信貸歧視、金融發(fā)展與民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)

1、信貸歧視、金融發(fā)展與民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)陳耿劉星辛清泉( 重慶大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院400044)本文研究信貸歧視信貸歧視對民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響機(jī)理和實(shí)際效應(yīng)，以及在我國金融發(fā)展深化的背景下，金融發(fā)展水平金融發(fā)展水平提升對 “產(chǎn)權(quán)借款期限結(jié)構(gòu)”關(guān)系的影響。摘要摘要研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是影響銀行信用期限的重要因素，基于產(chǎn)權(quán)的信貸歧視信貸歧視使銀行對民企執(zhí)行更嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制，使民企的銀行借款期限結(jié)構(gòu)明顯短于國企，從而不利于不同產(chǎn)權(quán)企業(yè)間的公平競爭。研究還發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展促進(jìn)銀行行為更加市場化金融發(fā)展促進(jìn)銀行行為更加市場化，信用期限與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系更加密切; 金融發(fā)展弱化了信貸歧視

2、金融發(fā)展弱化了信貸歧視，民營企業(yè)的借款期限結(jié)構(gòu)逐漸延長，且與國有企業(yè)之間的差異縮小。本文研究結(jié)論有助于民營企業(yè)財(cái)務(wù)行為的優(yōu)化和促進(jìn)金融發(fā)展相關(guān)制度的推進(jìn)。01引言02制度背景、文獻(xiàn)回顧與理論分析03研究設(shè)計(jì)04研究結(jié)果分析06結(jié)論目錄 CONTENTS05穩(wěn)健性檢驗(yàn)引言01u 已有研究表明，企業(yè)外部的經(jīng)濟(jì)環(huán)境及其變化對微觀企業(yè)各項(xiàng)財(cái)務(wù)行為具有重要影響 ( Levy and Hennessy， 2007; 姜國華和饒品貴，2011) 。金融環(huán)境則是影響企業(yè)財(cái)務(wù)活動 ( 尤其是投融資行為) 的最重要外部環(huán)境因素之一。過去三十年來，民營經(jīng)濟(jì)部門是助推中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的重要引擎 ( Allen et

3、al，2005 ) 。u然而，大量研究指出，我國金融體系一直存在對民營企業(yè)的信貸歧視，即，金融體系和資本市場的資金主要流向了效率低下的國有經(jīng)濟(jì)部門，對經(jīng)濟(jì)增長做出主要貢獻(xiàn)的民營經(jīng)濟(jì)部門卻難以獲得來自正規(guī)金融體系的支持 ( Allen et al ，2005; 盧峰和姚洋，2004) 。u不僅如此，信貸歧視還造成民營企業(yè)被迫承擔(dān)更高的融資成本 ( Brandt and Li，2003) ，以及其他相關(guān)問題 ( 如本文將要討論的期限結(jié)構(gòu)問題) 。 u 同時，應(yīng)該注意到，隨著我國市場經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深化，我國金融體系 ( 包括正規(guī)金融與非正規(guī)金融) 的市場結(jié)構(gòu)、運(yùn)行機(jī)制、參與人構(gòu)成、競爭水平與開放

4、程度等均已發(fā)生重大變化，金融發(fā)展水平持續(xù)提高。u 金融發(fā)展不僅帶來了社會融資渠道的多元化，而且提高了金融體系的市場化水平，弱化了金融體系中長期存在的信貸歧視現(xiàn)象 ( 江偉和李斌，2006; 余明桂和潘紅波，2008) ，對于改善民營企業(yè)的借款行為具有重要影響。u 在企業(yè)的債務(wù)融資決策問題上，債務(wù)結(jié)構(gòu)，尤其是債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)，是一個非常重要的問題，它決定了債權(quán)人與債務(wù)人的權(quán)利與義務(wù)，對企業(yè)的代理成本、交易成本、信號發(fā)送、期限匹配等都具有重要影響 ( 肖作平，2006) 。u 已有研究表明，企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，要受到企業(yè)自身多種特征的影響，如行業(yè)、規(guī)模、成長機(jī)會、資產(chǎn)期限、盈利能 力 等 ( Bar

