證券投資基金績效評價方法及實證分析

1、證券投資基金績效評價方法及實證分析 證券投資基金績效評價方法及實證分析東北大學工商管理學院 賈曉東基金項目：國家重點科技攻關項目（975620301）賈曉東(1976-)，男，遼寧法庫人,東北大學管理科學與工程專業(yè)博士研究生,研究方向:經濟控制論,金融工程,電話手機地址:沈陽市和平區(qū)保安寺街1號651, Email:xiaodongdavid 潘德惠2潘德惠(1928-)，遼寧蓋縣人,東北大學教授,博士生導師,東北大學工商管理學院,遼寧沈陽,110004 摘 要：證券投資基金績效評估的方法多種多樣，現(xiàn)代理論認為，只有引進風險價值因素的績效評

2、估方法才能有效的對基金做出評價。因此，基金績效評估的核心應該是對其所面臨的風險進行準確的計算和測量。并應用值、夏普比率、特雷諾比率、詹森指數(shù)對2001-2003年中國基金管理人的證券選擇能力和市場時機把握能力進行了實證研究。關鍵詞：證券投資基金 績效評估 證券投資組合 值 夏普比率 特雷諾比率 詹森指數(shù)引言90年代以來，隨著金融證券化、市場自由化以及交易技術的日益復雜化，投資基金業(yè)已成為同銀行業(yè)、保險業(yè)并列的全球第三大金融產業(yè)，金融投資的基金化已成為國際性的潮流與趨勢。截止2000年12月31日美國共同基金的市值為6.97萬億美元，共同基金的數(shù)目達到8200家，投資者從傳統(tǒng)的選擇股票發(fā)展到選擇

3、股票與選擇基金并舉。伴隨著共同基金的快速發(fā)展，投資基金服務業(yè)也得到迅猛發(fā)展，出現(xiàn)了Morningstar、Russell等著名的專業(yè)化基金服務公司?；鹪u估技術經過近40年的發(fā)展也日趨成熟。11 證券投資基金及其基本要素證券投資基金(以下簡稱基金)是一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式，即通過發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，由基金托管人托管，基金管理人管理和運用資金，從事股票、債券等金融工具投資。目前，證券投資基金已成為發(fā)達國家普通投資者和機構投資者最重要的投資工具之一。它最重要的特點是發(fā)揮相對優(yōu)勢，由專家經營，通過組合投資降低投資風險，提高投資收益。證券投資基金一般涉及五個基本要素：基金

4、投資人（或受益人），擁有收取投資報酬和影響基金管理的權益，是基金單位的持有人和最終所有者，享受證券投資基金的收益，也承擔虧損的風險；基金管理人（經理人），必須由專業(yè)的基金管理公司擔任，負責投資基金的組成、發(fā)行或銷售投資受益券以及進行投資，同時按規(guī)定收取基金管理的費用；基金托管人（信托人），基金托管人必須由合格的商業(yè)銀行擔任，代表投資者或基金受益人的權益，保管流動資金和所有的證券，并根據(jù)信托契約監(jiān)管基金的運作；基金承銷人（代理人），受基金管理公司的委托，代理銷售或贖回基金單位，并收取相應的費用；基金監(jiān)管人，主要為國家證券監(jiān)督委員會（簡稱證監(jiān)會），依法設立，并根據(jù)法律法規(guī)對基金管理公司、投資者及托

5、管人等進行監(jiān)督和管理，各要素之間的關系見圖12。基金投資人（受益人、委托人） 證監(jiān)會信托關系買賣關系 分工協(xié)作相互 監(jiān)督關系托管人（受托人）管理人（受托人）基金承銷人（代理人） 監(jiān)管代理關系 圖1 證券投資基金五要素之間的關系2 證券投資基金常用績效評估方法2.1績效評估的核心問題我國證券投資基金的績效是以基金凈資產為標準進行評價的，這種方法存在一定的片面性：其一，凈資產不是基金真實價值的反映，僅是基金投資收益的賬面價值，其將來的變現(xiàn)價值受市場隨機因素的影響很大；其二，凈資產是一種靜態(tài)指標，而基金的資產價值具有一定的波動性，其無法反映基金存在的內在風險。基金績效評估的核心應該是對基金所面臨的風

