PE的道路——.doc

長期呆在澳大利亞,關注著金融危機的不斷延伸,我想也好久沒有為極視寫過文章了,便寫了一篇關于PE的文章,供大家參考.PE的道路祥子（澳大利亞原精算師協(xié)會主席郭生祥先生）第一節(jié)值得借鑒的PE監(jiān)管方向在本輪金融危機之中，與公募基金相比較，整個PE總的來說受到的沖擊較小、損失較小，而且不少還取得了相當大的成績，也保持了相當?shù)某煽儭＜词谷A爾街五大投行慘遭滑鐵盧，華爾街不少PE也取得了不錯的成績。比如在2007年7月-2008年7月第一次次貸危機之中，不少PE迅速把自己手中的兩房債券通過在百慕大開設避稅公司，然后把手中的債券轉對賭給大陸的公司和基金，算是轉賣給東亞新興經(jīng)濟體了，屬于高價脫手。而在此之前的2003-2007年，不少PE大鱷見華爾街不妙，紛紛轉向石油、礦藏、糧食等大宗商品交易，從所制造的能源危機和糧食危機中興風作浪攫取了不菲的收益。而在2008年9月開始的第二輪金融危機之中，這些PE早將手中債券和證券拋售，很少有被套牢的。目前，在國際上G20聯(lián)手與國際PE對決中，盡管PE的走向還不很明朗，但可以肯定的是他們正伺機而動，隨時準備趁那些失算的國家政府、國際組織救市措施中尋找到出擊的機會，比如美國2008年10月動用7000億美元針對金融機構資產(chǎn)的去杠桿化，PE們就把手中原留有的部分資產(chǎn)迅速脫手，使不少PE解套，造成金融機構去杠桿化成效并不如預期。而在國際資本市場上、商品市場、貨幣市場上，出現(xiàn)了相當長時間的價格暴跌，更是讓PE有機可乘，逢低吸納，象羅杰斯、索羅斯之流的大鱷，將手中的PE大量出手，也套取了不少的戰(zhàn)績。相信未來一年半的時間內(nèi)，或更長時間內(nèi)，更是PE興風作浪的大好時機，而且敏感而往往先知先覺的PE會選擇一個新興的行業(yè)作為較長期的投資獲利對象。當本輪金融危機塵埃落定的時候，他們會從中獲得長期的利潤。根據(jù)分析，也許農(nóng)業(yè)、服務業(yè)和高科技將是新一輪投資熱點，不少PE正在織下天羅地網(wǎng)，等待時機，再大撈一把。一、PE為什么能夠在本輪危機之中取得一定的成績呢？初步可以總結出如下幾點：第一與公募基金不同的是私募基金在信托合同之中，可以更加充分地體現(xiàn)信托人的意識，相互之間的互動可以更加靈活，這個靈活主要體現(xiàn)在基金管理人與客戶之間增加了更加平等的伙伴關系，首先是雙方的信息對稱更加充分，踩剎車的時間和次數(shù)更多，也就更加謹慎。在PE之間的合同比較起來多是雙方有了一定的了解之后才發(fā)生的信托關系。私募基金背后多沒有什么假借的信譽靠山，靠的是自己給自己建立起來的聲譽。與公募相比較，比如什么政府擔?；蛘邔徟蛩^地專業(yè)人士包裝，或權威會計事務所評估，這些的確可以使公募基金增加了一定的專業(yè)化，但同時也使公募基金不可避免地官僚化、形式主義，進入煩瑣哲學。一旦信托生效，不利于與客戶之間建立更加及時、主動的溝通機制、糾錯機制，如果受托人一意孤行，而且這種情況經(jīng)常發(fā)生，將使受信人的責任、權利、義務失去了相應的監(jiān)管與約束。第二正是因為公募基金的形式主義多，反而增加許多不必要的成本，而基金信托人在取得一定的業(yè)績時，又會過多、過分地夸大自己的業(yè)績，早早分得不少紅利，比如體現(xiàn)在高工資、高獎金、高福利上就沒有什么顧忌，往往高得離譜，不僅與自己的職責失去了相應的關聯(lián)，而且更多地體現(xiàn)了自己的貪婪。本輪危機與其說信用在華爾街破了產(chǎn)，不如說是在公墓基金中破了產(chǎn)，而對應地將是私募基金的更加興起。因為這個時候私募基金的管理特點更加適應于信托事業(yè)的發(fā)展。