第六章資本結(jié)構(gòu)PPT課件

1、1一、資本成本一、資本成本（一）資本成本的概念（一）資本成本的概念（二）資本成本的作用（二）資本成本的作用（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（四）加權(quán)資本成本計算（四）加權(quán)資本成本計算（五）邊際資本成本計算（五）邊際資本成本計算第1頁/共72頁2（一）資本成本的概念（一）資本成本的概念1.1.資本成本的概念資本成本的概念 資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的各種費用各種費用 資本成本包括籌資費用和用資費用兩部分資本成本包括籌資費用和用資費用兩部分 籌資費用往往為一次性費用；而用資費用則每籌資費用往往為一次性費用；而用資費用則每 期均發(fā)生的使

2、用費用期均發(fā)生的使用費用2.2.資本成本的表現(xiàn)形式資本成本的表現(xiàn)形式 凈籌資額用資費用資本成本 第2頁/共72頁3（二）資本成本的作用（二）資本成本的作用1.1.融資決策的依據(jù)融資決策的依據(jù) 融資成本的控制體現(xiàn)企業(yè)融資的效率融資成本的控制體現(xiàn)企業(yè)融資的效率2.2.投資決策的標(biāo)準(zhǔn)投資決策的標(biāo)準(zhǔn) 融資成本應(yīng)作為投資的融資成本應(yīng)作為投資的“最低回報率最低回報率”或或“取舍率取舍率” 3.3.衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的基準(zhǔn)衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的基準(zhǔn) 體現(xiàn)企業(yè)的管理水平和風(fēng)險控制能力體現(xiàn)企業(yè)的管理水平和風(fēng)險控制能力第3頁/共72頁4fPDK 或)F1(PDK K K表示資本成本，以百分率表示；表示資本成本，以百分率

3、表示；D D表示用資費用；表示用資費用；P P表示籌資表示籌資數(shù)額；數(shù)額； f f表示籌資費用；表示籌資費用；F F表示籌資費用率，即籌資費用與籌資表示籌資費用率，即籌資費用與籌資數(shù)額的比率數(shù)額的比率。資本成本一般約定與通用模型資本成本一般約定與通用模型第4頁/共72頁5（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（1 1）1.1.負(fù)債融資成本負(fù)債融資成本特點特點 長期債務(wù)融資方式包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃等，成本計算長期債務(wù)融資方式包括銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃等，成本計算基本程序相同基本程序相同 負(fù)債類的利息或租金等用資費用可事先確定、稅前列支，應(yīng)考慮抵稅負(fù)債類的利息或租金等用資費

4、用可事先確定、稅前列支，應(yīng)考慮抵稅效用效用 考慮所得稅后，企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的負(fù)債成本為：考慮所得稅后，企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的負(fù)債成本為： 利息利息 （1-1-所得稅率）所得稅率）第5頁/共72頁6（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（2 2）1.1.負(fù)債融資成本負(fù)債融資成本 負(fù)債融資基本計算公式為：負(fù)債融資基本計算公式為： 式中：式中：I I為利息費用；為利息費用；T T為所得稅率；為所得稅率； B B為融資總額；為融資總額；f=f=融資費用融資費用/ /融資總額融資總額 在銀行借款的融資費用忽略不計時：在銀行借款的融資費用忽略不計時：)1 ()1 (fBTIK)1 (TIk第6頁/共72頁7（三

5、）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（3 3）例例1 1甲企業(yè)發(fā)行債券，面值甲企業(yè)發(fā)行債券，面值500500元，票面利率元，票面利率 10%10%，發(fā)行價格，發(fā)行價格530530元，債券融資費率元，債券融資費率3%3%， 企業(yè)所得稅率企業(yè)所得稅率40%40%。試確定該債券的資本。試確定該債券的資本 成本成本%8 . 5%)31 (530%)401 (%10500K第7頁/共72頁8（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（4 4）2.2.自有資金融資成本自有資金融資成本 企業(yè)自有資金包括優(yōu)先股和普通股權(quán)益，其中普通企業(yè)自有資金包括優(yōu)先股和普通股權(quán)益，其中普通股成本具有較大的彈性（投資報

6、酬不確定），而優(yōu)先股股成本具有較大的彈性（投資報酬不確定），而優(yōu)先股的成本相對較固定；稅后利潤支付的成本相對較固定；稅后利潤支付n優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本 企業(yè)優(yōu)先股的股息是固定支付的，且優(yōu)先股為永久企業(yè)優(yōu)先股的股息是固定支付的，且優(yōu)先股為永久性資本，其股息呈永續(xù)年金狀態(tài)。成本計算公式為：性資本，其股息呈永續(xù)年金狀態(tài)。成本計算公式為：)1 (fPDKc第8頁/共72頁9v例：某公司的優(yōu)先股面值例：某公司的優(yōu)先股面值100100元，年股息率為元，年股息率為14%14%，市場價格，市場價格125125元，問優(yōu)先股的資本成本是多少？元，問優(yōu)先股的資本成本是多少？優(yōu)先股的資本成本優(yōu)先股的資本成本Capit

7、al Cost about Preferred Stock%2 .11125%14100PDKppP v 若按上述條件發(fā)行新股，還需要支付若按上述條件發(fā)行新股，還需要支付2.5%2.5%的發(fā)行費用，問的發(fā)行費用，問籌資成本應(yīng)該是多少？籌資成本應(yīng)該是多少？%49.11%)5 . 21(125%14100)f1(PDKppp v 可見，當(dāng)考慮籌資費用時，籌資成本增大。可見，當(dāng)考慮籌資費用時，籌資成本增大。第9頁/共72頁10（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（5 5）n普通股成本普通股成本p普通股沒有約定的成本，其成本可以看成是企業(yè)的承諾或股東的預(yù)期普通股沒有約定的成本，其成本可以看成是

