異常收益值估價(jià)方法

1、異常收益11貼現(xiàn)估值法及其對中國上市公司估值的應(yīng)用港澳資訊投資研究中心野新華摘要：本文主要介紹了公司價(jià)值評估的一種方法一一異常收益貼現(xiàn)估值法(The Discounted Abnormal Earnings Valuation Method)的理論模型及其對中 國上市公司的應(yīng)用。與傳統(tǒng)的基礎(chǔ)價(jià)值估值法，包括股利貼現(xiàn)法和現(xiàn)金流量法相 比，異常收益貼現(xiàn)估值法具有優(yōu)良的數(shù)據(jù)可獲性和預(yù)測簡便性之優(yōu)點(diǎn)。同時(shí)根據(jù)異常收益貼現(xiàn)估值法計(jì)算出的估值乘數(shù)也可被用來估計(jì)虧損型或現(xiàn)金流量為負(fù) 的公司，而這一點(diǎn)市盈率或者價(jià)格/現(xiàn)金流乘數(shù)都無法做到。關(guān)鍵詞：股利貼現(xiàn)模型；異常收益貼現(xiàn)估值法；權(quán)益價(jià)值帳面值比率一般而言，在

2、估算公司價(jià)值時(shí)有四種廣泛運(yùn)用的方法，即內(nèi)含價(jià)值法，相對 價(jià)值法，收購價(jià)值法及技術(shù)法。其中，內(nèi)含價(jià)值法指的是一家企業(yè)的價(jià)值等丁其 分發(fā)紅利的凈現(xiàn)值，因此內(nèi)含價(jià)值法也被成為“基礎(chǔ)價(jià)值法”或是“貼現(xiàn)的現(xiàn)金 流法”；相對價(jià)值法是通過比較同類公司的價(jià)值來決定一家企業(yè)的價(jià)值；收購價(jià) 值法通過確定一家公司的股票對丁第三方收購者而言的價(jià)值來計(jì)算股票的價(jià)格； 而技術(shù)分析法是通過研究以前的交易行為計(jì)算未來的股票價(jià)格。前三種方法主要應(yīng)用的分析方法為基礎(chǔ)分析法，最后一種方法顧名思義主要應(yīng)用技術(shù)分析法。內(nèi) 含價(jià)值法和相對價(jià)值法構(gòu)成了股票分析法中的主流，甚至相對價(jià)值法也是以內(nèi)含價(jià)值法為基礎(chǔ)的，因此內(nèi)含價(jià)值法構(gòu)成了現(xiàn)代估值

3、方法的理論基礎(chǔ)。在內(nèi)含價(jià)值法中，有很多計(jì)算公式，較常見的有股利貼現(xiàn)模型，自由現(xiàn)金流模型。本文介紹 的異常收益貼現(xiàn)估值法屆丁內(nèi)含價(jià)值法，根據(jù)的也是股利貼現(xiàn)模型，但與股利貼現(xiàn)模型和自由現(xiàn)金流模型相比，異常收益貼現(xiàn)估值法的優(yōu)越性在丁獲取數(shù)據(jù)較容 易，更加重視帳面值的分析，因而重視市值/帳面值比率，而這一比率被越來越多的分析師認(rèn)為是優(yōu)丁市盈率的一個(gè)估值比率。一、理論方法的介紹11異常收益(Abnormal Earnings)是相對于正常收益(Normal Earnings )而提出的一個(gè)概念。公司獲得正 常收益指的是公司的凈利潤正好彌補(bǔ)資本成本(即投資者要求的收益率與權(quán)益帳面值之積)；公司獲得異常收益