第三公募基金無論是封閉式的，還是開放式的基金，由于所有權與經(jīng)營權完全的分離，而忽視所有權，強調經(jīng)營權，其實目前大都與客戶之間失去了起碼而必要的溝通與聯(lián)系，缺乏顧客的及時監(jiān)督與控制，迅速、果敢的止損機制、贖回機制就難以迅速落實到位，而私募基金相對地與客戶之間的互動要及時些些、接受監(jiān)督也要及時些、接受控制也要及時性，止損機制和贖回機制都能夠迅速體現(xiàn)客戶的意志。當然，這也可能一定程度上干擾基金經(jīng)理人專業(yè)化作用的發(fā)揮。第四咨詢服務顧問收費的方法多種多樣，多與業(yè)績掛鉤，與總成績掛鉤，還可以雙方約定在某些條件下取消固定服務費，轉為按業(yè)績比率提成，即使提取服務費，也是很低的，有的還混合了提成加一定固定費用的辦法。信托方式的選擇較為充分地考慮了每個人、每個信托關系的不同特點，使之監(jiān)控和管理更為具有針對性和有效性。第五，客戶80%的資金還多保存在客戶帳戶之中，讓客戶在保護自己利益的時候，具有一定的談判權、監(jiān)督權、控制權保障。第六私募基金多不容易獲得金融機構的大量信貸支持，既不能增加自有資金的投資份額，也不能增加給客戶的信貸份額，信用相應地處于較為自然的狀態(tài)，因此杠桿系數(shù)一般較小、風險系數(shù)也較小。顯然，以上這些特點剛好對目前公募基金的不少弊端具有互補性，比較而言，這些特點至少可以作為公募基金以后發(fā)展改進的參考與借鑒。而目前國際上要加強對國際金融監(jiān)管的呼聲越來越大，但是如何監(jiān)管，大家提出了監(jiān)管不留死角、修改會計準則、規(guī)范評估業(yè)務、加強信息對稱、限制高管獎金等，而這些在私募基金中處處可以看到這樣積極主動的措施和辦法，因此對于當下探討國際金融加強監(jiān)管還是具有相當啟示意義的。二、私募基金的一些監(jiān)管和操作特點可以作為公募基金和國際金融監(jiān)管改革的借鑒。根據(jù)以上的概括，這些可以借鑒的方面如下：第一，以后對于信托法的修改，特別是對于信托前、中、后三個過程的資產(chǎn)監(jiān)督與管理，要更多地體現(xiàn)保護信托人財產(chǎn)權的規(guī)則，比如對于投資對象信息的真實性、客觀性、及時性與完整性，需要更多的規(guī)范。第二，對于信托人帳戶的管理權可以增加信托人直接管理自己帳戶的權重比率，比如可以只留給信托人20%的直接調動資金的權力，其余資金的調動需要再授權等措施。第三，對于注釋條款、另外條款等可考慮完全取消，均列入正文之中。杜絕有意無意地欺騙和隱瞞行為。第四，對于評估公司的信譽評估適當加注連帶責任的條款，以克服不負責任、不夠專業(yè)，甚至貪瀆、賄賂、炒作等現(xiàn)象的存在。第五，對于相應地會計準則，必須限定高管的工資與回報，采取回報與風險按一定比率掛鉤的原則、在一段時間內(nèi)約定綜合計量損益的原則、可規(guī)定基金管理人在基金贏利的時候留成一定比率作為投資不利時賠付安排。第六，可以考慮在特殊的時候，賦予國家按一定程序有權宣布凍結某一時段、某些金融工具過于放大的倍數(shù)杠桿，以阻止衍生合同后續(xù)的連帶效應蔓延。三、總結PE這20年發(fā)展歷程中的相關信息，可以看出PE與其它投資在經(jīng)濟波動時是如何選擇行業(yè)的？以及選擇了哪些行業(yè)？這其中有什么共性及可借鑒的地方？未來在高科技、農(nóng)業(yè)及服務業(yè)上，哪些行業(yè)會獲得爆發(fā)性的發(fā)展？一般來說，人口數(shù)少、分工相對較少，人的才能綜合能力就需要高些，高科技需要的也多些；而人口多、分工相對要多，在這個時候規(guī)模制造業(yè)、輕工業(yè)就大，往往制造業(yè)領域分工多、大，人對人的服務行業(yè)與領域也相對多、大，但是往往高科技被選擇的可能性就少些。