黃金-中國(guó)黃金行業(yè)展望2025年1月 -中誠(chéng)信

jqren@jqren@中國(guó)黃金行業(yè)展望，2025年1月美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策和財(cái)政政策不確定性尚存，黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的投結(jié)構(gòu)優(yōu)化及資金面寬松使得短期流動(dòng)性壓力不大，且受益于黃金特中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望黃金行業(yè)的信用基本面分析，主要是通過(guò)分析黃金價(jià)格走勢(shì)以及影響黃金供應(yīng)和需求的相關(guān)因素，并對(duì)價(jià)格走勢(shì)進(jìn)行判斷，進(jìn)而分析價(jià)格走勢(shì)對(duì)行業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響、企業(yè)盈利水平和杠桿水平等信用基本面的變化情況。本文指出黃金供應(yīng)和需求對(duì)價(jià)格產(chǎn)生一定影響，但濟(jì)不確定性因素增加的大背景下，黃金避險(xiǎn)和保值需求及實(shí)際利率對(duì)價(jià)格的影響更為顯著。受益于黃金價(jià)格及產(chǎn)銷量的提升，黃金企業(yè)盈利及經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力有所提升，黃金企業(yè)杠桿比二、行業(yè)基本面黃金價(jià)格與金融屬性受美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期持續(xù)疊加地緣政治局勢(shì)緊張加劇等因素影響，黃金對(duì)抗貨幣貶值和政治經(jīng)年年初美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預(yù)期回暖，美聯(lián)儲(chǔ)降息遇冷，但美國(guó)零售銷售總額疲軟且2023年四季度GDP低于預(yù)期，疊加紅海航線、巴以局勢(shì)緊張以及紐約社區(qū)銀行評(píng)級(jí)下調(diào)等引發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒，同時(shí)央行購(gòu)金趨勢(shì)持續(xù)對(duì)金價(jià)形成支撐，帶來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)降息放緩及地緣局勢(shì)局部緩和預(yù)期，對(duì)黃金價(jià)格形成利空，金價(jià)大幅回調(diào)，后續(xù)俄烏局勢(shì)升溫激發(fā)全球資產(chǎn)避險(xiǎn)情緒，黃金價(jià)格再次回升。12月美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息25個(gè)基點(diǎn)， 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望數(shù)據(jù)來(lái)源：Choice，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：Choice，中誠(chéng)信國(guó)際整理黃金的價(jià)格屬性包含大宗商品屬性與金融屬性，其中需求因素對(duì)商品屬性形成一定影響，但其金融屬性影響更大，金融屬性下的黃金本質(zhì)上可以被視為長(zhǎng)久期的抗通脹付息債券，其對(duì)沖貨幣貶值和政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的避險(xiǎn)及保值需求較為旺盛，因此在金融屬性下驅(qū)動(dòng)黃金價(jià)格的核心因素為實(shí)際利率。如用10年期美國(guó)國(guó)債收益率代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降時(shí)，投資者持有黃金的機(jī)會(huì)成本降低，大幅買入黃金使得黃金價(jià)格上升，以前年度黃金價(jià)格的上升往往伴隨經(jīng)濟(jì)政治風(fēng)險(xiǎn)事件和國(guó)債收益率走低1。2024年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)三次降息帶來(lái)了9月以來(lái)黃金價(jià)格沖高，且2025年降息預(yù)期仍可能帶來(lái)實(shí)際利率的下行。