ESG深度報(bào)告：國信ESG投研體系2025

國信ESG研究體系概覽01ESG開篇：評級和信披02030405ESG生態(tài)圈：國外背景和本土實(shí)踐ESG實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用：投資落地ESG與資產(chǎn)配置ESG展望：海外貿(mào)易情景和國內(nèi)市值管理06請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖1：《國信策略ESG研究成果合集（2022）》思維導(dǎo)圖資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所繪制請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所繪制圖2：《國信策略ESG與中特估值（2023）》思維導(dǎo)圖請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所繪制圖3：《國信策略ESG與新質(zhì)生產(chǎn)力（2024）》思維導(dǎo)圖請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國信ESG研究體系概覽01ESG開篇：評級和信披02030405ESG生態(tài)圈：國外背景和本土實(shí)踐ESG實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用：投資落地ESG與資產(chǎn)配置ESG展望：海外貿(mào)易情景和國內(nèi)市值管理06請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容萬得依托于自身強(qiáng)大的數(shù)據(jù)采集、分析和處理的能力構(gòu)建的ESG評級體系擁有超過2000個(gè)數(shù)據(jù)點(diǎn)，在眾多國內(nèi)ESG評級體系中，涵蓋的數(shù)據(jù)點(diǎn)數(shù)量相對較多。目前，萬得ESG評價(jià)體系已經(jīng)覆蓋全部A股、港股上市公司與重要發(fā)債主體，超8000家。華證ESG評級通過大數(shù)據(jù)技術(shù)賦能數(shù)據(jù)本身，計(jì)算定量有據(jù)，本土化能力強(qiáng)。華證ESG評級體系選取超300個(gè)底層數(shù)據(jù)指標(biāo)，集成語義分析、NLP等智能算法構(gòu)建了ESG大數(shù)據(jù)平臺(tái)。目前，華證ESG評級體系已經(jīng)覆蓋全部A股

上市公司和具有可投資性的港股上市公司，港股市值覆蓋達(dá)95%。圖5：華證ESG評價(jià)體系資料來源：華證官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖4：萬得

ESG評價(jià)體系資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容制造業(yè)不同評級體系下，A股票制造業(yè)公司ESG評級結(jié)果相關(guān)性較強(qiáng)我們分別統(tǒng)計(jì)了萬得、華證、商道融綠、潤靈環(huán)球2022年度A股制造業(yè)ESG評級數(shù)據(jù)。結(jié)果顯示，萬得對A股制造業(yè)公司的ESG評級等級略高于華證和商道融綠，且制造業(yè)整體評級多為

B類。標(biāo)的覆蓋較廣的評級體系之間，評級結(jié)果具備較強(qiáng)正相關(guān)性。我們考察華證、萬得和商道融綠三種評級體系兩兩之間的聯(lián)合分布，從結(jié)果上看，三類評級體系具備

一定程度的正相關(guān)性，其中正相關(guān)最為明顯的是華證與商道融綠的評級結(jié)果，這也與“萬得

評級結(jié)果略高于華證/商道融綠”這一結(jié)論相吻合。A

股制造業(yè)重點(diǎn)企業(yè)

ESG

綜合得分高于制造業(yè)整體水平制造業(yè)

ESG“尖子生”與“頭部玩家”“高活性、優(yōu)管理、勇?lián)?dāng)”或?qū)⒅χ圃鞓I(yè)企業(yè)成為

ESG“優(yōu)等生/頭部玩家”制造業(yè)

2022

年

ESG

評級環(huán)境維度評分分布呈右偏，社會(huì)維度評分分布呈對稱，治理維度評分分布呈左偏，綜合得分分布較為集中。制造業(yè)整體在環(huán)境維度表現(xiàn)較差，在萬得評級下，低于2分的公司占比為60.9%；在華證評級下，低于65分的公司占比達(dá)到了76%。多數(shù)制造業(yè)上市公司的環(huán)境管理績效水平較差，從而拉低了制造業(yè)整體環(huán)境維度的得分水平。而對于社會(huì)維度和公司治理維度，制造業(yè)上市公司的表現(xiàn)相對較好，對綜合得分的貢獻(xiàn)程度較高。A

股制造業(yè)

ESG

尖子生集中在電力設(shè)備行業(yè)，同時(shí)包含汽車、家電龍頭，且存在較多共性特征。環(huán)境管理方面，減碳是當(dāng)下的主旋律。各個(gè)公司主要根據(jù)自身公司的實(shí)際生產(chǎn)情況，通過技術(shù)升級減少碳排放、對廢棄排放物進(jìn)行處理；通過綠色運(yùn)營或者技

術(shù)升級減少能耗。社會(huì)責(zé)任方面，制造業(yè)

ESG“尖子生”主要從供應(yīng)鏈、產(chǎn)品責(zé)任、投資者權(quán)益、員工權(quán)益、社會(huì)響應(yīng)五個(gè)方面塑造自身品牌形象。公司治理上，大部分公司的治理架構(gòu)與公司管理架構(gòu)一一對應(yīng)，但部分公司則另有設(shè)立新的管理機(jī)構(gòu)。此外，開展社會(huì)責(zé)任議題、注重商業(yè)道德、合規(guī)管理和反腐倡廉也是公司治理的重要手段。做“高活性”企業(yè)，增大科技在

ESG

中的應(yīng)用：低碳轉(zhuǎn)型迫在眉睫，研發(fā)投入和資本支出在前期尤為重要，企業(yè)可以結(jié)合自身實(shí)際將“技術(shù)”和“場景”相結(jié)合。做“優(yōu)管理”企業(yè)，建立碳效率管理抓手：企業(yè)離不開管理，目前晶科能源、大全能源、比亞迪、天齊鋰業(yè)等公司都從頂層架構(gòu)入手建立了具體且有特色的治理架構(gòu)。做

“勇?lián)?dāng)”企業(yè)，提升全價(jià)值鏈碳效率：對于制造業(yè)而言，供應(yīng)鏈的質(zhì)量與產(chǎn)品有千絲萬縷的聯(lián)系。因此企業(yè)可以從價(jià)值鏈供應(yīng)鏈的角度去實(shí)現(xiàn)企業(yè)的綠色轉(zhuǎn)型。不同類型的企業(yè)，應(yīng)該結(jié)合自身業(yè)務(wù)，因地制宜的打造自己的產(chǎn)業(yè)體系。部分企業(yè)作為行業(yè)的領(lǐng)頭羊，可以致力于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的建立，為其他企業(yè)提供參考。企業(yè)全覆蓋數(shù)據(jù)透明化口徑統(tǒng)一化不同評級體系下，ESG

評級結(jié)果分布2022

年度制造業(yè)重點(diǎn)企業(yè)與全部

A

股

ESG

評分對比制造業(yè)ESG頭部玩家未來制造業(yè)企業(yè)

ESG

的總體發(fā)展趨勢圖6：A

股制造業(yè)企業(yè)

ESG

評級情況，及

、制造業(yè)ESG“尖子生”、“頭部玩家”資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容TMTA

股

TMT

公司

ESG

評級分布情況在不同的

ESG

評級體系下，A股TMT公司評級呈現(xiàn)正態(tài)分布特征，

評級結(jié)果較為集中，

分布多在B類。

在類似正態(tài)分布的曲線結(jié)構(gòu)下，萬得評級結(jié)果相對于華證、商道融綠及潤靈環(huán)球的分布形態(tài)接近左偏。評級結(jié)果分布集中但一致性較差A(yù)股TMT公司ESG分項(xiàng)得分特征TMT行業(yè)ESG“尖子生”

與“

潛力公司”在不同評級體系下，

具有較高

ESG

評級及具有較低

ESG

評級的企業(yè)數(shù)量較少，大部分企業(yè)

ESG

評級為“B”

類。標(biāo)的覆蓋較廣的評級體系之間，

評級結(jié)果具有正相關(guān)性，

但是評級結(jié)果分化顯著。整體來看，TMT行業(yè)ESG評級略高于A股平均水平，環(huán)境、社會(huì)和治理維度的評分與A股平均水平相當(dāng)，且A股TMT重點(diǎn)企業(yè)的ESG綜合得分及分項(xiàng)得分表現(xiàn)良好，

顯著優(yōu)于A股平均水平。從

ESG

評分的分布情況來看，

TMT重點(diǎn)企業(yè)ESG總分及各維度得分的分布與TMT全部企業(yè)得分分布相似，

但是分布相對更為集中。在未來TMT行業(yè)ESG績效提升主要有兩方面的重要抓手：一是推動(dòng)行業(yè)集中度提升，促進(jìn)行業(yè)內(nèi)資源向行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)配置；二是強(qiáng)化環(huán)境治理，貫徹落實(shí)節(jié)能減排，降低生產(chǎn)過程中對環(huán)境的負(fù)外部性。A

股

TMT

行業(yè)

ESG“尖子生”

主要為通信和電子行業(yè)的龍頭企業(yè)。在環(huán)境方面，所有企業(yè)均積極貫徹落實(shí)綠色發(fā)展理念，減少資源消耗，控制排放；在社會(huì)責(zé)任方面，完善供應(yīng)鏈管理、提高產(chǎn)品質(zhì)量、保護(hù)投資者及員工權(quán)益、回饋社會(huì)、信息及隱私保護(hù)，是大部分企業(yè)踐行