5、clay and Smith，1995;肖 作 平 和 李 孔，2004; 齊寅峰等，2005) ; u 此外，研究還發(fā)現(xiàn)，企業(yè)外部的制度與環(huán)境因素，如企業(yè)所在國的法律體系有效性，股票市場、債券市場與銀行部門的發(fā)展?fàn)顩r，稅收體系以及政府補(bǔ)貼水平等，也可能對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響 ( 孫錚等，2005) 。u 銀行借款作為我國企業(yè)債務(wù)資金的主要來源之一 ( 童盼和陸正飛，2005) ，其期限結(jié)構(gòu)對債務(wù)的整體結(jié)構(gòu)具有重要影響。u 基于上述理論研究和現(xiàn)實(shí)背景，本文試圖通過對比研究我國民營企業(yè)與國有企業(yè)在銀行借款期限結(jié)構(gòu)方面的差異 ，回答以下問題: (1) 中國金融體系固有的信貸歧視對民營企業(yè)銀行借款期

6、限結(jié)構(gòu)具體產(chǎn)生了怎樣的影響? (2) 金融發(fā)展對民營企業(yè)的借款行為有何影響? 它可以弱化信貸歧視的消極作用嗎?8(1) 銀行貸款時會將企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)作為決定信用期限的重要影響因素，并通過縮短信用期限的方式對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制; (2) 基于產(chǎn)權(quán)的信貸歧視使銀行對民營企業(yè)執(zhí)行更嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制手段，導(dǎo)致民營企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)明顯短于國有企業(yè); ( 3) 隨著金融發(fā)展水平的提升，銀行經(jīng)營行為更加市場化，信用期限與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系更加密切; ( 4) 金融發(fā)展有助于減弱信貸歧視，民營企業(yè)銀行借款的期限結(jié)構(gòu)隨著金融發(fā)展水平的提高而延長，并且與國有企業(yè)之間的差距縮小。本文通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn): 本文的研究成果在理論上有

7、助于深入理解金融環(huán)境對企業(yè)融資行為及資本結(jié)構(gòu)的影響機(jī)理和影響效應(yīng)，進(jìn)一步厘清宏觀環(huán)境與微觀企業(yè)行為之間的內(nèi)在邏輯聯(lián)系。 在實(shí)踐中有助于企業(yè) (特別是民營企業(yè)) 掌握金融發(fā)展進(jìn)程中企業(yè)財(cái)務(wù)政策的表現(xiàn)形式和變化規(guī)律，實(shí)現(xiàn)融資安排的優(yōu)化決策; 還有助于總結(jié)我國金融體系過去多年來 ( 尤其是近十年) 發(fā)展的成效和經(jīng)驗(yàn)，為相關(guān)決策和管理部門提供參考性意見。制度背景、文獻(xiàn)回顧與理論分析02(一) 信貸歧視與銀行借款期限結(jié)構(gòu) 中國的私有企業(yè)與國有企業(yè)在銀行信用的獲取方面具有顯著的差別。中國的銀行將大部分信貸資源都提供給了經(jīng)濟(jì)效率相對較低的國有企業(yè)，而盈利能力更好的私有企業(yè)卻難以得到銀行貸款 ( Brandt

8、 and Li，2003; 盧峰和姚洋，2004; Allen et al ，2005) 。Gamaut et al ( 2000) 的證據(jù)表明，雖然非國有部門對我國 GDP 的貢獻(xiàn)超過了 70% ，但獲得的銀行正式貸款卻不到 20% ，其余的 80% 都流向了國有部門。之所以存在這個問題，一個重要原因就是正規(guī)金融體系中的銀行等金融機(jī)構(gòu) ( 特別是國有金融機(jī)構(gòu)) 對私有企業(yè)存在明顯的信貸歧視 ( Brandt and Li， 2003; Gordon and Li，2003; 余明桂和潘紅波，2010) ，從而在發(fā)放貸款時對私有企業(yè)區(qū)別對待，導(dǎo)致私有企業(yè)難以獲得充足的銀行信用，并進(jìn)而伴生其他相