從與美元的關(guān)系來(lái)看，黃金價(jià)格與美元亦呈現(xiàn)一定的負(fù)相關(guān)性。負(fù)相關(guān)性一方面來(lái)自于美元是黃金的基礎(chǔ)定價(jià)工具，美元的弱勢(shì)則對(duì)應(yīng)了定價(jià)對(duì)象價(jià)格的相對(duì)上升。另一方面，黃金是一般貨幣等價(jià)物，當(dāng)美元處2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的通脹壓力，但仍高于目標(biāo)水平，在高通脹環(huán)境下，黃金作為抗通傳統(tǒng)黃金定價(jià)中金價(jià)通常與美債利率及美元反向變動(dòng)，但地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和美元信用危機(jī)等因素對(duì)金價(jià)形成擾動(dòng)，2023年10月中東危機(jī)等因素導(dǎo)致市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升，期間美債收益率與預(yù)期改善推動(dòng)了美債收益率上升，但地緣局勢(shì)緊張持續(xù)以及對(duì)通脹升溫的隱憂亦推動(dòng)9~10月保持強(qiáng)勢(shì)的背景下，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、避險(xiǎn)情緒及央行購(gòu)金展望2025年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的通脹壓力并未完全消除，降息預(yù)期猶存，仍將一定程度上對(duì)黃金價(jià)格形成支撐，但從特朗普第二任期“降低利率、對(duì)內(nèi)減稅策主張來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策仍將面臨一定的不確定性。若美國(guó)通脹反彈促使美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策超預(yù)期收緊，強(qiáng)勢(shì)美元或?yàn)辄S金價(jià)格帶來(lái)短期回調(diào)壓力，但增加關(guān)稅或?qū)е旅绹?guó)經(jīng)濟(jì)增速12008年之后的黃金價(jià)格上升伴隨了金融危機(jī)、歐洲債務(wù)危機(jī)等事件；2016年黃金價(jià)格一定范圍內(nèi)的向上波動(dòng)則伴隨了英國(guó)脫歐等時(shí)間；2019年以來(lái)全球經(jīng)濟(jì)下行壓力增加，同時(shí)中美貿(mào)易摩擦帶來(lái)不確定性，疊加2020年以來(lái)的新冠疫情在全球范圍內(nèi)爆發(fā)增加黃金的避險(xiǎn)需求，實(shí)際利率持續(xù)走低；2022年以來(lái)，實(shí)際利率上行推升持有黃金的機(jī)會(huì)成本。 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望放緩，提高財(cái)政赤字使得美國(guó)政府債務(wù)負(fù)擔(dān)高企局面短期難改，美元預(yù)計(jì)將持平或略微走弱令黃金吸引力進(jìn)一步增強(qiáng)，對(duì)黃金長(zhǎng)期價(jià)格提升起到積極作用。此外，中東、朝鮮半島、俄年地緣政治、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策和財(cái)政政策不確定性尚存，或?qū)⒋偈裹S金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的投資數(shù)據(jù)來(lái)源：Choice，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：Choice，中誠(chéng)信國(guó)際整理黃金供應(yīng)全球黃金供應(yīng)主要來(lái)源于金礦產(chǎn)金和回收金再加工生產(chǎn)以及少量生產(chǎn)商凈套保，近年來(lái)供應(yīng)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定。2023年及2024年前三季度全球黃金總供應(yīng)量分別為4,950.0噸和3,761.9噸，同年前三季度，受益于黃金生產(chǎn)商緊抓有利市場(chǎng)機(jī)遇推動(dòng)增產(chǎn)，金礦產(chǎn)金同比增長(zhǎng)2.96%至2,768.4噸，占全球黃金總供應(yīng)量的73.59%?