股權(quán)激勵(lì)與公司治理(上)

1、股權(quán)激勵(lì)與公司治理(上)                         Share Ownership Encouragement and Corporate Governance 【摘 要】隨著公司股權(quán)的日益分散和管理技術(shù)的日益復(fù)雜化，世界各國(guó)的大公司相繼出現(xiàn)了所有權(quán)與控制權(quán)分離的趨勢(shì)，為了有效地解決委托代理問(wèn)題、合理激勵(lì)約束公司管理人員以及核

2、心技術(shù)人員，美國(guó)大型公司采用了股票期權(quán)等股權(quán)激勵(lì)模式，并在20世紀(jì)80年代取得普及性的發(fā)展。受美國(guó)影響，許多發(fā)展中國(guó)家在90年代建立或完善了自己的股權(quán)激勵(lì)制度，從而使期權(quán)激勵(lì)成為目前世界各國(guó)上市公司最重要的激勵(lì)模式。 相比之下，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度的發(fā)展嚴(yán)重滯后，這與我國(guó)證券市場(chǎng)的飛速發(fā)展是極不相稱的。我國(guó)目前已經(jīng)加入了WTO，上市公司將面臨來(lái)自國(guó)內(nèi)外的雙重競(jìng)爭(zhēng)，如何采用合理的激勵(lì)方式留住核心人才成為當(dāng)務(wù)之急，加強(qiáng)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的理論研究與實(shí)務(wù)探討有重大的意義。 關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)、股票期權(quán)、上市公司 Abstract In the United States, firms are using

3、employee stock options more frequently and in sharply large quantities than just a decade ago. This trend is particular significant for high tech companies, such as Microsoft and Ebay. This great change can amalgamate employees benefit with companys interest and reduce companys principal-agent cost

4、remarkably. While in China, for the limitation of law system, employee stock options are scarcely used by the listed companies. As China has entered into WTO, Chinas listed companies will face more rigorous competition from inland and abroad. Its urgent and very necessary for China to loosen policy

5、restriction and allow the listed companies employee stock options and other stock-based employee compensation plans to motivate and detain their employees, especially senior managers and key technicians. Key words: share ownership encouragement, stock options, listed company 目 錄 一、序言1 二、文獻(xiàn)回顧1 三、業(yè)績(jī)報(bào)酬

6、系統(tǒng)2 （一）期望激勵(lì)理論2 （二）內(nèi)在回報(bào)與外在回報(bào)3 四、激勵(lì)的屬性與類型3 （一）激勵(lì)系統(tǒng)的重要屬性3 （二）激勵(lì)的類型4 五、股權(quán)激勵(lì)概述4 （一）什么是股權(quán)激勵(lì)4 （二）股權(quán)激勵(lì)的種類與方式4 （三）各股權(quán)激勵(lì)模式的比較6 六、股票期權(quán)計(jì)劃在中國(guó)的運(yùn)用7 （一）股票期權(quán)計(jì)劃的激勵(lì)原理7 （二）中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃已取得的進(jìn)步8 （三）中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃仍存在的問(wèn)題11 七、案例分析14 八、總結(jié)15 附錄16 資料來(lái)源和參考文獻(xiàn)16 一、序言 現(xiàn)代公司制度在擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)也給人們提出了公司治理的問(wèn)題。在公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會(huì)受公司的所有者即股東們的委托，對(duì)公司事務(wù)

7、制定計(jì)劃、做出決策，并負(fù)責(zé)對(duì)公司的經(jīng)理層進(jìn)行選聘和監(jiān)督，由其聘任經(jīng)理來(lái)執(zhí)行董事會(huì)的決議，因而說(shuō)，董事會(huì)在公司治理結(jié)構(gòu)中起著一個(gè)重要的橋梁作用。因此筆者認(rèn)為，公司內(nèi)部治理的核心是公司董事會(huì)的治理，公司治理的關(guān)鍵是董事會(huì)和經(jīng)理層各自內(nèi)部制度的建設(shè)以及兩者之間的激勵(lì)約束機(jī)制的建設(shè)，而這種激勵(lì)約束機(jī)制集中體現(xiàn)在經(jīng)理的薪酬制度上。 近年來(lái)，公司實(shí)踐在經(jīng)理人員的薪酬激勵(lì)制度上最重要的探索成果就是股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)激勵(lì)是指，通過(guò)向經(jīng)理有條件的授予股權(quán)的形式，使經(jīng)理人員能夠以股東的身份參與公司決策、分取紅利、考慮公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因而，股權(quán)激勵(lì)是完善公司治理，降低代理成本的一種積極有效的治理措施。 股權(quán)激勵(lì)最初

