投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率的確定方法

1、作者：ZHANGJIAN僅供個(gè)人學(xué)習(xí)，勿做商業(yè)用途投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率的內(nèi)涵與確定1、概述財(cái)務(wù)基準(zhǔn)收益率是項(xiàng)目財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率指標(biāo)的基準(zhǔn)和判據(jù)，是項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上是否可行 的最低要求，也用作計(jì)算財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值的折現(xiàn)率。根據(jù)投資項(xiàng)目可行性研究指南的相關(guān)規(guī)定，如果有行業(yè)發(fā)布的本行業(yè)基準(zhǔn)收益率，即以其作為項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率；如果沒(méi)有行業(yè)規(guī)定，則由項(xiàng)目評(píng)價(jià)人員設(shè)定。精品文檔收集整理匯總現(xiàn)行的投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率是按照1993年以前的財(cái)稅價(jià)格條件， 根據(jù)當(dāng)時(shí)各行業(yè)的代表性企業(yè)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，并考慮了國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)技術(shù)進(jìn)步、資源優(yōu)化、價(jià)格結(jié)構(gòu)等因素按照統(tǒng)一的方法制定的。 它代表行業(yè)內(nèi)投資資金應(yīng)當(dāng)獲得的最低財(cái)務(wù)盈利水平，代

2、表行業(yè)內(nèi)投資資金的邊際收益率。 它的確定，在當(dāng)時(shí)及以后一段時(shí)間， 為決策項(xiàng)目建設(shè)與否提供了重 要判據(jù)。但考慮到經(jīng)濟(jì)體制，特別是投融資體制、財(cái)稅體制和國(guó)民經(jīng)濟(jì)狀況發(fā)生了重大變化， 有必要根據(jù)變化了的經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及行業(yè)、企業(yè)特點(diǎn)和項(xiàng)目本身特點(diǎn)， 對(duì)基準(zhǔn)收益率進(jìn)行測(cè)定。根據(jù)投資項(xiàng)目可行性研究指南，社會(huì)基準(zhǔn)折現(xiàn)率由原來(lái)的12頒整至10%也充分說(shuō)明了隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、投資收益水平、資金供求狀況、資金機(jī)會(huì)成本以及國(guó)家宏觀調(diào)控 等因素的變化，基準(zhǔn)收益率也應(yīng)隨之調(diào)整。精品文檔收集整理匯總在沒(méi)有行業(yè)規(guī)定或有必要根據(jù)實(shí)際情況測(cè)定基準(zhǔn)收益率情況下，作為財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)重要參 數(shù)的基準(zhǔn)收益率確定的合理與否顯得尤為重要。要解

3、決這個(gè)問(wèn)題，首先應(yīng)明確投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率的內(nèi)涵構(gòu)成，其次考慮如何正確確定投資項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率。精品文檔收集整理匯總2 基準(zhǔn)收益率的內(nèi)涵界定2.1 市場(chǎng)利率內(nèi)涵界定談到基準(zhǔn)收益率就不能不聯(lián)系到資金利息率。我國(guó)的利率分為官方利率和市場(chǎng)利率。官方利率是政府通過(guò)中央銀行確定公布，并且各銀行都必須執(zhí)行的利率，主要包括中央銀行基準(zhǔn)利率、金融機(jī)構(gòu)對(duì)客戶的存貸款利率等。市場(chǎng)利率是金融市場(chǎng)上資金供求雙方競(jìng)爭(zhēng)形成的利率，隨資金供求狀況而變化，主要包括同業(yè)拆借利率、國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)利率等。市場(chǎng)利率要受官方利率的影響， 官方確定利率也要考慮市場(chǎng)供求狀況，一般來(lái)說(shuō)，兩者并無(wú)顯著脫節(jié)現(xiàn)象。精品文檔收集整理匯總在金融市場(chǎng)上，利

4、率是資金使用權(quán)的價(jià)格，主要由純粹利率、通貨膨脹附加率、變現(xiàn)力附加率、違約風(fēng)險(xiǎn)附加率和到期風(fēng)險(xiǎn)附加率組成。純粹利率是指無(wú)通貨膨脹、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)情況下的平均利率。在沒(méi)有通貨膨脹時(shí)，國(guó)庫(kù)券的利率可以視為純粹利率。通貨膨脹使貨幣貶值， 投資者的真實(shí)報(bào)酬下降。投資者在把資金交給借款人時(shí)，會(huì)在純粹利息率的水平上再加上通 貨膨脹附加率。因此，每次發(fā)行國(guó)庫(kù)券的利息隨預(yù)期的通貨膨脹變化，它等于純粹利率加預(yù)期通貨膨脹率。各種有價(jià)證券的變現(xiàn)力不同，投資人要求對(duì)不易變現(xiàn)的有價(jià)證券有一定的變 現(xiàn)力附加率作為補(bǔ)償，從而提高利率1%2%違約是指借款人未能按時(shí)支付利息或未如期償還貸款本金。違約風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的利率自然就越高。 到期

