現(xiàn)代投資理論概述(共56頁).ppt

1、概概 述述 什么是投資？ 傳統(tǒng)投資理論的起源及發(fā)展 現(xiàn)代投資理論的發(fā)展脈絡(luò) 傳統(tǒng)投資理論與現(xiàn)代投資理論比較一、什么是投資？一、什么是投資？ 通俗說來，投資(Investment)就是利用已有的實際資本，并放棄當期消費，將資本投入到下一期的生產(chǎn)中，以期獲取更多的財富以供未來消費。 投資學(xué)(investments)則是研究投資過程的科學(xué)。研究如何在現(xiàn)有的投資環(huán)境下，有效的做出投資決策并進行投資管理，以實現(xiàn)在最小的風(fēng)險的條件下獲取最大回報率的科學(xué)。 在金融學(xué)中，當談到投資的時候，通常是指投資于證券等金融資產(chǎn)，而在證券資產(chǎn)中，其中猶以股票投資最為常見和熱門。因此，在投資理論中，主要以股票投資研究為主。

2、 二、傳統(tǒng)投資理論的起源發(fā)展二、傳統(tǒng)投資理論的起源發(fā)展 傳統(tǒng)投資理論主要從股價的預(yù)測和走向分析開始的，所以傳統(tǒng)投資理論主要表現(xiàn)為股價理論。并且傳統(tǒng)投資學(xué)基于理性人的假設(shè)和效用最大化原則，建立起這些理論，以收益為中心，以期使投資利益最大化。 當時的投資者只考慮股票收益，以及影響股票收益的主要因素，例如宏觀經(jīng)濟，行業(yè)周期，公司運行狀態(tài)和遠景等，而很少關(guān)注單只股票之間的關(guān)系 。 在傳統(tǒng)投資理中產(chǎn)生了兩大方向的股價分析理論，一是基礎(chǔ)分析理論，二是技術(shù)分析理論。經(jīng)典股價理論經(jīng)典股價理論-基礎(chǔ)分析理論基礎(chǔ)分析理論 基礎(chǔ)分析以分析影響股價的主要因素為基礎(chǔ)，企圖找出股票的內(nèi)含價值(Intrinsic valu

3、e)，并主為股價是圍繞價值上下波動的?；A(chǔ)分析通常由分析宏觀經(jīng)濟入手，再進行行業(yè)分析，以決定將來發(fā)展前景很好的行業(yè)，最后進行公司分析，以期找到最佳投資公司。 價值投資理論 1934年，格雷厄姆(Benjamin Graham)和同事陶德(David Dodd）合著的證券分析(Security Analysis)出版，旋即成為投資專業(yè)的圣經(jīng)，開創(chuàng)了一套系統(tǒng)的價值分析方法，奠定了基本分析法的基石。其價值投資理念成就了幾代投資大師如巴菲特(Warren Buffett)，彼得林奇等(Peter Lynch)。 股息折現(xiàn)理論 1938年，威廉斯（John Burr Williams）的投資價值理論(T

4、he Theory of Investment Value)出版，將基礎(chǔ)分析理論推高到一個非常嚴密的竟界，提出股息折現(xiàn)模型DDM(Dividend Discount Model)，以貼現(xiàn)未來現(xiàn)金流的方式，對股價的內(nèi)含價值(Intrinsic value)有了比較精確的數(shù)量分析。 利率決定理論 利率上升，利空消息 利率下降，利好消息經(jīng)典股價理論經(jīng)典股價理論-技術(shù)分析理論技術(shù)分析理論 技術(shù)分析的特點是簡單，其基本假定是股價由供求決定；供求由理性行為和非理性行為共同作用；股價移動具有趨勢特征，并會持續(xù)一定時間；趨勢移動可以通過觀察股價實現(xiàn)。將心里原因和經(jīng)濟原因無縫地結(jié)合在一起；可以決定出什么時候買或

5、賣。至于為什么要買和賣，這由基礎(chǔ)分析決定。K線理論及圖表理論日本德川幕府時代大阪的米商用來記錄米價漲跌行情的圖示法，世界上最權(quán)威，最古老，最通用的技術(shù)分析工具。 道氏理論 1903年，塞繆爾 納爾遜 (Samuel Nelson) 在他的股票投機原理 (The ABC of Speculation) 一書中，將道氏在華爾街日報上多年的社論和股評系統(tǒng)地總結(jié)，正式提出“道氏理論”。 量價理論 由于市場中所有的技術(shù)分析都建立價格和成交量這兩大要素的基礎(chǔ)上，掌握了量價分析實際上就是掌握了技術(shù)分析的根本。在股市投資過程中，只有從量價分析入手，才能認清行情的本質(zhì)，了解市場的趨勢和準確把握市場的機會。 空中