9、關(guān)問題。u民營企業(yè)為什么會遭遇信貸歧視? u巴曙松等 ( 2005) 提出，地方政府為了維持國有企業(yè)的冗員或當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展，具有很強(qiáng)的動機(jī)直接或間接干預(yù)國有銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的決策，進(jìn)而使地方國有企業(yè)獲得更多銀行貸款。國有企業(yè)對金融資源的過度占有產(chǎn)生 “擠出效應(yīng)”，導(dǎo)致民營企業(yè)受到歧視性待遇，只能獲得較少的銀行信用，或接受更苛刻的借貸條件。u盧峰和姚洋 ( 2004) 則認(rèn)為，私有企業(yè)受到信貸歧視的原因具體來自三個方面: (1) 政治原因; (2) 金融監(jiān)管部門出臺的商業(yè)銀行貸款政策和紀(jì)律加重了信貸歧視; (3) 非國有部門的大多數(shù)企業(yè)先天就比國有企業(yè)面臨更多的風(fēng)險(xiǎn) ( Brandt and L

10、i，2003) 。信貸歧視的最直接表現(xiàn)是民營企業(yè)獲得銀行信用的難度增加及數(shù)量不足 ( Farrell and Land，2006; 余明桂和潘紅波，2010) 。u同時，信貸歧視還造成民營企業(yè)被迫承擔(dān)更高的融資成本( Brandt and Li，2003) 。此外，本文認(rèn)為，信貸歧視還會對民營企業(yè)的銀行信用期限結(jié)構(gòu)造成不利影響。 u信息不對稱時，控制代理成本是債權(quán)人首要考慮的問題。按照債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的契約理論，債務(wù)期限對代理成本 ( 包括資產(chǎn)替代、投資不足、投資過度等問題) 具有重要影響。uMyers ( 1977) 提出，短期債務(wù)能夠減輕投資不足問題;Jensen ( 1986) 認(rèn)為短期負(fù)債

11、可以抑制過度投資; Bar-nea et al ( 1981) 則認(rèn)為短期債務(wù)可以減輕資產(chǎn)替代問題。u為了約束代理成本，銀行更傾向于通過短期債務(wù)的方式向企業(yè)提供資金。這是因?yàn)檩^之長期資金，短期債務(wù)有利于銀行或其他債權(quán)人及時獲取貸款企業(yè)的相關(guān)信息，從而有助于銀行實(shí)現(xiàn)對企業(yè)的監(jiān)督和控制 ( ajan，1992) 。uDia-mond ( 1991) 也指出，金融體系越不發(fā)達(dá)，信息不對稱越是嚴(yán)重，銀行就越愿意使用短期貸款作為控制借款人機(jī)會主義行為的一種手段。 在基于產(chǎn)權(quán)的信貸歧視的作用下，銀行等金融機(jī)構(gòu)對民營企業(yè)貸款時會受到政治原因等非經(jīng)濟(jì)因素的干擾，“刻意”放大借款短期化的傾向。具體而言，有兩個原

12、因: 第一，由于信貸歧視，銀行對民營企業(yè)存在 “先天”的排斥，不愿在資信調(diào)查與風(fēng)險(xiǎn)管理上進(jìn)行充分的投入，這導(dǎo)致原本就存在的信息不對稱問題被進(jìn)一步放大，風(fēng)險(xiǎn)被人為提高，從而 “誘使”銀行更多使用短期借款。換言之，銀行面對民營企業(yè)時，不是采取充分的調(diào)查和管理方法，而是采取簡單化的縮短信用期限的方法來控制風(fēng)險(xiǎn); 第二，可能也是更為主要的原因，為了避免 “利益輸送”嫌疑以及壞賬產(chǎn)生后的責(zé)任問題，即使面臨相同風(fēng)險(xiǎn)等級甚至風(fēng)險(xiǎn)更低的企業(yè)，銀行對民營企業(yè)往往也會執(zhí)行更高的信用標(biāo)準(zhǔn) ( Brandt and Li，2003) 與使用更嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制手段，而短期信用的特征正好滿足了這個要求。因此在面對民營企業(yè)的

