任若恩教授講座1-北京航空航天大學(xué)ppt課件

,金融危機(jī)和中國經(jīng)濟(jì)-2009年中國經(jīng)濟(jì)展望任若恩北京航空航天大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院競(jìng)爭(zhēng)力與風(fēng)險(xiǎn)研究中心主任,北京航空航天大學(xué)2008年11月26日如心會(huì)議中心,.,2,全球金融海嘯的根源,美國的儲(chǔ)蓄太少，我們有一項(xiàng)研究已經(jīng)在發(fā)表,最近將在ReviewofIncomeandWealth發(fā)表,研究在國際可比的框架下估計(jì)美國的居民儲(chǔ)蓄率(可支配收入作分母)2004年是4.4%,而中國的居民儲(chǔ)蓄率2004年是22.6%,.,3,全球金融海嘯的根源,為了進(jìn)一步過度消費(fèi)，在美國，貸款是非常普遍的現(xiàn)象，從房子到汽車，從信用卡到電話賬單，貸款無處不在。,.,4,全球金融海嘯的根源,次貸危機(jī)之前的主題是美國的貿(mào)易逆差和財(cái)政赤字問題，人們稱之為全球不平衡問題。美國政府和消費(fèi)者一樣通過借款過度消費(fèi),其結(jié)果是推高資產(chǎn)價(jià)格泡沫。,.,5,全球金融海嘯的根源,全球經(jīng)濟(jì)可以大致分為三個(gè)板塊：美國，歐洲等以金融服務(wù)業(yè)為主的發(fā)達(dá)國家，石油輸出國家，俄羅斯和其他一些資源生產(chǎn)大國，中國，印度等以制造業(yè)為主的發(fā)展中國家。這三個(gè)板塊國家之間相互補(bǔ)充和依存，相互博弈構(gòu)成了最近一些年全球經(jīng)濟(jì)的基本格局,.,6,全球金融海嘯的根源,三個(gè)板塊國家之間相互補(bǔ)充和依存的關(guān)系主要體現(xiàn)在商品的貿(mào)易。三個(gè)板塊國家之間相互博弈的關(guān)系更多是通過價(jià)格的機(jī)制，體現(xiàn)著利益的分配,因此匯率和國際貨幣體系起著特別重要的作用。,.,7,全球金融海嘯的根源,美國依托資產(chǎn)價(jià)格泡沫所產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)支撐了亞洲制造圈的迅速擴(kuò)展;后者又帶動(dòng)了中東能源以及國際大宗商品供應(yīng)國的發(fā)展,從而也推高了國際大宗商品價(jià)格。與此同時(shí),傳統(tǒng)的歐洲資本、亞洲制造圈的貿(mào)易美元和中東石油美元等又在美元本位制下進(jìn)入美國市場(chǎng),進(jìn)一步推高了美國的資產(chǎn)價(jià)格和全球大商品價(jià)格，特別是原油。,.,8,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,全球金融海嘯沖擊的基本估計(jì)三個(gè)層次：1.股票市場(chǎng)，主要標(biāo)志是指數(shù)2.金融體系，主要標(biāo)志是損失規(guī)模3.實(shí)體經(jīng)濟(jì)，主要是美國等國家經(jīng)濟(jì)衰退的深度和持續(xù)時(shí)間,.,9,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,美國和歐洲股票市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)于內(nèi)地的影響主要是心理層面，實(shí)際沖擊可能是在中國投資公司（主權(quán)投資基金），目前估計(jì)的賬面損失在100億美元左右。,.,10,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,美國和一些歐洲國家金融危機(jī)的本質(zhì)是信用危機(jī)，或者債務(wù)危機(jī)，表現(xiàn)為-房市下滑-消費(fèi)者信心急劇下跌，對(duì)沖基金，投資銀行，房利美（FannieMae）與房地美（FreddieMac）等大型金融機(jī)構(gòu)陷入癱瘓，或破產(chǎn)，,.,11,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,-信用卡債務(wù)、-學(xué)生貸款、-汽車貸款、-商業(yè)性房地產(chǎn)貸款、-公司債務(wù)等,.,12,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,這些債務(wù)的特征：-劣質(zhì)承銷、-證券化、-疏忽大意的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)-松散的政府監(jiān)管。,.,13,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,國際清算銀行的數(shù)據(jù)（BISQuarterlyReview,September2008）次貸危機(jī)爆發(fā)以來，全球金融機(jī)構(gòu)已減記資產(chǎn)5030億美元。