而實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟在使用價值與社會價值之間的價格轉換又基本遵循信用科學所總結的路徑不等式現(xiàn)象。相對而言，過往農(nóng)業(yè)領域的高科技更為成熟，但是應用到農(nóng)業(yè)上的高科技卻較少，因為農(nóng)業(yè)的價格是被保護的，這個保護價格其實制約了農(nóng)業(yè)領域高科技、高投入的增長，而WTO目前基本上規(guī)定逐步取消農(nóng)業(yè)補貼，但卻給予了一定的黃箱農(nóng)業(yè)空間，這就是一定的受保護原則。但是多哈回合在今年功敗垂成，至今尚難以達成農(nóng)業(yè)市場準入?yún)f(xié)議。而某種程度上農(nóng)業(yè)的市場化，就是農(nóng)業(yè)的現(xiàn)代化，也意味著農(nóng)業(yè)領域高科技、高投資、高回報的競爭開始。這個趨勢會隨著WTO的談判而蹣跚前進，也就是說農(nóng)業(yè)價格終究會上來，因為農(nóng)業(yè)領域落后，需要科技與資金，而目前農(nóng)業(yè)機械、化肥、種子、轉基因、灌溉、運輸、儲藏、加工、銷售等，每一個環(huán)節(jié)和領域的工業(yè)化都在加強、市場化在加強、資本化在加強，那么意味著高價格、高回報也在加強。從中世紀的歐洲開始，農(nóng)業(yè)與工業(yè)之間基本上是交替繁榮的，先是中世紀被土豆所拯救，后來才是英國的工業(yè)革命。而在整個18、19、20世紀工業(yè)與農(nóng)業(yè)也基本上是交替繁榮。美洲的工農(nóng)業(yè)也是這樣交替繁榮。相信中國在全面現(xiàn)代化的道路上也會是這樣的。目前在工業(yè)領域，還看不出來哪一些成果應用之后會取得大規(guī)模的投資回報，即使是前幾年盛行的生物醫(yī)藥，在享用了全球不少信用之后，至今也難以建立起如互聯(lián)網(wǎng)技術那樣的產(chǎn)業(yè)化規(guī)模。倒是在農(nóng)業(yè)領域，許多先進的技術都已經(jīng)成熟，市場需要量大，比如安全品牌食品、轉基因食品、大型農(nóng)機具等，但是國際市場上人為地市場阻礙還是作用很大。但是從2003年開始四大糧商通過糧食價格一次又一次的上漲與傳導，世界范圍內(nèi)農(nóng)業(yè)也會逐漸打破市場的區(qū)隔被一體化起來，首先就是價格被漲起來。只要打破這個障礙，那么這個時候農(nóng)業(yè)的市場前景也隨之增大，當然其回報也隨之增大。二戰(zhàn)結束后，由于東方的韓戰(zhàn)較之柏林墻更具有戰(zhàn)爭的危險性，使傳統(tǒng)歐洲不斷爆發(fā)戰(zhàn)爭的可能性被東方的緊張所取代，部分抑制了歐洲內(nèi)部從冷戰(zhàn)到爆發(fā)戰(zhàn)爭的可能性。于是美國在歐洲和亞洲扶植新興經(jīng)濟體基本上是同等對待，而對東北亞那些社會主義的前線，更是發(fā)展起來了大規(guī)模的制造業(yè)，先是重工業(yè)多，隨著冷戰(zhàn)的緩和，前線爆發(fā)戰(zhàn)爭的可能性減少，于是軍民兩用的工業(yè)也開始發(fā)展起來，而在美國本土，高科技、大型的重工業(yè)、制造業(yè)、宇航業(yè)等還是繼續(xù)得到飛速發(fā)展。