13、借款需求時，銀行傾向于使用短期貸款。二者的綜合影響最終導(dǎo)致民營企業(yè)銀行借款的期限結(jié)構(gòu)短于國有企業(yè)。 基于上述分析，提出本文的第一個假設(shè): 假設(shè) 1: 其他條件相同情況下，信貸歧視導(dǎo)致民企獲得的銀行信用期限結(jié)構(gòu)短于國企。 (二)金融發(fā)展及其對民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響 1 近十年我國金融發(fā)展的相關(guān)背景簡介 2003 年以來隨著新一屆政府開始履責(zé)，我國金融體系進(jìn)入了一個全新的發(fā)展時代，一行、三會、一局的金融管理體制正式形成。我國社會融資格局在過去的十年間呈現(xiàn)出蓬勃的多元發(fā)展態(tài)勢: 金融機(jī)構(gòu)貸款的地位相對下降，而金融機(jī)構(gòu)表外融資、直接融資、其他融資等各種新的融資方式蓬勃發(fā)展，地位快速上升。在正規(guī)

14、金融體系快速發(fā)展的同時，非正規(guī)金融體系 也獲得快速發(fā)展。金融體系 ( 包括正規(guī)與非正規(guī)金融體系) 的多元化發(fā)展和開放度的日漸提高 ，使金融體系運(yùn)作逐步走向成熟，同時也加劇了金融機(jī)構(gòu)之間的競爭，使金融機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性增強(qiáng)，經(jīng)營的市場化導(dǎo)向更加明顯。 2 金融發(fā)展對民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響金融 發(fā)展可以從兩個途徑促進(jìn)民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的延長。 首先，金融發(fā)展改善了信貸環(huán)境。當(dāng)金融發(fā)展水平提升時，信息不對稱程度和代理成本均得到降低，從而減少了短期貸款作為解決信息不對稱和契約不完全性問題的重要性和必要性，銀行等債權(quán)人將更加愿意對企業(yè)發(fā)放長期貸款。 其次，金融發(fā)展有助于弱化一直存在于金融體系中的

15、信貸歧視現(xiàn)象，從而對民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生更加顯著的影響。金融發(fā)展水平的提升不僅可以從降低信息不對稱的角度從一般意義上促進(jìn)各類企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的延長，而且金融發(fā)展水平的提升驅(qū)動了金融機(jī)構(gòu)對民營企業(yè)信貸歧視的不斷減弱，淡化了產(chǎn)權(quán)差異，從而使民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)在金融發(fā)展過程中表現(xiàn)出較之國有企業(yè)更加顯著的變化。 基于上述分析，提出假設(shè) 2： 假設(shè)假設(shè) 2: 隨著金融發(fā)展水平的提升，信貸歧視減弱會促進(jìn)民營隨著金融發(fā)展水平的提升，信貸歧視減弱會促進(jìn)民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)延長，其變化較之國有企業(yè)更加敏感，從企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)延長，其變化較之國有企業(yè)更加敏感，從而使兩類企業(yè)之間的差異縮小

16、。而使兩類企業(yè)之間的差異縮小。 研究設(shè)計(jì)03(一)數(shù)據(jù)和樣本 本文首先選取中國滬、深股票市場 2003 2012 年所有A 股上市公司樣本。公司層面的數(shù)據(jù)來源于 CSMA（國泰安數(shù)據(jù)庫），我們對其準(zhǔn)確性根據(jù)原始年報(bào)進(jìn)行了抽樣檢驗(yàn)。宏觀經(jīng)濟(jì)與金融數(shù)據(jù)來源于 中國統(tǒng)計(jì)年鑒、中國金融年鑒及中國人民銀行網(wǎng)站。隨后，我們按以下規(guī)則對樣本進(jìn)行了篩選: ( 1) 剔除中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司; ( 2) 剔除金融類行業(yè)上市公司樣本與 ST、* ST 公司樣本; ( 3) 剔除負(fù)債異常的公司樣本 ( 資產(chǎn)負(fù)債率大于 1 的公司) ; ( 4) 剔除樣本期間IPO、再融資以及進(jìn)行了重大并購重組的公司; ( 5)

