光明并購英國維多麥(企業(yè)擴張性資本運營)

1、企業(yè)擴張性資本運營管理光明并購英國維多麥一、并購雙方簡介1、光明食品集團光明食品集團成立于2006年8月8日。由上海益民食品一廠、上海農(nóng)工商集團等公司的相關資產(chǎn)集中組建而成，資產(chǎn)規(guī)模458億元，2009年規(guī)模銷售收入760億元。光明食品集團的主要產(chǎn)品有奶牛、生豬、蔬果、花卉及大米。2011年光明食品集團的營業(yè)收入為122億美元，2012年5月3日，集團宣布以12億英鎊的價格收購維他麥60%的股份，成為中國食品行業(yè)最大宗的海外收購。2013年，在中國制造企業(yè)協(xié)會、中央國情調(diào)查委員會與焦點中國網(wǎng)聯(lián)合主辦的2013年“中國制造企業(yè)500強”排序發(fā)布活動中，光明集團憑借先進的技術和完備的管理系統(tǒng)，榮獲

2、“中國制造企業(yè)500強”大獎。此殊榮是對光明集團又一次更加全面、更高層次的贊譽。2、維多麥維多麥創(chuàng)建于1932年，在此次光明食品收購前，全資屬于一家位于英國倫敦、專注于杠桿收購（Leverage Buyout）的私募股權（Private Equity）基金Lion Capital，而Lion Capital的前身則是總部位于美國得克薩斯州達拉斯市的私募股權基金巨頭Hicks, Muse, Tate & Furst的歐洲分支。維多麥是英國第二大谷物類和谷物條食品生產(chǎn)商，主要產(chǎn)品為早餐麥片，在英國的市場份額占到14.5%，同時產(chǎn)品出口到全球80多個國家。2012年末維多麥的企業(yè)價值是12億

3、英鎊，不包括負債的股權價值為3億英鎊，維多麥9億英鎊的負債中，5億英鎊由光明食品進行債務再融資，維他麥負債率已達75%。維多麥資本入主之前，維多麥的毛利從未超過8500萬英鎊，而2007年2011年，維多麥的毛利均突破1億英鎊。2011年維多麥實現(xiàn)毛利1.29億英鎊，凈利8174萬英鎊。已獲充分投資回報的維多麥資本在2011年想尋求退出，在拒絕了若干有意愿的基金后，選擇了來自中國的光明食品有限公司。二、案例介紹12億英鎊的資產(chǎn)價值，9億英鎊的負債，75%的負債率讓眾多觀察者對維他麥評價不高。但這一點恰是此樁收購的亮點所在。維多麥的高負債并非源于經(jīng)營不善，而是原股東獅王資本有意為之，其目的可能在

4、于避稅。維多麥的高額負債，非但不會讓光明食品的收購前景產(chǎn)生變數(shù)，反而可能成為日后維他麥有力的經(jīng)濟增長點。光明食品完成收購后，將通過銀行臵換負債的辦法，將這4億英鎊的借貸利率降低至市場化水平，光明食品從香港金融市場可以拿到2%至4%的銀行貸款利率，以此推算，每年就可以獲得2400萬英鎊的盈利。 2011年9月，Weetabix的股權持有者Lion Capital LLP基金正在謀求退出。而光明食品在確定國際化戰(zhàn)略的方向后，也一直在全球范圍內(nèi)尋找可供并購的對象。在了解Weetabix的經(jīng)營狀況并與對方初步接洽后，雙方很快確定了排他性談判的并購方式。 2012年5月3日，中國最大的食品集團之一光明食