8、企業(yè)的承諾或股東的預(yù)期p在各期股票股利固定不變情況下，可按優(yōu)先股成本計算公式加以確定在各期股票股利固定不變情況下，可按優(yōu)先股成本計算公式加以確定p當(dāng)股利按固定比例遞增時，計算公式為：當(dāng)股利按固定比例遞增時，計算公式為： gfPDkc)1 (第10頁/共72頁11股權(quán)資本成本計算方法：股權(quán)資本成本計算方法：普通股的資本成本普通股的資本成本Cost of Capital about StockKs 普通股權(quán)益要求的收益率；普通股權(quán)益要求的收益率；Kd 債權(quán)要求的收益率；債權(quán)要求的收益率；Rs 股股東要求的附加收益溢價。東要求的附加收益溢價。gPDK01s 資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型風(fēng)險溢價法

9、風(fēng)險溢價法)kk(kKfmifs sBsRKK 紅利增長模型紅利增長模型D1 普通股第一年股利普通股第一年股利; P0 普普通股價格通股價格; g 股利增長率股利增長率Km 市場投資組合報酬率市場投資組合報酬率; Kf 無風(fēng)險利率無風(fēng)險利率; i i 股票的股票的 系數(shù)系數(shù)RS相對于本企業(yè)的債券，一般取值在3% 5%，均值為4%第11頁/共72頁12v例例1 1：3D3D公司股票的市場價格是公司股票的市場價格是100100元，預(yù)計下期紅股利為元，預(yù)計下期紅股利為8 8元元/ /股，紅股，紅利增長率利增長率7%7%，求該普通股的資本成本，求該普通股的資本成本。 解：解：v例例2 2：3D3D公司

10、普通股的公司普通股的i i 為為1.121.12。已知同期國庫券的收益率是。已知同期國庫券的收益率是5.6%,5.6%,市場組合的預(yù)期收益率是市場組合的預(yù)期收益率是14%14%，求其普通股的資本成本，求其普通股的資本成本。 %15%71008gsK01PD 普通股的資本成本普通股的資本成本Cost of Capital about Stock解解: :v 例例3 3：3D3D公司普通股的風(fēng)險溢價估計是公司普通股的風(fēng)險溢價估計是8.8%, 8.8%, 債券收益率是債券收益率是6.0%, 6.0%, 問該問該公司的普通股的資本成本公司的普通股的資本成本。%8.14%8.8%0.6RKKsds %1

11、5)6 . 5%14(12. 1%6 . 5)kk(kKfmifs 解解: : 對于同一個企業(yè)，估算普通股的依據(jù)不同可以產(chǎn)生不同的結(jié)對于同一個企業(yè)，估算普通股的依據(jù)不同可以產(chǎn)生不同的結(jié)果。如果其結(jié)果相差較遠(yuǎn)時。則要進(jìn)行仔細(xì)分析和判斷果。如果其結(jié)果相差較遠(yuǎn)時。則要進(jìn)行仔細(xì)分析和判斷。第12頁/共72頁13（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（6 6）3.3.留存收益成本留存收益成本 留存收益屬于股東權(quán)益，可理解為股東對企業(yè)增加的投資。留存收益留存收益屬于股東權(quán)益，可理解為股東對企業(yè)增加的投資。留存收益要求的報酬率與普通股相同，不存在融資費用要求的報酬率與普通股相同，不存在融資費用 留存收

12、益的成本計算公式為：留存收益的成本計算公式為： gPDkc第13頁/共72頁14（三）個別資本成本計算（三）個別資本成本計算（7 7） 例例2A2A公司計劃發(fā)行股票，股票面值公司計劃發(fā)行股票，股票面值5 5元，發(fā)行價格元，發(fā)行價格8 8元，融資費元，融資費率為率為4%4%。該公司上年度每股股利為。該公司上年度每股股利為0.40.4元，以后每年遞增元，以后每年遞增5%5%。計。計算該股票的融資成本算該股票的融資成本%47.10%5%)41 (8%)51 (4 . 0K第14頁/共72頁15（四）（四）綜合資本成本（綜合資本成本（1） Weighted Average Cost of Capita

13、l n1iiiWACCKWKK i 第第 i 種資本的成本；種資本的成本；W i 第第 i 種資本的權(quán)重；種資本的權(quán)重； n 資本種數(shù)。資本種數(shù)。 綜合資本成本，也叫加權(quán)平均資本成本綜合資本成本，也叫加權(quán)平均資本成本(Weighted (Weighted Average Cost of Capital, WACC)Average Cost of Capital, WACC)。綜合資本成本。綜合資本成本是將各單項資本成本在總籌資額中所占百分比作為是將各單項資本成本在總籌資額中所占百分比作為其權(quán)數(shù)，來計算其加權(quán)平均資本成本值。而這個加其權(quán)數(shù)，來計算其加權(quán)平均資本成本值。而這個加權(quán)平均資本成本就是企