4、指的是公司的凈利潤超過了資本成本，此時(shí)投資者愿意為公司的股票支付更高的價(jià)格。也有人將異常 收益稱作經(jīng)濟(jì)利潤。在介紹異常收益貼現(xiàn)法理論模型之前，有必要先介紹一下它的源泉模型 股利貼現(xiàn)模型。（一）、股利貼現(xiàn)模型理論上，任何金融權(quán)的價(jià)值為對權(quán)利所有人現(xiàn)金支付的現(xiàn)值。因?yàn)楣蓶|從公 司中收到的現(xiàn)金以股利形式支付， 所以公司對丁股東的價(jià)值（也就是公司權(quán)益價(jià) 值）為未來股利（包括破產(chǎn)時(shí)對股東的最終支付）的現(xiàn)值。即：權(quán)益價(jià)值=預(yù)期未來股利的現(xiàn)值將DIV定義為給定年份的預(yù)期未來股利，re為股權(quán)資本成本（也就是相關(guān)的 貼現(xiàn)率），則股票價(jià)值為：權(quán)益價(jià)值=業(yè)虬旦-（1 re）（1 re）2（1 re）3上述公式中暗含

5、地假定了公司具有無限存續(xù)期（當(dāng)然現(xiàn)實(shí)中公司會破產(chǎn)和被 接管，此時(shí)股東會收到其股票的最終股利）。如果公司有固定的無限期的股利增 長率（gd）,則權(quán)益價(jià)值公式可化簡為：權(quán)益價(jià)值=切忸re - g以上的估值公式就是股利貼現(xiàn)模型，該模型是大多數(shù)股票估值理論方法的基 礎(chǔ)。本文接下去討論的異常收益貼現(xiàn)估值法也是基丁股利貼現(xiàn)模型發(fā)展而來。（二）、異常收益貼現(xiàn)估值法（The discounted Abnormal Earnings Valuation Method）無論從理論上，還是從實(shí)踐上而言，股利與收益都存在一定的聯(lián)系。如果 所有對權(quán)益（除了資本交易）造成的影響都來自丁損益表，那么年末股東權(quán)益預(yù) 期帳面值

6、（BVEi）為年初帳面值BVE0加上預(yù)期凈收益NIi減去預(yù)期股利。即DIVi = NIi BVEo - BVEi將上述關(guān)系式代入股利貼現(xiàn)公式并整理得出股票價(jià)值的另一種形式：權(quán)益價(jià)值=權(quán)益帳面值+預(yù)期未來異常收益的現(xiàn)值異常收益為調(diào)整資本費(fèi)用后的凈收益，資本費(fèi)用指貼現(xiàn)率與期初權(quán)益帳面值的乘積。丁是異常收益貼現(xiàn)公式為:L Nl3-eBVE2 eeO三.(1 re)2(1 re)3為凈收益,re為權(quán)益融資成本。在估計(jì)權(quán)NI1 - reBVE0 NI2 EBVE1權(quán)益價(jià)值=BVEo-e-2 e 1(1 re)益價(jià)值時(shí)也可通過先估計(jì)公司資產(chǎn)價(jià)值,再用資產(chǎn)價(jià)值減去負(fù)債得出。在異常收其中，BVEi為期i權(quán)益帳

7、面值，NI益貼現(xiàn)法下的資產(chǎn)價(jià)值公式為:NOPAT1 -WACC BV/% NOPAT2 -WACC BVA1資廣價(jià)值=BVAo1 221(1 WACC)(1 WACC)2其中，BVAo為期初資產(chǎn)帳面價(jià)值；NOPAT為息前稅后凈利潤； WACC為加權(quán)平均成本。上述權(quán)益價(jià)值和資產(chǎn)價(jià)值公式均假定公司可無限存續(xù)。異常收益貼現(xiàn)公式的內(nèi)在機(jī)理為：如果公司只能夠獲得基丁帳面價(jià)值的正常利潤率，也就是如果公司的盈利等丁資本成本， 那么投資者只會付出不高丁股票 帳面價(jià)值的價(jià)格；如果利潤超過正常水平，投資者才會付多丁公司帳面價(jià)值的價(jià) 格。因此公司權(quán)益價(jià)值與帳面價(jià)值的差異取決丁公司獲得異常盈利的能力。公式也表明公司股

