白酒行業(yè)22Q2投資策略報告：風(fēng)將至如何布局疫后彈性機(jī)會

PAGEPAGE1/25深 食品飲料 報告日期：22年04月13日度報告 風(fēng)將至，如何布局疫后彈性機(jī)會22Q2行業(yè) 報告導(dǎo)讀|研我們認(rèn)為當(dāng)前預(yù)期及基本面主導(dǎo)板塊表現(xiàn)，行業(yè)景氣度仍在背景下，預(yù)計(jì)究疫情拐點(diǎn)后白酒風(fēng)將起。優(yōu)選具備強(qiáng)經(jīng)營實(shí)力及抗風(fēng)險能力&主要基地市食場受疫情影響較小&業(yè)績驅(qū)動力來自成熟單品而非招商&估值合理&22Q2|品22Q1飲|料投資要點(diǎn)|以史為鑒：03年非典影響短暫，20年新冠疫情影響更為深遠(yuǎn)2020年222H1爆發(fā)的嚴(yán)重疫情”三大角度出發(fā)，來探究本輪疫后反彈布局機(jī)會：03H1由于非典疫情具“短急快特點(diǎn)，因此對中國經(jīng)濟(jì)/股價表現(xiàn)影響期僅為一個季度左右，此后中國經(jīng)濟(jì)/20H1：新冠疫情加速白酒行業(yè)升級，疫后板塊具高彈性：近兩年新冠疫情的高感染率使得其對經(jīng)濟(jì)及社零數(shù)據(jù)影響深遠(yuǎn)，在疫情爆發(fā)之初，風(fēng)險厭惡往&業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)質(zhì)的子板塊于中后期往往會，20Q2-3&相對收益。22Q1當(dāng)前白酒板塊估值中樞已下修至28-30X，主因：市場擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)增速放緩或影響白酒行業(yè)需求/行動銷&庫存等點(diǎn)狀式負(fù)面數(shù)據(jù)存強(qiáng)敏感度。站在當(dāng)前：預(yù)期&基本面主導(dǎo)板塊表現(xiàn)，預(yù)計(jì)疫情拐點(diǎn)后白酒風(fēng)將起立結(jié)構(gòu)性行情”等角度出發(fā)，認(rèn)為當(dāng)前市場存兩大預(yù)期差：中長期看：我們認(rèn)為白酒行業(yè)仍處成長期中的弱周期波動階段，其中高20-202418%/17%；在疫情影響下，22Q2證券策者能力重要性更為凸顯，同時由于疫情期間為重要招商階段，因此匯量式研招商型企業(yè)或面臨一定壓力。綜上，我們認(rèn)為：應(yīng)優(yōu)選具備強(qiáng)經(jīng)營實(shí)力及抗究風(fēng)險能力&主要基地市場受疫情影響較小&業(yè)績驅(qū)動力來自成熟單品而非招商報告向上，截止目前，主要酒企打款進(jìn)度均表現(xiàn)優(yōu)異。