ESG

理念的共識(shí)；在公司治理方面，所有公司均建立了完善的現(xiàn)代企業(yè)制度，公司治理結(jié)構(gòu)完善。A

股

TMT

行業(yè)

ESG

評級的密度分布A股TMT行業(yè)ESG評級分布（分不同評級口徑）2022年TMT行業(yè)與全部A股ESG得分A

股

TMT

行業(yè)

ESG

尖子生ESG實(shí)踐總結(jié)圖7：A

股TMT公司ESG評級情況及

、制造業(yè)ESG“尖子生”、“頭部玩家”資料來源：萬得，潤靈環(huán)球公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得，各金融機(jī)構(gòu)2022年ESG報(bào)告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2022年9月頒布的《深圳市金融機(jī)構(gòu)環(huán)境信息披露指引》已規(guī)定2022年環(huán)境信息披露主體范圍，詳細(xì)規(guī)定了各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)披露以及鼓勵(lì)披露的信息內(nèi)容，并針對不同類型的金融機(jī)構(gòu)，制定特別規(guī)定。為便利各金融機(jī)構(gòu)及時(shí)、合規(guī)披露環(huán)境信息，與該指引同步發(fā)布《深圳市金融機(jī)構(gòu)環(huán)境信息披露模板及指標(biāo)說明》。

圖8：各金融機(jī)構(gòu)2022年ESG報(bào)告環(huán)境、社會(huì)、治理維度重點(diǎn)披露內(nèi)容，及《深圳市金融機(jī)構(gòu)環(huán)境信息披露模板及指標(biāo)說明》投融資活動(dòng)的環(huán)境影響披露要求 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：彭博，各公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理各個(gè)環(huán)境信息披露標(biāo)準(zhǔn)的議題和指標(biāo)主要涵蓋三個(gè)方面。一是環(huán)境相關(guān)政策制度及治理架構(gòu)；二是自身經(jīng)營活動(dòng)和投融資活動(dòng)對環(huán)境的影響；三是金融機(jī)構(gòu)所面臨的氣候和環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。央行及深圳市針對金融機(jī)構(gòu)所出臺(tái)的標(biāo)準(zhǔn)是我國針對金融機(jī)構(gòu)環(huán)境信息披露標(biāo)準(zhǔn)設(shè)置的有益探索，橫向?qū)Ρ葋砜?，央行及深圳市所出臺(tái)的披露標(biāo)準(zhǔn)充分借鑒了國際通用的標(biāo)準(zhǔn)，在主要的環(huán)境議題和指標(biāo)設(shè)置上與國外標(biāo)準(zhǔn)沒有實(shí)質(zhì)性差異，標(biāo)志著我國已初步形成了一套與國際接軌的較為成熟的披露標(biāo)準(zhǔn)體系，未來監(jiān)管部門的重點(diǎn)應(yīng)該是推進(jìn)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行高質(zhì)量的環(huán)境信息披露，引導(dǎo)社會(huì)資本和相關(guān)資源向低碳和環(huán)境友好領(lǐng)域配置，從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的低碳轉(zhuǎn)型發(fā)展。圖9：海外代表性投資機(jī)構(gòu)的ESG投資體系 圖10：各環(huán)境信息披露標(biāo)準(zhǔn)的議題和指標(biāo)涵蓋方面請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國信ESG研究體系概覽01ESG開篇：評級和信披02030405ESG生態(tài)圈：國外背景和本土實(shí)踐ESG實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用：投資落地ESG與資產(chǎn)配置ESG展望：海外貿(mào)易情景和國內(nèi)市值管理06請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容ESG評級對所有公司一視同仁，卻沒有考慮到上市公司所處生命周期階段。這對處于成熟期的大型公司而言是賦能，對處于初創(chuàng)期的小型企業(yè)則是沉重的負(fù)擔(dān)，基于這樣的ESG評級所做出的投資決策，不但會(huì)錯(cuò)失很多良好的投資機(jī)遇。ESG理念包羅萬象，可以從諸多角度對其內(nèi)涵進(jìn)行解讀，在ESG投資落地上還需要明確落腳點(diǎn)。增加了ESG信披標(biāo)準(zhǔn)制定、評級體系構(gòu)建的實(shí)操難度，并難以形成對ESG投資落地的綱領(lǐng)性指引。

ESG投資現(xiàn)存問題ESG評級對投資的影響圖11：ESG相關(guān)行業(yè)的技術(shù)成熟度曲線資料來源:《ESGOutlook;

AdvancingClimateInnovation》,Stella

Y.Xu(2022),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖12：上市公司ESG得分與上市規(guī)模顯著正相關(guān)(橫軸為萬得ESG評分）資料來源:萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖13：ESG評級和平均年化收益率圖14：ESG四象限下的債券投資決策資料來源:PRI，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:PIMCO，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖15：從經(jīng)濟(jì)和金融角度出發(fā)，ESG評級的重要性四宮格圖16：ESG評級對股票表現(xiàn)的影響資料來源:明晟官網(wǎng),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:Giese

er

al(2019a),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理可持續(xù)信息披露準(zhǔn)則出臺(tái)CCER市場開市滬深北交易所發(fā)布《可持續(xù)發(fā)展報(bào)

告

（

試

行

）（征求意見稿）》北京市發(fā)展改革委和其他部門共同制定了《北京市促進(jìn)環(huán)境社會(huì)治理（ESG）體系高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案（征求意見稿）》國央企市值管理要求加速落地兩會(huì)上海市印發(fā)《上海市加快建立產(chǎn)品碳足跡管理體系打造綠色低碳供應(yīng)鏈的行動(dòng)方案》的通知新國九條中國人民銀行聯(lián)合七部門印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化金融支持綠色低碳發(fā)展的指導(dǎo)意見》國務(wù)院印發(fā)《2024－2025年節(jié)能降碳行動(dòng)方案》可持續(xù)信息披露準(zhǔn)則出臺(tái)《溫室氣體產(chǎn)品碳足跡量化要求和指南》國家標(biāo)準(zhǔn)發(fā)布2024年一季度，市場BETA承壓，ESG策略與大盤走勢趨同。2024年一季度，我國實(shí)體部門需求偏弱，一方面，居民部門購房及消費(fèi)需求不足，地產(chǎn)銷售及M1同比持續(xù)下行；另一方面，企業(yè)部門的需求也同樣低迷，企業(yè)對未來預(yù)期仍持謹(jǐn)慎態(tài)度，資本開支意愿不強(qiáng)，對風(fēng)險(xiǎn)情緒的上修形成牽制，大盤走勢呈現(xiàn)”V“型，ESG策略走勢也與大盤趨同。2024年二季度，大盤保持震蕩行情，ESG策略優(yōu)勢凸顯。2024年二季度，全A成交額有所下降，大盤整體表現(xiàn)為存量資金博弈下主線頻繁切換，大盤保持震蕩行情，在此期間ESG策略持續(xù)跑贏大盤。2024年三季度，大盤表現(xiàn)為存量資金博弈下主線頻繁切換，市場縮量下行。季度末的臨近，一系列利好政策密集發(fā)布，市場情緒得到顯著提振，大盤指數(shù)迅速反彈。圖17：年初至今萬得全A指數(shù)及萬得全A可持續(xù)ESG指數(shù)走勢國家發(fā)展改革委等部門關(guān)于印發(fā)《完善碳排放統(tǒng)計(jì)核算體系工作方案》的通知證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容我國生態(tài)環(huán)境形式嚴(yán)峻，資源總量大，人均占有量小，資源不合理利用問題突出十九大報(bào)告中指出，堅(jiān)持人與自然和諧共生。必須樹立和踐行綠水青山就是金山銀山的理念，堅(jiān)持節(jié)約資源和保護(hù)環(huán)境的基本國策我國主要矛盾發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，轉(zhuǎn)變?yōu)槿嗣袢找嬖鲩L的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾。人們對各類社會(huì)問題的容忍度不斷降低企業(yè)在創(chuàng)造社會(huì)價(jià)值的同時(shí)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任成為共識(shí)資料來源：洪銀興,劉偉,高培勇,等.“習(xí)近平新時(shí)代中國特色社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)思想”筆談[J].中國社會(huì)科學(xué),2018,(09):4-73+204-205.，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理ESG投資理念高度契合國家發(fā)展戰(zhàn)略，這意味著相關(guān)政策將放大ESG理念對企業(yè)發(fā)展的實(shí)質(zhì)性影響，具有較高ESG評分的企業(yè)將比同類企業(yè)更具競爭力，也更易獲得資本青睞。環(huán)境社會(huì)治理圖18：踐行ESG理念是我國當(dāng)前轉(zhuǎn)型發(fā)展的必然要求圖19：踐行ESG理念助力實(shí)現(xiàn)雙碳目標(biāo)頒布階段性政策，自上而下循序漸進(jìn)推動(dòng)雙碳目標(biāo)達(dá)成行政命令政策：去產(chǎn)能政策、能耗雙控，強(qiáng)制企業(yè)減碳經(jīng)濟(jì)激勵(lì)型政策：2021年啟動(dòng)全國碳排放權(quán)交易市場，目前僅政府