英格蘭銀行10月28日估計(jì),按照公允價(jià)值（mark-to-market）美國，英國和歐元區(qū)金融機(jī)構(gòu)的金融資產(chǎn)的損失已經(jīng)達(dá)28000億美元。（FinancialStabilityReport，28October,Issue24）,.,14,全球金融海嘯對(duì)中國的影響,11月4日，TheDepositoryTrust經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的減緩，經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)正在加劇；流動(dòng)性過剩的問題已經(jīng)讓位為流動(dòng)性緊縮；貨幣總量的增長已經(jīng)完全不具備推動(dòng)物價(jià)上行的壓力，,.,43,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),從工業(yè)增長的減速，物價(jià)的下降和貨幣供應(yīng)量增長的減緩綜合來看，1998年，1999年出現(xiàn)過的通貨緊縮特征正在逐步顯現(xiàn)。,.,44,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),1997年和1998年的經(jīng)驗(yàn)表明，如果在經(jīng)濟(jì)開始下滑的時(shí)候不及時(shí)啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)，則后果是經(jīng)濟(jì)下滑的趨勢(shì)需要更大的力度和更長的時(shí)間才能挽救回來。為了應(yīng)對(duì)急劇變化的經(jīng)濟(jì)，1998年3月份法定存款準(zhǔn)備金和備付金帳戶合并，準(zhǔn)備金比率下調(diào)5個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)大力度刺激內(nèi)需，然而經(jīng)濟(jì)增速仍不可避免地下滑，同時(shí)物價(jià)也迅速回落。,.,45,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),1998年刺激內(nèi)需的結(jié)果是GDP增長7.8,1999年GDP增長7.1%,2000年GDP增長8%，2001年GDP增長率再次回到7.3%。物價(jià)方面，1998年4月份居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)同比仍下降0.3%，比3月份下降0.8%。,.,46,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),現(xiàn)在預(yù)測(cè)，2009年第三，四季度可能是本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整的低點(diǎn)，但這一判斷的前提是基于目前對(duì)于美國和全球經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)成立。中國經(jīng)濟(jì)真正走出調(diào)整的周期也應(yīng)該是2010年的下半年，甚至更晚，重新走入上升周期將需要更長的時(shí)間,.,47,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),10月份中國財(cái)政收入5328.95億元，比去年同月下降0.3%。其中，中央財(cái)政收入2776.38億元，同比下降8.4%。1-10月累計(jì),全國財(cái)政收入54275.81億元，比去年同期增長22.6%。預(yù)計(jì)今后財(cái)政收入的趨勢(shì)將會(huì)逐漸惡化，因此實(shí)施擴(kuò)張的財(cái)政政策的基礎(chǔ)也在惡化，2009年增加國債發(fā)行應(yīng)該是必然的。,.,48,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),國際油價(jià)走勢(shì)中的重要因素1.國際油價(jià)前期的大幅度上升，原因之一是美元持續(xù)幾年的貶值，導(dǎo)致以美元計(jì)價(jià)的石油產(chǎn)品價(jià)格高漲，2.紐約商交所（NYMEX）原油期貨價(jià)格對(duì)于原油現(xiàn)貨價(jià)格有直接的影響。,.,49,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),新加坡汽油成品油現(xiàn)貨價(jià)格與NYMEX原油期貨價(jià)格對(duì)比,.,50,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),多元協(xié)整性檢驗(yàn)（Johansen協(xié)整檢驗(yàn)）表明國際原油現(xiàn)貨與期貨對(duì)數(shù)價(jià)格之間存在長期協(xié)整關(guān)系Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)顯示在滯后期為1和3的情況下，國際原油期貨價(jià)格無論從長期還是短期來看，都是國際原油現(xiàn)貨價(jià)格變化的Granger原因。