14、業(yè)進(jìn)行投資時所要求的預(yù)期權(quán)平均資本成本就是企業(yè)進(jìn)行投資時所要求的預(yù)期收益率收益率K Kwaccwacc。第15頁/共72頁162.2.權(quán)重的形式權(quán)重的形式 賬面價值權(quán)重：即按企業(yè)實際入賬金額確定賬面價值權(quán)重：即按企業(yè)實際入賬金額確定 市場價值權(quán)重：即按當(dāng)前公司證券價格確定市場價值權(quán)重：即按當(dāng)前公司證券價格確定 目標(biāo)價值權(quán)重：即目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)權(quán)重目標(biāo)價值權(quán)重：即目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)權(quán)重第16頁/共72頁17（四）加權(quán)資本成本（四）加權(quán)資本成本（2 2）3.3.加權(quán)資本成本的運用加權(quán)資本成本的運用 融資可行性的判斷標(biāo)準(zhǔn)融資可行性的判斷標(biāo)準(zhǔn) 融資的成本的控制和節(jié)約融資的成本的控制和節(jié)約 企業(yè)或項目投資的最低收

15、益率企業(yè)或項目投資的最低收益率 作為資本預(yù)算的貼現(xiàn)率作為資本預(yù)算的貼現(xiàn)率 項目投資決策時，通常是以資本成本為貼現(xiàn)率項目投資決策時，通常是以資本成本為貼現(xiàn)率第17頁/共72頁18（五）邊際資本成本（五）邊際資本成本（1 1）1.1.邊際資本成本的概念邊際資本成本的概念 企業(yè)每新增加一個單位的資金而增加的成本企業(yè)每新增加一個單位的資金而增加的成本 融資成本隨著融資額的變化而處于動態(tài)變化之中，原因在于融資額的融資成本隨著融資額的變化而處于動態(tài)變化之中，原因在于融資額的增減帶來融資風(fēng)險的變化增減帶來融資風(fēng)險的變化2.2.邊際資本成本在項目決策中的應(yīng)用邊際資本成本在項目決策中的應(yīng)用 從企業(yè)角度看，往往選

16、擇企業(yè)加權(quán)資本成本從企業(yè)角度看，往往選擇企業(yè)加權(quán)資本成本 從新增項目決策看，邊際成本或綜合資本成本都可能被選擇；綜合資從新增項目決策看，邊際成本或綜合資本成本都可能被選擇；綜合資本成本是企業(yè)過去或目前籌集和使用資金的平均成本；邊際資本成本本成本是企業(yè)過去或目前籌集和使用資金的平均成本；邊際資本成本著眼于目前或未來增加資金的籌集和使用所須承擔(dān)的資金耗費著眼于目前或未來增加資金的籌集和使用所須承擔(dān)的資金耗費第18頁/共72頁19（五）邊際資本成本（五）邊際資本成本（2 2）3.3.邊際資本成本的計算程序邊際資本成本的計算程序 確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 確定各種籌資方式的資本成本確定各種籌資

17、方式的資本成本 計算籌資總額分界點：即在某一特定的資本成本條件下可以籌集到的計算籌資總額分界點：即在某一特定的資本成本條件下可以籌集到的資金數(shù)額資金數(shù)額 計算邊際資本成本：分別計算各組籌資總額范圍的加權(quán)平均資本成本計算邊際資本成本：分別計算各組籌資總額范圍的加權(quán)平均資本成本 第19頁/共72頁20最佳資本預(yù)算最佳資本預(yù)算 IRR 投資機(jī)會曲線 A B C WACC D E 邊際資本成本曲線 新增資本數(shù)（萬元）IRR, WACC (%)第20頁/共72頁21二、杠桿原理二、杠桿原理（一）（一）經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿（二）（二）財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿（三）（三）聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿第21頁/共72頁22（一）經(jīng)營

18、杠桿（一）經(jīng)營杠桿（1 1）1.1.經(jīng)營杠桿概念經(jīng)營杠桿概念 經(jīng)營杠桿是指企業(yè)在經(jīng)營中由于存在固定成本而造成的息稅前利潤經(jīng)營杠桿是指企業(yè)在經(jīng)營中由于存在固定成本而造成的息稅前利潤變動率大于營業(yè)額變動率的現(xiàn)象變動率大于營業(yè)額變動率的現(xiàn)象 2.2.經(jīng)營杠桿作用機(jī)理經(jīng)營杠桿作用機(jī)理 在理解經(jīng)營杠桿時，通常不考慮產(chǎn)品的市場價格和成本的變動，而僅在理解經(jīng)營杠桿時，通常不考慮產(chǎn)品的市場價格和成本的變動，而僅關(guān)注市場業(yè)務(wù)量的變動對息稅前收益（關(guān)注市場業(yè)務(wù)量的變動對息稅前收益（EBITEBIT）的影響程度）的影響程度 在固定成本不變時，業(yè)務(wù)量變化帶來單位業(yè)務(wù)量固定成本的變動，從在固定成本不變時，業(yè)務(wù)量變化帶來

19、單位業(yè)務(wù)量固定成本的變動，從而引發(fā)而引發(fā)EBITEBIT的變化的變化第22頁/共72頁23產(chǎn)銷量增加產(chǎn)銷量增加單位固定成本減少單位固定成本減少單位產(chǎn)品利潤增加單位產(chǎn)品利潤增加息稅前利潤總額大幅度增加息稅前利潤總額大幅度增加第23頁/共72頁24（一）經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿（1 1）3.經(jīng)營杠桿正效應(yīng)（利益） 在擴(kuò)大營業(yè)額條件下，經(jīng)營成本中固定成本這個杠桿所帶來的增長幅度更大的經(jīng)營利潤第24頁/共72頁25（一）經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿（2 2）4.4.經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險 經(jīng)營風(fēng)險的概念經(jīng)營風(fēng)險的概念 與企業(yè)經(jīng)營過程相關(guān)的風(fēng)險。企業(yè)利用經(jīng)營杠桿所導(dǎo)致與企業(yè)經(jīng)營過程相關(guān)的風(fēng)險。企業(yè)利用經(jīng)營杠桿所導(dǎo)致E