在1950-1970年代經(jīng)過長達20多年的扶植，使歐亞不少經(jīng)濟體的工業(yè)迅速發(fā)展起來，由于工業(yè)經(jīng)濟的迅速發(fā)展，這樣第一次能源危機便在1970年代爆發(fā)，美國為了轉移危機直接和間接地唆使以色列在中東發(fā)起了四次中東戰(zhàn)爭，戰(zhàn)爭基本上解決了能源危機，充實了美國通過OPEC控制石油產(chǎn)量和價格的話語權，加強了石油美元的地位與作用。從1970年代到了1988年左右，這是一個十多年，而從那時到1998年又一個10年左右，加起來20多年，以西歐、日本為首的經(jīng)濟體繼續(xù)在機械、儀表、機床、電子、化工、海洋漁業(yè)等上大力發(fā)展，也進一步加深了國際分工，特別是美國與歐洲和日本之間的分工，美國在宇航、高科技、信息技術上繼續(xù)領先歐日，傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)大國美國還是繼續(xù)領先世界，歐日也開始忽視農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化。在大型制造業(yè)上歐日基本上大有取代美國的架勢，而歐日又與美國一道隨著1980年代東亞的改革開放逐步把那些簡單制造業(yè)轉向更加新興的工業(yè)體，比如亞洲四小龍，后來是中國大陸，以及東歐一些國家，這個時候服裝、家電、建筑、裝飾、裝潢等行業(yè)在東亞新興經(jīng)濟體迅速發(fā)展起來。伴隨而來的是PE從少數(shù)傳統(tǒng)富人、貴族、少數(shù)國家和地區(qū)發(fā)展到更廣泛地民間和更廣大的地區(qū)，漸漸普及開來。而時間到了1997年前后，美國除了少數(shù)先進的軍事工業(yè)、大型飛機、機械、化工等制造業(yè)繼續(xù)保持領先位置，其它似乎完全轉移。而在高科技上產(chǎn)業(yè)政策通過信息技術、加上納斯達克一下子集聚了世界上銀行存款的70%，迅速發(fā)展起來的信息技術開始削弱日本和歐洲，而新興經(jīng)濟體直接與信息技術接軌，這樣加強了新興工業(yè)體在信息技術上的發(fā)展，于是日本和歐洲在新科技上風光不再，而新興工業(yè)體進一步在普通制造業(yè)、信息技術上大顯身手。在這個期間，日歐集中起來的大量外匯資本、金融資本開始在本國集中發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)，使亞洲四小龍、日本等房地產(chǎn)價格成倍的增長，達到了天價的程度。四小龍后來集中的外匯資本也盲目地學習日本，于是1997金融風暴先在東南亞爆發(fā)出來，一下子傳遍世界。這次危機由于中國是剛起步的新興經(jīng)濟體，很多時候落后于四小龍，更落后于日本。本輪危機之后資金開始大規(guī)模地轉向大陸，大陸以廉價的土地、勞動力，甚至廉價的資本，使1998-2008年這十年把全球很多剩余資金吸引到這個開放大國，世界成全了一個空前絕后的中國制造。但是本次中國制造使美國進一步失去外匯平衡、財政平衡，加劇從家庭到企業(yè)，再到國家?guī)缀跏秦摂?shù)的存款，而消費達到GDP70%以上，而第二布雷登森林體系又把資金反轉到美國，美國在消費十分低廉的情況下，也把美國的房地產(chǎn)作為全部信用的焦點被人為的抬高，又被不斷上升的利息刺破泡沫。于是從2007年-2008年，華爾街金融危機一發(fā)而不可收拾。然而在2007年-2008年這個十年中，由于新興經(jīng)濟體的發(fā)展，受到能源和原材料的限制，以及自身的勞動力價格和政治民主的約束，也面臨著產(chǎn)業(yè)大調整，而2007年開始爆發(fā)的本輪金融危機則意味著新的轉折已經(jīng)開始。從美元擔當國際貨幣的1944年第一布雷登森林貨幣體系以來，由于不斷出現(xiàn)新興經(jīng)濟體超越美國，使美元作為國際儲藏貨幣大量增加，國際貿(mào)易失衡加劇，這樣逼迫美元一次又一次調整，金融危機一次又一次爆發(fā)。