；厥战鸬耐斗胖饕茳S金價(jià)格走勢(shì)的影響，2023年以來(lái)，黃金價(jià)格持續(xù)上漲接連突破歷史新高，黃金回收經(jīng)濟(jì)性有所提升，2023年及2024年來(lái)看，2023年以來(lái)，黃金價(jià)格上漲明顯，礦產(chǎn)金增長(zhǎng)較為緩慢，回收金投放有所增長(zhǎng)，但整 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：iFind，美國(guó)地質(zhì)調(diào)查局，中誠(chéng)信國(guó)際整理從區(qū)域分布來(lái)看，各區(qū)域黃金生產(chǎn)趨勢(shì)性變化不同，非洲黃金礦產(chǎn)資源豐富且分布較廣年來(lái)產(chǎn)量長(zhǎng)期位于全球黃金產(chǎn)量首位，且隨著多座礦山開發(fā)進(jìn)程的加快，非洲礦山產(chǎn)量增長(zhǎng)不均，主要集中在山東、河南、江西、內(nèi)蒙古、云南、甘肅等省份。探礦增儲(chǔ)方面，山東省在新一輪找礦突破戰(zhàn)略行動(dòng)中取得探礦增儲(chǔ)上的重大突破，山東萊州西嶺金礦成為國(guó)內(nèi)已發(fā)噸138克，同時(shí)預(yù)測(cè)地下3,000米以上遠(yuǎn)景黃金儲(chǔ)量超1,000噸，萬(wàn)古金礦田有望成全球最大金22021年山東省內(nèi)非煤礦山整改及階段性停產(chǎn)影響較大，中國(guó)礦產(chǎn)金產(chǎn)量從2016年的463.7噸下降至2021年的332.0噸，降幅高達(dá)28.41%。2022年，山東省內(nèi)非煤礦山整改及階段性停產(chǎn)對(duì)國(guó)內(nèi)礦產(chǎn)金產(chǎn)量的短期影響已基本消除。 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理隨著國(guó)內(nèi)老礦山易開采資源逐漸減少，而海域金礦、紗嶺金礦和西嶺金礦等新建大型礦山尚未形成新增生產(chǎn)能力，近年來(lái)國(guó)內(nèi)企業(yè)紛紛突破國(guó)內(nèi)資源約束，加大了對(duì)國(guó)外資源的并購(gòu)和3；2024年10月，紫金礦業(yè)擬出資10億美元收購(gòu)加納Akyem金礦4，后于12月完成收購(gòu)秘魯LaArena金礦5，資源儲(chǔ)備進(jìn)一步增厚。山東黃金礦業(yè)股份有限公司下屬子公司山金國(guó)際黃金股份有限公司于2024年8月完成OsinoResourc重點(diǎn)黃金企業(yè)境外礦山實(shí)現(xiàn)礦產(chǎn)金產(chǎn)量持續(xù)提升，2023年及2024年前三季度分別實(shí)現(xiàn)黃金產(chǎn)源整合力度，但收購(gòu)的部分項(xiàng)目需要一定的建設(shè)期及爬產(chǎn)期，對(duì)業(yè)績(jī)影響或有一定滯后，且海外礦產(chǎn)資產(chǎn)較多的企業(yè)面臨因當(dāng)?shù)卣谓?jīng)濟(jì)形勢(shì)變動(dòng)影響礦權(quán)控制力的風(fēng)險(xiǎn)及一定社區(qū)風(fēng)整體來(lái)看，全球黃金供應(yīng)較為穩(wěn)定，2023年以來(lái)全球礦產(chǎn)金產(chǎn)量略有增加，金價(jià)大幅上漲刺激回收金投放量顯著升高，帶動(dòng)黃金總供應(yīng)量有所增加，不過(guò)黃金供應(yīng)彈性相對(duì)較低，且黃黃金需求2024年以來(lái)，黃金價(jià)格飆升持續(xù)抑制金飾消費(fèi)需求和黃金ETFs投資，黃金投資及央行32023年2月紫金礦業(yè)通過(guò)境外全資子公司SilverSourceGroupLimited出資3.6億美元（25.59億元）收購(gòu)羅斯貝爾金礦有限公司95%股權(quán)，該金礦為2023年全球成交規(guī)模最大、交易成本最優(yōu)的在產(chǎn)黃金礦山之一。2023年末黃金資源量193.09噸，當(dāng)年生產(chǎn)礦產(chǎn)金7.57噸。4Akyem金礦是加納最大金礦之一，截至2023年12月31日，Akyem探明+控制+推斷的金金屬資源量（不含儲(chǔ)量）為54.4噸，證實(shí)+可信的金金屬儲(chǔ)量為34.6噸，2021~2023年黃金產(chǎn)量分別為11.9噸、13.1噸和9.2噸，預(yù)計(jì)全礦山壽命周期內(nèi)年均產(chǎn)黃金約5.8噸。5截至2024年6月30日，LaArena金礦合計(jì)證實(shí)+可信級(jí)別礦石儲(chǔ)量2,260萬(wàn)噸，含金約8噸，平均品位0.33克/噸。