ch資本成本與資本結(jié)構(gòu)PPT課件

1、第五章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)第1頁/共97頁資本成本概述（cost of capital ）1.概念：公司資本成本：公司籌集和使用資金的成本，包括籌資費用和用資費用投資項目的資本成本：公司投資于某個項目所要求的最低報酬率。注意區(qū)分第2頁/共97頁理解公司資本成本應(yīng)注意的問題： 資本成本是公司取得資本使用權(quán)的代價 資本成本是公司投資人和債權(quán)人要求的最低報酬率 不同資本來源的資本成本不同 不同公司的籌資成本不同理解項目資本成本應(yīng)注意的問題：理解項目資本成本應(yīng)注意的問題：區(qū)分公司資本成本和項目資本成本區(qū)分公司資本成本和項目資本成本每個項目有自己的資本成本每個項目有自己的資本成本第3頁/共97頁2.資本

2、成本的作用 對于企業(yè)籌資來講，資本成本是選擇資金來源、確定籌資方案的重要依據(jù)，企業(yè)力求選擇資本成本最低的籌資方式。 對于企業(yè)投資來講，資本成本是評價投資項目、決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)。 資本成本還可以用作衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即經(jīng)營利潤率應(yīng)高于資本成本，否則表明業(yè)績欠佳。第4頁/共97頁 3.決定資金成本的因素 總體經(jīng)濟環(huán)境 證券市場條件 企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況 融資規(guī)模第5頁/共97頁 二、資本成本的種類： 個別資本成本 加權(quán)平均資本成本（綜合資本成本） 邊際資本成本三、資本成本的計量（一）個別資本成本 （individual cost of capitalindividual cost

3、of capital） 個別資本成本是指使用各種長期資金的成本。又分為長期借款成本、債券成本、普通股成本和保留盈余成本。 第6頁/共97頁1、個別資本的測算原理 資本成本率稅后資本使用率/凈籌資額（1）長期借款成本 長期借款成本指借款利息和籌資費用。 借款利息計入稅前成本費用，可以起到抵稅的作用。資金成本用資費用用資費用（籌資總額籌資費用）（籌資總額籌資費用）第7頁/共97頁長期借款籌費用率。長期借款籌資額；所得稅率；長期借款年利息；長期借款資本成本；式中：11111FLTIKiFLTIKtt上列公式也可以改為以下形式： 第8頁/共97頁 銀行借款成本銀行借款成本 = 年利息年利息（所得稅稅率

4、）（所得稅稅率）籌資總額籌資總額（借款籌資費率（借款籌資費率） = 利息率利息率（1- 1- 所得稅率）所得稅率） (1-(1-籌措費率籌措費率) )長期借款的利率；式中： RiFTRKt1111第9頁/共97頁 例1:1:某企業(yè)取得1010年長期借款20002000萬元，年利率為8%8%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.5%0.5%，企業(yè)所得稅率為25%25%。該項長期借款的資本成本為：%03. 6%5 . 01%251%8%03. 6%5 . 012000%251%8200011KK或：第10頁/共97頁 例2: 有兩個公司有關(guān)資料如下（單位：萬元）項項 目目 A公司公司 B公

5、司公司 企業(yè)資金規(guī)模企業(yè)資金規(guī)模 負債資金（利息率：負債資金（利息率：10%） 1000500 權(quán)權(quán) 益益 資資 金金500資資 金金 獲獲 利利 率率 10%10%息息 稅稅 前前 利利 潤潤 200200 利利 息息 10050稅稅 前前 利利 潤潤 100150 所得稅（稅率所得稅（稅率30%） 3045稅后凈利潤稅后凈利潤 70105第11頁/共97頁 從上表看出，B公司比A公司減少的稅后利潤為35萬元，原因在于利息的抵稅作用，利息抵稅為15（5030%）萬元 ，稅后利潤減少額=50-15=35萬元。2、債券資本成本 （cost of debt / capital） 主要是指債券利息和

6、籌資費用。第12頁/共97頁 例3:某公司發(fā)行公司債券，面值為1,000元，10年期，票面利率10%，每年付息一次。預(yù)計發(fā)行時的市場利率為15%，發(fā)行費用為發(fā)行額的0.5%，適用的所得稅率為30%。確定該公司發(fā)行債券的資金成本為多少？ 年實際負擔(dān)的使用費用年實際負擔(dān)的使用費用 實際籌資凈額實際籌資凈額年利息年利息 （1- -所得稅率）所得稅率） 發(fā)行價格發(fā)行價格（1- -籌措費率）籌措費率） 第13頁/共97頁首先計算發(fā)行價格首先計算發(fā)行價格 =（100010%）（P/A,15%,10） +1000（P/F,15%,10） = 1005.0188+10000.2472 = 749.08（元）（

