中國央行跟美歐英日四大央行的對比

1、中國央行跟美、歐、英、日四大央行的對比以下兩張圖根據(jù)彭博和日本央行公布的數(shù)據(jù)整理得由。截至2011年底，全球三大央行，即美聯(lián)儲、歐洲央行和日本央行的資產(chǎn)負債表規(guī)模加起來已超過8萬億美元。其中美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表規(guī)模約2.85萬億美元， 歐洲央行約為3.55萬億美元，日本央行約為1.8萬億美元。08年金融危機后，三大央行資產(chǎn)負債表規(guī)模的擴張速度遠遠超過GDP增速。三大國家/地區(qū)2010年的GDP分別約為14.5萬億美元， 歐元區(qū)12.1萬億美元、5.5萬億美元。如圖，截至2011年底，三大央行資產(chǎn)債表規(guī)模加總起來占三個國家/地區(qū)的GDP總值的25%左右！另據(jù)財新新世紀報道，人民銀行分別于2004年

2、6月、2005年9月和2006年1月先后超過美、歐和日央行，成為資產(chǎn)規(guī)模最大的中央銀行。2006年到2010年問，人民銀行的資產(chǎn)再度擴張2.4倍，2010年資產(chǎn)總額高達3.9萬億美元，占同年GDP的67%。IMF經(jīng)濟學(xué)家孫濤發(fā)表于新世紀的文章說，盡管中國央行的資產(chǎn)規(guī)模如此大，但其資產(chǎn)構(gòu)成跟美、英、日、歐四家央行大不一樣。從資產(chǎn)的絕對量看，2010年，美、英、日、歐、中五家央行的總資產(chǎn)達到11萬億美元，其占比分別為22.3%、3.5%、14.4%、24.3%、35.5%,也就是說， 人民銀行的資產(chǎn)分別是美聯(lián)儲和歐央行的1.6倍和1.5倍。從資產(chǎn)的相對量看，2010年，美、英、日、歐、中五國央行資

3、產(chǎn)占本國GDP的比重分別為16.8%、17.1%、29.0%、22.0%、66.9%,這意味著，人民銀行資產(chǎn)占GDP的比重分別是美聯(lián)儲的4倍和歐央行的3倍。從資產(chǎn)構(gòu)成看，2010年底，美、英、日、歐四家央行所持國債占本國央行資產(chǎn)的比重分別為43%、80%、73%、9%。 止匕外， 四家央行還持有私人金融機構(gòu)的抵押品 （如按揭證券） 。人民銀行的主要資產(chǎn)是外匯儲備資產(chǎn)，2010年外匯儲備資產(chǎn)占人民銀行總資產(chǎn)的比重為80%,分別是美、英、日和歐央行資產(chǎn)的1.3倍、8.1倍、2倍和1.2倍。不夸張地說，僅人民銀行的外匯儲備資產(chǎn)就足以買下任何一家央行。與資產(chǎn)相匹配，各國央行的負債規(guī)模也很大，且負債的主

4、要組成部分是銀行準備金。2010年底，各央行銀行準備金占五家央行的全部銀行準備金的比重分別為26%、5.5%、5.5%、10.8%和52.3%,據(jù)此估算，人民銀行的銀行準備金的絕對量是美聯(lián)儲的2倍和歐央行的近5倍。此外，五家央行的銀行準備金占GDP的比重分別為6.9%、9.6%、3.9%、3.5%和35.3%o也就是說，人民銀行準備金對GDP的相對規(guī)模是美聯(lián)儲的5倍和歐央行的10倍。美、英、日、歐四國央行和人民銀行資產(chǎn)負債表規(guī)模和結(jié)構(gòu)變化的動因不同。這四家央行資產(chǎn)負債表的擴張和結(jié)構(gòu)變化，主要是其應(yīng)對金融危機的結(jié)果。危機期間，四大經(jīng)濟體的居民部門和銀行部門的債務(wù)風(fēng)險傳導(dǎo)為主權(quán)債務(wù)風(fēng)險，又因債務(wù)過