5、風(fēng)險(xiǎn)附加率是指因到期時(shí)間長(zhǎng)短 不同而形成的利率差別， 如五年期的國(guó)庫(kù)券利率比三年期的要高，兩者變現(xiàn)力和違約風(fēng)險(xiǎn)相同，差別就在于到期時(shí)間不同。精品文檔收集整理匯總2.2 基準(zhǔn)收益率內(nèi)涵界定在項(xiàng)目投資決策過(guò)程中，最常用到的利率是金融機(jī)構(gòu)貸款利率。從量的規(guī)定性來(lái)看，金融機(jī)構(gòu)貸款利率主要由上述純粹利率、通貨膨脹附加率、違約風(fēng)險(xiǎn)附加率和到期風(fēng)險(xiǎn)附加率組成。從財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的角度出發(fā)，對(duì)于一般盈利性的投資項(xiàng)目，其基準(zhǔn)收益率首先應(yīng)該大于金融機(jī)構(gòu)貸款利率。因此，基準(zhǔn)收益率涵蓋金融機(jī)構(gòu)貸款利率。精品文檔收集整理匯總基準(zhǔn)收益率用作不同年份資金價(jià)值換算的折現(xiàn)率，是投資決策過(guò)程中用以衡量資金時(shí)間價(jià)值的重要參數(shù)， 代表資金被

6、占用應(yīng)獲得的最低收益率， 其本質(zhì)就是資金利息率。 基準(zhǔn)收 益率或稱折現(xiàn)率與資金利息率的區(qū)別在于， 基準(zhǔn)收益率從行業(yè)出發(fā)、 從項(xiàng)目出發(fā)，不僅要收 回借貸資金的利息率部分， 還要求高于資金利息部分的利潤(rùn)率， 否則企業(yè)無(wú)利可圖， 不會(huì)借 入資金。精品文檔收集整理匯總定性地說(shuō)，基準(zhǔn)收益率應(yīng)包括無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和投資風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。如果財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)采用變動(dòng)價(jià)格，為保持口徑一致，設(shè)定基準(zhǔn)收益率時(shí)應(yīng)考慮通貨膨脹因素。從投資主體的角度看， 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率主要由以下幾種組成：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、企業(yè)（項(xiàng)目）的特定 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率）。精品文檔收集整理匯總無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率一般指國(guó)債市場(chǎng)的國(guó)債利率

7、，可按項(xiàng)目存續(xù)期預(yù)期國(guó)庫(kù)券利率確定。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是對(duì)所有企業(yè)產(chǎn)生影響的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)主要指項(xiàng)目所屬行業(yè)的行業(yè)性市場(chǎng)特點(diǎn)、投資開發(fā)特點(diǎn)以及國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等因素造成的行業(yè)發(fā)展不確定給項(xiàng)目預(yù)期收益帶來(lái)的不確定性。企業(yè)（項(xiàng)目）的特定風(fēng)險(xiǎn)分為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)兩類。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指項(xiàng)目投產(chǎn)后，市場(chǎng)需求變化、生產(chǎn)要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)給項(xiàng)目未來(lái)預(yù)期收益帶來(lái)的不確定影響， 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自市場(chǎng)銷售、生產(chǎn)成本、生產(chǎn)技術(shù)等方面。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是籌資決策帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，也叫籌資風(fēng)險(xiǎn)，指項(xiàng)目投產(chǎn)后經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金融通、資金調(diào)度、資金周轉(zhuǎn)可能出現(xiàn)的不確定性對(duì)項(xiàng)目預(yù)期收益的影響。企業(yè)（項(xiàng)目）特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率根據(jù)企業(yè)