20、BITEBIT波動的風(fēng)險是重要的波動的風(fēng)險是重要的構(gòu)成內(nèi)容構(gòu)成內(nèi)容 經(jīng)營風(fēng)險主要影響因素經(jīng)營風(fēng)險主要影響因素p產(chǎn)品需求彈性及市場價格波動產(chǎn)品需求彈性及市場價格波動p原材料價格波動原材料價格波動p稅收變化稅收變化p固定成本在總成本中所占比重固定成本在總成本中所占比重p經(jīng)營杠桿的負(fù)效應(yīng)經(jīng)營杠桿的負(fù)效應(yīng)銷售下降會帶來營業(yè)利潤更大幅度的下降銷售下降會帶來營業(yè)利潤更大幅度的下降第25頁/共72頁26（一）經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿（3 3）5.5.經(jīng)營杠桿的衡量經(jīng)營杠桿的衡量 經(jīng)營杠桿系數(shù)是指經(jīng)營杠桿系數(shù)是指 EBITEBIT變動率對營業(yè)額變動率的倍數(shù)變動率對營業(yè)額變動率的倍數(shù) 經(jīng)營杠桿系數(shù)（經(jīng)營杠桿系數(shù)（

21、 DOL DOL ）的計算公式）的計算公式 企業(yè)固定成本越大，則企業(yè)固定成本越大，則DOLDOL越大，由此企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險越大越大，由此企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險越大TFCTVCSTVCSDOL)2(;TFC)vp(Q)vp(QDOL1,QQEBITEBITDOL ）（化簡后有以下二式：化簡后有以下二式：銷售量變化百分比銷售量變化百分比營業(yè)利潤變化的百分比營業(yè)利潤變化的百分比 第26頁/共72頁27（一）經(jīng)營杠桿（一）經(jīng)營杠桿（4 4）例例3 3 3D公司當(dāng)期銷售收入、利潤及有關(guān)數(shù)據(jù)和公司當(dāng)期銷售收入、利潤及有關(guān)數(shù)據(jù)和對下期有關(guān)數(shù)據(jù)的預(yù)測如下表所示，求該公司的經(jīng)對下期有關(guān)數(shù)據(jù)的預(yù)測如下表所示，求該公司的經(jīng)營

22、杠桿度營杠桿度DOL 項目項目 S*(t年年) S1(t+1年年) S2(t+1年年)銷售收入銷售收入 300000 360000 240000減：可變成本減：可變成本 180000 216000 144000固定成本前收入固定成本前收入 120000 144000 96000減：固定成本減：固定成本 100000 100000 100000EBIT 20000 44000 - 4000第27頁/共72頁286100000180000300000180000300000TFCTVCSTVCSDOL v分析：3D公司的經(jīng)營杠桿度等于6，意味著3D公司的銷售收入變化1%，EBIT要變化6%。即EB

23、IT的變化是銷售收入變化的6倍。第28頁/共72頁29 只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)；在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長(減少)所引起息稅前利潤增長(減少)的幅度；在其他因素不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大；反之也就越小。第29頁/共72頁30（二）財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿（1 1）1.1.財務(wù)杠桿的概念財務(wù)杠桿的概念 財務(wù)杠桿是指由于存在固定財務(wù)費用，使權(quán)益資本財務(wù)杠桿是指由于存在固定財務(wù)費用，使權(quán)益資本凈利率（或每股盈余）的變動率大于凈利率（或每股盈余）的變動率大于EBITEBIT變動率的現(xiàn)象變動率的現(xiàn)象2.2.財務(wù)杠桿作用機(jī)理財務(wù)

24、杠桿作用機(jī)理 由于財務(wù)費用固定，單位息稅前利潤的變化會引起每股由于財務(wù)費用固定，單位息稅前利潤的變化會引起每股收益更大的變化收益更大的變化 當(dāng)企業(yè)息稅前利潤增加時，所負(fù)擔(dān)的財務(wù)費用隨之降低，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤增加時，所負(fù)擔(dān)的財務(wù)費用隨之降低，每股收益更快的速度增長；當(dāng)企業(yè)息稅前利潤減少時，每股收益更快的速度增長；當(dāng)企業(yè)息稅前利潤減少時，每一元利潤負(fù)擔(dān)的財務(wù)費用相應(yīng)增加，導(dǎo)致每股利潤以每一元利潤負(fù)擔(dān)的財務(wù)費用相應(yīng)增加，導(dǎo)致每股利潤以更快的速度下降更快的速度下降第30頁/共72頁31一元盈余一元盈余一元盈余負(fù)擔(dān)的利息和優(yōu)先股股利一元盈余負(fù)擔(dān)的利息和優(yōu)先股股利一元盈余提供的凈盈余一元盈余提供的凈盈余第

25、31頁/共72頁32 衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤。由于債務(wù)利息的存在，普通股每股利潤的變動會衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤。由于債務(wù)利息的存在，普通股每股利潤的變動會超過息稅前利潤變動的幅度，這就是財務(wù)杠桿效應(yīng)。超過息稅前利潤變動的幅度，這就是財務(wù)杠桿效應(yīng)。財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動率要大于息稅前利潤變動率財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動率要大于息稅前利潤變動率。 財務(wù)杠桿正效應(yīng)與負(fù)效應(yīng)財務(wù)杠桿正效應(yīng)與負(fù)效應(yīng)第32頁/共72頁33（二）財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿（2 2）3.3.財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險的概念財務(wù)風(fēng)險的概念 財務(wù)風(fēng)險是指與企業(yè)融資相關(guān)的風(fēng)險。