6、險進行準確的計算和測量，從而獲得經風險調整后的基金收益，而只有引進風險價值因素的績效評價方法才能相對科學、準確的對基金做出評價。32.2風險評價方法由H.M.Markowitz創(chuàng)立的組合證券投資理論奠定了現(xiàn)代組合證券投資理論的基礎，組合證券投資是分散投資風險的有效途徑。為了分散投資風險并取得較大的投資收益，投資者往往采取組合證券投資方式。設一證券組合具有n種證券，其收益率分別為r1,r2rn,用向量r=(r1,r2rn)T表示，期望值向量E(r)=U=(u1,u2,un)T反映了各種證券的期望收益率，方差D(ri)反映了第i種證券的風險，協(xié)方差,表示第i種證券與第j種證券收益率的相關系數(shù)（i,

7、j=1、2n）, v =()為r的協(xié)方差陣。X=(x1,x2xn)T表示組合證券投資比例向量，滿足enTX=1,而 en（1,11）T為元素全為1的n維列向量。組合證券投資的收益率為R=rTX=。則投資組合的期望收益率m= E(r)X= UTX ，投資組合的風險（方差）D(R)= =XTVX馬克維茨證券組合理論認為：投資者進行決策時總希望用盡可能小的風險獲得盡可能大的收益，或在收益率一定的情況下，盡可能降低風險，即研究在滿足預期收益m m0的情況下，使其風險最?。换蛟跐M足即定風險的情況下，使其收益最大，亦即通過下面模型（A）或(B)來進行證券組合投資決策。 模型（A）min = XTVX 模型

8、（B） max R=UTX UTX m0 XTVX s.t enTX=1 s.t enTX=1X X (1)系數(shù)評價法個人資產的風險溢價與市場資產組合M的風險溢價是成正比例的，與相關市場資產組合證券的貝塔系數(shù)也成比例。貝塔是用來測度股票與一起變動情況下證券收益的變動程度的。貝塔的正式定義如下11： (1)單個證券的風險溢價等于： (2)對（2）式移項得： （3）（3）式就是著名的資本資產定價模型（CAPM），后文簡稱為CAPM模型。如果期望收益率貝塔關系對于任何個人資產均成立，那么它對個人資產的任意組合也一定成立。假設資產組合中P股票的權重為，。對每只股票引用（3）式CAPM模型，并乘以它們各

9、自在資產組合中的權重，那么每一只股票得到下列等式： （4）將上述等式的列加總就得到所有資產適合于CAPM模型的情況，因為這里為資產組合的期望收益，為資產組合貝塔值。特別地，CAPM模型對市場資產組合本身也成立，有： （5）無庸贅述，因為所以我們可以得到 （6）這也意味著所有資產的貝塔加權平均為1。如果市場的貝塔值為1，而且市場資產組合代表經濟中所有資產組合，那么所有資產的加權平均貝塔值必定為1。因此，證券投資組合的預期收益和系統(tǒng)風險完全由其值決定，證券組合投資只能分散證券組合的非系統(tǒng)風險。用值評價基金的市場能力，其思路非常簡單，主要是考察基金凈值增長率相對大盤漲跌的關系。一般來說，當大盤上漲時

10、，值應為正，表明基金的凈值也在上漲，并且其值越大越好，若大于1，則說明大盤上漲時，基金組合的表現(xiàn)總能超越大盤，反之亦然；當大盤下跌的時候，值最好為負，表明基金反而逆市上揚，當值為正值時，其值越小越好，若小于1，則表明基金組合比大盤更抗跌。值反映了基金管理人的投資才能。我們可以通過把證券的持有期收益寫成： （7）從而簡要地將宏觀經濟因素與公司特有的因素分開。這里是證券持有期期初的期望收益率，是在證券持有期間非預期的宏觀事件對證券收益的影響，是非預期的公司特有事件的影響。和都具有零期望值，因為它們都是非預期事件的影響，根據(jù)定義其平均值必然為零。我們還可以得出進一步的結論，即不同企業(yè)對宏觀經濟事件有