7、元）資金成本資金成本= = 9.39%（100010%）（1- -30%） 749.08（1 - - 0.5%） 第14頁/共97頁例4：某公司按面值發(fā)行總面額為5000萬元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費用率為5%，公司所得稅率為25%。該債券的成本為： 債券的成本 5000 10 （1- -25） 5000（1- -5） 例5：上述公司發(fā)行面額為5000萬元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費用率為5%，發(fā)行價格為6000萬元，公司所得稅率為25%。該債券成本為： 第15頁/共97頁債券的成本 5 000 10 （1- -25） 6 000（1- -5） 例6：假定上述公司發(fā)行面額

8、為5000萬元的5年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費用率為5%，發(fā)行價格為4000萬元，公司所得稅率為25%。該債券成本為： 債券的成本 5 000 10 （1- -25） 4 000（1- -5） 第16頁/共97頁3、普通股的資金成本普通股資金成本實質(zhì)上是指投資人要求的必要報酬率。（1）股利模型 固定股利：例5-8普通股資金成本= 固定增長股利：例5-9普通股資金成本= 股利股利 發(fā)行價格發(fā)行價格（1-1-籌措費率）籌措費率） 發(fā)行第一期股利發(fā)行第一期股利 發(fā)行價格發(fā)行價格（1-1-籌措費率）籌措費率） 股利增股利增長率長率 優(yōu)先股資本成本第17頁/共97頁（2）資本資產(chǎn)定價模型法普通股資

9、本成本 = 無風(fēng)險報酬率+風(fēng)險報酬率= 無風(fēng)險報酬率+股票的貝塔系數(shù)（市場平均風(fēng)險報酬率 -無風(fēng)險報酬率）酬率。平均風(fēng)險股票必要報股票的貝他系數(shù)；無風(fēng)險報酬率；式中：mffmfsRRRRRK第18頁/共97頁 例7：某期間市場無風(fēng)險報酬率為8%，平均風(fēng)險股票必要報酬率為12%，某公司普通股值為。普通股的成本為： Ks = 8%+1.2(12%8%) = 12.8%貝塔系數(shù)反映了個股對市場（或大盤）變化的敏感性，也就是個股與大盤的相關(guān)性或通俗說的“股性”。比如：一支個股貝塔系數(shù)為，說明當(dāng)大盤漲1%時，它可能漲1.3%，反之亦然；但如果一支個股貝塔系數(shù)為-1.3%時，說明當(dāng)大盤漲1%時，它可能跌1

10、.3%，同理，大盤如果跌1%，它有可能漲1.3%。 第19頁/共97頁（3）風(fēng)險溢價法 Ks= K b + R Pe = 債務(wù)資本+股東比債務(wù)人承擔(dān)更大風(fēng)險所 要求的風(fēng)險溢價普通股的成本公式為：例5-11 第20頁/共97頁 4、留存收益成本 P145 留存收益成本是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東。 不具有減稅效應(yīng)，因此其成本也不作稅收扣除。 留存收益資本成本的計量方法與普通股相同，只是不考慮籌資費用。 例5-13第21頁/共97頁 對于個別資金成本，需要注意的是：（1）負債資金的利息具有抵稅作用，而權(quán)益資金的股利（股息、分紅）不具有抵稅作用，所以一般權(quán)益資金的資金成本要比負債的資金

11、成本高。 （2）從投資人的角度看，投資人的投資債券要比投資股票的風(fēng)險小，所以要求的報酬率比較低. （3）對于借款和債券，因為借款的利息率通常低于債券的利息率，而且籌資費用也低，所以借款的籌資成本要小于債券的籌資成本。 個別資金成本的從低到高排序：短期借款長期借款債券留存收益普通股第22頁/共97頁 Kw = Kj W j = 個別資金成本個別資金占 總資金的比重 三、加權(quán)平均資金成本 加權(quán)平均資金成本衡量企業(yè)籌資的總體代價。加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長期資金的總成本，對個別資本成本進行加權(quán)平均確定的。 n i=1 n i=1第23頁/共97頁對于權(quán)重的選擇，我們可以選擇賬面價值為基礎(chǔ)計算，也可

12、以利用市場價值為計算基礎(chǔ)，還可以利用目標(biāo)價值為計算基礎(chǔ)。 四、邊際資金成本 1、概念：是指資金每增加一個單位而增加的成本。是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。第24頁/共97頁 例2 ：W公司目前有資金100萬元，其中，長期負債200000元，優(yōu)先股50000元，普通股750000元。現(xiàn)在公司為滿足投資需要，要籌集更多資金，試計算邊際資金成本。 若經(jīng)過分析，確認(rèn)目前的資金結(jié)構(gòu)是最優(yōu)的結(jié)構(gòu)。即長期負債20%，優(yōu)先股5%，普通股75%。 該公司財務(wù)人員認(rèn)真分析了目前的金融市場狀況和公司融資能力，測算各種籌資的金額下的資金成本第25頁/共97頁企業(yè)籌資能力。得到有關(guān)籌資情況如下：籌資方式籌資方式目標(biāo)資