5、品(集團)有限公司與lion資本聯(lián)合宣布，根據(jù)雙方的協(xié)議，光明食品將收購英國第二大的谷物類食品生產(chǎn)商Weetabix Food Company(維他麥)公司60%的股份。企業(yè)價值為12億英鎊，約合122億元人民幣(包括企業(yè)股權和負債)。余下的40%股份將繼續(xù)由lion資本和管理層持有。 2012年11月7日光明食品（集團）有限公司成功并購英國維多麥公司。該項目交易對價近68億英鎊約合68億元人民幣，包括購買60的股權和承擔部分債務。這次交易是迄今為止中國食品行業(yè)最大宗的海外并購。三、動因分析1、占領國際市場 對于光明食品而言，希望通過維多麥這樣一個國際品牌進入英國以及全球市場，以建立

6、起國際領先的食品集團。維多麥是英國第二大谷物類和谷物條食品生產(chǎn)商，主要產(chǎn)品為早餐麥片，在英國的市場份額占到14.5%，同時產(chǎn)品出口到全球80多個國家。光明食品董事長王宗南表示，光明食品此次并購具有重大意義，一方面標志著光明食品通過具有代表性的品牌進入英國乃至全球食品市場；另一方面光明還將利用一切有利于該品牌的資源，協(xié)助其開拓亞洲市場，尤其是中國市場。 從2008年開始至2010年期間，光明食品的海外收購從澳大利亞CSR公司、英國聯(lián)合餅干、美國健安喜(GNC)到法國優(yōu)諾，四次均無果而終。  另外，過去兩年，光明食品完成了四次海外并購。除了收購英國維他麥60%股權之外，另外三次

7、舉動為：2010年7月收購新西蘭新萊特(Synlait)乳業(yè)50%的股權、2011年8月收購澳大利亞瑪納森(Manassen)食品75%的股權，以及2012年6月收購法國迪瓦波爾多(DIVA)葡萄酒公司70%的股權?？梢钥闯觯饷魇称肥菄@著糖、酒、乳業(yè)的食品制造和分銷網(wǎng)絡展開了海外收購。 2、“用資本換資源”的戰(zhàn)略實施近年來食品巨頭紛紛轉戰(zhàn)國外，已經(jīng)不是新鮮的話題，中糧、光明等食品制造巨頭，正迫不及待嘗試“用資本換資源”。我國另一食品巨頭中糧集團也不斷向海外擴張，在泰國、澳大利亞等國家紛紛投資，并多次公開表示，計劃未來五年將斥資100多億美元用于海外并購，重點市場包括美國、澳大利亞以及東南亞

8、國家，以確保國內(nèi)的糖、小麥以及大豆等原料的供應。中國企業(yè)尋找“海外”資源主要是因為在發(fā)展過程中日益感受到來自兩方面的壓力：首先是國內(nèi)勞動力的提高和升值的壓力，進一步促使國內(nèi)企業(yè)工薪變更分工的角色，期望向高附加值方向發(fā)展。其次是國內(nèi)資源缺乏的限制，由于國內(nèi)資源的供應滿足不了行業(yè)容易飛速發(fā)展的需要，原料價格的上升導致企業(yè)把目光轉向海外，進一步對資源進行整合。此外，我國乳品企業(yè)也正在積極“出?！?，向國外尋找更多的安全奶源，提升自身的質量水平。 3、經(jīng)營協(xié)同效應光明的渠道可以和維他麥優(yōu)良的產(chǎn)品組合、一流的生產(chǎn)標準和產(chǎn)品創(chuàng)新優(yōu)勢進行結合達到優(yōu)勢互補的效果。光明利用維他麥的上游產(chǎn)業(yè)鏈資源，來加強自身產(chǎn)業(yè)鏈

9、控制以及與國外高端品牌的競爭力。光明董事長王宗南表示光明食品的海外并購“才開了一個頭”。光明食品需要借助兼并收購，打造一個全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，從食品制造業(yè)，向原材料基地進行延伸，同時向終端延伸。雖然中國有13億人口的巨大市場，但是幾乎沒有能夠參與國際競爭的食品企業(yè)，所以就需要與國際優(yōu)秀的企業(yè)，通過合作、并購，來形成協(xié)同效益。四、并購財務規(guī)劃1、支付方式交易對價近6.8億英鎊約合68億元人民幣，包括購買60的股權和承擔部分債務。因此，支付方式為混合支付。2、籌資方案光明食品的籌資方案包括債務籌資（過橋貸款）和杠桿收購籌資。具體內(nèi)容如下：光明食品在對維多麥的收購中，先后應用了杠桿收購（Leverage