行業(yè)評級食品飲料 看好分析師：楊驥S1230522030003分析師：邱冠華S1230520010003分析師：張瀟倩S1230520090001相關(guān)深度報告性價比標(biāo)的（0233》）草根調(diào)研—高端酒平穩(wěn)，區(qū)域酒表現(xiàn)優(yōu)秀（2200》）如何期待今年白酒春節(jié)行情？（0218》大周期論為綱，緊握三大動態(tài)投資主線（0129》《近三年白酒行業(yè)調(diào)整期復(fù)盤深和未來（20210811）（0159》深度報告深度報告PAGE2PAGE2/25到作為板塊估值錨的貴州茅臺業(yè)績確定性強(qiáng)，當(dāng)前板塊估值性價比已現(xiàn)。③情緒面：市場情緒預(yù)期為當(dāng)前決定板塊風(fēng)格拐點(diǎn)的關(guān)鍵因素，我們預(yù)計(jì)當(dāng)疫情進(jìn)入拐點(diǎn)后，市場情緒好轉(zhuǎn)或利好白酒板塊整體上行，存結(jié)構(gòu)性機(jī)會確定性強(qiáng)。投資建議&酒企改革舉措階段性落地將為現(xiàn)階段主要催化劑，考慮到前期板塊已經(jīng)歷“基本面向好趨勢未變，主受情緒面擾場情緒，建議積極布局。當(dāng)前我們認(rèn)為：增速具備較強(qiáng)確定性&邊際變化向好&估值合理的標(biāo)的，其中具體要素包括：具備強(qiáng)經(jīng)營實(shí)力及抗風(fēng)險能力&主要基地市場受疫情影響較小&業(yè)績驅(qū)動力來茅臺、五糧液、洋河股份、古井貢酒、舍得酒業(yè)、迎駕貢酒等。風(fēng)險提示：1、在國內(nèi)疫情持續(xù)發(fā)酵、防控升級下，或影響白酒整體動銷恢復(fù)；2、食品安全風(fēng)險。正文目錄一、歷史復(fù)盤：疫情對白酒基本面及投資面影響幾何？ 620世紀(jì)以來首次面對非典嚴(yán)重疫情，資本市場表現(xiàn)如何？ 6調(diào)整期觸發(fā)因素：非典突然爆發(fā)，疫情對股市影響短暫 6白酒基本面情況復(fù)盤：疫情對旺季疫情小，業(yè)績影響主要體現(xiàn)在03Q2 9白酒股價與估值復(fù)盤：恐慌情緒蔓延時白酒跌幅大，后期估值有所修復(fù) 1020H1&22H1新冠疫情：面對新一輪新冠疫情，資本市場表現(xiàn)如何？ 11調(diào)整期觸發(fā)因素：從未出現(xiàn)過的新冠疫情爆發(fā)，多地實(shí)行封控 12白酒基本面情況復(fù)盤：受疫情影響顯著，高端酒表現(xiàn)最為穩(wěn)健 14白酒股價與估值復(fù)盤：隨著需求端回暖，估值股價穩(wěn)步雙升 15白酒基本面與股價估值復(fù)盤：情緒面導(dǎo)致白酒估值下殺，高端酒韌性強(qiáng) 17二、站在當(dāng)下：風(fēng)起何時？疫后如何布局彈性？ 20預(yù)期差1：中長期看，高端及次高端酒擴(kuò)容增速或超預(yù)期 21預(yù)期差2：短期看，22Q2白酒或存超預(yù)期結(jié)構(gòu)性機(jī)會 22三、投資建議 24風(fēng)險提示 24圖表目錄圖1：03年SARS疫情下，白酒隨滬深300進(jìn)入調(diào)整期 6圖2：20年新冠疫情下，白酒行業(yè)調(diào)整后相對收益顯著 6圖3：03年4月起CPI增速下降明顯，7月起CPI實(shí)現(xiàn)回升 7圖4：03H1疫情對經(jīng)濟(jì)增速影響短暫 7圖5：03Q2社零當(dāng)月同比增速放緩顯著，而后回升 7圖6：03年7月起消費(fèi)信心回升 7圖7：上證綜指、滬深300及食品飲料指數(shù)走勢一覽 8圖8：03年食品飲料指數(shù)跑輸大盤 8圖9：03年食品飲料各子行業(yè)分季度收入占比 9圖10：04年食品飲料各子行業(yè)分季度收入占比 9圖11：03Q2白酒行業(yè)收入增速下降明顯 10圖12：03Q2白酒行業(yè)凈利潤增速下降明顯 10圖13：白酒板塊03Q4取得正收益，04年取得相對收益 11圖14：2002-2004年主要酒企估值（PETTM） 11圖15：新冠疫情發(fā)展圖一覽 12圖16：CPI在20年整體呈下降態(tài)勢，近期表現(xiàn)平穩(wěn) 13圖17：20年后GDP增速總體保持平穩(wěn)增長 13圖18：20年后社零總額平均增速仍未恢復(fù)至疫前水平 13圖19：20Q3開始消費(fèi)信心逐步恢復(fù)并保持波動平穩(wěn) 13圖20：20-21年食品飲料指數(shù)走勢較強(qiáng) 13圖21：20Q2-4食飲板塊相對收益跑贏大盤 13圖22：20H1僅高端酒營業(yè)收入增速為正，為10.32% 14圖23：20H1高端酒和次高端二線名酒凈利潤增速最快 14圖24：白酒板塊漲幅居前 15圖25：20Q1白酒行業(yè)主要受盈利貢獻(xiàn)驅(qū)動 16圖26：20H1高端酒估值整體波動幅度較小，老窖曾最低跌至25倍以下 16圖27：20/21/22年春節(jié)期間疫情影響異同 18圖28：22Q1白酒單季度漲跌幅絕對值/相對值均較弱 19圖29：22Q1白酒指數(shù)&估值均下跌 19圖30：20H1/22H1市場預(yù)期疊加基本面變化情況 20圖31：當(dāng)前疫情現(xiàn)有確診人數(shù)一覽 20圖32：一大周期熨平、兩大群體轉(zhuǎn)變、三大屬性及五大壁壘 21圖33：白酒行業(yè)當(dāng)前處于成長期中的弱周期波動階段 21圖34：22Q1白酒行業(yè)呈現(xiàn)“4大”特點(diǎn) 22圖35：疫后反彈標(biāo)的“4大”核心觀測指標(biāo) 23圖36：21年白酒板塊/貴州茅臺估值下跌顯著 24表1：02.11.16-03.7.13為非典爆發(fā)期 6表2：食品飲料行業(yè)中，乳品及肉制品表現(xiàn)較好，酒類居后 8表3：03Q2多數(shù)酒企業(yè)績受明顯影響，03Q3業(yè)績提升加速 10表4：白酒屬于“疫情期間下跌明顯，疫后具備強(qiáng)反彈力”子版塊 14表5：20年1-8月個股月度漲跌幅情況 17表6：22Q1主要酒企業(yè)績均實(shí)現(xiàn)高增 18表7：20-2024年預(yù)計(jì)白酒市場規(guī)模年均復(fù)合增速為8% 22一、歷史復(fù)盤：疫情對白酒基本面及投資面影響幾何？20“20年222H10320將站在當(dāng)前分析疫后反彈布局機(jī)會。圖1：03年SARS疫情下，白酒隨滬深300進(jìn)入調(diào)整期 圖2：20年新冠疫情下，白酒行業(yè)調(diào)整后相對收益顯著1500

滬深300食品飲料(申萬)白酒Ⅱ(申萬)疫情爆發(fā)階段 食品飲料(申萬滬深300食品飲料(申萬)白酒Ⅱ(申萬)疫情爆發(fā)階段140013001200110010009008007002002-01-042002-02-042002-01-042002-02-042002-03-042002-04-042002-05-042002-06-042002-07-042002-08-042002-09-042002-10-042002-11-042002-12-042003-01-042003-02-042003-03-042003-04-042003-05-042003-06-042003-07-042003-08-042003-09-042003-10-042003-11-042003-12-04

120000100000800006000040000200000

7000疫情爆發(fā)階段6000疫情爆發(fā)階段500040003000200010000資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所20世紀(jì)以來首次面對非典嚴(yán)重疫情，資本市場表現(xiàn)如何？總結(jié)來看：由于非典疫情具“短急快”特點(diǎn)，因此對中國經(jīng)濟(jì)/市場情緒/股價表現(xiàn)影響期僅為一個季度左右，此后中國經(jīng)濟(jì)/白酒行業(yè)均進(jìn)入上升通道。單白酒行業(yè)而言，03年全年相對收益未跑贏大盤，但于04年開始受益于量價齊升，全年取得了亮眼相對收益。調(diào)整期觸發(fā)因素：非典突然爆發(fā)，疫情對股市影響短暫非典爆發(fā)背景：疫情爆發(fā)于02年11月中（02年11月16日首例非典病人出現(xiàn)在廣東省03年303年603Q3重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)：4月17日中央常委開會討論，高度重視疫情發(fā)展，社會開始意識嚴(yán)重性。表：0.11.6-037.13Wind，浙商證券研究所我們認(rèn)為SARS的爆發(fā)對處于經(jīng)濟(jì)上行通道的中國來說影響短暫，疫情后經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、消費(fèi)03（行業(yè)處于總量增長期，高增速一定程度上對沖疫情影響，細(xì)分子行業(yè)在4-6月出現(xiàn)波動，同時對股市影響短暫：SARS爆發(fā)后對經(jīng)濟(jì)影響有限，短暫回落后03Q3PP、CPI雙升。3年一季度中國經(jīng)濟(jì)正處于上行期，非典疫情的公布拖累了二季度經(jīng)濟(jì)增速，固定資產(chǎn)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要驅(qū)動力。疫情對消費(fèi)影響短暫，在疫情結(jié)束后消費(fèi)數(shù)據(jù)均實(shí)現(xiàn)恢復(fù)。SARS的影響主要集中在03年3-5月，三季度基本恢復(fù)正常。在疫情宣布后，4同時CPI、社會消費(fèi)品零售總額等消費(fèi)數(shù)據(jù)也出現(xiàn)下滑，5月社會消費(fèi)品零售總額及CPI當(dāng)月增速分別僅為4.3%、0.7%，其中餐飲等行業(yè)損失最為嚴(yán)重，5月住宿及餐飲業(yè)社零增速為-15.57CPI及社會消費(fèi)品零售總額等消費(fèi)數(shù)據(jù)提升。消費(fèi)受疫情影響明顯，但影響時長也僅在于疫情期間。圖：3年4月起CPI增速下降明顯，7月起CI實(shí)現(xiàn)回升 圖：0H1疫情對經(jīng)濟(jì)增速影響短暫CPI:食品煙酒:酒類:當(dāng)月同比PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比PPI:酒、飲料和精制茶制造業(yè):當(dāng)月同比CPI:食品煙酒:酒類:當(dāng)月同比PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比PPI:酒、飲料和精制茶制造業(yè):當(dāng)月同比10

