異化的私募基金托管保管業(yè)務(wù)

1、異化的私募基金托管保管業(yè)務(wù)一、從公募基金托管到私募基金保管的制度變遷通過對(duì)基金托管制度相關(guān)法律規(guī)范的梳理與溯源，可以較清晰的察覺在制度變遷背景下，私募基金保管業(yè)務(wù)的發(fā)端和發(fā)展。正是監(jiān)管規(guī)范持續(xù)缺失及私募基金以“法定托管為原則，以協(xié)議豁免為例外”的制度設(shè)計(jì)，構(gòu)成了私募基金保管業(yè)務(wù)得以生存的法律基礎(chǔ)及異化的根源。（一）基金托管制度的原初設(shè)計(jì)國(guó)內(nèi)基金托管制度的法律依據(jù)主要來自信托法、證券投資基金法。證券投資基金法第二條開宗明義的指出，證券投資基金由基金托管人托管。第三十七條、第三十八條規(guī)定了托管人的職責(zé)范圍，包括保管基金財(cái)產(chǎn)、開立基金賬戶、辦理投資指令、進(jìn)行投資監(jiān)督等。根據(jù)法律規(guī)定，在實(shí)踐中形成了由

2、基金管理人（基金公司）、基金托管人（銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)）、份額持有人（機(jī)構(gòu)或個(gè)人投資者）共同簽署產(chǎn)品協(xié)議，基于產(chǎn)品協(xié)議明確各方權(quán)責(zé)范圍的“三元結(jié)構(gòu)托管法律關(guān)系”。在此模式下，基金管理人和基金托管人作為信托法律關(guān)系的共同受托人，而份額持有人既是委托人，也是受益人?；鹜泄苋俗鳛榛鹳Y產(chǎn)的保管人和名義持有人，承擔(dān)安全保管基金資產(chǎn)的職責(zé)。且基金托管人對(duì)基金管理人投資行為負(fù)有監(jiān)督職責(zé)，主要體現(xiàn)在托管人應(yīng)當(dāng)拒絕執(zhí)行管理人違法法律法規(guī)規(guī)定及合同約定的投資指令，并及時(shí)報(bào)告。此種制度設(shè)計(jì)意在監(jiān)督制衡管理人，保護(hù)份額持有人正當(dāng)權(quán)益。在基金托管制度設(shè)立之初，在“托管”及“保管”的語(yǔ)詞選擇上面臨一定的混淆。“托管

3、”即包含了“接受委托”及“進(jìn)行保管”的含義。但“托管”一詞為我國(guó)獨(dú)創(chuàng)，其他國(guó)家在設(shè)計(jì)相關(guān)制度采用的“Custodian”表面含義為“保管人”。境外機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中托管人和基金保管人通常為同一機(jī)構(gòu)。如國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織（IOSCO“集合投資計(jì)劃監(jiān)管原則”第二條原則指出，監(jiān)管體制必須尋求保全基金資產(chǎn)物理上和法律上的完整，應(yīng)將基金資產(chǎn)與管理人資產(chǎn)、管理人管理的其他基金資產(chǎn)、托管人資產(chǎn)相分離。故為保護(hù)投資者的利益，無論是公司型基金還是信托型基金（契約型基金），均需要有托管人，以防止基金資產(chǎn)被基金管理人任意使用。（二）私募基金托管制度創(chuàng)設(shè)的特殊考慮私募基金在托管機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入、托管人權(quán)責(zé)等方面基本沿用了公募基金托管的

4、制度設(shè)計(jì)，唯一重大差異體現(xiàn)在基金合同可以約定排除托管即以法定托管為原則，以協(xié)議豁免為例外。這一獨(dú)創(chuàng)性的制度設(shè)計(jì)構(gòu)成私募基金保管業(yè)務(wù)得以生存的法律基礎(chǔ)，也是私募基金托管業(yè)務(wù)異化的制度根源。私募基金監(jiān)督管理暫定辦法規(guī)定，對(duì)于約定排除托管的私募基金應(yīng)當(dāng)在基金合同中明確保障私募基金財(cái)產(chǎn)安全的制度措施和糾紛解決機(jī)制，即以明確保障資金安全措施及完善糾紛解決機(jī)制來替代基金托管人所起到的保管與制衡作用。但實(shí)踐中，絕大多數(shù)投資者對(duì)托管制度的重要性及制衡作用并不了解，是否選擇托管即變成銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)根據(jù)產(chǎn)品性質(zhì)與風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的自主選擇。此種制度設(shè)計(jì)在開始具有一定的合理性。私募基金與公募基金相比，在投資者數(shù)量、