有火電納入未來會(huì)納入高碳行業(yè)；推行綠色金融，對低碳轉(zhuǎn)型項(xiàng)目提供優(yōu)惠的政策支持企業(yè)企業(yè)將面臨著愈發(fā)嚴(yán)格的行政監(jiān)管；碳交易市場的建設(shè)完善及未來碳稅等財(cái)稅政策的施行，使得企業(yè)碳排放成本增加，加重企業(yè)成本負(fù)擔(dān)高碳排放企業(yè)：經(jīng)營成本增加、ESG績效投資策略發(fā)生轉(zhuǎn)變：制定投資策略時(shí)將重點(diǎn)考察企業(yè)碳績效，進(jìn)而降低投資風(fēng)險(xiǎn)，獲取長期收益投資者有降低風(fēng)險(xiǎn)，融資成本上升

大量的投資機(jī)遇：為實(shí)現(xiàn)雙低碳排放企業(yè)：可能獲得更多的優(yōu)惠政策、碳目標(biāo)，年均投資規(guī)模約為ESG績效相對較高

3.5萬億元激勵(lì)企業(yè)改進(jìn)工藝或轉(zhuǎn)型發(fā)展持續(xù)減碳對于企業(yè)主體而言，公司治理是最根本最重要的因素，目標(biāo)在于實(shí)現(xiàn)股東利益最大化公司治理的好壞，事關(guān)公司決策的科學(xué)性，并在很大程度上決定著公司的發(fā)展是否可持續(xù)育綠水青山

創(chuàng)和諧社會(huì)

鑄百年老店請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容ESG評價(jià)ESG信息披露ESG投資資料來源：王大地,黃潔.ESG理論與實(shí)踐[M].北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社出版，2021;李志青,符翀.ESG理論與實(shí)務(wù)[M].上海：復(fù)旦大學(xué)出版社，2021，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖20：ESG體系三大環(huán)節(jié)ESG信息披露ESG體系的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)ESG信息披露包括強(qiáng)制披露和自愿披露提高企業(yè)ESG信息的透明度和準(zhǔn)確性，需要政府強(qiáng)制力保障ESG評價(jià)ESG評價(jià)指衡量公司對行業(yè)內(nèi)長期、重大的環(huán)境、社會(huì)和治理風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)變能力ESG評價(jià)是將ESG信息整理、量化、分析的過程，主要涉及指標(biāo)體系的構(gòu)建賦權(quán)和評分兩個(gè)方面ESG投資ESG投資指在指定投資策略時(shí)額外考慮環(huán)境、社會(huì)和公司治理非財(cái)務(wù)因素部分研究表明：投資者將ESG因素納入投資決策，可有效降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)，提高長期收益圖21：ESG投資生態(tài)圈政府機(jī)構(gòu)：制定法規(guī)政策、監(jiān)督法規(guī)政策實(shí)施、決定ESG的發(fā)展方向。標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)：制定ESG披露標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范化、系統(tǒng)化披露ESG信息。企業(yè)：踐行ESG的主體、披露ESG信息。數(shù)據(jù)提供機(jī)構(gòu)：匯總ESG數(shù)據(jù)，并通過技術(shù)手段補(bǔ)充評價(jià)所需的ESG數(shù)據(jù)。ESG評價(jià)機(jī)構(gòu)：基于企業(yè)披露的ESG信息對企業(yè)ESG績效評級，并為投資者提供投資建議。投資者：踐行ESG理念、制定投資策略時(shí)納入ESG因素。高校\智庫：ESG的傳播和推廣、ESG課程教育、ESG政策咨詢。ESG生態(tài)系統(tǒng)數(shù)據(jù)提供機(jī)構(gòu)政府機(jī)構(gòu)(立法機(jī)關(guān)/監(jiān)管機(jī)構(gòu)/交易所)制定ESG披露標(biāo)準(zhǔn)；激勵(lì)或強(qiáng)制企業(yè)披露ESG信息、進(jìn)行ESG實(shí)踐企業(yè)企業(yè)披露ESG信息第三方數(shù)據(jù)商匯總提供ESG數(shù)據(jù)并提供必要的補(bǔ)充數(shù)據(jù)評價(jià)機(jī)構(gòu)對企業(yè)進(jìn)行

為投資者提供ESG評級 投資參考投資者傳播和推廣ESG理念標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)制定推廣ESG披露標(biāo)準(zhǔn)傳播和推廣ESG理念高校/智庫/其他非盈利性組織提供咨詢服務(wù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖22：蘋果手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的中資供應(yīng)商列舉（不完全統(tǒng)計(jì)）圖23：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的中資供應(yīng)商列舉（不完全統(tǒng)計(jì)）資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理；注：上述列舉個(gè)股僅作為標(biāo)的梳理，不構(gòu)成任何投資推薦依據(jù)。資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理；注：上述列舉個(gè)股僅作為標(biāo)的梳理，不構(gòu)成任何投資推薦依據(jù)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖24：海內(nèi)外盡責(zé)管理制度建設(shè)中國“盡責(zé)管理”制度建設(shè)歐洲“盡責(zé)管理”制度建設(shè)日本“盡責(zé)管理”制度建設(shè)美國“盡責(zé)管理”制度建設(shè)資料來源:國務(wù)院，中國人民銀行，EUR-Lex，U.S.DepartmentofLabor，日本政府金融廳等，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容貝萊德下設(shè)的貝萊德投資盡責(zé)管理團(tuán)隊(duì)（BIS）致力于在代表客戶的利益上，推動(dòng)健全的公司治理和財(cái)務(wù)穩(wěn)健性。其設(shè)立了專門的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督和問責(zé)制度框架，以確保盡責(zé)管理活動(dòng)符合每個(gè)市場的規(guī)則，并匯集全球最佳實(shí)踐。高盛資產(chǎn)管理建立了自己的全球盡責(zé)管理團(tuán)隊(duì)，得到高盛的廣泛支持，包括法律、合規(guī)和運(yùn)營之間的協(xié)調(diào)。團(tuán)隊(duì)由凱瑟琳·溫納領(lǐng)導(dǎo)，目前共10名團(tuán)隊(duì)成員，分別位于紐約、東京和倫敦團(tuán)隊(duì)成員具有多樣化的專業(yè)背景，掌握ESG報(bào)告等領(lǐng)域的專業(yè)知識(shí)。資料來源:高盛，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:貝萊德，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:摩根大通，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖26：貝萊德投資盡責(zé)管理團(tuán)隊(duì)（BIS）的風(fēng)險(xiǎn)管理和問責(zé)制框架請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖27：高盛的盡責(zé)管理框架 摩根大通的盡責(zé)管理框架是在高級管理層的監(jiān)督下設(shè)計(jì)的，由資產(chǎn)管理首席執(zhí)行官

(CEO)

和其他高級管理人員領(lǐng)導(dǎo)。

此外，設(shè)立可持續(xù)投資監(jiān)督委員會(huì)(SIOC)作為ESG相關(guān)事務(wù)中央小組，直接監(jiān)督管理和可持續(xù)投資活動(dòng)，由可持續(xù)投資全球主管和可持續(xù)投資整合全球主管共同擔(dān)任主席。圖25：摩根大通的盡責(zé)管理框架及盡責(zé)管理優(yōu)先事項(xiàng)國信ESG研究體系概覽01ESG開篇：評級和信披02030405ESG生態(tài)圈：國外背景和本土實(shí)踐ESG實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用：投資落地ESG與資產(chǎn)配置ESG展望：海外貿(mào)易情景和國內(nèi)市值管理06請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖28：國內(nèi)與歐盟碳交易市場碳價(jià)走勢資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖29：國內(nèi)對歐盟出口總額(CBAM相關(guān)產(chǎn)業(yè)，億美元)資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理在政策端氣候信息披露標(biāo)準(zhǔn)及制度的完善有助于緩解信息不對稱問題，同時(shí)在雙碳目標(biāo)持續(xù)推進(jìn)的背景下，碳定價(jià)政策預(yù)計(jì)將會(huì)擇機(jī)推行，二者為ESG投資的價(jià)值兌現(xiàn)創(chuàng)造了前提條件。而且碳定價(jià)政策，按照目前的推進(jìn)節(jié)奏，在十四五時(shí)期將會(huì)覆蓋全部碳排放重點(diǎn)行業(yè)，投資價(jià)值的兌現(xiàn)期限相對明確。外部因素制約下，國內(nèi)企業(yè)主動(dòng)降低碳排放的意愿也會(huì)受到驅(qū)動(dòng)——?dú)W盟碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制(CBAM)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖30：對重點(diǎn)碳排放行業(yè)執(zhí)行碳交易、其余行業(yè)征收碳稅情況下，各行業(yè)成本變動(dòng)圖32：2022年國內(nèi)各行業(yè)碳足跡資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所測算資料來源：EXIOBASE，基于MRIO模型核算，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理完善投后管理制度、明確短中長期減排目標(biāo)國內(nèi)資管機(jī)構(gòu)在內(nèi)部政策制度建設(shè)方面，主要關(guān)注于投前管理，而在投后管理方面的制度普遍缺失。雖然通過完善的投前管理制度可以引導(dǎo)資源向低碳產(chǎn)業(yè)流動(dòng)，但是引導(dǎo)傳統(tǒng)高碳產(chǎn)業(yè)進(jìn)行低碳轉(zhuǎn)型同樣重要。同時(shí)，投后管理也是約束被投公司行為，推動(dòng)其長期可持續(xù)發(fā)展的必要舉措。落實(shí)產(chǎn)品層面的環(huán)境信息披露聚焦于碳排放，推動(dòng)資管機(jī)構(gòu)對在管資產(chǎn)進(jìn)行碳排放和碳足跡的定量核算與公開披露。推進(jìn)產(chǎn)品層面的環(huán)境信息披露，特別是與碳排放相關(guān)的信息披露。資料來源：EXIOBASE，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖31：2022年國內(nèi)各行業(yè)碳排放請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：劉敏,彭斯雅,張江柳.金融機(jī)構(gòu)氣候環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理文獻(xiàn)綜述[J].河北金融,2022(07):57-62，中國工商銀行，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所繪制氣候風(fēng)險(xiǎn)概率低、損失大，易誘發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)會(huì)威脅到金融穩(wěn)定及宏觀經(jīng)濟(jì)增長。積極應(yīng)對氣候變化，防范氣候風(fēng)險(xiǎn)，是我國實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的必要保證，更是我國實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在要求。國內(nèi)資管機(jī)構(gòu)主要采用定性的方法對氣候風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別與分析，但是結(jié)果模棱兩可，難以對具體的投資實(shí)踐或是風(fēng)險(xiǎn)管理提供有效的指導(dǎo)，因此有必要開展氣候情景分析，量化評估氣候相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。圖33：氣候情景分析一般性步驟氣候風(fēng)險(xiǎn)的影響自下而上逐級傳遞企業(yè)層面：物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)會(huì)對現(xiàn)有的行業(yè)格局及商業(yè)模式產(chǎn)生沖擊，對企業(yè)的收入、支出、資產(chǎn)負(fù)債、資本與融資等財(cái)務(wù)業(yè)績與財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。金融機(jī)構(gòu)層面：氣候風(fēng)險(xiǎn)會(huì)通過微觀主體行為及宏觀經(jīng)濟(jì)兩條渠道傳導(dǎo)至金融市場，最終誘發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。宏觀金融層面：氣候風(fēng)險(xiǎn)可通過不同的渠道傳導(dǎo)，最終對金融系統(tǒng)穩(wěn)定性產(chǎn)生影響，其中，物理風(fēng)險(xiǎn)可通過金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表、銀行信貸供求和市場流動(dòng)性等渠道影響金融穩(wěn)定；轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)可通過資產(chǎn)價(jià)格、政策節(jié)奏和可信度等渠道影響金融穩(wěn)定。