18 GDP當(dāng)季同比（不變價，%）1450 10-52000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

62000 2001 2002

2004 2005 2006 2007 200資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所圖5：03Q2社零當(dāng)月同比增速放緩顯著，而后回升 圖6：03年7月起消費(fèi)信心回升社零總額當(dāng)月同比（%）1412108642

1201151101051009590

消費(fèi)者信心指數(shù)（月）2003-01 2003-04 2003-07 2003-10 2004-01資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所疫情對股市的沖擊最先體現(xiàn)在4月底至5月中旬，疫情會影響短期消費(fèi)品投資，但中國第三產(chǎn)業(yè)占比持續(xù)提升趨勢下，疫情對股市影響時間短暫。4月底疫情嚴(yán)重性的公開刺激市場出現(xiàn)大幅下跌，4月21日-25日上證綜指及食品飲料板塊指數(shù)分別下跌7.252%（推遲4天開市4月1-5月8日上證綜指及食品飲料板塊指數(shù)分別下跌5.3%、4.8%，跌幅有所縮窄。絕對收益方面：03Q1食品飲料行業(yè)區(qū)間漲跌幅為7.6%，03Q2-Q4漲跌幅為負(fù)，03Q4漲跌幅回正；相對收益來看，03年食品飲料行業(yè)整體收益跑輸大盤，04Q1圖7：上證綜指、滬深300及食品飲料指數(shù)走勢一覽 圖8：03年食品飲料指數(shù)跑輸大盤25002000150010005000

上證綜合指數(shù) 滬深300 食品飲料指數(shù)

30%20%10%0%-10%-20%

食品飲料指數(shù)單季漲跌幅食品飲料相對上證綜指漲跌幅20.1%7.6%5.3%8.4%5.3%-1.3%20.1%7.6%5.3%8.4%5.3%-1.3%-0.2%-1.0%-3.7%-3.9%-6.7%-8.1%-5.8%-12.0%-13.0%-26.2%2003Q12003Q22003Q32003Q42004Q12004Q22004Q32004Q4資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所4）白酒在疫情期間下跌顯著，后期亦未跑贏大盤。由于白酒主要收入來源于一季度及四季度（收入占比各占30%-40%左右，而二季度、三季度為淡季，占比較小二季度及三季度為銷售旺季，軟飲料及肉制品四季度為銷售旺季，調(diào)味品及乳制品各季度分布均衡，因此食飲相較于其他子行業(yè)，整體因具一定必選屬性波動較小，但白酒等子板塊有明顯階段性下跌。表2：食品飲料行業(yè)中，乳品及肉制品表現(xiàn)較好，酒類居后03Q103Q203Q303Q4排名食品飲料子行業(yè)食品飲料子行業(yè)食品飲料子行業(yè)食品飲料子行業(yè)1乳品19.35%肉制品20.71%肉制品-2.59%肉制品25.66%2食品加工11.66%乳品3.73%啤酒-3.51%白酒6.04%3肉制品8.86%食品加工1.98%乳品-3.90%食品加工4.01%4軟飲料6.38%白酒-1.85%食品加工-7.50%乳品1.49%5啤酒5.53%調(diào)味發(fā)酵品-2.02%白酒-10.06%其他酒類1.07%6調(diào)味發(fā)酵品5.26%啤酒-4.94%調(diào)味發(fā)酵品-13.15%軟飲料-9.55%7其他酒類3.44%其他酒類-5.48%軟飲料-16.80%調(diào)味發(fā)酵品-11.22%8白酒2.59%軟飲料-13.34%其他酒類-29.13%啤酒-24.78%Wind，浙商證券研究所圖9：03年食品飲料各子行業(yè)分季度收入占比 圖10：04年食品飲料各子行業(yè)分季度收入占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q416%30%29%26%32%29%34%21%26%30%26%25%17%30%19%25%21%24%16%30%29%26%32%29%34%21%26%30%26%25%17%30%19%25%21%24%31%20%26%19%21%23%

