《股權(quán)質(zhì)押致企業(yè)價值受損的案例探析》16000字【論文】

第頁股權(quán)質(zhì)押致企業(yè)價值受損的案例分析摘要隨著我國經(jīng)濟體制的日趨完善與市場規(guī)模的不斷擴張，我國現(xiàn)有的各種經(jīng)濟手段與融方式也隨之更新，股權(quán)質(zhì)押作為目前被廣泛采取的新興融資方式，為大型上市公司與一眾中小企業(yè)帶來了資金方面的便利，開啟了新的融資渠道，在資金方面為我國經(jīng)濟市場注入了新的活力。但由于其在我國發(fā)展時長較短，相關(guān)專家學(xué)者并未對其得出完備的研究成果，市場監(jiān)管方面也沒有形成有力的監(jiān)管措施，社會公眾對于這一途徑也并非詳盡的了解，因此在資本運作以及監(jiān)管力度方面都存在缺陷，同時股權(quán)質(zhì)押的本質(zhì)使得股權(quán)所賦予的控制權(quán)與獲取現(xiàn)金流的權(quán)利分離，以及這一行為對于市場的刺激使其對相關(guān)公司的價值產(chǎn)生了影響。基于現(xiàn)有研究資料所知，股權(quán)質(zhì)押作為現(xiàn)存的融資方式，存在一定的優(yōu)勢也帶來了一定的風險，會在多個方面對于公司的價值產(chǎn)生較大影響，所以本文將基于股權(quán)質(zhì)押的特性以及影響公司價值的經(jīng)典原理，結(jié)合近年來資本市場上發(fā)生的典型股權(quán)質(zhì)押案例，聯(lián)系股權(quán)質(zhì)押后引發(fā)的一系列市場反應(yīng)與價格波動，具體分析股權(quán)質(zhì)押這一融資手段對于公司價值的影響，進而分析這一融資渠道的適用范圍以及準入條件，對于這一行為的適用對象以及應(yīng)對策略具有一定研究意義。關(guān)鍵詞股權(quán)質(zhì)押，企業(yè)價值，動因，影響，價格波動目錄TOC\o"1-3"\h\z前言 4第1章股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)價值的理論分析 51.1相關(guān)概念 51.1.1股權(quán)質(zhì)押 51.1.2企業(yè)價值 51.2基礎(chǔ)理論 61.2.1委托代理理論 61.2.2信息不對稱理論 71.2.3財產(chǎn)與控制權(quán)分離理論 7第2章股權(quán)質(zhì)押的動因分析 82.1善意動因 82.1.1融資目的 82.1.2維持股東對于公司的控制權(quán) 92.2惡意動因 102.2.1轉(zhuǎn)移風險 102.2.2套現(xiàn) 112.3股權(quán)質(zhì)押的風險 122.3.1控制權(quán)轉(zhuǎn)移風險 122.3.2市場風險 132.3.3道德風險 142.3.4法律風險 14第3章股權(quán)質(zhì)押案例分析 153.1案例分析——以九鼎投資為例 153.1.1企業(yè)概況 153.1.2九鼎投資經(jīng)營概況 163.1.3股權(quán)質(zhì)押過程 173.2債務(wù)情況 193.3股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值的具體影響 203.4股權(quán)質(zhì)押導(dǎo)致企業(yè)價值受損的原因 213.4.1大股東進行股權(quán)質(zhì)押會加劇對資產(chǎn)的侵占 223.4.2股權(quán)質(zhì)押使得現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)分離為大股東的套現(xiàn)行為提供了便利 23結(jié)論 24參考文獻 27前言隨著我國經(jīng)濟形勢的飛速發(fā)展與、規(guī)模的不斷擴大以及市場規(guī)則的日益完善，股權(quán)質(zhì)押作為新興的融資方式在我國的經(jīng)濟領(lǐng)域占據(jù)了重要的地位，截至2021年2月5日，東方財富的數(shù)據(jù)顯示，A股股權(quán)質(zhì)押市場的總市值為4.16萬億元，相較2020年底的數(shù)據(jù)4.32萬億元以及2019年年底的數(shù)據(jù)4.58億萬元，A股股權(quán)質(zhì)押市場總市值在近三年中呈現(xiàn)出了明顯的下降趨勢。雖然總市值在近三年中出現(xiàn)了縮水，但股權(quán)質(zhì)押仍然作為上市公司股東重要的融資方式之一，根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫提供的信息，截至2019年12月底，滬深兩市的上市公司總數(shù)3777家，占上市公司的比例為57.74%，A股市場上一半以上的上市公司的大股東都采取了股權(quán)質(zhì)押的方式。股權(quán)質(zhì)押作為一種權(quán)利質(zhì)押，為出質(zhì)人提供了較為便捷的融資手段，相較于門檻較高，監(jiān)管較為嚴格的銀行貸款等融資渠道，股權(quán)質(zhì)押可以使出質(zhì)人更快捷更容易的得到較大規(guī)模的融資，同時股份作為抵押物也被質(zhì)權(quán)人廣泛接受，但是由于我國證券市場對于股權(quán)質(zhì)押這一領(lǐng)域還未建立起完善的監(jiān)管與審查機制，而監(jiān)察機制的漏洞與市場對這一新興方式的信息缺口使得股權(quán)質(zhì)押存在一定的風險與罅隙，進而對相關(guān)公司的價值造成影響。我國的經(jīng)濟形勢在不斷隨著時代變化，由于中小企業(yè)的存活力較差且體量較小，其壞貸款的壞賬率較高，所以銀行等融資機構(gòu)對于中小企業(yè)貸款設(shè)定了較高的門檻，中小企業(yè)面臨著融資困難以及融資成本高的困境，在這種情況下股權(quán)質(zhì)押這一融資途徑成為了眾多中小企業(yè)尤其是民營企業(yè)的不二選擇。本文通過對多家企業(yè)股權(quán)質(zhì)押的動因以及這一行為對企業(yè)價值的影響進行分析，進而對股權(quán)質(zhì)押這一金融手段進行剖析，并對市場的健康長效發(fā)展提出建議。尤其在當下“去杠桿”化政策之下，民營企業(yè)高杠桿融資的現(xiàn)象會受到進一步限制，而股權(quán)質(zhì)押所帶來的法律風險、道德風險等風險會進一步加劇。第1章股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)價值的理論分析1.1相關(guān)概念1.1.1股權(quán)質(zhì)押股權(quán)質(zhì)押是一種出質(zhì)人將自己持有的股權(quán)作為抵押標的物的質(zhì)押，指根據(jù)出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人的協(xié)議約定，出質(zhì)人以自己所持有的股份公司的股票或有限責任公司的股份作為質(zhì)押物，以獲取資金，質(zhì)權(quán)人則獲得獲取該質(zhì)押股權(quán)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流的權(quán)利。