8、發(fā)端于美國(guó)。目前，美國(guó)經(jīng)理的收入中來(lái)源于股票期權(quán)等長(zhǎng)期激勵(lì)的收入已經(jīng)占到了相當(dāng)大的比例。2004年美國(guó)七位最高薪酬的CEO，長(zhǎng)期激勵(lì)收入平均占薪酬總收入的75。而我國(guó)高管2005年的基本工資占其薪酬總額的85，與績(jī)效相聯(lián)系的可變薪酬比例很小，除基本工資外的短期激勵(lì)為15，長(zhǎng)期激勵(lì)幾乎為零。近期來(lái)隨著公司法、證券法等一些法規(guī)的修訂和與之相關(guān)的新法規(guī)的陸續(xù)出臺(tái)，以及股權(quán)分置改革的順利進(jìn)行，我們也將會(huì)迎來(lái)中國(guó)股權(quán)激勵(lì)市場(chǎng)的明媚春天。 本文主要介紹股權(quán)激勵(lì)方式的激勵(lì)原理、實(shí)施辦法、方案設(shè)計(jì)以及相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和稅收規(guī)定，還試圖結(jié)合我國(guó)建立現(xiàn)代公司治理制度的現(xiàn)實(shí)情況與實(shí)際特征，分析探討了在我國(guó)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)

9、所面臨的重大問(wèn)題，并提出可行的解決方案。 本文主要分為以下幾個(gè)部分：上述引言部分是對(duì)本文研究的內(nèi)容、目的、意義的介紹；其次是對(duì)業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)、激勵(lì)以及股權(quán)激勵(lì)的介紹；第五部分的重點(diǎn)是中國(guó)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施；第六部分會(huì)針對(duì)一個(gè)成功的股權(quán)激勵(lì)案例給予分析，尋求其成功的原因；最后是結(jié)論以及一些建議。 二、文獻(xiàn)回顧 雖然股權(quán)激勵(lì)受到不少投資者的歡迎，但是學(xué)術(shù)界對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的公司治理效果卻存在著廣泛的爭(zhēng)論。早期西方財(cái)務(wù)理論中存在兩種有關(guān)股權(quán)激勵(lì)效果的假設(shè)：一種是“利益一致”假設(shè)（convergence of interests）；另一種是“防御”假設(shè)（entrenchment hypothesis）。Jens

10、en和Meckling認(rèn)為所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致的代理成本會(huì)隨著股權(quán)激勵(lì)帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)者持股比例的增加而降低，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)者在職消費(fèi)由自身承擔(dān)的成本增加，所以侵占股東利益的可能性降低，即“利益一致”假設(shè)。Fama和Jensen指出，隨著股權(quán)激勵(lì)的實(shí)行，經(jīng)營(yíng)者持股比例超過(guò)某一水平，經(jīng)營(yíng)者擁有足夠的投票權(quán)確保自身在公司的地位和福利，從而促使其追求非公司價(jià)值最大化目標(biāo)，這就是所謂的“防御”假設(shè)。 由于股權(quán)激勵(lì)的大力運(yùn)用，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)者持股比例發(fā)生變化。西方學(xué)者在關(guān)于經(jīng)營(yíng)者持股與業(yè)績(jī)之間的關(guān)系的實(shí)證研究結(jié)果上，也存在兩種相反的結(jié)論：一種結(jié)論認(rèn)為二者有關(guān)，例如Morck et al.考察了Tobins Q和經(jīng)營(yíng)者持