根據(jù)2018年2月符合NI43-101標(biāo)準(zhǔn)的技術(shù)報(bào)告，LaArena二期（探明+控制+推斷）礦石量8.34億噸，含金196.5噸，平均品位0.24克/噸；含銅278.5萬(wàn)噸，平均品位0.33%。6數(shù)據(jù)來(lái)源為中國(guó)黃金協(xié)會(huì)。 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望黃金需求主要來(lái)源于金飾消費(fèi)、科技制造、年前三季度，黃金需求量（不含場(chǎng)外交易）為3,259噸數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理具體來(lái)看，2023年，全球金飾消費(fèi)需求基本保持穩(wěn)定。分國(guó)家來(lái)看，黃金價(jià)格上漲令多數(shù)國(guó)家金飾消費(fèi)需求有所下降，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及結(jié)婚率回升提振中國(guó)金飾消費(fèi)需求，中國(guó)以科技用金在全球黃金需求結(jié)構(gòu)中占比不大，主要涵蓋電子用金、其他行業(yè)用金和牙科用金，其中電子用金占科技用金的80%左右。上漲的金價(jià)對(duì)電子用金需求形成拖累，2023年消費(fèi)電子用金需求疲軟，科技用金同比下降3.06%至305.2噸，但2023年四季度以來(lái)人工智能熱引領(lǐng)實(shí)物黃金與黃金ETFs共同構(gòu)成了黃金投資需求，實(shí)物黃金投資主要涵蓋金條與金幣投資，升西降”的態(tài)勢(shì)，受利率上升和生活成本危機(jī)影響，以德國(guó)為代表的歐洲國(guó)家黃金投資大幅下降，而中國(guó)股市以及房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)較為低迷使得黃金的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖作用凸顯，土耳其在高通脹率以及本幣貶值的雙重壓力下亦大幅增加黃金投資，兩個(gè)地區(qū)投資的增加大幅抵消了歐洲國(guó)家投資的下降。2024年前三季度，全球?qū)嵨稂S金投資需求分化趨勢(shì)持續(xù)，金條和金幣投資量為859.34噸，同比略降1.74%。關(guān)系，在大類資產(chǎn)配置中扮演較為重要的角色。相比于實(shí)物金條市場(chǎng)，以中國(guó)為主的亞洲市 數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：WorldGoldCouncil，中誠(chéng)信國(guó)際整理中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望最高，全年黃金ETFs投資需求為-180噸，帶動(dòng)全球投資需求為負(fù)。亞洲（以中國(guó)為主）黃金ETFs持倉(cāng)變化與實(shí)物黃金投資需求亦具備較強(qiáng)的正相關(guān)性，2023年亞洲ETFs投資需求為19噸，其中，中國(guó)為10噸。2024年初，黃金ETFs需求量持續(xù)東地緣政治緊張局勢(shì)加劇等為黃金ETFs流入提供支撐，1~9月全球黃金ETFs投資需求為-25.5央行儲(chǔ)備方面，黃金在各國(guó)央行資產(chǎn)配置中占有重要地位。2023年，以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家央行保持穩(wěn)健的黃金增持節(jié)奏，部分發(fā)達(dá)國(guó)家亦選擇增持黃金，中國(guó)、波蘭和新加坡央同比下降16.79%。我國(guó)央行亦在2024年5~10月連續(xù)六整體來(lái)看，2024年以來(lái)，央行儲(chǔ)備仍然保持一定需求韌性，但黃金價(jià)格走高使得金飾消費(fèi)需了全球黃金需求，其對(duì)全球黃金總需求的貢獻(xiàn)不可忽視，但具體數(shù)據(jù)不易公開透明增加了黃金需求前景的不確定性。未來(lái)若黃金需求端進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，黃金或?qū)⒂瓉?lái)相對(duì)供需平衡。