13、金目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)新籌資的數(shù)量范圍新籌資的數(shù)量范圍資金成本資金成本% % 長期負債長期負債0.20 0 10 000 610 000 40 0007大于大于40 0008優(yōu)先股優(yōu)先股0.05 0 2 50010大于大于2 50012普通股普通股0.75 0 225001422 500 75 00015大于大于75 00016表：5-1第26頁/共97頁（3）計算籌資總額分界點 第i種籌資方式的成本分界點 目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第i種籌資方式所占的（4）計算資金的邊際成本 根據(jù)上表的計算得出五組籌資范圍： 見表：5-2表：5-3第27頁/共97頁 例3:公司擁有長期資金400萬元，其中長期借款資金100

14、萬元，普通股300萬元，這一資本結(jié)構(gòu)是公司的理想資本結(jié)構(gòu)。公司需籌集新資金200萬元，且保持現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)。計算籌集資金后企業(yè)的邊際資金成本（該公司籌資資料如下表） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資本結(jié)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)構(gòu) 新籌資的數(shù)量范圍（萬新籌資的數(shù)量范圍（萬元）元）資金成本資金成本長期負長期負債債25% 0 40 4%40萬以上萬以上 8%普通股普通股75% 0 75 10%75萬以上萬以上 12% 解解：1、資金結(jié)構(gòu)：、資金結(jié)構(gòu)： 長期借款占資金總額比重長期借款占資金總額比重=100/400=25% 權(quán)益資金占資金總額比重權(quán)益資金占資金總額比重=75%表：5-4第28頁/共97頁 2、籌資總額分界點

15、籌資方式籌資方式及目標(biāo)資及目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)本結(jié)構(gòu) 資金成本資金成本 特定籌資方式特定籌資方式的籌資范圍的籌資范圍 籌資總額分界籌資總額分界點點 籌資總額的籌資總額的范圍（萬元）范圍（萬元） 長期負債長期負債25% 4% 0 40 4025%=160 0 160 8% 40萬以上萬以上 - 大于大于160普通股普通股75% 10% 0 75 7575%=100 0 100 12% 75萬以上萬以上 - 大于大于100 表：5-5第29頁/共97頁籌資總額的籌資總額的范圍（萬元）范圍（萬元） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資本目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu) 資金成資金成本本 資金的邊資金的邊際成本際成本 100萬元以萬元以

16、下下 長期債長期債務(wù)務(wù) 25% 4% 1% 普通股普通股 75% 10% 7.5% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 8.5% 5-6第30頁/共97頁劉方樂籌資總額籌資總額的范圍的范圍（萬元）（萬元） 籌資方籌資方式式 目標(biāo)資目標(biāo)資本本結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu) 資金資金成本成本 資金的邊際資金的邊際成本成本 100-160 長期債長期債務(wù)務(wù) 25% 4% 1% 普通股普通股 75% 12% 9% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 10% 160以上以上 長期債長期債務(wù)務(wù) 25% 8% 2% 普通股普通股 75% 12% 9% 資金的邊際成本資金的邊際成本 = 11% 表：5 6（2/2）由于企業(yè)籌資額為20

17、0萬元，大于160萬元，所以籌資后企業(yè)加權(quán)平均成本等于11% 第31頁/共97頁 小結(jié)： 1、個別資金成本：幫助企業(yè)籌資判斷籌集個別資金的代價；負債資金成本一般小于權(quán)益資金成本。 2、加權(quán)平均資金成本：判斷企業(yè)籌資總體的代價，利用個別資金成本按照其占總資金的比重進行加權(quán)計算。 3、邊際資金成本：應(yīng)籌措新資所需付出的代價。 4、 利用負債籌資，其成本相對較小，但是其財務(wù)風(fēng)險大。 第32頁/共97頁經(jīng)營杠桿：由與產(chǎn)品生產(chǎn)相關(guān)的固定經(jīng)營成本引起財務(wù)杠桿：由債務(wù)利息等固定財務(wù)費用引起 第二節(jié) 杠桿效應(yīng) 杠桿效應(yīng)是指固定成本提高公司期望收益，同時也增加公司風(fēng)險的現(xiàn)象。 由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或

18、固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。 兩種杠桿具有放大盈利波動性的作用，從而影響企業(yè)的收益和風(fēng)險。第33頁/共97頁一、與杠桿相關(guān)的財務(wù)概念（一）成本類概念界定我們把企業(yè)的全部成本劃分為固定成本、變動成本和混合成本。1、固定成本是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動的那部分成本，辦公費、折舊費、管理人員工資、利息費用等。第34頁/共97頁 2、變動成本 是指其總額隨業(yè)務(wù)量成正比例的那部分成本。如直接材料、直接人工。 3、混合成本 是指其總額雖受業(yè)務(wù)量變動的影響，但其變動幅度并不同業(yè)務(wù)量的變動保持同比例關(guān)系的那部分成

