在職研課件資本市場(chǎng)

1、債券與債券市場(chǎng)v債券是發(fā)行人依照法定程序發(fā)行,并約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券。它反映的是籌集人與投資人之間債權(quán)和債務(wù)的關(guān)系。發(fā)行債券是政府和企業(yè)向社會(huì)籌集短期資金的重要工具,也是發(fā)展長(zhǎng)期資金市場(chǎng)的一種重要工具。v債券的種類(lèi)繁多，但它們都包含以下幾個(gè)基本因素： 1.票面價(jià)值。 2.償還期限。 3.償還方式。 4.票面利率。 債券的一般特征債券作為一種有價(jià)證券，一般有以下特征：v收益性。v安全性。v流動(dòng)性。 債券的種類(lèi) （一）按發(fā)行主體劃分 1. 國(guó)債 2. 地方公債 3. 金融債券 4. 公司債券 5. 國(guó)際債券 （二）按期限劃分債券 1.短期債券 2.中期債券 3.長(zhǎng)期債券。債券的種類(lèi)（三

2、）按利息的支付方式劃分附息債券一次還本付息債券貼現(xiàn)債券。（四）按有無(wú)擔(dān)保劃分信用債券擔(dān)保債券（五）按投資人的收益劃分固定利率債券浮動(dòng)利率債券債券的風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn) - 指?jìng)瞬荒馨磿r(shí)支付利息和償還本金的風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) - 是債券的市場(chǎng)價(jià)格因市場(chǎng)利率上升而跌落的風(fēng)險(xiǎn)。購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn) -是因通貨膨脹減少了投資者的購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)。變現(xiàn)力風(fēng)險(xiǎn) - 也稱(chēng)流動(dòng)能力風(fēng)險(xiǎn)，是指投資者在緊急需要資金時(shí)，將債券變現(xiàn)而發(fā)生損失的可能性。 債券的價(jià)值債券的價(jià)值 V = t=1nCt(1 + k)tV = Ctt=12n(1 + r)t+MV(1 + r)2nV = 債券的現(xiàn)值2Ct = t 年息票或利息付款（債券每半年的息票為

3、Ct）MV = 債券的面值或到期值n = 債券的到期年數(shù)2r = 債券的折現(xiàn)率或市場(chǎng)收益（即每半年為 r） (1) (2) 例 假設(shè)新發(fā)行的 3年期的債券面值為1000元，以后每半年支付利息50元，市場(chǎng)收益為10%，那麼債券的現(xiàn)值為多少？V = 50t=16(1 + 5%)t+1000(1 + 5%)6= 1000（元）解：因此，這種債券以面值出售。如果每年息票低于100元，而其它條件不變，債券的現(xiàn)值就低于1000元。那麼，投資者不會(huì)付1000元購(gòu)買(mǎi)這種債券。可以看出，債券的現(xiàn)值受三個(gè)因素影響：到期日、息票和市場(chǎng)收益（也叫應(yīng)得收益） 11038.271018.861000981.67963.8

4、4 51170.601081.111000926.40859.53 101297.551135.901000885.30788.12 151392.011172.921000862.35751.82 201462.301197.931000849.54733.37 251514.601214.821000842.38723.99 301553.511226.231000838.39719.22到期時(shí)間 6% 8% 10% 12% 14%表 1： 10%的息票，面值1000元的債券價(jià)格 6%1000919.33845.66778.80718.72 8%1085.201000922.88852.4

5、0788.96 10%1170.601081.111000926.00869.53 12%1255.801162.661077.221000929.77 14%1331.101243.771154.441073.601000年息票率 6% 8% 10% 12% 14%表 2： 面值1000元，5年期的債券價(jià)格 （1）債券的價(jià)格和市場(chǎng)收益相反變化。市場(chǎng)收益下降和上升同樣百分點(diǎn)，引起的債券價(jià)格上升的百分?jǐn)?shù)大于下降的百分?jǐn)?shù)。 （2）債券價(jià)格和到期日有關(guān)。在其它條件相同情況下，當(dāng)利率（市場(chǎng)收益）變化時(shí)，長(zhǎng)期債券價(jià)格比短期債券價(jià)格變化大。 （3）債券價(jià)格和息票有關(guān)。從表 2可以看出，當(dāng)市場(chǎng)利率變化時(shí)，低

6、息票債券（到期日相同）比高息票的債券相對(duì)變化要大。 結(jié)論：利率下降（上升）使得債券價(jià)格上升（下降）。結(jié)論：利率下降（上升）使得債券價(jià)格上升（下降）。 長(zhǎng)期債券和低息票債券的價(jià)格相對(duì)變化大。長(zhǎng)期債券和低息票債券的價(jià)格相對(duì)變化大。 因此，投資者預(yù)期利率下降可購(gòu)買(mǎi)低息票的長(zhǎng)期債券。相反，如果投資者預(yù)期利率上升，可購(gòu)買(mǎi)高息票或短期或具有這兩種特點(diǎn)的債券。 債券的收益?zhèn)氖找?(Yield) （1）到期收益 到期收益是自債券投資日起直到債券到期還本為止的年平均復(fù)回報(bào)率。 P = (1 + y)Cttt=12n+(1 + y)2nMVP = 債券的市值n = 到期年數(shù)2y = 年到期收益 2Ct = t