如出質(zhì)人不能在期內(nèi)償還資金或在股價跌破平倉線前及時補倉，則質(zhì)權(quán)人可以按照協(xié)議將標的物在二級市場拋售以償還借款。此方法僅僅將作為質(zhì)押物的股權(quán)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流的部分出質(zhì)給質(zhì)權(quán)人，出質(zhì)人依然保留該股權(quán)所代表的對于相關(guān)公司的控制權(quán)，質(zhì)權(quán)人獲取的是對于企業(yè)資產(chǎn)的權(quán)利，而非對企業(yè)的控制權(quán)。1.1.2企業(yè)價值企業(yè)價值是指在一定層面上對于企業(yè)資產(chǎn)的未來凈資產(chǎn)的盈利能力的評估，對于這一能力，企業(yè)的內(nèi)在與外在，宏觀與微觀都存在許多許多影響因素，同時，不同的評估角度所使用的評估手段也有所差異。首先，企業(yè)價值中一個重要的評判標準就是企業(yè)本身所持有的資產(chǎn)，其中包括易于衡量的有形資產(chǎn)和一部分變現(xiàn)較為容易的無形資產(chǎn)，因為存在難以直接量化的商譽，所以不能用企業(yè)的賬面價值直接作為衡量一個企業(yè)價值的依據(jù)。而企業(yè)未來資產(chǎn)的盈利能力還與企業(yè)的經(jīng)營狀況、管理能力和盈利能力以及企業(yè)在后續(xù)生產(chǎn)經(jīng)營過程中所做的財務(wù)決策有關(guān)，在同等狀況下企業(yè)做出合理的財務(wù)決策會增加經(jīng)營活動或投資活動等活動為企業(yè)創(chuàng)造的價值。除卻上述企業(yè)內(nèi)在的因素，還有貨幣的時間價值、貼現(xiàn)率、通貨膨脹等外在宏觀因素也會決定企業(yè)價值的高低，這些不可控的因素會價值的產(chǎn)生以及價值的計算領(lǐng)域?qū)ζ髽I(yè)的價值產(chǎn)生作用。以財務(wù)管理者的角度來對企業(yè)價值進行評估，最常用的手段是衡量其凈資產(chǎn)收益率，又稱為股東權(quán)益報酬率，是企業(yè)的凈利潤與平均股東權(quán)益的百分比，也是公司的稅后利潤除以公司凈資產(chǎn)所得到的百分比，這一指標主要用于分析企業(yè)自有資源以及其累計獲取報酬的水平的綜合性分析，反映了一個企業(yè)資本運營的整體水平與股東權(quán)益的收益水平，該比率為每一元的資產(chǎn)所能為投資者帶來的收益，該指標越高則反映出該企業(yè)資本運營的效益以及資本的使用率越高，企業(yè)為股東帶來的最終收益越大，投資者投資該企業(yè)所獲得的單位收益越大，這一指標作為社會衡量企業(yè)價值的重要指標，是由于其能夠基于企業(yè)真實的獲利能力與經(jīng)營水準給予投資者豐富的信息，但由于其計算所使用的指標皆為企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)，并沒有考慮到企業(yè)未來的影響，所以并不適用于所有的情況。以市場的角度，另一種對于企業(yè)價值的評估標準是托賓Q值，以此來間接評估企業(yè)的價值，托賓Q值是企業(yè)的市場價值與對其資產(chǎn)進行重置的重置成本的比值，這一數(shù)值較為真實的呈現(xiàn)出了公司的內(nèi)在價值與市場價值的關(guān)系，其對于企業(yè)內(nèi)部價值的計算較為充分的考慮了企業(yè)未來的發(fā)展，在一定意義上非常具有參考價值。1.2基礎(chǔ)理論1.2.1委托代理理論近年來，企業(yè)的所有者無法為企業(yè)的所有經(jīng)營活動做出決策，而選擇聘請專業(yè)的經(jīng)理人為其代為管理企業(yè)，該理論建立于企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的基礎(chǔ)上，其核心源于委托人與被委托人的目的并不完全相同，即企業(yè)所有者的利益與管理者的利益并不一致，在存在差異的時候則產(chǎn)生了利益的沖突，所有者追求的是股東利益最大化，而管理者追求的則是報酬最大化。委托代理沖突可以分為股東與管理者之間的沖突以及大股東與中小股東之間的沖突。第一種沖突主要指的是管理者可能為了追求自身的利益最大化而發(fā)生侵占公司資產(chǎn)、做決策時發(fā)生短期行為或是將公司的資源作為私用等侵害股東利益的行為。第二種沖突主要是指大股東由于所持股份額較多而享有絕對的控制權(quán)，可能會使用一些手段，例如使用股權(quán)質(zhì)押進行套現(xiàn)等將公司的利益私有化，通過損害中小股東的利益來擴大自己的收益。1.2.2信息不對稱理論信息不對稱理論是指在經(jīng)濟市場中，各個領(lǐng)域的人員對于信息的獲知程度和獲知信息的準確程度是有差異的，對信息掌握的較為詳盡的人在做決策時能夠做出更明智的決策，創(chuàng)造更大的收益，在市場中占據(jù)更有利的地位。而在這種情況下，作為掌握信息資源更加豐富的一方相較交易的另一方則占據(jù)更多優(yōu)勢，使得交易中信息資源匱乏的一方陷入劣勢地位，在交易中的利益更易受到侵害。在資本市場中，企業(yè)的內(nèi)部人員以及大股東相較于債權(quán)人、中小股東以及散戶可以獲知更多信息，作為交易的優(yōu)勢方，前者很有可能利用信息的優(yōu)勢進行資本的運作，進而侵占后者的權(quán)益以獲利。信息不對稱理論是由三位美國經(jīng)濟學(xué)家-約瑟夫.斯蒂格利茨、喬治.阿克爾洛夫和邁克爾.斯彭斯提出的，該理論認為在市場中賣方相較買方獲得的信息更多，同時享有信息資源更豐富的一方可以通過向信息掌握較少的一方傳遞信息以獲利，而在交易中信息掌握較為匱乏的一方會極力從另一方汲取信息，市場信號的存在可以在一定程度上對這種交易中的不平等、信息的不對稱現(xiàn)象進行彌補。1.2.3財產(chǎn)與控制權(quán)分離理論財產(chǎn)權(quán)即現(xiàn)金流的獲取權(quán)，及企業(yè)股東按照其所占有的股份比例參與企業(yè)的財產(chǎn)以及企業(yè)剩余收益的分配，在一般情況下，控制權(quán)與其財產(chǎn)分配權(quán)的差異不會很大?？刂茩?quán)是當股東的持股比例達到一定數(shù)量時，則可以獲得一定的投票權(quán)，可以參與企業(yè)的日常經(jīng)營、分配和融資等活動和重大決策，在持股比例達到一定限值時可以對企業(yè)實施絕對控制權(quán)。而現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的分離可以實現(xiàn)某些股東以較少的資金獲得對企業(yè)較大的控制權(quán)，使得大股東或使企業(yè)的控制人可以將較多的股份用于股權(quán)激勵、證券市場融資等計劃，實現(xiàn)更高效的資本運作，并使得自身依然有權(quán)利參與公司重大決策，。