電子行業(yè)PCB框架市場前景及投資研究報告：AI算力終端創(chuàng)新共振HDI高端產(chǎn)品需求

證券研究報告|

2024年08月03日PCB框架報告AI算力與終端創(chuàng)新共振，HDI等高端產(chǎn)品需求大增行業(yè)研究·行業(yè)專題電子投資評級：優(yōu)于大市（維持評級）目錄PCB產(chǎn)業(yè)鏈框架0102030405原材料價格、供需和下游創(chuàng)新共同影響PCB周期本輪大周期影響因素之一——

AI本輪大周期影響因素之一——

汽車相關產(chǎn)業(yè)鏈公司AI推動電子創(chuàng)新大周期，PCB進入景氣上行?多家PCB廠商發(fā)布上半年業(yè)績預告，利潤增幅達50%+，PCB行業(yè)在23年觸底后進入景氣上行。根據(jù)Prismark統(tǒng)計，2023年全球PCB產(chǎn)值下滑14.9%，達到695億美金，其中手機、PC、服務器、通信、汽車的產(chǎn)值占比分別為18.8%、13.5%、11.8%、13.0%、13.2%。但PCB產(chǎn)出面積同比僅下降約4.7%，與產(chǎn)出面積相比，PCB產(chǎn)值的的快速下降顯示出嚴重的價格侵蝕。進入2024年，PCB需求顯著好轉，多家PCB生產(chǎn)商近期公布了1H24業(yè)績預報，據(jù)中值計算，世運電路、景旺電子、廣合科技分別實現(xiàn)歸母凈利潤同比上漲51%、66%和96%，臺股的臻鼎、健鼎、欣興、華通、楠梓五家，上半年合計營收同比增長12.59%，行業(yè)修復明顯。這主要得益于消費電子等領域的下游需求有所改善，同時AI和汽車電子領域的需求保持高位。?中長期來看，AI推動的下游需求增長將拉升HDI、高頻高速板、IC載板等高端品需求，成為PCB增長的主要動力。受益于AI算力基建帶來的服務器、交換機需求高速增長，以及AI開啟的消費電子終端創(chuàng)新周期，疊加海外擴產(chǎn)節(jié)奏缺口，北美PCB

BB值在24年2月回到1以上，23年12月至24年5月，日本PCB硬板均價上漲11.17%。行業(yè)景氣持續(xù)上行，Prismark預計2024年全球PCB產(chǎn)值有望同比增長超過2%。?

PCB屬于弱周期品種，行業(yè)集中度低，關注下游大客戶趨勢。PCB的成本結構中直接成本占比約60%，其中銅箔占總成本的11%，因此PCB廠商的成本周期會被銅價所影響。1H24在銅價和電子玻纖等上游原材料價格上漲的背景下，主要覆銅板生產(chǎn)商都有所提價，反映出覆銅板行業(yè)正在經(jīng)歷一輪市場回暖和需求復蘇。PCB的下游定制化強，應用廣泛，行業(yè)長期難以集中，CR1、CR5分別為7%，22%，歷史上公司之間業(yè)績表現(xiàn)節(jié)奏差異較大。影響PCB周期的因素主要包括：①

全球宏觀經(jīng)濟、②行業(yè)技術突破、③下游創(chuàng)新增量、④供需等。?本輪AI主要有兩個驅(qū)動因素，均已進入業(yè)績兌現(xiàn)期。AI服務器、交換機等配套算力基礎設施主要涉及高多層板和HDI，例如OAM將使用HDI，UBB從20+ML升級為HDI，因此HDI將成為AI服務器相關PCB市場增速最快的品類，23-28年CAGR達到16%。車規(guī)PCB市場由于下游客戶仍以海外為主，以及驗證壁壘高，國產(chǎn)化率較低。我們認為，隨著中國本土汽車品牌強勢崛起，中國PCB廠商有望提升市場份額。此外，汽車智能化從L2向L4推進，傳感器數(shù)量增加和連接密度提升，有望推動單車PCB價值量從3000元向20000元提升。??投資建議：在行業(yè)高景氣周期中，我們看好AI驅(qū)動下電子創(chuàng)新大周期對PCB市場的拉動。考慮到AI算力基建、汽車智能化、AI手機、AIPC等PCB行業(yè)創(chuàng)新熱點，建議關注鵬鼎控股、世運電路、滬電股份、景旺電子、東山精密。風險提示：AI算力建設投資不及預期的風險；下游終端創(chuàng)新落地延緩的風險；行業(yè)擴產(chǎn)過快導致競爭加劇的風險；消費電子需求下滑的風險；新能源汽車銷量不及預期的風險；宏觀經(jīng)濟下行的風險。一、PCB產(chǎn)業(yè)鏈框架PCB電子產(chǎn)品之母，周期性較弱?

印制電路板（Printed

Circuit

Board,

PCB）是指，在絕緣基板上，有選擇地加工安裝孔、連接導線和裝配電子元器件的焊盤，以實現(xiàn)電子元器件之間的電氣互連的組裝板。由于PCB可以實現(xiàn)電路中各元器件之間的電氣連接，幾乎任何一臺電子設備都離不開它，它對電路的電氣性能、機械強度和可靠性都起著重要作用，因此被稱為

“電子產(chǎn)品之母”。?

根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2023年全球PCB總產(chǎn)值同比下滑14.9%，達到695億美金規(guī)模，Prismark預計2024年全球PCB產(chǎn)值將重回增長，達到730.26億美金，同比增長5%。圖：全球PCB產(chǎn)值（億美元）①云計算、5G、互聯(lián)網(wǎng)爆發(fā)②19年疫情經(jīng)濟推動電子產(chǎn)品需求全球PCB產(chǎn)值（億美元）YoY900800700600500400300200100050%40%30%20%10%0%①②全球臺式機興起歐美是主要的PCB生產(chǎn)國①

2008年全球金融危機②

產(chǎn)業(yè)鏈從日本向亞洲其他地區(qū)轉移①②全球功能機、筆記本市場增長迅猛產(chǎn)能向日本轉移③

HDI技術逐漸成熟③

智能手機爆發(fā)③

HDI、Flex、ICS是主要增量-10%-20%-30%:Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB的上下游與產(chǎn)品分類圖：PCB產(chǎn)品分類介紹?

PCB產(chǎn)業(yè)鏈的上游為電子玻纖紗、銅、木漿、環(huán)氧樹脂等。PCB的成本結構中直接成本占比將近60%，因此受到上有原材料價格波動影響較大。分類特征主要應用最基本的PC，元器件集中在其中一面，導線則相對集中在另一面單面板消費電子、計算機、汽車電子、通信設備、工業(yè)控制、軍工、航空航天等?

PCB產(chǎn)業(yè)鏈的下游覆蓋眾多領域，包括計算機、通訊設備、消費電子、汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療儀器、軍事航天等。在基材的兩面都有布線，兩面間有適當電路連接，可以用于較復雜的電路上雙面板多層板四層及以上導電圖形與絕緣材料壓制而成，層間導電圖形通過導孔進行互連?

