復(fù)地-世茂地產(chǎn)專題研究

世茂地產(chǎn)專題研究2009年6月8日世茂地產(chǎn)專題研究—目錄世茂概括財務(wù)表現(xiàn)實體運營資本運作研究結(jié)論問題答疑詳細附表世茂地產(chǎn)專題研究世茂概括財務(wù)表現(xiàn)實體運營資本運作研究結(jié)論問題答疑詳細附表世茂研究邏輯世茂概括（1/4）資本運營為導(dǎo)向世茂公司運營邏輯世茂實體運營世茂概括（2/4）土地兩大模式三大物業(yè)組合產(chǎn)品客戶業(yè)務(wù)模式發(fā)展戰(zhàn)略世茂資本運作世茂概括（3/4）雙資本市場運作A股借殼上市H股借殼上市H股紅籌上市資產(chǎn)注入酒店分拆世茂概括（4/4）解讀世茂（1/2）2大物業(yè)開發(fā)模式定位大型高端物業(yè)，形成“濱江”模式+城市CBD綜合體模式世茂定位城市核心地段的大型高端物業(yè)，打造獨特的“濱江”高級公寓模式及城市CBD綜合體模式，成為世茂跨地域發(fā)展的核心物業(yè)發(fā)展模式。3大物業(yè)“金三角”組合高級景觀公寓+高檔商場+頂級酒店，世茂已經(jīng)在上海打造了極為出色的金三角“物業(yè)發(fā)展模式”1.世茂濱江2.世茂國際廣場3.世茂艾美五星級酒店世茂以三大物業(yè)類型組合運作模式來運營以期規(guī)避行業(yè)發(fā)展的周期性風(fēng)險。解讀世茂（1/2）資本運作物業(yè)模式世茂從北京開發(fā)高檔外銷房到戰(zhàn)略性進入上海開發(fā)世茂濱江獲得巨大成功后，世茂找到了其獨特的濱江模式，并開始復(fù)制擴張。在獲得巨大成功后為了資產(chǎn)的保值而選擇持有商業(yè)和酒店。而在后續(xù)的發(fā)展形成城市綜合體開發(fā)模式，世茂開始清晰地認識到其濱江模式與綜合體模式不但得到政府青睞而易于獲取土地，并能分享城市化進程帶來巨大收益，而恰恰在資本市場上也大受歡迎，同時為公司規(guī)避行業(yè)周期性風(fēng)險平衡收益實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展找到了適合的業(yè)務(wù)模式。房產(chǎn)開發(fā)世茂在房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)主要通過對接外部國際資源來完成，并“重兵”把關(guān)工程質(zhì)量，但疏于產(chǎn)品的營造。世茂營銷出色，善于全球營銷。世茂地產(chǎn)專題研究世茂概括財務(wù)表現(xiàn)實體運營資本運作研究結(jié)論問題答疑詳細附表財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（1/2）財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（2/2）世茂公司成長性好：世茂房地產(chǎn)上市至今，市值位列香港上市公司綜合實力前3強的第2，

超過早先上市的合生。

資本市場認可度高：世茂PE低于萬科，但在香港市場屬于偏高，說明其市場認可度高。世茂06收入同比上升176%，超常規(guī)增長由物業(yè)集中結(jié)算的財務(wù)安排便于資本運作所至從07半年表現(xiàn)看，世茂成長性遜于萬科，另反應(yīng)世茂經(jīng)營穩(wěn)定性不足，業(yè)績過于集中下半年06與07上半年世茂收入遠低于萬科而凈利潤絕對值卻高于萬科，且增長速度驚人財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（1/7）財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（2/7）財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（3/7）財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（4/7）世茂通過上市極大地改善了資本結(jié)構(gòu)，上市后負債水平低于萬科。04、05世茂年預(yù)收帳款項目較高目的是為了利于上市而進行集中結(jié)算的財務(wù)安排。（世茂原計劃是05年上市，而后06年逆勢上市）從06年及07年上半年數(shù)據(jù)反映了世茂開發(fā)高端產(chǎn)品規(guī)模項目的特征：投入大而銷售回收慢。財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（5/7）世茂長期償債能力較強于萬科，而短期償債能力弱于萬科。世茂上市后短期償債能力得到顯著改善，有力改善企業(yè)財務(wù)狀況。財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（6/7）財務(wù)摘要-資本市場表現(xiàn)（7/7）05年世茂ROE為萬科3倍多，主要是收益于高財務(wù)杠桿及高的凈利率。06年世茂ROE較05年大幅下降，上市后極大改善了資本結(jié)構(gòu)，財務(wù)杠桿貢獻大幅下降。由于較高的凈利率而導(dǎo)致世茂ROE仍高于萬科。實體運營——土地儲備實體運營——土地性質(zhì)實體運營——世茂產(chǎn)品實體運營——世茂客戶實體運營——土地、產(chǎn)品、客戶土地產(chǎn)品絕佳地段+豪華產(chǎn)品客戶吸引同類價值客戶實體運營——業(yè)務(wù)模式（1/3）早期高端物業(yè)經(jīng)驗累積實體運營——業(yè)務(wù)模式（2/3）打造一個成功濱江模式向二三線城市復(fù)制擴張北京早期高級公寓產(chǎn)品