也實現(xiàn)了股東將現(xiàn)金流權(quán)作為抵押標的物出質(zhì)給質(zhì)權(quán)人以獲得資金，同時保留自身所持股權(quán)所擁有的控制權(quán)，保持對企業(yè)的掌控并達到目的。但這種方法同時也使得股東可以以更低的成本侵占公司資產(chǎn)，從而導(dǎo)致一些股東以此進行牟利。第2章股權(quán)質(zhì)押的動因分析2.1善意動因2.1.1融資目的股權(quán)質(zhì)押在經(jīng)濟市場中作為一種融資渠道被廣泛應(yīng)用，相較于其他融資方式，更加便捷同時監(jiān)管與審核較為寬松，在目前的經(jīng)濟市場上，銀行信用貸款以及證券市場作為較為主流的融資方式，對于需要融資的企業(yè)有著較高門檻，其對于貸款方的資產(chǎn)及信譽狀況要求較高，審核流程也較為嚴格，銀行信用貸款對于大額貸款還需要提供抵押物以及第三方擔保，尤其對于中小企業(yè)以及民營企業(yè)資金問題更加嚴峻，融資渠道少以及主流融資方式審核的嚴格使得股權(quán)質(zhì)押這一方式備受青睞。其次股權(quán)相較其他抵押物更加容易出售，在市場上具有較高流通性，當股價下跌時質(zhì)權(quán)人可以按照協(xié)議要求出質(zhì)人增加質(zhì)押物數(shù)量或是以較低的成本在二級市場拋售股份以彌補欠款，這使得質(zhì)權(quán)人可以更好的管控交易的風險來保證自身利益，股權(quán)質(zhì)押的這一特性使其在資本市場上更加容易被資金融出方所接納。數(shù)據(jù)顯示2007至2012年我國上市公司其中584家存在大股東股權(quán)質(zhì)押的現(xiàn)象，其中用于為企業(yè)補充營運資金占通過股權(quán)質(zhì)押融入的資金的18.5%，提高營運效率以促進公司績效。資金緊缺是多數(shù)企業(yè)都會存在的問題，尤其是前期資金投入量較大，而產(chǎn)品生產(chǎn)周期長的房地產(chǎn)企業(yè)，萬通地產(chǎn)作為民營類的地產(chǎn)上市公司，資金周轉(zhuǎn)較為艱澀這一問題對于民營性質(zhì)的企業(yè)更是十分突出，因此相比銀行貸款或發(fā)行債券等監(jiān)管較為嚴格的融資渠道，股權(quán)質(zhì)押作為融資成本較低，監(jiān)管力度較弱的新興融資方式受到公司股東的青睞。且根據(jù)萬通地產(chǎn)近年的相關(guān)資料可知，萬通地產(chǎn)的營業(yè)利潤由2014年的2,167萬元下降至-51,679萬元，出現(xiàn)了虧損的情況，公司由2016年開始尋求轉(zhuǎn)型，在2017年開始涉足地產(chǎn)金融產(chǎn)業(yè)和地產(chǎn)服務(wù)行業(yè)，并出資5億元對中融國富投資管理有限公司進行100%的股權(quán)進行收購，在2018年又計劃出資31.7億元現(xiàn)金收購恒星電源這一新能源電池公司。綜合上述情況可知，萬通地產(chǎn)在實現(xiàn)行業(yè)轉(zhuǎn)型時需要極大量的資金，但在公司在2015年萬通地產(chǎn)的負債率就達到了76.63%，負債在該公司的資產(chǎn)中占比較高，如果繼續(xù)沿用債務(wù)融資作為融資方式，則會進一步加大企業(yè)的財務(wù)杠桿，進而增大公司所面臨的財務(wù)風險。所以公司選擇股權(quán)質(zhì)押作為進一步的融資方式，來避免負債比例的增加，更有利于公司長期的穩(wěn)健發(fā)展。上市公司進行股權(quán)質(zhì)押的基本動機都是為了企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展而籌集資金，這一舉措能夠緩解企業(yè)現(xiàn)金流的緊張并彌補資金的不足，同時能夠向市場傳遞積極的信號，表明企業(yè)正在穩(wěn)健發(fā)展，能夠增強公眾對于企業(yè)未來發(fā)展的信心。2.1.2維持股東對于公司的控制權(quán)由于股權(quán)質(zhì)押將作為質(zhì)押標的物的股權(quán)所附的現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)相分離的特點，相較于出售股權(quán)以獲取資金，大股東會失去股權(quán)，直接影響其對于企業(yè)的控制權(quán)，不利于維持公司的穩(wěn)定發(fā)展，股權(quán)質(zhì)押作為融資方式可以使得原有大股東保留對公司的控制權(quán)，所以大股東更傾向于選擇股權(quán)質(zhì)押這一方式。除此之外，還有一部分大股東可以通過較高比例的質(zhì)押其所持有的股權(quán)以獲取大量現(xiàn)金，并用以進行在市場上對該企業(yè)的股票的收購，以提高其在公司的股權(quán)占比，進一步增加其對于公司的控制權(quán)，達到護盤的目的。有學(xué)者通過分析中國臺灣股市中的股權(quán)質(zhì)押案例并指出許多大股東發(fā)生股權(quán)質(zhì)押行為的目的是為了獲得資金以提高其控股比例，已達到最終完全控制的目的，尤其對于一些在資本市場中很有可能面臨惡意收購的公司，公司的大股東需要對該公司的股票進行收購?fù)瓿稍龀?，這種情況下，以股權(quán)質(zhì)押來獲取收購夠本金可謂是十分合適的方式，且大股東可以在股價相對穩(wěn)定的時候拋售其新增持的股票以贖回此前質(zhì)押的股票。這一方式能夠在不動用大股東個人的資金與不影響其對于公司的原有控制權(quán)的情況下進行資本的運作以達到穩(wěn)定公司控制權(quán)以及防御惡意收購的目的。例如融創(chuàng)中國的控股股東孫宏斌于2016年11月將其持有的融創(chuàng)中國的股份的87.6%質(zhì)押給平安銀行，以極高比例的股權(quán)質(zhì)押獲得了25億元現(xiàn)金并將所獲現(xiàn)金用于增持融創(chuàng)中國的股權(quán)，孫宏斌于2016至2017年間對中國融創(chuàng)的股份進行了八次增持，將其持股股比例增加至54.46%，可見其利用股權(quán)質(zhì)押的動因是為了獲取資金以增強對企業(yè)的控制權(quán)，以此鞏固對企業(yè)的控制。2.2惡意動因2.2.1轉(zhuǎn)移風險一些大股東將股權(quán)質(zhì)押給質(zhì)權(quán)人之后，將股權(quán)連帶的潛在風險也轉(zhuǎn)移給了質(zhì)權(quán)人，作為質(zhì)押標的物的股票的市場價格的波動會使股票的擔保價值發(fā)生變化，控股股東在實行股權(quán)質(zhì)押時可以在協(xié)議中協(xié)定再質(zhì)押期到期時將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給質(zhì)權(quán)人，或是選擇贖回股權(quán)，出質(zhì)人可以根據(jù)標的物股票的現(xiàn)行市場價格確定是否贖回股權(quán)。