19、本，如水電費、招待費、差旅費等。通常利用技術(shù)分歸于固定成本和變動成本兩部分之中。第35頁/共97頁 （二）邊際貢獻（邊際利潤 ） 是指銷售收入減去變動成本之后的差額。 M=S-V=銷售收入-變動成本 （三）息稅前利潤（EBIT） 是指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤。 EBIT=S-V-F=銷售收入-變動成本-固定成本 =邊際貢獻-固定成本 在產(chǎn)品銷售過程中，一定量的產(chǎn)品邊際貢獻首先是用來彌補企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動所發(fā)生的固定成本總額，在彌補了企業(yè)所發(fā)生的所有固定成本后，如有多余，才能構(gòu)成企業(yè)的利潤。 就可能出現(xiàn)以下三種情況：第36頁/共97頁 (1) EBIT=0，邊際貢獻剛好等于所發(fā)生的固定成

20、本總額時，企業(yè)只能保本，即做到不盈不虧。 (2) EBIT0，邊際貢獻小于所發(fā)生的固定成本總額時，企業(yè)就要發(fā)生虧損。 (3) EBIT0，邊際貢獻大于所發(fā)生的固定成本總額時，企業(yè)將會盈利。 邊際貢獻的實質(zhì)所反映的就是產(chǎn)品為企業(yè)盈利所能作出的貢獻大小，只有當(dāng)產(chǎn)品銷售達到一定的數(shù)量后，所得品種邊際貢獻才有可能彌補所發(fā)生的固定成本總額，為企業(yè)盈利作貢獻。 第37頁/共97頁 EBIT=S-V-F=Q（P-V）-F Q產(chǎn)品銷售量 P產(chǎn)品單價 V產(chǎn)品單位變動成本 當(dāng)息稅前利潤等于0時，達到盈虧平衡點 此時Q=F (P-V)例某企業(yè)產(chǎn)品銷售單價為50元，單位變動成本為25元，固定成本為100 000元，則

21、盈虧平衡點 Q=100 000 (50-25)=4 000（件）第38頁/共97頁（四）普通股每股收益是指一定時期企業(yè)為普通股東所創(chuàng)造的收益。EPS= =EPS表示普通股每股收益；I為負債利息；T為所得稅稅率；d為優(yōu)先股股利；N為普通股股數(shù)。 (EBIT-I)(1-T)-d N 凈利潤凈利潤-優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利 N第39頁/共97頁 經(jīng)營杠桿和經(jīng)營風(fēng)險（Degree of Operating Leverage，DOL)經(jīng)營杠桿：由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤變動大于銷售量變動的杠桿效應(yīng)。指在某一固定成本比重下，銷售量變動對息稅前利潤產(chǎn)生的作用。 第40頁/共97頁經(jīng)營杠桿系數(shù)：指息稅前利

22、潤變動率相對于產(chǎn)銷量變 動率的倍數(shù)。 DOL = = 息稅前利潤變動率產(chǎn)銷量變動率式中： 經(jīng)營杠桿系數(shù)， 息前稅前盈余變動額， 變動前的息前稅前盈余，Q 銷售變動額Q 變動前銷售量EBIT EBITQ Q注第41頁/共97頁(1)DOL Q =(2) DOLS = Q ( P - V ) Q ( P V ) - F S VC S VC 邊際貢獻邊際貢獻 S VC F 息稅前利潤息稅前利潤P 單位銷售價格單位銷售價格 V 單位變動成本單位變動成本F 總固定成本總固定成本 S 銷售額銷售額VC 變動成本總額變動成本總額單一產(chǎn)品多種產(chǎn)品第42頁/共97頁劉方樂 例4：A公司有關(guān)資料如下，試計算經(jīng)營杠

23、桿系數(shù)項項 目目產(chǎn)銷量變產(chǎn)銷量變動前動前產(chǎn)銷量變產(chǎn)銷量變動后動后變動變動額額變動率變動率%銷銷 售售 額額10 00012 0002 00020變動成本變動成本6 0007 2001 20020邊際貢獻邊際貢獻4 0004 80080020固定成本固定成本2 0002 000息稅前利潤息稅前利潤2 0002 80080040第43頁/共97頁 DOL = = = 40% 20% = 2經(jīng)營杠桿系數(shù)= = = 2EBIT EBITQ Q Q 800 2 000 200010 000 基期邊際貢獻基期邊際貢獻 基期息稅前利潤基期息稅前利潤 4 000 2 000第44頁/共97頁 如果經(jīng)營杠桿系數(shù)

24、等于2，表明產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動一倍，息稅前利潤會變動2倍；如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量明年會增長10%，那息稅前利潤會增長20%，一旦明年的產(chǎn)銷業(yè)務(wù)要是下降一倍，息稅前利潤也會下降2倍。 第45頁/共97頁例某企業(yè)固定成本為60萬元，變動成本率為40%，當(dāng)企業(yè)銷售額分別為400萬元、200萬元、100萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)是多少？DOL= =2DOL= = 400-400 400-40040%40% 400-40040%-60 200-200 200-20040%40% 200-20040%-60 100-100 100-10040%40% 100-10040%-60銷售額處于盈虧臨界點第46頁/共97頁 在其他