5、高制約，四國央行直接買入金融機構(gòu)的金融資產(chǎn)和國債。人民銀行資產(chǎn)負債表的擴張和結(jié)構(gòu)變化，則主要反映了中國由口導(dǎo)向增長模式、人民幣升值預(yù)期和外匯儲備的積累：外匯儲備增加的過程就是人民銀行資產(chǎn)增加和基礎(chǔ)貨幣上升的過程，2000年-2010年外匯儲備與資產(chǎn)和基礎(chǔ)貨幣的相關(guān)系數(shù)均為0.99,也就是說，外匯儲備是影響資產(chǎn)和負債的核心因素。如果一家央行持有的外匯資產(chǎn)占比較高，則其面臨的匯率風(fēng)險較大；如果一家央行在危機時期為“救火”而買入質(zhì)量不高的金融資產(chǎn)，則央行的信貸風(fēng)險就會上升。無論是何種損失，最終都會反映為央行資本金的減少和財政負擔(dān)的增加（如財政為央行注資）。由于央行資產(chǎn)的構(gòu)成不同，中國央行和其余四家央

6、行面臨的風(fēng)險類型也不同：四家央行主要面臨利率風(fēng)險和信貸風(fēng)險。本次全球金融危機改變了四家央行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，其持有的國債和抵押品價值對利率和信貸風(fēng)險特別敏感，因為利率上升和信貸違約損失將導(dǎo)致抵押品價值下降和資產(chǎn)損失。 例如，美聯(lián)儲購買1.5萬億美元國債的資金來源并不是新發(fā)貨幣，而是銀行準備金，國債的收益率高，而準備金的利率低，這確保美聯(lián)儲穩(wěn)獲利潤。2010年美聯(lián)儲賺得817億美元，接近美國所有商業(yè)銀行和儲蓄銀行的全部利潤。然而，如果利率上升，則美聯(lián)儲持有的國債和抵押貸款證券的價格下跌。有估算認為，長期利率每上升1個百分點，美聯(lián)儲所持資產(chǎn)的市場價值就下降1000億美元，2010年的利潤也就蕩然無存。再

7、看歐洲央行。為支持危機國家，歐央行買入國債和銀行抵押品帶來兩個層面風(fēng)險：一是所持2100億歐元的希臘、愛爾蘭和葡萄牙銀行的抵押品帶來的違約風(fēng)險。二是所持750億歐元的希臘、愛爾蘭和葡萄牙國債帶來的利率和違約風(fēng)險。顯然，如果上述國家債務(wù)重組，或者歐元區(qū)利率上升，導(dǎo)致歐央行所持國債和抵押品價格下降五分之一，則歐央行的資本金就會被完全沖掉。英格蘭銀行和日本銀行同樣面臨利率風(fēng)險。日本銀行還因持有一部分金融機構(gòu)的股票而面臨股市波動風(fēng)險。人民銀行則主要面臨匯率風(fēng)險和通脹風(fēng)險。首先，人民銀行面臨由貨幣錯配（資產(chǎn)多為外幣，負債多為本幣）帶來的匯率風(fēng)險：如果外幣貶值（人民幣升值），則外匯資產(chǎn)的人民幣價值下降。當

8、然， 下降程度取決于外匯資產(chǎn)的幣種構(gòu)成和四國貨幣匯率相對變化。其次，人民銀行外匯資產(chǎn)也因全球通脹率上升而縮水。因為即使外匯資產(chǎn)不折算為人民幣而仍以外幣計值，其實際購買力也會因全球通脹率上升或其它商品的價格變化而下降。例如，雖然2010年中國的外匯儲備比2002年擴大了10倍，但石油購買力只擴大了3倍。第三，人民銀行還面臨導(dǎo)致國內(nèi)通脹壓力上升的風(fēng)險。除了央票和準備金利息成本會助長通脹壓力，13.6萬億元人民幣的準備金構(gòu)成基礎(chǔ)貨幣的來源，貨幣擴張潛力和潛在的通脹壓力較大。面臨的風(fēng)險不同，導(dǎo)致中國央行和其余四家央行的政策取向不同：面臨利率和信貸風(fēng)險的美、英、日、歐央行，會傾向較長時間地維持寬松貨幣政