印制電路板種類眾多，結合產(chǎn)品結構及產(chǎn)品特征，可以分為剛性板、撓性板、剛撓結合板和封裝基板。以及金屬基板、高頻高速板等特種產(chǎn)品。高密度互連（High

Density

Interconnect）板，智能手機、通信設備、計算機、具有高密度化、精細導線化、微小孔徑化等特

汽車電子、工業(yè)控制、醫(yī)療設HDI板剛性板性備等圖：PCB產(chǎn)業(yè)鏈上下游概況厚銅

任意一層銅厚為

2Oz

及以上的

PCB，可承載

工業(yè)電源、軍工電源、發(fā)動機板大電流和高電壓，同時具有良好散熱性設備等高頻/高速板特殊板通信基站、服務器/存儲器、微波傳輸、衛(wèi)星通信、導航等采用聚四氟乙烯等高頻材料或低介電損耗的高速材料進行加工制造而成由金屬基材、絕緣介質(zhì)層和電路層三部分構成的復合印制線路板，具有散熱性好、機械加工性能佳等特點金屬基板通信無線基站、微波通信、汽車電子等智能手機、通信設備、消費電子、智能穿戴設備、液晶顯示屏等撓性板（柔性板）

可彎曲的特點以柔性絕緣基材制成的印制電路板，具有輕薄、剛性板和撓性板的結合，既可以提供剛性板的剛撓結合板

支撐作用，又具有撓性板的彎曲特性，能夠滿足三維組裝需求航空航天、計算機、醫(yī)療設備、消費電子等領域又稱“IC

載板”，直接用于芯片，可為芯片提供封裝、電連接、保護、散熱等功能封裝基板半導體芯片封裝資料：滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB板材的18個重要性能參數(shù)?

PCB板

材

是

指

覆性能參數(shù)分類熱性能參數(shù)參數(shù)注釋銅基板，是制造電路板的最主要材料。TgTg值相對越高的板材，其耐高溫和抗形變能力越好，在PCB生產(chǎn)過程中，尺寸穩(wěn)定性也越好，這對于高多層、高精度、高密度線路的PCB非常重要。在焊接時，Tg越高其在高溫焊接時的耐熱性能越好，組裝可靠性越高。（玻璃化轉變溫度）Td值當板材加熱到超過其Td溫度時，板材的樹脂分子鏈將遭到破壞，造成不可逆轉的性能下降（熱分解溫度）?

板材的一些關鍵性能參數(shù)對電路板的生產(chǎn)加工、元器件貼裝焊接、電子產(chǎn)品的功能實現(xiàn)以及產(chǎn)品的使用環(huán)境或壽命等都將產(chǎn)生一定CTE值（熱膨脹系數(shù)）衡量基材耐熱性能的又一重要指標，它是指材料受熱后在單位溫度內(nèi)尺寸變化的比率T260

&

T288值（耐熱裂時間）采用TMA法將板材逐步加熱到260℃、288℃定點溫度，然后觀察PCB在此強熱環(huán)境中，能夠抵抗Z軸膨脹多久而不致裂開，此種忍耐時間即定義為耐熱裂時間。熱應力測試組成PCB的材料包括樹脂、玻璃纖維布、銅箔、化學鍍銅層、電鍍銅層、阻焊油墨，這些材料的熱膨脹系數(shù)各不相同，有些相差極大，溫度變化時必然產(chǎn)生熱應力?？扇夹訰TI值指材料可耐燃燒程度等級，阻燃等級由HB、V-2、V-1向V-0逐級遞增相對熱指數(shù)程度的影響

，所

電性能參數(shù)以掌握板材的關鍵參數(shù)在實際應表面電阻率體積電阻率電解質(zhì)擊穿電壓耐電弧性單位面積內(nèi)的表面電阻一定體積內(nèi)物質(zhì)對于帶電流的阻抗力指在特定條件下，電介質(zhì)中的電場強度達到一定數(shù)值時，電介質(zhì)會發(fā)生擊穿現(xiàn)象的最低臨界電壓。材料抵抗有高電壓電弧作用引起變質(zhì)的能力。用中非常有必要。?

PCB板

材

的

關

鍵性能參數(shù)有十數(shù)項，可以分為3大類，分別是熱性能、電性能以及

機械性能機械性能三類參數(shù)。CTI值相對漏電起痕指數(shù)Dk值（介電常數(shù)）Df值（介質(zhì)損耗）CAF性能FR-4板材通常1GHZ頻率下普通板材介電常數(shù)在4.2~5.3之間，高速板材介電常數(shù)3.6~4.0之間。Df值是衡量介電材料能量耗損大小的指標，Df值越小，信號在介質(zhì)中傳送的完整性越好。耐離子遷移性抗彎強度材料抵抗彎曲不斷裂的能力，主要用于考察陶瓷等脆性材料的強度。是指粘在一起的材料，從接觸面進行單位寬度剝離時所需要的最大力。物體在正常大氣壓下吸水程度的物理量，用百分率來表示。剝離強度吸水率資料:PCB工程師，國信證券經(jīng)濟研究所整理線寬/線距，HDI和SLP?

HDI(HighDensity

Interconnect)

：全稱高密度互連板，具有輕薄、線路密度高、有利于先進構裝技術的使用、電氣特性與信號更佳、改善射頻干擾/電磁波干擾/靜電釋放、傳輸路徑短等優(yōu)點。因此在3C、醫(yī)療設備和通信設備等領域得到了廣泛應用。其利用了激光鉆孔技術，打破了傳統(tǒng)機械鉆孔的限制，這是HDI技術的一大特征。傳統(tǒng)PCB的機械鉆孔受到鉆刀影響，當孔徑達到0.15mm時，成本顯著上升，且難以進一步改進。而HDI板的最小的線寬/間距在75/75μm及以下、最小的導通孔孔徑在150μm及以下、含有盲孔或盲埋孔、最小焊盤在400μm及以下、焊盤密度大于20/cm2。?

目前，市場上的HDI板主要低階（一階、二階）、高階（三階以上）、Anylayer

HDI、SLP四種類型。其中一階指相鄰兩層連接，二階指相鄰三層互聯(lián)，四階及以上需要用到Anylayer

HDI（任意層之間均有連接），進一步采用半加成法（mSAP）和載板工藝的Anylayer

HDI即類載板（Substrate-likePCB，簡稱SLP）。圖：PCB產(chǎn)品的技術參數(shù)圖：不同階數(shù)HDI示意圖技術參數(shù)IC

載板SLPHDI普通

PCB層數(shù)板厚2-10層0.1-1.5mm10-30μm2-10層0.2-1.5mm20-30μm4-16層0.25-2mm40-60μm1-90+層0.3-7mm最小線寬/間距50-100μm最小環(huán)寬50μm60μm75μm75μm小于150*150mm300mm*210m板子尺寸制備工藝--------m左右MSAP、SAPMSAP減成法減成法資料:Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理:元哲咨詢，國信證券經(jīng)濟研究所整理內(nèi)層線路加工的三種工藝目前在印制線路板制造工藝中，主要有減成法、全加成法與半加成法三種工藝技術：?

減成法：減成法是最早出現(xiàn)的PCB傳統(tǒng)工藝，也是應用較為成熟的制造工藝，一般采用光敏性抗蝕材料來完成圖形轉移，并利用該材料來保護不需蝕刻去除的區(qū)域，隨后采用酸性或堿性蝕刻藥水將未保護區(qū)域的銅層去除。?

全加成法（SAP）：全加成法工藝采用含光敏催化劑的絕緣基板，在按線路圖形曝光后，通過選擇性化學沉銅得到導體圖形。?

半加成法（MSAP）：半加成法立足于如何克服減成法與加成法在精細線路制作上各自存在的問題。半加成法在基板上進行化學銅并在其上形成抗蝕圖形，經(jīng)過電鍍工藝將基板上圖形加厚，去除抗蝕圖形，然后再經(jīng)過閃蝕將多余的化學銅層去除，被干膜保護沒有進行電鍍加厚的區(qū)域在差分蝕刻過程中被很快的除去，保留下來的部分形成線路。圖：PCB主要生產(chǎn)工藝流程圖：PCB產(chǎn)品的三大制造工藝最小線寬/線距（μm）加工方法減成法工藝特點主要應用蝕刻過程中發(fā)生側蝕，精細線路制作中良率很低普通PCB、FPC、HDI等50/50全加成法（SPA）適合制作精細電路，但成本較高且工藝不成熟，產(chǎn)量不大12/1214/12WB、FC覆晶載板線寬和線距幾乎一致，大幅度提高成品率，是生產(chǎn)精細線路的主要方法。半加成法（MSAP）CSP、WB、FC覆晶載板等資料:滿坤科技招股說明書，國信證券經(jīng)濟研究所整理:廣東省電路板行業(yè)，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB下游應用分散，未來五年服務器相關需求增速最快?