盡管存在供需失衡局面，但黃金定價(jià)由占市場(chǎng)存量規(guī)模較小的流通部分決定，并非完全意義的大三、行業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn) 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望樣本企業(yè)概述中誠(chéng)信國(guó)際通過(guò)申萬(wàn)行業(yè)分類選取A股所有上市黃金企業(yè)，剔除ST的企業(yè)，同時(shí)添加銀行間市場(chǎng)發(fā)債企業(yè)招金礦業(yè)股份有限公司作為樣本企業(yè)，樣本企業(yè)共計(jì)10家。2023年，黃金企業(yè)在生產(chǎn)平穩(wěn)運(yùn)行的基礎(chǔ)上通過(guò)資源并購(gòu)等途徑加快增儲(chǔ)上產(chǎn)，黃金行業(yè)（采掘業(yè)）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)除銀泰黃金和四川黃金無(wú)黃金冶煉業(yè)務(wù)、主要為向黃金冶煉企業(yè)銷售合質(zhì)金和金精礦外，其余樣本企業(yè)均實(shí)現(xiàn)黃金產(chǎn)業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。由于各企業(yè)的黃金產(chǎn)業(yè)鏈完整度及礦產(chǎn)金、冶煉金板塊收入權(quán)重有所差異，且部分企業(yè)電解銅、白銀等業(yè)務(wù)亦占一定比重，故在不同金屬品種價(jià)格市場(chǎng)變化幅度差異較大以及各企業(yè)主要所處產(chǎn)業(yè)鏈上中下游不同的情況下，財(cái)務(wù)表現(xiàn)公司名稱公司簡(jiǎn)稱業(yè)務(wù)構(gòu)成情況黃金業(yè)務(wù)占比礦產(chǎn)金產(chǎn)量山金國(guó)際黃金股份有限公司8山金國(guó)際(000975.SZ)礦產(chǎn)金及向黃金冶煉企業(yè)銷售合質(zhì)金，有色金屬貿(mào)易等41.92%7.34湖南黃金股份有限公司湖南黃金(002155.SZ)礦產(chǎn)金和大量的對(duì)外采購(gòu)合質(zhì)金的冶煉90.65%3.95山東恒邦冶煉股份有限公司恒邦股份(002237.SZ)少量礦產(chǎn)金，以外采原材料冶煉為主，有電解銅和硫酸等業(yè)務(wù)50.59%0.20中金黃金股份有限公司中金黃金(600489.SH)礦產(chǎn)金及冶煉金的加工銷售，礦產(chǎn)銅及電解銅的加工銷售51.97%18.89山東黃金礦業(yè)股份有限公司山東黃金(600547.SH)礦產(chǎn)金及冶煉金的加工銷售95.82%41.78赤峰吉隆黃金礦業(yè)股份有限公司赤峰黃金(600988.SH)礦產(chǎn)金及冶煉金的加工銷售，電解銅和白銀等87.55%14.35西部黃金股份有限公司西部黃金(601069.SH)礦產(chǎn)金、外購(gòu)合質(zhì)金及冶煉金的加工銷售69.82%1.189紫金礦業(yè)集團(tuán)股份有限公司紫金礦業(yè)(601899.SH)礦產(chǎn)金及冶煉金的加工銷售，礦產(chǎn)銅及電解銅的加工銷售47.15%67.73招金礦業(yè)股份有限公司招金礦業(yè)(01818.HK)礦產(chǎn)金及冶煉金的加工銷售87.48%17.58四川黃金股份有限公司四川黃金(001337.SZ)金礦的采選，金精礦及合質(zhì)金的銷售100.00%1.82盈利能力7數(shù)據(jù)來(lái)源為國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。8曾用名為銀泰黃金股份有限公司，證券簡(jiǎn)稱為“銀泰黃金”，2023年山東黃金收購(gòu)銀泰黃金28.89%股份，成為銀泰黃金股份有限公司的控股股東，2024年7月銀泰黃金股份有限公司更為現(xiàn)名。9該數(shù)據(jù)為西部黃金2023年標(biāo)準(zhǔn)金產(chǎn)量與外購(gòu)合質(zhì)金生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)金產(chǎn)量差值。 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望營(yíng)業(yè)總收入方面，2023年以來(lái)，受益于黃金價(jià)格攀升及產(chǎn)銷量提升，樣本企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入實(shí)及12.62%。受上年同期基數(shù)較高影響，樣本企業(yè)收入增速放緩。其對(duì)樣本企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入的貢獻(xiàn)較大。