Htjpdo從國內(nèi)期貨品種比較分析股指期貨運(yùn)行狀態(tài)

1、大風(fēng)起今云飛揚(yáng)生命是永恒不斷的創(chuàng)造，因為在它內(nèi)部蘊(yùn)含著過剩的精力，它不斷流溢，越出時 間和空間的界限，它不停地追求，以形形色色的自我表現(xiàn)的形式表現(xiàn)出來。泰戈爾從國內(nèi)期貨品種比較分析股指期貨運(yùn)行狀態(tài)股指期貨上市即將滿歲，作為中國期貨市場的首個金融衍生產(chǎn)品，市場給予其 極大的關(guān)注。上市近一年間市場經(jīng)歷了大起大落，然而懷疑或者排斥并不能改變 股指期貨市場正在走向成熟的現(xiàn)實(shí)，當(dāng)成交量和持倉量完成了快速飛躍后， 市場 進(jìn)入到第一個成熟階段。作為中國期貨市場的一支新秀，股指期貨正逐步引領(lǐng)市 場邁上一個新的發(fā)展平臺。在此背景下，我們通過對滬深300股指期貨特有的產(chǎn) 品特點(diǎn)、交易制度以及上市初期的投資者結(jié)構(gòu)進(jìn)

2、行分析，可以發(fā)現(xiàn)，我國的滬深 300指數(shù)期貨是天然的具有高交易性的投資品種，交易狀況非常健康，有很大的 發(fā)展空間。股指期貨是理性投資者從事交易的必然選擇，本文從相關(guān)交易數(shù)據(jù)分析出一 般理性投資人在市場交易中應(yīng)該采取的品種、倉位、周期和風(fēng)險策略。對于流動性的分析，除個別數(shù)據(jù)以外，商品期貨均采用2010年1月1日一2011年1月1日的全部數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行統(tǒng)計，股指期貨采用 2010年4月16日一2011年1月1 日的全部數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行統(tǒng)計。關(guān)于委托量的部分，則是通過隨機(jī)取樣統(tǒng)計形式獲 得的。2010年12月1日之后，一些品種調(diào)高了保證金、手續(xù)費(fèi)收取比例，使得 統(tǒng)計時2010年12月1日之前與之后在一些數(shù)

3、據(jù)上存在部分差異。資金容量與流動性承載能力品種的流動性大小，首先與其承載能力有關(guān)。本身就不具備承載流動性能力 的品種，其流動性自然不會好。我們對比各個期貨品種的保證金， 可以衡量同等 資金金額在不同品種上的配置情況。統(tǒng)計結(jié)果顯示，以平均點(diǎn)位3033來計算，股指期貨的單手保證金為15.5 萬，1000萬資金開倉只需要64手就可以將資金用完。股指期貨標(biāo)的設(shè)計給大資 金進(jìn)出提供了便利，有助于未來更多的機(jī)構(gòu)資金參與期貨交易。在商品期貨中， 1000萬資金需要開倉滬銅222手，其他期貨品種一般來說1000萬資金可以開倉 1000手以上，而玉米、小麥、早秈稻等，1000萬資金需要開倉3000手以上，對 于

4、大資金來說，進(jìn)出這樣的市場非常困難。規(guī)律反作用于規(guī)則，自2010年年底開始，三大商品期貨交易所開始嘗試將一些品種的合約乘數(shù)改大（如燃料油）， 以增大每手合約的保證金額，改變投資者結(jié)構(gòu)，使散戶減少，機(jī)構(gòu)客戶增加。成交效率市場裝載資金的能力不僅僅取決于合約標(biāo)的大小，更重要的在于市場的成交效率。市場成交效率的衡量方式可以通過計算單位時間內(nèi)的成交金額數(shù)量獲得， 也可以通過消化單位資金需要的時間來取得，這里我們采用的方式是后者。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指期貨消化1000萬開倉資金的時間最短，為0.07分鐘， 即4.2秒；其次是橡膠0.14分鐘，即8.4秒?？傮w來看，37%勺品種消化時間在 1分鐘內(nèi)，63%勺品種