圖34：氣候風(fēng)險(xiǎn)可誘發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)

圖35：嚴(yán)重時(shí)會(huì)威脅到金融穩(wěn)定及宏觀經(jīng)濟(jì)增長 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理氣候風(fēng)險(xiǎn)分析的一般流程為了量化評估氣候風(fēng)險(xiǎn)，必須要明確氣候變量與經(jīng)濟(jì)、財(cái)務(wù)變量之間的數(shù)量關(guān)系，量化氣候變量的變動(dòng)對宏觀經(jīng)濟(jì)變量或是微觀企業(yè)財(cái)務(wù)變量的影響，這也是氣候風(fēng)險(xiǎn)分析的重點(diǎn)和難點(diǎn)。若要進(jìn)一步評估氣候相關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)，則可將氣候經(jīng)濟(jì)模型輸出的相關(guān)的經(jīng)濟(jì)、財(cái)務(wù)變量導(dǎo)入傳統(tǒng)的金融風(fēng)險(xiǎn)模型中進(jìn)行分析。業(yè)界和學(xué)界主要采用構(gòu)建氣候-經(jīng)濟(jì)模型的方法，來量化氣候變量和經(jīng)濟(jì)、財(cái)務(wù)變量之間的數(shù)量關(guān)系。氣候-經(jīng)濟(jì)模型的輸出一般為宏觀經(jīng)濟(jì)變量或是企業(yè)財(cái)務(wù)變量，主要用于評估氣候風(fēng)險(xiǎn)對宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀企業(yè)財(cái)務(wù)的影響。圖36：氣候風(fēng)險(xiǎn)分析的一般流程——相對于傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分析多了氣候—經(jīng)濟(jì)建模 圖37：主要?dú)夂蚪?jīng)濟(jì)模型請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國企改革新階段。黨的二十大報(bào)告對國央企相關(guān)表述中的核心要點(diǎn)在于深化國資國企改革，加快國有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而推動(dòng)國有資本和國有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大。國央企考核指揮棒精細(xì)化，對企業(yè)經(jīng)營考核與時(shí)俱進(jìn)提出新要求。

圖38：新一輪國企改革內(nèi)涵及央企考核“指揮棒”變遷歷程 資料來源：國資委官網(wǎng)，新華社官網(wǎng)，民政部官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得，中國通信院，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖39：數(shù)字經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)框架資料來源：科技日報(bào)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所繪制圖40：“卡脖子”技術(shù)領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈安全建設(shè)優(yōu)先度持續(xù)提升關(guān)注“中特估+”的擴(kuò)散與落地前期優(yōu)勢賽道：運(yùn)營商在“數(shù)字經(jīng)濟(jì)+中特估”加持下受益。數(shù)字經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展是GDP

重要發(fā)展驅(qū)動(dòng)因素，作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)龍頭，亦是信息技術(shù)底座，業(yè)務(wù)規(guī)模大，穩(wěn)定性強(qiáng)。建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系指引下，新型工業(yè)化、制造強(qiáng)國、智能化發(fā)展等概念存在長期關(guān)注價(jià)值?，F(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系現(xiàn)設(shè)的著力點(diǎn)整體上與八大新興產(chǎn)業(yè)“卡脖子”領(lǐng)域重合度高，國產(chǎn)化率提升視角下上述領(lǐng)域存在一定關(guān)注價(jià)值。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖41：理論依據(jù)：環(huán)境規(guī)制對企業(yè)價(jià)值的影響圖42：高耗能行業(yè)產(chǎn)出走高時(shí)，相應(yīng)板塊股價(jià)呈現(xiàn)逆向走勢資料來源：有機(jī)數(shù)，萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：有機(jī)數(shù)，萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理企業(yè)污染排放及其經(jīng)濟(jì)效應(yīng)從短期來看，企業(yè)減排的支出會(huì)增加其成本負(fù)擔(dān)，企業(yè)的減排與企業(yè)的財(cái)務(wù)績效就會(huì)呈現(xiàn)此消彼長的關(guān)系。從中長期來看，企業(yè)減排與財(cái)務(wù)績效的增長并非絕對對立，企業(yè)技術(shù)水平的提升及效率改進(jìn)所帶來的長期收益可以覆蓋掉環(huán)境規(guī)制所帶來的短期成本上升，從而實(shí)現(xiàn)污染減排和財(cái)務(wù)績效增長的雙贏。實(shí)踐中看，高耗能行業(yè)產(chǎn)出走高，但相應(yīng)板塊股價(jià)反而呈現(xiàn)逆向走弱的趨勢。企業(yè)排污與股票截面收益率呈U型關(guān)系從各投資組合的年化收益和波動(dòng)來看，排污環(huán)比增長最高的分組5的年化收益最高為21%，排污環(huán)比增長居中的分組3的年化收益最低，為13%。雖然各投資組合的年化收益率存在明顯差距，但年化波動(dòng)卻幾乎沒有區(qū)別，排污環(huán)比增長次高的分組4的年化波動(dòng)最高，為23%，比其他組合高1%。因此各投資組合的夏普比例與年化收益相似，與排污環(huán)比增長成U型分布。圖43：各投資組合的年化收益與波動(dòng)圖44：各投資組合的夏普比率資料來源：有機(jī)數(shù)，萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：有機(jī)數(shù)，萬得,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容公司治理數(shù)據(jù)在A股投資中實(shí)踐資料來源：易董，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：易董，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司治理層面投資價(jià)值兌現(xiàn)條件已經(jīng)初步具備信息不對稱問題得到緩解。ESG信披制度有序推進(jìn)，強(qiáng)制性信息披露政策正由國央企及金融機(jī)構(gòu)向全行業(yè)拓展，地方性ESG生態(tài)體系建設(shè)也正在加速推進(jìn)。資本市場建設(shè)的政策基調(diào)發(fā)生轉(zhuǎn)變，開始由增量拓展轉(zhuǎn)為優(yōu)化存量。在監(jiān)管政策持續(xù)趨嚴(yán)的背景下，前期基本面良好，公司治理表現(xiàn)占優(yōu)的上市公司更容易獲得投資者的青睞?；販y易董ESG+8價(jià)值評級體系中和G相關(guān)的公司治理、戰(zhàn)略規(guī)劃、資本運(yùn)作、投資者關(guān)系和負(fù)面風(fēng)險(xiǎn)等5個(gè)指標(biāo)的選股能力根據(jù)回測結(jié)果，在樣本期間內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素指標(biāo)具有與預(yù)期相符的正面篩選和負(fù)面篩除的選股效果，可以作為負(fù)向剔除的因子來增厚收益。考慮到企業(yè)的規(guī)模與估值特征，可使用公司治理指標(biāo)進(jìn)行正面篩選+負(fù)面篩選。公司治理指標(biāo)既可以用來正面篩選，又可以用來負(fù)面篩選；戰(zhàn)略規(guī)劃和投資者關(guān)系指標(biāo)則可以用來負(fù)面篩選；而資本運(yùn)作指標(biāo)則可以作為反向指標(biāo)?！癊SG+”有望成為ESG領(lǐng)域的占優(yōu)策略。將ESG數(shù)據(jù)與其他選股策略相結(jié)合，能夠相對有效地獲取超額收益，并有助于減少投資收益的大幅波動(dòng)。ESG評級結(jié)果可以根據(jù)上市公司所處的生命周期階段進(jìn)行差異化調(diào)整，從而避免錯(cuò)失良好的投資機(jī)遇。圖45：易董ESG+8價(jià)值評級體系價(jià)值體現(xiàn)及運(yùn)行模式 圖46：基于投資者關(guān)系等指標(biāo)的分組組合的平均估值水平資料來源：易董，萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：易董，萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理考慮到樣本區(qū)間內(nèi)存在明顯的規(guī)模效應(yīng)及一定程度的價(jià)值效應(yīng)，同時(shí)公司治理等指標(biāo)的各分組平均規(guī)模和平均估值水平存在明顯的差異，因此我們剔除規(guī)模效應(yīng)和價(jià)值效應(yīng)對各分組的影響。實(shí)證結(jié)果：僅有風(fēng)險(xiǎn)因素指標(biāo)有與預(yù)期相符的正面篩選和負(fù)面篩除的選股效果，公司治理、公司戰(zhàn)略規(guī)劃、投資者關(guān)系三個(gè)因子選股失效的主要原因在于公司治理三個(gè)指標(biāo)的最終評級結(jié)果與上市公司的規(guī)模呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，而在樣本區(qū)間內(nèi)，A股呈現(xiàn)出明顯的規(guī)模效應(yīng)，大盤股的收益表現(xiàn)明顯劣于其他股票，因此正面篩選這些指標(biāo)值較高的股票，在樣本區(qū)間內(nèi)的收益率明顯較低。此外，資本運(yùn)作因子選股同樣面臨失效問題，原因在于增發(fā)股份的上市流通將造成原有股東流通權(quán)價(jià)值的轉(zhuǎn)移和損失，導(dǎo)致負(fù)價(jià)格效應(yīng)，而且上市公司往往傾向于在股價(jià)被高估時(shí)通過股份增發(fā)融資。