25、因素不變的情況下，固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本的存在導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營杠桿作用，而且固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險越大。如果固定成本為零，經(jīng)營杠桿系數(shù)等于1。 1、在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額增長（減少）所引起利潤增長（減少）的幅度 2、在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也就越??；反之，則。第47頁/共97頁 3、4、控制經(jīng)營杠桿的途徑企業(yè)可以通過增加銷售額、降低產(chǎn)品成本等措施使經(jīng)營杠桿率下降，降低經(jīng)營風(fēng)險。n經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系： 當(dāng)銷量變動時，EBIT將以DOL的倍數(shù)變動，只要有固定成本，DOL就大于1。第48頁/共97頁 可見經(jīng)營杠桿放大了市

26、場和生產(chǎn)狀況不確定性因素作用下經(jīng)營風(fēng)險對企業(yè)盈利水平的影響。因此經(jīng)營杠桿成為反映經(jīng)營風(fēng)險程度的經(jīng)濟指標(biāo)。 、在其他因素不變的情況下，固定成本所占比重越大，DOL越大，經(jīng)營風(fēng)險越大。當(dāng)固定成本= 邊際貢獻時，企業(yè)處于盈虧平衡狀況，DOL趨于無窮大，經(jīng)營風(fēng)險最大。 、在其他因素不變的情況下，銷量越大，DOL越小，經(jīng)營風(fēng)險越小。 第49頁/共97頁 引起經(jīng)營風(fēng)險的主要原因是市場需求和生產(chǎn)成本等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿放大了市場和生產(chǎn)等不確定性因素對利潤變動的影響，因此是經(jīng)營杠桿放大了經(jīng)營風(fēng)險。 1、已知經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，固定成本為5萬元，利息費用為2萬元，則已獲利息倍數(shù)為（ ）。 A、2 B、2.5

27、 C、1.5 D、1 2、只要企業(yè)存在固定成本，當(dāng)企業(yè)息稅前利潤大于零時，那么經(jīng)營杠桿系數(shù)必（ ）。 A、恒大于1 B、與銷售量成正比 C、與固定成本成反比 D、與風(fēng)險成反比 第50頁/共97頁 3.判斷題: 經(jīng)營杠桿的存在導(dǎo)致了經(jīng)營風(fēng)險的產(chǎn)生。 4.在其他因素一定，且息稅前利潤大于0的情況下，下列可以導(dǎo)致本期經(jīng)營杠桿系數(shù)降低的有（）。 A.提高基期邊際貢獻 B.提高本期邊際貢獻 C.提高本期的固定成本 D.降低基期的變動成本第51頁/共97頁 5、若某一企業(yè)的經(jīng)營處于盈虧臨界狀態(tài)，錯誤的說法是（ ）。 A、此時銷售額正處于銷售收入線與總成本線的交點 B、此時的經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮小 C、此

28、時的息稅前利潤等于零 D、此時的邊際貢獻等于固定成本 6.泰華公司產(chǎn)銷某種服裝，固定成本500萬元，變動成本率70%。2008年年產(chǎn)銷5000萬元，息稅前利潤1000萬元。2009年年產(chǎn)銷額7000萬元，息稅前利潤1600萬元。 要求計算2009年的經(jīng)營杠桿系數(shù)第52頁/共97頁三、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險 1、財務(wù)杠桿：由于債務(wù)存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)。第53頁/共97頁財務(wù)杠桿利益（Benefit on Finance Leverage） 企業(yè)負債經(jīng)營，不論利潤多少，債務(wù)利息是不變的。于是，當(dāng)利潤增大時，每一元利潤所負擔(dān)的利息就會相對地減少，從而使投資者收益有更大

29、幅度的提高。這種債務(wù)對投資者收益的影響就是財務(wù)杠桿，利用債務(wù)籌資這個杠桿給企業(yè)所有者帶來的額外收益就是財務(wù)杠桿利益。第54頁/共97頁 財務(wù)杠桿利益的表現(xiàn)形式有：一是息稅前利潤不變的情況下，負債比率的變動對權(quán)益資本利潤率的影響；二是息稅前利潤變動下的財務(wù)杠桿利益。 財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動要大于息稅前利潤變動。2、 財務(wù)杠桿系數(shù)： DFL （ Degree of Finance Leverage ）第55頁/共97頁 財務(wù)杠桿作用的大小通常用財務(wù)杠桿系數(shù)表示.財務(wù)杠桿系數(shù)越大,表示財務(wù)杠桿作用越大,風(fēng)險也越大;.財務(wù)杠桿的計算公式為: DFL=每股收益變動率/息稅前利潤變動率= 上述公式還