11、不同的敏感度。因此，如果我們記宏觀因素的非預測成份為F，記證券i對宏觀經濟事件的敏感度為；則證券i的宏觀成份為，則（7）式變成： （8）（8）式也被稱為股票收益的單因素模型。由于單因素模型沒有提出具體測度某種因素是否影響證券收益的方法，因此其用途有限。一個比較理智的方法是，認為主要證券指數(shù)收益率，譬如上證180指數(shù)的收益率，是一般宏觀因素的有效代表。這種方法引出與因素模型類似的等式，稱為單指數(shù)模型，因為它利用市場指數(shù)來代表一般的或者說系統(tǒng)的因素。根據(jù)指數(shù)模型，依照與等式（8）相似的原理，我們可以把實際的或已實現(xiàn)的證券收益率區(qū)分成宏觀（系統(tǒng)）的與微觀（公司特有）的兩部分。我們把每個證券的收益率寫

12、成三個部分的總和：表1單指數(shù)模型記號含義表項 目記號1.如果市場是中性的，即市場超額收益為零時的股票預期收益率2.隨整個市場運動的收益成份，是證券對市場運動的敏感度3.由于只與這個證券（公司特有）相關的非預期事件形成的非預期成份股票持有期超額收益可寫成： （9）我們用大寫的R代表超過無風險收益的超額收益，把這個等式改寫為： （10）投資者投向第i種證券的投資比例系數(shù)為，i1,2,，n；這n種證券構成的股票資產組合的超額收益為： （11）（2）夏普比率 (12)夏普指數(shù)以資本市場線為評估的基點，用投資組合的超額收益除以其標準差，求出單位風險水平上獲得的風險溢價收益，并據(jù)此評判投資績效。這實際上是

13、投資組合的風險溢價報酬與由標準差表示的收益變動性之間的比值。由此可見，此測定方法在對收益率按風險調整時，是以投資組合的全部風險(標準差)作為風險的度量標準。夏普指數(shù)越大，說明單位總風險獲利能力越高，從而投資績效就越好。但是，夏普指數(shù)存在如下缺點：沒有考慮借入和貸出差異。而通常在貨幣市場借入利率高于貸出利率；由于各個基金的信用等級不同，借入利率不同；實際獲得投資組合的方差相對困難，限制了其使用范圍。由于以上原因，降低了夏普指數(shù)在不同基金之間的可比性。5（3）特雷諾比率和夏普業(yè)績指數(shù)法的思想類似，特雷諾(Treynor)也試圖將基金的收益率與風險水平聯(lián)系起來。但與夏普不同，特雷諾認為足夠多的股票組

14、合可以消除非系統(tǒng)性風險，因此與收益率變動相聯(lián)系應為系統(tǒng)性風險。特雷諾業(yè)績指數(shù)(Tp)的計算公式為: (13) 式中表示基金P的貝塔系數(shù)，特雷諾業(yè)績指數(shù)的含義是每單位系統(tǒng)風險資產所獲得的超額報酬(超過無風險利率)。特雷諾業(yè)績指數(shù)越大，基金的績效就越好；反之，基金的績效就越差。因此可以根據(jù)特雷諾業(yè)績指數(shù)的大小對不同的基金進行排序。6（4）詹森指數(shù)對（11）求數(shù)學期望得 (14)從而得到： （15）詹森業(yè)績指數(shù)又稱為值，它反映了基金與市場整體之間的績效差異，當時，表明基金P的績效優(yōu)于市場整體績效；當時，表明基金P的績效劣于市場整體績效。同樣，我們也可以根據(jù)詹森業(yè)績指數(shù)的高低對不同的基金進行排序。上述

15、績效評價方法在一定前提下從不同的方面反映了證券投資基金的績效狀況，至今仍為西方理論界和投資界廣為接受。(5)Treynor 和Mazuy在(11)式中加入一個二次項來檢測基金的擇機能力。他們認為，如果基金經理人能夠準確預測市場平均收益率，那么當市場呈現(xiàn)漲升態(tài)勢時，他們會增加投資組合的持有比例，從而獲得大于市場基準組合的風險溢酬；反之，他們則會調低手中持有的投資組合比例以減少基金風險溢酬的下跌幅度。因而，基金投資組合的超額收益率是市場超額收益率的非線性函數(shù)，具體公式如下： (16)其中為正值，代表較好的選擇市場時機能力；的大小仍可以刻畫證券選擇能力。8-93實例求解及分析3.1 樣本的選取我國目

