我國上市公司現(xiàn)金股利分配政策的實證分析

1、我國上市公司現(xiàn)金股利分配政策的實證分析摘要股利分配政策是公司財務(wù)管理的三大核心容之一。股利分配不僅是公司收益分配的 重要策略也是公司籌資與投資活動的延續(xù)，而且對投資者、證券市場以及上市公司本身都 會產(chǎn)生重大的影響。本文首先介紹了文章的研究背景以及研究意義，中外文獻(xiàn)回顧等，并對2006-2009年滬深300股的股利政策進(jìn)行了統(tǒng)計分析，在此基礎(chǔ)上以現(xiàn)金股利政策為研究重點，針對是 否發(fā)放現(xiàn)金股利分配這一問題進(jìn)行了實證分析，得出的結(jié)果表明現(xiàn)金股利支付比例高，有 盈利的公司現(xiàn)金股利分配意愿強(qiáng)；現(xiàn)金股利支付率水平呈現(xiàn)下降的趨勢；部分公司分紅極 低等特點。通過 logistic 實證模型研究發(fā)現(xiàn)，每股收益現(xiàn)

2、金股利分配有一定影響，非流通 股比例、資產(chǎn)負(fù)債率、每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額等因素與我國上市公司的股票股 利分配政策無明顯關(guān)系。關(guān)鍵詞 ： 上市公司；現(xiàn)金股利政策；實證分析Empirical analysis of cash dividenddistribution policy about Listed Companiesin ChinaZhu Yu Qing(Accounting, Business School of ShanTou University)AbstractDividend policy is one of the three-core elements in corp

3、orate financial management. It is not only an important strategy of income distribution in company, but also the development of financing and investing activities. It can affect the investors, securities businesses, and listed companies.This thesis will firstly introduce the research background, res

4、earch purpose, and the literature review (at home and abroad). Then it turns to the statistical analysis of dividend policy, which is about the 300 stock of Shanghai and Shenzhen from 2006 to 2009. Then the last part,highlighting the dividendpolicy of stock,is to give a definition of variate and to

5、explain the hypotheses of research by making the empirical model and testing the data of samples. Through the statisticalanalysis of the 300 stock of Shanghai and Shenzhen from 2006 to 2009, this thesis comes to some results: there are various types of distribution of securities businesses in China，

6、 and there are few distributions of dividend; dividend policy is lack of continuity and stability, and the features of short-term behavior is serious. Based on the study of the empiricalmodel, this thesisfinds that assetsliabilities ratio has some influence on dividend policy, and that the dividend

7、policy of listed company in China has no clear relationship with some factors, such as the revenue rate of main business, the proportion of outstanding shares, and assets liabilities ratio.Key words: Listed company ；Cash dividend policy ；Empirical analysis目錄摘要 IAbstract II目 錄 III（一）研究背景及意義 5（二）文獻(xiàn)回顧

8、51、國外主要文獻(xiàn)研究 52、國主要文獻(xiàn)研究 7二、我國現(xiàn)金股利分配政策的現(xiàn)狀和特點 9（一）現(xiàn)金股利支付比例高，有盈利的公司現(xiàn)金股利分配意愿強(qiáng) 9（二）現(xiàn)金股利支付水平呈現(xiàn)下降的趨勢 10（三）部分公司分紅極低 11三、研究設(shè)計與樣本選取 12（ 一 ） 研究設(shè)計 12（ 二 ） 樣本選擇及數(shù)據(jù)來源 14四、分析結(jié)果 14（一） logistic 二元回歸分析 14（二）檢驗?zāi)Ｐ?15（三）實證結(jié)果分析 16五、本文的結(jié)論與不足 17（一）本文結(jié)論 17（二）本文的局限性 18致 19參考文獻(xiàn) 19附注 20、引言（一）研究背景及意義股利作為股份對收益分配的主要形式，它的分配集中體現(xiàn)為公司的

9、股利分配政策。股 利分配政策是股份公司的股東大會或董事會對股利分配時涉及到的事項所采用的原則，也 是公司對其盈利進(jìn)行分配或留存的決策。而對于上市公司來說，股利分配政策制定的優(yōu)劣 程度會直接影響公司的籌資能力、經(jīng)營業(yè)績，由于股東偏好的差異會直接影響公司的股票 價格，進(jìn)而影響股東價值的最大化實現(xiàn)。因此公司如何合理的把收益在股東和部留存之間 進(jìn)行分配，制定合理的股利分配政策，是上市公司管理者要思考的問題。我國資本市場蓬 勃發(fā)展，上市公司對我國國民經(jīng)濟(jì)的作用起到很大的作用。我國股市規(guī)模在十幾年中的發(fā) 展中，上市公司越來越多。股市雖然日益成熟，投資者日益理性，但總的來說，我國證券 市場仍處于探索發(fā)展階段