顯然，本輪危機之后，那些農(nóng)業(yè)資源分布比較豐富的地方會獲得相應地比較優(yōu)勢，以及那些人力資源比較豐富的地方，如果技能化、職業(yè)化處理的較好，也會獲得比較大的服務業(yè)優(yōu)勢，如果世界性的移民旅游更加便利的話，而人們?nèi)绻幼⒅叵硎艿脑?，那么服務業(yè)在世界范圍內(nèi)從制造業(yè)和農(nóng)業(yè)上進一步分離出來，誕生更多的就業(yè)人口就是必然的選擇。而天才的高科技如果具備極大的產(chǎn)業(yè)化優(yōu)勢從來都是炒家們關注的對象，一旦包裝成功，就會再次風靡世界，席卷世界剩余資金，繼續(xù)讓人類總是在高潮-危機模式之中循環(huán)不止。這就是產(chǎn)業(yè)與金融在過去20年以及將來變化發(fā)展的總趨勢。第二節(jié)PE與拉美化現(xiàn)象絕對地平均主義會出現(xiàn)窮過渡現(xiàn)象，這就意味著共同富庶的確只能是理想而不能是現(xiàn)實的手段，但是絕對地失衡發(fā)展造成的社會矛盾卻反過來影響經(jīng)濟的發(fā)展，這就是人們詬病的拉美化現(xiàn)象。拉美化現(xiàn)象告訴人們適當?shù)木獍l(fā)展是必要的。理論上這樣說是容易的，但是要落實到具體實踐，選擇什么樣的發(fā)展政策、方法、工具體現(xiàn)這樣的意圖，使發(fā)展既有一定保障，又不至于夸大失衡與差異，顯然在基金領域，比較公募基金和私募基金，私募基金更具有這樣的特點。這是因為PE的靈活性具有極強的自由化、市場化特點，在選擇投資方向上，可以一定程度上克服公墓基金所造成的集中投資、規(guī)模效應、跟風現(xiàn)象等所加大的拉美化現(xiàn)象。的確公募基金龐大的投資能力以及磁石效應，很容易使一個產(chǎn)業(yè)、一個地區(qū)、一部分人先富起來，而大部分人、產(chǎn)業(yè)、地區(qū)被排除在外，造成巨大的貧富差距，而PE的靈活性、快速性、平民性特點，則一定程度上克服了這樣的弱點和趨勢。根據(jù)信用區(qū)間劃分法比較，私募基金位于【0.382，0.5】區(qū)間，而公募基金則位于【0.5，0.382】區(qū)間，比較而言，公墓基金的集中度大于私募基金。以拉美地區(qū)發(fā)展為例，由于長期以來這些地方被作為美國的后花園，北美資金多集中在能源、礦藏、糧食等領域，這些資金結合國家政權、少數(shù)超級富豪，長期加劇了拉美地區(qū)的差異發(fā)展、失衡發(fā)展，使富者愈富、窮者愈窮。而現(xiàn)在拉美在探索拉美經(jīng)濟、金融一體化過程中，也進一步體現(xiàn)了這樣一個特點，而不是削弱拉美現(xiàn)象。首先是因為這些資金來源于少數(shù)獲利很高的公募基金，其次是國家和富人結合起來的投資習慣多選擇比較錦上添花的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)和投資領域。一、在拉美經(jīng)濟和金融一體化過程之中，不要只是重視國家政府資金和公墓基金的投資和作用，還要更加重視私募基金的投資與作用。2007年12月9日，阿根廷、巴西、巴拉圭、玻利維亞、厄瓜多爾和委內(nèi)瑞拉等國領導在布宜諾斯艾利斯正式簽署協(xié)定，南美的南方銀行宣告成立。南方銀行的設想由委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)查韋斯和阿根廷總統(tǒng)基什內(nèi)爾在2006年9月正式提出。