,.,51,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),石油和大商品期貨市場(chǎng)上的價(jià)格是金融投機(jī)力量炒作的結(jié)果投資者的投機(jī)行為導(dǎo)致國際油價(jià)持續(xù)的大幅度波動(dòng)。,.,52,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),在我們通過緊縮貨幣，緊縮貸款，甚至認(rèn)為我們的經(jīng)濟(jì)下滑和企業(yè)關(guān)閉都是我們?yōu)榱丝刂仆ㄘ浥蛎浶枰Ц兜拇鷥r(jià)時(shí)，國際上的投機(jī)者卻在國際期貨市場(chǎng)上通過“做多”而獲取超額的利潤。這種國際期貨市場(chǎng)上的油價(jià)高漲很快傳導(dǎo)到現(xiàn)貨市場(chǎng)，傷害著全球的能源消費(fèi)者。,.,53,2008年我國宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì),造成目前宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的原因：全球經(jīng)濟(jì)走緩，外部需求弱化的影響前期貨幣政策緊縮過度的后果,.,54,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,按照購買力平價(jià)的科學(xué)國際比較方法，中國的全球相對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)力需要重新認(rèn)識(shí)，最新世界銀行的研究結(jié)果是：2005年一美元相當(dāng)于3.45人民幣，因此中國2007年的GDP約為6萬9千億美元，美國是13萬8千億美元，中國已經(jīng)是世界第二經(jīng)濟(jì)大國,.,55,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,國際貨幣基金組織估計(jì)，2007年如果以購買力平價(jià)來測(cè)量，中國和印度第一次對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)增長做出了最大的貢獻(xiàn)。其中中國的貢獻(xiàn)超過印度的一倍，也超過美國的一倍。即使使用市場(chǎng)匯率來測(cè)量，中國在2007年對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)也超過了美國，居于第一位。,.,56,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,1.“后-后布雷頓森林”體系如何構(gòu)造，主要貨幣在全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中相對(duì)地位的演變。中國如何在這個(gè)過程中謹(jǐn)慎的參與并最大限度地保障中國的利益。,.,57,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,2.宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)優(yōu)先序-保障就業(yè)-經(jīng)濟(jì)增長-物價(jià)穩(wěn)定,.,58,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,保障就業(yè)在中國具有特別重要的意義，但沒有宏觀數(shù)據(jù)監(jiān)控,我們無法分析失業(yè)問題，但不能忽視失業(yè)問題。目前，中國的城鎮(zhèn)實(shí)際失業(yè)率,如果科學(xué)計(jì)算,應(yīng)該至少在10%以上,如果沒有農(nóng)村的緩沖作用,還會(huì)更高。,.,59,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,將提高就業(yè)和保增長放在宏觀經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)的首位,貨幣政策的制定要放棄只考慮通貨膨脹的狹隘目標(biāo)。,.,60,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,3.積極財(cái)政政策,財(cái)政赤字和國債2007年GDP24.6萬億，考慮到經(jīng)濟(jì)增長和物價(jià)上升，預(yù)計(jì)2008年GDP28.4萬億，預(yù)計(jì)未來發(fā)國債的規(guī)模：1%的GDP2800億2%的GDP5700億3%的GDP8500億,.,61,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,4.