7、 年的息票MV = 面值或到期值 其中： (3) 例 面值1000元，10%息票的10年期債券，現(xiàn)以折扣價(jià)出售，市價(jià)為885.30元，它的到期收益。 解 885.3 = (1 + y)50t=120t+(1 + y) 201000y = 6%即年到期收益為12%到期收益有一個(gè)近似計(jì)算公式：近似的 2y = 2Ct + nMV P MV + P2上例中，近似的年到期收益 = 12.17% (4) 如果債券是零息票債券，即Ct = 0，那麼公式（3）簡(jiǎn)化為： y = (MV/P) 1 例 面值1000元的10年期零息票債券以400元出售，它的年到期收益是多少？ 解 y = (1000/400) 1

8、 = 4.69% 因此年到期收益為 9.38%. 現(xiàn)在，投資者可利用到期收益來(lái)分析錯(cuò)誤定價(jià)的債券。 假設(shè)投資者認(rèn)為適當(dāng)?shù)模☉?yīng)得）到期收益為2y*，而債券現(xiàn)時(shí)市價(jià)的到期收益為2y，則： yy*時(shí)，債券價(jià)格被低估，投資者可購(gòu)買(mǎi)此種債券； y y*時(shí)，債券價(jià)格被高估，投資者可出售。 1/2n1/20 (5) （2）兌回收益 有些債券有提前兌回條款，就是發(fā)行者有權(quán)在債券到期之前贖回這種債券。通常高于面值的贖回價(jià)格叫做兌回價(jià)格，它與面值之差叫做兌回報(bào)酬。計(jì)算可兌回債券的收益仍可使用公式（3），但年到期數(shù)和面值分別用直到第一次兌回的年數(shù)和兌回價(jià)格代替，即： 其中： P = 債券市價(jià) 2y = 第一次收兌時(shí)

9、的兌回收益 2c = 直到第一次收兌時(shí)的年數(shù) CP = 兌回價(jià)格 2Ct = 息票 P = (1 + y)Ctt=12ct+(1 + y)CP2c (6) 例 息票率12%的10年期債券以面值1000元發(fā)行，上市后5年以1050元兌回，這時(shí)兌回收益為多少？ 解 解得 y = 6.4% 那麼兌回收益為12.8%. 持有期間收益持有期間收益 進(jìn)一步進(jìn)一步 1000 = (1 + y) (1 + y)+60 1050 t 1010 t=1債券市場(chǎng) 顧名思義，債券市場(chǎng)是債券發(fā)行和交易的場(chǎng)所。債券市場(chǎng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是為解決資本供求矛盾而產(chǎn)生的市場(chǎng)。債券市場(chǎng)以債券發(fā)行和交易的方式實(shí)現(xiàn)了籌

10、資與投資的對(duì)接，有效化解了資本的供求矛盾。 債券市場(chǎng)一般由一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)與二級(jí)交易市場(chǎng)組成，其中交易市場(chǎng)又有場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)之分。一級(jí)市場(chǎng) 一級(jí)市場(chǎng)，亦稱(chēng)發(fā)行市場(chǎng)或初級(jí)市場(chǎng)。一級(jí)市場(chǎng)是債券的發(fā)行市場(chǎng)，所以亦稱(chēng)原始市場(chǎng)。 （一）債券發(fā)行的主體 發(fā)行市場(chǎng)主要由發(fā)行者、認(rèn)購(gòu)者和將兩者結(jié)合起來(lái)的承銷(xiāo)者組成。 1.債券的發(fā)行者，即資金的需求者，通常稱(chēng)為債務(wù)人。 2.債券的認(rèn)購(gòu)者，即資金的供給者，通常稱(chēng)為債權(quán)人。 3.承銷(xiāo)者，是代辦發(fā)行者辦理債券發(fā)行和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的中介人。 （二）債券發(fā)售方式 按債券的發(fā)行對(duì)象劃分，債券的發(fā)售方式有私募發(fā)行和公募發(fā)行兩種。 1.私募發(fā)行 2.公募發(fā)行 3.承銷(xiāo)方式 承銷(xiāo)者承銷(xiāo)