5、消化時間在1分鐘以上。達(dá)成成交的時間和資金在市場運(yùn) 作的規(guī)模和周期有密切關(guān)系，我們認(rèn)為，股指期貨非常適合大資金進(jìn)駐，也非常 適合較高頻率交易。1000萬資金消化時間在30秒之內(nèi)的，較適合做短線交易， 依次是股指期貨、橡膠、銅、糖和鋅；而成交時間在3060秒的品種，可以做日內(nèi)交易，依次是棉花、螺紋鋼、豆油和 LLDPE消化時間在10分鐘內(nèi)，可以 考慮按日周期交易；而消化時間在10分鐘以上的品種，大資金進(jìn)出場極不方便， 如要參與，應(yīng)考慮以周或月周期進(jìn)行交易。如下圖所示：活躍程度日成交量代表市場基本的活躍程度。 流動性良好的市場，必須有一定程度的 成交量。而單位時間內(nèi)的成交量，能體現(xiàn)成交的緊密性和連

6、續(xù)性。統(tǒng)計結(jié)果顯示，在股指期貨短線交易中，現(xiàn)有市場容量一般應(yīng)將單筆單量控 制在16手以下（每秒成交手?jǐn)?shù)的一半以下），如果倉位超過 16手，則應(yīng)該考慮 拉長交易周期或組合不同的交易策略。黃金、鋁、PVC強(qiáng)麥等品種的成交量不能滿足基本的交易要求，流動性較差，而糖、螺紋鋼、橡膠和鋅的成交非?；钴S。 成交量反映市場的成交活躍程度， 持倉量反映市場的資金存量，持倉資金過小的 品種如強(qiáng)麥、早秈稻、玉米、LLDPE和PVC由于缺乏資金的對抗性，不易產(chǎn)生 較大的單邊波動行情?？傮w來看，每秒成交保證金代表市場投資者每秒實(shí)際投入 的現(xiàn)金金額，股指期貨每秒成交金額為497萬元，代表市場資金的積極程度，其 次為橡膠、

7、銅、鋅、糖和棉花，這些品種都屬于高度市場化的品種。以上分析表明，一般來講，每秒成交 10手以上的市場（換算成日成交量則 在15萬手以上），才具有基本的流動性；日成交量在 15萬手以下的品種，不僅 市場流動性嚴(yán)重不足，波動性也會大大降低，不但不適合做短線交易，同樣也不 適合做長線交易。在進(jìn)行短線交易時，對于時間的要求非常嚴(yán)格，一般要確保一 秒鐘內(nèi)全部成交。投機(jī)性期貨日內(nèi)交易的波動，來源于短線交易者的頻繁換手行為。 我們分析品種換 手頻率，可以找出各品種適合的交易周期。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指期貨的換手率達(dá)到 916%其主要原因是套保機(jī)構(gòu)參與 度低，同時股指短線交易性強(qiáng)。其他換手率較高的品種也都是商品期

8、貨上長期的 成熟品種，如橡膠、鋅、糖和PTA等。LLDPE換手率也較高，主要是因為有做市 商對敲的成分，導(dǎo)致交易量變大，LLDPE的真實(shí)換手率應(yīng)該在100%- 200%之間。 用交易時間除以換手率，可以得到持倉被完全更換一遍的時間， 即市場投資者的 平均持倉時間。如果個人交易行為要和市場保持一致的話，股指、橡膠和鋅可以 做短線，玉米、強(qiáng)麥和早秈稻則適合做長線。一般市場初學(xué)者，交易頻率不應(yīng)該 比市場平均水平更高(平均持倉時間不應(yīng)該比市場平均時間更短)，因這這樣會 產(chǎn)生過高的交易成本，而達(dá)不到市場平均效率，無法得到市場均衡回報。從分析 數(shù)據(jù)可以看出，股指期貨的持倉在 29分鐘就被更換一遍，而股票現(xiàn)

9、貨平均被更 換一遍持倉的時間長達(dá)20-100天。因此，新手參與股指期貨交易，必須要學(xué)會 拉長交易時間，才可以獲得比較高的勝率。如下圖所示，想持有時間超過市場平 均時間，可以按照15分鐘K線或者30分鐘K線來交易，讓交易周期習(xí)慣控制在 15分鐘K線圖的2根K線或者30分鐘K線圖的1根K線以上。1T 1102 (040102)市場平均持倉時間2根K線大風(fēng)起今云飛揚(yáng)大風(fēng)起今云飛揚(yáng)麗 0126胡31OSQ107大風(fēng)起今云飛揚(yáng)很多交易系統(tǒng)不能盈利的原因并不在于設(shè)計思路有問題，而是投資標(biāo)的的波動性產(chǎn)生的收益空間不夠大，導(dǎo)致系統(tǒng)獲利時的利潤不足以抵消虧損時的損失以 及交易成本。因此，衡量品種的交易空間實(shí)際上