10、，股票市場的股利政策還存在不規(guī)。股利分配的不規(guī)，不但損害 了廣大投資者獲得股利的權(quán)利， 也制約了上市公司的長期發(fā)展， 不利于股票市場的規(guī)發(fā)展， 股利分配不規(guī)的問題亟待解決。本文對 2006-2009年度滬深 300進(jìn)行了統(tǒng)計分析，探討中國 股市的現(xiàn)金股利分配政策現(xiàn)狀和特點，并且對現(xiàn)金股利分配政策進(jìn)行深入部原因分析。借 此對我國上市公司現(xiàn)金股利分配政策現(xiàn)狀進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)問題以指出我國現(xiàn)金股利分配政 策的缺陷；讓股東更加了解我國股利政策制定影響因素、對維護(hù)股東權(quán)益、實現(xiàn)股東價值 最大化以及推動股票市場的穩(wěn)步、健康發(fā)展有著積極的意義。（二）文獻(xiàn)回顧1、國外主要文獻(xiàn)研究國外對于股利分配政策的研究主要有

11、幾個理論：1.1 MM 理論。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Modigliani 和財務(wù)學(xué)家 Miller （ 1961）在美國經(jīng)濟(jì)評論 上發(fā)表了“資本成本、公司財務(wù)和投資理論”立足于完善資本市場，從不確定性角度提出 了資本成本和資本結(jié)構(gòu)不相關(guān)理論。該理論建立在三個假設(shè)基礎(chǔ)之上：完全資本市場、理性行為假設(shè)、充分肯定假設(shè)。MM!論指出公司的價值僅僅取決于其投資決策，和股利支付 率高低沒有關(guān)系。1.2 在手之鳥理論。該理論的代表人物有 Williams （1938）、 Lintner （1956）、和 Gordon （1959）等。該理論認(rèn)為大多數(shù)投資者厭惡風(fēng)險，投資偏好股利而不是資本利得。股利的 支付可以消除投

12、資者心中對企業(yè)盈利能力的不確定性。投資者認(rèn)為眼前的股利收益會比公 司運用留存盈余再投資所獲得的資本利得更可靠。即是“一鳥在手勝過多鳥在林” 。1.3 剩余股利理論。剩余股利理論認(rèn)為，股利的發(fā)信費用是很高的，就可能對企業(yè)的股利 政策有直接影響。企業(yè)發(fā)行新股的成本高于部留存利潤的成本。發(fā)行費用改變了企業(yè)對用 部融資還是靠發(fā)行新股融資漠不關(guān)心的態(tài)度。只有當(dāng)利潤超過投資需要時，企業(yè)才發(fā)放股 利。企業(yè)在股權(quán)融資時首先使用部資金，只有當(dāng)部資金還有剩余，則支付股利，如果沒有 剩余，就不支付股利。1.4 客戶效應(yīng)理論。在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生活中，由于個人所得稅，交易成本的存在，投資者會根 據(jù)自己對股利的偏好，選擇符合其

13、要求的股票。因此公司股利支付水平能與投資者對股利 的偏好相吻合，該公司就會將偏好其股利政策的投資者吸引過來。 Petti （1977）以投資 人組合的系統(tǒng)風(fēng)險， 年齡，家庭平均收入及股利利率與資本利得稅率的差異對 “顧客效應(yīng)” 進(jìn)行了檢驗，結(jié)果顯示“客戶效應(yīng)”存在。 Shefrin和Statman （ 1984）以自我控制理論 為基礎(chǔ)，解釋了為什么投資者偏好現(xiàn)金股利或股票股利。他們認(rèn)為。人的行為不可能是完 全理性的，而是有限理性?？蛻粜?yīng)理論使人相信股利政策的重要性。但是除非市場難以 滿足特定投資者對某種股利政策的需要，否則股利政策并不重要。僅僅是起到了警告公司 不要頻繁改變其股利政策的作用。