PCB市場下游應用分布廣泛，主要涉及計算機、服務器、消費電子、汽車、工業(yè)、醫(yī)療、軍事航天等領域。根據(jù)Prismark

2023年數(shù)據(jù)，手機占比最大，約為18.8%；其次是個人計算機和消費電子，占比分別約13.5%和13.1%；服務器/數(shù)據(jù)存儲領域的占比也均達12%左右。此外，2023年汽車的占比有所提升，達到13.2%。預計23-28年增速最快的是服務器和存儲相關PCB，CAGR達到11%，其次為有線通信，CAGR6%，然后是汽車，CAGR達到5%。?

從產(chǎn)品種類來看，剛性板的市場規(guī)模最大，其中多層板和單雙面板的產(chǎn)值占比分別達到36.5%和10.9%；接下來是封裝基板，產(chǎn)值占比為21.3%；柔性板和HDI板的產(chǎn)值占比分別為16.9%以及14.4%。圖：2023年全球PCB分下游應用領域產(chǎn)值占比（%）圖：23-28年分應用領域增速預期圖：2022年全球PCB細分產(chǎn)品的產(chǎn)值占比（%）工業(yè)4.1%醫(yī)療

軍事/航天航軍事/航天…醫(yī)療5%2.1%空5.1%4%4%汽車13.2%柔性板16.9%工控封裝基板21.3%單雙面板10.9%汽車5%PC13.5%消費電子13.1%消費電子無線通信有線通信手機5%4%無線基礎設施4.5%6%服務器/數(shù)據(jù)存儲5%HDI板14.4%11.8%其他計算機服務器/存儲PC2%有線基礎設施8.6%手機18.8%11%其他計算機5.3%多層板36.5%3%0%5%10%15%資料：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark,國信證券經(jīng)濟研究所整理2024年初，PCB價格回升圖：日本PCB產(chǎn)量和價格圖：日本PCB雙面板產(chǎn)量和價格?

進入2024年，受益于①AI推動的交換機、300000025000002000000150000010000005000000產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):日本:當期值:月PCB當期價格7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):硬板:雙面板:日本:當期值:月服務器等算力基建爆發(fā)式增長；②智能手機、PC的新一輪AI創(chuàng)新周期；③汽車智能化落地帶來的量價齊升，Wind數(shù)據(jù)中反應行業(yè)景氣度的北美PCB

BB值24年2月回到1以上，行業(yè)景氣上行。600,000500,000400,000300,000200,000100,00000.0280.0260.0240.0220.0200.0180.0160.0140.0120.010價格?

與此同時，上游原材料價格尤其是銅價于2020年以來上漲較多，疊加下游需求旺盛，日本PCB價格也因此上漲。進入2024年，銅價再次大漲，疊加下游中高端產(chǎn)品需求增長，除雙面板外均出現(xiàn)價格回升。資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：PCBBB值圖：日本FPC產(chǎn)量和價格圖：日本載板產(chǎn)量和價格產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):軟板:日本:當期值:月產(chǎn)量:印刷電路板(PCB):載板:日本:當期值:月3500003000002500002000001500001000005000003.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%0.60.50.40.30.20.10.0價格價格PCBBB值:北美:當月值100,00080,00060,00040,00020,00001.51.31.10.90.70.5資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB臺股數(shù)據(jù)，上半年合計營收同比增長13%圖：華通單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：楠梓單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ?

根據(jù)臺股月度數(shù)據(jù)，除了楠梓電外，其余廠商1H24均同比增長。華通單月營收YoYQoQ楠梓電單月營收YoYQoQ908070605040302010070%60%50%40%30%20%10%0%654321080%60%40%20%0%?

1H24，華通營收324.41億臺幣(YoY+18.75);健

鼎

營

收

310.84億

臺

幣(YoY

+12.33);欣興營收542.80億臺幣(YoY

+4.79);臻鼎營收649.22億臺幣(YoY

+17.86)。-20%-40%-60%-10%-20%-30%?

五家公司合計營收同比增長12.59%，行業(yè)修復明顯。資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：健鼎單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：欣興單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ圖：臻鼎單月營收（億臺幣）、YoY、QoQ健鼎單月營收YoYQoQ臻鼎單月營收單月營收成長率(%)QoQ欣興單月營收單月營收成長率(%)QoQ70605040302010050%40%30%20%10%0%25020015010050250%1601401201008060%50%40%30%20%10%0%200%150%100%50%60-10%-20%-30%-40%-50%-10%-20%-30%-40%0%40-50%-100%2000資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind,國信證券經(jīng)濟研究所整理二、原材料價格、供需和下游創(chuàng)新共同影響PCB周期廠商經(jīng)營數(shù)據(jù)分化大，大客戶戰(zhàn)略帶來高速成長以2022年上半年相關廠商營收分化為例歸母凈利潤公司同比增速業(yè)務領域業(yè)績變動原因（億元）鵬鼎控股崇達技術生益電子14.26125.24%27.81%24.86%產(chǎn)能利用率較上年提升；新產(chǎn)品良率穩(wěn)步提升高端小批量產(chǎn)品轉型中大批量訂單順利PCBPCBPCB3.131.61汽車電子產(chǎn)品占比實現(xiàn)進一步的提升，產(chǎn)品結構進一步優(yōu)化國外客商為了維持供應穩(wěn)定而傾向于尋求國內(nèi)供應商進行合作，加上公司一直以來的業(yè)務核心市場在國外，使得報告期內(nèi)公司訂單同比大幅上升；IPO募投項目二期實現(xiàn)滿產(chǎn)；奈電科技并表世運電路1.22~1.450.1455.89~85.28%-69.53%PCB3、4月份下游汽車產(chǎn)業(yè)鏈需求下降明顯，部分汽車客戶訂單減少；能源和化工材料價格高協(xié)和電子中京電子PCBPCB位震蕩珠海富山新工廠尚處于虧損狀態(tài)；部分區(qū)域的貨物交付及銷售訂單拓展等整體受到一定程度影響虧損0.2~0.3

-120.80%~-131.20%生益科技宏和科技9.35-33.89%覆銅板0.30~0.37-46%~-56%電子級玻璃纖維布市場需求下滑；產(chǎn)品價格下滑電子級玻璃纖維布、覆銅金安國際超華科技0.55~0.800.25~0.30-89.93%~-85.53%-66.02%~59.23%消費電子行業(yè)需求下降；市場競爭激烈；覆銅板量價齊跌板、PCB銅箔、覆銅板、PCB需求不及預期；毛利率下滑資料：相關公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理PCB價格受到銅價影響較大?

根據(jù)研究院整理，PCB的成本結構中直接成本占比將近圖：銅價走勢和主要PCB廠商毛利率的對比60%，其中覆銅板的占比的最高，達到27.31%，其次半固化片、人工費用、金鹽、銅球、銅箔、干膜、油墨的占比分別為13.8%、9.5%、3.8%、1.4%、1.4%、1.4%、1.2%。覆銅板是PCB生產(chǎn)成本里占比最高的材料，其成本結構中，銅箔占比最多，占42.1%，其次是樹脂和玻纖布，分別為26.1%和19.1%。302928272625242322212014131211109PCB上市公司平均毛利率銅價?

