紫金礦業(yè) 銅金量?jī)r(jià)齊升精益管理成效顯著

公司研究公司研究買入/維持太平洋證券股份有限公司證券研究報(bào)告太平洋證券股份有限公司證券研究報(bào)告變現(xiàn)期紫金礦業(yè)跟蹤點(diǎn)評(píng)>>--同比+4.7%；其中，塞爾維亞紫金礦業(yè)/塞爾維亞紫金銅業(yè)實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅/科盧韋齊銅礦實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅13.5/6.7萬(wàn)噸，同產(chǎn)量下滑主要系剛果（金）電力供應(yīng)不穩(wěn)，未來(lái)公司將通過建設(shè)水電站、光伏電站等措施實(shí)現(xiàn)電力供應(yīng)穩(wěn)定。金：2024Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金54.3噸，同比+8.3%；其中，哥倫比亞武里蒂礦、冶煉、礦產(chǎn)品精礦采購(gòu)、礦石運(yùn)輸成本、原材料消耗、動(dòng)力、薪精礦/電解銅/礦山產(chǎn)鋅生產(chǎn)成本同比-0.5%/-4.2%/-13.1%/-5.要系公司原材料采購(gòu)端規(guī)模效應(yīng)明顯，以及精益管理所致。費(fèi)用端穩(wěn)步下降。2024Q1-Q3公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為比-0.32pct。公司費(fèi)用端有所下降，主要系人工成本下降等因短期借款為698/239億元，同比分別-14/-23經(jīng)營(yíng)呈現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展態(tài)勢(shì)。銅、金產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，自主勘探優(yōu)勢(shì)顯著，收購(gòu)加納Akyem金礦增厚黃金資源量，同時(shí)生產(chǎn)成本、費(fèi)用端控制較好，財(cái)務(wù)杠桿率下降同時(shí)ROE提升，公司高質(zhì)量成長(zhǎng)利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。我們維持公司2024-2026年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤(rùn)分別為314/360/410億元，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期；供給超預(yù)期釋放；美聯(lián)儲(chǔ)緊縮超預(yù)資料來(lái)源：攜寧，太平洋證券，注：攤薄每股收益按最新總股本計(jì)算一、2024年前三季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色 二、2024年前三季度銅、金產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng) (一)礦產(chǎn)銅、金、銀產(chǎn)量均創(chuàng)季度新高 (二)礦產(chǎn)銅：塞爾維亞銅礦實(shí)現(xiàn)超產(chǎn) 9(三)礦產(chǎn)金：南美洲、澳洲金礦產(chǎn)量增長(zhǎng)顯著 (四)礦產(chǎn)鋅：24Q1-Q3產(chǎn)量有所下滑 (五)礦產(chǎn)銀：24Q1-Q3產(chǎn)量增長(zhǎng)顯著 三、銅、金項(xiàng)目快速推進(jìn)，自主勘探取得顯著成果 (一)收購(gòu)加納Akyem金礦 (二)自主勘探取得顯著成果 四、毛利分析 (一)成本分析：規(guī)模效應(yīng)及精益管理助力生產(chǎn)成本優(yōu)化 (二)毛利率分析：售價(jià)提升及成本優(yōu)化助力毛利率提升 (三)業(yè)務(wù)分析：礦山產(chǎn)金/銅售價(jià)提升明顯 20五、費(fèi)用及負(fù)債分析 20(一)費(fèi)用分析：期間費(fèi)用率下降 20(二)財(cái)務(wù)分析：杠桿下降同時(shí)ROE明顯提升 21六、盈利預(yù)測(cè)與投資建議 21七、風(fēng)險(xiǎn)提示 22圖表1：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入2304億元 6圖表2：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)244億元 6圖表3：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)237億元 6圖表4：24Q1-Q3公司毛利率/凈利潤(rùn)分別為20%/11% 6圖表5：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)收入800億元 7圖表6：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)93億元 7圖表7：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)83億元 7圖表8：2024Q3公司毛利率/凈利潤(rùn)分別為20%/12% 7圖表9：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量78.9萬(wàn)噸 8圖表10：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量54.3噸 8圖表11：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)鋅(鉛)產(chǎn)量31萬(wàn)噸 8圖表12：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銀產(chǎn)量331.1噸 8圖表13：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量27.1萬(wàn)噸 9圖表14：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量18.9噸 9圖表15：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)鋅(鉛)產(chǎn)量11萬(wàn)噸 9圖表16：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銀產(chǎn)量120.9噸 9圖表17：24Q1-Q3公司主要礦山產(chǎn)銅統(tǒng)計(jì) 圖表18：24Q1-Q3塞紫金實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量13萬(wàn)噸 