14、如果公司的投資策略已確定，股利的支付水平也是無所 謂的。股利政策只是當(dāng)它會導(dǎo)致其股東轉(zhuǎn)向別的公司時才變得重要。1.5信號傳遞理論。信號傳遞理論是財務(wù)學(xué)家在放寬 MM!論中投資者與管理當(dāng)局擁有相 同的信息這一假設(shè)提出來的。其思想涵萌芽于 Lintner （1956）通過對美國 600 家上市公 司財務(wù)經(jīng)理進(jìn)行問卷調(diào)查的基礎(chǔ)上。設(shè)計出一個公司分配行為的理論模型，并提供有關(guān)的 實證證據(jù)。認(rèn)為上市公司一般會保持一個長期的、 較穩(wěn)定的目標(biāo)股利支付率。 Bhattacharya （1979）率先在股利政策研究中建立了股利顯示信號模型假設(shè)經(jīng)理人員擁有不為投資者所 知的有關(guān)企業(yè)價值的私有信息，而股利政策的存在

15、有助于降低這種不對稱信息程度。股利 具有信息傳遞功能，并且據(jù)此影響著公司的股票價格，即當(dāng)公司的股利支付水平上升時， 公司的股價就會隨之上升；相反，當(dāng)公司的股利支付水平下降時，公司的股價就會隨之下 降。研究進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)，投資者對股利削減的反應(yīng)要大于對同等的股利增加的反應(yīng)，這一現(xiàn) 象表明股利削減有更多的信息含量，當(dāng)管理者真正削減了股利時，投資者就會知道公司的 盈利狀況已經(jīng)相當(dāng)惡化。1.6 “股權(quán)結(jié)構(gòu)理論”股權(quán)結(jié)構(gòu)理論以信息經(jīng)濟(jì)學(xué)為基礎(chǔ)，以信號傳遞理論來解釋股權(quán)結(jié) 構(gòu)對股利政策的影響。股權(quán)結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，信息不對稱程度較低的股權(quán)結(jié)構(gòu)集中的公司， 對股利傳遞的信息的要求程度也很低，尤其是對于股東與管理者一

16、致的家族擁有的企業(yè)， 以及那些受銀行和產(chǎn)業(yè)集團(tuán)控制其治理結(jié)構(gòu)的大公司更是如此。也有學(xué)者引進(jìn)代理理論來 解釋股權(quán)結(jié)構(gòu)對股利政策的影響，他們認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)越分散，公司所有權(quán)與經(jīng)營控制權(quán)越 分離，代理成本就越大。也就需要股利政策傳遞企業(yè)的信息。2、國主要文獻(xiàn)研究國對股利分配政策的研究主要是在 90 年代我國建立了證券市場后， 現(xiàn)有文獻(xiàn)檢索和 分析的情況表明，國股利分配政策的研究主要從這么幾個方面展開的：一是介紹或評價股利分配政策的一般理論，不涉及現(xiàn)實情況，在這方面荊新、王化成等人編著的教材對 股利分配政策的基本理論和相關(guān)容做了簡要地論述。二是對具體的股利分配方案進(jìn)行分析如成的分析股利公司紅股的影響 ，

17、呂長江、王克敏教授（ 1999）從另一個角度分析 了我國上市公司股利政策的影響因素。根據(jù)我國實際情況，在對 Lintner 股利信號模型 的改進(jìn)基礎(chǔ)上，對可能影響上市公司的股利分配的變量進(jìn)行回歸分析實證分析，認(rèn)為我 國上市公司的股利分配政策主要受到其前期支付額和當(dāng)期盈利水平及其變化影響。國輝 和春光對滬深兩市 1997 年度發(fā)放股利的多元回歸因素法進(jìn)行實證分析。 他們發(fā)現(xiàn)對現(xiàn)金 股利有解釋作用的有股票股利，凈資產(chǎn)收益率，利潤增長率和股票市價影響，對股票股 利有解釋作用的變量有股本總額，凈資產(chǎn)收益率，每股凈資產(chǎn)和在建工程。原紅旗也對 這一問題進(jìn)行了探討。通過實證研究檢驗得出有關(guān)我國上市公司的五點