歷史上的拉美地區(qū)是金融危機頻繁爆發(fā)的重災區(qū)，自然也是世界銀行（WB）和國際貨幣基金組織（IMF）支持和援助的重點對象。以國際貨幣基金組織為例，2002年，拉美地區(qū)兩個經(jīng)濟大國巴西和阿根廷相繼發(fā)生金融危機，IMF在為兩國提供貸款的同時要求它們采取緊縮性財政政策、匯率安排、結構性改革等附加條件。而這些援助資金繼續(xù)扶植那些所謂地優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，忽視基礎設施的建設，其結果是進一步加劇了經(jīng)濟結構失衡，社會兩極分化。南方銀行宣告成立標志著具有社會主義思想的查爾斯主張實現(xiàn)社會公平的理念得以在南美合作中加以體現(xiàn)。為了擺脫IMF貸款條件的束縛，一些國家如烏拉圭、厄瓜多爾緊隨阿根廷和巴西紛紛提前償清了IMF的貸款，并不再把IMF作為舉債的目標。而組建南方銀行正是拉美地區(qū)國家在國際金融組織外謀求金融獨立的進一步嘗試。顯然，南方銀行也將在拉美地區(qū)地區(qū)同時承擔類似于IMF和WB的雙重功能。一方面替代國際貨幣基金組織和世界銀行等國際多邊信貸組織的作用，一方面又為南美地區(qū)的發(fā)展和基礎設施建設提供融資服務。美國長期視拉美地區(qū)國家為自家的后院，并試圖建立起由自己完全掌控話語權的美洲自由貿(mào)易區(qū)（FTAA）。另一方面，查韋斯聯(lián)合古巴等公開提出了玻利瓦爾省革命，并明確聲明要以玻利瓦爾省美洲取代美洲自由貿(mào)易區(qū)。在這些國家加大實現(xiàn)本國石油天然氣資源國有化力度的同時，美國石油公司在該地區(qū)的話語權也不斷削弱。不排除拉美地區(qū)國家團結合作其最終目標就是在拉美地區(qū)建立起邦聯(lián)國家的可能。南方銀行正在探討一些促進區(qū)域經(jīng)濟一體化的專案，如建設一條連接委內(nèi)瑞拉、巴西、阿根廷的長達6000多公里的南方能源管道，建設一條溝通巴西和智利、連接太平洋和大西洋的鐵路計劃等，南方銀行還將創(chuàng)建一個貨幣穩(wěn)定基金，并建立一個結算單位，以期有朝一日發(fā)展為一種共同貨幣。在這一些列的金融發(fā)展計劃之中，國際金融機構、大型基金，主要是所謂地公募基金顯然是背后主要的推手，它們既是資金的提供者，也是資金投資方向的決策者，三繼續(xù)把散戶資金與大型項目鏈接，可以預見這些新的機構成立后，監(jiān)管無論是繼承原來的模式，或者是改良的模式，資金的主要投向主要還會是國家、政府、大企業(yè)，廣大的散戶和普通投資者的資金會源源不斷地被吸引過去，私募基金在這些國家很難存在，由于政府規(guī)避、限制，而市場上私募基金又很難取得資源，信譽度也較差，長期以來，拉美的公募基金并不少，但是私募基金總是難以發(fā)展起來，起先是政府管制、限制，后來是沒有私募基金生存的市場與條件，由于沒有私募基金與公募基金的抗衡與競爭，也使得公募基金進一步官僚化、壟斷化，于是出現(xiàn)了一定的惡性循環(huán)，越是公募基金強，越是私募基金少，公募越是官僚化、壟斷化，公募基金越是層出不盡，私募基金越是少得可憐。私募基金越是少得可憐，兩極分化的現(xiàn)象越是加劇，拉美現(xiàn)象就成為拉美地區(qū)發(fā)展的痼疾長期得不到解決。二、拉美與北美的競爭由來已久，其一體化趨勢越來越強，但是在探討經(jīng)濟、金融一體化的時候，先推進私募基金的一體化發(fā)展，是一條可以嘗試的道路。拉美地區(qū)的基金不少，但是大多是公募基金，這部分資金的審批權屬于政府，沒有與政府強大的互動關系，難以獲得審批，而在審批過程中貪污現(xiàn)象司空見慣，幾乎所有的公募基金都被少數(shù)官商結合的公司壟斷。這部分資金形成了銀