5、門檻與準(zhǔn)人方面存在重大差異。法律嚴(yán)格限制其投資者數(shù)量不超過200人，具有“私募”的性質(zhì)。且法律規(guī)定了投資者需要有一定的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，可以在一定程度上識(shí)別及承受產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。相較于公募基金，私募基金發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件影響的人數(shù)和范圍亦小于公募基金。故在制度設(shè)計(jì)之初，考慮到此種特殊性，未按照公募基金要求進(jìn)行強(qiáng)制托管。但此種制度設(shè)計(jì)沒有考慮到私募基金管理人本身資本實(shí)力、企業(yè)規(guī)模、人員配備、內(nèi)部控制能力與公募基金公司之間的差距，導(dǎo)致制度運(yùn)行與設(shè)想情形出現(xiàn)了較大的偏差。（三）證券公司私募基金托管/保管業(yè)務(wù)的發(fā)端與發(fā)展2012年以來，證監(jiān)會(huì)已陸續(xù)批準(zhǔn)18家證券公司開展私募基金綜合托管業(yè)務(wù)，2013年證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)監(jiān)管部將上

6、述業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)。同年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布非銀行金融機(jī)構(gòu)開展證券投資基金托管業(yè)務(wù)暫行規(guī)定，明確了非?y行金融機(jī)構(gòu)開展公證券投資基金托管業(yè)務(wù)的基本條件與要求。2014年，證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)監(jiān)管部下發(fā)關(guān)于做好證券公司私募基金綜合托管業(yè)務(wù)和客戶資金消費(fèi)支付服務(wù)監(jiān)管工作的函（基金監(jiān)管部部函20141172號(hào)），該文件規(guī)定該試點(diǎn)業(yè)務(wù)資格由投?；鸸臼芾砩暾?qǐng)，投?；鸸緦?duì)材料齊備性進(jìn)行核查無誤后向申請(qǐng)機(jī)構(gòu)出具無異議函。證券公司獲關(guān)于開展私募基金綜合托管業(yè)務(wù)試點(diǎn)的無異議函后，按托管資產(chǎn)總額的2%計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備，即可開展相關(guān)業(yè)務(wù)。但證監(jiān)會(huì)在該試點(diǎn)業(yè)務(wù)開始之初并未對(duì)“綜合托管”業(yè)務(wù)的性質(zhì)與內(nèi)涵作出界定，且由于“綜合

7、托管”中亦含有“托管”兩字，與證券投資基金法中規(guī)定的“托管”出現(xiàn)了混淆。致使部分證券公司誤以為獲得投?；鸾?jīng)過評(píng)估核查出具的無異議函即表明其具有了證券投資基金法規(guī)定的基金托管資格。部分證券公司即借此開展私募基金托管業(yè)務(wù)。截止2016年證監(jiān)會(huì)對(duì)該業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范時(shí)，已有59家證券公司提供私募基金綜合服務(wù)，服務(wù)私募基金產(chǎn)品1.25萬(wàn)只，資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)接近8000億元。值得注意的是，本階段雖然證券公司并不具備證券投資基金法中規(guī)定的基金托管資格，但證券公司在履行托管人職責(zé)方面均比照銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行。2016年5月24日，證監(jiān)會(huì)機(jī)構(gòu)部在監(jiān)管通報(bào)中明確，投?；鸸就ㄟ^評(píng)估授予的“綜合托管”與證券投資基金法關(guān)

8、于基金托管人的規(guī)定存在沖突，“綜合托管”并非基金托管。通報(bào)將“綜合托管”定義為圍繞證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)延伸提供的產(chǎn)品備案、交易系統(tǒng)、估值核算等服務(wù)，屬于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)及融資融券等業(yè)務(wù)的延伸服務(wù)。通報(bào)還明確開展基金托管服務(wù)的，應(yīng)當(dāng)依法取得基金托管業(yè)務(wù)資格。在通報(bào)中，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)意識(shí)到由于“綜合托管”語(yǔ)詞選擇的不謹(jǐn)慎而引發(fā)的混亂，故將“綜合托管”中的“托管”兩字省略為“綜合服務(wù)”，并引入了“主經(jīng)紀(jì)服務(wù)商PB'的概念對(duì)該類型服務(wù)做出概括。伴隨通報(bào)的發(fā)布，未取得基金托管資格的證券公司紛紛改頭換面，使用資金保管人名義，繼續(xù)開展相關(guān)業(yè)務(wù)。2017年3月1日，私募投資基金服務(wù)業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見稿）發(fā)布，其中首次