亞運花園（1995）

紫竹園（1997）

華澳中心（1998）

御景園（1999）濱江高級公寓模式成型

世茂濱江花園（2000）高級公寓開發(fā)經(jīng)驗上海世茂濱江花園濱江模式復(fù)制衍生四江濱江產(chǎn)品

閩江、松花江和秦淮河、長江濱江土地屬性特點：

以上四個樓盤全部為外銷房、戶型面積大、精裝修、會所，地段都位于市中心；

其中御景園相比之前三個樓盤在產(chǎn)品和服務(wù)上更加優(yōu)質(zhì)，挑高大堂、酒店式管理、名師園林設(shè)計等為濱江花園的打造奠定了良好的基礎(chǔ)。

不足：

商住兩用、塔樓、沒有稀缺江景資源。充分利用之前在北京產(chǎn)品的優(yōu)勢，并結(jié)合黃浦江濱江地塊的土地優(yōu)勢，在此基礎(chǔ)上進行了改進，不做組團，沿江景排布，板式純住宅，江景資源稀缺，從而形成了世茂濱江高級公寓模式。該產(chǎn)品系列在地塊選擇標準上較為嚴格，以上三個項目具備稀缺江景資源，分別為閩江、松花江和長江、秦淮河，依托世茂濱江成功的運作，將這些成功經(jīng)驗復(fù)制到二三線城市，同時更多地結(jié)合國際頂尖資源，打造區(qū)域標桿產(chǎn)品。業(yè)務(wù)收入比例實體運營——業(yè)務(wù)模式（3/3）07年上半年世茂酒店帶來的收入比例同比大幅增加

07年上半年商業(yè)地產(chǎn)帶來的收入比例同比增大，住宅：商業(yè)地產(chǎn)接近9：1實體運營——進入城市實體運營——世茂房地產(chǎn)組織架構(gòu)世茂房地產(chǎn)

（0813.HK）實體運營——世茂房地產(chǎn)組織架構(gòu)世茂股份

（600823.SK）控股專業(yè)經(jīng)驗豐富國際化背景政府/金融/銀行關(guān)系背景專業(yè)團隊項目開發(fā)世茂運營——產(chǎn)品開發(fā)特點*世茂運營——商業(yè)與酒店世茂地產(chǎn)專題研究世茂概括財務(wù)表現(xiàn)實體運營資本運作研究結(jié)論問題答疑詳細附表世茂資本市場的發(fā)展歷程資本運作——A股公司培育項目產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移私人公司世茂集團資本運作——資產(chǎn)重組背景世茂房地產(chǎn)世茂股份世茂國際1、邊緣化逐步邊緣化，五大項目，僅有南京和昆山兩個項目，其余開發(fā)完畢。2、土地儲備少世茂股份權(quán)益建筑面積不到80萬平米資本運作——剝離商業(yè)資產(chǎn)注入世茂股份世茂實體與資本市場發(fā)展路徑世茂地產(chǎn)專題研究世茂概括財務(wù)表現(xiàn)實體運營資本運作研究結(jié)論問題答疑詳細附表發(fā)展布局：長三角為核心，拓展環(huán)渤海東北中西部二三線城市，而缺乏布局華南區(qū)企業(yè)類別：港資民營企業(yè)A股H股雙資本市場運作模式企業(yè)特點：老板型垂直決策+專業(yè)團隊、政府關(guān)系好、談判能力強自我發(fā)展：善于資本運作、國際資源整合與對接發(fā)展戰(zhàn)略：濱江高級公寓+高級酒店+高檔商場的多元化發(fā)展戰(zhàn)略運作隱憂：許世茂一股獨大，垂直決策

國際化團隊與中國本土團隊的文化差異摩擦世茂研究要論發(fā)展預(yù)判：1.鑒于中國房地產(chǎn)處于高速發(fā)展期，世茂運營在一個可見的時間段內(nèi)，依然會保持平穩(wěn)與健康。2、國際化團隊與本土管理層的是否有效協(xié)同會成為未來公司發(fā)展主要隱憂。世茂未來發(fā)展世茂競爭分析——SWOT世茂與萬科比較世茂對萬科的啟示1、與萬科這種以產(chǎn)品、客戶為主導(dǎo)發(fā)展的企業(yè)不同，世茂運作邏輯是資本運作，其資本運作對萬科在未來或?qū)⒌馁Y本運作提供一定的借鑒。2、世茂的高端物業(yè)發(fā)展模式，以及產(chǎn)品線的拓展模式，對萬科的高端物業(yè)的產(chǎn)品線拓展提供參照。3、世茂通過多元物業(yè)規(guī)避行業(yè)周期性風(fēng)險，萬科可以考慮適合自身特點規(guī)避行業(yè)周期性風(fēng)險的物業(yè)組合或者產(chǎn)品組合世茂啟示世茂地產(chǎn)專