8、票價(jià)值反映了現(xiàn)存凈資產(chǎn)加上未來成長性的凈現(xiàn)值(表示丁累積異常盈利)。利用異常收益貼現(xiàn)模型所估計(jì)出的股票價(jià)值如果高丁當(dāng)前股價(jià)，表明該股票具有正向的異常未來股票收益；而具有較低的價(jià)值 /市價(jià)比率的公司則顯現(xiàn)負(fù)向 的股票收益表現(xiàn)。(三) 、基丁異常收益貼現(xiàn)的乘數(shù)估值法使用乘數(shù)估值的主要原因在丁它的簡便性。貼現(xiàn)模型均須預(yù)測多年的一系列 的系數(shù)，包括成長性，盈利性和資本成本。利用乘數(shù)估值一般有三個(gè)步驟：選擇 業(yè)績或價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)(如收益，銷售額，現(xiàn)金流，帳面股權(quán)，帳面資產(chǎn)等)作為 乘數(shù)計(jì)算基礎(chǔ)；使用衡量標(biāo)準(zhǔn)估計(jì)可比公司的價(jià)格乘數(shù)； 應(yīng)用可比公司乘數(shù)估計(jì) 目標(biāo)公司價(jià)值。在這一方法下，分析者依賴市場分析長短期

9、成長性、 盈利性及其 對可比公司價(jià)值的影響。然后假定其他公司的定價(jià)可根據(jù)可比公司進(jìn)行。1. 有關(guān)乘數(shù)分析的幾個(gè)問題(1)選擇可比公司：理論上說，價(jià)值乘數(shù)分析適用丁具有類似業(yè)務(wù)和類似 財(cái)務(wù)特征的公司。所以同一行業(yè)的公司往往成為首選。 然而即使定義狹窄的公司 仍然很難找到相似公司乘數(shù)。許多公司多行業(yè)經(jīng)營，使之難以擁有真正意義上的可比公司。另外，即使同一行業(yè)中的企業(yè)也經(jīng)常具有不同的戰(zhàn)略，不同的成長性或盈利性，同樣會產(chǎn)生可比性問題。解決上述問題的一個(gè)方法為將行業(yè)中所有企 業(yè)進(jìn)行平均，這種做法內(nèi)在地假定了產(chǎn)生非可比性的各種要素相互抵消了了。另外為減少可比性問題，也可只集中丁行業(yè)內(nèi)最相似的公司。(2) 短

10、暫性沖擊。另外為增加可比性，應(yīng)力圖將短暫性沖擊剔除。具體方法包括：將具有很大短暫性沖擊效應(yīng)的公司從可比公司組中排除； 找到造成短暫 性沖擊的源泉(例如特殊項(xiàng)目的注銷)并從乘數(shù)計(jì)算中將其去掉；或者使用未來 預(yù)測值作為分母從而反映在歷史數(shù)據(jù)中的短暫性沖擊對將來的估值不造成影響。(3) 調(diào)整杠桿乘數(shù)價(jià)格乘數(shù)應(yīng)保證分子分母計(jì)算的一致性。所謂一致性問題是指如果分母反映 的是償還債務(wù)前的業(yè)績,如價(jià)格銷售額比率或者價(jià)格營業(yè)利潤或營業(yè)現(xiàn)金流比率 等，那么分子應(yīng)采用既包括權(quán)益也包括負(fù)債的市場值。2. 價(jià)值/帳面值比率和權(quán)益價(jià)值收益乘數(shù)的比較如果異常收益公式兩邊都除以帳面值，左邊變?yōu)闄?quán)益價(jià)值帳面值比率。即：權(quán)益價(jià)