17、剔除數(shù)據(jù)不全或值為 NULL 的公司樣本; ( 6) 對長期借款占借款總量的比重進(jìn)行兩端 1% 的 Winsorized 縮尾處理。 經(jīng)上述處理后，最終得到 10451 個觀察樣本值。根據(jù)研究需要，將其分為兩個子樣本: 民企子樣本和國企子樣本。 1被解釋變量 本文主要研究民營企業(yè)銀行借款的期限結(jié)構(gòu)，因變量設(shè)計(jì)為: (1) 長期借款占借款總量的比值長期借款占借款總量的比值(QX1)，比值越大，借款的期限結(jié)構(gòu)越長。，比值越大，借款的期限結(jié)構(gòu)越長。報(bào)表上的 “長期借款”與 “短期借款”主要就是反映了來自銀行與其他金融結(jié)構(gòu)的借款。在本文中，我們用上市公司“短期借款”與“長期借款”科目之和來反映銀行借款

18、總量。 (2)調(diào)整后的長期借款占借款總量的比值調(diào)整后的長期借款占借款總量的比值(QX2 )?？紤]到納入流動負(fù)債核算的“一年內(nèi)到期的長期負(fù)債 ”科目可能主要是由即將到期的長期借款轉(zhuǎn)入，將其納入銀行借款范疇從新構(gòu)建新的比重指標(biāo)QX2 。(二)變量與模型 2解釋變量 (1) 公司產(chǎn)權(quán)公司產(chǎn)權(quán)(CHA)。以終極控制人的性質(zhì)作為上市公司產(chǎn)權(quán)界定的標(biāo)準(zhǔn)，將樣本公司分為兩大類: 國有 ( 控股) 與民營 ( 控股) 兩大類。當(dāng)上市公司為民營 ( 控股) 企業(yè)時，CHA = 1; 否則，CHA = 0。 (2) 金融發(fā)展水平金融發(fā)展水平(FD) 。數(shù)值越大代表金融發(fā)展水平越高。由于最新的中國市場化指數(shù) ( 2

19、011年版) 提供的數(shù)據(jù)只到 2009 年即截止。因此，我們采用了根據(jù)各省 2001 年到 2009 年的金融業(yè)市場指數(shù)的走勢 ( 年均變化率) 外推了 2010 年到 2012 年的數(shù)據(jù) ( 2001 年是基期年份) 3控制變量 （1）企業(yè)規(guī)模企業(yè)規(guī)模 ( SIZE，總資產(chǎn)的自然對數(shù)) （2）盈利能力盈利能力 ( PRO， ( 利潤總額 + 財(cái)務(wù)費(fèi)用) / 平均總資產(chǎn)) （3）負(fù)債率負(fù)債率 ( DEBT，負(fù)債合計(jì) / 總資產(chǎn)) （4）成長機(jī)會成長機(jī)會 ( TobinsQ，樣本公司以年末市值計(jì)算的托賓 Q 值) （5）行業(yè)虛擬變量行業(yè)虛擬變量 ( IND_ dummy，以中國證監(jiān)會 2001

20、年 4 月 4日公布的 上市公司行業(yè)分類指引為參考，共設(shè)置 21個行業(yè)虛擬變量 ) （6）年度虛擬變量年度虛擬變量 ( YEAR _ dummy，以 2003 年為參照，共設(shè)置 9 個年度虛擬變量) （7）所在年度的經(jīng)濟(jì)周期特征所在年度的經(jīng)濟(jì)周期特征 ( MAC，當(dāng)年 GDP 增速) 作為控制變量。 4.模型 建立模型(1)來檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)對企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響(假設(shè) 1)。我們預(yù)期模型 (1)中 1 的符號為“ ”。 QXit = 0 + 1 CHAit + 2 SIZEit + 3 POit + 4 DEBTit +5TobinQit +6MAC +IND_ dummy +YEA_ dum

21、my + (1) 建立模型(2)來檢驗(yàn)金融發(fā)展水平對民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響(假設(shè) 2)。我們預(yù)期模型(2)中1的符號為“+”。 QXit = 0 + 1 FDit + 2 SIZEit + 3 POit+ 4 DEBTit + 5 TobinQit + 6 MAC + IND_ dummy + YEA_ dummy + (2) 另外，我們還在前述模型基礎(chǔ)上引入金融發(fā)展水平與產(chǎn)權(quán)的交乘項(xiàng)金融發(fā)展水平與產(chǎn)權(quán)的交乘項(xiàng) ( CHA FD) ，表示金融發(fā)展水平對 “產(chǎn)權(quán)銀行借款期限結(jié)構(gòu)”關(guān)系的 “邊際”影響。金融發(fā)展弱化了信貸歧視，減輕了產(chǎn)權(quán)因素對企業(yè)借款期限結(jié)構(gòu)的影響，因此我們預(yù)期交乘項(xiàng)的系數(shù)

