財務案例分析-五糧液【谷風參考】

1、案例分析,1,谷風書苑,五糧液集團簡介 五糧液集團有限公司位于“萬里長江第一城”中國西南腹地的四川省宜賓市北面的岷江之濱。其前由50年代初幾家古傳釀酒作坊聯(lián)合組建而成的“中國專賣公司四川省宜賓酒廠”，1959年正式命名為“宜賓五糧液酒廠”，1998年改制為“四川省宜賓五糧液集團有限公司”。 以五糧液及其系列酒的生產經營為主，現(xiàn)代制造業(yè)、現(xiàn)代工業(yè)包裝、光電玻璃、現(xiàn)代物流、橡膠制品、現(xiàn)代制藥等產業(yè)多元發(fā)展。2009年，五糧液集團公司繼續(xù)保持了科學健康的良性發(fā)展，全年實現(xiàn)銷售收入350.3億元，同比增長16.5%；實現(xiàn)利稅70億元，同比增長16.8%，提前一年實現(xiàn)了“十一五”利稅目標。五糧液品牌價值

2、更是高達472.06億元，位居全國最有價值品牌第四位，連續(xù)15年保持中國食品品牌,2,谷風書苑,一、公司法定中、英文名稱：宜賓五糧液股份有限公司 WULIANGYE YIBIN CO.,LTD 二、公司法定代表人：唐橋 三、公司注冊地址：四川省宜賓市翠屏區(qū)岷江西路 150 號 四、注冊資本：271,140.48 萬元 五、公司股票上市地：深圳證券交易所 六、股票簡稱：五糧液 股票代碼：000858 七、企業(yè)法人營業(yè)執(zhí)照注冊號：5100001808900,五糧液簡介,3,谷風書苑,實際控制人利益最大化,五糧液的實際理財目標,4,谷風書苑,五糧液自身 “削足適履”的上市模式,我國證券市場起步階段對

3、上市公司的限制,由于我國證券市場起步階段和國企改革聯(lián)系在一起，所以在初期國有企業(yè)占上市公司的相當部分。,對五糧液產生影響,使得五糧液上市公司在業(yè)務及工作開展的很多方面都對“五糧液集團”產生了很強的依賴性。上市后僅僅有五糧液品牌和釀酒、勾兌車間的五糧液，暫時失去了配套生產能力，由此在以后不斷與五糧液集團發(fā)生著數(shù)額巨大的關聯(lián)交易,5,谷風書苑,五糧液與五糧液集團關系圖,關聯(lián)交易的“合理性”,6,谷風書苑,“一股獨大”的股權結構 我國，證券市場不完善，為了保證公有制經濟的控制地位，上市公司大多使用了國有股控股的股權結構，所以股權過于集中，公司持股比例較高的大股東會產生控股權收益，獨享這種收益而不與中

4、小股分享并隨之將上市公司資源從中小投資者手中轉移到自己所控制的公司。,7,谷風書苑,8,谷風書苑,從上述表中得到答案：第一大股東名義上是宜賓國有資產經營公司宜賓鉤子未直接控制的全資子公司，持股比例高達56.07%，同時，五糧液集團又由宜賓國資委直接控制，因此，五糧液上市公司的實際控股股東為五糧液集團。 對于宜賓國資委，如果把巨額利潤留在上市公司，還不如留在五糧液集團。留在上市公司，有一部分利潤流向中小股東，通過關聯(lián)交易，利潤流向五糧液集團，則基本屬于國有資產。,9,谷風書苑,五糧液與五糧液集團高管重疊情況,10,谷風書苑,公司治理層結構存在問題,從資料可以看出，兩家公司的公司高管交叉任職現(xiàn)象嚴

5、重，公用一套領導班子。上市公司全部執(zhí)行董事都有集團領導擔任，集團對上市公司的實質控制，為關聯(lián)交易和利益輸送提供了交易空間,五糧液股權高度集中，決定了大股東嚴格控制股東大會的控制權，中小股東的行為能力被剝奪，很大程度上失去了自己原有的話語權和表決權。,11,谷風書苑,五糧液實現(xiàn)其理財目標,的兩種形式,12,谷風書苑,實際理財目標：實際控制人利益最大化,1、通過關聯(lián)交易五糧液向五糧液集團輸送經濟利益,2、嚴重損害中小股東的利益,兩種形式,13,谷風書苑,提高采購價格及降低產品銷售價格，實現(xiàn)利潤轉移,通過租賃、商標使用費等方式支付巨額費用,通過提高換入資產評估價值實現(xiàn)利益侵占,14,谷風書苑,15,

6、谷風書苑,PANEL A,2002年，宜賓塑膠瓶蓋廠更名為普什集團，成為以后年度上市公司主要的關聯(lián)交易對象。 五糧液與集團公司發(fā)生的關聯(lián)產品購銷，在交易定價方面，向集團公司采購多參照市價交易，而向集團公司銷售則多低于市價。 中國證監(jiān)會2003年6月起特別關注上市公司關聯(lián)資金往來。,16,谷風書苑,五糧液自普什集團采購金額變化百分比相關數(shù)據,單位：%,17,谷風書苑,2021/4/8,五糧液與集團進出口公司關聯(lián)交易相關數(shù)據,18,谷風書苑,PANEL B,五糧液上市以來，一直由集團公司按照協(xié)議價向上市公司提供綜合服務，包括貨物運輸費、警衛(wèi)消防、環(huán)衛(wèi)綠化、房屋物業(yè)管理及其他等項目。 五糧液上市公司