11、股比例之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者持股比例在相對(duì)較低的0-10%時(shí)，“利益一致”假設(shè)成立，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者持股比例很大（超過(guò)20%）時(shí)，“防御”假設(shè)成立。另一種結(jié)論認(rèn)為二者無(wú)關(guān)，例如Demsetz和Lehn將1980年美國(guó)511家公司的賬面利潤(rùn)率同各種不同的股權(quán)集中度指標(biāo)進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)它們之間不存在顯著的相關(guān)性。 造成這些矛盾結(jié)論的部分原因在于：上述西方學(xué)者較少?gòu)墓蓹?quán)激勵(lì)機(jī)制的角度研究經(jīng)營(yíng)者持股問(wèn)題。Core 和Larcker從企業(yè)與經(jīng)營(yíng)者簽訂契約的角度，認(rèn)為在截面數(shù)據(jù)回歸上經(jīng)營(yíng)者持股比例與業(yè)績(jī)無(wú)關(guān)，他們考察了美國(guó)1991年的1995年采用“目標(biāo)經(jīng)營(yíng)者持股計(jì)劃” （target ownership pl

12、ans）公司，這些公司要求經(jīng)營(yíng)者增加持有本公司股票，直到達(dá)到公司的（經(jīng)營(yíng)者持股金額與其年薪金額的比例）最低限額。他們發(fā)現(xiàn)該計(jì)劃實(shí)施后的2年中這些公司取得了超額的股票和會(huì)計(jì)報(bào)酬率，得出采取增加經(jīng)營(yíng)者持股的激勵(lì)制度會(huì)增加公司治理效果（企業(yè)業(yè)績(jī)）的結(jié)論。 近年來(lái)，國(guó)內(nèi)不少研究人員對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者股權(quán)激勵(lì)問(wèn)題作了許多探討。魏剛發(fā)現(xiàn)高級(jí)管理人員受到股權(quán)激勵(lì)不大，持股水平偏低，“零持股”現(xiàn)象比較普遍。高級(jí)管理人員持股沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)效果。童晶駿將實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市公司的業(yè)績(jī)與全體上市公司的業(yè)績(jī)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)上市公司提高業(yè)績(jī)有一定的效果，但不太明顯。張俊瑞等發(fā)現(xiàn)高管人員年度報(bào)酬對(duì)數(shù)與高管人

13、員持股比例有不穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系。周建波、孫菊生的研究結(jié)果表明：成長(zhǎng)性較高的公司，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高與經(jīng)營(yíng)者因股權(quán)激勵(lì)增加的持股數(shù)顯著正相關(guān)。強(qiáng)制經(jīng)營(yíng)者持股、用年薪購(gòu)買(mǎi)流通股以及混合模式的激勵(lì)效果較好。但是該研究的樣本量較小，原始樣本只有34家上市公司。 三、業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng) 有人把業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)和私有制一道作為資本主義的標(biāo)志，在他們看來(lái)，沒(méi)有良好的業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)，現(xiàn)代企業(yè)就不可能有效的運(yùn)轉(zhuǎn)。事實(shí)上，當(dāng)所有者們第一次雇用管理者管理他們的資本時(shí)，業(yè)績(jī)報(bào)酬就已經(jīng)出現(xiàn)了。在中世紀(jì)早期和中后期，分享去往遠(yuǎn)東和新大陸的航海貿(mào)易的利潤(rùn)，工業(yè)革命后的計(jì)件工資，以及現(xiàn)代企業(yè)的利潤(rùn)分享，都是業(yè)績(jī)報(bào)酬的例子。業(yè)績(jī)報(bào)酬體現(xiàn)了

14、這樣一個(gè)廣為接受的信念：如果想激勵(lì)人們?yōu)閷?shí)現(xiàn)組織目標(biāo)而努力，就必須按他們達(dá)到的業(yè)績(jī)水平給予獎(jiǎng)勵(lì)。 （一）期望激勵(lì)理論 期望理論認(rèn)為，人們采取某種行為方式，是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這種方式將產(chǎn)生有價(jià)值的回報(bào)。在這一理論下，補(bǔ)償?shù)淖饔迷谟诋?dāng)個(gè)人的行為促進(jìn)了組織目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)時(shí)，向他們提供相應(yīng)的價(jià)值回報(bào)。圖1 期望理論激勵(lì)模式優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)適合的企業(yè)類型股票期權(quán)充分利用資本市場(chǎng)的有效性和放大作用我國(guó)資本市場(chǎng)為弱有效性市場(chǎng)，股價(jià)和經(jīng)營(yíng)者業(yè)績(jī)關(guān)聯(lián)不大高管拋售股票受到限制手續(xù)繁瑣，需報(bào)證券監(jiān)管部門(mén)批示初始資本投入較少，資本增值較快，在資本增值過(guò)程中，人力資本的增值因素效果明顯的公司股票增值權(quán)激勵(lì)對(duì)象無(wú)需現(xiàn)金付出無(wú)需證監(jiān)會(huì)審批