18、結(jié)論： （ 1）現(xiàn)金 股利和當(dāng)期盈余呈顯著正相關(guān)。 2、累積盈余對股票股利影響顯著 3、我國公司的股利決 策不是依據(jù)未來發(fā)展的需要，存在公司未來發(fā)展機(jī)會較小而發(fā)放股票股利的狀況。4、公司規(guī)模和股票股利呈顯著負(fù)相關(guān)性。 5、流動性不是我國上市公司股利形式選擇的重要制 約因素。剛（ 1998）以控股股東的比例來間接計算代理成本，按照國家股，流通股，境 法人股把上市公司分為三個類型。得出股利分配政策與公司股票價格相關(guān)的結(jié)論。 2000 年，他針對我國上市公司股票股利進(jìn)行回歸分析，得出了流通股股東更偏好股票股利而 國有股東和法人股股東對股票股利興趣不大的結(jié)論。三是考察股利政策的市場反應(yīng)。由 于中國證券

19、市場的特殊原因，分析公司股利政策的影響因素，尤其是分析股權(quán)結(jié)構(gòu)以及 控股股東持股比例對股利政策的影響，一直是證券市場股權(quán)分置改革以前研究的熱點。 在絕大多數(shù)上市公司進(jìn)行完股權(quán)分置改革以后，短時間無法看出股權(quán)分置改革的效應(yīng)， 對股權(quán)結(jié)構(gòu)如何影響股利政策的研究冷卻下來，對財會指標(biāo)如何影響股利政策的研究開 始增加、我國現(xiàn)金股利分配政策的現(xiàn)狀和特點（一）現(xiàn)金股利支付比例高，有盈利的公司現(xiàn)金股利分配意愿強(qiáng)表3-1顯示，中國滬深300樣本公司2006 2009年采用純現(xiàn)金股利分配所占比例分別為62.12%、53.56%、66.11%, 63.74%,支付比例高。發(fā)放現(xiàn)金股利的公司所占比例分別為77.13%

20、、80.34%、85.91%、83.15%,反映出現(xiàn)金股利政策是目前我國上市公司采用比例最 高的一種股利分配政策。由表3-2顯示我國有盈利的公司傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利。其中有 80% 有盈利公司都采取了分配現(xiàn)金股利，還有平均 60%勺盈利公司僅采取分配現(xiàn)金股利政策。 說明中國滬深300上市樣本中有盈利的公司現(xiàn)金股利分配意愿強(qiáng)。其中的其中一個原因可 能是因為2004年我國證監(jiān)會發(fā)布的關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定明確 指出：上市公司最近三年未進(jìn)行現(xiàn)金利潤分配的，不得向社會公眾增發(fā)新股，發(fā)行可轉(zhuǎn)換 公司債券或向原有股東配售股份。此項規(guī)定把上市公司再融資的條件與派現(xiàn)狀況聯(lián)系起 來，使得2004

21、年以后，派現(xiàn)上市公司的數(shù)量和比例均有了明顯的增加。表3-1現(xiàn)金股利的歷年分配情況年度2006200720082009派純現(xiàn)金股利（公司數(shù)）182158197174所占比例（%）62.1253.5666.1163.74分配中包括現(xiàn)金股利（公司數(shù)）226237256227所占比例（%）77.1380.3485.9183.15統(tǒng)計公司數(shù)293295298273統(tǒng)計公司數(shù)293295298273表3-2中國滬深300上市公司現(xiàn)金股利分配意愿分布概況年份2006200720082009統(tǒng)計公司總數(shù)293295298273盈利公司數(shù)目285292286266派現(xiàn)公司數(shù)目226237256227純派現(xiàn)公司數(shù)

22、目182158197174派現(xiàn)公司占盈 利公司比例（%79.3081.1689.5185.34僅派現(xiàn)公司占所 有公司比例（%63.8654.1168.8965.41（二）現(xiàn)金股利支付率水平呈現(xiàn)下降的趨勢從表3-2可以看出，滬深300樣本上市公司2006-2009年股利發(fā)放的均值分別為0.21474元/ 股、0.22651元/股、0.19714元/股、0.18966/股。從這些數(shù)據(jù)可以看出我國上市公司這幾 年的現(xiàn)金股利支付水平呈現(xiàn)下降的趨勢。2008-2009年股利支付水平下降，可能的原因是受到我國資本市場股市熊市的影響。表3-3每股現(xiàn)金股利的描述性統(tǒng)計結(jié)果年度2006 年2007年2008年2