當股權(quán)質(zhì)押期滿后而被作為質(zhì)押標的物的股權(quán)的市場價格下跌以至于股票的市價遠低于股權(quán)出質(zhì)時所籌得的資金時，控股股東如選擇將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給資金融出方，則可以規(guī)避所持有股票減值的風險；而當股權(quán)質(zhì)押到期時作為質(zhì)押標的物的股權(quán)的市場價格上漲以至于股票的市場價格遠高于出質(zhì)時所籌得的資金時，控股股東應(yīng)選擇按照協(xié)議贖回股權(quán)，股權(quán)的出質(zhì)人可以根據(jù)市場價格的變化處置其質(zhì)押的股權(quán)反映了持股股東將這一部分受市場波動影響的風險轉(zhuǎn)嫁給了資金的融出方。例如此前2016年樂視通過高比例的股權(quán)質(zhì)押向西部證券進行融資，融得資金共計10.19億元，至2017年4月樂視股停牌前，其被質(zhì)押的股票總量占據(jù)其在市場上流通的股票數(shù)量的96.66%，此后樂視由于產(chǎn)業(yè)涉及過多領(lǐng)域，并不斷進行大規(guī)模收購卻并未如預(yù)期般完成其生態(tài)鏈計劃，產(chǎn)生了巨大的資金缺口，在高額的負債壓力之下，樂視舉步維艱并并發(fā)生了與西部證券的股權(quán)質(zhì)押協(xié)議的違約行為。面對出質(zhì)人違約的情況，西部證券首先選擇的解決措施是進入訴訟階段想借此彌補資金損失，但根據(jù)其所披露的信息，該措施收效甚微，西部證券被迫一方面嘗試使用其他法律手段來減少損失，另一方面計提了大額的風險準備來彌補樂視給其帶來的負面影響，其于2017至2019年間計提減值準備金額達9.61元，可以說樂視股票的風險完全轉(zhuǎn)移至西部證券之上，與此同時，西部證券因為這一交易被證券監(jiān)管機構(gòu)勒令暫停半年的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，對西部證券重要的信用業(yè)務(wù)造成了難以挽回的沖擊。除此之外，在資本市場上，還有一些企業(yè)在進行資金融出之后受股價市場變化的影響而被迫平倉，導(dǎo)致嚴重的經(jīng)濟損失，這一現(xiàn)象對于作為資金融出方的上市企業(yè)以及市場上的中小投資者都造成了利益的損害。2.2.2套現(xiàn)根據(jù)企業(yè)的信息不對稱理論，企業(yè)的內(nèi)部人員相較外部的散戶，賣家相較于買家，雙方所獲取信息的能力是不同的，以至于能夠獲得的信息是不對稱的。而在股權(quán)質(zhì)押行為中股權(quán)的出質(zhì)人相對于質(zhì)權(quán)人也存在信息資源上的優(yōu)勢，同時我國相關(guān)法律法規(guī)并未對控股股東做出詳盡披露股權(quán)質(zhì)押所籌資到的資金的具體用途的要求，對于公司的重要信息變更以及重大關(guān)聯(lián)交易的信息公布方面也未有明確規(guī)定，這導(dǎo)致了經(jīng)濟市場上正規(guī)的監(jiān)管與審核難以覆蓋股權(quán)質(zhì)押這一灰色領(lǐng)域。在這樣的外部情況影響下，高比例的股權(quán)質(zhì)押往往伴隨著極高的風險，同時能帶來高額的現(xiàn)金流，許多大股東進而利用其所擁有的信息便利以及賣方優(yōu)勢利用股權(quán)質(zhì)押這一交易行為對其所持股權(quán)進行套現(xiàn)，借由融資的名義掏空上市公司以中飽私囊，這一行為嚴重侵害了上市公司以及中小股東及其他利益相關(guān)者的利益。例如李永偉通過對明星電力的股權(quán)質(zhì)押掏空案例進行分析，表示股權(quán)質(zhì)押融資除卻融資外，還存在掏空上市公司的目的;由于股權(quán)質(zhì)押的本質(zhì)利用控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離，將現(xiàn)金流權(quán)作為質(zhì)押標的物而保留控制權(quán)，使得大股東在掏空上市公司方面擁有了極大便利，這在一定程度上助長了大股東惡意動因的股權(quán)質(zhì)押。例如北生藥業(yè)的控股股東以圈錢為目的的股權(quán)質(zhì)押行為，這一行為極大地損害了中小股東的權(quán)益，其大股東北生集團在其控股的北生藥業(yè)上市后第三年就質(zhì)押了其所持的全部股份，并隨后被證監(jiān)會調(diào)查，爆出大股東套現(xiàn)的問題，與此同時還有14500萬元的關(guān)聯(lián)擔保未按照我國相關(guān)規(guī)定進行披露，并利用非透明的關(guān)聯(lián)方交易進行虛假交易侵吞上市公司資產(chǎn)高達2.5億元人民幣，北生集團利用股權(quán)質(zhì)押以中飽私囊的行為也得以曝光，這一案例充分說明股權(quán)質(zhì)押除卻作為融資途徑以外還可能被用于非法交易以及惡意套現(xiàn)。2.3股權(quán)質(zhì)押的風險股權(quán)質(zhì)押基于控股股東的動因會對企業(yè)與市場產(chǎn)生種種影響，即使是善意的融資目的也存在令上市公司價值下降或控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風險，而惡意動因則存在更嚴重的風險，可能會影響上市公司存續(xù)，侵害中小股東利益甚至使股市發(fā)生震蕩，影響經(jīng)濟市場的穩(wěn)定性。以下基于這種情況列舉了幾種股權(quán)質(zhì)押潛在的風險。2.3.1控制權(quán)轉(zhuǎn)移風險股權(quán)質(zhì)押作為近年來在經(jīng)濟市場中盛行的融資方式，能夠使出質(zhì)人通過較為容易的程序獲得充足的資金，但股權(quán)質(zhì)押也并非萬全之策，高比例的股權(quán)質(zhì)押會給企業(yè)帶來較高的資金壓力，同時產(chǎn)生財務(wù)風險，如果出現(xiàn)大比例的股權(quán)質(zhì)押則公司的現(xiàn)金儲備有較高要求，如果還款能力力有不逮則會導(dǎo)致企業(yè)的控制權(quán)流失。影響企業(yè)后續(xù)的健康發(fā)展。典型案例榮科科技于2013年開始股權(quán)質(zhì)押以達到籌措資金的目的，并不斷以高溢價進行收購活動，最終大股東被迫轉(zhuǎn)手公司控制權(quán)。2013年，榮科科技以255萬美元收購美國OSC公司51%股權(quán)，此后，榮科科技的實控人付艷杰、崔萬濤先后首次對其所持有的股票進行質(zhì)押，累計占公司總股本的4.53%。2015年，榮科科技以8922.37%的高溢價比例收購上海米健信息技術(shù)有限公司51%的股權(quán)，收購價1.28億元。由于不斷地高溢價收購行為所帶來的財務(wù)壓力，榮科科技迫不得已只能持續(xù)對其公司股權(quán)進行質(zhì)押。至2015年11月30日，付艷杰、崔萬濤二人質(zhì)押的股票數(shù)量合計已占公司總股本的

39.6%。至2016年5月，榮科科技以2.02億元的價格收購上海米健剩余49%的股權(quán)，2017年，榮科科技再度以2.8億元的價格收購項目，在收購價款中，通過發(fā)行股份以支付價款1.68億元，另外使用現(xiàn)金支付剩余對價