圖表19：24Q1-Q3塞紫銅實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量9.1萬(wàn)噸 圖表20：24Q1-Q3西藏巨龍實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量12萬(wàn)噸 圖表21：24Q1-Q3多寶山實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量8.7萬(wàn)噸 圖表22：24Q1-Q3卡莫阿實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量13.5萬(wàn)噸 圖表23：24Q1-Q3科盧韋齊實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)銅產(chǎn)量6.7萬(wàn)噸 圖表24：24Q1-Q3公司主要礦山產(chǎn)金統(tǒng)計(jì) 圖表25：24Q1-Q3武里蒂卡實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量7.5噸 圖表26：24Q1-Q3羅斯貝爾實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量5.6噸 圖表27：24Q1-Q3奧羅拉實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量3.0噸 圖表28：24Q1-Q3諾頓金田實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量6.0噸 圖表29：24Q1-Q3澤拉夫尚實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量3.9噸 圖表30：24Q1-Q3奧克同實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量2.8噸 圖表31：24Q1-Q3隴南紫金實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量5.4噸 圖表32：24Q1-Q3塞紫金實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量4.1噸 圖表33：24Q1-Q3公司主要礦山產(chǎn)鋅統(tǒng)計(jì) 圖表34：24Q1-Q3公司主要礦山產(chǎn)鋅統(tǒng)計(jì) 圖表35：公司主要項(xiàng)目更新 圖表36：至2024年H1末公司儲(chǔ)量及資源量 圖表37：24Q1-Q3公司主要業(yè)務(wù)成本情況 圖表38：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)金生產(chǎn)成本 圖表39：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)銅生產(chǎn)成本 圖表40：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)鋅生產(chǎn)成本 圖表41：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)銀生產(chǎn)成本 圖表42：24Q1-Q3公司主要業(yè)務(wù)毛利率情況 圖表43：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)金毛利率提升 圖表44：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)銅毛利率提升 圖表45：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)鋅毛利率提升 圖表46：24Q1-Q3公司礦山產(chǎn)銀毛利率提升 圖表47：24Q1-Q3公司業(yè)務(wù)收入分析 20圖表48：24Q1-Q3公司費(fèi)用率下降 20圖表49：2024Q3公司費(fèi)用率同比下降 20圖表50：2024Q3公司長(zhǎng)短期借款同比減少 21圖表51：2024Q3公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流(億元)顯著增加 21圖表52：2024Q3公司資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)下降 21圖表53：2024Q3公司ROE同比提升 210資料來(lái)源：iFind，太平洋證券整理圖表3：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)237億元0資料來(lái)源：iFind，太平洋證券整理圖表2：24Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)244億元0資料來(lái)源：iFInd，太平洋證券整理資料來(lái)源：iFInd，太平洋證券整理資料來(lái)源：iFind，太平洋證券整理圖表7：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)83億元40 資料來(lái)源：iFind，太平洋證券整理圖表6：2024Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)93億元資料來(lái)源：iFInd，太平洋證券整理資料來(lái)源：iFInd，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理00資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理9資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理44.47%50.10%91,220資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理00資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理00資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理為+24%/+40%/+29%/+20%，貢獻(xiàn)主要礦產(chǎn)金增量；塔吉克斯坦?jié)衫蛏袑?shí)-1.6%-13.1%資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理000資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理000資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理萬(wàn)噸，同比分別為-4.2%。