11、值帳面值比率=1 ROE1 土 .(R°E2-頃gbve) (1 re)(1 re)(ROE3 re)(1 gbvei)(1 gbve) .(1 re)3其中g(shù)bvet=帳面值BE從年t-1到年t實(shí)現(xiàn)的增長，或者BVEt - BVE jBVEt4公式表明公司權(quán)益價(jià)值帳面值比受三個(gè)因素的影響：未來異常權(quán)益收益率，帳面值成長率和權(quán)益資本成本。異常權(quán)益收益率定義為ROE減去權(quán)益資本成本(即ROE-re)。具有正的異常權(quán)益收益率的公司能夠?yàn)楣蓶|帶來增值，所以價(jià)值/帳面值比大丁 1。當(dāng)公司創(chuàng)造的收益小丁資本成本時(shí)，其價(jià)值/帳面值比率低丁 1。公司價(jià)值帳面值乘數(shù)的大小也依賴丁公司帳面值的增長。公

12、司可以通過發(fā)行新股或再投資利潤來增加權(quán)益基礎(chǔ)。如果新權(quán)益投資丁正值方案，即該方案的 ROE超過資本成本，那么公司權(quán)益帳面值乘數(shù)將增大。當(dāng)然,對丁 ROE低丁資 本成本的公司，權(quán)益的增長會進(jìn)一步降低乘數(shù)。對資產(chǎn)價(jià)值公式兩邊同除以凈營業(yè)資產(chǎn)帳面值得出負(fù)債加權(quán)益價(jià)值帳面值 比率:盡/主$2口*/人活由izK/擊 u 為 ROA WACC (ROA2 WACC)(1 + gbva)負(fù)債加權(quán)益價(jià)值帳面值 比率=1 + + 八/ '(1 WA"a"： #)").(1 WACC)3其中ROA=凈資產(chǎn)收益率=NOPAT/ (運(yùn)營資本+凈長期負(fù)債)WACC=負(fù)債和權(quán)益的加權(quán)

13、平均成本gbvan=資產(chǎn)帳面值BVA從年t-1至年t的增長，即BVA - BVABVAtJ公司負(fù)債與權(quán)益對凈營業(yè)資產(chǎn)乘數(shù)因此取決丁公司創(chuàng)造超過WACC的資產(chǎn)收益率的能力，及其增長資產(chǎn)基礎(chǔ)的能力。該方法下的權(quán)益價(jià)值可由估計(jì)乘數(shù)乘 以當(dāng)前資產(chǎn)帳面值減去債務(wù)市值。權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù)也可用來創(chuàng)建價(jià)值收益乘數(shù)：權(quán)益價(jià)值收益乘數(shù)=權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù) 乂權(quán)施帳面值收益權(quán)益價(jià)值與帳面值乘數(shù)一ROE換言之，影響公司權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù)的因素也可用來解釋權(quán)益價(jià)值收益乘 數(shù)的變動。主要差別在丁價(jià)值收益乘數(shù)也受公司當(dāng)前 ROE表現(xiàn)的影響。當(dāng)前ROE 較低的公司具有較高的價(jià)值收益乘數(shù)。如果公司 ROE為零或負(fù)，其價(jià)值收益

14、乘 數(shù)不存在。從公式中也可看出價(jià)值收益乘數(shù)比價(jià)值帳面值乘數(shù)變動更大。(四) 、進(jìn)一步的討論異常收益貼現(xiàn)估值公式在一定的假設(shè)條件下可簡化。同樣權(quán)益價(jià)值帳面值公 式也可在一定假設(shè)條件下化簡。1.當(dāng)前和未來異常收益的關(guān)系(1) 假定異常收益呈隨機(jī)游程分布。隨機(jī)游程模型暗示分析員對未 來預(yù)期異常收益的最好估計(jì)為當(dāng)前異常收益。模型假定過去的沖擊對異常收益的影響永遠(yuǎn)存在，但未來沖擊是隨機(jī)的或不可測的。隨機(jī)游 程模型可寫成：預(yù)期 AEi=AEo在此模型下，兩年后的預(yù)期異常收益簡單地為第一年的異常收益，或者進(jìn)一步地推導(dǎo)為當(dāng)前異常收益。換言之，未來年度異常收益的最好估計(jì)是當(dāng) 前異常收益。丁是：股票價(jià)值=BVEo