8、或項(xiàng)目自身情況確定。精品文檔收集整理匯總3 基準(zhǔn)收益率的確定3.1 資本資產(chǎn)定價(jià)模型風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的基本關(guān)系是風(fēng)險(xiǎn)越大要求的報(bào)酬率越高?；谏鲜鰧?duì)投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率的內(nèi)涵界定，風(fēng)險(xiǎn)和基準(zhǔn)收益率（期望投資報(bào)酬率）的關(guān)系可以表示如下：精品文檔收集整理匯總ic =if +bQ（公式1）精品文檔收集整理匯總ic :風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率，即投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率if ：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率b:風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率Q:風(fēng)險(xiǎn)程度公式1中，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率容易確定，風(fēng)險(xiǎn)程度則需要用標(biāo)準(zhǔn)差或變異系數(shù)等計(jì)量，風(fēng) 險(xiǎn)報(bào)酬斜率通過(guò)統(tǒng)計(jì)方法確定。我們可以采用國(guó)際市場(chǎng)通用的資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。該模型的出發(fā)點(diǎn)就是內(nèi)部收益率最本質(zhì)的經(jīng)濟(jì)含義，

9、即一個(gè)項(xiàng)目的內(nèi)部收益率是投資于該項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本。 它通過(guò)比較一個(gè)項(xiàng)目或行業(yè)的投資回報(bào)率與投資于整個(gè)證券市場(chǎng)的回報(bào)率來(lái)確定該項(xiàng)目或行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)貼水。該模型用數(shù)學(xué)公式表達(dá)，就是：精品文檔收集整理匯總ir= 3 （ im if ）（公式2）精品文檔收集整理匯總ir ：投資于一個(gè)項(xiàng)目或行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率im：證券市場(chǎng)的預(yù)期回報(bào)率3 :反映項(xiàng)目或行業(yè)相對(duì)于平均風(fēng)險(xiǎn)的證券市場(chǎng)的變動(dòng)程度指標(biāo)因此，基準(zhǔn)收益率（ic）的計(jì)算公式演變?yōu)楣?3:ic=if+ 3 （ im if ）（公式3）精品文檔收集整理匯總公式3中3系數(shù)可以通過(guò)采集某一行業(yè)中典型的上市企業(yè)的投資回報(bào)率，與（ im-if ）作線形回歸分析后得出。根

10、據(jù)此方法，國(guó)際上已測(cè)算了不同行業(yè)的 3值，如數(shù)字設(shè)備行業(yè)3=1.4、汽車行業(yè)3=0.5,煉油行業(yè)3=0.71。目前，國(guó)內(nèi)滬深股市上市的股份公司年報(bào)公布各個(gè)企業(yè)的3系數(shù)，可以通過(guò)這些數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)各個(gè)行業(yè)的 3系數(shù)值。再如，中國(guó)石油天然氣股 份有限公司2000年4月7日至9月8日相對(duì)于恒指的3值為0.85。3值越高，預(yù)期回報(bào)率 越高，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)越高。 精品文檔收集整理匯總公式3中im減if得到投資于證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)貼水，它是由于承擔(dān)了證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)而得到的超額回報(bào)，可對(duì)證券市場(chǎng)上投資基金多年的風(fēng)險(xiǎn)貼水加以統(tǒng)計(jì)和分析后得到，如美國(guó)在過(guò)去60年里平均風(fēng)險(xiǎn)貼水為 8%全球證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)貼水為 5%精品文檔收集整理

11、匯總3.2 加權(quán)平均資金成本資金成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而支付的各種費(fèi)用，資金成本包括資金籌集費(fèi)用和資金占用費(fèi)用兩部分。資金成本是投資項(xiàng)目必須獲得的最低投資收益率，以補(bǔ)償項(xiàng)目法人經(jīng)營(yíng)該項(xiàng)目（或企業(yè)）所取得和使用資金而付出的代價(jià)。精品文檔收集整理匯總資金成本可有多種計(jì)量形式。在比較各種籌資方式中，使用個(gè)別資本成本，包括普通股成本、留存收益成本、長(zhǎng)期借款成本、債券成本；在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)，使用加權(quán)平均資金成本；在進(jìn)行追加投資決策時(shí)，則使用邊際資金成本。資金成本是企業(yè)的投資者（包括股東和債權(quán)人）對(duì)投入的資本所要求的收益率，是投資本項(xiàng)目（或本企業(yè)）的機(jī)會(huì)成本。精品文檔收集整理匯總資金成本在投資決

12、策中的作用主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：a） 計(jì)算凈現(xiàn)值指標(biāo)時(shí)作為折現(xiàn)率；b） 利用內(nèi)部收益率指標(biāo)決策時(shí)作為基準(zhǔn)收益率。加權(quán)平均資金成本的計(jì)算公式為：WACC=（公式 4）WACC加權(quán)平均資金成本Kj :第j種個(gè)別資金成本W(wǎng)j :第j種個(gè)別資金占全部資金的比重加權(quán)平均資金成本是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)各種資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，故而又稱綜合資金成本。值得注意的是，由于債務(wù)資本的利息在所得稅前扣除， 可抵減一部分所得稅債務(wù)，因此，對(duì)于債務(wù)資金成本的計(jì)算要扣除所得稅的影響。通常情況下，項(xiàng)目或企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)由債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，公式4演變?yōu)椋?精品文檔收集整理匯總加權(quán)平均資金成本=稅前

