)投資者的利益。作為相關(guān)部門，應(yīng)該把中小股東權(quán)益在〔公〕、〔證券法〕條文中具體的明確下來，使保護(hù)中小股東的權(quán)益，可以依法進(jìn)行。在法制化的同時(shí)，還要法治化，真正做到“有法可依，有法必依，執(zhí)法必嚴(yán)，違法必究〞，從根本上形成保護(hù)中小股東權(quán)益的法制。同時(shí)，也要建立全全方位的保護(hù)機(jī)制，全面維護(hù)中小股東的權(quán)益。比如監(jiān)管部門對損害中小投資者權(quán)益的市場行為嚴(yán)格監(jiān)管。中介機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、公司、政權(quán)公司和其他一些相關(guān)的投資咨詢公司，要嚴(yán)格自律，杜絕各種可能損害中小股東權(quán)益的道德風(fēng)險(xiǎn)。這樣，大股東的不法行為不論在哪里出現(xiàn)，不管以何種方式或形式出現(xiàn)，都能夠得到及時(shí)發(fā)現(xiàn)，及時(shí)懲處。其次，要從公司內(nèi)部治理出發(fā)，采取相關(guān)措施，如建立股東股權(quán)委托投票機(jī)制，讓中小投資者真正能夠運(yùn)用自己手中的權(quán)利，參與公司的經(jīng)營決策。也只有這樣，公司的股利政策才能不斷地完善。我們國家證券市場法律體系建設(shè)滯后,難以有效保護(hù)中小投資者權(quán)益。按照我們國家現(xiàn)有法律，只要上市公司連續(xù)三年虧損，則強(qiáng)制退市。但是，如果因?yàn)楣颈淮蠊蓶|掏空、利潤造假等違規(guī)行為而被強(qiáng)迫退市，這些公司的退市損失其實(shí)不該由廣大無辜的中小股東承擔(dān)。所以，我們必須成立專門的證券投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)，專職負(fù)責(zé)投資者的訴訟請求；同時(shí)完善證券民事賠償制度，并盡快建立中小股東集體訴訟機(jī)制，監(jiān)督與制止大股東通過惡意現(xiàn)金股利套現(xiàn)等違規(guī)行為。我們應(yīng)該進(jìn)一步強(qiáng)化證券立法工作，完善責(zé)任體系，提高執(zhí)法力量，嚴(yán)懲不法行為，切實(shí)保護(hù)中小股東的合法權(quán)益?！菜摹潮O(jiān)管部門應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管可采取如下措施：1.要求上市公司在招股說明書上批露股利政策在香港地區(qū)和美國，相關(guān)法規(guī)要求上市公司在招股說明書上面披露公司的股利政策；而我們國家的有關(guān)法規(guī)要求上市公司在招股說明書上披露盈余預(yù)測，沒有要求披露股利政策。披露股利政策，可以使公司的股利分配方案接受輿論監(jiān)督，理性投資者對未來可分得的股利有一個(gè)基本的預(yù)期，并且通過對不同股利政策的比較，來選擇能夠滿足自己投資回報(bào)要求的股票。同時(shí)，可要求上市公司公布從長遠(yuǎn)發(fā)展考慮的股利政策，從而指導(dǎo)公司每年度的利潤分配計(jì)劃，并對其股利分配方案詳細(xì)說明理由。如果實(shí)際分配方案與預(yù)測不符，應(yīng)有充分的理由。2.對發(fā)放股的資金;應(yīng)予以法律限制。如發(fā)放股利不能侵蝕資本，股利只能從當(dāng)期和過去累積的留存盈利中支付。不合理的股利分配，會影響公司的長期發(fā)展，從而影響投資者的長遠(yuǎn)利益。我們國家上市公司的股利分配出現(xiàn)過極左極右現(xiàn)象，既出現(xiàn)過普遍的不分配現(xiàn)象，也出現(xiàn)了非良性派現(xiàn)的現(xiàn)象。良性派現(xiàn)是對投資者利益的另一種方式的侵害，也不利于上市公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。3.限制企業(yè)過分保留盈余，提高股利支付率。通過分析研究，我們國家上市公司雖然自2000年起現(xiàn)金股利分配有所增加，且成為股利分配的主要形式，但是我們也看到股利支付率非常低，造成股民對現(xiàn)金股利的反映冷淡。建議采取一下措施：〔1〕規(guī)定公司的留存利潤，必須對公司發(fā)展具有必要性，以及留存利潤對股東利益之實(shí)現(xiàn)具有一定的合理性。〔2〕可以制定相應(yīng)的法律法規(guī)對某一年獲利能力或連續(xù)幾年的盈利能力達(dá)到一定水平以上的企業(yè)要求支付股利，尤其是現(xiàn)金股利，否則給予其課以一定程度的稅負(fù)或融資上的懲罰。這樣可以促使企業(yè)積極利用其他渠道籌集資金，增強(qiáng)資金成本對企業(yè)的約束力。引導(dǎo)企業(yè)加強(qiáng)自己的盈利能力，讓投資者從股利分配行為上識別出優(yōu)劣企業(yè)，引導(dǎo)證券市場的健康理性發(fā)展。4.修改和完善股利分配的處理方法在利潤一定的情況下，按面值進(jìn)行送股，提高了公司可送股的股數(shù)，因而我們國家上市公司才可以屢屢出臺高送股的分配方案。因而證券監(jiān)管部門可以制定規(guī)則，要求公司在送紅股和轉(zhuǎn)增股時(shí)，必須采用市價(jià)法進(jìn)行會計(jì)處理。這樣上市公司能送出的紅股數(shù)和轉(zhuǎn)增股數(shù)將會大大減少，上市公司依靠送股和轉(zhuǎn)增題材來大做文章的可能性也會大大減少，我們國家股市的投機(jī)氣氛也將大大減小?！参濉炒罅Πl(fā)展資本市場,縮小不同融資手段的籌資成本差距一般來講，公司的管理者在決策外部融資時(shí)需要權(quán)衡兩種融資成本的大小:向貸款，成本是還本付息；上市融資，雖然不用還本付息，但是股票市場需要企業(yè)建立完善的信息披露制度，需要有公正的信息服務(wù)機(jī)構(gòu)，需要有代表各方出資者利益而監(jiān)督經(jīng)營層的機(jī)制,還需要企業(yè)在盈利的情況下發(fā)放股利，這些都構(gòu)成了企業(yè)上市融資的成本。正是因?yàn)槲覀儑耶?dāng)下上市融資成本小于負(fù)債融資成本現(xiàn)象的存在,上市公司都偏好將利潤留存于企業(yè)發(fā)展，普遍推出不分配這一股利形式。改善這一現(xiàn)在狀況的方法之一就是要大力建設(shè)資金市場和資本市場，拓寬我們國家企業(yè)的融資渠道，降低各種融資方式的成本差異，使得上市公司不必只靠從股市圈錢來維持經(jīng)營或發(fā)展的需要，從而改變當(dāng)下上市公司利用股利分配政策大量進(jìn)行股權(quán)融資的現(xiàn)在狀況。股利政策作為上市公司的一項(xiàng)重要內(nèi)容，股利分配政策不僅僅僅是對股東投資形成的