由于銅是生產(chǎn)PCB和覆銅板的主要原材料，它在PCB和覆銅板的成本結構中占有很大占比，因此銅價格的波動及走勢很大程度上會影響PCB廠商及覆銅板廠商的業(yè)績表現(xiàn)。根據(jù)我們分析，2015年至今，銅箔和覆銅板廠商（生益科技、南亞新材、華正新材）的毛利率成正相關，但和PCB廠商（取勝宏科技、滿坤科技、生益電子、崇達技術、景旺電子、滬電股份、深南電路的平均毛利率）的毛利率成負相關。876資料：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：PCB成本結構（%）圖：覆銅板成本結構（%）圖：銅價走勢和主要覆銅板廠商毛利率的對比（元/噸，%）3025201510514131211109人工費用3.5%制造其他原材料2.7%

6.5%其他40.2%玻纖布19.1%履銅板27.3%油墨1.2%8樹脂26.1%7干膜1.4%銅箔1.4%06人工費用半固化片9.5%銅箔42.1%13.8%銅球

金鹽1.4%

3.8%MA5銅價MA5覆銅板上市公司平均毛利率資料：研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理覆銅板的周期性?銅箔：價格由原料銅價與加工費構成，受國際原銅價格波動與市場調(diào)節(jié)的加工費影響較大。銅箔的價格走勢具有明顯的周期性，2016年中~2017年末漲價是由于供應的減少，表現(xiàn)為：（1）海外部分銅礦停產(chǎn)

，全球礦業(yè)投資放緩；（2）日本公司逐漸退出FR-4用銅箔的生產(chǎn)，轉而生產(chǎn)軟板、高頻高速板用的高端銅箔；（3）銅箔廠商將產(chǎn)能轉向鋰電銅箔，造成普通電子銅箔的短缺。2020年中銅箔價格再度走高，主要系新冠疫情導致大宗商品價格持續(xù)走高。2H21~1H22，銅箔價格維持高位振蕩，22年下半年銅價持續(xù)下降，24年年初銅價逐步回升，2024年6月相比1月，銅價漲幅17.13%。??樹脂：作為粘合劑將玻璃纖維布粘合到一起，經(jīng)浸漬、烘干，粘合好形成粘結片作為玻纖增強型的絕緣基材。用于覆銅板的樹脂種類繁多，但還是以環(huán)氧樹脂為主，約占覆銅板樹脂用量的70%以上。從2015年開始，環(huán)氧樹脂價格持續(xù)攀升，一方面是因為上游原材料價格的上漲，另一方面是因為國內(nèi)環(huán)保政策的趨嚴導致行業(yè)產(chǎn)能不足。2020年疫情以來，受上游原油價格上漲的影響，環(huán)氧樹脂價格一度上漲至超過32000元/噸；2021年9月以來，受下游需求放緩的影響，環(huán)氧樹脂價格下滑。玻璃纖維布：由玻璃纖維紗紡織而成，在覆銅板的制造中作為增強材料起到增加強度和絕緣的作用。在玻纖行業(yè)中，電子紗/電子布的生產(chǎn)工藝較為特殊，企業(yè)很難進行轉產(chǎn)，所以電子紗/電子布產(chǎn)能可調(diào)節(jié)的空間較小，容易產(chǎn)生供需錯配，使產(chǎn)品價格變動劇烈。2024年開年以來，價格出現(xiàn)小幅上漲。圖：LME銅現(xiàn)貨結算價（美元/噸）圖：環(huán)氧樹脂價格（元/噸）圖：電子玻璃纖維布價格40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000109876543210電子布價格（元/米）無襯背精煉銅箔(厚≤0.15mm)出口平均單價(美元/千克)環(huán)氧樹脂價格(元/噸)1614121086420資料：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：卓創(chuàng)資訊，國信證券經(jīng)濟研究所整理宏觀經(jīng)濟和下游創(chuàng)新是PCB周期的核心影響因素?①全球宏觀經(jīng)濟：PCB行業(yè)需求與宏觀經(jīng)濟環(huán)境呈正相關。PCB是電子行業(yè)的基礎元件，而電子產(chǎn)品已經(jīng)成為居民日常生活的普遍消費品。我們通過比對全球PCB產(chǎn)值的同比增速和全球GDP同比增速，得出二者呈現(xiàn)顯著正相關。?②行業(yè)技術突破：PCB已經(jīng)是一個非常成熟的產(chǎn)品，幾乎不存在大幅的技術革新，因此該因素影響較小。PCB名詞最早出現(xiàn)于1925年；1980年代，表面安裝技術開始逐漸替代通孔安裝技術成為主流；1984年CAD軟件出現(xiàn)并快速發(fā)展；1990年PCB行業(yè)逐漸走向成熟；1993年，摩托羅拉申請了BGA封裝專利，有機封裝基板出現(xiàn)；1995年，松下開發(fā)出HDI；2000年PCB線寬/線距進入3.5-4.5mil，同時FPC出現(xiàn)；2006年Any-Layer

HDI出現(xiàn)，此后PCB產(chǎn)品幾乎沒有重大產(chǎn)品創(chuàng)新。?③下游創(chuàng)新增量：PCB的重要應用領域包括PC、手機、通信等，它們的創(chuàng)新迭代也會直接推動PCB需求。90年代臺式機、00年代的筆記本、2010年前后的智能手機、2020年以來的5G基站大規(guī)模建設，推動了PCB行業(yè)不同階段的成長。圖：PCB產(chǎn)值與GDP增速呈正相關圖：全球智能手機手機銷量及滲透率5.04.03.02.01.00.0全球智能手機出貨量(部)全球智能手機滲透率(%)90%85%80%75%70%65%60%30%20%10%0%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%全球PCB產(chǎn)值YoY全球GDP

YoY-10%-20%-30%資料:

Wind，Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：全球PC銷量圖：全球5G基站建設數(shù)量12030%25%20%15%10%5%1801601401201008060%50%40%30%20%10%0%全球PC出貨量同比增速（右軸）25.5%10080604020021.9%20.1%6040-10%-20%-30%2003.7%0%2020202120222023資料:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料:

工信部，國信證券經(jīng)濟研究所整理中國是PCB最大產(chǎn)區(qū)，東南亞建廠成新戰(zhàn)略圖：2023-2028年PCB分國家/地區(qū)產(chǎn)值的預計CAGR（%）PCB產(chǎn)業(yè)鏈的轉移，是全球經(jīng)濟關系演變，制造業(yè)轉移的重要一環(huán)。PCB作為自動化程度較高的電子產(chǎn)品，通常發(fā)生在產(chǎn)業(yè)轉移的后期。①

90年代：歐美向日本轉移。日本在第二次世界大戰(zhàn)前已是全球前十的工業(yè)強國，二戰(zhàn)結束后日本大量工業(yè)設施在戰(zhàn)爭中損毀，美國將日本作為“世界工廠”

，大量產(chǎn)業(yè)鏈從歐美向日本轉移。②

00年代：日本轉向韓國和中國臺灣省。亞洲四小龍接棒日本承接全球制造業(yè)，電子是其中的代表產(chǎn)業(yè)，2018年臺灣有9家企業(yè)上榜世界五百強，其中就有5家企業(yè)屬于電子科技行業(yè)。③

21世紀初至今：中國（除港澳臺地區(qū)）開始蓬勃發(fā)展，中國2006年開始超越日本成為全球第一大PCB生產(chǎn)國，2023年中國產(chǎn)能占全球產(chǎn)能的54%。④

