09第九章股指期貨和股票期貨

1、第九章 股指期貨和股票期貨第一第一節(jié)節(jié)股票指數(shù)與股指股票指數(shù)與股指期貨期貨 股指期貨(Stock Index Futures)的全稱是股票價格指數(shù)期貨(也可簡稱為股價指數(shù)期貨、期指)。它是指以股價指數(shù)為標(biāo)的物的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約，雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的股價指數(shù)的大小，進行標(biāo)的指數(shù)的買賣。股指期貨交易的標(biāo)的物是股票價格指數(shù)。 一、股票指數(shù)的概念與主要股票指數(shù)一、股票指數(shù)的概念與主要股票指數(shù) 所謂股票指數(shù)，是衡量和反映所選擇的一組股票的價格變動指標(biāo)。不同股票市場有不同的股票指數(shù)，同一股票市場也可以有多個股票指數(shù)。 二、股票市場風(fēng)險與股指期貨二、股票市場風(fēng)險與股指期貨股票市場的

2、風(fēng)險可以歸納為兩類: 一是系統(tǒng)性風(fēng)險，是指對整個股票市場或絕大多數(shù)股票普遍產(chǎn)生不利影響導(dǎo)致股票市場變動的風(fēng)險。系統(tǒng)性風(fēng)險造成的后果帶有普遍性，其主要特征是對所有股票均產(chǎn)生不同程度的影響。 二是非系統(tǒng)性風(fēng)險。它是指由于公司的經(jīng)營管理、財務(wù)狀況、市場銷售、重大投資等因素發(fā)生重大變化而導(dǎo)致對某一只股票或者某一類股票價格發(fā)生大幅變動的風(fēng)險。 三、股指期貨與股票交易的區(qū)別三、股指期貨與股票交易的區(qū)別第二第二節(jié)節(jié)滬滬深深300300股指期貨股指期貨的基本制度的基本制度規(guī)則規(guī)則 一、滬深一、滬深300股指期貨合約解讀股指期貨合約解讀 第三節(jié)第三節(jié) 股指期貨套期保值交易股指期貨套期保值交易 一、一、系數(shù)與最佳

3、套期保值比率系數(shù)與最佳套期保值比率 股指期貨套期保值是同時在股指期貨市場和股票市場進行方向的操作，最終達到規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險的目的。(一一)單個股票的單個股票的系數(shù)系數(shù) 假定某股票的收益率(Ri)和指數(shù)的收益率(Rm)有表9-4中的關(guān)系。 如果系數(shù)等于1，則表明股票收益率的增減幅度與指數(shù)收益率的增減幅度保持一致。顯然，當(dāng)系數(shù)大于1時，說明股票的波動或風(fēng)險程度高于以指數(shù)衡量的整個市場；而當(dāng)系數(shù)小于1時，說明股票的波動或風(fēng)險程度低于以指數(shù)衡量的整個市場。(二二)股票組合的股票組合的系數(shù)系數(shù) 當(dāng)投資者擁有一個股票組合時，就要計算這個組合的系數(shù)。假定一個組合P由n個股票組成，第i個股票的資金比例為XI(X

4、1+X2+XN=1);I為第i個股票的系數(shù)。則有:=X11+X22+XNN。 (三三)股指期貨套期保值中合約數(shù)量的確定股指期貨套期保值中合約數(shù)量的確定 有了系數(shù)，就可以計算出要沖抵現(xiàn)貨市場中股票組合的風(fēng)險所常要買入或賣出的股指期貨合約的數(shù)量: 買賣期貨合約數(shù)=現(xiàn)貨總價值/(期貨指數(shù)點每點乘數(shù)) 系數(shù) 其中，公式中的“期貨指數(shù)點x每點乘數(shù)”實際上就是一張期貨合約的價值。從公式中不難看出:當(dāng)現(xiàn)貨總價值和期貨合約的價值已定下來后，所需買賣的期貨合約數(shù)就與系數(shù)的大小有關(guān)，系數(shù)越大，所需的期貨合約數(shù)就越多；反之，則越少。三、股指期貨賣出套期保值三、股指期貨賣出套期保值 賣出套期保值賣出套期保值是指交易者