11、債券的方式有兩種，分別是代銷(xiāo)和包銷(xiāo)。二級(jí)市場(chǎng) 二級(jí)市場(chǎng)，亦稱(chēng)次級(jí)市場(chǎng)或流通市場(chǎng)。即為債券的交易市場(chǎng)，是已發(fā)行在外的債券進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)交易的場(chǎng)所。 （一）二級(jí)市場(chǎng)的構(gòu)成 二級(jí)市場(chǎng)的構(gòu)成因素主要有： 1.債券持有人，在此為賣(mài)方； 2.投資者，在此為買(mǎi)方； 3.為債券交易提供流通、轉(zhuǎn)讓便利條件的信用中介操作機(jī)構(gòu)，如證券公司或證券交易所。 （二）債券的交易方式 債券的交易方式主要有三種：現(xiàn)貨交易、期貨交易和回購(gòu)交易。 1.現(xiàn)貨交易 2.期貨交易 3.回購(gòu)交易 此外還有： 4.期權(quán)交易 5.信用交易 國(guó)債 國(guó)債是中央政府為籌措財(cái)政資金，憑其信譽(yù)按照一定程序向投資者出具的，承諾在一定時(shí)期支付利息和到期償還本金的

12、一種格式化的債權(quán)債務(wù)憑證。狹義的國(guó)債概念指的是期限在一年以上的中央政府債券；廣義的國(guó)債則包括期限一年以上的國(guó)債和期限一年以下的國(guó)庫(kù)券。 中央政府發(fā)行國(guó)債的目的主要有兩個(gè)：一是彌補(bǔ)財(cái)政赤字；二是為了彌補(bǔ)財(cái)政先支后收而形成的短期資金不足。國(guó)家為了彌補(bǔ)財(cái)政支出，傳統(tǒng)是增加稅款。但隨著經(jīng)濟(jì)與政治的發(fā)展，僅僅依靠稅收已不能滿足國(guó)家日益增長(zhǎng)的支付需要，為了彌補(bǔ)政府的高額支出，必須在稅收之外再尋找籌集財(cái)政資金的渠道，于是國(guó)債就應(yīng)運(yùn)而生了。所以說(shuō)，國(guó)債反映了以國(guó)家為主體的一種特殊的資金再分配關(guān)系。國(guó)債的特點(diǎn) 1國(guó)債作為中央政府籌集資金的一種方式，與稅收相比，具有如下特點(diǎn)： （1）自愿性。 （2）靈活性。 2國(guó)

13、債作為中央政府的債務(wù)憑證，認(rèn)購(gòu)者的債權(quán)憑證，與其它債權(quán)或股權(quán)憑證相比具有如下特點(diǎn)： （1）安全性。 （2）流動(dòng)性。 （3）低利率。 （4）免稅待遇。國(guó)債的功能v國(guó)債是國(guó)家籌集財(cái)政資金的重要手段v國(guó)債是政府調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的重要杠桿v國(guó)債是金融市場(chǎng)中的重要工具。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 我國(guó)國(guó)債的重新啟用是從1981年開(kāi)始的。在那以后，國(guó)債事業(yè)的發(fā)展異常迅速，并出現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。其中，國(guó)債發(fā)行種類(lèi)的逐漸增多，更是一個(gè)十分明顯的趨勢(shì)。例如，在名稱(chēng)種類(lèi)上，由1981-1988年間單一的國(guó)庫(kù)券，逐步增設(shè)了國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券(1987)、財(cái)政債券(1988)、國(guó)家建設(shè)債券(1988)、特種國(guó)債(1989)、保值

14、公債(1989)和轉(zhuǎn)換債(1991)；在期限構(gòu)成上由1981-1984年間單一的10年期，逐步增設(shè)5年期、3年期(1988)、半年期、1年期和2年期(1994)；除此之外還從1992年起發(fā)行了無(wú)實(shí)物國(guó)庫(kù)券。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 國(guó)庫(kù)券國(guó)庫(kù)券是1981年在嚴(yán)重的財(cái)政困難條件下開(kāi)始啟用的。國(guó)庫(kù)券的發(fā)行目的，盡管各年的側(cè)重點(diǎn)不同，但總體看來(lái)，都是基于適當(dāng)集中各方面的財(cái)力，或籌集社會(huì)資金進(jìn)行社會(huì)主義現(xiàn)代化建設(shè)的目的而發(fā)行的。最初基本上由企事業(yè)單位、機(jī)關(guān)團(tuán)體、農(nóng)村富裕社隊(duì)等認(rèn)購(gòu)，也就是主要向單位發(fā)行(1981)。不久，便擴(kuò)大到居民個(gè)人(1982)，并以此為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，居民個(gè)人逐步成為國(guó)庫(kù)券的認(rèn)購(gòu)主體

15、(1985年以后)。發(fā)行的方法先是主要采取行政派購(gòu)(1981-1989)，繼而實(shí)行行政派購(gòu)與市場(chǎng)發(fā)行相結(jié)合(1990l993)。再到后來(lái)，便走向了完全的市場(chǎng)化(1994)。與此同時(shí)，發(fā)行的條件也在向迎合認(rèn)購(gòu)者偏好的方向轉(zhuǎn)化，不僅償還期限相應(yīng)縮短，逐步形成了多種期限并存的格局，而是，利息率亦得到了提高，基本上處于追隨銀行儲(chǔ)蓄存款利率而定的狀態(tài)。除此之外還開(kāi)放了國(guó)庫(kù)券轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)，并允許持有者將債券中途貼現(xiàn)、抵押，使國(guó)庫(kù)券具有了相當(dāng)程度的流動(dòng)性。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券是1987年由國(guó)務(wù)院決定發(fā)行的。其目的在于壓縮預(yù)算外固定資產(chǎn)投資規(guī)模，調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，更好地集中資