目前：東南亞建廠成新發(fā)展戰(zhàn)略。一方面，中國人口紅利弱化，城鎮(zhèn)化走向成熟，另一方面，逆全球化趨勢下的制造業(yè)回流發(fā)達經(jīng)濟體也形成了一定規(guī)模。以越南、泰國、印尼為代表的東盟國家受益于低廉的勞動力要素價格，成為本輪產(chǎn)業(yè)轉移的重要受益者。資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理中國是PCB最大產(chǎn)區(qū)，東南亞建廠成新戰(zhàn)略圖：2023年全球前15名PCB廠商的擴產(chǎn)計劃公司國家/地區(qū)臺灣擴產(chǎn)計劃臻鼎科技欣興電子正在建設泰國新工廠。臺灣泰國新工廠將在2025年開始生產(chǎn)PCB。東山精密迅達科技華通電腦健鼎科技深南電路奧特斯中國美國擴張項目包括蘇州和鹽城的FPC業(yè)務，以及珠海的MLB業(yè)務；此外，將會在泰國建立新工廠。馬來西亞新工廠最近開始生產(chǎn)先進的MLBs；此外，將會在錫拉庫扎建立超HDIPCB新工廠。臺灣2024年的擴張將集中在泰國工廠和中國惠州的FPC業(yè)務；泰國的新工廠可能在2024年底開始生產(chǎn)衛(wèi)星通信PCB。正在積極擴大在越南的業(yè)務并于2023年收購越南富士通計算機產(chǎn)品公司(FCV)；該公司還計劃在越南建立一家新工廠。2024年的擴張將集中在廣州的先進基板和南通的汽車PCB；將在泰國建立新工廠，用于PCB制造，建設可能于2024年底開始。馬來西亞的新FCBGA基板工廠可能在2024年開始批量生產(chǎn)；奧地利萊奧本的新ABF基板工廠也將于2024年底開始生產(chǎn)。臺灣中國奧地利景旺電子揖斐電中國日本臺灣將在泰國建立一家生產(chǎn)PCB的新工廠；正在江西和珠海擴建HDI/MSAP和高層數(shù)PCB。新的基板設施將在日本建立，可能在2025財年和2026財年開始生產(chǎn)。位于馬來西亞的新PCB工廠將于2024年第三季度開始試產(chǎn)汽車和消費PCB。瀚宇博德滬士電子臺灣臺灣泰國新PCB工廠可能在2024年底開始大規(guī)模生產(chǎn)。在昆山，通信HDI的擴展將繼續(xù)進行，但HLC和半導體應用HDI的擴展已被推遲。隨著擴張速度的調(diào)整，ABF基板的擴張可能會在臺灣和中國昆山的業(yè)務中繼續(xù)進行。南亞PCB名辛集團勝宏科技日本中國在日本和越南的工廠將繼續(xù)擴大電動汽車PCB和HDI的生產(chǎn)，越南的新工廠將于2025年開始生產(chǎn)。將會在越南建立新工廠。資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理三、本輪大周期影響因素之一——

AI傳統(tǒng)服務器對PCB的要求圖：服務器平臺升級要求傳輸速率提升，Dk、Df下降?

服務器平臺的升級會要求PCB板層數(shù)增加以及CCL介電損耗降低。PCB在服務器中的應用主要PurleyPurley英特爾WhitleyEagleStream（Sky

Lake）（CascadeLake）包括加速板、主板、電源背板、硬盤背板、網(wǎng)卡、Riser卡等，特點主要體現(xiàn)在高層數(shù)、高縱橫比、高密度及高傳輸速率。CPU制程PCIe14nm+14nm++PCIe3.06DDR42810nm+PCIe4.08DDR42810nm++PCIe5.08DDR548PCIe3.06DDR428內(nèi)存?

1)PCB板層數(shù)增加：隨著服務器平臺的演進，服務器PCB持續(xù)向更高層板發(fā)展，對應于PCIe3.0的Purely服務器平臺一般使用8-12層的PCB主板；但Whitley搭載的PCIe4.0總線則要求12-16層的PCB層數(shù)；而對于未來將要使用PCIe5.0的EagleStream平臺而言，PCB層數(shù)需要達到16-18層以上。根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，18層以上PCB單價約是12-16層價格的3倍。核數(shù)傳輸速率（Gbps）

<282856112高速覆銅板類型典型Dk值Mid-LossMid-loss4.1-4.30.008-0.010Low-Loss3.7-3.90.005-0.008Ultra-Low-Loss3.3-3.64.1-4.3典型Df值0.008-0.0100.002-0.004對標松下電工產(chǎn)品型號M4以下M4一下M4以上M6以上圖：服務器升級要求PCB層數(shù)增加CCL材料?

2)高速覆銅板（CCL）介電損耗降低：服務器主板PCB是由多層導電圖形和低介電損耗（Df）的CCL材料壓制而成，傳輸速率要求提高打開Low

Loss及以上等級的CCL應用空間。行業(yè)內(nèi)根據(jù)CCL的介電損耗Df將CCL劃分為STD

Loss到Ultra

LowLoss六個等級，越高等級損耗越小。PCIe3.0的服務器主板材料以FR4為主，為MidLoss等級；PCIe4.0主板PCB需升級至Low

Loss等級，對應松下M4、生益S7439、聯(lián)茂IT-958G等材料。總線標準對應平臺應用時間主板層數(shù)級別PCIe3.0PCIe4.0Purley2017年2020年10層以下12-14層Mid

LossLowLossWhitley?

新一代英特爾和AMD支持PCIe5.0的服務器平臺，主板PCB將繼續(xù)升級至Ultra

LowLoss等級，推動PCB單價進一步提高。根據(jù)Prismark的數(shù)據(jù)，2019年8-16層PCB板均價約460美元/平方米，18層以上則達到1466美元/平方米，價格增長219%。EagleStream2022-2023年VeryLowLossPCIe5.016層:

Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理全球服務器復合增速8%?22-27年全球服務器市場復合增速近8%。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2022年全球服務器出貨量1495萬臺，同比增長10.4%。2022年全球服務器市場規(guī)模1230億美元，同比增長20.0%，其中戴爾、惠普、浪潮、聯(lián)想、超微分別以16.3%、10.6%、7.7%、6.5%、5.1%的市場份額位居全球服務器供應商前五位，同時27.9%的份額來自于ODM廠商直接供應。IDC預計2027年全球服務器出貨量將達到1971萬臺，對應22-27年CAGR為5.7%；預計2027年全球服務器市場規(guī)模將達到1780億美元，對應22-27年CAGR為7.7%。圖：全球服務器出貨量情況（萬臺，%）圖：全球服務器出貨金額情況（億元，%）2,5002,0001,5001,00050025%20%15%10%5%2,0001,8001,6001,4001,2001,00080040%30%20%10%0%全球服務器出貨量(萬臺)同比增速(右軸)全球服務器出貨金額(億美元)同比增速(右軸)0%-5%-10%-15%-20%600-10%-20%-30%40020000資料:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料:

IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理DGX服務器主要涉及OAM和UBB組件數(shù)量PCB要求CPU2186ABF載板（14-16L）多層通孔板（10-14L）ABF載板（14-16L）ABF載板CPU主板GPUNVSwitchGPU

Board

trayMotherboard

tray123Power

SuppliesGPU模組主板UBBGPU加速卡OAM內(nèi)存18多層通孔20-26LHDI4N4-6N618L+多層板、BT載板多層板328SSD硬盤資料：Prismark，NVIDIA，國信證券經(jīng)濟研究所整理GB200

SuperPOD主要涉及Superchip和Switch

board圖：ComputerTray圖：DGXGB200

SuperPOD圖：GB200SuperChip指標

范圍未來5年趨勢層數(shù)低端8L范圍無變化，但是高層占比會提升高端機架12-16L最復雜>22L最大

24-28層數(shù)30-34線間距4mil→3.5mil材料

Mid-Loss到電性能要求更高、需要ultraVery-Loss層

low-loss,extreme，low-壓板、薄銅

loss層壓板、極薄型銅資料：Prismark，NVIDIA，國信證券經(jīng)濟研究所整理全球AI服務器增速圖：全球AI服務器出貨量預測圖：全球AI服務器出貨金額情況（億美元，%）圖：全球AI服務器供應商市占率分布情況（%）高階AI服務器一般AI服務器高階YoY一般YoY450.00%全球AI服務器出貨金額(億美元)同比增速(右軸)Inspur15.1%4003503002502001501005045%40%35%30%25%20%15%10%5%8007006005004003002001000DellTechnologies400.00%350.00%300.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%Others45.1%14.1%HewlettPackardEnterprise7.7%Fujitsu0.5%Lenovo5.6%H3C4.7%Oracle

Cisco

IBM1.0%2.3%

3.9%00%0.00%202220232024資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：IDC，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：AIGPU出貨量預期?