10、 Buyout）、過橋貸款（Bridge Loan）和俱樂部融資（Syndicated on Club）等諸多先進的高級金融手段，以規(guī)避和降低收購的風險和不確定性。（1）過橋貸款先通過一年期的過橋貸款募得資金完成交割。2012年6月，向金融機構發(fā)出3年期5.5-8.5億美元貸款 的條款書，并宣布采取成本更低的“俱樂部融資”方式，之前此類融資多采取由大銀行牽頭的銀團貸款，但這一方式融資企業(yè)不得不支付給牽頭銀行較高 的“牽頭費”等。俱樂部融資不設領銜的主辦行，所有參與銀行被一視同仁，利率低于平常的融資渠道。融資成本原來計劃控制在4%以內(nèi)，現(xiàn)在測算下來全部的融資成本在3%-3.2%之間。其融資方案帶

11、著強烈的國際化，色彩，國開行、中行、交行等中資銀行貸款占總融資額的50%左右，外資銀行如匯豐銀行、蘇格蘭皇家銀行、巴克萊銀行、荷蘭合作銀行、澳新銀行等合計融資也大約50%，光明食品在香港募得8.5億元美元的過橋貸款，釋放債務風險。（2）海外發(fā)債2012年9月底，國際三大信用評級機構穆迪、惠譽和標普對光明集團進行了國際信用評級，均給予了“投資級”，這實際上是為了發(fā)行國際債券鋪路。此次評級不僅成為低成本俱樂部融資的一個關鍵性保證，也有利于光明食品綜合嘗試“杠桿收購”“過橋收購”等國際化的高級金融手段，把發(fā)行國際債券的窗口打開，突破了中國企業(yè)走出去必須面對的“融資難”“融資成本控制難”等壁壘。5月1

12、3日，完成美元債券定價，債券發(fā)行共募集資金5億美元。此次發(fā)行美元債券是為了置換光明食品集團收購維多麥的并購貸款。五、并購整合1、對維多麥的債務進行重組光明集團在并購過程中對維多麥的債務進行了重組，大幅度降低了財務成本。針對高負債的債務結構，光明將其9億英鎊的債務，包括6.7億的商業(yè)貸款和2.3億的股東貸款，調(diào)整為股東貸款5億英鎊，商業(yè)貸款降低為4億英鎊。曹曉風提到，改變負債結構使得融資成本從7400萬英鎊降低為5140萬英鎊，直接減少2260萬英鎊，付出的現(xiàn)金流從4690萬英鎊降至3540萬英鎊，極大改善了維多麥的財務狀況。2、機制創(chuàng)新尋求平衡之道面對與維多麥管理層理念的摩擦，光明通過機制創(chuàng)新

13、尋求平衡之道。光明食品集團專門成立了聯(lián)席會議，下設一個辦公室處理日常溝通，這樣的機制得到董事會和總裁機構的授權。聯(lián)席會議可以很快決定維多麥管理層提出來的要求，聯(lián)席會議主席是光明集團董事長，副主席是集團總裁和財務總監(jiān)，辦公室主任也由財務總監(jiān)擔任，“一周至少3天有些消息過來”。3、引入國外的先進管理經(jīng)驗光明食品悄悄當上“學徒”，引入國外的先進管理經(jīng)驗。此次申請國際信用評級，三大評級機構反復索取材料的過程中，光明食品（集團）有限公司（下稱光明集團）曹曉風發(fā)現(xiàn)，他們對債務比例、現(xiàn)金流等財務指標格外關注，這就啟發(fā)他在今后財務管理中主動與國際接軌。在維多麥定期送達的各類財務報表中，他也看到了一種更先進的預