13、債務(wù)資本成本* (1-所得稅稅率)*債務(wù)額占總資本比重+權(quán)益資本成本*權(quán)益資本占總資本比重(公式5)精品文檔收集整理匯總在投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)過(guò)程中，個(gè)別資本占全部資本的比重，可按資產(chǎn)負(fù)債表的長(zhǎng)、短期債務(wù)以及權(quán)益資本占全部資本的比例確定，數(shù)據(jù)比較容易取得。債務(wù)資金成本根據(jù)項(xiàng)目長(zhǎng)、短期負(fù)債的貸款利率確定，權(quán)益資金成本的確定參照企業(yè)對(duì)于股權(quán)資本的內(nèi)部投資回報(bào)率標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定。權(quán)益資金成本確定的合理與否對(duì)加權(quán)平均資金成本即基準(zhǔn)折現(xiàn)率的合理性影響重大，因此合理確定權(quán)益資金成本尤為重要。在確定權(quán)益資金成本時(shí)可以適當(dāng)參考可比上市公司權(quán)益資本收益率或通過(guò)上述資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算確定，只是3系數(shù)和證券市場(chǎng)的預(yù)期回報(bào)率

14、im都是相對(duì)權(quán)益資本而言。精品文檔收集整理匯總3.3 應(yīng)用舉例結(jié)合上述資本資產(chǎn)定價(jià)模型以及加權(quán)平均資金成本計(jì)算公式，推算某石化企業(yè)用于計(jì)算項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值和評(píng)價(jià)項(xiàng)目的基準(zhǔn)收益率。該企業(yè)負(fù)債占總資本的比重大致為36%權(quán)益資本占總資本的比重大致為 64%推算過(guò)程如下：精品文檔收集整理匯總WACC=Ke*E/(E+D)+Kd*(1-T)* D/(E+D)Ke= if+ 3 ( im - if )式中：Ke股東權(quán)益成本E股東權(quán)益D負(fù)債Kd貸款利率，約為 6.3%T所得稅稅率，取33%if取國(guó)債利率，約為 7%3 取 0.85im取市場(chǎng)投資組合平均報(bào)酬率17%精品文檔收集整理故： WACC= if+ 3 (

15、im - if ) *E/(E+D)+Kd*(1-T)* D/(E+D)=7%+0.85*(17%-7%)*64%+6.3%*67%*36%=15.5%*64%+6.3%*67%*36%=11.4%經(jīng)計(jì)算，該企業(yè)用于評(píng)價(jià)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)上是否可行的基準(zhǔn)收益率為11.4%,考慮到企業(yè)面對(duì)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，基準(zhǔn)收益率確定為12% 精品文檔收集整理匯總4 結(jié)束語(yǔ)文中對(duì)于基準(zhǔn)收益率的探討限定在全部投資所得稅后，財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)報(bào)表“資本金財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表”中資本金基準(zhǔn)收益率指標(biāo)則相當(dāng)于文中提及的權(quán)益資本收益率指標(biāo)，可以通過(guò)相應(yīng)的方法確定。另外，資本資產(chǎn)定價(jià)模型源自股票預(yù)期收益率指標(biāo)的計(jì)算，用于計(jì)算權(quán)益資金成本，筆者

16、把這一模型拓展到投資項(xiàng)目基準(zhǔn)收益率指標(biāo)的計(jì)算，運(yùn)用恰當(dāng)與否的關(guān)鍵在于所選取的參數(shù)與基準(zhǔn)收益率內(nèi)涵的統(tǒng)一精品文檔收集整理匯總版權(quán)申明本文部分內(nèi)容，包括文字、圖片、以及設(shè)計(jì)等在網(wǎng)上搜集整理。 版權(quán)為張儉個(gè)人所有This article includes someparts, including text, pictures, and design. Copyright is Zhang Jian's personal ownership.用戶可將本文的內(nèi)容或服務(wù)用于個(gè)人學(xué)習(xí)、研究或欣賞，以及其他非商業(yè)性或非盈利性用途，但同時(shí)應(yīng)遵守著作權(quán)法及其他相關(guān)法律 的規(guī)定，不得侵犯本網(wǎng)站及相關(guān)權(quán)利人的

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