1.12億元，溢價率高達323.1%。至2017年12月，付艷杰與崔萬濤累計已經(jīng)進行股權(quán)權(quán)質(zhì)押的股份比例已分別達其所持股份數(shù)量的90%、85%。與此同時，連續(xù)的高溢價并購以及公司經(jīng)營能力的捉襟見肘，使得榮科科技及其實際控制人的現(xiàn)金流呈現(xiàn)緊張狀況。榮科科技的現(xiàn)金儲備從2015年的3.16億元縮減至至2017年的1.87億元；公司經(jīng)營業(yè)務(wù)現(xiàn)金流凈額從2015年的5297萬元，降低到2017年的1867萬元。過高的股權(quán)質(zhì)押率使得其受到股票市場的價格波動影響過大，因此榮科科技股價走勢始終呈現(xiàn)下跌趨勢，從2018年開市后的1月2日至2月2日停牌日，累計跌幅達達33%。停牌期間的5月5日，榮科科技拋出收購今創(chuàng)信息的方案。經(jīng)相關(guān)券商人士披露，當前市場上，大股東股票高質(zhì)押率的公司在股價大跌后停牌重組，一般都是為了謀求緩沖空間，增加補充抵押物。直到5月15日，有相關(guān)公告顯示，控股股東崔萬濤、付艷杰累計質(zhì)押股份分別占其所持有上市公司股份的97.58%和99.69%；其中付艷杰已有部分質(zhì)押股權(quán)觸及平倉線，存在使公司控制權(quán)旁落的風險。5月25日，崔萬濤、付艷杰10億元轉(zhuǎn)手榮科科技控股權(quán)。榮科科技的案例充分說明了股權(quán)質(zhì)押所產(chǎn)生的控制權(quán)流失的風險。2.3.2市場風險股權(quán)質(zhì)押所獲得資金數(shù)額是基于該公司質(zhì)押時股票的市價并按照一定的折扣率估算得出的，質(zhì)權(quán)人接受股份質(zhì)押代表其愿意承受股權(quán)價值受市場變動所帶來的風險。股票的價值不同于其他的資產(chǎn)，其受某些環(huán)境影響及不可控影響的程度較大，除了企業(yè)自身原因?qū)善眱r格的影響，企業(yè)外部的環(huán)境也會使其價格出現(xiàn)波動。內(nèi)部風險多指企業(yè)運營過程中的財務(wù)風險，運營風險及管理風險，例如企業(yè)出現(xiàn)資金短缺導(dǎo)致出現(xiàn)財務(wù)問題，或企業(yè)出現(xiàn)管理制度失誤與決策錯誤導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營困難，企業(yè)業(yè)績的下滑進而影響投資者對于企業(yè)的信心，最終反映在股票價格的下跌上。外部風險主要是指難以人為控制的市場風險，戰(zhàn)爭、自然災(zāi)害、國家政策的變動以及全球經(jīng)濟形勢以及國家關(guān)系的走向等不可控的外部因素都會對股票價格產(chǎn)生影響，在全球經(jīng)濟危機的過程中，全球金融市場進入低迷狀態(tài)，經(jīng)濟形勢一路走低，股票市場的不景氣使得股票價格受外部環(huán)境影響不斷下跌，從而對企業(yè)價值造成嚴重的影響?；驀H關(guān)系的瞬息萬變使得某些跨國業(yè)務(wù)受到極大影響，進出口稅以及境外政策的變動都會使相關(guān)企業(yè)的股價產(chǎn)生波動。2.3.3道德風險股權(quán)質(zhì)押所帶來的的道德風險是指上市公司的持股股東借由股權(quán)質(zhì)押融資實際進行圈錢掏空上市公司，并在股權(quán)質(zhì)押中出現(xiàn)資金抽逃，套現(xiàn)跑路的現(xiàn)象。股權(quán)質(zhì)押行為作為新興融資手段可以在融得資金的同時不改變股權(quán)的持有者，使得大股東可以保持對企業(yè)的控制權(quán)。同時我國對于上市公司的治理機制以及金融市場的行為治理都處于發(fā)展階段，對于許多金融方式的管控與上市公司結(jié)構(gòu)的掌控并不成熟，相關(guān)的信息披露制度還未完善，并非公開透明的信息造成了較大的信息不對稱。進而導(dǎo)致質(zhì)權(quán)人對于上市公司的債務(wù)情況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及經(jīng)營狀況等內(nèi)部信息難以獲知，同時上市公司通過股權(quán)質(zhì)押所獲得的資金的流向與用途也不會對質(zhì)權(quán)人等第三方進行公開，這些信息并不強制其在公開透明的渠道進行披露，第三方很難獲知相關(guān)資金的真實使用情況，這進而導(dǎo)致了極大的信息不對稱。在這種情況下，上市公司股東假意融資，實則旨在掏空上市公司并中飽私囊，同時按照相關(guān)規(guī)定仍保有上市公司的控制權(quán)，這一行為難以被揭露，大股東的惡意動因在信息的不透明的狀態(tài)下得以被隱藏，這一行徑傷害了質(zhì)權(quán)人以及中小股東的利益，進而影響了公司價值。2.3.4法律風險隨著經(jīng)濟的全球化，許多于境外興起的金融產(chǎn)品流入我國，使我國的金融市場進一步擴張，相關(guān)金融業(yè)務(wù)也更加豐富。許多新興的融資方式也日漸進入人們的視野，例如股權(quán)質(zhì)押就被作為一種新的金融手段廣泛應(yīng)用。然而新工具、新手段如雨后春筍般興起，然而相應(yīng)的法律法規(guī)的建立并非一蹴而就，故而對于新興金融產(chǎn)品的限制和約束力有限。股權(quán)質(zhì)押作為新興的融資渠道就存在一定的法律風險：其中首當其沖的就是質(zhì)權(quán)人所享有的特殊優(yōu)先求償權(quán)的潛在法律風險，根據(jù)其不具有別除權(quán)的優(yōu)先求償權(quán)特性，當公司面臨破產(chǎn)時，其優(yōu)先求償權(quán)的行使會受到破產(chǎn)清算與和解程序的影響，并不能保證其在破產(chǎn)程序中獲得對其財產(chǎn)損失的補償，同時在公司破產(chǎn)股價無限接近于零時，難以實現(xiàn)質(zhì)權(quán)。根據(jù)我國《外商投資企業(yè)法》相關(guān)規(guī)定規(guī)定，股權(quán)的取得是以認繳的部分為依據(jù)，外商股東進行股權(quán)質(zhì)押可能使用其未繳的股權(quán)，這一部分的法律漏洞可能會給質(zhì)權(quán)人帶來法律風險。第3章股權(quán)質(zhì)押案例分析3.1案例分析——以九鼎投資為例3.1.1企業(yè)概況昆吾九鼎投資控股股份有限公司于1997年在上交所上市，其公司總市值約為86億元人民幣，PE為25.2倍，PB為4.16倍；發(fā)行人昆吾九鼎投資控股股份有限公司于1997年成立，其總部建立于江西省南昌市，其核心業(yè)務(wù)包括控股投資、參股投資、可轉(zhuǎn)債和固定收益投資三大板塊，屬于資產(chǎn)管理及托管銀行領(lǐng)域。九鼎投資2018年度總營業(yè)收入達8.15億元人民幣，私募基金投資管理業(yè)務(wù)營收占總營收的87.45%，員工總?cè)藬?shù)為330人，企業(yè)法定代表人為古志鵬，企業(yè)實際控制人為蔡蕾，覃正宇，吳剛，黃曉捷，吳強。