22、 3 為“+ ”。研究結(jié)果分析04( 一)描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 表 1 報(bào)告了民營企業(yè)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。民營企業(yè)長期借款占借款總量比重 ( QX1 ) 的均值為0. 2586，用 “一年內(nèi)到期的長期債務(wù)”調(diào)整后 ( QX2) 的均值則為 0. 3064。同時，我們也對國有企業(yè)樣本進(jìn)行了統(tǒng)計(jì) ( 見表 1) ，QX1 與 QX2 均值分別為 0. 2923 與 0. 3354。從兩個樣本的均值與中值對比來看，民營企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)都要短于國有企業(yè)，且具有統(tǒng)計(jì)顯民營企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)都要短于國有企業(yè)，且具有統(tǒng)計(jì)顯著性著性 ( 表 1) 。描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果對假設(shè) 1 提供了初步支持。 (二)

23、 實(shí)證結(jié)果與分析 檢驗(yàn)假設(shè)1 之前，我們首先考察銀行是否真正將企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素納入貸款決策。事實(shí)上，假設(shè)假設(shè) 1 隱含的邏輯就是，銀行在決定貸款的期限時，對風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)越是傾向銀行在決定貸款的期限時，對風(fēng)險(xiǎn)越高的企業(yè)越是傾向于發(fā)放短期貸款。于發(fā)放短期貸款。我們以修正后的 Altman Z 指數(shù)代表企業(yè)風(fēng)險(xiǎn) ( 該指數(shù)越小表示企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高) 。我們預(yù)期企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)與 Altman Z 指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系。檢驗(yàn)結(jié)果呈現(xiàn)于表 2 的 ( 1) 、 ( 2) 列，Altman Z的系數(shù)均顯著為正，與預(yù)期相符。然后，我們開始檢驗(yàn)假設(shè) 1。本文運(yùn)用模型 ( 1) 進(jìn)行了多元線性回歸。我們對解

24、釋變量及控制變量進(jìn)行了相關(guān)性檢驗(yàn)，各相關(guān)系數(shù)都在0. 5 以下，解釋變量的方差膨脹因子均小于 5。 結(jié)果見表 2的 ( 3) 、( 4) 列: 產(chǎn)權(quán)產(chǎn)權(quán) ( CHA) 的系數(shù)與的系數(shù)與 QX1 及及 QX2 之間呈統(tǒng)計(jì)上顯著的負(fù)之間呈統(tǒng)計(jì)上顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明民營企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)較短。相關(guān)關(guān)系，表明民營企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)較短。模型中同時放入 CHA 與 Altman Z 的分析結(jié)果見表 2 的 ( 5) 、( 6) 列，CHA 與 Altman Z 的回歸系數(shù)均與預(yù)期相符，仍然支持假設(shè) 1。 進(jìn)一步，我們從多角度 ( Altman Z、現(xiàn)金流量利息保障倍數(shù)、現(xiàn)金流量比率、債務(wù)保障率

25、) 對兩類企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)等級進(jìn)行了比較，結(jié)果表明，兩類企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平?jīng)]有顯著性差異 ( 結(jié)果因篇幅關(guān)系略) 。這就排除了民營企業(yè)與國有企業(yè)在銀行借款期限結(jié)構(gòu)上的差異是由兩類企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)等級不同造成的。 接下來檢驗(yàn)假設(shè)2。與前面類似，假設(shè)假設(shè) 2 隱含的前提是，金融發(fā)展水平提高隱含的前提是，金融發(fā)展水平提高將促使銀行的信貸決策更加市場化，表現(xiàn)為銀行信用期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之間將促使銀行的信貸決策更加市場化，表現(xiàn)為銀行信用期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系會更加敏感。的關(guān)系會更加敏感。我們將總樣本按時間段分為前后兩個子樣本: 2003 2007 年樣本與 2008 2012 年樣本。由于后期的金融發(fā)展水平相對于前