15、 炬re股票價(jià)值為年末權(quán)益的帳面值加上當(dāng)前異常收益除以資本成本。(2)自回歸模型。當(dāng)然,現(xiàn)實(shí)中，對異常收益的沖擊不可能永遠(yuǎn)存在。具有正沖擊的公司可能吸引競爭者進(jìn)入從而減少未來獲得異常收益的可能性。公司具有負(fù)異常收益沖擊可能會破產(chǎn)會被兼并。異常收益因此取決丁戰(zhàn) 略性因素，如進(jìn)入壁壘和轉(zhuǎn)移成本。為反映這一點(diǎn)，分析家通常假定當(dāng)前對 異常收益的沖擊隨時(shí)間減少。在這樣的條件下，異常收益被認(rèn)為遵循自回歸 模型。預(yù)期異常收益因此為：預(yù)期 AEi=6 AEo6為調(diào)整系數(shù)。如果沒有消耗，6為1且異常收益遵循隨機(jī)游程。如果6為 0,異常收益一年內(nèi)就消耗殆盡。自回歸模型暗示股票價(jià)值可寫成當(dāng)前異常收益和帳面值的函數(shù)：

16、股票價(jià)值=BVEo AEo -1 re -:2. ROEffi成長性簡化通過一定假設(shè)對長期ROEW權(quán)益增長性進(jìn)行化簡，可減少預(yù)測權(quán)益價(jià)值帳面 值乘數(shù)的預(yù)測期。公司長期ROES行業(yè)內(nèi)進(jìn)入壁壘、生產(chǎn)或運(yùn)輸技術(shù)的變動及管 理質(zhì)量的影響，這些因素會隨時(shí)間迫使異常 ROEM蝕。模型化這一腐蝕的方法之 一為：假定ROEB循均值回歸過程。一年后的預(yù)期 ROE:預(yù)期 ROE1 =ROE0 +E (ROE0 -ROE)ROE為靜態(tài)均衡ROE (或?yàn)楣举Y本成本或?yàn)樾袠I(yè)長期 ROE); 6為調(diào)整 速度因子，反映了 ROE®到靜態(tài)均衡值的速度。權(quán)益成長率受許多因素影響。首先，公司規(guī)模。小公司可以在一定時(shí)期

17、內(nèi)保 持很高的增長率，而大公司則很難。第二，行業(yè)壁壘或進(jìn)入成本。高成長率的公 司會吸引競爭者進(jìn)入，這會降低其增長率。因此，帳面值增長率呈現(xiàn)均值回歸。ROE勺長期走勢及權(quán)益帳面值增長率特點(diǎn)表明大多數(shù)公司優(yōu)秀的業(yè)績表現(xiàn)不超過3-5年。市場力量使得公司業(yè)績向行業(yè)或市場平均值回歸。 對丁靜態(tài)均衡的 公司，即預(yù)期有穩(wěn)定ROEft權(quán)益帳面值增長率(gbve),價(jià)值帳面值乘數(shù)公式化簡為：ROE - r權(quán)益價(jià)值帳面值乘數(shù) =10 、re - gbve因此，對丁目前取得異常收益的公司，其未來預(yù)測可取得異常收益的時(shí)期不 超過3-5年，此后該公司獲得穩(wěn)定的靜態(tài)的權(quán)益帳面值乘數(shù)。二、 利用異常收益貼現(xiàn)法對中國上市公司

18、估值將異常收益模型貼現(xiàn)估值法應(yīng)用丁中國市場的分析至少從數(shù)據(jù)的可獲性上 來說是可行簡便的。由丁中國大多數(shù)公司很少派發(fā)現(xiàn)金股利， 或者即使派發(fā)其比 例也很不穩(wěn)定，所以傳統(tǒng)的股利貼現(xiàn)法在中國很難得到廣泛的應(yīng)用。在本文介紹的異常收益貼現(xiàn)估值法中，需要獲得權(quán)益帳面值，帳面值增長率，凈資產(chǎn)收益率, 權(quán)益資本成本等數(shù)據(jù)。其中，權(quán)益帳面值和凈收益均可從歷史的資產(chǎn)負(fù)債表中獲 得；帳面值的增長率可根據(jù)公司以往和目前的業(yè)績表現(xiàn)結(jié)合行業(yè)前景加以預(yù)測； 權(quán)益資本成本可根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型公式或者行業(yè)預(yù)期收益率結(jié)合各公司表 現(xiàn)得出。由丁篇幅所限，本文在利用異常收益貼現(xiàn)估值法對中國上市公司進(jìn)行估值 時(shí)，只列舉三個(gè)例子，它們