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

2004Q1 2004Q2 2004Q3 2004Q418%18%29%23%33%24%41%33%22%28%27%25%22%18%30%19%28%25%17%31%19%23%22%19%24%SW白酒 SW啤酒 SW軟飲料 SW乳品 SW肉制品SW調(diào)味發(fā)酵品資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所白酒基本面情況復(fù)盤：疫情對旺季疫情小，業(yè)績影響主要體現(xiàn)在03Q2非典疫情對白酒板塊存在影響，但影響較為短暫。疫情對多數(shù)酒企業(yè)績的影響主要體現(xiàn)在二季度（銷售淡季03年酒企業(yè)績?nèi)詫?shí)現(xiàn)高增：行業(yè)方面：疫情對白酒的影響主要集中在03年二季度。白酒行業(yè)03Q1/Q2業(yè)績增速小幅下降，其中03Q2更為明顯；03Q3隨著PPI、CPI雙雙走高疊加疫情得到有效控制，消費(fèi)需求逐步回暖，中秋國慶旺季動銷正常，因此03Q3白酒行業(yè)業(yè)績高增，總結(jié)來看，由于收入占比較高的Q1及Q3-4均受疫情較小，因此疫情對當(dāng)年白酒行業(yè)業(yè)績影響有限（3年高端酒保持雙位數(shù)增長；個股方面：高端及低端酒企抗風(fēng)險能力較強(qiáng)。面對激烈的行業(yè)競爭和非典疫情的不良影響，03Q1白酒依然實(shí)現(xiàn)小幅正增長，03Q2僅有貴州茅臺、順鑫農(nóng)業(yè)、伊力特三家上市酒企收入及凈利潤均實(shí)現(xiàn)正增長，其中順鑫農(nóng)業(yè)03H1酒類業(yè)務(wù)收入增長48%，而水井坊、舍得酒業(yè)、金種子酒等受影響較大，03Q3、03Q4單季度收入均保持負(fù)增長。此外，茅五瀘下半年業(yè)績增速明顯高于上半年主要原因?yàn)椋?3年下半年五糧液、瀘州老窖、貴州茅臺均相繼進(jìn)行提價（提價幅度分別約為32.5%、7.5%、23.0%）推動業(yè)績進(jìn)一步高增，白酒行業(yè)進(jìn)入迅速成長的黃金十年。深度報告深度報告10/2510/25單季度收入增速（%）表3：03Q2多數(shù)酒企業(yè)績受明顯影響，03Q3業(yè)績提升加速單季度收入增速（%）2003/3/312003/6/302003/9/302003/12/312004/3/312004/6/302004/9/302004/12/31貴州茅臺2.215.833.280.116.367.439.110.7五糧液0.5-3.918.938.37.7-12.6-7.71.6瀘州老窖4.3-11.32.051.413.052.815.7-19.3古井貢酒-5.516.47.816.012.837.5-5.60.4山西汾酒28.2-14.920.837.5-6.8113.220.955.6舍得酒業(yè)-24.4-7.6-10.6-1.73.2酒鬼酒-48.1-18.426.185.876.3-9.27.375.1水井坊-7.8-15.3-19.0-11.1-10.5-33.230.2-30.0順鑫農(nóng)業(yè)44.314.041.417.153.4伊力特-35.710.311.8-29.1-19.3金種子酒-1.7-13.1-12.9-7.0-0.21.015.836.2單季度凈利潤增速（%）2003/3/312003/6/302003/9/302003/12/312004/3/312004/6/302004/9/302004/12/31貴州茅臺5.49.743.9247.020.2150.963.331.3五糧液16.0-9.111.040.032.951.8-10.5-3.7瀘州老窖38.4-228.9-10,884.6241.90.2-90.465.561.9古井貢酒-20.0-225.8-58.3-418.4-47.254.3-183.9-340.9山西汾酒147.1-17.5236.7194.861.3361.991.9127.4舍得酒業(yè)-62.3172.8-19.4524.593.6-54.2-11.422.6酒鬼酒-245.3-233.7128.649.5367.5-122.218.7110.8水井坊-41.2-535.3-181.4-677.4-39.898.9157.8195.0順鑫農(nóng)業(yè)15.612.8-11.37.432.6伊力特-21.45.329.4-4.518.7-3.6-1.116.0金種子酒-38.8-42.3-63.9-7,443.014.7-77.7-1.7-20.1Wind,浙商證券研究所圖11：03Q2白酒行業(yè)收入增速下降明顯圖12：03Q2白酒行業(yè)凈利潤增速下降明顯Wind，浙商證券研究所Wind，浙商證券研究所白酒股價與估值復(fù)盤：恐慌情緒蔓延時白酒跌幅大，后期估值有所修復(fù)股價方面：03Q14.5%正收益，4175白酒股下跌幅度大（7.%，漲跌幅跑輸大盤；5月初至7恐慌情緒退卻，消費(fèi)回暖推動白酒股價回升，03Q4板塊恢復(fù)正收益，且跑贏食飲板塊，但仍未跑贏大盤，04年白酒板塊取得明顯相對收益，跑贏大盤?？傮w來看，全國性名酒表現(xiàn)優(yōu)于地產(chǎn)酒，其中水井坊、瀘州老窖、五糧液、山西汾酒在疫情期間實(shí)現(xiàn)一定漲幅。深度報告深度報告11/2511/25估值方面：03Q2受疫情影響，除瀘州老窖、水井坊、舍得酒業(yè)外，主要酒企估值均出03H2值得注意的是：03年為白酒行業(yè)剛經(jīng)歷了1998-2002年深度調(diào)整期的一年，因此貴州茅臺及五糧液等標(biāo)的估值水平為18-20X，同時由于彼時中國經(jīng)濟(jì)處于高速增長階段，因此古井貢酒、瀘州老窖、舍得酒業(yè)、水井坊等成長型酒企估值水平高于茅五。圖13：白酒板塊03Q4取得正收益，04年取得相對收益白酒指數(shù) 白酒相對食品飲料指數(shù)漲跌幅 白酒相對上證綜指漲跌幅白酒指數(shù) 白酒相對食品飲料指數(shù)漲跌幅 白酒相對上證綜指漲跌幅29.6%14.9%14.5%5.7%9.3%5.4%9.6%9.9%4.1%11.4%6.1%1.0%-0.2%-2.6%3.0%2.1%-1.8%-1.9%-1.6%-3.7%-8.7%-9.8%-8.9%-16.3%30%20%10%0%-10%-20%