此外，受益于黃金冶煉產(chǎn)能釋放，恒邦股份收入增幅較率算術(shù)平均值為21.83%，同比有所上升，但所處產(chǎn)業(yè)鏈位置不同使得毛利具體來(lái)看，主要業(yè)務(wù)偏上游礦山板塊的黃金企業(yè)毛利率有所提升，而主要業(yè)務(wù)為黃金冶煉的黃金企業(yè)毛利率有所下降。樣本企業(yè)黃金板塊營(yíng)業(yè)毛利率中樞小幅提升，但樣本企業(yè)2023年數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理金價(jià)上漲對(duì)企業(yè)盈利能力的提升有所顯現(xiàn)，樣本企業(yè)凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)較高增速，利潤(rùn)水平進(jìn)一步獲現(xiàn)能力及償債能力10各企業(yè)統(tǒng)計(jì)口徑不盡相同。部分企業(yè)如紫金礦業(yè)、山東黃金等將礦山產(chǎn)金與外購(gòu)合質(zhì)金（加工金）分開計(jì)算毛利率，部分企業(yè)如中金黃金、湖南黃金等則將自產(chǎn)黃金和外購(gòu)原材料冶煉黃金整體作為終端產(chǎn)品計(jì)算毛利率。 數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望能力的因素主要為盈利水平以及資金占用情況，黃金企業(yè)礦山端的成本較為固定，營(yíng)業(yè)成本的變化主要由外采原料的價(jià)格以及規(guī)模決定，偏行業(yè)上游的黃金企業(yè)在黃金價(jià)格向好的背景下盈利能力大幅提升；資金占用方面，除四川黃金和山金國(guó)際對(duì)黃金產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)銷售金精礦和合質(zhì)金外，其他黃金企業(yè)終端產(chǎn)品均銷售至黃金交易所，黃金業(yè)務(wù)板塊實(shí)際產(chǎn)生的應(yīng)收賬款及相應(yīng)的壞賬損失并不多，應(yīng)收賬款對(duì)于企業(yè)現(xiàn)金流占用普遍較小，2023年以來(lái)，隨同時(shí)，多數(shù)樣本企業(yè)自由現(xiàn)金流充足，且黃金市場(chǎng)熱度與資產(chǎn)溢價(jià)程度較高，凈融資規(guī)模有所縮小。2024年前三季度，招金礦業(yè)和山金國(guó)際相繼完成海外金礦收購(gòu)，樣本企業(yè)投資活動(dòng) 2023~2024年9月末，樣本企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率分產(chǎn)負(fù)債表的持續(xù)修復(fù)，整體資本結(jié)構(gòu)較優(yōu)。受益于盈利能力的提升，未分配利潤(rùn)的積累使得多家樣本企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率呈下降態(tài)勢(shì)，但部分企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大、擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目推進(jìn)以及資源收 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望來(lái)樣本企業(yè)總債務(wù)有所增加，不過(guò)受到前期高基數(shù)率下行背景下各家企業(yè)對(duì)債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，長(zhǎng)期債務(wù)占比有所提升，黃金企業(yè)債務(wù)結(jié)構(gòu)有主要得益于短期債務(wù)規(guī)模的下降以及黃金價(jià)格上升帶來(lái)的企業(yè)資金面寬松，黃金企業(yè)短期流好，總債務(wù)規(guī)模增速低于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流增速，使得相關(guān)償債指標(biāo)有所優(yōu)化。整體來(lái)看，黃金的特殊性使得黃金企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)可變現(xiàn)能力極強(qiáng)，且可通過(guò)較低成本的黃金租賃提數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表，中誠(chéng)信國(guó)際整理2024年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期持續(xù)、地緣政治加劇、避險(xiǎn)需求擴(kuò)大等因素推黃金價(jià)格的快速上漲，黃金企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力和經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力進(jìn)一步提升，黃金企業(yè)對(duì)外部融資依賴減弱，資本結(jié)構(gòu)較優(yōu)且杠桿水平相對(duì)穩(wěn)定。