16、金，保證國(guó)家能源、交通、原材料等重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目的資金需要。發(fā)行對(duì)象為地方政府、全民所有制和集體所有制以及機(jī)關(guān)團(tuán)體和事業(yè)單位；中央、國(guó)務(wù)院各部委、武警部隊(duì)、城鄉(xiāng)個(gè)人。這種債券的發(fā)行采取了分配任務(wù)與自愿認(rèn)購(gòu)相結(jié)合的辦法，即對(duì)單位分配認(rèn)購(gòu)任務(wù)，對(duì)個(gè)人實(shí)行自愿認(rèn)購(gòu)。單位認(rèn)購(gòu)發(fā)給國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券收據(jù)，可以記名，可以掛失；個(gè)人認(rèn)購(gòu)直接發(fā)給國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券，可以轉(zhuǎn)讓、繼承。1987年國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券的發(fā)行額為55億元，其中向個(gè)人發(fā)行5億元，向單位發(fā)行50億元，當(dāng)時(shí)規(guī)定的期限為3年，到期一次還本付息。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 國(guó)家建設(shè)債券國(guó)家建設(shè)債券是1988年經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)發(fā)行的。其目的在于籌集國(guó)家建設(shè)資金

17、。它以城鄉(xiāng)居民和基金會(huì)組織、金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)行對(duì)象，由銀行負(fù)責(zé)代銷(xiāo)，并直接發(fā)給認(rèn)購(gòu)者正式債券。認(rèn)購(gòu)者可將債券轉(zhuǎn)讓?zhuān)部赊k理抵押。1988年國(guó)家建設(shè)債券的發(fā)行額為60億元。當(dāng)時(shí)規(guī)定的期限為2年，到期一次還本付息。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 財(cái)政債券財(cái)政債券是1988年基于籌集國(guó)家建設(shè)資金、彌補(bǔ)財(cái)政資金的目的而開(kāi)始發(fā)行的。財(cái)政債券的發(fā)行對(duì)象系各專(zhuān)業(yè)銀行、綜合性銀行、其他金融機(jī)構(gòu)如保險(xiǎn)公司等。發(fā)行采取分配任務(wù)辦法，對(duì)銀行、金融機(jī)構(gòu)，分別按上年各項(xiàng)存款實(shí)際增加數(shù)和信托存款實(shí)際增加額的一定比例分配任務(wù)；對(duì)保險(xiǎn)公司按其國(guó)內(nèi)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)總準(zhǔn)備金和國(guó)內(nèi)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)未到期責(zé)任準(zhǔn)備金之和的一定比例分配任務(wù)。由中國(guó)人民銀行負(fù)責(zé)

18、代銷(xiāo)，并發(fā)給財(cái)政債券收據(jù)。收據(jù)可在銀行和其他金融機(jī)構(gòu)之間抵押。截止1993年底已連續(xù)發(fā)行5次(1989年未發(fā)行)，發(fā)行財(cái)政債券總額為331.89億元(實(shí)際數(shù))。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 保值公債保值公債是1989年由國(guó)務(wù)院決定發(fā)行的。其目的在于調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，籌集經(jīng)濟(jì)建設(shè)所得資金。發(fā)行對(duì)象為城鄉(xiāng)職工居民、個(gè)體工商戶、各種基金會(huì)、保險(xiǎn)公司以及有條件的某些公司。發(fā)行采取由銀行、財(cái)政、郵政等部門(mén)多渠道辦理的辦法。向認(rèn)購(gòu)者發(fā)給保值公債券，不記名，不掛失，可以向銀行抵押，也可在國(guó)家指定的場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓。保值公債的發(fā)行額為120億元，期限3年，年利率為中國(guó)人民銀行規(guī)定的3年定期儲(chǔ)蓄存款利率加保值貼補(bǔ)率，再加一

19、個(gè)百分點(diǎn)，期滿后一次還本付息。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 特種國(guó)債特種國(guó)債是經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，從1989年起開(kāi)始發(fā)行的。發(fā)行目的在于適當(dāng)集中各方面的財(cái)力，支援國(guó)家建設(shè)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展。它的發(fā)行對(duì)象特定，為經(jīng)濟(jì)條件較好的全民和集體所有制企業(yè)、私營(yíng)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)管理部門(mén)、事業(yè)單位和社會(huì)團(tuán)體；全民所有制企業(yè)職工退休養(yǎng)老基金管理機(jī)構(gòu)、待業(yè)保險(xiǎn)基金管理機(jī)構(gòu)、交通車(chē)輛購(gòu)置附加管理機(jī)構(gòu)。發(fā)行由財(cái)政部組織辦理，采用分配任務(wù)辦法，并發(fā)給特種國(guó)債收據(jù)，可以記名、掛失。截止1991年底，特種國(guó)債共發(fā)行了5次，發(fā)行總額為92.21億元(實(shí)際數(shù))。特種國(guó)債為期5年，年利率先是為15(1989年和1990年)，后調(diào)