2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4 2004Q1 2004Q2 2004Q3 2004Q4Wind，浙商證券研究所圖14：2002-2004年主要酒企估值（PETTM）貴州茅臺 五糧液 瀘州老窖 古井貢酒山西汾酒 酒鬼酒 順鑫農(nóng)業(yè)200150100500-50-1002002-01 2002-05 2002-09 2003-01 2003-05 2003-09 2004-01 2004-05 2004-09Wind，浙商證券研究所20H1&22H1新冠疫情：面對新一輪新冠疫情，資本市場表現(xiàn)如何？初，風(fēng)險厭惡往往使得市場進(jìn)入調(diào)整期，但前期超跌&業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)質(zhì)的板塊于中后期往往會實(shí)現(xiàn)反彈（20年白酒板塊受益于消費(fèi)升級加速，在景氣度延續(xù)下，提價+結(jié)構(gòu)升級推動利潤端實(shí)現(xiàn)高增長，20Q2-3白酒板塊均取得亮眼絕對&相對收益。站在消費(fèi)升級趨勢仍延續(xù)的當(dāng)下，我們認(rèn)為當(dāng)前疫情對酒企業(yè)績影響分化，隨著優(yōu)質(zhì)酒企市占率不斷提升，市場仍將充分賦予其成長性&確定性溢價。深度報告深度報告1PAGE1PAGE2/25調(diào)整期觸發(fā)因素：從未出現(xiàn)過的新冠疫情爆發(fā)，多地實(shí)行封控背景：1）20H1：20年1-2月份，疫情率先在武漢爆發(fā)，區(qū)別于非典，由于新冠為傳染R（基本傳染指數(shù)可達(dá)3（季節(jié)性流感O=.R=05~3至今日全球均在遭受新冠疫情；2）22H1-2：22年1月河南大規(guī)模疫情爆發(fā)（春節(jié)前得到遏制，2月爆發(fā)大規(guī)模深圳疫情（3月得到遏制，3存在上海地區(qū)外溢病例。重要時點(diǎn)：1）191282）201節(jié)前夕新冠肺炎疫情在武漢爆發(fā)；3）20年3月18日：全國新增本土病例首次實(shí)現(xiàn)零報告。4）21年12月14日：中國出現(xiàn)首例奧秘克戎病例；5）22年以來：河南、深圳、吉林、上海等地集中爆發(fā)大規(guī)模疫情，防疫形式嚴(yán)峻。圖15：新冠疫情發(fā)展圖一覽Wind，騰訊新聞，浙商證券研究所我們認(rèn)為：新冠病毒的強(qiáng)流行性及對經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)影響（當(dāng)前中國仍采取嚴(yán)格管控舉措）使得一但經(jīng)濟(jì)大省出現(xiàn)強(qiáng)流行趨勢，市場擔(dān)憂將愈加濃烈。具體到經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)數(shù)據(jù)來看，20H1新冠疫情對中國經(jīng)濟(jì)影響持續(xù)兩個季度，消費(fèi)于20Q3開始逐步恢復(fù)，同樣的，當(dāng)前疫情對中國經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)影響仍在持續(xù)。區(qū)別于非典時期，白酒行業(yè)在20H1大幅下跌后出現(xiàn)強(qiáng)勢反彈：1）經(jīng)濟(jì)/消費(fèi)數(shù)據(jù)方面：新冠疫情對經(jīng)濟(jì)影響顯著，消費(fèi)升級加速的同時消費(fèi)習(xí)慣改變顯著。20年疫情剛爆發(fā)之初，2月消費(fèi)信心指數(shù)迅速下降的同時CPI、PPI、社會消費(fèi)品零售總額等數(shù)據(jù)也出現(xiàn)下滑，20Q1GDP當(dāng)季同比增速下降6.9%，在大規(guī)模疫情得到有效控制后，20Q3消費(fèi)開始復(fù)蘇，GDP于20Q4才回到此前正常水平。由于疫情始終CPI數(shù)據(jù)走勢偏弱、社零數(shù)據(jù)階段性承壓，與此同時，消費(fèi)升級趨勢加速演繹，消費(fèi)者疫后消費(fèi)習(xí)慣改變顯著。圖1：PI在20年整體呈下降態(tài)勢，近期表現(xiàn)平穩(wěn) 圖1：0年后GDP增速總體保持平穩(wěn)增長CPI:當(dāng)月同比食品煙酒:酒類:食品煙酒:酒類:當(dāng)月同比PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比PPI:酒、飲料和精制茶制造業(yè):當(dāng)月同比GDP當(dāng)季同比（不變價，%）161512108540 0-4 -5-82019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07

-102019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所圖18：20年后社零總額平均增速仍未恢復(fù)至疫前水平 圖19：20Q3開始消費(fèi)信心逐步恢復(fù)并保持波動平穩(wěn)403020100-10-20-30

社零總額當(dāng)月同比（%）

130125120115110105

消費(fèi)者信心指數(shù)（月）2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08

2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所疫情爆發(fā)初期對股市影響顯著，隨著疫情得到控制，超跌板塊開始反彈。由于武漢新冠爆發(fā)于春節(jié)前幾日，因此春節(jié)后首個交易日（2月3日）收盤時，上證指數(shù)和深證成指分別下跌7.72%、8.45%，超過3000只標(biāo)的跌停，同天避險類資產(chǎn)SHFE黃金收于359.30元/克，較上一交易日上漲2.45%，中證全債指數(shù)上漲0.73%。同時，隨著2242811.492008來最大單周跌幅。絕對收益方面：僅20Q1食品飲料行業(yè)區(qū)間漲跌幅為負(fù)，20Q2-4均20Q1-420Q2白酒強(qiáng)反彈，表現(xiàn)亮眼。圖20：20-21年食品飲料指數(shù)走勢較強(qiáng) 圖21：20Q2-4食飲板塊相對收益跑贏大盤70006000400003500050004000300020001000030000700060004000035000500040003000200010000300002500020000150001000050000