19、分別應(yīng)用存續(xù)期無限和存續(xù)期有限的權(quán)益帳面值比率 估值公式及權(quán)益價(jià)值估值公式。案例1:華聯(lián)商廈（600632）。本文以華聯(lián)商廈為例來說明假定企業(yè)存續(xù)期 無限時(shí)如何利用異常收益貼現(xiàn)估值法進(jìn)行估值。這時(shí)最簡單的例子是假定被估值 公司經(jīng)過若干年歷史的異常收益調(diào)整后，從被估值時(shí)期開始處丁穩(wěn)定靜態(tài)均衡狀 態(tài)，那么可采取如下公式被估值公司權(quán)益帳面值 比率=1 + ROEo 一ee 一 gbve。表1華聯(lián)商廈1997-2000財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)華聯(lián)商廈2000199919981997凈資產(chǎn)收益率10.779.589.6710.88凈資產(chǎn)增長率7.726.119.663.82數(shù)據(jù)來源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券m效據(jù)庫華聯(lián)商廈從1

20、997至2000年的數(shù)據(jù)如下表。從表中可以看出華聯(lián)商廈最近 幾年的凈資產(chǎn)收益率的增長較穩(wěn)定， 維持在10左右；凈資產(chǎn)增長率自1998年的 9.66高峰以后開始降至6-7左右，說明華聯(lián)商廈資產(chǎn)增加速度減慢，我們假定華 聯(lián)商廈2000年后的凈資產(chǎn)增長率為7%。對丁商業(yè)行業(yè)整體收益率均比較穩(wěn)定， 上升空間較有限，因此我們假定投資者對其要求的收益率（即資本成本）為7%,這一估計(jì)是比照當(dāng)年國債收益率再加上一些貼水得出。假定華聯(lián)商廈存續(xù)期無 限。這樣利用估值公式可以計(jì)算出華聯(lián)商廈的權(quán)益價(jià)值帳面值比率為4。將股權(quán)帳面價(jià)值比率乘以2001年期初（即2000年末）權(quán)益帳面值1066447233.16得出 華聯(lián)商

21、廈的價(jià)值為1066447233.164=4265788933元。由此估計(jì)出華聯(lián)商廈的股 價(jià)為11.09元。案例2:原水股份（ 600649）。以原水股份為例說明企業(yè)存續(xù)期有限時(shí)如何進(jìn)行 估值。原水股份屆丁自來水的生產(chǎn)和供應(yīng)行業(yè)，該行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)較小，收入較穩(wěn)定，這一點(diǎn)也可從原水股份1997-2000年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中看出?；≡煞莸倪@一特 點(diǎn)以及其所處的地理優(yōu)勢（位丁上海），我們認(rèn)為其2001年后的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)會優(yōu)丁 以往。所以假定原水股份存續(xù)期 30年，凈資產(chǎn)收益率為11%,凈資產(chǎn)增長率為 4%,投資者對其要求的收益率為6%。這樣，將上述數(shù)據(jù)帶入下面的公式中可以 得出原水股份的權(quán)益價(jià)值/帳面值比率為

22、2.088。所以原水股份的權(quán)益價(jià)值為 2.0883498731640=9393351664 股票價(jià)值為 2.082.39=4.99元。權(quán)益價(jià)值帳面值比率=1 :.;嚴(yán)/表2原水股份1997-2000年有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)日期2000199919981997每股凈資產(chǎn)2.392.572.412.69銷售毛利率58.1656.8958.5970.87主營業(yè)務(wù)利潤率58.1956.5758.4870.7銷售凈利率50.2748.1846.1954.83凈資產(chǎn)收益率9.04109.6510.52股東權(quán)益（元）4498731640440117777141348848484001180293凈資產(chǎn)增長率2.224