適度寬松的貨幣政策的標(biāo)志：存款準(zhǔn)備金率應(yīng)該降到10%以下，對(duì)稱降低存貸款利率，利率應(yīng)該在目前水平下調(diào)至少160個(gè)基點(diǎn)。,.,62,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,5.重視中國股市在刺激內(nèi)需中的作用居民戶金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。有資料表明，美國直接持股居民所占比例，1984年25，1999年40，目前在70左右；英國同一比例，1980年代以前一直在10左右，1990年代中期為25，目前應(yīng)更高。,.,63,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,對(duì)比中國：根據(jù)2003年的資金流量表（沒有更新的表），居民戶金融凈投資中，銀行存款占71.6，股票投資占3。2006年以來此比例無疑已發(fā)生變化，但今年8月底居民存款余額仍超過20萬億元，可見已發(fā)生的調(diào)整程度十分有限。,.,64,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,如果現(xiàn)有居民存款的五分之一流入股市，估計(jì)在居民戶金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，銀行存款將降至50，股票持有將升至20，由此可知繼續(xù)發(fā)展的空間十分巨大。因此，居民戶金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)向股票持有的進(jìn)一步發(fā)展，將是股市長期發(fā)展的根本原因之一，這個(gè)發(fā)展過程不可能在短期完成。,.,65,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,2004年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者普雷斯考特等，研究了美國最近100年的股市數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)股指年均增長6.6，據(jù)此提出所謂“股權(quán)溢價(jià)之迷”。有人統(tǒng)計(jì)美國200年股市數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)股指年均增長8以上。20世紀(jì)美國經(jīng)濟(jì)“黃金時(shí)代”是19501973年，其間GDP年均增長2.9。這表明，過去200年美國股指年增長率是美國快速經(jīng)濟(jì)增長年代GDP年增長率的2.76倍。,.,66,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,反觀中國：最近20多年GDP年均增長超過9，假設(shè)未來10年保持78的增長。如果按美國上述情況推算，則中國股市長期年均增長應(yīng)可能維持在20左右。歷史的數(shù)據(jù)顯示股市的長期增長率高于其他的投資機(jī)會(huì),包括債券，金子和商品物價(jià)。,.,67,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,貨幣政策的變動(dòng)對(duì)股市的影響主要體現(xiàn)在中長期。在刺激內(nèi)需保經(jīng)濟(jì)增長的1996-2002年，一年期存款利率從10.98%下降至1.98%,中國股市走出了5年的牛市,.,68,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,上證指數(shù)從1996年5月1日的516.46點(diǎn)漲到2001年6月14日的2245.43點(diǎn),漲幅超過3倍,滬深兩市上市A股由337只增加到1167只,市值的增長導(dǎo)致市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大10倍。,.,69,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,.,70,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,10年前亞洲發(fā)生金融風(fēng)暴，香港恒生指數(shù)被國際大炒家在一年之內(nèi)從16800點(diǎn)打壓到6500點(diǎn)創(chuàng)5年新低總跌幅達(dá)61%，1998年8月，香港特區(qū)政府采用了多項(xiàng)措施并直接動(dòng)用巨額政府外匯資金進(jìn)入股市，大手筆買入?yún)R豐控股、香港電訊、長江實(shí)業(yè)、和記黃埔、中國電信、中電控股和恒生銀行等超級(jí)藍(lán)籌股，,.,71,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,恒生指數(shù)隨后大幅急升，到10月向上沖破10000點(diǎn)大關(guān)，2個(gè)月漲幅超過50%，并擊退了國際炒家企圖做空香港股市另圖它利的目的，同時(shí)特區(qū)政府入市的帳面利潤也高達(dá)數(shù)百億港元。