6、樓閣理論 1936年凱恩斯的通論(General Theory of Employment, Interest and Money)出版，不僅僅成為了經(jīng)濟學(xué)界的第三本圣經(jīng)，而且在該書中提出了投資學(xué)界非常著名的“空中樓閣”（castle-in-the-air）理論。實際上，空中樓閣理論便是整個技術(shù)分析理論的理論基礎(chǔ)。 波浪理論 1939年，艾略特波浪理論發(fā)表，這是技術(shù)分析的又一大杰作。波浪理論認為股價的波動與在自然中的潮汐現(xiàn)象極其相似，在多頭市況下，每一個高價都會是后一波的墊底價，在空頭市況下，每一個底價都會是后一波的天價。投資者能把握股價的波動大勢趨向的話，便可隨著大勢一路做多或一路做空。 技

7、術(shù)指標 以技術(shù)指標預(yù)測股價走勢，是技術(shù)分析的另一大方向，也是股票投資者所必須具備的重要技能之一，常用的技術(shù)指標有如下四個 ：MA， RSI， MACD， ADL 。三、現(xiàn)代投資理論的發(fā)展脈絡(luò)三、現(xiàn)代投資理論的發(fā)展脈絡(luò) 現(xiàn)代投資理論通常認為起始于1952年馬柯維茨(Harry Markowitz)發(fā)表“資產(chǎn)組合選擇”（Portfolio Selection）的論文后，主要發(fā)生在20世紀50年代到70年代中期所產(chǎn)生的一系列相關(guān)理論組合，它們對傳統(tǒng)投資理論產(chǎn)生了巨大的沖擊并由此帶來更加繁榮興盛的金融市場。 現(xiàn)代投資理論的核心在于以股價是不可預(yù)測作為前提，或認為股價是隨機游走的，然后提出以方差來衡量投

8、資風(fēng)險，在此基礎(chǔ)之上提出資產(chǎn)的有效組合，即最佳投資組合。也即是產(chǎn)生既定風(fēng)險下的最高收益組合；或既定收益下的最小風(fēng)險組合。并在此基礎(chǔ)上，提出市場均衡時資產(chǎn)的定價理論，以及市場將如何達到均衡等理論。 現(xiàn)代投資理論之一現(xiàn)代投資理論之一: : 資產(chǎn)組合理論資產(chǎn)組合理論 代表人物馬柯維茨(Harry Markowitz)，1927出生于芝加哥。 1990年由于他1952年的論文投資組合選擇和1959年出版的投資組合選擇：有效分散化一書，被授予諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎。 Markowitz的主要貢獻在于開創(chuàng)了不確定性條件下理性投資者進行資產(chǎn)組合投資的理論和方法，第一次采用定量方法證明了分散投資的優(yōu)點。他用數(shù)學(xué)中的均

9、值來測量投資者的預(yù)期收益，用方差測量資產(chǎn)的風(fēng)險，通過建立投資組合的數(shù)學(xué)模型，使人們按照自己的偏好，精確地選擇一個確定風(fēng)險下能提供最大收益的資產(chǎn)組合?，F(xiàn)代投資理論之二現(xiàn)代投資理論之二:CAPM:CAPM理論理論 代表人物夏普（William F.Sharpe) 1934年6月16日生 由于在金融經(jīng)濟學(xué)方面做出了開創(chuàng)性工作，從而獲得1990年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎。 在資產(chǎn)組合理論正式運用于現(xiàn)實之前，三位學(xué)者同時思考到一個問題：如果每個投資者都按照資產(chǎn)組合理論來管理他的投資組合，那么這將對證券的價格產(chǎn)生什么樣的影響？在回答這一問題的過程中，夏普（William Sharpe,1964)，林特納(John

10、Lintner,1965)和挪威經(jīng)濟學(xué)家莫森(Jan Mossin，1966)提出了著名的資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）。 夏普于1963年提出單因素模型，極大地簡化了挑選資產(chǎn)組合所需要的計算量。1964年夏普提出了著名的CAPM模型，該模型的進步之處在于以系數(shù)作為度量資產(chǎn)風(fēng)險的指標，這不僅大大簡化了Markowitz模型中關(guān)于風(fēng)險值的計算工作，而且可以對過去難以估價的證券資產(chǎn)的風(fēng)險價格進行定價。 現(xiàn)代投資理之三現(xiàn)代投資理之三: : 套利定價理論套利定價理論 代表人物，Stephen A. Ross，現(xiàn)任羅爾羅斯資產(chǎn)管理公司總裁。 1976年，創(chuàng)建套利定價理論APT 。 在期權(quán)定價理論、利率期限