9、策，尤其是低利率政策，以期降低銀行債和國債的融資成本，尤其是歐央行的低利率不僅有助于各國發(fā)國債和金融機構(gòu)債，而且有利于歐洲穩(wěn)定基金降低發(fā)債成本，籌措應(yīng)對歐洲債務(wù)危機的資金。止匕外，低利率有助于推高投資者的風(fēng)險偏好和四家央行所持抵押品的價格，穩(wěn)定甚至推高四家央行資產(chǎn)收益，更便于四家央行逐漸由售所持資產(chǎn)，最終成功地縮小資產(chǎn)負債表。然而，人民銀行則期望其與國外的利差較小，以避免套利資金流入?？梢?，資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)的差別，決定了四家央行與人民銀行的政策目標之間存在一定沖突：四家央行傾向?qū)捤傻呢泿怒h(huán)境（如維持低利率）與人民銀行傾向偏緊的貨幣環(huán)境（期望四家央行盡早提高利率）。四家央行的政策，會加劇人民銀行面

10、臨的匯率風(fēng)險和通脹風(fēng)險：推動四國貨幣相對人民幣貶值，降低外匯資產(chǎn)的人民幣價值；推動全球通脹率上升，稀釋中國外匯資產(chǎn)的實際購買力。中國央行和其余四家央行的先天條件也不同：在這場四對一的游戲中，四家央行有三個先天優(yōu)勢，一是四家央行都能發(fā)行儲備貨幣，其貨幣可以暢行全球，貨幣不會完全憋在本國而過快地造成本國通脹；二是都有發(fā)達的金融市場，可以吸納國內(nèi)外儲蓄為其銀行和國債融資； 三是有金融規(guī)則的制定權(quán)。 如清償力II協(xié)議規(guī)定的保險公司要更多地投資于政府債券，巴塞爾協(xié)議III也規(guī)定政府債券應(yīng)是銀行資本金中的最安全資產(chǎn)。這些政策都將增大對國債的需求，降低了國債利率。人民銀行則不具備上述優(yōu)勢：人民幣不是國際貨幣

11、，不能作為信貸貨幣大量流生， 被動投放的貨幣集中于國內(nèi)金融體系，而欠發(fā)達的金融市場又不能充分吸納這些流動性，過多的貨幣追逐少量資產(chǎn)，自然容易形成商品和資產(chǎn)通脹壓力。中國央行和其余四家央行可以利用的政策工具也不同：四家央行動用各種政策工具來創(chuàng)造寬松的貨幣環(huán)境，如利率、匯率、準備金、甚至非常規(guī)的量化寬松政策。四家央行可以通過兩個辦法來維持低利率： 一是通過制定低政策利率 （如美國的聯(lián)邦基金利率）來維持低短期利率。其維持時間長短取決于四經(jīng)濟體的通脹率。其通脹率越低，越有利于其維持低利率。二是吸引國內(nèi)外投資者購買其國債來壓低長期利率。這些投資者大體可分為國內(nèi)外私人投資者、國外官方投資者和國內(nèi)官方投資者

12、。例如，國內(nèi)外私人投資者仍然是美國國債的最大持有者；人民銀行是美國國債的最大外國官方投資者；美聯(lián)儲是美國國債的最大國內(nèi)官方投資者。相反，人民銀行動用的工具和市場化分散風(fēng)險的力度受限。在回收再貸款和再貼現(xiàn)、開展央行外匯掉期交易、調(diào)整人民幣準備金率、部分地動用利率和匯率等政策中，一些政策的效力日益受限，成本日增。比如說，自2003年到2010年底,央行對沖外匯占款的成本支由已過1萬億元，提高法定存款準備金率是在一定程度上對商業(yè)銀行征稅，不但降低了金融機構(gòu)的盈利能力和競爭能力，而且助長金融脫媒。中國和其余四個國家所處的經(jīng)濟周期階段不同：目前，美、英、日、歐普遍處于資產(chǎn)負債表衰退階段。其主要特征是資產(chǎn)