26、利用財務(wù)杠桿導(dǎo)致每股收益財務(wù)風(fēng)險是指與企業(yè)融資相關(guān)的風(fēng)險。利用財務(wù)杠桿導(dǎo)致每股收益波動風(fēng)險，因償債而引發(fā)的破產(chǎn)風(fēng)險波動風(fēng)險，因償債而引發(fā)的破產(chǎn)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險主要影響因素財務(wù)風(fēng)險主要影響因素 資本規(guī)模及負(fù)債比重的變化資本規(guī)模及負(fù)債比重的變化 債務(wù)市場利率變動債務(wù)市場利率變動 企業(yè)獲利能力變動企業(yè)獲利能力變動第33頁/共72頁34 財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動率要大于息稅前利潤變動率。普通股每股利潤=(凈利潤-優(yōu)先股股利)/普通股股數(shù)EPS=(EBIT-I)(1-T) -d/N其中：I、T、d和N不變EBIT的較小變動會導(dǎo)致EPS較大的變動。 第34頁/共72頁35 財務(wù)杠桿作用的衡量財務(wù)杠桿系數(shù)

27、：普通股每股利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù) 定義公式：財務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股利潤變動率/息稅前利潤變動率 財務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤/息稅前利潤-利息-融資租賃租金-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）第35頁/共72頁36 假如利息、融資租賃租金和優(yōu)先股息同時為零，那財務(wù)杠桿系數(shù)就是1，沒有財務(wù)杠桿作用，每股利潤變動率（權(quán)益資本凈利率）等于息稅前利潤變動率；否則，分子要比分母大，表明每股利潤的變動幅度會超過息稅前利潤的變動幅度。 財務(wù)風(fēng)險主要是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股利潤大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險。利息越高，優(yōu)先股息越高，融資租賃租金越高，則財務(wù)

28、杠桿系數(shù)越大，每股利潤變動幅度越大于息稅前利潤變動幅度。 第36頁/共72頁37（二）財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿（3 3）4.4.財務(wù)杠桿的衡量財務(wù)杠桿的衡量 一般通過財務(wù)杠桿系數(shù)來衡量公司的杠桿使用程度。一般通過財務(wù)杠桿系數(shù)來衡量公司的杠桿使用程度。財務(wù)杠桿系數(shù)（財務(wù)杠桿系數(shù)（ DFLDFL）是指）是指EBITEBIT的變動率對的變動率對 EPSEPS變動率的倍數(shù)變動率的倍數(shù) 財務(wù)杠桿計算公式財務(wù)杠桿計算公式)T1(dIEBITEBITEBITEBITEPSEPSDFLC 息稅前利潤變化率息稅前利潤變化率每股利潤變化率每股利潤變化率第37頁/共72頁38（二）財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿（4 4）例例

29、4 4某企業(yè)全部資本為某企業(yè)全部資本為40004000萬元，負(fù)債比率為萬元，負(fù)債比率為 40%40%，負(fù)債平均利率為，負(fù)債平均利率為12%12%，優(yōu)先股占企業(yè)，優(yōu)先股占企業(yè) 權(quán)益資本的權(quán)益資本的30%30%，優(yōu)先股股息率，優(yōu)先股股息率10%10%，其余，其余 均為普通股（面值發(fā)行），普通股的面值均為普通股（面值發(fā)行），普通股的面值 為為1010元。該企業(yè)息稅前投資收益率為元。該企業(yè)息稅前投資收益率為 20%20%，企業(yè)所得稅稅率為，企業(yè)所得稅稅率為40%40%，試計算該企，試計算該企 業(yè)的業(yè)的DFLDFL和和EPSEPS第38頁/共72頁39（二）財務(wù)杠桿（二）財務(wù)杠桿（5 5）解：解： 利息

30、利息=4000 =4000 40% 40% 12%=192 12%=192 PD=4000 PD=4000 60% 60% 30% 30% 10%=72 10%=72 EBIT=4000 EBIT=4000 20%=800 20%=800 64. 1%40172192800800DFL74. 110%70%60400072%)401 ()192800(EPS第39頁/共72頁40 (1) (2) (3)=(1)-(2) (4)=(3) 50% (5)=(3)-(4) (6) EBIT I EBT TC E EPS 方案方案A: B=0; S=2000000, 20000A: B=0; S=20

31、00000, 20000股 0 0 0 0 0 0 200000 0 200000 100000 100000 5 400000 0 400000 200000 200000 10 600000 0 600000 300000 300000 15 800000. 0 800000 400000 400000 20方案方案B B：W WB B=25%, i =8%; S=150000, 1500=25%, i =8%; S=150000, 1500股股 0 40000 40000 20000a 20000 1.33 200000 40000 160000 80000 80000 5.33 400

32、000 40000 360000 180000 180000 12.00 600000 40000 560000 280000 280000 18.67 800000 40000 760000 380000 380000 25.33方案方案C: WC: WB B=40%, i =8%; S=120000, 1200=40%, i =8%; S=120000, 1200股股 0 64000 64000 3200a 3200 2.67 200000 64000 136000 6800 6800 5.67 400000 64000 336000 16800 16800 14. 600000 6400

33、0 536000 26800 26800 22.33 800000 64000 736000 36800 36800 30.67v杠桿效應(yīng)分析杠桿效應(yīng)分析: 第40頁/共72頁41v由表中數(shù)據(jù)討論：由表中數(shù)據(jù)討論： 1. 由表中可知財務(wù)杠桿在不同的籌資方式下對由表中可知財務(wù)杠桿在不同的籌資方式下對EPS的影響。即：當(dāng)?shù)挠绊?。即：?dāng)EBIT變化變化100%時，時，A方案的方案的EPS也將增長也將增長100%；B方案的方案的EPS則增長則增長125%；而；而C方案竟方案竟增長增長147%。 2. B方案和方案和C方案中的方案中的EPS變化高于變化高于EBIT變化。變化。 3. B方案和方案和C方案