15、資本市場(chǎng)的弱有效性使股價(jià)和經(jīng)營(yíng)者業(yè)績(jī)關(guān)聯(lián)不大公司現(xiàn)金壓力較大現(xiàn)金流量比較充裕且股價(jià)比較穩(wěn)定的上市公司或非上市公司限制性股票計(jì)劃激勵(lì)對(duì)象一般不需付錢(qián)購(gòu)買(mǎi)可以激勵(lì)高級(jí)管理人員將更多的時(shí)間精力投入到長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)中無(wú)需證監(jiān)會(huì)審批業(yè)績(jī)目標(biāo)或股價(jià)目標(biāo)的科學(xué)確定較困難現(xiàn)金流壓力較大業(yè)績(jī)不佳的上市公司產(chǎn)業(yè)調(diào)整期的上市公司初創(chuàng)立的非上市公司虛擬股票發(fā)行不會(huì)影響公司的總資本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)，無(wú)需證監(jiān)會(huì)批示，只需股東大會(huì)通過(guò)即可公司的現(xiàn)金壓力較大，虛擬股票的行權(quán)價(jià)和拋售時(shí)的價(jià)格確定難度較大現(xiàn)金流量比較充裕的非上市公司和上市公司管理層收購(gòu)將管理層的利益與公司的利益緊密地結(jié)合起來(lái)，激勵(lì)力度大無(wú)需證監(jiān)會(huì)審批目標(biāo)公司價(jià)值的準(zhǔn)確

16、評(píng)估較困難收購(gòu)資金來(lái)源缺乏若處理不當(dāng)，收購(gòu)成本將激增有可能形成新的內(nèi)部人操縱國(guó)有資本退出的企業(yè)國(guó)有民營(yíng)型上市公司和非上市公司集體性質(zhì)企業(yè)擬剝離業(yè)務(wù)或資產(chǎn)的公司賬面價(jià)值增值權(quán)激勵(lì)效果不受股票價(jià)格異常波動(dòng)的影響激勵(lì)對(duì)象無(wú)需現(xiàn)金付出無(wú)需證監(jiān)會(huì)批示每股凈資產(chǎn)的增加幅度有限，沒(méi)有充分利用資本市場(chǎng)的放大作用，難以產(chǎn)生較大的激勵(lì)作用現(xiàn)金流量比較充裕且股價(jià)比較穩(wěn)定的上市公司或非上市公司美國(guó)哈佛大學(xué)詹姆斯教授曾對(duì)人力資本的激勵(lì)問(wèn)題作過(guò)專題研究 。他的結(jié)論是：如果沒(méi)有激勵(lì)，一個(gè)人的能力發(fā)揮只不過(guò)為20-30，如果施予激勵(lì)，一個(gè)人的能力則可發(fā)揮到80-90。 成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)營(yíng)者持股和對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的股權(quán)激勵(lì)是企業(yè)家收入的重要組成部分，從而成為企業(yè)家價(jià)值實(shí)現(xiàn)途徑中最為有效的模式。 綜上所述，以上各種模式的股權(quán)激勵(lì)都具有以下幾個(gè)優(yōu)點(diǎn)： 1股權(quán)激勵(lì)的最大優(yōu)點(diǎn)是將企業(yè)價(jià)值作為經(jīng)營(yíng)者個(gè)人收入的一個(gè)變量，從而作為一個(gè)長(zhǎng)期激勵(lì)約束機(jī)制，實(shí)現(xiàn)了所有者與經(jīng)營(yíng)者利益的一致性。高層管理人員和公司形成了利益共同體，從而驅(qū)動(dòng)高層管理人員努力提高公司業(yè)績(jī)。 2同年薪制相比