圖47：基于公司治理等指標(biāo)的分組投資組合的累計(jì)收益 圖48：基于投資者關(guān)系等指標(biāo)的分組投資組合的累計(jì)收益資料來源：易董，萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

圖49：基于公司治理等指標(biāo)的分組組合的累計(jì)超額收益 資料來源：易董，萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

圖50：基于投資者關(guān)系等指標(biāo)的分組組合的累計(jì)超額收益 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國信ESG研究體系概覽01ESG開篇：評級和信披02030405ESG生態(tài)圈：國外背景和本土實(shí)踐ESG實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用：投資落地ESG與資產(chǎn)配置ESG展望：海外貿(mào)易情景和國內(nèi)市值管理06請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖53：上市公司股息率和ESG評級的散點(diǎn)圖51：A股長期驅(qū)動(dòng)力拆解圖52：SPX長期驅(qū)動(dòng)力拆解高股息與ESG的公司治理維度理念高度契合。一方面，ESG語境中的公司治理維度，要求上市公司在追求經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)兼顧利益相關(guān)者權(quán)益，在不影響公司運(yùn)營的前提下，提高分紅比例，是讓利益相關(guān)者共享上市公司發(fā)展成果的必要舉措。另一方面，ESG評級較高的上市公司，多為公司治理體系完善，處于成熟期的公司，這些企業(yè)盈利和現(xiàn)金流穩(wěn)定，高度契合高股息特征。分紅和回購制度是推動(dòng)資本市場轉(zhuǎn)型的重要抓手。在海外成熟資本市場中，分紅回購也是股票資產(chǎn)的主要收益來源之一，為股市的穩(wěn)定增長提供了堅(jiān)實(shí)的支撐。資本市場在相關(guān)監(jiān)管政策的引導(dǎo)下從“融資市”向“投資市”轉(zhuǎn)變過程中，分紅和回購制度的完善和實(shí)施，是構(gòu)建以投資者為本資本市場的重要一環(huán)。資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖54：日本股息率和股息收益累積的變化請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖56：美國ESG投資可以獲得更好的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后回報(bào)資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖57：海外ESG配置中的良好經(jīng)驗(yàn)在國內(nèi)同樣適用資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖58：新冠疫情后，ESG

的關(guān)注度、ESG

屬性股票的超額收益雙雙抬升資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖55：ESG

相關(guān)行業(yè)的技術(shù)成熟度曲線海外

ESG

主題發(fā)展時(shí)間較長，我們以美國的標(biāo)普

ESG主題指數(shù)作為研究標(biāo)的，可以發(fā)現(xiàn)新冠疫情以來，全球化掀起了新一輪的綠色化浪潮，ESG

指數(shù)的搜索熱度、標(biāo)普ESG

指數(shù)相對于標(biāo)普

500指數(shù)的超額收益雙雙走高，走出結(jié)構(gòu)性行情。從大類資產(chǎn)配置的角度來看，傳統(tǒng)的股債組合替換為

ESG

屬性股債組合可優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后回報(bào)。責(zé)任投資可以提升組合的風(fēng)險(xiǎn)-收益權(quán)衡，如果將國內(nèi)、美國的廣義股-債配比替換為

ESG

股票指數(shù)和

ESG

債券指數(shù)，則在不同的配置比例下都可以用更低的波動(dòng)率換取更高的回報(bào)率，上移傳統(tǒng)組合的資本市場線位置。在

ESG

類債券指數(shù)的篩選中，國內(nèi)可以選取發(fā)展歷史相對較長，受益于雙碳目標(biāo)的綠色債券指數(shù)，作為投資組合中傳統(tǒng)債券指數(shù)的替代品。資料來源：《ESG

Outlook:

Advancing

Climate

Innovation》,Stella

Y.Xu（2022）,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容在理論模型層面，環(huán)境因子對資產(chǎn)定價(jià)的影響通常通過風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和折現(xiàn)率的調(diào)整來體現(xiàn)。環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)被納入資本資產(chǎn)定價(jià)模型或股利貼現(xiàn)模型中，作為額外的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因素。企業(yè)的環(huán)境績效和可持續(xù)發(fā)展策略可能影響其預(yù)期現(xiàn)金流，從而改變投資者對其未來收益的預(yù)期。隨著監(jiān)管的不斷完善和全球ESG共識(shí)提升，預(yù)計(jì)“環(huán)境+資產(chǎn)配置”策略將在未來發(fā)揮更大的使用空間。Avramov

et

al(2024)基于ESG評分和環(huán)境評分的回歸結(jié)果顯示，面對長期風(fēng)險(xiǎn)沖擊，注重環(huán)保的綠色投資組合比非環(huán)保投資組合受到的負(fù)面影響更小。綠色投資組合顯示出正向的ESG需求風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，抵消了收益率風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。同時(shí)由ESG需求沖擊引起的正且顯著的平均額外回報(bào)抵消了了負(fù)向的預(yù)期回報(bào)。環(huán)境有效前沿是一種投資組合優(yōu)化方法，它結(jié)合了ESG因素，旨在通過考慮投資的碳足跡和氣候風(fēng)險(xiǎn)，來優(yōu)化投資組合的環(huán)境效益和財(cái)務(wù)回報(bào)，同時(shí)推動(dòng)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。這種方法論通常應(yīng)用于固定收益投資，尤其是公司債券投資組合。該方法論的核心在于最小化投資組合相對于基準(zhǔn)組合的跟蹤誤差，同時(shí)減少投資組合的加權(quán)平均碳強(qiáng)度。從風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)走向綠色平價(jià)環(huán)境有效前沿綠色投資組合更抗風(fēng)險(xiǎn)圖59：市盈率（不包括科技股）的時(shí)間序列資料來源：AvramovD,

Lioui

A,Liu

Y,

etal.

DynamicESG

equilibriu[J].Management

Science

2024，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖60：環(huán)境有效前沿：加權(quán)平均碳強(qiáng)度

vs

跟蹤誤差資料來源：BajoM,RodríguezE.GreenParityandtheDecarbonizationofGorporateBondPortfolios[J].FinancialAnalystsJournal，2023，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理綠色平價(jià)策略（Green

Parity,

GP）是一種新興的可持續(xù)投資策略，它將風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)策略中的概念應(yīng)用于考慮氣候風(fēng)險(xiǎn)的投資組合構(gòu)建中。Bajo

和Rodríguez（2023）通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，與其他傳統(tǒng)可持續(xù)投資策略相比，GP策略在實(shí)現(xiàn)相對綠色績效比率方面最為有效，能夠在實(shí)現(xiàn)顯著的碳足跡減少的同時(shí)，保持較低的跟蹤誤差和較好的資產(chǎn)及行業(yè)分散度。圖61：GP

策略在實(shí)現(xiàn)相對綠色績效比率方面最為有效資料來源：BajoM,RodríguezE.GreenParityandtheDecarbonizationofGorporateBondPortfolios[J].FinancialAnalystsJournal，2023，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：彭博、T.

Rowe

Price（2022）《Adjusting

Asset

Allocation

forESGPreferences》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理我們選取均值方差模型作為ESG戰(zhàn)略資產(chǎn)配置流程的切入點(diǎn)，主要涉及三個(gè)步驟：確定投資標(biāo)的、預(yù)測投資標(biāo)的的回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)、基于預(yù)期回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)繪制有效前沿，并使用兩種方法確定投資者的效用函數(shù)。圖62：在戰(zhàn)略資產(chǎn)配置的三步驟中分別融入ESG的效果/影響 圖63：方法一——在固定

ESG

目標(biāo)的平面上找到有效前沿資料來源：T.