16、前上市的證券投資基金共有54家，為使樣本具有代表性，本文選取了23家基金，分別是: 基金開元、基金金泰、基金興華、基金安信、基金裕陽、基金普惠、基金泰和、基金同益、基金景宏、基金漢盛、基金安順、基金裕隆、基金普豐、基金興和、基金天元、基金裕元、基金金鑫、基金同盛、基金裕華、基金景陽、基金景博、基金景福、基金漢興。其中1998年上市發(fā)行的5家，1999年上市的18家，基金規(guī)模分別是30億元(9家)、20億元(10家)、15億元(1家) 、10億元(2家) 、5億元(1家)。樣本時限為2001年3月30日到2003年2月21日?；鹜顿Y回報率Rp=期末每份基金累計凈值/期初每份基金累計凈值-1。1

17、基金資產凈值的計算為：按照基金所持有的股票的當日平均價計算?；鹄塾媰糁?單位凈值+基金設立以來累計派發(fā)紅利金額。3.2 評價基準的構造我國目前的基金都屬于混合型投資基金。根據(jù)暫行辦法規(guī)定:我國的投資基金必須有20%的資產投資于國債市場。所以較為合理的評價基準應該是按比例合成的股票和債券的混合指數(shù)。我國目前沒有統(tǒng)一的市場指數(shù)，有資料表明:上證指數(shù)與深證指數(shù)是高度相關的(相關系數(shù)=0.985)。所以，本文只以上證指數(shù)數(shù)據(jù)為準構造一個基準組合:選擇上證指數(shù)變化率的80%作為參照基準的股票市場部分；20%的國債部分根據(jù)二級市場中上市交易國債的年平均收益率0.035(計算得到，則周收益率為0.0006

18、75(1+0.000675)52=1.035以此作為構成參照基準的國債部分，則基準RM =0.8×Rsh+0.2×0.000675(Rsh為上證綜合指數(shù)周收益率)。無風險利率采用一年期定期存款利率2.5%，轉換為周利率Rf =0.05%(1+0.0005)52=1.025)。8-10分析工具采用SPSS for Windows 10.0統(tǒng)計分析軟件，文中統(tǒng)計結果表格數(shù)據(jù)均來自于該軟件的運算輸出。3.3各基金風險調整收益率及其排序利用樣本數(shù)據(jù)，采用回歸分析方法擬合出 (11) 式和 (16) 式，并分別對參數(shù)值的顯著性(體現(xiàn)為T檢驗的顯著性水平Sig值)和方程的擬合程度(體現(xiàn)

19、為決定系數(shù)R2值)進行檢驗。模型參數(shù)以及檢驗結果分別顯示在表2和表3。同時利用式（12）、式（13）、式（15）求出各基金收益及風險評價指標并進行排序，結果見表4。2,8-11表2證券選擇能力模型參數(shù)表名稱系數(shù)(Jensen指數(shù))T檢驗(,雙側顯著性水平)系數(shù)T檢驗(,雙側顯著性水平)R2基金開元-0.001450.1580.1290.0030.097基金金泰-0.001590.1900.1970.0000.152基金興華-0.0001250.8950.1300.0010.112基金安信-0.001050.2610.1440.0000.138基金裕陽-0.001330.2090.1530.00

20、10.123基金普惠-0.001730.0710.1370.0010.124基金泰和-0.001050.4460.2320.0000.159基金同益-0.001370.2100.1520.0010.116基金景宏-0.002590.0590.1640.0040.089基金漢盛-0.001970.0800.1760.0000.143基金安順-0.001150.3380.1820.0000.135基金裕隆-0.001570.2560.1610.0050.084基金普豐-0.002020.1280.1860.0010.118基金興和-0.0007680.6040.1790.0040.089基金天元-

21、0.001870.1550.1840.0010.118基金裕元-0.001260.3100.088210.0820.033基金金鑫-0.0002610.9410.5270.0000.130基金同盛-0.001480.3170.2060.0010.115基金裕華-0.001180.4070.1500.0110.069基金景陽-0.001400.3130.1750.0030.097基金景博-0.002080.1730.2190.0010.122基金景福-0.002420.1810.2170.0040.089基金漢興-0.002800.0820.2570.0000.148表3時機選擇能力模型參數(shù)表名