9、提出“資產(chǎn)保管”服務(wù)，并將其定義為“為私募基金管理人提供賬戶管理、清算交割、財(cái)產(chǎn)憑證保管”，且將其視為服務(wù)業(yè)務(wù)的一項(xiàng)。但在正式法規(guī)發(fā)布時(shí)將該款刪除，從表面上看，資產(chǎn)保管業(yè)務(wù)距離明確的法規(guī)認(rèn)可只差一步之遙。但從本文對(duì)私募基金托管/保管業(yè)務(wù)產(chǎn)生與演變的分析與梳理不難看出，資金保管自設(shè)計(jì)之初即作為托管義務(wù)的替代品，是針對(duì)特定產(chǎn)品在特定情形下簡(jiǎn)化版的托管義務(wù)，與服務(wù)業(yè)務(wù)本質(zhì)上作為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)延伸的內(nèi)涵存在較大差異。二、私募基金保管業(yè)務(wù)異化的階段性特征作為暫無明確法律依據(jù)的保管業(yè)務(wù)，其從誕生之初就是監(jiān)管規(guī)范持續(xù)不完善的產(chǎn)物，在運(yùn)行過程中又不可避免的受到其他外力的影響而發(fā)生異化。（一）名為保管，實(shí)為托管201

10、6年5月24日發(fā)布的監(jiān)管通報(bào)堵塞了大量未取得公募-基金托管資格的證券公司利用“綜合托管”資質(zhì)開展“基金托管”業(yè)務(wù)的途徑，但并未明確已提供“基金托管”服務(wù)的存續(xù)產(chǎn)品是否需要采取轉(zhuǎn)托管等其他處置措施。證券公司只能繼續(xù)按照協(xié)議約定履行托管人職責(zé)直至產(chǎn)品自然終止或清盤。截止通報(bào)時(shí)，相關(guān)證券公司開展此類業(yè)務(wù)已逾3年，已基本建立了包括營(yíng)運(yùn)外包、資金結(jié)算、業(yè)務(wù)管理、稽核監(jiān)督等在內(nèi)的組織架構(gòu)，配備了相應(yīng)軟硬件設(shè)施及相關(guān)人員。該項(xiàng)業(yè)?找丫?作為證券公司常規(guī)業(yè)務(wù)的一部分，自然不可能終止。故滿足申請(qǐng)基金托管資格的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而申請(qǐng)基金托管資格，同時(shí)在未取得基金托管資格前，將托管人轉(zhuǎn)變?yōu)楸９苋?，依?jù)保管協(xié)議約定，開展私募基

11、金的保管業(yè)務(wù)。最初，證券公司在開展私募基金保管業(yè)務(wù)時(shí)，只是將原先三方簽署的基金合同中涉及基金托管人權(quán)利義務(wù)的條款進(jìn)行整合，將“托管”修改為“保管”，另行設(shè)計(jì)了保管協(xié)議，證券公司仍按照托管人的標(biāo)準(zhǔn)與職責(zé)履行包括保管基金財(cái)產(chǎn)、開立基金賬戶、辦理投資指令、進(jìn)行投資監(jiān)督等在內(nèi)的托管義務(wù)。（二）由托管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)為保管業(yè)務(wù)隨著2015至2016年監(jiān)管形勢(shì)的變化，監(jiān)管機(jī)關(guān)加強(qiáng)對(duì)證券公司定向資產(chǎn)管理計(jì)劃及基金子公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃的規(guī)制，大幅壓縮通道業(yè)務(wù)規(guī)模，使得投資范圍更為廣泛的私募基金作為投資通道的作用日漸顯現(xiàn)。通道型私募基金改變了基金主要為主動(dòng)管理型的現(xiàn)狀，且此類私募基金底層資產(chǎn)往往大量投資于其他金融產(chǎn)品無