34、中的方案中的EBIT的變化相同，但的變化相同，但C方案中的方案中的EPS高于高于B方案中的方案中的EPS。 4. 若若EBIT反向變化時，公司的損失也依反向變化時，公司的損失也依A方案，方案，B方案，方案，C方案增高。故公司的方案增高。故公司的風(fēng)險也依次增大。風(fēng)險也依次增大。v結(jié)論：結(jié)論： 1. 1. 杠桿企業(yè)的杠桿企業(yè)的EPSEPS高于非杠桿企業(yè)。并且杠桿度大的企業(yè)高于非杠桿企業(yè)。并且杠桿度大的企業(yè)EPSEPS也大。也大。 2. 2. 杠桿企業(yè)在獲得高收益的同時杠桿企業(yè)在獲得高收益的同時, ,也承擔(dān)了高財務(wù)風(fēng)險。也承擔(dān)了高財務(wù)風(fēng)險。第41頁/共72頁42 只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)支出

35、的債務(wù)和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)；財務(wù)杠桿系數(shù)表明息只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)支出的債務(wù)和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)；財務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前盈余增長引起的每股盈余的增長幅度；在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)稅前盈余增長引起的每股盈余的增長幅度；在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，但預(yù)期每股盈余杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，但預(yù)期每股盈余( (投資者收益投資者收益) )也越大也越大。第42頁/共72頁43（三）聯(lián)合杠桿（三）聯(lián)合杠桿1.1.經(jīng)營杠桿通過提高業(yè)務(wù)量放大息經(jīng)營杠桿通過提高業(yè)務(wù)量放大息稅前利潤，財務(wù)杠桿通過提

36、高息稅前利潤，財務(wù)杠桿通過提高息稅前利潤放大每股收益。由于固稅前利潤放大每股收益。由于固定成本和固定財務(wù)費用的共同存定成本和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤變動率大于在而導(dǎo)致的每股利潤變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng)。產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng)。聯(lián)合杠桿是指經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠聯(lián)合杠桿是指經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的綜合桿的綜合收入收入綜合杠桿綜合杠桿 經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿 財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿經(jīng)營利潤經(jīng)營利潤每股利潤每股利潤第43頁/共72頁442.2.聯(lián)合杠桿系數(shù)是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積聯(lián)合杠桿系數(shù)是經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積 DCL=DOLDFL3.3.一個企業(yè)的風(fēng)險通常由經(jīng)營風(fēng)險

37、和財務(wù)風(fēng)險所組成，但一個企業(yè)的風(fēng)險通常由經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險所組成，但 最根最根本的還是經(jīng)營風(fēng)險，即財務(wù)風(fēng)險還須由經(jīng)營風(fēng)險來化解本的還是經(jīng)營風(fēng)險，即財務(wù)風(fēng)險還須由經(jīng)營風(fēng)險來化解第44頁/共72頁45 只要企業(yè)同時存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定的利息等財務(wù)支出，就存在復(fù)合杠桿效應(yīng)；在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險越小；從復(fù)合杠桿系數(shù)中能夠估計出銷售額變動對每股利潤造成的影響；利用復(fù)合杠桿系數(shù)可看到經(jīng)營杠桿與財務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系，即為了達(dá)到某一復(fù)合杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。第45頁/共72頁46三、資本結(jié)構(gòu)決策三、資本結(jié)構(gòu)決策

38、（一）（一）資本結(jié)構(gòu)概念與分類資本結(jié)構(gòu)概念與分類（二）（二）資本結(jié)構(gòu)的作用資本結(jié)構(gòu)的作用（三）（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法資本結(jié)構(gòu)決策方法第46頁/共72頁47（一）資本結(jié)構(gòu)的概念與分類（一）資本結(jié)構(gòu)的概念與分類1.1.資本結(jié)構(gòu)概念資本結(jié)構(gòu)概念 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系 廣義與狹義資本結(jié)構(gòu)廣義與狹義資本結(jié)構(gòu)2.2.資本結(jié)構(gòu)的分類資本結(jié)構(gòu)的分類 自有資金與借入資金的比例關(guān)系自有資金與借入資金的比例關(guān)系 直接融資與間接融資的比例關(guān)系直接融資與間接融資的比例關(guān)系 內(nèi)部資金與外部資金的比例關(guān)系內(nèi)部資金與外部資金的比例關(guān)系 負(fù)債以及權(quán)益的內(nèi)部構(gòu)成關(guān)系負(fù)債

39、以及權(quán)益的內(nèi)部構(gòu)成關(guān)系第47頁/共72頁48第48頁/共72頁49（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（1 1）1.1.負(fù)債的功能負(fù)債的功能 適度負(fù)債能夠降低企業(yè)加權(quán)資本成本適度負(fù)債能夠降低企業(yè)加權(quán)資本成本 利用負(fù)債有助于實現(xiàn)杠桿收益利用負(fù)債有助于實現(xiàn)杠桿收益 過度負(fù)債將增加公司的財務(wù)風(fēng)險過度負(fù)債將增加公司的財務(wù)風(fēng)險第49頁/共72頁50（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（2 2）2.2.資本結(jié)構(gòu)與投資收益率資本結(jié)構(gòu)與投資收益率資本凈利率資本凈利率= = 息稅前投資收益率息稅前投資收益率+ +權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率 （息稅前投資收益率（息稅前投資收益率 - - 利利率）率） （1-