23、009 年含派發(fā)現(xiàn)金股利（公司數(shù)）226237256227極小值（每股派現(xiàn)）0.0080.0100.0120.010極大值（每股派現(xiàn)）3.0001.2002.0001.185均值（每股派現(xiàn)）0.214740.226510.197140.18966標(biāo)準(zhǔn)誤0.0173910.0136590.0152870.013653標(biāo)準(zhǔn)差0.2614470.2102780.2445850.205700方差0.0680.0440.0600.042偏度標(biāo)準(zhǔn)誤6.1500.1621.9010.1583.7550.1522.4950.162峰度標(biāo)準(zhǔn)誤58.0710.3224.4430.31518.6690.3036.8

24、700.322（三）部分公司分紅極低從表3-3可以看出，2006年-2009年滬深300股上市公司中單純派現(xiàn)金股利的派現(xiàn)數(shù)極小值分別為0.030元/股、0.020元/股、0.012元/股、0.010元/股；這些上市公司的派現(xiàn)額極低, 每股的派現(xiàn)數(shù)額在繳納了個人所得稅和交易費用之后。投資者每股能夠獲得的現(xiàn)金幾乎可 以忽略不計。表3-5純派現(xiàn)每股現(xiàn)金股利的描述性統(tǒng)計結(jié)果年度2006 年2007年2008年2009 年派純現(xiàn)金股利（公司數(shù)）182158197174極小值（每股派現(xiàn)）0.0300.0200.0120.010極大值（每股派現(xiàn)）1.0001.2001.6721.185均值0.201460.

25、239910.196210.19118標(biāo)準(zhǔn)誤0.0121170.0159930.0162200.015384標(biāo)準(zhǔn)差0.1634700.2010260.2276570.202935方差0.0270.0400.0520.041偏度1.9661.7683.1142.459標(biāo)準(zhǔn)誤0.1800.1930.1730.184峰度5.0843.99412.5306.976標(biāo)準(zhǔn)誤0.3580.3840.3450.366（備注2006年極小值公司為 000685公用10派0.3（含稅），2007年極小值的公司為 000793華聞傳媒10派0.2（含稅），2008年極小值的公司為000897津濱發(fā)展10派0.12（

26、含稅）,2009年極小值的公司為600601方正科技10派0.1（含稅）（此部分只是方便老師了解，不作為論文部分）三、研究設(shè)計與樣本選?。ㄒ唬┭芯吭O(shè)計理論上現(xiàn)金股利分配政策包括是否分配現(xiàn)金股利、支付多少股利等一系列問題，而其 中第一個問題，即是否分配股利為最基本的問題。本文通過建立現(xiàn)金股利分配與否影響因 素模型。1、研究假設(shè)1假設(shè)一：非流通股比例越高，越傾向發(fā)放現(xiàn)金股利我國大多數(shù)上市公司是原國有企業(yè)改制過來的，國家股“一股獨大”造成了公司股利分配政策往往只考慮了大股東的利益。目前在我國絕大部分上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，非 流通的國家股和法人股仍占多數(shù)，處于控股地位，而流通股只占很小比例。如果采取派

27、現(xiàn) 政策，非流通股股東分得的現(xiàn)金遠(yuǎn)高于流通股股東。而國有股法人股流通性、轉(zhuǎn)讓權(quán)受到 限制，因此越希望派發(fā)現(xiàn)金股利。2.假設(shè)二：公司的盈利能力越強(qiáng)，越傾向分配現(xiàn)金股利盈利能力是某個特定期間公司利用擁有資源創(chuàng)造利潤的能力，直接影響當(dāng)期利潤分配。 現(xiàn)金股利意味著要將一部分收益作為股利發(fā)放給股東，因而一般只有當(dāng)公司盈利時才有能 力分配現(xiàn)金股利?？蛇x指標(biāo)為每股收益。3假設(shè)三：資產(chǎn)負(fù)債率越高，越不傾向分配現(xiàn)金股利負(fù)債比率高的公司，償債能力就越差，公司外部負(fù)債籌資就越困難，派發(fā)現(xiàn)金股利只會使財務(wù)狀況更加惡化。因此公司就越不傾向于分配現(xiàn)金股利4.假設(shè)四：每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額越大，越傾向分配現(xiàn)金股利每