30、可以推導(dǎo)為： DFL =EBIT (EBIT-I) 公司無債務(wù)，則I=0，DFL=1，無財務(wù)風(fēng)險，也不能獲得財務(wù)杠桿利益T1dIEBITEBITEPS EPSEBIT EBIT第56頁/共97頁 例5：財務(wù)杠桿系數(shù)等于2，表明如果要是明年息稅前利潤變動1倍，每股利潤將變動2倍；或者財務(wù)杠桿系數(shù)等于3，表明未來息稅前利潤增長1倍，每股利潤將增長3倍；一旦息稅前利潤下降1倍，每股就會下降3倍。 例6：已經(jīng)算出財務(wù)杠桿系數(shù)等于2，明年每股利潤增長50%，息稅前利潤至少得增長多少？ 財務(wù)杠桿系數(shù)已經(jīng)是財務(wù)杠桿系數(shù)已經(jīng)是2倍，得到每股利潤增長倍，得到每股利潤增長50% 因此，息稅前利潤就是增長因此，息稅

31、前利潤就是增長25%第57頁/共97頁（1）財務(wù)杠桿系數(shù)表明的是息稅前利潤增長或減少所引起的每股收益的增長或減少的幅度。（2）在資本總額，息稅前利潤相同的情況下，負債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，預(yù)期每股利潤也越大，財務(wù)風(fēng)險也越大。第58頁/共97頁 3、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系 財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利潤而利用負債資金時，增加了破產(chǎn)機會或普通股利潤大幅度變動的機會所帶來的風(fēng)險。 也就是說，由于財務(wù)杠桿的作用，當(dāng)息稅前利潤下降時，稅后凈利潤下降得更快從而給企業(yè)帶來財務(wù)風(fēng)險。 在其他因素不變的情況下，固定利息費用越大，財務(wù)風(fēng)險越大第59頁/共97頁 1.企業(yè)有負債資金，在其他因素不變的情況

32、下，如果息稅前利潤增加10%，那么每股收益變動率是大于、小于還是等于10%？ 2.在其他因素一定，且息稅前利潤大于0的情況下，下列可以導(dǎo)致財務(wù)杠桿系數(shù)降低的有（）。 A.提高基期的息稅前利潤 B.增加基期的負債資金 C.減少基期的負債資金 D.降低基期的變動成本 第60頁/共97頁 3、某公司當(dāng)期利息全部費用化，其已獲利息倍數(shù)為5，則該公司的財務(wù)杠桿是（ ）。 A、1.25 B、1.52 C、1.33 D、1.2 第61頁/共97頁復(fù)合杠桿系數(shù)）1、概念 （Degree of Combined Leverage ） 經(jīng)營杠桿是指產(chǎn)銷量的變動引起的息稅前利潤的變動；財務(wù)杠桿是指息稅前利潤變動引起

33、的每股利潤的變動。 復(fù)合杠桿： 它反映銷售額或銷售量的變動是如何影響每股收益的，是經(jīng)營杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。 (DCL) Q EBIT EPS第62頁/共97頁公式： 復(fù)合杠桿系數(shù) DCL = DOLDFL = 經(jīng)營杠桿系數(shù) 財務(wù)杠桿系數(shù) = 或 = = 每股利潤變動率銷售額變動率 2、總杠桿系數(shù)： Q（ P V ） Q（P V ） F I S V S V F I第63頁/共97頁 例：甲公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)是2，財務(wù)杠桿系數(shù)是，總杠桿系數(shù)就是3。 總杠桿的作用： 1.在于能夠估計出銷售額的變動對每股收益造成的影響。比如上例中，銷售額每增長1倍，就會造成每股收益增長3倍，銷售額每下降1倍

34、，就會造成每股收益下降3倍，銷售額的變化會引起每股收益更大幅度的變動。 2.為達到某一總杠桿系數(shù)，經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。第64頁/共97頁 例7：某企業(yè)2007年資產(chǎn)總額是1000萬元，資產(chǎn)負債率是40%，負債的平均利息率是5%，實現(xiàn)的銷售收入是1000萬元，全部的固定成本和費用總共是220萬元。變動成本率為30%。如果2008年銷售收入提高50%，其他條件不變。（1）計算2008年的經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿;（2）預(yù)計2008年每股利潤增長率。第65頁/共97頁解：解：（1）計算）計算2008年的經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿年的經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿 利息利息10

35、0040%5%20固定成本全部固定成本費用利息固定成本全部固定成本費用利息 22020200變動成本銷售收入變動成本銷售收入變動成本率變動成本率 100030%300第66頁/共97頁 （2）預(yù)計2008年每股利潤增長率： 2008年每股利潤增長率 DCL 銷售 收入變動率 1.46 50% 73%第67頁/共97頁 1.如果企業(yè)一定期間內(nèi)的固定經(jīng)營成本和固定資本成本均不為零，則由上述因素共同作用而導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于（）。 A.經(jīng)營杠桿效應(yīng) B.財務(wù)杠桿效應(yīng) C.總杠桿效應(yīng) D.風(fēng)險杠桿效應(yīng) 2.如果甲企業(yè)經(jīng)營杠桿系數(shù)為，總杠桿系數(shù)為3，則下列說法正確的有（）。 A.如果銷售量增加10%，息稅