Prismark預測，2023年全球AI服務器出貨金額將達到241億美元，2024年將達到280億美元，同比增長16%。其中，高階AI服務器出貨量增速將達到128%。Units（M）Intel20230.2202420281.8CAGR82.1%89.4%35.6%43.5%0.50.96.98.2AMD0.42.5?

其中，英偉達仍然占據(jù)了AI服務器GPU主導地位，預計2024年將出貨690萬顆GPU，增速達到82%。Nvidia合計3.810.514.84.3資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理HDI的下游應用領域分布?

HDI在2020年、2021年增長強勁，分別同比增長9.6%、19.6%，2022年HDI由于中國智能手機需求下滑，市場下滑0.4%。2023年，由于高存貨、下游需求疲軟、供大于求和市場競爭加劇導致價格下滑，整體市場下滑嚴重。1Q24，智能手機的HDl板產(chǎn)量較去年有所改善，由于利潤率低，供應能力有所萎縮，低端HDI供應緊張，平均售價從2023年的歷史低點回升20%以上。1H24，新的應用領域增速迅猛，衛(wèi)星通信、汽車智能駕駛和中控板，無線通信、AI

GPU模組卡、可穿戴設備、AR/VR等推動了高端HDI的需求。預計HDI市場將從2023年的105億美元增長至2028年的142億美元，CAGR達到6.2%。下游具體的應用占比來看，2023年占比最大的智能機份額從50%下滑到45%，增速最快的是有線和無線基建，其次就是服務器和數(shù)據(jù)存儲，CAGR達到16%。?

由于高端產(chǎn)品需求增速更快，3+HDI及以上的產(chǎn)品占比預計將從2023年的51%提升到54%。圖：HDI下游應用圖：HDI分種類的占比電腦無線通信醫(yī)療服務器/存儲消費電子軍事/航天航空手機汽車有線通信工業(yè)120%100%80%60%40%20%1+HDI2+HDI3+HDIAny-LayermSAPHDI100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0%20232028F20232028F資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理HDI是AI服務器相關市場最大增量?

根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2023年全球服務器及相關系統(tǒng)組件的PCB市場規(guī)模約為51.77億美元，預計未來將以9%的增速增長至2028年的79.74億美元。?

未來五年AI系統(tǒng)、服務器、存儲、網(wǎng)絡設備等是PCB需求增長的主要動能。AI服務器主要涉及3塊產(chǎn)品：GPU的基板需要用到20層以上的高多層板，并且使用高速材料；而小型AI模組通常使用HDI來達到高密度互聯(lián)，通常是4-5階的HDI；傳統(tǒng)的CPU的母板。并且，隨著AI服務器升級，GPU主板也將逐步升級為HDI，因此HDI將是未來5年增速最快的PCB，根據(jù)Prismark預計，2023-2028年HDI的CAGR將達到16.3%，是增速最快的品類。圖：全球服務器系統(tǒng)及組件PCB市場規(guī)模圖：服務器PCB市場分產(chǎn)品占比普通板4-6多層板8-16多層板18+多層板HDIFPC單位：$M9,0009000800070006000500040003000200010000普通服務器存儲設備AI服務器CAGR其他（CHAD

DGSSD、R9等%）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00007.1%16.3%13.6%7.8%4.2%2023：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理2028F20232024E2028F資料資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理四、本輪大周期影響因素之二——

汽車車用PCB價值量拉升的驅(qū)動：新能源汽車電子化及智能化?隨著新能源汽車市場的高速發(fā)展，車用PCB成通信領域外增速最快的市場。汽車電動化和智能化，都會帶動PCB價值量的快速增長，Prismark預計2023-2028年，全球車用PCB市場規(guī)模將從92億美元增長至2028年的119億美元。圖：全球車用PCB市場規(guī)模（億美元AGR=5.2%?根據(jù)中國汽車流通協(xié)會的數(shù)據(jù)，全球新能源汽車的銷量從2016年的約77萬輛增加到了2023年的約1429萬輛，年增速超過50%。中國新能源汽車的銷量從2016年的約51萬輛增加到了2023年的約950萬輛，全球占比超過了60%，年增速和全球基本一致，達到52%。6040?根據(jù)中國汽車流通會和中汽協(xié)的數(shù)據(jù)，新能源汽車的滲透率在2020年之后快速上升。2023年，全球和中國新能源汽車的滲透率分別為16.1%和35.7%。隨著新能源汽車滲透率的提高，車用PCB的價值量將會被拉動。200202320242025202620272028資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：全球和中國新能源汽車銷量（萬輛）圖：全球和中國新能源汽車的滲透率16001400120010008006004002000中國全球中國全球40%35%30%25%20%15%10%5%0%2016201720182019202020212022202320162017201820192020202120222023資料：中汽協(xié)，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：中汽協(xié)，國信證券經(jīng)濟研究所整理新能源汽車滲透率海外滲透率僅16%?

傳統(tǒng)汽車和新能源汽車，兩者的不同主要在于動力系統(tǒng)。傳統(tǒng)汽車使用的是發(fā)動機，而新能源汽車使用的是電動機。電動機中的電控系統(tǒng)主要是由三大動力控制系統(tǒng)組成的，分別是VCU、BMS以及MCU，并且這三大控制系統(tǒng)都需要使用PCB，且使用PCB的種類不同。因此，PCB的價值增量主要于三大動力控制系統(tǒng)。?

根據(jù)電子發(fā)燒友整理，VCU的PCB用量在0.03平米左右，且普遍使用普通板；MCU的PCB用量在0.15平米左右，同樣使用普通板；BMS則需大量使用PCB，且對PCB的工藝要求很高，平均用量在3-5平米左右，且需使用多層板。圖：PCB在動力控制系統(tǒng)中的應用圖：傳統(tǒng)汽車和新能源汽車系統(tǒng)結構的對比動力控制系統(tǒng)定義PCB用量PCB產(chǎn)品由控制電路和算法軟件組成，是動力

控制電路需要用到VCU系統(tǒng)的控制中樞，作用是監(jiān)測車輛狀

PCB

，

用

量

在

0.03PCB普通板態(tài)，實施整車動力控制決策。平米左右。由控制電路和算法軟件組成，是新能源車電控系統(tǒng)的重要單元，作用是根據(jù)VCU發(fā)出的決策指令控制電機運行，使其按照VCU的指令輸出所需要的交流電。控

制

電

路

PCB

用

量在0.15平米左右。MCUPCB普通板BMS由主控和從控組成，從控安裝于模組內(nèi)部，用于檢測單體電壓、電流和均衡控制；主板位置靈活，用于繼電器控制、荷電狀態(tài)值估值和電氣傷害保護等。主

控

電

路

PCB

用

量在0.15平米左右，單體管理單元平均在3-5平米左右。BMS多層板資料：中汽協(xié)、電子發(fā)燒友，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark、電子發(fā)燒友，國信證券經(jīng)濟研究所整理新能源汽車進入智能化階段圖：自動駕駛等級?