28、股經(jīng)營活每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額反映直接從生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生每股現(xiàn)金流的能力，該指標(biāo)可以衡量企業(yè)現(xiàn)金分紅的能力，比值為正數(shù)且較大時，派發(fā)現(xiàn)金紅利的 期望值就越大。2、實證模型logit Py bo bi Xi b2X 2 dX3 bnXn i其中，logitP y為被解釋變量，py為上市公司現(xiàn)金股利分配的傾向（用概率表示），&為殘差3、變量定義表3.3變量定義表變量類型變量符號研究變量因變量Y虛擬變量：當(dāng)丫為1,表示分配股票股利當(dāng)丫為0,表示不分配股票股利自變量X1非流通股比例X2每股收益X3資產(chǎn)負(fù)債率X4每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額（二）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源由于取之于年報的數(shù)據(jù)需

29、要加工和處理， 先對樣本選取、數(shù)據(jù)來源這些問題予以說明。（1）本文研究是否分配現(xiàn)金股利是以年為單位進(jìn)行統(tǒng)計，以年報所屬年份為依據(jù)，因 變量為丫，發(fā)放現(xiàn)金股利則取1，反之則取0.（2）凡是包含了送股的均視為分配現(xiàn)金股利，沒有包含的為不分配現(xiàn)金股利（3）研究樣本包括滬深300的上市公司（4） 剔除樣本中資料不全的公司總計為 6家根據(jù)實證研究設(shè)計的要求，本文查找上市公司 2006-2009年的年報，其數(shù)據(jù)和樣本來 自廣發(fā)證券強(qiáng)化版資料和 wind資訊網(wǎng)。樣本選自2006-2009年滬深300。其中分析現(xiàn)金股 利發(fā)放與否時選取的樣本數(shù)為 2008年294家上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)。四、分析結(jié)果（一） log

30、istic 二元回歸分析表4.1模型參數(shù)檢驗結(jié)果BS.E,WalsdfSig.Exp (B)1.764.165114.2661.0005.837表4.1所示是模型參數(shù)的檢驗結(jié)果，由于此時模型中只有常數(shù)項，Sig.取值為0.0000,模型具有統(tǒng)計學(xué)意義將X1,X2,X3,X4自變量引用logistic二元回歸模型，利用spss17.0，采用向前 Wald逐步選擇法確定最終的模型表4.2模型的參數(shù)擬合BS.E,WalsdfSig.Exp (B)X23.174.63425.0581.00023.892常量.670.2417.7391.0051.954其中：B為各變量的回歸系數(shù)S.E為系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)誤差W

31、ald為統(tǒng)計檢驗量Df 為自由度Sig. 為Wald顯著性水平表4.2中只有X2這個因變量進(jìn)入模型，且 X2的Sig.值0.000<0.05，所以X4這一個自變 量與因變量有顯著性意義。（二）檢驗?zāi)Ｐ蜑榱藱z驗?zāi)Ｐ偷臏?zhǔn)確性，用 spss17.0軟件對模型進(jìn)行Hosmer-Lemeshow檢驗。它是 利用因變量的預(yù)測值與實際情況的接近程度表明模型擬合良好，反之?dāng)M合效果較差。運用 Hosmer-Lemeshow對最終模型的擬合優(yōu)度做檢驗，檢驗結(jié)果如下：Hosmer和Lemeshow檢驗的隨機(jī)性表因變量Y2 =.00Y2 = 1.00觀測組已觀測期望值已觀測期望值總計11713.7541215.

32、24629247.6722521.32829366.0852322.91529454.7512424.24929503.9373026.06330642.9282526.07229742.1002526.90029821.2032727.7972991.5102828.49029100.0613231.93932Hosmer-Lemeshow計算結(jié)果:Hosmer 和 Lemeshow 檢驗卡方dfSig.11.7768.161根據(jù)模型顯著性概率 Sig.=0.161 >0.05,通過擬合優(yōu)度檢驗，此模型能夠擬合我國上市公 司現(xiàn)金股利分配與否影響因素的狀況。(三) 實證結(jié)果分析模型Log

33、itPybobiXib?X2bsXsbnXni，代入X2的數(shù)據(jù)建立：LogitP y=0.670+3.174X2其中Py為上市公司股票股利分配的傾向(用概率表示)最終得出上市公司股票股利分配與否的影響因素模型：Py=exp( 0.670+3.174X2)/ 1+exp ( 0.670+3.174X2)拒絕假設(shè)1：非流通股比例越高O,越傾向發(fā)放現(xiàn)金股利。非流通股中有相當(dāng)一部分是國有股。非流通股在股利決策中作用微弱，可能的原因是國家股東沒有充分行使自己的權(quán)力，不能也不想像私人股東那樣關(guān)心自己的利益或者法人 股受到法律法規(guī)限制不能充分形式權(quán)利 接受假設(shè) 2：公司的盈利能力越強(qiáng)（每股收益） ，越傾向分