36、前利潤將增加15% B.如果息稅前利潤增加20%，每股利潤將增加40% C.如果銷售量增加10%，每股收益將增加30% D.如果每股收益增加30%，銷售量需要增加5%第68頁/共97頁 3、某公司經(jīng)營杠桿系數(shù)為，財務(wù)杠桿系數(shù)為，該公司目前每股收益為元，若使銷售額增加一倍，則每股收益將增長為（ ）元。 A、4.05 B、1.5 C、2.7 D、5.55 4、融資決策中的總杠桿具有如下性質(zhì)（ ）。 A、總杠桿能夠起到財務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿的綜合作用 B、總杠桿能夠表達企業(yè)邊際貢獻與稅前盈余的比率 C、總杠桿能夠估計出銷售額變動對每股收益的影響 D、總杠桿系數(shù)越大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險越大 E、總杠桿系數(shù)越大，

37、企業(yè)財務(wù)風(fēng)險越大 第69頁/共97頁 第三節(jié)資本結(jié)構(gòu) 一、資本結(jié)構(gòu)的界定 （一）定義： 狹義的資金結(jié)構(gòu)是指長期資金結(jié)構(gòu)；廣義的資金結(jié)構(gòu)是指全部資金結(jié)構(gòu)。 資金從來源渠道分可分成兩大類：權(quán)益資金、負債資金。 資金結(jié)構(gòu)的實質(zhì)是長期負債和所有者權(quán)益之間的比例關(guān)系。第70頁/共97頁 企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，資本比例關(guān)系是指長期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比率。 結(jié)構(gòu)是否合理，可以通過分析每股盈余的變化來衡量，但每股盈余的高低不僅受資本結(jié)構(gòu)的影響，還受到銷售水平的影響。二、 資本結(jié)構(gòu)的幾種理論: 1、凈收入理論： 凈收入理論認(rèn)為，負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值越

38、大。 第71頁/共97頁 只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，那么負債越多，企業(yè)的加權(quán)平均資成本就越低，企業(yè)凈收入或稅后凈利潤就越多，企業(yè)價值就越大。當(dāng)負債比率為100%時，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價值將達到最大值。如果用Kb表示債務(wù)資本成本、Ks表示權(quán)益資本成本、Kw表示加權(quán)平均資本成本、V表示企業(yè)總價值，則凈收入理論可用圖描述 0 0 圖圖 8-9 公司總成本公司總成本 負債比率負債比率 100% Kb Ks Kw 資本成本資本成本 負債比率負債比率 100% V 第72頁/共97頁2、凈營運收入理論：與上相反。凈營運收入理論認(rèn)為，不論財務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)加權(quán)平均資本成本都有是固定的，因而企

39、業(yè)的總價值也是固定不變的，即使債務(wù)成本本身不變，但其會加大權(quán)益的風(fēng)險，也會使權(quán)益成本上升，于是加權(quán)平均資本成本不會因為負債比率的提高而降低，而是維持不變。企業(yè)的總價值也就固定不變。 0 圖圖 8-10 負債比率 Kb Ks Kw 公司總價值 資本成本 負債比率 0 V 第73頁/共97頁 3、傳統(tǒng)理論：加權(quán)平均資金成本從下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點，是加權(quán)平均資金成本的最低點，此時的負債比率最佳。 4、權(quán)衡理論（MM理論）：由于所得稅法允許債務(wù)費用在稅前扣除，在某些嚴(yán)格的假設(shè)下，負債越多，企業(yè)的價值越大。 MM理論的發(fā)展 稅負利益破產(chǎn)成本的權(quán)衡理論 T第74頁/共97頁三、資本結(jié)構(gòu)決策 最佳資本結(jié)構(gòu)的

40、評價標(biāo)準(zhǔn)： 能最大限度地增加所有者財富，使企業(yè)價值最大化 加權(quán)平均資本成本最低 確保資金有較高流動性 決策方法： 每股收益分析法；資本成本比較法；公司價值比較法第75頁/共97頁1、融資的每股收益分析 判斷標(biāo)準(zhǔn)：凡是能夠提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。 利用息稅前利潤和每股收益之間的關(guān)系來確定最優(yōu) 資金結(jié)構(gòu)的方法。這種方法要確定每股收益無差異點 。 每股收益無差別點，指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。 根據(jù)每股收益無差別點，可以分析判斷在什么樣的銷售水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。 第76頁/共97頁 每股收益EPS的計算公式：EPS= =（S VC F I）（）（1-T）N（