根據(jù)國際汽車工程師學會（SEA）對自動駕駛等級的劃分，可以分為6級，L0-L5，等級越高對應自動化程度越高。ADAS技術在到達L3級及以上后，將向AD（Auto

Driving）系統(tǒng)轉變。智駕系統(tǒng)包含一系列安裝在車上的傳感器、攝像頭、等。?

我國乘用車自動駕駛等級正在由L2向L3+過度。根據(jù)汽車報告的數(shù)據(jù)預測，中國L2/L3級別自動駕駛乘用車的滲透率將從2020年的15%到2030年的70%；L4級別乘用車方面，預計滲透率將從2021年的0.01%增減到2030年的20%。?

根據(jù)Prismark的預測，全球ADAS電子市場規(guī)模將從2023年的190億美元增長到2028年的350億美元，CAGR為12.5%。近期Robotaxi商業(yè)模式的興起,有望加速智能駕駛的滲透率和傳感器用量。資料：SEA，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：ADAS電子器件市場規(guī)模預測（十億美元）圖：L2/L3和L4級別自動駕駛的銷量及滲透率預測（萬量，%）20001800160014001200100080080.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%L2/L3銷量（萬量）L2/L3滲透率L4銷量（萬量）L4滲透率60040020002020

2021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E

2027E

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2030E資料：SEA，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理汽車智能化——ADAS系統(tǒng)圖：自動駕駛技術的主要架構圖：新能源汽車的電子化、自動駕駛及智能座艙汽車智能化升級的主要PCB增量零部件PCB要求目前汽車毫米波的工作頻率主要有24GHz頻段和77GHz頻段。五代毫米波工作頻段為77GHz，主要采用高頻材料與普通FR4材料混壓結構，成本較高，產(chǎn)品平整度、激光鐳射孔加工穩(wěn)定性、線路PAD尺寸精度要求也高。相較于傳統(tǒng)毫米毫米波波，4D毫米波精度較高，滿足L3-L5自動駕駛需求，受限于技術難度大、成本高。目前，使用在L3級別自動駕駛或作為L4級別自動駕駛盲區(qū)探測

價格大多為數(shù)百美元，可點云密度高，可以更好識別各種高度的靜態(tài)障礙物。激光以作為L4級別自動駕駛的主

價格為數(shù)千美元，至少要達到100線，用于遠距離、大范圍的探測?，F(xiàn)階段，激光

使用的PCB多為通孔和HDI

1階產(chǎn)品。隨著ADAS等級提升，對分辨率要求越來越高。CIS芯片是關鍵。目前PCB以1階、2階為主，類型為硬板或剛撓結合板。CIS

(CMOS

Image

Sensor)

是攝像頭模組的核心組件，傳統(tǒng)汽車約配置1-2個、智能駕駛汽車約配置3-14個。目前，傳統(tǒng)的CMOS圖像傳感器及攝像頭模組封裝工藝包括CSP工藝和COB工藝，相較于CSP工藝，COB工藝提升攝像頭模組的光學性能和可靠性，但存在成本較高、工程制樣及量產(chǎn)周期較長等特點。因此，市場參與者紛紛在封裝工藝上進行了創(chuàng)新，力求打破現(xiàn)有封裝工藝的瓶頸。攝像頭資料：景旺投資者關系，至美研究，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：景旺投資者關系，至美研究，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：全球和中國新能源汽車銷量（萬輛）?

ADAS帶來的PCB增量主要集中在感知層，傳感器的增加將大幅提升PCB的整車價值量。隨著ADAS等級提高，所需傳感器越多，一方面將帶動PCB使用面積增加，另一方傳感器類型L00L11-31-34-8-L23-111-38-12-L33-145-78-121L43-145-78-122L53-145-78-124攝像頭毫米波傳感器超聲波傳感器激光面，智駕系統(tǒng)多采用HDI板，其中激光達數(shù)十美元。的HDI價格可0?

根據(jù)景旺投資者關系的整理，毫米波PCB以保證足夠的信號強度；激光要求分辨率高、抗干擾能力強和體積小等，主要使用HDI主要采用高頻0-4-的技術要求最高，板；攝像頭主要使用硬性板或剛撓結合板。資料：景旺投資者關系，至美研究，國信證券經(jīng)濟研究所整理汽車智能化——智能座艙系統(tǒng)?

智能座艙將多個不同操作系統(tǒng)和安全級別的功能融合，滿足觸控、智能語音、視覺識別、智能顯示等多模態(tài)人機交互，AR-HUD、電子外后視鏡等方案涌現(xiàn)。圖：智能座艙的構成構成要素簡介采用車載專用中央處理器，基于車身總線系統(tǒng)和互聯(lián)網(wǎng)服務，形成的車載綜合信息處理系統(tǒng)。車載信息娛樂系統(tǒng)?

高度集成、超強運算性能，推動HDI用量增加。車載娛樂系統(tǒng)、自動駕駛主控、車載服務器等核心環(huán)節(jié)的PCB通常采用高速材料，10層以上3階HDI設計。將車內(nèi)的后視鏡變成了一個實時后方路況顯示屏，一個高清的外置后視攝像頭對車輛后方的情況進行拍攝并把圖像呈現(xiàn)到后視鏡上。流媒體后視鏡?

根據(jù)院的數(shù)據(jù)，中國智能座艙市場規(guī)模預計從2019年的以攝像頭作為傳感器輸入，經(jīng)過一系列的計算和處理，對自車周圍的環(huán)境信息做精確感知。視覺感知系統(tǒng)語言交互系統(tǒng)智能座椅441億元上升到2024年的930億元，年增速大約為16.1%。其次，根據(jù)佐思汽車研究的數(shù)據(jù)，中國和全球智能座艙的滲透率將快速上升，預計2025年滲透率分別達到75.9%和59.4%。此外，新上市車型配置的屏幕數(shù)量每年穩(wěn)固上升，且中控屏幕往大尺寸發(fā)展，預計2025年14寸英寸以上的中控屏幕將占20%。提供語言識別、語音合成、自然語言理解等。座椅是占據(jù)座艙空間最大的零部件。座椅正在成為一個快速創(chuàng)新的領域，眾多的交互構件都整合到座椅中發(fā)揮作用。后排顯示屏是放置在前排座椅的頭枕后部或者在前座中央扶手的后排液晶屏。資料：佐思汽車研究，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：中國智能座艙市場規(guī)模（億元）圖：中國和全球智能座艙滲透率（%）圖：中控尺寸份額占比及新上市車型屏幕數(shù)量（%，個）0-8英寸8-14英寸新上市車型平均屏幕數(shù)量80%75%70%65%60%55%50%45%40%75.90%1,0009008007006005004003002001000中國智能座艙市場規(guī)模（億元）中國14英寸以上72.10%10.90.80.70.60.50.40.30.20.103.0066.00%59.80%2.502.001.501.000.500.0057.60%53.30%49.40%59.40%48.80%45.00%55.10%52.20%35.30%35%

38.40%30%2019202020212022

2023E

2024E20192020

2021E

2022E

2023E

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2025E20192020

2021E

2022E

2023E

2024E

2025E資料：研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：研究院，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：研究院，佐思汽車研究，國信證券經(jīng)濟研究所整理汽車智能化帶來車用PCB價值量翻倍增量?