5、為了回避股票市場價格下跌的風(fēng)險，通過在股指期貨市場賣出股票指數(shù)的操作，而在股票市場和股指期貨市場上建立盈虧沖抵機制。進行賣出套期保值的情形主要是:投資者持有股票組合，擔(dān)心股市大盤下跌而影響股票組合的收益。 【例9-1】國內(nèi)某證券投資基金在某年9月2日時，其收益率已達到26%，鑒于后市不太明朗，下跌的可能性很大，為了保持這一業(yè)績到12月，決定利用滬深300股指期貨實行保值。假定其股票組合的現(xiàn)值為2.24億元，并且其股票組合與滬深300指數(shù)的系數(shù)為0.9。假定9月2日時的現(xiàn)貨指數(shù)為5400點，而12月到期的期貨合約為5650點。該基金首先要計算賣出多少期貨合約才能使2.24億元的股票組合得到有效保

6、護。 應(yīng)該賣出的期貨合約數(shù)=224 000 00O/(5650300) O.9119(張) 12月2日，現(xiàn)貨指數(shù)跌到4200點，而期貨指數(shù)跌到4290點(現(xiàn)貨指數(shù)跌1200點，跌幅約為22.22%，期貨指數(shù)跌1360點，跌幅大致為24%)，這時該基金買進119張期貨合約進行平倉，則該基金的損益情況為:股票組合市值縮水22.22%O.9=20%，市值減少為1.792億元，減少市值0.448億元;期貨合約上贏得1191360300=0.4855億元，兩者基本相等，實現(xiàn)避險目的(見表9-5)。四、股指期貨買入套期保值四、股指期貨買入套期保值 買入套期保值是指交易者為了回避股票市場價格上漲的風(fēng)險，通過

7、在股指期貨市場買入股票指數(shù)的操作，在股票市場和股指期貨市場上建立盈虧沖抵機制。進行買入套期保值的情形主要是:投資者在未來計劃持有股票組合，擔(dān)心股市大盤上漲而使購買股票組合成本上升。 【例9-2】某機構(gòu)在4月15日得到承諾.6月10日會有300萬元資金到賬。該機構(gòu)看中A、B、C三只股票，現(xiàn)在價格分別為20元、25元、50元.如果現(xiàn)在就有資金，每個股票投入100萬元就可以分別買進5萬股、4萬股和2萬股。由于現(xiàn)在處于行情看漲期.他們擔(dān)心資金到賬時，股價已上漲，就買不到這么多股票了。于是，采取買進股指期貨合約的方法鎖定成本 假定相應(yīng)的6月到期的期指為1500點，每點乘數(shù)為100元。三只股票的系數(shù)分別為

8、1.5、1.3和0.8.如l首先計算應(yīng)該買進多少期指合約。 三只股票組合的系數(shù)=1.5x13+1.3x13+0.8xl3=1.2 應(yīng)該買進期指合約數(shù)=3000 000 /(1500100) 1.2=24(張)第四節(jié)第四節(jié) 股指期貨投機與套利交易股指期貨投機與套利交易 一、股指期貨投機策略一、股指期貨投機策略 股指期貨市場的投機交易是指交易者根據(jù)對股票價格指數(shù)和股指期貨合約價格的變動趨勢作出預(yù)測，通過看漲時買進股指期貨合約，看跌時賣出股指期貨合約而獲取價差收益的交易行為。 二、股指期貨期現(xiàn)套利二、股指期貨期現(xiàn)套利 股指期貨合約交易在交割時采用現(xiàn)貨指數(shù)，這一規(guī)定不但股指期貨合約交易在交割時采用現(xiàn)貨

9、指數(shù)，這一規(guī)定不但具有強制期貨指數(shù)最終收斂于現(xiàn)貨指數(shù)的作用具有強制期貨指數(shù)最終收斂于現(xiàn)貨指數(shù)的作用.而且也會而且也會使得在正常交易期間，期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)維持一定的動使得在正常交易期間，期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)維持一定的動態(tài)聯(lián)系。在各種因素影響下，期貨指數(shù)起伏不定，經(jīng)常會態(tài)聯(lián)系。在各種因素影響下，期貨指數(shù)起伏不定，經(jīng)常會與現(xiàn)貨指數(shù)產(chǎn)生偏離，但是當(dāng)這種偏離越出一定的范圍時，與現(xiàn)貨指數(shù)產(chǎn)生偏離，但是當(dāng)這種偏離越出一定的范圍時，就會產(chǎn)生套利機會。交易者可以利用這種套利機會從事套就會產(chǎn)生套利機會。交易者可以利用這種套利機會從事套利交易，獲取無風(fēng)險利潤。利交易，獲取無風(fēng)險利潤。 在判斷是否存在期現(xiàn)套利機會時，