50%43.58%40%30%20%10%0%50%43.58%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%19.65%28.70% 25.73%20.18%15.76%12.14%19.34%11.52%17.80%6.11%3.63%3.60%5.62%9.19% 7.40%4.86% 5.40%-1.39%-4.21%-6.98%-7.88%-12.36%-13.00%-9.71%-20.36%2022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q1資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所2022Q12021Q42021Q32021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q22019Q1白酒行業(yè)屬于“疫情期間下跌明顯，疫后具備強(qiáng)反彈力”子版塊。20Q1由于疫情雖未影響到白酒板塊節(jié)前旺季備貨，但節(jié)后需求受影響顯著，因此跌幅明顯；隨著需求修復(fù)疊加行業(yè)結(jié)構(gòu)提升迅速，20Q2開始呈現(xiàn)強(qiáng)反彈態(tài)勢，此后兩個季度均呈現(xiàn)優(yōu)異表現(xiàn)。表4：白酒屬于“疫情期間下跌明顯，疫后具備強(qiáng)反彈力”子版塊20Q120Q220Q320Q4排名食品飲料子行業(yè)（%）食品飲料子行業(yè)（%）食品飲料子行業(yè)（%）食品飲料子行業(yè)（%）1肉制品20.80%啤酒47.73%其他酒類26.95%黃酒99.17%2調(diào)味發(fā)酵品16.27%飲料制造45.71%調(diào)味發(fā)酵品24.17%其他酒類69.48%3食品加工9.52%白酒35.58%乳品20.68%飲料制造45.77%4其他酒類5.45%其他酒類31.05%白酒19.74%白酒34.07%5乳品-2.04%調(diào)味發(fā)酵品22.58%食品加工19.35%葡萄酒22.43%6啤酒-9.58%葡萄酒21.54%啤酒16.67%啤酒18.77%7白酒-9.76%黃酒20.54%飲料制造15.88%乳品13.80%8軟飲料-10.24%食品加工16.08%軟飲料11.09%軟飲料13.23%9飲料制造-11.79%肉制品14.58%肉制品10.50%調(diào)味發(fā)酵品10.22%10黃酒-12.12%軟飲料8.30%黃酒0.06%食品加工8.04%11葡萄酒-14.29%乳品7.00%葡萄酒-7.89%肉制品-6.94%Wind，浙商證券研究所20H1白酒基本面情況復(fù)盤：受疫情影響顯著，高端酒表現(xiàn)最為穩(wěn)健20H1收入端：高端酒表現(xiàn)最為穩(wěn)健，分化進(jìn)一步拉大。20H1白酒行業(yè)營業(yè)收入同比增長2.14%至1298.87億元，具體來看：1）高端酒業(yè)績穩(wěn)健，次高端二線名酒及區(qū)域龍頭酒增速普遍放緩，區(qū)域三四線酒整體業(yè)績承壓，區(qū)域三四線酒中，20H1僅有順鑫農(nóng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)增長，顯示牛欄山抗壓性較好。利潤端：結(jié)構(gòu)升級疊加銷售費(fèi)用下降推動盈利能力提升。20H1白酒行業(yè)歸母凈利潤同比增長7.95%至478.42億元，具體來看，高端酒、次高14.499.939.84%、-23.93%至366.77、20.57、79.32、12.11億元。圖2：0H1僅高端酒營業(yè)收入增速為正，為1.32% 圖2：0H1高端酒和次高端二線名酒凈利潤增速最快1,0008006004002000

高端酒收入（億元） 次高端酒收入（億元）區(qū)域龍頭收入（億元） 三四線收入（億元）高端酒yoy（右軸） 次高端酒yoy（右軸）區(qū)域龍頭yoy（右軸） 三四線yoy（右軸）

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

4003002001000

高端酒凈利潤（億元） 次高端酒凈利潤（億元）區(qū)域龍頭凈利潤（億元） ）高端酒yoy（右軸） 次高端酒yoy（右軸）區(qū)域龍頭yoy（右軸） 三四線yoy（右軸）

100%50%0%-50%-100% 資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所從影響時間段來看：20Q1影響最明顯，之后逐季改善。疫情對20Q1動銷影響最明顯，主因：20年疫情爆發(fā)時點(diǎn)在春節(jié)前幾日，疫情主要影響節(jié)中、后消費(fèi)，在國家倡導(dǎo)“不外出、不聚餐、不拜年”的背景下，春節(jié)后白酒的禮品消費(fèi)及聚餐消費(fèi)需求明顯下滑，部分封城地區(qū)動銷幾乎歸零；從酒企報表上看，20年部分酒企一季度報表仍表現(xiàn)較好，主因節(jié)前消費(fèi)受影響程度低/節(jié)前打款正常，酒企提前確認(rèn)打款所致，大部分酒企二季度報表業(yè)績的回補(bǔ)；中間分化明顯的態(tài)勢，20Q3隨著宴席消費(fèi)場景的逐步恢復(fù)，總體動銷環(huán)比不斷改善；業(yè)績層面：禮品屬性較強(qiáng)的高端酒及需求較為剛性的低端酒受疫情影響整體較小，20Q1/20Q2貴州茅臺、五糧液、順鑫農(nóng)業(yè)均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，而次高端酒分化顯著，其中山西汾酒表現(xiàn)亮眼，口子窖全年業(yè)績回正仍存一定壓力；2000同時，酒企相繼通過控貨提價方式來保證庫存端健康、穩(wěn)定品牌價值，20年白酒行業(yè)以價升為主旋律，酒企較為理性使得渠道保持健康狀態(tài)。20H1白酒股價與估值復(fù)盤：隨著需求端回暖，估值股價穩(wěn)步雙升估值復(fù)盤：20Q1白酒行業(yè)股價下跌7.1個百分點(diǎn)，其中盈利貢獻(xiàn)度為0.4%，估值貢獻(xiàn)度為-10%，白酒行業(yè)較強(qiáng)的盈利能力為20Q1股價提升的主要因素，20Q2在終端動銷逐步恢復(fù)的背景下，市場預(yù)期回升推動估值上移，估值成為二季度股價主要驅(qū)動因素。圖24：白酒板塊漲幅居前25000

啤酒（申萬） 葡萄酒（申萬） 黃酒（申萬） 類（申萬）軟飲料（申萬） 調(diào)味發(fā)酵品（申萬） 白酒（申萬，右軸）1000009000020000 800007000015000 600005000010000 40000300005000 200001000002020/1 2020/5 2020/9

2021/5

02021/9 2022/12022.04.13圖25：20Q1白酒行業(yè)主要受盈利貢獻(xiàn)驅(qū)動盈利貢獻(xiàn)（%） 估值貢獻(xiàn)（%） 指數(shù)漲跌幅（右軸，%）150%100%50%0%-50%

200%150%100%50%0%-50%-100%白酒行業(yè)

貴 五 州 糧 茅 液 臺

洋今山古舍河世西井得股緣汾貢酒份酒酒業(yè)