昆吾九鼎投資控股股份有限公司的前身名為江西紙業(yè)股份有限公司，江西紙業(yè)股份有限公司是經(jīng)證監(jiān)會批準以募集設(shè)立方式設(shè)立的股份有限公司，江西省工商行政管理局于2007年2月5日核準，江西紙業(yè)股份有限公司更名為“江西中江地產(chǎn)股份有限公司”，2011年3月，江中集團繼續(xù)存續(xù)并分立江西中江集團有限責任公司，作為本公司的控股股東，由于旗下的房地產(chǎn)事業(yè)不景氣，企業(yè)一直謀求轉(zhuǎn)型，其與尋求上市企業(yè)的九鼎集團不謀而合。2015年5月15日，九鼎集團的前身北京同創(chuàng)九鼎投資管理股份有限公司于2015年5月15日通過電子競價以41.50億元的對價收購中江集團100%的股權(quán)，成為中江集團的控制人。同時通過網(wǎng)上競價的交易方式于2015年5月22日以414,959.20萬元人民幣的轉(zhuǎn)讓價格從中江控股和其余自然人股東手中取得中江集團100%的控制權(quán)，其附加條件中注明九鼎集團將以人民1,299.46萬元的價格收購中江集團100%的股權(quán)3.1.2九鼎投資經(jīng)營概況私募股權(quán)投資管理業(yè)務(wù)是九鼎投資的主要業(yè)務(wù)，此外第二大業(yè)務(wù)則是房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營，目前公司的主要業(yè)務(wù)方向是經(jīng)營存量房地產(chǎn)項目的開發(fā)與銷售，并未新增土地儲備。截至2021年，九鼎投資所屬行業(yè)為金融業(yè)，截至2021年，其估值水平為行業(yè)第108名，其市盈率與行業(yè)排名第一的華夏銀行市盈率相差93.59，九鼎投資市盈率為98.12，行業(yè)平均為9.85；其市凈率為2.81，與行業(yè)第一的華夏銀行市凈率相差2.46，行業(yè)平均水平為0.88。總體來說，九鼎投資與該行業(yè)中其他競爭者相比，市值以及體量上并不具有優(yōu)勢，但該企業(yè)股票市場表現(xiàn)力較好但是盈利能力，在行業(yè)中處于相對較高水平。當上市企業(yè)大股東持股比例達到一定數(shù)量時，就能對該企業(yè)享有控制權(quán)，一般情況下持股比例達到50%就可以形成對該企業(yè)的控制，但是如果在其余中小股東持股較為零散均不足以影響對上市企業(yè)的表決權(quán)的話，即使大股東的持股比例不足50%，其仍然可以對上市企業(yè)形成控制，對上市公司的經(jīng)營活動和投融資決策享有表決權(quán)。九鼎投資的第一大股東江西中江集團有限責任公司于2018年12月31日實現(xiàn)了其對九鼎投資的控制權(quán)，其持股比例合計為72.37%，拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司作為其一致行動人，持股比例為1.16%，最終控制方持股比例合計73.53%，其余均為持股零散的中小股東，不對企業(yè)控制權(quán)產(chǎn)生影響，查國平作為企業(yè)第二大股東持股比例僅為2.02%，因此中江集團作為九鼎投資的第一大股東，對企業(yè)形成了完全的控制。而第一大股東江西中江集團有限責任公司，成立時間為2011年3月29日，法人代表為蔡蕾，注冊資本為1.5億元人民幣，主要經(jīng)營業(yè)務(wù)為國內(nèi)貿(mào)易類服務(wù)，而中江集團的控股股東為九鼎集團，成立于2010年12月10日，于2014年4月29日掛牌上市，法人代表為吳剛，所屬行業(yè)為金融業(yè)-其他金融業(yè)-控股公司服務(wù)-控股公司服務(wù)，主要運營投資管理、投資咨詢等相關(guān)業(yè)務(wù)。由于其終極控股方所運營的業(yè)務(wù)為金融服務(wù)業(yè)，其業(yè)務(wù)性質(zhì)以及公司屬性導(dǎo)致其運營過程以及資本運作流程都需要一定量的資本，這進一步顯示出控股大股東將其所持有的九鼎投資的股權(quán)實施股權(quán)質(zhì)押，本質(zhì)上動因是為其控股股東中江集團以及最終控制方九鼎集團的借款提供質(zhì)押擔保，并減輕其資金壓力，緩解資金短缺的難題。排名（金融業(yè)）名稱市盈率市凈率市現(xiàn)率市銷率1華夏銀行4.540.359.401.042交通銀行4.650.41-4.821.47108九鼎投資98.122.81-24.5625.77行業(yè)平均9.850.888.862.583.1.3股權(quán)質(zhì)押過程九鼎投資集團于2015年3月21日將無限售流通股質(zhì)押給中信證券股份有限公司，累計質(zhì)押155500000股，占總股本的比例為35.87%；2015年10月8日將無限售流通股質(zhì)押給南昌銀行股份有限公司和重慶國際信托有限公司，累計質(zhì)押29733700股，累計質(zhì)押股數(shù)占總股本的比例為68.58%；2016年11月11日中江集團進行股份制押為其在證券公司的融資提供質(zhì)押擔保，累計質(zhì)押股數(shù)303651365股，累計質(zhì)押股數(shù)占總股本的比例為70.04%；2017年7月21日中江集團本次股份質(zhì)押系為中江集團在銀行的融資提供質(zhì)押擔保，累計質(zhì)押股數(shù)305605865，累計質(zhì)押股數(shù)占總股本的比例為70.49%；2019年4月17日中江集團本次股份質(zhì)押系為其控股股東同創(chuàng)九鼎投資管理集團股份有限公司的融資提供質(zhì)押擔保，累計質(zhì)押股數(shù)為310987200股，累計質(zhì)押股數(shù)占總股本的比例為71.73%，2021年1月11日中江集團將其所持股權(quán)質(zhì)押給了浙江銀行北京有限公司北京分行以獲得資金用于償債務(wù)，累計質(zhì)押數(shù)311337197股，累計質(zhì)押數(shù)占總股本的比例為71.81%。截至目前為止，中江集團及其一致行動人拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司所累積質(zhì)押的股數(shù)占其持股總數(shù)的97.67%。從2015年開始九鼎投資的股權(quán)質(zhì)押比例持續(xù)增加，從2015年開始九鼎投資的股權(quán)質(zhì)押比例持續(xù)增加，逐漸占上市公司總股數(shù)高達50%以上，在控股股東持股比例中平均占比80%以上，甚至逼近100%，如此高的股權(quán)質(zhì)押比例會釋放對上市公司不利的信號，使其被認為處于資金困境或控股股東有套現(xiàn)的不良意圖，這些市場信息都會使公司股價下跌。在這種情況下，公司的股價極有可能跌破平倉線，如果大股東面臨高比例的質(zhì)押率而不能夠及時補充股票或進行解押，存在上市公司控制權(quán)變更的風險，同時過高比例的質(zhì)押不利于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)以及長期穩(wěn)定發(fā)展，也會對中小股東的利益乃至市場穩(wěn)定產(chǎn)生沖擊。