Rowe

Price（2022）《Adjusting

Asset

Allocation

for

ESG

Preferences》，《TheComplex

Science

of

Integrating

Impact

Into

Portfolio

Design》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：T.

Rowe

Price（2022）《Adjusting

Asset

Allocation

for

ESG

Preferences》，《TheComplex

Science

of

Integrating

Impact

Into

Portfolio

Design》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖64：方法二——在有效曲面上找到各

ESG

目標(biāo)下的最大夏普率組合請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理方法一：在固定ESG目標(biāo)的平面上找到有效前沿我們在經(jīng)典均值方差模型中引入了ESG約束，隨著對ESG的約束越強(qiáng)（投資者希望實(shí)現(xiàn)的ESG水平越高），有效前沿將會(huì)越向右移動(dòng)，即實(shí)現(xiàn)同等回報(bào)的組合需要面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)（或是在同等風(fēng)險(xiǎn)水平下組合的回報(bào)率更低）。圖65：均值-方差（ESG約束）模型使用流程方法二：在有效曲面上找到各

ESG

目標(biāo)下的最大夏普率組合對于每一個(gè)

ESG

水平找到最高夏普率組合，將所有

ESG

水平上的最大夏普率連接起來繪制成

ESG-夏普率邊界。以碳排放作為環(huán)境的代理變量來看，使用碳排放這一環(huán)境代理在解釋平均回報(bào)方面的幫助甚微。以明晟

ESG得分作為

ESG

的代理變量來看，使用或不適用經(jīng)

ESG

調(diào)整后的預(yù)期繪制的

ESG-SR事前前沿差距較大。圖66：考慮投資組合“碳”得分的事前ESG-夏普率前沿資料來源：PedersenLH,

FitzgibbonsS等（2021）《Responsible

Investing:The

ESG-Efficient

Frontier》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖68：考慮投資組合“碳”得分的事后ESG-夏普率前沿資料來源：Pedersen

LH,FitzgibbonsS等（2021）《ResponsibleInvesting:TheESG-EfficientFrontier》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：PedersenLH,

FitzgibbonsS等（2021）《Responsible

Investing:The

ESG-Efficient

Frontier》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖67：考慮投資組合ESG得分的事前ESG-夏普率前沿資料來源：PedersenLH,Fitzgibbons

S等（2021）《ResponsibleInvesting:TheESG-EfficientFrontier》，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖69：考慮投資組合ESG得分的事后ESG-夏普率前沿請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容指數(shù)對沖指數(shù)累計(jì)收益率年化日均收益率 年化日均波動(dòng)率Sharpe比例最大回撤t統(tǒng)計(jì)量SEEE碳中和中證全指72.16%9.89% 11.76%0.8417.56%2.12500

ESG中證5009.92%1.63% 2.17%0.756.45%1.66華證ESG領(lǐng)先中證全指9.41%1.76% 6.93%0.2521.95%0.59180

ESG上證1807.73%1.27% 1.47%0.862.30%1.92ESG

120策略滬深3005.76%1.00% 3.36%0.3012.47%0.71ESG

300國證10004.96%0.93% 4.78%0.2012.49%0.44300

ESG滬深3002.96%0.52% 2.04%0.254.70%0.63中證ESG

100滬深3002.71%0.60% 5.38%0.1118.48%0.25國企“一帶一路”中證全指-0.95%0.25% 9.13%0.0333.60%0.06持續(xù)發(fā)展滬深300-2.64%-0.37% 4.02%-0.0916.45%-0.22長江保護(hù)中證全指-14.25%-2.35% 7.17%-0.3322.14%-0.77指數(shù)超額收益市場因子暴露 規(guī)模因子暴露價(jià)值因子暴露調(diào)整的R2估計(jì)值t統(tǒng)計(jì)量估計(jì)值t統(tǒng)計(jì)量 估計(jì)值t統(tǒng)計(jì)量估計(jì)值t統(tǒng)計(jì)量SEEE碳中和9.23%2.270.96-2.02 -0.09-3.15-0.25-10.00 78.84%持續(xù)發(fā)展2.05%1.570.97-3.30 -0.50-46.700.2124.08 96.59%300ESG1.75%1.060.98-2.04 -0.50-29.390.1210.65 96.02%ESG120策略1.61%1.041.000.01 -0.26-20.000.2422.08 95.92%500ESG1.50%0.821.033.04 0.2317.040.042.72 95.16%中證ESG1001.40%0.850.97-3.98 -0.40-29.530.054.73 95.48%ESG3001.35%0.711.00-0.21 -0.37-22.640.033.96 95.26%華證ESG領(lǐng)先1.06%0.831.00-0.07 -0.53-39.310.1010.20 97.70%國企“一帶一路”0.80%0.281.000.23 -0.06-3.030.3417.49 87.64%180ESG0.32%0.180.99-1.07 -0.54-32.570.1813.14 95.36%長江保護(hù)-2.40%-0.850.91-7.17 -0.01-0.540.000.03 87.59%請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖70：代表性ESG指數(shù)相對表現(xiàn)和因子回歸結(jié)果資料來源：萬得，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理為了回答“反

ESG”基金究竟是為了博人眼球還是卻有其底層邏輯，我們選取了

BAD、VICE、YALL

和

DRLL

等四只“反

ESG”基金，分析其資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)?！胺碋SG”基金投資的行業(yè)集中度較高，并且傾向投資于行業(yè)內(nèi)ESG績效水平較高的公司。由此可見，“反ESG”基金并不反對ESG的投資價(jià)值。需要注意的是，“反

ESG”基金多投資于具有負(fù)面社會(huì)影響的行業(yè)，如博彩等，其投資風(fēng)潮可能會(huì)引發(fā)一系列危害環(huán)境、影響倫理道德的問題。圖71：BAD、VICE、YALL、DRLL基金投資組合分行業(yè)結(jié)構(gòu)資料來源：，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理;

注：數(shù)據(jù)截至2023年一季度。圖72：四種“反ESG”基金對比請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容負(fù)責(zé)任投資原則（UNPRI）框架?！柏?fù)責(zé)任投資原則”鼓勵(lì)投資者在做出投資決策時(shí)采納六項(xiàng)“負(fù)責(zé)任投資原則”，同時(shí)，PRI的簽署方需要每年按要求填報(bào)PRI年度報(bào)告。KKR致力于推進(jìn)在一級市場的可持續(xù)投資，形成了各個(gè)團(tuán)隊(duì)共同合作、覆蓋投資全過程的可持續(xù)投資策略框架。Brookfield專注于保持強(qiáng)大的公司治理、致力于可持續(xù)發(fā)展投資，已經(jīng)建立了將可持續(xù)性的監(jiān)督融入Brookfield日常投資工作的整體治理框架，憑借其豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和穩(wěn)健的投資策略，持續(xù)為投資者創(chuàng)造長期價(jià)值。海外一級市場ESG實(shí)踐

圖73：UN

PRI

報(bào)告框架 資料來源：UN

PRI，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理

圖74：KKR可持續(xù)投資策略框架

圖75：Brookfield可持續(xù)投資框架

資料來源：KKR，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Brookfield，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國內(nèi)一級市場ESG實(shí)踐中國ESG政策體系框架的建設(shè)過程呈現(xiàn)出以下幾個(gè)主要特征：政策體系逐步完善、信息披露要求逐步升級、本土化特征明顯、多部門協(xié)同推進(jìn)。當(dāng)前ESG投資理念我國一級市場不斷升溫，截止2024年8月11日，中國大陸共有42家一級投資機(jī)構(gòu)簽署加入了聯(lián)合國負(fù)責(zé)任投資原則組織（UNPRI）?？梢钥闯觯?022年是簽約機(jī)構(gòu)數(shù)量增加速度最快的一年，達(dá)到20家。這表明接受ESG理念的投資機(jī)構(gòu)群體正不斷擴(kuò)大。

圖76：中國一級投資機(jī)構(gòu)的綠色投資制度建設(shè)情況

圖77：中國股權(quán)投資市場綠色產(chǎn)業(yè)投資情況

資料來源：中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：清科研究中心，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容65432102021Q32022Q32023Q3+25資產(chǎn)支持證券國際組織政府債主權(quán)債金融機(jī)構(gòu)非金融機(jī)構(gòu)3812111020綠色債券綠色ABS可持續(xù)債券社會(huì)債券綠色市政債券可持續(xù)鏈接債券綠色貸款可持續(xù)鏈接貸款2023各類債務(wù)規(guī)模占比