其中，新疆紫金鋅業(yè)/烏拉特后旗紫金/厄立特里亞碧沙礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量為資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理50.10%資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理收購(gòu)紐蒙特旗下加納Akyem金礦項(xiàng)目100%權(quán)益。Akyem金礦位于加納南部的東部省，距加納首都金銅業(yè)技改（礦山+冶煉美元(含美元增資程元元金有限公司薩瓦亞爾頓金礦項(xiàng)目元噸/日采選工程元元金產(chǎn)業(yè)園元資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理公司自主勘探優(yōu)勢(shì)顯著，在手資源量豐富。公礦體為中國(guó)東北地區(qū)近四十年唯一探明的超大型銅礦體；兩宗銅礦合計(jì)新增銅資源量1837.7萬(wàn)紫金、湘源鋰礦、備戰(zhàn)鐵礦等勘探均取得積極進(jìn)展。截至報(bào)告期末，公司保有探明、控制及推斷資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理24Q1-Q3公司成本控制效果顯著。公司產(chǎn)成本控制效果顯著，金精礦/銅精礦/電解銅/礦山產(chǎn)鋅生-13.1%-5.3%資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理金精礦(元/克)金精礦(YoY,右軸)金錠(元/克)金錠(YoY,右軸)金精礦(元/克)金精礦(YoY,右軸)金錠(元/克)金錠(YoY,右軸)0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理00資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理24Q1-Q3公司多項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率同比明顯提升。2024年前三季度公司金錠/金精礦毛利率為公司核心礦產(chǎn)品種毛利率普遍提升顯著，主要系產(chǎn)品價(jià)格上升，以及部分品種成本優(yōu)化所致。+9.7pct+6.1pct45.65%+13.6pct+17.3pct59.74%資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理金錠金精礦資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理量統(tǒng)計(jì)包含了卡莫阿和玉龍銅礦的權(quán)益產(chǎn)量，而銷量為公司并21.1%44.6%-13.1%68.1%-4.1%48.6%45.6%59.7%資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為3.50%，同比-0.32pct，公司費(fèi)用端穩(wěn)步下降，主要系人工成本下降等因0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理億元，同比分別-14/-23億元；2024Q3公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~157億元，同比+61.5%，環(huán)比0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理0資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理資料來(lái)源：公司公告，太平洋證券整理億元，我們認(rèn)為公司作為全球礦業(yè)龍頭企業(yè)，成長(zhǎng)確定性強(qiáng)，有望充分受益于行業(yè)高景氣度，維2022A2022A2023A2024E2025E2026E20,24418,44915,22723,58945,47812,44211,00810,96814,04314,49528,10429,29030,19134,92737,82018,85518,88219,50521,22321,51179,64477,62975,89193,782119,30325,06731,63239,81049,87058,13844932739548850072,74681,46689,00397,243103,83921,86735,92742,82450,91660,59968,28067,89274,93684,07189,3342,0602,5342,5342,5342,534115,575123,227125,259143,367169,006306,044343,006374,760428,489483,951短期借款23,66620,98921,08022,03021,48413,58216,37114,69117,79819,62068,82077,53177,53177,53177,53175,52189,75181,98586,80389,669181,589204,643195,287204,162208,3042,6332,6332,6582,6582,65825,55225,86629,09729,09729,09756,12570,63793,845129,825170,87288,943107,506140,836176,816217,86335,51330,85738,63847,51157,783124,455138,363179,474224,327275,647306,044343,006374,760428,489483,9512022A2023A2024E2025E2026E28,67936,86045,35052,58557,418-50,981-33,965-43,818-45,174-34,98327,258-5,817-4,457950-5462022A2023A2024E2025E2026E270,329293,403325,387361,740395,965227,784247,024263,760293,986322,4764,2684,8505,1725,8146,4016207661,1061,2301,3466,2657,5238,2329,15210,0181,9053,268000-79-3852257792,8743,4916512,3605,795公允價(jià)值變動(dòng)-255-1900030,94631,93747,72753,92061,545-953-64900029,99331,28747,72753,92061,5455,2264,7488,5199,06710,22524,76726,54039,20844,85351,3204,7255,4207,7818,87310,27320,04221,11931,42735,98041,0482022A2023A2024E2025E2026E15.74%15.81%18.94%18.73%18.56%7.41%7.20%9.66%9.95%10.37%20.09%8.54%10.90%11.17%9.46%18.02%5.58%49.20%12.98%14.14%27.88%5.38%48.81%14.49%14.08%22.53%19.64%22.31%20.