10、才是設(shè)計期貨交易思路的核心問 題。統(tǒng)計結(jié)果顯示，對比隔夜波動率，波動最大的品種依次是橡膠、鋅、股指和 銅；而從日內(nèi)波動率來看，波動最大的依次是橡膠、股指和鋅。橡膠日內(nèi)波動幅 度最大，所以自然而然就成為了投機(jī)客戶日內(nèi)交易的首選品種。一般來講，波動率反映的是品種本身的穩(wěn)定性。波動率越小的品種投機(jī)性越低，同時套保需求就 越低，如果波動率足夠低（例如趨于 0）,該品種就沒有推出期貨交易的必要。 所以，波動越大的品種，無論是套保還是投機(jī)，客戶參與的積極性也越大。另外, 品種間有天然的波動性差異，為了平衡各品種的投資收益，在交易規(guī)則設(shè)計的時 候，設(shè)置了與波動率相匹配的保證金比例 （設(shè)置保證金比例還要遵循“

11、兩板不穿 原則”）。因此，毛收益率各品種是趨于0.1的，差別不大。收益空間小的品種， 如黃金、強(qiáng)麥和玉米等，無論是短線或是長線，操作價值都偏低。內(nèi)外盤關(guān)聯(lián)度期貨市場并不是一個獨(dú)立的市場，在金融信息高度發(fā)達(dá)的今天，全球商品以 及金融期貨交易正呈現(xiàn)出高度聯(lián)動的特征。 分析內(nèi)外盤品種關(guān)聯(lián)性以及相互產(chǎn)生 影響的機(jī)理，對我們分析市場交易行為有非常重要的作用。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指、LLDPE PVC玉米、強(qiáng)麥和早秈稻這幾個品種幾乎完 全不受外盤影響，價格表現(xiàn)出極大的自主性。其中，股指系數(shù)達(dá)到-0.143，代表股指交易日內(nèi)振幅很大，不受外盤牽制。而黃金、銅、鋅則常常因受外盤走勢影 響而出現(xiàn)無法彌補(bǔ)的跳空缺口。

12、統(tǒng)計結(jié)果顯示，波動率代表隔夜波動幅度，振幅代表當(dāng)天波動幅度，受外盤 影響大的品種，隔夜波動幅度往往會超過日內(nèi)自身波動幅度。我們用波動率和振幅的比例計算得到內(nèi)外盤關(guān)聯(lián)比， 比值大于1的品種，明顯受到外盤影響，且比 值越大所受影響越大。比如黃金，內(nèi)處盤關(guān)聯(lián)比值達(dá)到1.64，表明它是一個影子市場，國內(nèi)幾乎沒有定價權(quán)。如下圖所示：跳空缺口的流動性問題國內(nèi)期貨市場只有4個小時至4個半小時的交易時間，并非24小時連續(xù)交 易，這使得交易者必須面臨是否持倉過夜的問題。 假設(shè)當(dāng)天開盤價與上一交易日 收盤價相同或相近，貝U隔夜風(fēng)險小，投資者會更加愿意持倉過夜；反之，當(dāng)天開 盤價與上一交易日跳動過大的話，投資者則會

13、面臨突然出現(xiàn)的資金風(fēng)險， 期貨公 司和交易所也可能面臨風(fēng)險問題。統(tǒng)計結(jié)果顯示，受外盤影響跳空缺口最大的是鋅、 銅、橡膠、黃金，而玉米、 強(qiáng)麥、早秈稻基本沒有跳空缺口。股指期貨每日平均跳空幅度為 11.8點(diǎn)，并非 完全沒有缺口，如下圖所示：以跳空幅度比上保證金比例，可以得到交易本金的跳空風(fēng)險率。跳空風(fēng)險率 代表如果滿倉交易某品種，隔夜可能出現(xiàn)的本金虧損幅度。統(tǒng)計結(jié)果顯示，鋅、 銅、黃金、橡膠和LLDPE勺隔夜風(fēng)險較大，股指的跳空風(fēng)險率極低，只有 2.3%， 僅次于玉米、強(qiáng)麥、早秈稻和螺紋鋼。跳空風(fēng)險率決定著客戶應(yīng)該怎樣設(shè)計交易 倉位。如果本金單次平均虧損要控制在 2%之內(nèi)的話，股指就可以持80%