2,0001,6001,2008004000

Q1 Q2 Q3資料來源：IIF，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理Q4201720212018202220192023萬億美元十億美元2020ESG債務(wù)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張：全球ESG債務(wù)規(guī)模在2023年超過了5.6萬億美元，相對于一年前的4.5萬億美元，規(guī)模擴(kuò)張25%，其中發(fā)債主題主要是金融機(jī)構(gòu)及非金融機(jī)構(gòu)，占比最高的是綠色債券和可持續(xù)鏈接貸款，分別占ESG債務(wù)總規(guī)模的38%和20%。從構(gòu)成角度來看，近兩年全球ESG債務(wù)發(fā)行規(guī)模的放緩主要?dú)w因于企業(yè)發(fā)行的疲軟。這與借貸成本上升所引發(fā)的企業(yè)整體借貸大幅縮減的趨勢相吻合。當(dāng)前，歐元區(qū)正處于經(jīng)濟(jì)衰退之中，多國對經(jīng)濟(jì)增長放緩的預(yù)期導(dǎo)致了企業(yè)在借貸方面的疲軟表現(xiàn)。相對而言，主權(quán)債和政府債的發(fā)行量呈現(xiàn)出略有增加的態(tài)勢。圖78：可持續(xù)債務(wù)規(guī)模變動(dòng)及構(gòu)成 圖79：不同年度可持續(xù)債務(wù)累計(jì)發(fā)行量01003005002020Q12021Q12022Q12023Q1-36資產(chǎn)支持證券 政府債國際組織債 主權(quán)債金融機(jī)構(gòu)非金融機(jī)構(gòu)十億美元1612840請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2015 2016 2017 2018資料來源：IIF，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2019202020212022完善綠色債券市場體系。針對綠色債券發(fā)行主體和投資者較為單一的問題，中國政府陸續(xù)出臺(tái)政策擴(kuò)充綠色債券相關(guān)主體的投融資渠道，并逐步放開市場準(zhǔn)入，以更便利的通道和更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品賦能綠色債券市場。建立綠色債券統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)體系。加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)，推動(dòng)建立綠色債券的統(tǒng)一界定標(biāo)準(zhǔn)，有助于簡化發(fā)行過程，鼓勵(lì)綠色債券的發(fā)行。規(guī)范信息披露制度建立第三方評估體系。除明確標(biāo)準(zhǔn)外，綠色債券的健康發(fā)展，也離不開全面、準(zhǔn)確、及時(shí)的環(huán)境信息披露。中國綠色債券政策體系的逐步完善中國綠色債券市場發(fā)展過程中面臨的挑戰(zhàn)中國綠色債券的發(fā)展歷程作為綠色金融的衍生品，中國的綠色債券市場起步較晚但發(fā)展迅速。有別于傳統(tǒng)融資工具，綠色債券的創(chuàng)新性、靈活性、廣泛性的特點(diǎn)不僅為金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)提供了較低成本的融資渠道，還滿足了投資者多樣化的投資需求。目前，中央層面的中國人民銀行、國家發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)和財(cái)政部是中國綠色債券市場的主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)；同時(shí)，中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)、上海證券交易所和深圳證券交易所也會(huì)對綠色債券市場進(jìn)行輔助性的指引。圖80：中國綠色債券的監(jiān)管架構(gòu)資料來源：氣候政策倡議組織，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理發(fā)行人和投資者較為單一。在發(fā)行初期，中國綠色債券市場的發(fā)行主體比較單一，大多數(shù)是信用評級較高的大型企業(yè)，其中多為國有背景的投資者。同時(shí)，考慮到對綠色債券募集資金用途的分類標(biāo)準(zhǔn)存在差異以及中國對資本流向的限制，國際投資者未能有效參與中國綠色債券市場。與國際標(biāo)準(zhǔn)銜接不一致。國內(nèi)外綠色債券標(biāo)準(zhǔn)在倡導(dǎo)綠色可持續(xù)發(fā)展方面的理念是相同的，但由于國內(nèi)外在國情發(fā)展階段以及環(huán)境保護(hù)方面的優(yōu)先事項(xiàng)有所差別，不同時(shí)期政策引導(dǎo)綠色投融資活動(dòng)的目標(biāo)側(cè)重有所不同，導(dǎo)致綠色投資項(xiàng)目界定層面存在部分差異。圖81：2017-2019年與氣候債券倡議組織定義存在差異的中國綠色債券類別圖82：2016-2021年中國綠色債券發(fā)行人類型資料來源：氣候債券倡議組織，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：氣候債券倡議組織，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容ESG圖83：全球ESG相關(guān)債券市場一圖縱覽資料來源：氣候政策倡議組織，IIF，彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：萬得，明晟，彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理從海外資管機(jī)構(gòu)發(fā)行公募基金或

ETF

基金的實(shí)踐來看，美國

ESG

產(chǎn)品類別是廣泛市場的排除篩選類、正面篩選類和更有針對性的主題投資和影響力投資。我們選取了八家資管機(jī)構(gòu)的代表性ESG產(chǎn)品，研究得出以下結(jié)論：各類基金業(yè)績分化顯著，投資面廣泛且具備正面篩選機(jī)制的

ESG

基金產(chǎn)品更能抵御低迷的市場環(huán)境；正面篩選機(jī)制在市場下行期間提供更有效防護(hù)，影響力投資在市場上行期間提供更高回報(bào)；從絕對收益角度來看，目標(biāo)指數(shù)大幅超配科技公司的指數(shù)追蹤產(chǎn)品絕對收益表現(xiàn)不佳；從相對收益角度來看，對信息技術(shù)行業(yè)及大型科技公司股票的減配提升

ESG

基金產(chǎn)品相對收益。圖84：機(jī)構(gòu)代表性ESG產(chǎn)品分類，絕對收益、相對收益及投資方法比較 圖85：八個(gè)基金產(chǎn)品基本資料資料來源：彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容ESG流程投研工具ESG評分方法領(lǐng)導(dǎo)/監(jiān)督團(tuán)隊(duì)先鋒領(lǐng)航集團(tuán)環(huán)境：作為自然環(huán)境的管理者，一家公司或者一個(gè)行業(yè)的表現(xiàn)如何。社會(huì)：公司如何管理其社會(huì)關(guān)系。公司治理：通過考慮公司的運(yùn)營方式來支持良好的商業(yè)實(shí)踐。17個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。排他性投資，包容性投資，影響投資，公司治理，ESG因素整合。1）選擇增長性良好且外部效應(yīng)為正的公司，2）篩選符合ESG理念的投資機(jī)會(huì)，3）基于八大問題框架進(jìn)行公司研究，4）三因素模型分析，5）構(gòu)建投資組合，6）監(jiān)控投資組合及參與公司治理。VCMM模型是否符合ERISA和DOL要求；將環(huán)境、社會(huì)及管治投資作為補(bǔ)充；考慮某一目標(biāo)日期，投資標(biāo)的的社會(huì)、環(huán)境和管治的綜合情況。全球投資委員會(huì)（盡職調(diào)查）駿利亨德森集團(tuán)環(huán)境：包括但不限于可持續(xù)資源配置、能源依賴，用水和廢物管理等問題。社會(huì)：對不同的因素進(jìn)行審查，包括勞動(dòng)實(shí)踐，多樣性，人權(quán)和數(shù)據(jù)隱私。公司治理：可以包括但不限于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，股東權(quán)利，董事會(huì)組成，高管薪酬和腐敗等項(xiàng)目。積極參與環(huán)境、社會(huì)及管治投資，做負(fù)責(zé)任的投資機(jī)構(gòu)。建立ESG投資組合以最大限度地提高長期風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的回報(bào)。自上而下的主題投資框架，自下而上的風(fēng)險(xiǎn)評估體系。1）自上而下確定投資主體，2）自下而上進(jìn)行公司和行業(yè)基本面研究，3）ESG投資組合優(yōu)化，4）減少投資組合風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)部研究平臺(tái)+外部ESG研究工具根據(jù)是否有重大風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營狀況是否衰退/改善構(gòu)建四象限風(fēng)險(xiǎn)評級體系。ESG指導(dǎo)委員會(huì)（監(jiān)督、確?？蚣苡行В┚绊樇瘓F(tuán)環(huán)境：有關(guān)有毒排放、循環(huán)商業(yè)模式、能源管理、水資源管理、低碳轉(zhuǎn)型。社會(huì)：有關(guān)供應(yīng)鏈管理、雇員和管理層關(guān)系、居民健康與安全、數(shù)據(jù)隱私安全。公司治理：有關(guān)審計(jì)和股東權(quán)利、董事會(huì)組成、商業(yè)道德、資本配置。實(shí)現(xiàn)碳減排、綠色建筑、水效率、循環(huán)經(jīng)濟(jì)。實(shí)現(xiàn)當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)的社會(huì)價(jià)值及居民的健康與福祉。3）對公司進(jìn)行戰(zhàn)略管理和監(jiān)督，完善公司內(nèi)部和外部披露制度。過渡自然氣候風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)現(xiàn)長期資產(chǎn)配置目標(biāo)。ESG集成、排他性投資、負(fù)責(zé)任投資、可持續(xù)投資、影響投資。1）捕獲投資機(jī)會(huì)。對公司的ESG分?jǐn)?shù)和趨勢進(jìn)行審查，建立初始ESG投資報(bào)告。2）分析。對于ESG得分較低的公司，分析其弱點(diǎn)的驅(qū)動(dòng)因素。3）參與。參與投資的公司治理。4）監(jiān)控。監(jiān)控投資組合內(nèi)公司的ESG評分情況。ESGintel、ESGCentral、Vision、FocusIntel、PROXYintel在整體，主題，價(jià)值鏈方面提供1-5分。計(jì)算絕對、部門/子部門相對或區(qū)域相對績效

。這些評級每月更新一次。除評級外，ESGintel平臺(tái)具有內(nèi)置的分析功能，可以在公司和用戶選擇的同行之間進(jìn)行時(shí)間點(diǎn)和歷史比較。全球投資理事會(huì)（監(jiān)督、支持和研究）資本集團(tuán)資本集團(tuán)開發(fā)了