13、價格泡沫破滅后的居民、企業(yè)和政府的債務(wù)較多。各部門的主要目標是減債（即去杠桿化），尤其是企業(yè)的首要目標不是利潤最大化，而是以盡快減少債務(wù)，改善資產(chǎn)負債表。所以,我們看到企業(yè)貸款需求不足和大量準備金存放于美英日歐央行的情況。而有限的信貸需求進一步壓低了利率。從羅斯福新政、“二戰(zhàn)”、朝鮮戰(zhàn)爭和IT泡沫破裂的歷史看，企業(yè)貸款需求不足和低利率的情況可能維持很長時間。相反，目前中國不是處于資產(chǎn)負債表衰退階段。其主要特征是資產(chǎn)價格仍然有上漲壓力，居民、企業(yè)、地方政府都有較大的貸款需求和擴張沖動。銀行準備金的增加不是由于貸款需求不足，而更多地是人民銀行為控制流動性和信貸而提高法定準備金率的結(jié)果。中國央行和其

14、余四家央行的互動地位不對等：四家央行可通過寬松的政策控制自身風(fēng)險，而且具有在全球范圍內(nèi)推升通脹的潛力。本次全球金融危機帶來的變化之一，是全球機構(gòu)投資者加大向新興市場國家的資產(chǎn)配置的比重。因此，即使美、英、日、歐的通脹率較低，但不對稱的政策和經(jīng)濟周期，必然進一步增加全球資金向包括中國在內(nèi)的新興市場國家的流入規(guī)模、渠道和力度，從而推升中國的商品和資產(chǎn)通脹。更何況，一旦經(jīng)濟復(fù)蘇，銀行貸款意愿增強，貨幣乘數(shù)恢復(fù)到危機前的水平，則蹲伏在美國銀行體系內(nèi)的已經(jīng)擴張兩倍的基礎(chǔ)貨幣會迅速使其貨幣供應(yīng)量翻一倍，從而在全球范圍內(nèi)加大通脹壓力。相反，人民銀行一方面面臨繼續(xù)積累外匯儲備和增發(fā)的貨幣滯留國內(nèi)并形成通脹壓力

15、，另一方面被迫購買別國國債。這些在客觀上幫助四家央行維持低利率，并進一步稀釋人民銀行外匯資產(chǎn)的實際購買力。這么多不同導(dǎo)致的后果：短期看，四國的先天優(yōu)勢和靈活政策有助于其防止通縮， 促進資產(chǎn)價格回升，并有助于其防止利率和信貸風(fēng)險及央行資產(chǎn)損失。人民銀行則面臨成為被動吸納由四家央行創(chuàng)造的貨幣的局面，從而可能導(dǎo)致以下結(jié)果：第一，中國繼續(xù)面臨通脹壓力，不僅體現(xiàn)在價格（油價和大宗商品價格）上，而且體現(xiàn)在貨幣的直接輸入。雖然近年通過提高準備金率和發(fā)行央票回收的流動性規(guī)模不斷擴大，但仍有平均15%-20%的外匯占款沒有被收回。第二，目前的不對稱會導(dǎo)致人民銀行控制通脹的空間趨小、 央行資產(chǎn)損失和或有負債風(fēng)險。 由于占GDP比重高達67%,所以人民銀行的資產(chǎn)損失對GDP和或有負債的沖擊，要大于上述任何一家央行。第三，外匯儲備資產(chǎn)主導(dǎo)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)將在一定程度上壓縮人民銀行維護金融穩(wěn)定和控制通脹的平衡空間，因為人民銀行為維護金融穩(wěn)定而買入其他資產(chǎn)時較難避免通脹。從本質(zhì)上說，四家央行和人民銀行的不對稱游戲，反映的絕不是五家央行本身