14、倉位過夜， 而銅只能持35%勺倉位過夜。盤口流動性的消耗時間衡量盤口流動性，有助于規(guī)劃短線交易規(guī)模，并可以據(jù)此設(shè)計大資金的算法 單量。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指期貨每秒鐘要消耗掉買一賣一盤口60%勺流動性，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他品種。現(xiàn)有買賣盤的流動性在 1.83秒即會被全部消耗。此外，銅、橡 膠和糖的消耗速度也較快。流動性消耗速度過快顯示投機(jī)性強(qiáng)， 投機(jī)性訂單容易 在局部打穿買一賣一的流動性壁壘， 造成價格沖擊；流動性消耗速度過慢顯示套 保性強(qiáng)，價格難以造成正常波動。股指期貨的流動性供給嚴(yán)重不足， 主要是因為 目前套利和套保這些流動性的主要提供者未能大規(guī)模進(jìn)駐市場。日內(nèi)交易空間在各品種設(shè)計交易規(guī)則的時候，最小

15、波動價以及漲跌停板的設(shè)計，賦予了各 品種與生俱來的交易性質(zhì)。從這方面來說，規(guī)則決定了規(guī)律。大風(fēng)起今云飛揚(yáng)大風(fēng)起分M飛揚(yáng)統(tǒng)計結(jié)果顯示，商品期貨一般的規(guī)則設(shè)置力求讓可交易價位控制在300500點(diǎn)之間?？山灰變r位設(shè)置過小的品種，如玉米、強(qiáng)麥、早秈稻，日內(nèi)空間相 當(dāng)有限，不適合做短線交易?？山灰變r位設(shè)置過大的品種，如黃金，最小波動價 位0.01，但是整體成交規(guī)模較小，這反而成為客戶參與交易便利性的障礙，且 不能增加客戶的交易興趣。股指期貨由于漲跌停板大，最小波動價位小，使得其 可交易價位達(dá)到3000多個。有了相當(dāng)大的交易空間，價格運(yùn)行基本上不會受到 限制。根據(jù)振幅我們可以計算出各品種每天實(shí)際的運(yùn)行價位

16、（假設(shè)價格連續(xù)跳動， 黃金不是連續(xù)跳動的），從統(tǒng)計數(shù)據(jù)我們可以發(fā)現(xiàn)，股指每天的實(shí)際運(yùn)行價位達(dá) 到351個，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他品種，非常適合做日內(nèi)短線交易。其他如橡膠、銅和糖 都是短線交易的優(yōu)良品種。玉米、強(qiáng)麥、早秈稻和PVC每日的運(yùn)行價位只有1020個，進(jìn)行日內(nèi)交易需要支付非常高的點(diǎn)差成本而收益卻很低，因此不適合 短線操作。如下圖所示：大風(fēng)起今云飛揚(yáng)交易成本交易費(fèi)用、點(diǎn)差以及執(zhí)行成本構(gòu)成了品種的交易成本，對品種的活躍度、流 動性都會產(chǎn)生重要影響。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指期貨交易平均每次實(shí)際發(fā)生成本是本金的0.13%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他品種。其他品種交易成本偏高，不適合做周期過短的交易。取成本率的大風(fēng)起今云飛揚(yáng)大風(fēng)起今M飛揚(yáng)倒數(shù)，可以得到頻繁交易消耗完本金的次數(shù)。 通過統(tǒng)率數(shù)據(jù)可以看出，實(shí)際交易 成本最高的品種是pvc其他如玉米、強(qiáng)麥和早秈稻的交易成本也很高，交易這 些品種要想取得穩(wěn)定收益，就必須盡量拉長交易周期，交易周期至少應(yīng)該控制在 股指期貨的7倍以上。收益風(fēng)險比投資資金的去向必然是逐利的，投資者參與期貨交易就是要以小風(fēng)險博取大 收益，因此高風(fēng)險收益比的期貨品種就會受到市場追捧。統(tǒng)計結(jié)果顯示，股指期貨無論是隔夜期