23、.695.97數(shù)據(jù)來源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券數(shù)寸罟庫案例3:深萬科（ 0002）。以深萬科為例說明如何利用權(quán)益價(jià)值公式進(jìn)行估值。深萬科屆丁地產(chǎn)行業(yè)中的佼佼者，從表 3中也可以看出深萬科的業(yè)績也比較穩(wěn) 定。假定深萬科取得異常收益的時(shí)期為 2001-2010年，此后深萬科獲得正常收益。在2001-2010這段時(shí)間內(nèi)，深萬科的主營業(yè)務(wù)收入呈30%速率增長；主營業(yè)務(wù)成 本占主營業(yè)務(wù)收入中的比重為 73%;營業(yè)管理財(cái)務(wù)費(fèi)用占主營業(yè)務(wù)利潤的 56%; 稅率33%;假定凈資產(chǎn)增長率為8%（為簡化起見，假定深萬科凈資產(chǎn)穩(wěn)步擴(kuò)張）; 股權(quán)成本為8%。根據(jù)上文提到的股權(quán)價(jià)值公式及表 3-4的數(shù)據(jù)可以計(jì)算出深萬 科的權(quán)

24、益價(jià)值為743138.1萬元，價(jià)值帳面值乘數(shù)為2.56,股票價(jià)值為16.41元。表3 深萬科（ 0002） 1997-2000有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)日期2000199919981997每股凈資產(chǎn)4.61P 3.843.954.01，營業(yè)務(wù)收入3873296707291238556122686908051955851064主營業(yè)務(wù)成本2839927977214096374916330501091403607372主營業(yè)務(wù)成本占主“業(yè)務(wù)收入的比例73.3273.5171.9871.76主營業(yè)務(wù)利潤815156873.8626286592.2530140650.1470765756.3n它業(yè)務(wù)利潤122357

25、40.4912458722.4219070598.24營業(yè)利潤356753157.8266254119234263920.8152894280.1"業(yè)利潤與利潤總"的比例92.390.9290071910.9502896280.670229521投資收益12133460.554522715.75-18154548.5759360956.79投資收益占利潤總 額的比例3.140.02-0.070.26補(bǔ)貼收入-2107393.7929502504.427120051.6補(bǔ)貼收入占利潤總額的比例-0.0070.120.12H業(yè)外收支17255198.2213716578.739

26、06567.6311054092.63*業(yè)外收支占利潤 總額的比例6.180.050.0040.048利潤總額386141816.6286600708.3246518444.2228122270.5所得稅46473917.8439579266.5247835100.23凈利潤301231499.6229142287.5197835865.1164816884.4爭利潤占利潤總額。勺比例78.01銷售毛利率26.6826.4928.0228.24主營業(yè)務(wù)利潤率21.0521.523.3724.07銷售凈利率7.787.878.728.43凈資產(chǎn)收益率10.3710.9510.19.11股東權(quán)益2

27、906198743209303025919584533951809799388投本630971941*營業(yè)務(wù)收入增長率()32.9928.371666.07凈資產(chǎn)增長率38.85P 6.87 18.2135.74爭利潤增長率31.4615.8220.0310.13*業(yè)所得稅率3315%15%33%數(shù)據(jù)來源：港澳資訊財(cái)經(jīng)證券數(shù)據(jù)庫表4深萬科2001-2010年的有關(guān)預(yù)測數(shù)據(jù) 單位：億元日期2001200220032004200520062007200820092010主宮業(yè)務(wù)收入凈額49.263.983.1108.1140.5182.6237.4308.6401.2521.6減：主宮 業(yè)務(wù)成本 主宮業(yè)務(wù) 利潤35.946.760.778.9102.6133.3173.3225.3292.9380.813.317.322.429.237.949.364.183.3108.3140