時間累計質(zhì)押數(shù)量累計質(zhì)押數(shù)量占總股本的比例質(zhì)押獲得資金用途2015年3月20日155500000股35.87%將無限售流通股質(zhì)押給中信證券股份有限公司2015年10月8日297337300股68.58%將無限售流通股質(zhì)押給南昌銀行股份有限公司和重慶國際信托有限公司2016年11月11日303651365股70.04%中江集團進行股份制押為其在證券公司的融資提供質(zhì)押擔保2017年4月21日305605865股70.49%中江集團本次股份質(zhì)押系為中江集團在銀行的融資提供質(zhì)押擔保2019年4月17日310987200股71.73%中江集團本次股份質(zhì)押系為其控股股東同創(chuàng)九鼎投資管理集團股份有限公司的融資提供質(zhì)押擔保2021年1月11日311337197股71.81%中江集團實施本次股權(quán)質(zhì)押用于償還債務(wù)3.2債務(wù)情況根據(jù)數(shù)據(jù)表明，債務(wù)規(guī)模較大的企業(yè)相對而言有更高的可能性通過金融手段侵吞上市公司資產(chǎn)以填補資金短缺，由此可知在分析股東進行上市公司股權(quán)質(zhì)押時有必要考慮相關(guān)大股東的。九鼎集團于2015年集資100億元人民幣用于補充流動資金以及出資基金計劃，但由于九鼎集團計劃收購香港亞洲富通保險公司，這一計劃耗資頗巨，使得九鼎集團背負了較高額的債務(wù)，并迫使其使用此次籌集的大部分款項用于償還借款。九鼎集團自掛牌上市之后共計融資157億元人民幣，作為金融業(yè)投資和管理企業(yè)，對資金有著較高要求，九鼎集團只能選擇不斷融資，同時由于各種市場限制，使得九鼎集團無法進行股權(quán)融資。迫于企業(yè)屬性的需要，同時為了相關(guān)的金融市場布局計劃，九鼎集團選擇舉債融資，根據(jù)九鼎集團2016年的年報所示，九鼎集團已累計負債325億元人民幣，同時短期借款61億元，長期借款100億，借款利率高達6.5%至7.9%，僅在2016年上半年，九鼎集團的利息支出高達2.5億元，這一數(shù)額相較其他其他新三板企業(yè)的利息支出可謂極高，此后為了實現(xiàn)集團的業(yè)務(wù)增長，就等集團的借款額度一路攀升。同時在債務(wù)壓力之下，股權(quán)投資作為新興融資渠道，可以保證企業(yè)穩(wěn)定掌握其控制權(quán)，故而就九鼎投資股權(quán)頻繁實施股權(quán)質(zhì)押以獲得資金。被質(zhì)押股權(quán)的市場價值隨著九鼎投資股權(quán)質(zhì)押比例的增加而降低，這不難看出企業(yè)控股股東所承擔的債務(wù)壓力以及市場對其經(jīng)營狀況信心減退，大股東的股權(quán)質(zhì)押比例已經(jīng)接近臨界值，同時股權(quán)市場價值的的下降可能導(dǎo)致大股東的圈錢行為并損害中小股東利益。3.3股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值的具體影響九鼎集團于2015年5月15日以電子競價的方式支付41.50億元人民幣獲得中江集團的絕對控制權(quán)，成為其控股股東，同時間接控制中江集團旗下的九鼎投資這一上市公司完成借殼上市的過程。以下用托賓Q值反映九鼎投資在股權(quán)質(zhì)押前后及其過程中的公司價值變化，并基于股權(quán)質(zhì)押比例的變動分析期間公司價值的波動，在股權(quán)質(zhì)押實施的初步階段，對于九鼎投資的股價并未產(chǎn)生負面效果，甚至有所上漲，這被認為是九鼎投資的間接控股股東九鼎集團以及一致行動人拉薩昆吾九鼎產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司對九鼎投資實施重大資產(chǎn)重組并同時非公開發(fā)行股票這一行為產(chǎn)生的刺激效果，其他會影響股價的行為并未發(fā)生或未被披露，然而在九鼎投資的股權(quán)質(zhì)押比例不斷提高隨之導(dǎo)致其股價產(chǎn)生波動，使得其企業(yè)價值下跌，這一現(xiàn)象說明股權(quán)質(zhì)押行為可能導(dǎo)致公司的價值下降。股權(quán)質(zhì)押后企業(yè)價值的變化3.4股權(quán)質(zhì)押導(dǎo)致企業(yè)價值受損的原因3.4.1大股東進行股權(quán)質(zhì)押會加劇對資產(chǎn)的侵占控股股東因其所運營的金融業(yè)務(wù)故而對資金的需求較大，因此其存在侵吞資產(chǎn)的充分動機，控股股東將其所持有的股權(quán)質(zhì)押給商業(yè)銀行等金融機構(gòu)以籌措資金，最終目的是為控股股東或上市企業(yè)的貸款提供擔保，各種類的股票都可以被用于進行股權(quán)質(zhì)押，控股股東將其所持有的股權(quán)的獲得分紅的權(quán)利出質(zhì)給質(zhì)權(quán)方，質(zhì)權(quán)人可以獲得該股權(quán)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流而非對企業(yè)事務(wù)的決策權(quán)，但作為出質(zhì)人可以繼續(xù)享有對企業(yè)的控制權(quán)。但股權(quán)質(zhì)押作為融資手段，所代表的是企業(yè)缺乏資金或財政困難的不利信號，同時會引來對上市企業(yè)大股東想要圈錢的猜忌，同時如果出現(xiàn)股價跌破平倉線時，如果大股東不具備解押的能力可能會導(dǎo)致公司的控制權(quán)旁落，這種市場情緒無疑會使企業(yè)的股票價格發(fā)生波動，進而對企業(yè)的公司價值產(chǎn)生影響。上市企業(yè)一般只有在面臨較為嚴重的資金短缺時才會采取股權(quán)質(zhì)押這一形式，根據(jù)九鼎集團所公開的數(shù)據(jù)顯示，其將九鼎投資股權(quán)實施質(zhì)押以籌措的資金多數(shù)用于為九鼎集團以及其控股企業(yè)中江集團提供擔保，九鼎集團作為其間接控股股東，面臨著較大的資金壓力，同時這種財務(wù)壓力使得其營業(yè)收入減少，負債數(shù)量不斷攀升，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被拋售以籌措資金緩解資金短缺。然而九鼎集團曾經(jīng)于2016年完成對富通保險的收購后成績斐然、引人注目，截至2018年底，九鼎集團總資產(chǎn)為909億元，負債總額卻高達633億元，其中包含非流動負債255億元，流動負債378億元，其資產(chǎn)負債率高達69.56%。資產(chǎn)負債率的不斷攀升以及流動負債的占比過高使其陷入了資金短缺的困窘，調(diào)整企業(yè)資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)并緩解資金壓力，九鼎集團于2018年底以215億港元的價格出售富通保險100%控股股權(quán)，出售富通保險這一決策為九鼎帶來約53億元的收益。