26、期有明顯提高，我們預(yù)計(jì)銀行借款期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系在后期的樣本里有更敏感的表現(xiàn)。實(shí)證結(jié)果表明 ( 因篇幅關(guān)系略) : 20032007 年期間 AltmanZ的系數(shù)為 0. 003，2008 2012 年期間 AltmanZ 的系數(shù)為0.009，后者明顯大于前者，且具有更強(qiáng)的統(tǒng)計(jì)顯著性，表明在 2008 2012 年期間，借款期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系的敏感性更大。QX2 亦有完全相同的結(jié)果。假設(shè) 2 的隱含前提得到證實(shí)。 在隱含假設(shè)得到證實(shí)的基礎(chǔ)上，我們開始正式檢驗(yàn)假設(shè)2。首先，我們以民營企業(yè)樣本為基礎(chǔ)，用模型 ( 2) 檢驗(yàn)了金融發(fā)展水平與銀行借款期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系。結(jié)果見表 3。 由表

27、3 的 ( 1) 、( 2) 列可見，金融發(fā)展水平與民營企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明金融發(fā)展水平的提升確實(shí)促進(jìn)了民營企業(yè)借款期限結(jié)構(gòu)的延長。進(jìn)一步，我們再以全樣本為基礎(chǔ)，同時引入 “產(chǎn)權(quán) ( CHA) ”、“金融發(fā)展水平 ( FD) ”及它們的交乘項(xiàng) ( CHA FD) 進(jìn)行回歸分析。交乘項(xiàng) ( CHA FD) 的系數(shù)表示了金融發(fā)展對“產(chǎn)權(quán)銀行借款期限結(jié)構(gòu)”關(guān)系的邊際影響。按照假設(shè) 2的邏輯，交乘項(xiàng)的系數(shù)應(yīng)為 “ + ”。結(jié)果見表 3 的 ( 3) 、( 4) 列: 產(chǎn)權(quán) ( CHA) 的系數(shù)顯著為負(fù)，表明信貸歧視造成了民營企業(yè)的借款期限短于國有企業(yè) ( 與表 2 的結(jié)果一致)

28、 ; 交乘項(xiàng) ( CHA FD) 的系數(shù)顯著為正，與預(yù)期相符，表明金融發(fā)展水平提升確實(shí)弱化了產(chǎn)權(quán)與借款期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，因此民企銀行借款期限結(jié)構(gòu)隨金融發(fā)展出現(xiàn)了較之國企更加顯著的變化。 為了更直觀表示金融發(fā)展對企業(yè)銀行借款期限結(jié)構(gòu)的影響，我們分年度對金融市場化指數(shù)、民營企業(yè)、國有企業(yè)的銀行借款期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)。結(jié)果見圖 1。圖 1 顯示，在 2003 2012 年期間，金融市場化指數(shù)穩(wěn)步上升，同時民營企業(yè)與國有企業(yè)的借款期限結(jié)構(gòu)都在逐步延長，但民營企業(yè)的上升趨勢更加明顯，因此二者之間的缺口逐步縮小。假設(shè) 2 得到支持。 穩(wěn)健性檢驗(yàn)05 在前文實(shí)證分析中，因變量 ( QX1 與 QX2) 是以各年年末資產(chǎn)負(fù)債表為依據(jù)的計(jì)算結(jié)果，可能在衡量企業(yè)當(dāng)年的借款期限結(jié)構(gòu)水平上有一定偏差。為保證結(jié)果的可靠性，我們對因變量進(jìn)行了如下進(jìn)一步處理: 以企業(yè)各年年初、1 季度、半年、3 季度與年末的資產(chǎn)負(fù)債表為依據(jù)，計(jì)算各個時點(diǎn) QX1 與 QX2 的平均數(shù)來衡量各公司當(dāng)年的借款期限結(jié)構(gòu)水平，并重新進(jìn)行相關(guān)實(shí)證分析。重新計(jì)算后的 QX1 及 QX2 與主要變量之間的關(guān)系仍然與前面的實(shí)證分析