22、稱系數(shù)T檢驗(,雙側顯著性水平)系數(shù)T檢驗(,雙側顯著性水平)系數(shù)T檢驗(,雙側顯著性水平)R2基金開元-0.0008520.4690.1410.002-0.9440.3010.108基金金泰-0.0008680.5310.2210.000-1.1340.2920.162基金興華0.00033050.7620.1390.001-0.7170.3970.120基金安信-0.0007250.5010.1510.000-0.5160.5370.142基金裕陽-0.0007470.5380.1640.000-0.9170.3300.133基金普惠-0.0009780.3680.1510.000-1.1

23、790.1620.143基金泰和-0.0002160.8910.2470.000-1.3180.2840.170基金同益-0.0008280.5080.1620.001-0.8490.3820.123基金景宏-0.002140.1740.1720.003-0.7130.5570.093基金漢盛-0.001350.2950.1880.000-0.9810.3250.152基金安順-0.0008320.5450.1880.000-0.4930.6440.137基金裕隆-0.001030.5160.1710.004-0.8450.4920.089基金普豐-0.001390.3620.1980.001

24、-0.9970.3980.125基金興和-0.0003100.8560.1870.004-0.7210.5860.092基金天元-0.0008660.5620.2030.000-1.5750.1750.136基金裕元-0.001490.2960.08380.1110.3730.7350.034基金金鑫-0.007640.0440.3890.00611.6180.0000.263基金同盛-0.0006430.7050.2220.001-1.3190.3170.125基金裕華-0.0008020.6250.1570.010-0.5990.6380.072基金景陽-0.0007040.6590.18

25、80.002-1.1020.3740.105基金景博-0.001060.5450.2380.000-1.6170.2320.136基金景福-0.001660.4250.2310.003-1.1990.4560.094基金漢興-0.001840.3170.2750.000-1.5170.2870.159表4 各基金收益及風險評價指標及排序名稱期望收益率Sharpe 指數(shù)系數(shù)(Jensen指數(shù))系數(shù)Treynor指數(shù)基金開元-0.001327882（12）-0.180794857（17）-0.00145（12）0.129（2）0.074498113（8）基金金泰-0.00166204（16）-0.

26、1756192（15）-0.00159（15）0.197（17）0.059954093（22）基金興華-4.07005E-06（1）-0.053323073（2）-0.000125（1）0.130（3）0.068870246（10）基金安信-0.000972439（3）-0.155807739（11）-0.00105（4）0.144（5）0.062155248（19）基金裕陽-0.001273463（8）-0.167629643（13）-0.00133（9）0.153（8）0.065880052（16）基金普惠-0.001626221（15）-0.223548406（22）-0.00173（1

27、6）0.137（4）0.06577541（17）基金泰和-0.001227204（7）-0.122220176（5）-0.00105（4）0.232（21）0.05875821（23）基金同益-0.001309009（10）-0.166582463（12）-0.00137（10）0.152（7）0.068154889（13）基金景宏-0.002565885（22）-0.229522846（23）-0.00259（22）0.164（10）0.078400289（6）基金漢盛-0.001985017（18）-0.219145981（21）-0.00197（18）0.176（12）0.0615883

28、5（20）基金安順-0.001173603（6）-0.13905602（7）-0.00115（6）0.182（14）0.063381627（18）基金裕隆-0.001533203（13）-0.150678352（10）-0.00157（14）0.161（9）0.080705981（3）基金普豐-0.002059979（19）-0.193996934（19）-0.00202（19）0.186（16）0.068257947（11）基金興和-0.000786949（2）-0.088349427（3）-0.000768（3）0.179（13）0.078584271（5）基金天元-0.001901695

29、（17）-0.184085605（18）-0.00187（17）0.184（15）0.068188151（12）基金裕元-0.001012539（4）-0.128371669（6）-0.00126（8）0.08821（1）0.127905012（1）基金金鑫-0.001293501（9）-0.05041862（1）-0.000261（2）0.527（23）0.066550647（15）基金同盛-0.001579786（14）-0.141008066（9）-0.00148（13）0.206（18）0.069171917（9）基金裕華-0.001117945（5）-0.116833603（4）-0

30、.00118（7）0.150（6）0.088988547（2）基金景陽-0.001413832（11）-0.139426128（8）-0.00140（11）0.175（11）0.075579988（7）基金景博-0.002218966（20）-0.178485736（16）-0.00208（20）0.219（20）0.067276353（14）基金景福-0.00254911（21）-0.172215869（14）-0.00242（21）0.217（19）0.079286468（4）基金漢興-0.003053095（23）-0.218362117（20）-0.00280（23）0.257（22）