20、至9(1991年)。我國(guó)國(guó)債的種類(lèi)我國(guó)國(guó)債的種類(lèi) 轉(zhuǎn)換債轉(zhuǎn)換債是為了緩解國(guó)家財(cái)政的債務(wù)還本付息壓力，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)從1991年開(kāi)始向持有當(dāng)年到期國(guó)債的單位而發(fā)行的。發(fā)行辦法是按企事業(yè)單位、機(jī)關(guān)、團(tuán)體、部隊(duì)持有的當(dāng)年到期國(guó)債額，發(fā)行新的債券。并用以兌換上述單位持有的到期的舊債券，從而使得原有的國(guó)家債券期限延長(zhǎng)。它實(shí)質(zhì)是政府以發(fā)新債來(lái)還舊債的一種形式。1991年及1992年的轉(zhuǎn)換債，從當(dāng)年7月1日開(kāi)始計(jì)息，期限為5年，年利率為8，不計(jì)復(fù)利。國(guó)債發(fā)行的方式國(guó)債發(fā)行的方式 經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展，我國(guó)國(guó)債的發(fā)行逐步走向了市場(chǎng)化，形成了以承購(gòu)包銷(xiāo)和招標(biāo)發(fā)行為主的發(fā)行體系。 (一) 公開(kāi)招標(biāo)方式 (二) 承購(gòu)包銷(xiāo)

21、方式 我國(guó)國(guó)債承銷(xiāo)程序v記賬式國(guó)債的承銷(xiāo)程序 記賬式國(guó)債是一種無(wú)紙化國(guó)債，主要借助于證券交易所的交易系統(tǒng)來(lái)發(fā)行，實(shí)際運(yùn)作中，承銷(xiāo)商可以選擇場(chǎng)內(nèi)掛牌分銷(xiāo)或場(chǎng)外分銷(xiāo)兩種方法。v無(wú)記名國(guó)債的承銷(xiāo)程序 承銷(xiāo)商在分得包銷(xiāo)的國(guó)債后，立即確定各自無(wú)記名國(guó)債場(chǎng)內(nèi)的注冊(cè)數(shù)量和場(chǎng)外分銷(xiāo)數(shù)量，以及各種券面的需求情況，由中央國(guó)債登記結(jié)算有限公司在發(fā)行期之前完成實(shí)物券的調(diào)運(yùn)工作。v憑證式國(guó)債的承銷(xiāo)程序 憑證式國(guó)債是一種不可上市流通的儲(chǔ)蓄型債券，主要由銀行承銷(xiāo)，各地財(cái)政部門(mén)和各國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商也可參與發(fā)行。發(fā)售采取向購(gòu)買(mǎi)人開(kāi)具憑證式國(guó)債收款憑證的方式，在收款憑證中除了注明投資者身份外，還需注明購(gòu)買(mǎi)日期、期限、到期利率等內(nèi)容

22、。 國(guó)債的流通v1981年恢復(fù)國(guó)債發(fā)行的同時(shí)，并沒(méi)有恢復(fù)國(guó)債的流通。1988年初，國(guó)家首先在7個(gè)城市進(jìn)行國(guó)債流通試點(diǎn)，允許85年和86年的國(guó)庫(kù)券上市。同年6月，又批準(zhǔn)了54個(gè)大中城市進(jìn)行國(guó)庫(kù)券流通轉(zhuǎn)讓的試點(diǎn)。由于各地買(mǎi)賣(mài)國(guó)庫(kù)券的價(jià)格不統(tǒng)一，所以出現(xiàn)了黑市交易。v1991年初，財(cái)政部決定擴(kuò)大國(guó)債市場(chǎng)的開(kāi)放范圍，允許國(guó)債在全國(guó)400個(gè)地市一級(jí)以上的城市進(jìn)行流通轉(zhuǎn)讓。目前，辦理國(guó)債流通轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的網(wǎng)點(diǎn)已遍布全國(guó)。v隨著上海、深圳兩個(gè)證券交易所和一些城市的證券交易中心的建立，我國(guó)集中性國(guó)債交易市場(chǎng)出現(xiàn)，一個(gè)以證券交易所為點(diǎn)，以大量的柜臺(tái)交易和場(chǎng)外電話交易為面的點(diǎn)面結(jié)合的國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)格局基本形成。國(guó)債一級(jí)