11、結(jié)構(gòu)、代理理論等方面也均作出過突出貢獻 CAPM理論創(chuàng)建近15年里，一直在金融領(lǐng)域占據(jù)統(tǒng)治地位，但是，導(dǎo)出這個模型需要基于幾個假設(shè)，其中一些假設(shè)顯得過于理想化，因而該模型的實用性和有效性受到質(zhì)疑。 理查德羅爾（Richard Roll）1976年提出，既然真實的市場組合永不可察，那么資本資產(chǎn)定價模型根本無法進行實證檢驗，應(yīng)該將其拋棄。 1976年，羅斯在經(jīng)濟理論雜志上發(fā)表了經(jīng)典論文“資本資產(chǎn)定價的套利理論”，提出了一種新的資產(chǎn)定價模型，此即套利定價理論（APT理論）。套利定價理論用套利概念定義均衡，不需要市場組合的存在性，而且所需的假設(shè)比資本資產(chǎn)定價模型（CAPM模型）更少、更合理。 現(xiàn)代投資

12、理之四現(xiàn)代投資理之四: : 期權(quán)定價理論期權(quán)定價理論 期權(quán)合約的定價問題一直困擾著金融領(lǐng)域的研究者，直到1973年布萊克(Fischer Black)和斯克爾斯(Myron Scholes) 的B-S期權(quán)定價公式問世，且盛行至今。 本該叫BSM，可是莫頓(Robert C. Merton)在發(fā)表論文那天睡過了頭。1997年，莫頓和斯科爾斯獲得了諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎，可布萊克卻沒有活到榮譽到來的那天。 1979年，三位杰出的經(jīng)濟學(xué)家科克斯 (John Carrington Cox) 、盧賓斯坦 (Mark Rubinstein) 、和羅斯 (Stephen A Ross) 的期權(quán)定價：一種簡化方法提出

13、了二項式模型（Binomial Model），該模型建立了期權(quán)定價數(shù)值法的基礎(chǔ)，解決了美式期權(quán)定價的問題，足以與B-S抗衡。現(xiàn)代投資理之五現(xiàn)代投資理之五: : 有效市場假說有效市場假說 代表人物尤金法馬(Eugene F.Fama)，1939年出生于美國波士頓。 被喻為“效率市場理論之父”的美國經(jīng)濟學(xué)家法馬，2013年獲諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎。 有效市場假說提出者Harry Roberts在1967年發(fā)表文章，根據(jù)股票價格對相關(guān)反映信息的不同，將有效市場分為弱有效市場，半強有效市場，強有效市場三種狀態(tài)。有效市場的代表人物法馬對此進一步詳細闡述，其標志是 1970法馬的文章“Efficient Capi

14、tal Markets: A Review of Theory and Empirical Work”。 有效市場假說EMH (Efficient Market Hypotheses)，是基于股票價格是隨機游走(random walking)的，這是投資者根據(jù)信息交易的結(jié)果。在運行良好的市場中，股價已反映了所有相關(guān)的信息，沒有人能根據(jù)信息獲得超額利潤，這樣的市場稱之為有效市場。根據(jù)信息有效范圍不同，則又可以細分為弱有效市場，半強有效市場，強有效市場三種狀態(tài)。現(xiàn)代投資理之六現(xiàn)代投資理之六: : 組合績效評價組合績效評價 我們需要強有力的工具來評價投資經(jīng)理的業(yè)績，以區(qū)分有經(jīng)驗的管理者和僅僅是由于投

15、資于高風(fēng)險組合而獲得預(yù)期風(fēng)險溢酬的管理者。 比較著名的投資績效評價理論有： 夏普指數(shù) 特雷諾指數(shù) 詹森指數(shù)新興投資理論新興投資理論: : 行為金融學(xué)行為金融學(xué) 創(chuàng)始人卡內(nèi)曼（Daniel Kahneman）和特沃斯基(Amos Tversky)。 卡尼曼因為前景理論對行為金融學(xué)的貢獻而于2002年獲得了經(jīng)濟學(xué)諾貝獎，但遺憾的是特沃斯基卻在1996年去世了，年僅59歲，沒有能夠等到榮譽的到來。 Kahneman 諾貝爾演說的問題 問題問題 1. 假設(shè)有一場這樣的賭博：你贏 150 元的概率是 50%, 而你輸 100 元的概率也是 50%. 你能接受這樣的賭博嗎？如果你身邊的錢少于 100 元，