由于地緣政治、美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策和財(cái)政政治的不確定性尚存，而黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的需求提升對(duì)未來(lái)黃金價(jià)格表現(xiàn)起到提振作用，2025年黃金價(jià)格預(yù)計(jì)將震蕩上行，此背景下的上游礦山利潤(rùn)增厚或?qū)⑹沟命S金企業(yè)盈利進(jìn)一步好112022年四川黃金調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)使得短期債務(wù)大幅下降，貨幣資金對(duì)短期債務(wù)平均覆蓋倍數(shù)大幅提升，對(duì)樣本的擾動(dòng)較大。 中誠(chéng)信國(guó)際行業(yè)展望附表一：樣本企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)公司名稱公司名稱營(yíng)業(yè)總收入（億元）營(yíng)業(yè)毛利率2021202220232024.1~92021202220232024.1~9山金國(guó)際90.4083.8281.06120.7125.10%24.81%32.05%25.91%湖南黃金湖南黃金198.46210.41233.03209.897.30%7.62%7.12%7.61%恒邦股份413.83500.47655.77581.615.03%3.76%2.72%2.68%中金黃金中金黃金561.02571.51612.64460.4511.49%11.71%13.28%15.40%山東黃金339.35503.06592.75670.0610.56%14.10%16.60%14.88%赤峰黃金赤峰黃金37.8362.6772.2162.2333.28%28.64%32.57%41.96%西部黃金41.5844.0844.6850.457.46%17.22%5.04%10.05%紫金礦業(yè)紫金礦業(yè)2,251.022,703.292,934.032,303.9615.44%15.74%15.81%19.53%招金礦業(yè)72.9983.1288.5380.8640.96%35.36%41.91%44.82%四川黃金四川黃金5.264.726.295.2845.44%51.27%51.19%53.41%合計(jì)/算術(shù)平均值4,011.744,767.145,320.994,545.5020.20%21.02%21.83%23.63%11.14%18.83%11.62%12.62%-1.39pts0.82pts0.81pts2.47pts公司名稱公司名稱凈利潤(rùn)（億元）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流（億元）2021202220232024.1~92021202220232024.1~9山金國(guó)際14.2212.4415.6819.1820.4319.8921.8030.04湖南黃金湖南黃金3.654.334.946.766.1412.369.973.98恒邦股份4.274.664.874.514.7415.6410.328.06中金黃金中金黃金19.5925.0136.1732.5143.8956.7764.2324.61山東黃金-1.9514.2328.9133.0918.2229.7268.49101.94赤峰黃金赤峰黃金6.144.948.7112.547.5510.9022.0320.03西部黃金0.732.41-2.743.57-0.93-1.80紫金礦業(yè)紫金礦業(yè)196.00247.67265.40296.78260.72286.79368.60361.09招金礦業(yè)5.498.3412.2928.056.9318.3315.45四川黃金四川黃金2.113.833.062.85合計(jì)246.04323.17372.39420.92392.73446.40585.90566.25 公司名稱42.87%31.35%15.23%53.26%16.77%13.67%31.25%50.37%總債務(wù)（億元）資產(chǎn)負(fù)債率2021202220232024.9202120222