23、自營(yíng)商國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商 國(guó)債承銷(xiāo)商即國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商，是指具備一定資格條件并經(jīng)財(cái)政部、中國(guó)人民銀行和中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)共同審核確認(rèn)的銀行、證券公司和其他非銀行金融機(jī)構(gòu)。國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商可在一級(jí)市場(chǎng)中直接向財(cái)政部承銷(xiāo)和投標(biāo)國(guó)債，是國(guó)債發(fā)行人和投資人之間的第一個(gè)環(huán)節(jié)。在承購(gòu)包銷(xiāo)國(guó)債以后，積極開(kāi)展各自的分銷(xiāo)和零銷(xiāo)業(yè)務(wù)，促進(jìn)國(guó)債發(fā)行。通過(guò)一級(jí)自營(yíng)商在一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)承前啟后的作用，維護(hù)國(guó)債市場(chǎng)順暢運(yùn)轉(zhuǎn)。作為國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)的重要參與者，一級(jí)自營(yíng)商在國(guó)債市場(chǎng)中作為“國(guó)債的市場(chǎng)專(zhuān)家”而存在。 中國(guó)國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商的現(xiàn)狀 自1993年建立國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商制度以來(lái)，每年都有一部分銀行、證券公司、信托投資公司經(jīng)過(guò)法定程

24、序取得國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商資格。一級(jí)自營(yíng)商制度的建立，為推進(jìn)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)化改革、提高國(guó)債發(fā)行效率、促進(jìn)二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的開(kāi)展，起到了積極作用。1995年，根據(jù)已經(jīng)頒布實(shí)施的中華人民共和國(guó)國(guó)債一級(jí)自營(yíng)商制度及實(shí)施細(xì)則，嚴(yán)格了一級(jí)自營(yíng)商資格的復(fù)審和確認(rèn)工作，對(duì)未按一級(jí)自營(yíng)商制度有關(guān)規(guī)定行事的機(jī)構(gòu)，依法取消其一級(jí)自營(yíng)商資格。目前共有50家一級(jí)自營(yíng)商，成功承銷(xiāo)了上千億不記名式國(guó)庫(kù)券和數(shù)百億記賬式國(guó)庫(kù)券，為確保中央財(cái)政籌資計(jì)劃的完成和滿足廣大投資者的投資需求發(fā)揮了重要的作用。 萬(wàn)億特別國(guó)債 全國(guó)人大常委會(huì)29日審議通過(guò)了國(guó)務(wù)院關(guān)于提請(qǐng)審議財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買(mǎi)外匯及調(diào)整2007年末國(guó)債余額限額的議案。這次特別國(guó)債

25、的發(fā)行規(guī)模為15500億元。發(fā)行將嚴(yán)格按照法律的規(guī)定，采取市場(chǎng)化發(fā)行的方式。考慮到貨幣政策操作和緩解市場(chǎng)流動(dòng)性的需要，擬發(fā)行的國(guó)債為可流通記賬式國(guó)債，期限結(jié)構(gòu)確定為10年期以上，利率根據(jù)市場(chǎng)利率水平確定。 財(cái)政部購(gòu)買(mǎi)外匯發(fā)行的特別國(guó)債，在本質(zhì)上不同于普通國(guó)債。財(cái)政部為購(gòu)買(mǎi)外匯發(fā)行的國(guó)債不是對(duì)預(yù)算赤字的融資，而是有等值的外匯資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)，而且這部分資產(chǎn)屬于金融資產(chǎn)，具有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力。同時(shí)，與普通國(guó)債籌集的資金使用不同，財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買(mǎi)的外匯資金以提高收益為主要目標(biāo)。 財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買(mǎi)外匯作為即將成立的國(guó)家外匯投資公司的資本金來(lái)源，具有非常積極的意義。首先，可以抑制貨幣流動(dòng)性，緩解人民

26、銀行對(duì)沖壓力；其次，可以促進(jìn)財(cái)政政策和貨幣政策的協(xié)調(diào)配合，使宏觀調(diào)控更加有效；第三，可以降低外匯儲(chǔ)備規(guī)模，提高外匯經(jīng)營(yíng)收益. 企業(yè)債券 企業(yè)債券是指企業(yè)依照法定程序發(fā)行并約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券。與企業(yè)債券非常接近的一個(gè)概念是公司債券。公司債券是指公司依照法定程序發(fā)行的、約定在一定期限還本付息的有價(jià)證券。我國(guó)的企業(yè)法人分為公司制企業(yè)法人和非公司制企業(yè)法人兩種。從企業(yè)債券管理?xiàng)l例和公司法的頒布時(shí)間上來(lái)看，前者是1993年8月頒布實(shí)施的，那時(shí)候公司法尚未實(shí)施，企業(yè)多以非公司制形式存在，那時(shí)只有企業(yè)債券的發(fā)行，而沒(méi)有公司債券。1994年公司法頒布施行后，大多數(shù)公司都按照公司法要求注冊(cè)登記，但