16、你是否會改變你的決定？ 調(diào)查結(jié)果是：除非把所贏的錢提高到 200 元以上，絕大多數(shù)的人都不接受這樣的賭博，只有少數(shù)人接受這樣的賭博。但對于后一種情況，所有人都不接受。 問題問題 2. 現(xiàn)在有這樣兩種情況：一種情況是肯定損失 100 元；另一種情況是參加這樣的賭博：你贏 50 元的概率是 50%, 而你輸 200 元的概率也是 50%. 對于這樣的兩種情況你選擇哪一種？如果你身邊的錢多于 100 元，你是否會改變你的決定？ 調(diào)查結(jié)果是絕大多數(shù)的人選擇賭博，即使身邊有多于 100 元的錢也并沒有多大影響。 經(jīng)典的現(xiàn)代金融理論認為人們的決策是建立在理性預(yù)期、風(fēng)險回避、效用最大化以及不斷更新自己的決策

17、知識等假設(shè)之上的，但大量心理學(xué)研究表明人們的實際投資決策確并非如此。 其次，大量研究表明，非理性投資者很多時候往往能獲取比理性投資者更高的收益。 行為金融學(xué)正是基于這種市場異象，運用心里學(xué)研究人們實際決策過程而發(fā)展起來的一門新興金融研究。四、傳統(tǒng)與現(xiàn)代的比較四、傳統(tǒng)與現(xiàn)代的比較 自從馬柯維茨(Harry Markowitz)1952年發(fā)表投資組合理論(Portfolio Selection )后，金融學(xué)研究出現(xiàn)了分野，產(chǎn)生了新興投資學(xué)理論，但傳統(tǒng)投資學(xué)并就此而消亡，而且他們之間互為補充，都在資本市場上擔當著重要角色。聯(lián)系： 1)基本前提假設(shè)相同 都是基于新古典經(jīng)濟學(xué)中“理性人”假設(shè)，即追求效用

18、最大化。但行為金融學(xué)例外。 2)經(jīng)濟基礎(chǔ)分析相同 傳統(tǒng)投資學(xué)與現(xiàn)代投資理論都重經(jīng)濟環(huán)境分析 3)市場地位基本相等區(qū)別： 1)前提假設(shè)不同 傳統(tǒng)投資理論僅僅建立在效用最大化基礎(chǔ)之上，對投資收益最大化做考慮；現(xiàn)代金融理論認為人們的決策是建立在理性預(yù)期，風(fēng)險回避，效用最大化以及不斷更新自己的決策知識等假設(shè)之上，不僅僅考慮收益，更關(guān)注風(fēng)險。 2)關(guān)注重心不同 傳統(tǒng)投資理論基于股價是可預(yù)測的，而現(xiàn)代投資理論則論證股價是隨機游走的，不具有可預(yù)測性；傳統(tǒng)投資理論以收益為心，而現(xiàn)代投資理論更關(guān)注風(fēng)險管理，同時關(guān)注對等的預(yù)期收益；傳統(tǒng)投資理論重視個股的選擇，而現(xiàn)代投資理論則重視股票之間的搭配和他們之間的相關(guān)關(guān)系

19、。 3)分析方法不同 傳統(tǒng)投資理論主要運用數(shù)據(jù)和圖表，重在解釋和預(yù)測；現(xiàn)代投資理論關(guān)注風(fēng)險與收益之間的均衡，更多地運用數(shù)學(xué)，甚至是比較復(fù)雜的數(shù)學(xué)進行定量分析；傳統(tǒng)投資理論關(guān)注經(jīng)濟環(huán)境和信息對個股的影響；現(xiàn)代投資理論則關(guān)注市場均衡時的風(fēng)險與收益，同時也關(guān)注市場效率。 4)理論之間的耦合度不同 傳統(tǒng)投資理論主要偏重于歷史數(shù)據(jù)的研究并用以預(yù)測股價的發(fā)展趨勢，從而發(fā)展出技術(shù)分析派和價值投資派及各派下屬理論，之間分歧很大。 現(xiàn)代投資理論則不然，從投資組合理論開始，到CAPM，套利均衡，效率市場等，他們之間一脈相承，相互補充和完善，是一套比較完善和嚴密的投資理論體系。 5)研究對象不同 現(xiàn)代投資學(xué)把市場本身看作一個整體進行研究，并研究組合收益與市