7、按照相關協(xié)議承擔集團公司警衛(wèi)、消防費用實際發(fā)生總額的90，環(huán)衛(wèi)綠化費用實際發(fā)生額的70，房屋物業(yè)管理及其它費用實際發(fā)生額的90及實際發(fā)生的維修服務費。,19,谷風書苑,PANEL C,五糧液上市以來向集團公司支付的商標使用費相對穩(wěn)定，2003年前后變化并不大，平均每年支付的費用都在1億元左右，至2007年共向五糧液集團支付商標使用費合計9.85億元。 五糧液公司除了在“五糧液”品牌的價值成長過程中做出巨大貢獻的同時，還需要向集團支付商標使用費。,20,谷風書苑,PANEL D,根據簽訂的租賃協(xié)議，五糧液向集團公司租用土地及經營管理區(qū)域，并支付相對固定的租賃費。 在2003年之前平均為每年538

8、9萬元，其后每年增加到平均7130萬元，累計共向五糧液集團支付租賃費6億多元。,21,谷風書苑,PANEL E,在五糧液與集團公司發(fā)生的所有關聯(lián)交易中，關聯(lián)資產購銷頻數(shù)是最少的。 除了在2003年之前發(fā)生的兩起重大資產交易外，2003年之后，五糧液與集團母公司之間幾乎沒有發(fā)生資產購銷關聯(lián)交易。,22,谷風書苑,PANEL F,技改項目交易堪稱五糧液的“特色”關聯(lián)交易。 五糧液上市以來，通過技改項目年均向集團公司支付現(xiàn)金4.41億元，其中2003年之前年均技改款項為5.63億元，2003年之后下降為年均2.6億元。 雖有所下降，但仍然占上市公司經營現(xiàn)金流量和購建固定資產等所支付現(xiàn)金的21和80，

9、目前已累計支付現(xiàn)金44億多元。,23,谷風書苑,五 糧 液 吝 于 分 紅,五糧液自上市后，一直維持了較高的利潤水平。但是，這樣一支績優(yōu)股，在1998年高派現(xiàn)后，就只采用送紅股的方式分配股利，或者干脆不分配（2000年和2004年均未分配） 1998年，每10股派現(xiàn)12.5元，十大股東一次性獲利超過3億，而流通股股東收獲甚微。 2000年，不分配，不轉增，并且每10股配2股，配股價為25，令中小投資者大失所望，而當年每股盈余1.6元且貨幣資金為17.08億元，完全有能力實施分配。 2001年年中年末，采取10股送4轉增3派現(xiàn)1元及10 送1轉增2派現(xiàn)0.25元的分配政策與起當年形成的利潤相比也

10、是杯水車薪。,24,谷風書苑,25,谷風書苑,26,谷風書苑,異化： 實際理財目標由股東財富最大化異化為實際控制人利益最大化,27,谷風書苑,異化的原因,首先，由于過去宜賓市國資委對集團公司管理層進行業(yè)績考核時，將五糧液與五糧液集團混在一起考核，于是“實際控制人利益最大化”自然就成為管理層首要追求的目標。,28,谷風書苑,五糧液與五糧液集團關系圖,29,谷風書苑,其次，五糧液與五糧液集團這種交叉任職，使得股東對董事的信任托管關系、決策層對執(zhí)行層的制約不復存在，在這樣的條件下，為五糧液與五糧液集團的利益輸送帶來了很大的方便，自然就形成了“實際控制人利益最大化”的理財目標。,30,谷風書苑,最后，

11、五糧液上市公司本身的業(yè)務結構不完整，使五糧液的一些環(huán)節(jié)不得不依附于其他的公司。 五糧液上市公司通過從五糧液集團進行原料采購與產品銷售，為五糧液向五糧液集團輸送資金提供的“合理”的通道。從而五糧液的理財目標也演化為了“實際控制人利益最大化”。,31,谷風書苑,對公司價值的影響,1、五糧液的巨額關聯(lián)交易，造成了上市公司利潤與股東回報的“雙低”,2、中小投資者利益收到嚴重侵害,32,谷風書苑,1、五糧液的巨額關聯(lián)交易，造成了上市公司利潤與股東回報的“雙低”,33,谷風書苑,同行業(yè)企業(yè)階段股價及股票價值比較,34,谷風書苑,2、中小投資者利益收到嚴重侵害,由于上市模式股權結構的特殊性原因，五糧液的實際

12、控制人五糧液集團利用自身對五糧液資金的控制，以及關聯(lián)購銷，關聯(lián)資產置換、資金往來等多種形式瘋狂的從上市公司掠奪資金。同時，猶豫上市公司的控股權仍在國資委，而集團公司實際上不掌握五糧液的任何股權，一次多年來在股利分配上，他們不愿意進行現(xiàn)金股利的分配，而更愿意實際掌握上市公司現(xiàn)金的支配權和使用權。,35,谷風書苑,五糧液歷年的分紅情況,36,谷風書苑,總結 五糧液的這種理財目標的異化，嚴重損害到中小股東的利益，使他們不滿，從而會引發(fā)很多的內部矛盾，使人們的工作積極性受到影響，并且還會影響到企業(yè)的信譽，一個企業(yè)要存活，信譽是最重要的。,37,谷風書苑,上市公司完善公司治理結構、,加強中小投資者利益保護的重要性,38,谷風書苑,完善的公司治理，是中小股東利益不受侵害的最有效的“護身符”。 公司的治理結構應包括：（）保護中小股東的利益（）具有社會保障體系的支撐（）強化董事會、監(jiān)事會的責任。盡管各國對公司治理的理論和構架上有所不同，但透明、公平、誠信是有效治理的三要素的認識得到了大多數(shù)國家的贊同。（經濟合作與發(fā)展組織）的報告完整地指出，公司的治理機制應包括公司“內部”治理、金融機構的內