,.,72,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,上證大盤從去年10月的6124點(diǎn)跌到今年9月的1802點(diǎn)跌幅達(dá)70%，這個(gè)跌幅超過了10年前香港恒生指數(shù)一年的跌幅?，F(xiàn)在由美國引發(fā)的全球金融風(fēng)暴與10年前亞洲金融風(fēng)暴相似。,.,73,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,2008年以來中國股市的大幅度下降，使得中國中產(chǎn)階級(jí)的財(cái)富大幅度縮水，將造成居民消費(fèi)增長的不振中國股市的正常增長將有利于居民消費(fèi)的恢復(fù),.,74,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,上證指數(shù)跌到1802點(diǎn)之后中國政府發(fā)布多項(xiàng)利好救市，同時(shí)國家隊(duì)出動(dòng)大資金（匯金）直接增持中國石油、工商銀行、中國銀行、建設(shè)銀行和中國聯(lián)通等超級(jí)藍(lán)籌股，這種救市手法與當(dāng)年香港救市的手法十分相似。,.,75,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,在匯金背后是中投，在中投背后是龐大的外匯儲(chǔ)備，資源是充足的。如果能夠使得資本市場(chǎng)再次活躍和發(fā)展，其效果是：-投資者的財(cái)產(chǎn)性收入增加，正財(cái)富效應(yīng)刺激消費(fèi)-股市重新恢復(fù)投資和融資的功能，促進(jìn)投資，通過直接融資解決資金短缺的問題-刺激內(nèi)需，保經(jīng)濟(jì)增長就有了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ),.,76,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,6.中長期人民幣升值趨勢(shì)的持續(xù)。先看人民幣對(duì)美元匯率變動(dòng)的歷史數(shù)據(jù)：20年前，約1：3；30年前，約1：1.5。再看人民幣與美元的購買力平價(jià)數(shù)值：根據(jù)最新研究，目前人民幣對(duì)美元的購買力平價(jià)大致在1：4左右。美元在中長期還有貶值的趨勢(shì)今后810年，人民幣對(duì)美元匯率達(dá)到1：5是很可能的，超過1：5也是完全可能的。,.,77,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,在未來的發(fā)展中，中國的相對(duì)經(jīng)濟(jì)實(shí)力將得到提升，人民幣資產(chǎn)將重新估值，而這些將在中國的本土經(jīng)濟(jì)發(fā)展和本土資本市場(chǎng)的發(fā)展中得到實(shí)現(xiàn)。人民幣在長期中的升值也將起到重要的作用。,.,78,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,由于美國信用危機(jī)的深化，導(dǎo)致美國貨幣乘數(shù)在短期內(nèi)大幅下降，由原來9的穩(wěn)定水平迅速下降到6.8。雖然美聯(lián)儲(chǔ)采取了各種緩解美元流動(dòng)性的措施，但美元在全球市場(chǎng)上仍然匱乏。各國為了滿足各種交易的需要，紛紛拋售本國貨幣購買美元，從而導(dǎo)致近期美元的暴漲。與美國貿(mào)易關(guān)系越緊密，外匯儲(chǔ)備量并不是特別充足的國家，貨幣貶值幅度就越大。,.,79,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,對(duì)于未來美元能否持續(xù)上漲，關(guān)鍵取決于美國金融市場(chǎng)尤其是貨幣市場(chǎng)能否迅速恢復(fù)，并使貨幣乘數(shù)恢復(fù)到正常的水平。由于次級(jí)抵押貸款危機(jī)還在不斷深化，貨幣乘數(shù)短期恢復(fù)的可能性不大，美元短期內(nèi)仍然有一定的上漲空間。美聯(lián)儲(chǔ)與各國央行的貨幣互換措施只能暫時(shí)緩解外匯市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。,.,80,我國宏觀經(jīng)濟(jì)的展望,如果次級(jí)抵押貸款危機(jī)導(dǎo)致的深度金融調(diào)整出現(xiàn)，極可能導(dǎo)致美國金融結(jié)構(gòu)回復(fù)到原來以商業(yè)銀行為主的模式，貨幣乘數(shù)也就可能不是恢復(fù)到之前8.5的水平，而是回