12、法投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)。這類產(chǎn)品往往存在交易結(jié)構(gòu)不透明、底層資產(chǎn)不清晰、風(fēng)控措施不健全等特征。托管機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)開展時(shí)發(fā)現(xiàn)，該類產(chǎn)品不同于投資場(chǎng)內(nèi)交易品種的管理型私募基金，目前并無對(duì)應(yīng)系統(tǒng)對(duì)其投資行為進(jìn)行監(jiān)控，此類產(chǎn)品投資指令往往只下達(dá)一次，無法通過凈值變動(dòng)等其他形式跟蹤產(chǎn)品運(yùn)作情況。托管機(jī)構(gòu)（銀行或非銀行金融）針對(duì)該類產(chǎn)品難以履行以資產(chǎn)保管、投資監(jiān)督為核心的托管義務(wù)。但基金管理人、基金托管人、份額持有人共同簽署產(chǎn)品協(xié)議形成的三方托管法律關(guān)系，使得托管人承擔(dān)雙重受托責(zé)任，在產(chǎn)品出-現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)承擔(dān)了更大的責(zé)任。故部分本擁有基金托管資格的銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)，開始逐漸選擇提供托管服務(wù)的私募基金產(chǎn)品，

13、對(duì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜、投資監(jiān)督不易實(shí)現(xiàn)的產(chǎn)品，逐漸演變成受管理人委托，對(duì)產(chǎn)品提供資金保管服務(wù)，以此來規(guī)避托管人對(duì)份額持有人承擔(dān)的受托責(zé)任，實(shí)現(xiàn)在契約責(zé)任層面與份額持有人的隔離。（三）由保管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)為“不管”業(yè)務(wù)針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較大的私募產(chǎn)品，托管機(jī)構(gòu)（銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)）在簽署保管協(xié)議接受管理人委托提供資產(chǎn)保管服務(wù)的同時(shí)，在實(shí)踐中也發(fā)現(xiàn)法律法規(guī)針對(duì)未托管的私募基金除明確基金合同應(yīng)增加“保障私募基金財(cái)產(chǎn)安全的制度措施和糾紛解決機(jī)制”外，并未要求保管協(xié)議應(yīng)包含哪些必備條款。故部分托管機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中針對(duì)交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜、風(fēng)險(xiǎn)較難識(shí)別的私募基金，將保管協(xié)議中涉及投資監(jiān)督、越權(quán)交易等事項(xiàng)刪除，將資金保管業(yè)務(wù)異化為賬戶開

14、立及劃款指令執(zhí)行，重構(gòu)了資金保管業(yè)務(wù)。由于投資于場(chǎng)外非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)的私募基金，劃款指令往往是一次性下達(dá)，且一般以成本方式估值，在產(chǎn)品到期或風(fēng)險(xiǎn)事件爆發(fā)前，往往無法得知其產(chǎn)品運(yùn)作情況。作為托管業(yè)務(wù)代替品的資金保管業(yè)務(wù)名存實(shí)亡。三、私募基金托管/保管業(yè)務(wù)異化的原因分析私募基金托管/保管業(yè)務(wù)異化的階段性特征與異化原因相輔相成，私募基金服務(wù)業(yè)務(wù)異化既是法律規(guī)范不完善的必然結(jié)果也是托管機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的天然選擇。（1） 私募基金服務(wù)業(yè)務(wù)異化是法律規(guī)范不完善的必然結(jié)果通過對(duì)基金托管制度變遷的梳理可以看出，私募基金在立法之初即對(duì)是否托管留有空間。法律規(guī)范對(duì)協(xié)議豁免不進(jìn)行托管的私募基金需要采取的替代措施的規(guī)定十分粗

15、糙與不完善。且監(jiān)管部門在證券公司開展“私募基金綜合托管”業(yè)務(wù)試點(diǎn)前又沒有明確“綜合托管”的內(nèi)涵與外延以及其與“基金托管”業(yè)務(wù)的差異，致使部分證券公司使用“私募基金綜合服務(wù)”資質(zhì)開展私募基金托管業(yè)務(wù)。其后監(jiān)管部門又禁止利用“綜合托管”名義開展“基金托管業(yè)務(wù)”，但證券公司圍繞私募基金開展的包括資產(chǎn)保管在內(nèi)的綜合服務(wù)已經(jīng)初具規(guī)模，禁止“綜合托管業(yè)務(wù)”自然導(dǎo)致該業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)榉梢?guī)范尚不明確的資金保管業(yè)務(wù)。私募基金保管業(yè)務(wù)就此應(yīng)運(yùn)而生并逐漸替代托管業(yè)務(wù)。（2） 私募基金服務(wù)業(yè)務(wù)異化是托管機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的天然選擇隨著2014年私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）頒布，私募基金管理人數(shù)量及產(chǎn)品規(guī)模均呈現(xiàn)