31、0.061367984（21）3.4 結果分析由于資料選取時間是從2001年3月30日至2003年2月14日，上證指數(shù)周收益率累計跌幅為-0.284852，說明了大盤經歷了近兩年的漫漫熊途，總體而言呈現(xiàn)較弱走勢，因此，系數(shù)越小越好。1. 證券選擇能力。表2的結果顯示23家基金的值全部小于零。參數(shù)的t檢驗結果表明23家基金的值顯著為負。因此，可以認為在23家基金中，基金興華、基金金鑫、基金興和相對較成功地進行了證券選擇，基金漢興、基金景宏、基金景福、基金景博的證券選擇相對較差，這也說明傾巢之下無完卵，大勢不好的情況下基金也很難選擇個股。基金業(yè)績整體表現(xiàn)不佳，23家基金的單位凈值大幅縮減，未能體現(xiàn)

32、出專家理財?shù)膬?yōu)勢。2. 時機選擇能力。表3為時機選擇能力回歸參數(shù)表，表中的R2基本上都在0.60以下，表明兩個模型對數(shù)據(jù)的擬和程度都比較差。結果顯示，23家證券投資基金中21家證券投資基金值為負，且參數(shù)的t檢驗的Sig指標表明，這些值能在5%的顯著水平上通過的檢驗，也就是說參數(shù)在統(tǒng)計意義上顯著為負。2家證券投資基金值為正，特別是基金金鑫高達11.618，顯示出較強時機選擇能力。但可以認為大多數(shù)基金的市場時機選擇能力都較差。以上的實證結果與2001年中國基金市場的實際情況基本相吻合。一方面，隨著1996年以來大牛市的告一段落，整個市場的系統(tǒng)風險開始逐步凸現(xiàn)，基金投資策略的調整與股票組合比重的下降

33、基本保持著一致。2001年第二季度以來，基金大幅度減持重倉股的同時，也相應減少了股票組合在資產中的比重。另一方面，監(jiān)管政策的變化使得個股風險明顯加大。一度為基金重倉股的銀廣夏、東方電子、數(shù)碼測繪等先后進入問題股的行列，給基金資產的流動性帶來重大障礙。令人遺憾的是，大多數(shù)基金對重倉股的調整并沒有表現(xiàn)出主動性，因此，凈值承受了較大的損失。12與此相反，基金興華持股比較分散、換股較頻繁。這支基金能夠根據(jù)股票的市場表現(xiàn)及時買進、賣出，調整組合結構，表現(xiàn)了較好的證券選擇能力，從而確保了全年基金凈值的相對較好表現(xiàn)。對于時機選擇能力， 各支基金的表現(xiàn)也呈現(xiàn)出一定差距。具體來說基金興華和基金興和，在2001年

34、二季度大盤見頂之前果斷地作出了大幅度減倉的決定，從而確保了全年基金凈值的優(yōu)越表現(xiàn)；基金安信和基金安順的穩(wěn)定表現(xiàn)也得益于較早實施了減倉計劃。而漢系基金（漢盛、漢興、漢博、漢鼎）由于對市場趨勢判斷有誤，在2001年上半年采取了整體增倉的逆向操作策略，凈值表現(xiàn)不太理想。絕大部分基金2001年第三季度的減倉幅度最大，但多屬于被動性減倉，對凈值增長的貢獻不太明顯。13另外，我國證券市場的交易機制也制約著基金管理人時機把握能力的發(fā)揮，即在我國證券市場沒有做空機制和指數(shù)期貨的情況下，基金管理人可以使用的避險工具和確定的再投資工具十分有限。即便基金管理人對大勢判斷正確，也很難從中獲取收益。4 幾點建議基于以上實證研究的分析數(shù)據(jù)與研究結果，我們對我國發(fā)展證券投資基金提出如下的政策建議:1規(guī)范證券市場，增強證券市場的效率。我國的證券市場與國外發(fā)達國家的相比，除了結構性問題外的一個顯著特點是，系統(tǒng)風險相對要大得多。我想，我國市場的有效性不高和系統(tǒng)風險很高是相伴隨的，要防范和化解金