口 水 子 井 窖 坊

迎 伊 駕 力 貢 特 酒

-100%順 金鑫 徽農(nóng) 酒業(yè)Wind，浙商證券研究所股價復(fù)盤：通過復(fù)盤20年1-8月白酒行業(yè)個股漲跌幅，可以發(fā)現(xiàn)2-3月確定性較強(qiáng)的貴45-67-8力及性價比較高的估值為個股實(shí)現(xiàn)高增長的必要條件之一。圖26：20H1高端酒估值整體波動幅度較小，老窖曾最低跌至25倍以下Wind，浙商證券研究所表5：20年1-8月個股月度漲跌幅情況3）橙色為高端酒；橘色為區(qū)域性酒企；灰色為全國性次高端二線名酒品牌；淺黃色為全國性三四線品牌）22Q1白酒基本面與股價估值復(fù)盤：情緒面導(dǎo)致白酒估值下殺，高端酒韌性強(qiáng)一、基本面：22Q1因年初爆發(fā)多地點(diǎn)狀疫情，因此市場一直擔(dān)憂春節(jié)旺季備貨&動銷&打款情況，我們此前認(rèn)為22Q1與20H1、21H1春節(jié)情況差別較大，取得開門紅為必然結(jié)果，且這一預(yù)判得到了驗(yàn)證，22Q1比較1：從春節(jié)疫情分布來看/影響時間段來看：①20年春節(jié)前幾日疫情開始大爆發(fā)，影響次高端及區(qū)域酒需求顯著；②21年春節(jié)前中國河北、黑龍江、遼寧、北京等地疫情散發(fā)。③22年疫情主要分布省份地區(qū)為河南、陜西、天津、北上廣、杭州等地區(qū)，部分省份嚴(yán)重度較21年高，但較20年低，另外，22年春節(jié)疫情影響期覆蓋了主要酒企春節(jié)比較2：從動銷時點(diǎn)來看：①2021控趨嚴(yán)，當(dāng)?shù)剡^年消費(fèi)增加，銷量分布受到影響；③多地反饋與以往節(jié)前消費(fèi)者提前購買相比，22年消費(fèi)者在節(jié)前最后兩周活躍度逐步增加，之前相對比較冷清，終端動銷時間有所縮短。圖27：20/21/22年春節(jié)期間疫情影響異同Wind，浙商證券研究所表6：22Q1主要酒企業(yè)績均實(shí)現(xiàn)高增酒企2021年業(yè)績快報/2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)日期營收（億元） YOY（%）歸母凈利潤(億元） YOY（%）貴州茅臺2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)2022/3/8202.020.0%102.020.0%山西汾酒2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)2022年一季度快快報2022/3/102022/4/1274.0105.035.0%43.0%27.037.050.0%70.0%酒鬼酒2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)2022/3/1114.0120.0%4.7130.0%舍得酒業(yè)2021年一季度預(yù)增2022/3/1618.580.0%4.6-5.652%-85%今世緣2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)2022年一季度快快報2022/3/102022/3/2924.530.025.0%25.0%9.410.026.0%24.0%天佑德酒2022年1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)2022/3/113.520.0%1.050.0%Wind，浙商證券研究所二、股價&估值面：區(qū)別于強(qiáng)勁的基本面表現(xiàn)，受景氣度擔(dān)憂及疫情擔(dān)憂情緒影響，22Q1白酒板塊估值下殺顯著22Q128-30X，主因：市場擔(dān)憂在中國經(jīng)濟(jì)增速放緩下，白酒行業(yè)景氣度或進(jìn)度放緩階段，酒企增速未來或亦將放緩，同時謹(jǐn)慎看待節(jié)前疫情下22Q1白酒行業(yè)春節(jié)開門紅，并對動銷&庫存等點(diǎn)狀式負(fù)面數(shù)據(jù)存強(qiáng)敏感度，因此白酒板塊需求同比增長使得補(bǔ)貨需求強(qiáng)，股價階段性走出獨(dú)立行情。圖28：22Q1白酒單季度漲跌幅絕對值/相對值均較弱 圖29：22Q1白酒指數(shù)&估值均下跌白酒單季度漲跌幅（%）