40、1-所得稅率）所得稅率） 息稅前投資收益率表示資本投資的增值程度息稅前投資收益率表示資本投資的增值程度 權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率表示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)安排權(quán)益?zhèn)鶆?wù)比率表示企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)安排 （息稅前投資收益率（息稅前投資收益率 - - 利率）表明杠桿收益能否實現(xiàn)利率）表明杠桿收益能否實現(xiàn)第50頁/共72頁51（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（3 3）例例5 5某企業(yè)計劃投資乙項目，總投資額為某企業(yè)計劃投資乙項目，總投資額為400400萬元，息萬元，息 稅前投資收益率稅前投資收益率15%15%，所得稅率為，所得稅率為40%40%，計算以下，計算以下三三 種融資方案的資本凈利率。要求計算：種融資方案的資本

41、凈利率。要求計算：（1 1）全部資金均為自有資金）全部資金均為自有資金 （2 2）自有資金：借入資金）自有資金：借入資金=3=3：1 1，借入資金的利率為，借入資金的利率為8% 8% （3 3）自有資金：借入資金）自有資金：借入資金=1=1：3 3，借入資金的利率為，借入資金的利率為 16%16%第51頁/共72頁52（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（二）資本結(jié)構(gòu)的作用（4 4）1.1.資本凈利率資本凈利率 =15%=15% （1-40%1-40%）=9% =9% 2.2.資本凈利率資本凈利率 = =（15%+1/3 15%+1/3 （15158 8） （1-40%1-40%）=10.4%=10.4%3.

42、3.資本凈利率資本凈利率 = =（15%+3/1 15%+3/1 （15%-16%15%-16%） （1-40%1-40%） =7.2% =7.2% 第52頁/共72頁53（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（1 1）1.1.最佳資本結(jié)構(gòu)的決策標(biāo)準(zhǔn)最佳資本結(jié)構(gòu)的決策標(biāo)準(zhǔn) 決策標(biāo)準(zhǔn)決策標(biāo)準(zhǔn)每股收益最大化每股收益最大化融資成本最低化融資成本最低化資本結(jié)構(gòu)決策的其他標(biāo)準(zhǔn)資本結(jié)構(gòu)決策的其他標(biāo)準(zhǔn)第53頁/共72頁54（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（2 2）2.2.資本成本比較法資本成本比較法 選擇標(biāo)準(zhǔn)選擇標(biāo)準(zhǔn) 資本成本最小化資本成本最小化 決策程序決策程序 計算各融資方案的加權(quán)資本

43、成本計算各融資方案的加權(quán)資本成本 判斷融資方案是否可行判斷融資方案是否可行 最后比較得出最優(yōu)融資方案最后比較得出最優(yōu)融資方案第54頁/共72頁55（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（3 3）2.2.資本成本比較法資本成本比較法 資本成本比較法應(yīng)注意的問題資本成本比較法應(yīng)注意的問題p 初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策計算投資方案的加權(quán)資本成本即可計算投資方案的加權(quán)資本成本即可p 追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策使用追加融資的邊際成本進(jìn)行決策使用追加融資的邊際成本進(jìn)行決策使用企業(yè)追加融資后的加權(quán)資本成本進(jìn)行決策使用企業(yè)追加融資后的加權(quán)資本成本進(jìn)行決策第55頁/共7

44、2頁56（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（4 4）例例6 6甲企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下：長期借款甲企業(yè)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下：長期借款950950萬元，萬元，資資 本成本為本成本為5%5%，普通股籌資，普通股籌資10501050萬元，股票面值萬元，股票面值為為5 5 元，每股發(fā)行價為元，每股發(fā)行價為7 7元。為投資元。為投資A A項目，計劃通項目，計劃通過發(fā)過發(fā) 行普通股和債券籌集行普通股和債券籌集15001500萬元，平價發(fā)行債券萬元，平價發(fā)行債券500500 萬元，利率萬元，利率10%10%；股票融資；股票融資10001000萬元，發(fā)行價格萬元，發(fā)行價格8 8 元。該企業(yè)上年度股利為元。

45、該企業(yè)上年度股利為0.50.5元，股利增長率元，股利增長率4%4%。 預(yù)計該項目的投資報酬率為預(yù)計該項目的投資報酬率為9%9%，企業(yè)所得稅率，企業(yè)所得稅率為為 40%40%，試問該融資方案是否可行（以賬面價值為，試問該融資方案是否可行（以賬面價值為權(quán)權(quán) 重）？重）？第56頁/共72頁57（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（5 5）解：解：新債券成本新債券成本K=10%K=10%（1-40%1-40%）=6% =6% 原股票原股票K= 0.5K= 0.5（1+4%1+4%）7+4%=11.4%7+4%=11.4%新股票新股票K= 0.5K= 0.5（1+4%1+4%）8+4%=10.5

46、%8+4%=10.5%股票加權(quán)成本：股票加權(quán)成本： K=1050K=10502050205011.4%+100011.4%+100020502050 10.5% 10.5% =10.96% =10.96%該企業(yè)加權(quán)資本成本為：該企業(yè)加權(quán)資本成本為： K=950/3500K=950/35005%+500/35005%+500/35006%+2050/35006%+2050/350010.96%10.96% =8.63% =8.63%企業(yè)加權(quán)資本成本小于投資收益率，該方案可行企業(yè)加權(quán)資本成本小于投資收益率，該方案可行第57頁/共72頁58（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（6 6）3.3