27、一些國(guó)有企業(yè)沒(méi)有進(jìn)行改制仍以非公司企業(yè)形式存在。無(wú)論是公司制企業(yè)還是非公司制企業(yè)，按照企業(yè)債券管理?xiàng)l例的規(guī)定都可以發(fā)行債券，因此這里所述的企業(yè)債券包括了公司制企業(yè)法人發(fā)行的債券和非公司制企業(yè)法人發(fā)行的債券。企業(yè)債券的種類(lèi) 企業(yè)債券的分類(lèi)方式很多，按照債券性質(zhì)劃分可以由以下幾種：v信用債券v不動(dòng)產(chǎn)抵押債券 v擔(dān)保債券 v可轉(zhuǎn)換企業(yè)債 v附新股認(rèn)股權(quán)債券 企業(yè)債券的特征v企業(yè)債券、政府債券和金融債券共同構(gòu)成了我國(guó)債券品種體系。企業(yè)債券除了具有其他債券所具有的償還性、流動(dòng)性、安全性、收益性等債券的基本特征外，還有契約性、優(yōu)先性、風(fēng)險(xiǎn)性的特征。v此外，部分債券還具有通知償還性和可轉(zhuǎn)換性。所謂通知償還性

28、，是指?jìng)l(fā)行人具有選擇在債券到期之前償還本金的權(quán)利。選擇時(shí)機(jī)的掌握，通常以籌資成本較低為原則，如在市場(chǎng)利率下降時(shí)可發(fā)行低利率的新債券，而隨時(shí)通知償還原較高利率的債券?？赊D(zhuǎn)換性是指允許其持有者在一定條件下轉(zhuǎn)換成另一種金融工具，如股票等。 企業(yè)債券的發(fā)行企業(yè)債券的發(fā)行 （一）發(fā)行條件 公司法對(duì)公司發(fā)行債券的條件作了較嚴(yán)格的規(guī)定： 1股份有限公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣3000萬(wàn)元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)額不低于人民幣6000萬(wàn)元。 2累計(jì)債券總額不超過(guò)公司凈資產(chǎn)額的40。累計(jì)債券總額是指公司成立以來(lái)發(fā)行的所有債券的未償還部分。 3最近3年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年的利息?？煞峙淅麧?rùn)是指公司依

29、法繳納了各種稅款、彌補(bǔ)了虧損、提足了法定公積金、法定公益金后所余的利潤(rùn)。 4籌集的資金投向符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。 5債券的利率不得超過(guò)國(guó)務(wù)院限定的利率水平。 6國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他條件。企業(yè)債券的發(fā)行企業(yè)債券管理?xiàng)l例要求發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)必須符合下列條件：v企業(yè)規(guī)模達(dá)到國(guó)家規(guī)定的要求；v企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度符合國(guó)家的規(guī)定；v具有償債能力；v企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益良好，發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)3年盈利；v所籌集資金符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。企業(yè)債券的承銷(xiāo)企業(yè)債券的承銷(xiāo) 公司債券由證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)承銷(xiāo)。發(fā)行人應(yīng)與承銷(xiāo)的證券公司簽訂代銷(xiāo)或包銷(xiāo)協(xié)議。向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行的公司債券票面總額超過(guò)人民幣5000萬(wàn)元的，應(yīng)由承銷(xiāo)團(tuán)承銷(xiāo)。承銷(xiāo)團(tuán)應(yīng)當(dāng)由主

30、承銷(xiāo)和參加承銷(xiāo)的證券公司組成。主承銷(xiāo)即牽頭組織承銷(xiāo)團(tuán)的證券公司。主承銷(xiāo)可以由債券發(fā)行人按照公平競(jìng)爭(zhēng)的原則，通過(guò)競(jìng)標(biāo)的方式產(chǎn)生，也可以由證券公司之間協(xié)商確定。主承銷(xiāo)一般要承擔(dān)組建承銷(xiāo)團(tuán)、代表承銷(xiāo)團(tuán)與發(fā)行者簽訂承銷(xiāo)合同和有關(guān)文件等事項(xiàng)。作為主承銷(xiāo)的證券公司與參與承銷(xiāo)的證券公司之間應(yīng)簽訂承銷(xiāo)團(tuán)協(xié)議，就當(dāng)事人的情況、承銷(xiāo)債券的數(shù)量、金額、承銷(xiāo)的具體方式、各承銷(xiāo)成員承銷(xiāo)的份額及報(bào)酬、承銷(xiāo)起止日期、承銷(xiāo)付款的日期及方式等達(dá)成一致意見(jiàn)。企業(yè)債券的承銷(xiāo)企業(yè)債券的承銷(xiāo) 根據(jù)企業(yè)債券管理?xiàng)l例的規(guī)定，“企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券，應(yīng)當(dāng)由證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)承銷(xiāo)”。我國(guó)企業(yè)債券的發(fā)行采用包銷(xiāo)和代銷(xiāo)兩種方式，即先由某證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)同發(fā)行債