41、E B I T I）（）（1 -T ） N S 銷售額 F 固定成本 I 債務(wù)利息 T 所得稅率 N 流通在外股數(shù)EBIT 息稅前利潤第77頁/共97頁 在每股收益無差別點上，無論采用負債融資，還是采用權(quán)益融資，每股收益都是相等的。若以EPS1代表負債融資，EPS2代表權(quán)益融資，有： EPS1=EPS2（S1 VC1 F1 I1）（）（1-T）N1（EBIT2 I2）（）（1-T）N2（S2 VC2 F2 I2）（）（1-T）N2=在每股收益無差別點上，S1=S2,或EBIT1=EBIT2,則能使上述公式成立的銷售額S(或息稅前利潤EBIT)為每股收益無差別點銷售額（或息稅前利潤）。（EBIT

42、1 I1）（）（1-T）N1=第78頁/共97頁 教材案例：某公司原有資本700萬元，債務(wù)資本200萬元，（每年負擔(dān)利息24萬元），普通股資本500萬元（10萬股，每股面值50元）?，F(xiàn)追加籌資300萬元，籌資方案有二： 一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元。 二是全部籌借長期債務(wù)：債務(wù)利率為12%，利息36萬元。 公司變動成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為33%。第79頁/共97頁（S 0.6S180-24）（1-33%）10+6（S 0.6S 180 24-36）（1-33%）10=EPS普通股EPS借款S=750(萬元)EBIT=S-VC-F=750-7500.6-

43、180=120（萬元）此時（元）第80頁/共97頁當(dāng)銷售額高于750萬元，或者息稅前利潤高于120萬元，運用負債融資可獲得較高的收益，當(dāng)銷售額低于750萬元，或者息稅前利潤低于120萬元時，運用權(quán)益融資可獲得較高的每股收益。權(quán)益資本優(yōu)勢負債資本優(yōu)勢無差別點每股收益銷售額（EBIT）7501204.020第81頁/共97頁 例8：公司目前發(fā)行在外普通總共是100萬股，每股面值是1元；已經(jīng)發(fā)行10%利率債券400萬元。該公司需為一投資項目融資500萬元，新項目投產(chǎn)以后，公司每年的息稅前盈余增加到200萬元。目前有兩個籌資方案可供選擇：按照12%的利率發(fā)行債券；按每股20元的價格發(fā)行新股。適用的所得

44、稅率是40%。問：1、計算兩個方案的每股收益是多少？ 2 、兩方案的每股收益無差異點是多少？ 3、計算兩個方案的財務(wù)杠桿系數(shù) 4、判斷哪個方案更好第82頁/共97頁解：解： 1、方案一、方案一 EBIT=200I1 = 400 10% = 40 I2 = 500 12% = 60 I= I1 + I2 = 100 EPS = (200 -100) (1- 40%)100 = 0.6方案二方案二 EBIT=200 I = 40010%=40 發(fā)行新股數(shù)發(fā)行新股數(shù)=500/20=25 EPS = (200 - - 40) (1 - - 40%)125 = 0.768第83頁/共97頁 2、兩方案的

45、每股利潤無差異點兩方案的每股利潤無差異點解：解： (EBIT -100) (1 - - 40%) 100 = (EBIT- 40) (1- 40%) 125EBIT=340權(quán)益資本優(yōu)勢負債資本優(yōu)勢無差別點每股收益EBIT3401.440第84頁/共97頁3、計算兩個方案的財務(wù)杠桿系數(shù)解： 方案一DFL=EBIT/(EBIT-I)=200/(200-100)=2方案二4、判斷方案 從每股利潤看，因方案二的每股利潤高；從財務(wù)杠桿系數(shù)看，方案二較小。所以方案二更好。 2、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu) 所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值最大的資金結(jié)構(gòu)。第85頁/共97頁 確定最優(yōu)資金

46、結(jié)構(gòu)時，影響因素很多（一）企業(yè)銷售的增長情況如果預(yù)計銷量有大幅度的上升，通過經(jīng)營杠桿效應(yīng)，每股利潤將會增加的更快；并適當(dāng)?shù)脑黾迂搨谋戎?；如果預(yù)計銷量有大幅度的下降，其影響則是相反。（二）企業(yè)所有者和管理人員的態(tài)度股東：控制權(quán)（如果非常重視控制權(quán)，則可能避免發(fā)行普通股，這樣可以避免引入新股東，稀釋控制權(quán)。）管理人員：對風(fēng)險的態(tài)度（喜歡冒險的財務(wù)管理人員，可能會安排比較高的負債比例。）第86頁/共97頁（三）貸款人和信用評級機構(gòu)的影響貸款人和信用評級：不希望企業(yè)負債比例過高。（四）行業(yè)因素（五）企業(yè)的財務(wù)狀況 一般來說盈利能力越強，財務(wù)狀況實力越好，可適當(dāng)?shù)脑龃筘搨戎亍?（六）資產(chǎn)結(jié)構(gòu) （1）擁有大量的固定資產(chǎn)的企業(yè)，主要通過長期負債和發(fā)行股票籌集資金； （2）擁有較多流動資產(chǎn)的企業(yè)，更多依賴流動負債來籌集資金；第87頁/