10、依據(jù)現(xiàn)貨指數(shù)來確定股在判斷是否存在期現(xiàn)套利機會時，依據(jù)現(xiàn)貨指數(shù)來確定股指期貨理論價格非常關(guān)鍵，只有當(dāng)實際的股指期貨價格高指期貨理論價格非常關(guān)鍵，只有當(dāng)實際的股指期貨價格高于或低于理論價格時，套利機會才有可能出現(xiàn)。于或低于理論價格時，套利機會才有可能出現(xiàn)。(一一)股指期貨合約的理論價格股指期貨合約的理論價格 根據(jù)期貨根據(jù)期貨理理論論，期，期貨貨價格與價格與現(xiàn)貨現(xiàn)貨價格之價格之間間的價差主要是由持的價差主要是由持倉費倉費決定決定的。股指期的。股指期貨貨也不例外。也不例外。 假定甲擁有一筆市場流動性極好的基礎(chǔ)資產(chǎn)(UnderlyingAsset)，現(xiàn)在市場價值1萬美元。乙想獲得這份資產(chǎn)，與甲簽訂買賣

11、協(xié)議。如果買賣是即時的，則定價問題極易解決，就是1萬美元。但如果簽訂的是一份3個月后交割的遠(yuǎn)期合約，該如何定價呢? 站在甲的立場上看，1萬美元肯定太低，因為還不如現(xiàn)在賣給他人，取得現(xiàn)款后將其貸出，3個月后的本利和不止1萬美元。所以，站在甲的立場上看，遠(yuǎn)期合約價格必須考慮在資產(chǎn)持有期中發(fā)生的成本即持有成本(Cost of Carry)。 考慮資產(chǎn)持有成本的遠(yuǎn)期合約價格，就是所謂遠(yuǎn)期合約的合理價格(Fair Price)，也稱為遠(yuǎn)期合約的理論價格(Theoretical Price)。 股票基礎(chǔ)資產(chǎn)的持有成本同樣有兩個組成部分: 一項是資金占用成本，這可以按照市場資金利率來度量; 另一項則是持有期

12、內(nèi)可能得到的股票分紅紅利，然而，由于這是持有資產(chǎn)的收入，當(dāng)將其看作成本時，只能是負(fù)值成本。前項減去后項，便可得到凈持有成本。當(dāng)前項大于后項時，凈持有成本大于零;反之，當(dāng)前項小于后項時，凈持有成本便小于零。 平均來看，市場利率總是大于股票分紅率的，故凈持有成本通常是正數(shù)。但是，如果考察的時間較短，期間正好有一大筆紅利收入，則在短時期中，有可能凈持有成本為負(fù)。 【例9-3】買賣雙方簽訂一份3個月后交割一攬子股票組合的遠(yuǎn)期合約，該一攬子股票組合與香港恒生指數(shù)構(gòu)成完全對應(yīng)，現(xiàn)在市場價值為75萬港元，即對應(yīng)于恒生指數(shù)15000點(恒指期貨合約的乘數(shù)為50港元)。假定市場年利率為6%，且預(yù)計一個月后可收到

13、5000元現(xiàn)金紅利，該遠(yuǎn)期合約的合理價格計算過程是: 資金占用75萬港元，相應(yīng)的利息為750000港元6%312=11250港元，一個月后收到紅利5000港元，再計剩余兩個月的利息為50006%212=50港元，本利和共計為5050港元;凈持有成本=11250-5050=6200港元；該遠(yuǎn)期合約的合理價格應(yīng)為75000O+6200=756200港元。 如果將上述金領(lǐng)用指數(shù)點表示，則為:750000港元相等于1500O指數(shù)點；利息為1500O6%312=225點;紅利500O港元相等于100個指數(shù)點，再計剩余兩個月的利息為1006%212=1個指數(shù)點，本利和共計為101個指數(shù)點;凈持有成本為22