16、了爆發(fā)式的增長(zhǎng)。由于備案辦法（試行）在發(fā)布之初并未規(guī)定私募基金實(shí)繳資本金比例，也并未明確私募基金主要管理人員的任職條件，致使大量不具備產(chǎn)品管理能力及資金實(shí)力的私募基金公司紛紛成立。甚至部分開展非法集資業(yè)務(wù)的公司也改頭換面?zhèn)浒赋蔀樗侥脊芾砉?。私募基金行業(yè)呈現(xiàn)規(guī)范化水平亟待提高，違規(guī)運(yùn)作不時(shí)發(fā)生，行業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)大，非法集資呈頻發(fā)，部分私募機(jī)構(gòu)“失聯(lián)”的態(tài)勢(shì)。部分私募產(chǎn)品陷入非法集資困境，造成份額持有人巨大損失的同時(shí)，由于基金托管制度設(shè)計(jì)，也對(duì)提供托管服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)造成巨大法律與聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。由于基金托管制度天然比資金保管賦予托管人更多的責(zé)任，加之部分私募基金在投資范圍方面的特殊選擇，難以進(jìn)行有效的投資

17、監(jiān)督與產(chǎn)品監(jiān)控，為規(guī)避可能產(chǎn)生的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，在獲得相同收益的前提下，托管機(jī)構(gòu)實(shí)無動(dòng)力作為產(chǎn)品的托管人的動(dòng)力。四、私募基金托管/保管業(yè)務(wù)異化與證券公司合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)防范在“政策空窗期”背景下，為規(guī)避可能產(chǎn)生的行政與契約責(zé)任，建議證券公司在圍繞私募基金開展相關(guān)業(yè)務(wù)時(shí)，一方面嚴(yán)守經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)延伸的性質(zhì)開展私募基金綜合服務(wù)，另一方面以義務(wù)為核心重構(gòu)保管協(xié)議避免可能產(chǎn)生的契約責(zé)任。（一）“政策空窗期”背景下證券公司保管業(yè)務(wù)行政責(zé)任防范伴隨關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范私募基金管理人登記若干事項(xiàng)的公告（中基協(xié)發(fā)20164號(hào)）的發(fā)布，拉開私募基金規(guī)范整治的大幕。2015年至今，監(jiān)管機(jī)關(guān)及自律組織密集制定了包括私募投資基金信息披露保管辦

18、法、私募投資基金內(nèi)部控制指引私募投資基金募集行為管理辦法、私募投資基金合同指引在內(nèi)的系列規(guī)范，但私募基金保管業(yè)務(wù)仍未獲法律明確認(rèn)可。2017年3月1日發(fā)布的私募投資基金服務(wù)業(yè)務(wù)管理辦法（試行）將“基金募集、投資顧問、份額登記、估值核算、信息技術(shù)系統(tǒng)等服務(wù)業(yè)務(wù)”定義為私募基金服務(wù)業(yè)務(wù)，刪除了私募投資基金服務(wù)業(yè)務(wù)管理辦法（征求意見稿）中“資金保管”的內(nèi)容，再次回避了對(duì)基金保管業(yè)務(wù)進(jìn)行定性。筆者認(rèn)為，私募基金相關(guān)監(jiān)管趨勢(shì)已漸趨明朗，隨著私募基金托管業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)范的落地，圍繞私募基金將形成托管+服務(wù)業(yè)務(wù)兩大類別。其中前者是指接受基金管理人委托，為管理人依法管理的基金提供資產(chǎn)保管、資金清算、會(huì)計(jì)核算、投資運(yùn)作監(jiān)督、信息披露、托管人報(bào)告等服務(wù)；后者是指接受基金管理人的委托，按照法律法規(guī)的規(guī)定及外包協(xié)議的約定，為管理人依法管理的基金提供份額登記、估值核算等服務(wù)。前者屬于信托關(guān)系，投資者與管理人及托管人之間是信托關(guān)系，管理人和托管人同時(shí)承擔(dān)雙重受托責(zé)任。后者為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的延伸，管理人和服務(wù)機(jī)構(gòu)之間構(gòu)成委托代理關(guān)系。資金保管作為簡(jiǎn)化版的托管義務(wù)，也必將回歸其本源。在此背景下，證券公司為規(guī)避行政責(zé)任，在開展資金保管業(yè)務(wù)時(shí)應(yīng)當(dāng)密切注意法律規(guī)范的變動(dòng)情況，及時(shí)調(diào)整業(yè)務(wù)運(yùn)行方式。密切關(guān)注如私募投資基金服務(wù)業(yè)務(wù)管理辦法（試行）第十六條“私募基金托管人不得被委托擔(dān)任同一私募基金的服務(wù)機(jī)構(gòu)，除該托管人能夠?qū)⑵渫?/p>