14、算方法，比國內(nèi)企業(yè)的預算詳細許多，更容易追溯，有利于對照考核，于是，欣然引入到整個光明食品集團中來。4、保留原有管理團隊的管理保留原有管理團隊的管理，并不在日常經(jīng)營上接手原有業(yè)務，是光明集團的治理手法之一。上海交通大學上海高級金融學院副院長朱寧分析，海外并購事件中當?shù)仄髽I(yè)團隊的穩(wěn)定性尤為重要，給當?shù)毓芾韴F隊保留的股權或者期權激勵，是管理并購子公司的常用方法。在維多麥的收購中，光明集團收購了其60%的股權，另外40%股權仍由獅王資本和公司管理層持有。六、績效評價1、財務分析（1）償債能力分析短期償債能力項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31流動比

15、率1.11.081.131.2速動比率0.650.620.650.67公司近三年的速動比率分別為0.62,0.65,0.65較為穩(wěn)定，2013年3月末比2012年末略有上升，為0.67.而且可以從折線圖看出流動比率和速動比率呈同趨勢變動。長期償債能力項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31資產(chǎn)負債率63.6765.9567.9868.23近年來公司業(yè)務快速發(fā)展，推動債務規(guī)模不斷擴大，通過附錄資料可以看出從2010-2013年3月末，公司全部債務分別為221.05,336.13,467.26及474.68億元。因此，本公司的資產(chǎn)負債率最近幾年略有上

16、升。這是因為在前期為了并購維多麥實施了“過橋貸款” 戰(zhàn)略。公司向眾多銀行機構貸款及承擔債務等導致巨大數(shù)額負債。在2013年的資產(chǎn)負債率和上前以及2010年相比基本保持平衡，說明公司已經(jīng)償還部分債務。如此前向金融機構借的一年期限的借款。（2）經(jīng)營效率分析項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31流動資產(chǎn)周轉率1.711.691.81.52存貨周轉率4.513.973.082.842010-2013年3月末，公司存貨周轉率分別為4.51,3.97,3.08及2.84，體現(xiàn)為存貨有擠壓的現(xiàn)象，存貨留置率略有上升，但周轉率速度仍然保持在較快的水平。據(jù)附錄資

17、料顯示，2013年3月末，存貨周轉次數(shù)的下降，主要存貨擴大所致。（3）盈利能力分析項目/時間2010.12.312011.12.312012.12.312013.3.31營業(yè)收入（億元）632.23769.08906.28238.88利潤總額（億元）32.4336.1336.154.8銷售利潤率5.134.742.01凈資產(chǎn)收益率9.648.897.43.21公司近三年營業(yè)收入穩(wěn)定增長，2010-2013年度，營業(yè)收入分別為632.23億元，769.08億元，906.28億元。2012年度、2011年度較上年分別增長了17.84%，21.65%。2013年1-3月，公司營業(yè)收入為238.88億

18、元。2012-2012，公司利潤總額平穩(wěn)增長，分別達到32.43億元，36.13億元，36.15億元。2012年度、2011年度較上年分別增長了11.4%，0.04%。2013年1-3月利潤總額為4.8億元。凈資產(chǎn)收益率指標反映股東權益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標值越高，說明投資帶來的收益越高。該指標體現(xiàn)了自有資本獲得凈收益的能力。2010-2013年3月末，公司凈資產(chǎn)收益率分別為9.64%，8.89%，7.4%。從圖表上看出公司近三年的凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)下降趨勢，主要是由于公司凈資產(chǎn)增長速度大于凈利潤增速。2、非財務分析（1）打開了國際市場 光明集團董事長王宗南表示，此次并購，打開了光明食品邁向英國、以至全球食品市場的步伐?！耙氪蛉雵H市場，有名望的國際品牌不可缺少，維多麥的加入，大大提升光明的品牌影響。同時，從資