14、5-101=124個指數(shù)點:該遠(yuǎn)期合約的合理價格應(yīng)為1500O+124=15124點。 股指期貨理論價格的計算公式可表示為: F(t,T)=S(t)+S(t) (r-d) (T-t)/365=S(t)1+(r-d) (T-t)/365， 其中:t為所需計算的各項內(nèi)容的時間變量;T代表交割時間；T-t就是t時刻至交割時的時間長度，通常以天為計算單位，而如果用一年的365天去除，(T-t)/365的單位顯然就是年了；S(t)為t時刻的現(xiàn)貨指數(shù)；F(t，T)表示T時交割的期貨合約在t時的理論價格(以指數(shù)表示)；r為年利息率；d為年指數(shù)股息率。 計算公式(以指數(shù)表示)如下: 持有期利息公式為:S(t)

15、 r (T-t)/365; 持有期股息收入公式為:S(t) d(T-t)/365; 持有期凈成本公式為:S(t) r(T-t)/365-S(t) d(T-I)/365 =S(t) (r-d) (T-t)/365。(二二)股指期貨期現(xiàn)套利操作股指期貨期現(xiàn)套利操作 股指期貨合約實際價格恰好等于股指期貨理論價格的情況比較少，多數(shù)情況下股指期貨合約實際價格與股指期貨理論價格總是存在偏離。當(dāng)前者高于后者時，稱為期價高估(Overvalued)；當(dāng)前者低于后者時，稱為期價低估(Undervalued)。 1.期價高估與正向套利。當(dāng)存在期價高估時，交易者可通過賣出股指期貨同時買入對應(yīng)的現(xiàn)貨股票進行套利交易，

16、這種操作稱為“正向套利”。 假定數(shù)據(jù)如前，但實際恒生期指為15200點，高出理論指數(shù)15124點76點。這時交易者可以通過賣出恒指期貨，同時買進對應(yīng)的現(xiàn)貨股票進行套利交易。步驟為: (l)賣出一張恒指期貨合約，成交價位15200點，同時以6%的年利率貸款75萬港元，買進相應(yīng)的一攬子股票組合。 (2)一個月后，將收到的5000港元股息收入按6%的年利率貸出。 (3)再過兩個月，即到交割期，將恒指期貨對沖平倉，同時將一攬子股票賣出。注意，交割時期、現(xiàn)價格是一致的。 2.期價低估與反向套利。當(dāng)存在期價低估時，交易者可通過買入股指期貨的同時賣出對應(yīng)的現(xiàn)貨股票進行套利交易，這種操作稱為“反向套利”。 具

17、體步驟為: (1)以15040點的價位買進一張恒指期貨合約，同時借入一攬子對應(yīng)的股票在股票市場按現(xiàn)價15000點賣出，得款75萬港元，再將這75萬港元按市場年利率6%貸出3個月。 (2)3個月后.收回貸款本利合計761250港元，然后在期貨市場將恒指期貨賣出平倉，同時在現(xiàn)貨市場上買進相應(yīng)的股票組合，將這個股票組合還給原出借者，同時還必須補償股票所有者本來應(yīng)得的分紅本利和5050港元。 (3)與上例相同，不論最后的交割價為多少，期貨和現(xiàn)貨兩個市場的盈虧總額都是相同的。 設(shè)最后交割指數(shù)為H，則凈利=收回貸款本利和-賠償分紅本利和+期貨盈虧-買回股票組合所需資金=761250-5050+(H-150

18、40) 50-H50=756200+H50-1504050-H50=756200-752000)=4200港元。這筆利潤正是理論期價與實際期價之差(15124-15040) 50=4200港元。(三)交易成本與無套利區(qū)間 無套利區(qū)間是指考慮交易成本后，將期指理論價格分別向上移和向下移所形成的一個區(qū)間。在這個區(qū)間中，套利交易不但得不到利潤，反而將導(dǎo)致虧損。具體而言，若將期指理論價格上移一個交易成本之后的價位稱為無套利區(qū)間的上界，將期指理論價格下移一個交易成本之后的價位稱為無套利區(qū)間的下界，只有當(dāng)實際的期指高于上界時，正向套利才能夠獲利；反之，只有當(dāng)實際期指低于下界時，反向套利才能夠獲利。 三、股指期貨跨期套利三、股指期貨跨期套利 跨期套利是在同一交易所同一期貨品種不同交割月份期貨合約間的套利。同一般的跨期套利相同，它是利用不同月份的股指期貨合約的價差關(guān)系，買進(賣出)某一月份的股指期貨的同時賣出(買進)另一月份的股指期貨合約，并在未來某個時間同時將兩個頭寸平倉了結(jié)的交易行為。( (一一) )不同交割月份期不同交割月份期貨貨合合約間約間的價格的價格關(guān)