白酒指數(shù)白酒行業(yè)估值（右軸）白酒指數(shù)白酒行業(yè)估值（右軸）60%55.70%60%55.70%50%40%31.77%30%35.58%34.07%17.56%06%19.74%26.14%20%10%0%-10%-20%-30%13.94%13.11%10.64%2.99%0.07%-1.99%-9.76%11.92%11.41%7.07%7.91%5.90%-5.37%-6.26%-12.91%-13.56%-10.97%-21.62%27.80000 5040600003040000 2020000 102019-01-022019-03-022019-01-022019-03-022019-05-022019-07-022019-09-022019-11-022020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-02資料來源：Wind，浙商證券研究所 來源：Wind，浙商證券研究所深度報告深度報告20/2520/25二、站在當(dāng)下：風(fēng)起何時？疫后如何布局彈性？預(yù)期疊加基本面主導(dǎo)板塊表現(xiàn)節(jié)奏，預(yù)計(jì)疫情拐點(diǎn)之時白酒風(fēng)起。目前市場在擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)增速+景氣度+疫情影響下，再次對白酒板塊陷入觀望狀態(tài)，在方向搖擺不定的當(dāng)下，機(jī)構(gòu)投資者一致預(yù)期變化就顯得尤為重要。站在當(dāng)前，市場仍在擔(dān)憂景氣度的同時，考慮到疫情或部分酒企22Q2業(yè)績產(chǎn)生影響，市場逐步將目光轉(zhuǎn)到了22Q2業(yè)績，我們從哪些酒企或受疫情影響小&22Q1&哪些酒企/細(xì)分價位帶能后續(xù)走出獨(dú)立結(jié)構(gòu)性行情等角度出發(fā)，認(rèn)為當(dāng)前市場存兩大預(yù)期差。圖30：20H1/22H1Wind，浙商證券研究所圖31：當(dāng)前疫情現(xiàn)有確診人數(shù)一覽資料來源：騰訊新聞，浙商證券研究所，注：數(shù)據(jù)更新至2022年4月13日深度報告深度報告2PAGE2PAGE1/25預(yù)期差1：中長期看，高端及次高端酒擴(kuò)容增速或超預(yù)期我們通過觀測22年以來行業(yè)表現(xiàn)&業(yè)績數(shù)據(jù)，認(rèn)為22年次高端酒擴(kuò)容增速最快背景下，具備次高端酒單品的區(qū)域酒將延續(xù)強(qiáng)勁表現(xiàn)&高端保持穩(wěn)健增長&全國性次高端酒依然全年業(yè)績高增：1）8~10（期波動、5年看庫存小周期（庫存決定小周期將逐步減弱；2）供需關(guān)系、競爭者數(shù)量等周期論分析因子出發(fā)，預(yù)計(jì)22年白酒行業(yè)景氣度仍延續(xù)、增速穩(wěn)健。圖32：一大周期熨平、兩大群體轉(zhuǎn)變、三大屬性及五大壁壘圖33：白酒行業(yè)當(dāng)前處于成長期中的弱周期波動階段Wind，浙商證券研究所Wind，浙商證券研究所具體價格帶來看：一、高端酒：消費(fèi)升級趨勢不可逆背景下，千元價格帶將繼續(xù)上移擴(kuò)容，其中貴州茅臺、五糧液等酒企；國緣V9、汾酒青花30復(fù)興版等已站穩(wěn)千元價位帶的名酒企單品將持續(xù)享受千元價位帶擴(kuò)容紅利；二、次高端：擴(kuò)容增速或被低估，在次高端酒擴(kuò)容紅利加速釋放已步入下半場階段時刻：1）擁有強(qiáng)次高端酒單品&端酒擴(kuò)容紅利（基于本省經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速基礎(chǔ)上舍得酒業(yè)等；2）雖然22H1高基數(shù)下，市場認(rèn)為全國性次高端酒企業(yè)績增速或?qū)⒎啪?，但短?中期來看，全國性次高端酒及部分優(yōu)質(zhì)區(qū)域性酒仍具備高業(yè)績彈性。三、中高端：100-300元價格帶目前處于擠壓式增長/再分配式增長階段，關(guān)注這個價位市場份額；四、低端酒：百元以下酒目前亦處于消費(fèi)升級態(tài)勢下，消費(fèi)價位逐步上移，因此玻汾等高品質(zhì)光瓶酒仍將保持高速發(fā)展。表7：20-2024年預(yù)計(jì)白酒市場規(guī)模年均復(fù)合增速為8%Wind，浙商證券研究所預(yù)期差2：短期看，22Q2白酒或存超預(yù)期結(jié)構(gòu)性機(jī)會①基本面：22Q2酒企業(yè)績分化將加劇，優(yōu)質(zhì)酒企仍將脫穎而出我們認(rèn)為今年一季度白酒行業(yè)呈現(xiàn)4（酒企間分化/價位帶分化/集中化分化/打款節(jié)奏分化等，當(dāng)前疫情下白酒行業(yè)再次呈現(xiàn)幾大特點(diǎn)：隨著行業(yè)進(jìn)入弱周期，決策者能力的重要將在綜合競爭中日益凸顯：在過去四年中白酒行業(yè)快速擴(kuò)容階段，優(yōu)質(zhì)酒企均享受到了消費(fèi)升級帶來的紅利，但隨著行容錯率較此前低，因此優(yōu)秀的決策者對企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展的重要性日益凸顯，近期貴州茅臺、五糧液、洋河股份等酒企均針對組織架構(gòu)、市場營銷等方面進(jìn)行持續(xù)改革，改革紅利有望加速釋放，市占率有望持續(xù)提升。當(dāng)疫情爆發(fā)遇上重要招商時段，跑馬圈地式擴(kuò)張企業(yè)或面臨招商壓力：由于當(dāng)前疫情呈現(xiàn)多點(diǎn)爆發(fā)，多個白酒消費(fèi)大省政府均頒布了相關(guān)疫情防范方案，而二季度淡季往往為重要招商時點(diǎn)，因此或影響酒企招商情況。圖34：22Q1白酒行業(yè)呈現(xiàn)“4大”特點(diǎn)Wind，浙商證券研究所因此我們認(rèn)為具備疫后彈性潛力的標(biāo)的，應(yīng)為：具備強(qiáng)經(jīng)營實(shí)力及抗風(fēng)險能力&主要基地市場受疫情影響較小&業(yè)績驅(qū)動力來自成熟單品而非招商&22Q2業(yè)績增速有望在22Q1高基數(shù)下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長的企業(yè)。我們根據(jù)觀測4大核心指標(biāo)，認(rèn)為：貴州茅臺、五糧液、洋河股份、古井貢酒、舍得酒業(yè)、迎駕貢酒等均將有優(yōu)異表現(xiàn)。圖35：疫后反彈標(biāo)的“4大”核心觀測指標(biāo)Wind，浙商證券研究所表8：疫情期間酒企批價仍穩(wěn)中向上（20H1茅臺批價曾掉落至2000元，目前茅臺批價穩(wěn)定）批價批價趨勢當(dāng)前庫存2021年2月2021年7月2022年1月2022年4月貴州茅臺散飛2400-2500元，箱散飛2780-2840元茅3300元

3200元；茅臺15年7300；虎年生肖酒

散飛：2640；箱飛：2840；1935：1420；

散茅、箱茅批庫存在1個月以內(nèi)價價差收窄5800；茅臺1935為1650十五年/精品茅臺/生肖虎年/元 牛年等非標(biāo)批價略環(huán)比下降五糧液五糧液普五960-970元普五980-1000元普五970-980元八代：批價970-980，零售價1499；經(jīng)典：批價1750平穩(wěn)普五庫存1個月左右國窖1573（高度）860-國窖1573（高度）

國窖1573（高度）920元國窖1573：920；

平穩(wěn) 庫存在1.5個月左右山西汾酒360/700-750元山西汾酒360/700-750元青花20/30分別為340-青花20/30/復(fù)興版分青20/青30復(fù)興版分別別為338-355/759-800/960-1100元380/850元青30：810，環(huán)比-5；青20：365；老白汾10：124；老白汾15：158；玻汾：42；復(fù)興30：批價860，終端價945；1個月左右

895-910

窖齡60：250；酒鬼酒內(nèi)參/老紅壇分別為860-湖南內(nèi)參/老紅壇分別紅壇/紫壇分別290/360-內(nèi)參（省內(nèi)）：810； 穩(wěn)中向上 部分地區(qū)受疫情影響900/260元

370元，新版內(nèi)參880元

老紅壇（省內(nèi)）：295； 略高水井坊水井坊臻釀八號/井臺分別為臻釀八號/井臺分別為 典藏：635；310/420元325-335/440，新版典藏井臺：428；穩(wěn)中向上渠道庫存0.5-1個月內(nèi)630-640元 珍釀8號：320；古8/20成交價分別為210-220/500元

獻(xiàn)禮版/5年/8年/16年/20年分別為75- 5批價為80/100/200/290/450550/230/110元元

古20：500；16：320；古8：225；古5：115；洋河海之藍(lán)/天之藍(lán)/水晶洋河海之藍(lán)/天之藍(lán)/水晶M3/M6+成交價分別海之藍(lán)/天之藍(lán)/水晶海之藍(lán)/天之藍(lán)/M3水晶M6+（省內(nèi)）：660；M3/M6+分別125-130/290/575/650120/270/415-元 420/620元版/M6+分別為120/310/410+/批價