在傳統(tǒng)燃油汽車中，PCB主要用于動力系統(tǒng)、安全控制系統(tǒng)、車身電子、娛樂通訊四個領域，一輛普通的燃油車可能會使用100塊以上PCB，約為0.6-1平方米/車，高端車型的用量一般為2-3平方米/車。他們以普通多層板、雙層板為主，整車PCB的價值量約為400-600元/輛。圖：智能座艙的構成PCB用量（平

單車PCB價值汽車類型部件單車合計VCU米）量（元）傳統(tǒng)燃油車小于1400-6000.030.153-530?

而新能源車的PCB用量達到了5-8平方米/車，增量主要于動力控制系統(tǒng)。相較于傳統(tǒng)汽車，純電動和混合動力汽車都新增了EV系統(tǒng)，MCU150新能源汽車包括整車控制器（VCU）、電機控制器（MCU）、

電池管理系統(tǒng)（BMS）

（以特斯拉Model3為三個核心模塊，尤其是BMS，架構復雜，需要使用大量

PCB，且工藝要求很高，單體價值也就更高。BMS1000-1500536-13643000-4000例）ADAS單車合計5-8?

其中，VCU和MCU所用的PCB為普通板，附加值不高，價格在1000元/平米。BMS需要不同工藝的PCB板，其主控線路板單價可高達20000元/平米，從控價格則在1500-2000元/平米左右。資料：電子發(fā)燒友，佐思汽車研究，景旺電子，國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：電動車特有的電子系統(tǒng)市場規(guī)模?

傳感器方面，其根據(jù)佐思汽車研究估算，以特斯拉Model

3為例，Model

3配備了8個攝像頭、1個毫米波和12個超聲波，其ADAS傳感器的PCB價值量在536-1364元之間，占整車PCB價值總量的22%-55%。?

總體來看，新能源汽車的整車PCB價值量約為普通燃油車的5-6倍左右。?

隨著智能駕駛升級，單車價值量還有5倍的提升空間。L2級別域控制器單價約為3000-4000元，L3級別域控制器單價約為

4000-6000元，L4級別域控制器超過20000元。資料：景旺電子投資者關系，國信證券經(jīng)濟研究所整理車用PCB國產(chǎn)化率低于行業(yè)整體?

汽車PCB供應格局中，前十大供應商，中國供應商僅占3席，合計占比14%，與全球PCB產(chǎn)值中國占50%+的情況相比，汽車仍然是目前國產(chǎn)化程度較低的應用領域。其中，景旺電子以6.61%的份額排名國內(nèi)第一，世運電路以3.52%的市占率排名國內(nèi)第二。?

其嚴苛的認證過程，以及下游市場被海外客戶主導是核心原因。汽車對可靠性要求性較高，車用PCB需要較普通PCB板更能適應極端的工作環(huán)境，并且對PCB壽命要求遠高于其他消費電子PCB，主要的行業(yè)標準包括IPC-6012DA、IATF16949、AEC-Q200、UL

Standards等。通常，想進入車用PCB的供應商名單，認證周期需2-3年，且產(chǎn)業(yè)鏈較為封閉，廠商不會輕易更換供應商。目前全球汽車銷量中，仍是豐田、大眾、現(xiàn)代、通用等外資集團占據(jù)了前幾名，也帶動了相關日本、美國、中國臺灣省產(chǎn)業(yè)鏈。隨著中資車企強勢崛起，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈有望受益。?

此外，根據(jù)Cleantechnica的統(tǒng)計，在2023年全球新能源乘用車的銷售榜單上，比亞迪依舊高居榜首，銷量約287.7萬輛，市場占有率為21.01%；特斯拉位于第二位，銷量約為180.9萬輛，市場占有率為13.21%。圖：2023年全球汽車PCB廠商市場份額（%）圖：全球車用PCB市場規(guī)模預測（億美元）其他品牌41.1%其他47.21%Nippon

Mektron8.58%比亞迪21.0%Meiko7.18%吉利2.4%長安2.6%特斯拉13.2%景旺電子6.61%梅賽德斯奔馳2.7%AT&S3.09%理想2.8%CMK5.74%大眾3.5%

廣汽埃安3.5%超穎電子3.52%上期通用五菱3.5%寶馬3.7%世運

TTM3.82%

3.90%ChinPoon4.71%Tripod5.65%資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：Prismark，國信證券經(jīng)濟研究所整理五、產(chǎn)業(yè)鏈相關公司梳理滬電股份：英偉達服務器主板、交換機核心供應商?

2023年，公司營收分應用領域來看，企業(yè)通訊市場板占比58.7%，其次是汽車板占比21.6%。其中，企業(yè)通訊市場板產(chǎn)品包括交換機、路由器、服務器和基站等PCB板，而汽車板產(chǎn)品則涵蓋了ADAS、智能座艙、電子控制元件等PCB板。1H24，公司預計實現(xiàn)歸母凈利潤約10.8億元—11.6億元（YoY

+119.24%~135.48%）。?

公司EGS級服務器領域產(chǎn)品已實現(xiàn)量產(chǎn)；HPC領域，應用于AI加速、Graphics的產(chǎn)品，應用于GPU、OAM、FPGA等加速模塊類的產(chǎn)品以及應用于UBB、Base

Board的產(chǎn)品已批量出貨，正在預研UBB2.0、OAM2.0的產(chǎn)品；交換機領域，應用于Pre800G的產(chǎn)品已批量生產(chǎn)，應用于800G的產(chǎn)品已實現(xiàn)小批量的交付；?

HDI

Interposer產(chǎn)品，已實現(xiàn)4階HDI的產(chǎn)品化，目前在預研6階HDI產(chǎn)品，同時基于交換、路由的NPO/CPO架構的Interposer產(chǎn)品也同步開始預研；2024年初公司決議投資約5.1億元人民幣，實施面向算力網(wǎng)絡的高密高速互連印制電路板生產(chǎn)線技改項目，提高公司面向算力網(wǎng)絡相關產(chǎn)品的HDI階數(shù)、層數(shù)。圖：公司產(chǎn)品布局圖：公司歷年營收占比企業(yè)通訊市場板汽車板辦公及工業(yè)設備板消費電子板100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20192020202120222023資料：滬電股份官網(wǎng)，Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：滬電股份官網(wǎng)，Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理勝宏科技：高密度多層VGA顯卡PCB市場份額全球第一?

根據(jù)Prismark

2022年全球PCB廠商排名，公司位列全球PCB供應商第21名，內(nèi)資PCB第4名。主要產(chǎn)品包括高端多層板、HDI等，廣泛用于汽車電子、數(shù)據(jù)中心、基站、醫(yī)療等領域，下游客戶包括各領域國內(nèi)外知名廠商，如英偉達、AMD、英特爾、微軟、谷歌、AWS、思科等，汽車客戶包括特斯拉、比亞迪、吉利等。?

公司是顯卡PCB板龍頭，公司在VGA（顯卡）PCB市場和HDI小間距LED

PCB市場份額全球第一。目前，公司已實現(xiàn)基于AI服務器的高多層的產(chǎn)品化，平臺服務器主板小批量試產(chǎn)；服務器硬盤用高頻主板試樣中HDI具備70層高精密線路板、24層六階HDI線路板的研發(fā)制造能力。?

公司2023年營收分下游應用領域來看，消費電子（包含MiniLED直顯、3C等）占比25%，排名第一，通訊網(wǎng)絡占比19%，計算機占比15%，服務器占比11%。在越南投資建設高精密度印制線路板項目，生產(chǎn)高多層印制線路板和HDI，計劃投資金額不超過2.6億美元圖：公司主要產(chǎn)品圖：公司2023年營收占比其他（工控+醫(yī)療等）GPU10.0%3.0%消費25.0%服務器11.0%新能源車17.0%通信電腦19.0%15.0%資料：勝宏科技官網(wǎng)，Wind，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：勝宏科技