30+

個(gè)特定行業(yè)的投資框架，提煉了公司對重大

ESG

問題的思考，并通過

50+

數(shù)據(jù)源實(shí)現(xiàn)了ESG投資機(jī)會(huì)篩選。1）17個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。有效管理風(fēng)險(xiǎn)。為客戶實(shí)現(xiàn)卓越的長期業(yè)績。ESG集成，自下而上的研究分析框架1）制定投資框架（按行業(yè)給出公司對環(huán)境、社會(huì)和公司治理的意見），2）監(jiān)控流程（根據(jù)可獲得的第三方數(shù)據(jù)，進(jìn)行更高水平的研究），3）公司參與和代理投票（就重要的ESG問題與發(fā)行人進(jìn)行對話）。MSCI和Sustainalytics評分系統(tǒng)等MSCI全球契約得分、MSCI

ESG絕對得分、MSCI

ESG調(diào)整后相對得分、可持續(xù)發(fā)展環(huán)境、社會(huì)及管治評分、MSCI和Sustainalytics協(xié)議得分。ESG監(jiān)督委員會(huì)（監(jiān)督）普信集團(tuán)環(huán)境：減少溫室氣體、促進(jìn)健康的生態(tài)系統(tǒng)構(gòu)建、培育循環(huán)經(jīng)濟(jì)。社會(huì)：促進(jìn)社會(huì)公平、改善居民健康、提升生活質(zhì)量。可持續(xù)創(chuàng)新和生產(chǎn)力：可持續(xù)的技術(shù)、可持續(xù)工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施。17個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。整合（將ESG納入投資流程），協(xié)作（ESG投資專家與分析師合作深入研究ESG問題）1）收集數(shù)據(jù)（以計(jì)算預(yù)期投資投資組合的結(jié)果，并形成對其資產(chǎn)類別的ESG特征的看法），2）調(diào)整效用（基于投資者偏好），3）優(yōu)化配置（確定每個(gè)投資者的ESG偏好參數(shù)，使投資組合效用最大化），4）評估投資組合。RIIM模型基于RIIM模型進(jìn)行評分。模型系統(tǒng)地篩選負(fù)責(zé)任投資

(RI)

概況，標(biāo)記任何升高的RI風(fēng)險(xiǎn)并識(shí)別具有積極RI特征的投資。ESG評分越高表示ESG評級越負(fù)面，而ESG評分越低則表示ESG評級越正面。RIIM為ESG的三個(gè)支柱中的每一個(gè)產(chǎn)生分?jǐn)?shù)。董事會(huì)和管理委員會(huì)（監(jiān)督）ESG委員會(huì)（指導(dǎo)）貝萊德集團(tuán)環(huán)境：氣候風(fēng)險(xiǎn)、天然資源稀缺、污染和廢棄物。社會(huì)：勞動(dòng)力問題、產(chǎn)品責(zé)任、數(shù)據(jù)安全。公司治理：董事會(huì)決策質(zhì)量和成效。17個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。主動(dòng)投資：投資流程、透明度、實(shí)質(zhì)性見解。被動(dòng)投資：與指數(shù)提供商接觸、披露和報(bào)告、投資管理。1）選擇ESG情景。評估前瞻性假設(shè)下的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。2）評估部門與經(jīng)濟(jì)的影響。將預(yù)測轉(zhuǎn)化為對行業(yè)和經(jīng)濟(jì)影響的預(yù)測。3）將行業(yè)影響映射到單個(gè)公司和資產(chǎn)。4）在投資組合層面轉(zhuǎn)化稱財(cái)務(wù)指標(biāo)。阿拉丁給予公司1-5分評分，將公司分為領(lǐng)導(dǎo)者（能有效管理環(huán)境、社會(huì)及公司治理因素的同類最佳公司）、改進(jìn)者（在環(huán)境、社會(huì)、公司治理方面取得明顯進(jìn)展的公司）、推動(dòng)者和不可投資者?？沙掷m(xù)投資團(tuán)隊(duì)（監(jiān)督）富達(dá)集團(tuán)環(huán)境：有關(guān)自然資源、氣候變化、水污染的機(jī)會(huì)。社會(huì)：有關(guān)人力資本、產(chǎn)品信息、數(shù)據(jù)隱私的機(jī)會(huì)。公司治理：有關(guān)商業(yè)道德、反競爭實(shí)踐等。創(chuàng)造長期股東價(jià)值。實(shí)現(xiàn)凈零過渡和其他可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)。排他性投資ESG集成主題投資根據(jù)ESG評級選擇“優(yōu)先”或“符合”評級的ESG產(chǎn)品。與基準(zhǔn)指標(biāo)進(jìn)行比較分析。構(gòu)建ETF、指數(shù)、主動(dòng)、混合ESG投資組合。富達(dá)ESGPro模型ESG評級是ESG分析師和股票及固定收益分析師共同完成的，評級標(biāo)準(zhǔn)包括風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)表現(xiàn)、人員和流程一致性、基準(zhǔn)和類別一致性、成本。根據(jù)四大評級支柱和ESG投資模型建立四象限ESG評級體系?？沙掷m(xù)投資委員會(huì)（制定政策和目標(biāo)，監(jiān)督實(shí)施）摩根大通集團(tuán)環(huán)境：有關(guān)空氣污染、廢水管理、生物多樣性。社會(huì)：產(chǎn)品安全性、多樣性和包容性、當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)影響。公司治理：高管薪酬、資本配置等。1）實(shí)現(xiàn)可持續(xù)投資和負(fù)責(zé)任投資，取得長期回報(bào)。2）化解可持續(xù)發(fā)展相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。排他性投資主動(dòng)投資主體投資影響投資1）投資團(tuán)隊(duì)向ESG數(shù)據(jù)和研究工作組介紹其ESG整合方法。2）工作組根據(jù)10個(gè)度量框架評估整合方案，并對投資團(tuán)隊(duì)進(jìn)行評分。3）SIOC批準(zhǔn)或拒絕ESG整合方案。4）投資團(tuán)隊(duì)按批準(zhǔn)的方案實(shí)施ESG整合。5）投資總監(jiān)或同等職位的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行定期監(jiān)督。Spectrum通用技術(shù)平臺(tái)ESG數(shù)據(jù)研究工作組與可持續(xù)投資團(tuán)隊(duì)一起開發(fā)了ESG整合度量框架，以評估投資過程中每個(gè)關(guān)鍵步驟的ESG集成進(jìn)度。投資組必須在總共50分中至少獲得30分，并且對于每個(gè)指標(biāo)，至少在1到5分的范圍內(nèi)獲得2分?？沙掷m(xù)投資監(jiān)督委員會(huì)（監(jiān)督、建議和支持，制定政策，審查）ESG圖86：全球ESG標(biāo)簽基金的類型分類和代表資管機(jī)構(gòu)的ESG投研體系ESG投資機(jī)會(huì) ESG投資目標(biāo) ESG投資方法資料來源：晨星，彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：Global

SWF官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖88：全球主權(quán)財(cái)富基金/養(yǎng)老金ESG投資進(jìn)程資料來源：GPIF，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理長期視角下，GSR“高分尖子生”財(cái)務(wù)回報(bào)更優(yōu)。GSR評分與主權(quán)基金長期財(cái)務(wù)回報(bào)存在一定正相關(guān)性。五年滾動(dòng)相關(guān)系數(shù)測算下，GSR中的S和G兩項(xiàng)元素與財(cái)務(wù)回報(bào)的相關(guān)性強(qiáng)于R，ESG投資長期視角下對主權(quán)基金&養(yǎng)老金的財(cái)務(wù)回報(bào)存在助推。圖87：全球主要國家主權(quán)基金2022年GSR評分與近五

年財(cái)務(wù)回報(bào)

主權(quán)財(cái)富基金/公共養(yǎng)老金ESG

投資概況資料來源：ATP官網(wǎng)，CalSTRS官網(wǎng)，NZSuper

Fund官網(wǎng)，CPFG官網(wǎng)，GPIF官網(wǎng)，瑞典國家養(yǎng)老基金官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖89：GPIF股票和債券組合中各行業(yè)在價(jià)值鏈各環(huán)節(jié)上的二氧化碳排放量氣候變化定量分析關(guān)鍵指標(biāo)——碳足跡。碳足跡分析從生命周期的角度去衡量某種產(chǎn)品或某類活動(dòng)全過程中直接或間接相關(guān)的碳排放量，將公司、具體資產(chǎn)、投資組合的溫室氣體排放定量化、可視化。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容美國基金市場前20大ESG產(chǎn)品截至2023年2月7日，美國基金市場規(guī)模前20大產(chǎn)品中，9個(gè)近一年內(nèi)回報(bào)跑贏標(biāo)普500，12個(gè)近三年內(nèi)回報(bào)跑贏標(biāo)普500。所屬基金公司主要包括專注于可持續(xù)、責(zé)任投資的Parnassus、Calvert，也包括海外資管巨頭BlackRock、Vanguard、Amundi等。圖90：美國基金市場前20大ESG產(chǎn)品資料來源：彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：彭博，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理ETF型產(chǎn)品主要基于4種熱門ESG指數(shù)1）MSCIUSAFxtendedESGFOCUS；2）FTSF4GoodUS.Select；3）S&P500ESG；4）CalvertU.S.LargeCapCore

Responsible四個(gè)指數(shù)都是對美國大盤股指數(shù)進(jìn)行排除篩選，由于Calvert美國大型核心責(zé)任指數(shù)的起始范圍最大，