47、.每股盈余分析法每股盈余分析法 決策標(biāo)準(zhǔn)的選擇決策標(biāo)準(zhǔn)的選擇p在進(jìn)行融資決策時，以每股盈余的大小來進(jìn)行融資方案的決策在進(jìn)行融資決策時，以每股盈余的大小來進(jìn)行融資方案的決策p從指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)后果看，每股盈余分析法比成本比較法更容易接受從指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)后果看，每股盈余分析法比成本比較法更容易接受第58頁/共72頁59（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（7 7）3.3.每股盈余分析法每股盈余分析法 決策程序決策程序p根據(jù)條件計算無差別點：每股盈余無差別點是根據(jù)條件計算無差別點：每股盈余無差別點是指能使兩個籌資方案每股盈余相等的指能使兩個籌資方案每股盈余相等的EBITEBITp值得提出的是，如融資方

48、案為多種融資方式的值得提出的是，如融資方案為多種融資方式的混合，應(yīng)根據(jù)每一種融資方案的計算結(jié)果而定混合，應(yīng)根據(jù)每一種融資方案的計算結(jié)果而定p比較無差別點與投資期望的比較無差別點與投資期望的EBITEBIT：當(dāng)期望的：當(dāng)期望的EBITEBIT大于無差別點時，由于財務(wù)杠桿的作用，大于無差別點時，由于財務(wù)杠桿的作用，應(yīng)采用負(fù)債融資；反之，則采用權(quán)益融資應(yīng)采用負(fù)債融資；反之，則采用權(quán)益融資第59頁/共72頁60（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（8 8）例例7 7某公司目前資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本某公司目前資本結(jié)構(gòu)為：債務(wù)資本400400萬元，資萬元，資本成本本成本4.8%4.8%，普通股股本，

49、普通股股本500500萬元，留存收益萬元，留存收益300300萬元。萬元?，F(xiàn)準(zhǔn)備追加現(xiàn)準(zhǔn)備追加600600萬元，有兩種融資方案（萬元，有兩種融資方案（1 1）發(fā)行）發(fā)行3 3年期年期面值為面值為10001000元的公司債券，發(fā)行價元的公司債券，發(fā)行價12001200元，債券票面元，債券票面利率利率10%10%；（；（2 2）通過發(fā)行股票融資，股票發(fā)行價格）通過發(fā)行股票融資，股票發(fā)行價格1010元。該公司普通股面值元。該公司普通股面值5 5元，公司債務(wù)和股票均不考慮元，公司債務(wù)和股票均不考慮籌資費用，公司所得稅率為籌資費用，公司所得稅率為40%40%，預(yù)計公司息稅前投資，預(yù)計公司息稅前投資收益率

50、為收益率為14%14%，試按每股盈余分析法進(jìn)行方案的選擇，試按每股盈余分析法進(jìn)行方案的選擇第60頁/共72頁61（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（三）資本結(jié)構(gòu)決策方法（9 9）解：解：公司債務(wù)的利率公司債務(wù)的利率=4.8%=4.8%（1- 40%1- 40%）=8% =8% 選擇債券方案的利息總額選擇債券方案的利息總額8%8%400 + 600400 + 6000.120.121000100010%=8210%=82萬元萬元 選擇股票方案時增發(fā)股票數(shù)量選擇股票方案時增發(fā)股票數(shù)量60060010=6010=60（萬股）（萬股）計算每股盈余無差別點：計算每股盈余無差別點： （EBIT - 82EBIT -

51、82）（1 - 40%1 - 40%）100 100 = =（EBIT - 32EBIT - 32）（1 1 40% 40%） 160 160 EBIT = 165.33 EBIT = 165.33（萬元）（萬元）融資方案的選擇：計劃收益融資方案的選擇：計劃收益=1800=180014%=25214%=252（萬元）（萬元）由于方案預(yù)計收益大于無差別點，應(yīng)選擇債券融資由于方案預(yù)計收益大于無差別點，應(yīng)選擇債券融資第61頁/共72頁62四、資本結(jié)構(gòu)理論四、資本結(jié)構(gòu)理論（一）（一）西方早期資本結(jié)構(gòu)理論西方早期資本結(jié)構(gòu)理論（二）（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論MM第62頁/共72頁63（一）西方

52、早期資本結(jié)構(gòu)理論（一）西方早期資本結(jié)構(gòu)理論1.1.凈利說凈利說 負(fù)債越多，資本成本越低，企業(yè)價值越大負(fù)債越多，資本成本越低，企業(yè)價值越大2.2.營業(yè)凈利說營業(yè)凈利說 資本結(jié)構(gòu)與資本成本和企業(yè)價值無關(guān)資本結(jié)構(gòu)與資本成本和企業(yè)價值無關(guān)3.3.傳統(tǒng)理論傳統(tǒng)理論 介于兩者之間的折中理論介于兩者之間的折中理論第63頁/共72頁64（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論（二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論1.1.美國學(xué)者莫迪格萊尼和米勒（美國學(xué)者莫迪格萊尼和米勒（ MM MM ）的貢獻(xiàn)）的貢獻(xiàn) MMMM理論為資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展奠定了基石理論為資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展奠定了基石2.MM2.MM假設(shè)假設(shè) 主要假設(shè)包括無所得稅、完善資本市場以及企業(yè)風(fēng)險登記等主要假設(shè)包括無所得稅、完善資本市場以及企業(yè)風(fēng)險登記等3.MM3.MM定理定理 MMMM理論有三大定理構(gòu)成，其核心結(jié)論在于：企業(yè)資本成本是理論有三大定理構(gòu)成，其核心結(jié)論在于：企業(yè)資本成本是不變的，企業(yè)價值與其資本成本