34、配現(xiàn)金股利 拒絕假設(shè) 3：資產(chǎn)負(fù)債率越高，越不傾向分配現(xiàn)金股利原因可能在于我國上市公司多是由國有企業(yè)改制而來 , 曾經(jīng)與銀行關(guān)系密切 , 導(dǎo)致負(fù) 債比率過高 ,即使現(xiàn)在產(chǎn)權(quán)明晰了 , 但過去存在的問題和經(jīng)營思路無法在短期改變 , 依舊對 高負(fù)債率熟視無睹。解決問題的關(guān)鍵在于商業(yè)銀行體系的建立 , 使商業(yè)銀行成為一個獨立 核算的經(jīng)濟(jì)實體 , 以追求自身盈利為目標(biāo) , 把政策性業(yè)務(wù)與商業(yè)性業(yè)務(wù)區(qū)分開 , 這樣才能改 善銀企關(guān)系 , 債轉(zhuǎn)股就是一種解決方法。債轉(zhuǎn)股就是一種解決方法拒絕假設(shè) 4：每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額越大，越傾向分配現(xiàn)金股利可能的原因是 2004 年我國證監(jiān)會發(fā)布的關(guān)于加強(qiáng)社會

35、公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干 規(guī)定明確指出 : 上市公司最近三年未進(jìn)行現(xiàn)金利潤分配的，不得向社會公眾增發(fā)新股， 發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券或向原有股東配售股份。因此上市公司為了達(dá)到融資要求以及保持良 好的償債能力，上市公司可以不顧自身的現(xiàn)金流狀況發(fā)放現(xiàn)金股利。所以導(dǎo)致了經(jīng)營活動 產(chǎn)生的現(xiàn)金流量對現(xiàn)金股利分配沒有顯著影響。五、本文的結(jié)論與不足（一）本文結(jié)論本文統(tǒng)計了我國上市公司滬深 300股 2006-2009年的股利分配政策現(xiàn)狀和特點和做了 描述性實證分析，針對是否發(fā)放股票股利政策進(jìn)行了 logistic 二元回歸分析。本文得到以下結(jié)論：1、我國滬深 300 上市公司現(xiàn)金股利股利政策現(xiàn)狀和特點： 現(xiàn)金股利

36、支付比例高， 有盈 利的公司現(xiàn)金股利分配意愿強(qiáng)；現(xiàn)金股利支付水平逐漸增高；部分公司分紅極低。2、總體上影響我國上市公司是否分配現(xiàn)金股利的因素是盈利能力（每股收益）對模型有影響。故每股收益是我國上市公司制定股利分配政策考慮的因素。通過模型回歸，還發(fā)現(xiàn)公司的非流通股比例、資產(chǎn)負(fù)債率、每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額對我國上市公 司股利分配政策沒有明顯影響。（二）本文的局限性雖然，本文對上市公司現(xiàn)金股利分配政策政策的現(xiàn)狀和特點進(jìn)行了描述性統(tǒng)計分析和對是否發(fā)放現(xiàn)金股利政策進(jìn)行了 logistic 二元回歸分析，但研究過程中仍然存在一些不 足。本文的研究局限在于：1、對上市公司現(xiàn)金股利分配政策研究需要長時

37、間和大樣本作為統(tǒng)計樣本，而本文選取滬深 300股2006年-2009年的股利政策作為樣本， 選取的上市公司數(shù)目和時間圍樣本還 不夠充裕。2、由于新會計準(zhǔn)則的出臺，新準(zhǔn)則的實施必會對 2006 年度數(shù)據(jù)產(chǎn)生影響；而 2009 年度尚有年報未出，數(shù)據(jù)有缺乏。本文對這一影響沒有考慮在。3、股利政策涉及到不同行業(yè)會有差異，本文統(tǒng)計的股利政策沒有考慮到行業(yè)差別。以上不足將成為今后的進(jìn)一步努力的方向參考文獻(xiàn)1 原紅旗中國上市公司股利政策分析 M ：中國財政經(jīng)濟(jì)， 20042 維迎博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué) M ：人民， 19963 淑娥等我國股利分配政策影響因素的實證分析 J. 會計研究 2000，第 2期4 剛

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