然而富通保險業(yè)務(wù)作為其重要產(chǎn)業(yè)，在九鼎集團2018年的財務(wù)報表中占其111.69億元營收的64%，可謂是九鼎集團的支柱型產(chǎn)業(yè)，富通保險作為其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)被拋售，這充分證明了控股股東對資金的迫切需求。并且在之后的時間里，九鼎集團為了維持穩(wěn)定經(jīng)營以及資金的供給頻繁進行股權(quán)質(zhì)押行為，然而間接控股股東的強勁資金需求難以滿足，這迫使其必須為籌措資金另擇他法，在此等資金壓力之下，使蠶食上市公司資金擁有了充分的動因。3.4.2股權(quán)質(zhì)押使得現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)分離為大股東的套現(xiàn)行為提供了便利根據(jù)兩權(quán)分離引發(fā)的委托代理理論以及，在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)集中的金字塔形股權(quán)結(jié)構(gòu)中，大股東享有絕對的控制權(quán)，因此大股東可能會利用其控制權(quán)損害上市公司利益。因為除了因企業(yè)整體經(jīng)營效益以及公司價值增加而獲得的收益外，還存在大股東利用其控制權(quán)掏空上市公司，通過侵害中小股東的相關(guān)利益以取得的收益，也就是大股東的“圈錢”、“套現(xiàn)”行為。這一行為不需要股東為企業(yè)的價值上升效益增加對企業(yè)進行有效的管理與正確的決策，也不會使全體股東獲益。結(jié)論本文基于經(jīng)濟學(xué)理論與管理學(xué)理論，以多家實施股權(quán)權(quán)質(zhì)押的公司作為案例，結(jié)合其在股權(quán)質(zhì)押中的企業(yè)價值變動，從從動因角度對控股股東實施股權(quán)質(zhì)押對企業(yè)價值的影響進行研究分析。根據(jù)上述各類股權(quán)質(zhì)押案例可知，股權(quán)質(zhì)押在一定程度上會影響相關(guān)公司的企業(yè)價值，基于公眾對相關(guān)大股東股權(quán)質(zhì)押行為的態(tài)度，股權(quán)質(zhì)押會使市場對于公司資金情況失去信心，同時，當控股股東存在惡意的動因時，則必定會對公司價值產(chǎn)生影響，股東的套現(xiàn)或轉(zhuǎn)移風險等等短期行為會使公司價值降低。且股權(quán)質(zhì)押是將相關(guān)股權(quán)所附帶的現(xiàn)金流權(quán)加以抵押，兩權(quán)分離會使得大股東在利用控制權(quán)實施高額分紅，低價拋售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等侵占公司利益的行為時無所顧忌，股權(quán)質(zhì)押的特性在一定程度上助長了這種情況。在這種惡意動因?qū)嵤┑墓蓹?quán)質(zhì)押行為會引發(fā)企業(yè)的周轉(zhuǎn)率下降，運營管理效率降低，盈利能力下降，資本成本及管理成本提高并向市場傳遞不利信號，使投資者信心減退同時降低了市場競爭力，進而公司股票市場價格下跌并最終導(dǎo)致企業(yè)價值隨股權(quán)質(zhì)押比例上升而下降?；谶@種情況針對股權(quán)質(zhì)押提供如下建議：1.完善和增強信息披露制度以及市場監(jiān)管形式大多數(shù)企業(yè)在披露股權(quán)質(zhì)押情況時只公開質(zhì)押數(shù)量和累計數(shù)量、時間、質(zhì)權(quán)人和質(zhì)權(quán)人等相關(guān)信息。融資金額、金融機構(gòu)融資和信息不對稱，在一定程度上限制了上市公司投資者的決策能力，影響外部投資者的經(jīng)濟決策。因此，有關(guān)監(jiān)管部門有必要加強對股票質(zhì)押的監(jiān)督和信息披露。這包括股票質(zhì)押資金的使用、投資項目的預(yù)算、資金流向，以及股票市場價格變化對股票質(zhì)押的影響，股價已接近警戒線時股東所做出的決策。加強對質(zhì)押股東的資格審查，限制質(zhì)押比例和期限，重新審視控股股東自身財務(wù)狀況、與關(guān)聯(lián)方的交易情況、近期重大投融資決策等情況，探索其質(zhì)押的深層動因。股東財務(wù)狀況不佳，例如公司資產(chǎn)負債率明顯高于行業(yè)平均水平，帶動資金減少，盈利下降，行業(yè)擔保有限，如股權(quán)控制和分離現(xiàn)金流權(quán)入侵效果加強，激勵效果減弱，對企業(yè)資產(chǎn)的入侵將加劇。大股東侵犯上市公司利益，損害上市公司及中小股東利益。因此，可以綜合考慮大股東的財務(wù)、經(jīng)營和信用狀況，設(shè)定不同的基準，對應(yīng)不同的質(zhì)權(quán)比例，同時在一定程度上限制質(zhì)權(quán)的設(shè)定期限。資本市場中的股票幾乎沒有期限和質(zhì)押率的限制。當股價跌至清算線時，質(zhì)押股東可以增加質(zhì)押股份或清算質(zhì)押股份。它影響資本市場的穩(wěn)定性。如果你設(shè)定一個期限，它就像一個債券。股東不解除質(zhì)權(quán)的，質(zhì)權(quán)人可以追償，收取違約金并強制執(zhí)行。這樣，當股價跌至清算線時，質(zhì)權(quán)就不能執(zhí)行，質(zhì)權(quán)可以在一定程度上減少。公民的損失也將穩(wěn)定資本市場。當質(zhì)權(quán)人的財務(wù)狀況明顯惡化時，質(zhì)權(quán)人可能會申請破產(chǎn)。重組債權(quán)人和其他相關(guān)機構(gòu)。完善獎懲機制，強化相關(guān)處罰力度。上市企業(yè)股權(quán)質(zhì)權(quán)比例，以及相關(guān)機構(gòu)披露超過規(guī)定標準質(zhì)權(quán)期限的，超過質(zhì)權(quán)情況的，大股東股權(quán)后，以維持應(yīng)受處罰。為了提高大股東的股份質(zhì)押價格，隨著兩種控制權(quán)的偏離程度的擴大和集資主體的問題，處罰力度在一定程度上得到了加強。同時，文章還提出，大股東以股份為擔保后，可以對大股東的管理進行一定的限制，例如對重大投融資事項的限制。庫存保證了行動的成本。作為跳板，這部分股份的大股東是在設(shè)置質(zhì)量權(quán)時討論維護上市公司治理權(quán)的問題。而且，控股股東的股權(quán)質(zhì)權(quán)比例在一定程度上抑制了控股股東利益的協(xié)同效應(yīng)。上市公司股票質(zhì)權(quán)比例的協(xié)同效應(yīng)可以在一定程度上得到抑制。目標是實現(xiàn)公司價值的最大化。2.加大第三方服務(wù)機構(gòu)的信息披露程度資本市場信息的外部參與者一直處于不利地位,因為他們沒有方法獲知