31、券的企業(yè)簽訂承銷(xiāo)協(xié)議，企業(yè)擬發(fā)行的債券由該證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)承銷(xiāo)，未銷(xiāo)完部分按協(xié)議規(guī)定處理。除此之外，對(duì)于一些數(shù)額較大的企業(yè)債券，多采用組織區(qū)域性承銷(xiāo)團(tuán)承銷(xiāo)的方式。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀 我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)始于上世紀(jì)80年代中期，20年來(lái)大致經(jīng)歷了五個(gè)階段： 1萌芽階段(1982年到1986年)。從1982年開(kāi)始，少量企業(yè)開(kāi)始自發(fā)地向社會(huì)或企業(yè)內(nèi)部集資，這一階段的集資行為既沒(méi)有政府審批，也沒(méi)有相應(yīng)的法律法規(guī)制約，缺乏管理。 2快速發(fā)展階段(1987年到1992年)。針對(duì)企業(yè)自發(fā)的集資行為，政府開(kāi)始研究對(duì)企業(yè)債券的管理。1987年3月27日,國(guó)務(wù)院頒布實(shí)施了企業(yè)債券

32、管理暫行條例,這是債券市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)重要觀察指標(biāo)。1990年債券發(fā)行納入國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃，將債券融資作為固定資產(chǎn)投資來(lái)源渠道。并與人民銀行聯(lián)合制定了額度申報(bào)制度及管理辦法；隨后債券的發(fā)行開(kāi)始驟增。這期間發(fā)行債券出現(xiàn)了一些失控，部分省越權(quán)審批，一些規(guī)模小、資信差的企業(yè)也趁機(jī)進(jìn)入發(fā)行行列，有的甚至瀕于破產(chǎn)的企業(yè)也通過(guò)發(fā)債籌集工資，使剛剛步入相對(duì)規(guī)范的債券管理制度受到?jīng)_擊和影響。 我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀 3整頓階段(1993年到1997年)。1993年8月，企業(yè)債券管理?xiàng)l例出臺(tái)。條例規(guī)定，由國(guó)家計(jì)委會(huì)同我國(guó)人民銀行、財(cái)政部、國(guó)務(wù)院證券管理委員會(huì)擬訂全國(guó)企業(yè)

33、債券發(fā)行的年度規(guī)模和規(guī)模內(nèi)的各項(xiàng)指標(biāo)，報(bào)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，明令未經(jīng)國(guó)務(wù)院同意，任何部分地方、部門(mén)不得擅自突破企業(yè)債券發(fā)行的年度規(guī)模，又一次關(guān)緊了發(fā)行債券的閘門(mén)。從1994年開(kāi)始,企業(yè)債券品種歸納為中央企業(yè)債券和地方企業(yè)債券兩個(gè)品種。 4規(guī)范發(fā)展階段(1998年到2000年), 1998年底，我國(guó)人民銀行提出了調(diào)整企業(yè)債券管理制度的建議，得到國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)原則的同意。從1999年以來(lái)，債券發(fā)行由國(guó)家計(jì)委接受各省市和部門(mén)的申報(bào)后集中審核，報(bào)送國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)。這一階段企業(yè)債券的發(fā)行條件實(shí)際上發(fā)生了變化，主要是為國(guó)家批準(zhǔn)的大中型項(xiàng)目籌集建設(shè)資金，其申報(bào)的發(fā)行額度至少在10億元以上。按此規(guī)模就要求發(fā)行人的凈資產(chǎn)不能少

34、于25億元，這實(shí)際上已將一般大型和中小型企業(yè)排斥在發(fā)債行列之外。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀 5改革創(chuàng)新階段（2001至今）。從2001年起，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)實(shí)施了多項(xiàng)改革創(chuàng)新的舉措，出現(xiàn)了市場(chǎng)化的發(fā)展趨勢(shì)。2001年中國(guó)移動(dòng)發(fā)行了50億元的人民幣浮動(dòng)利率債券；2002年9月，國(guó)有和國(guó)有控股企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理及結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)意見(jiàn)規(guī)定：資信較好、具備一定條件的國(guó)有大中型企業(yè)，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后可在境內(nèi)向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行外幣債券，這標(biāo)志著企業(yè)外幣債券的發(fā)行在5年封閉后解凍；2002年12月、2003年1月上海、深圳交易所推出了企業(yè)債券回購(gòu)交易，借以提高企業(yè)債券市場(chǎng)的流

35、動(dòng)性；2003年6月保監(jiān)會(huì)頒布的保險(xiǎn)公司投資企業(yè)債券管理暫行辦法對(duì)保險(xiǎn)業(yè)投資企業(yè)債券做出了明確的規(guī)定:投資企業(yè)債券的范圍擴(kuò)大到經(jīng)過(guò)國(guó)家主管部門(mén)批準(zhǔn)發(fā)行，且經(jīng)監(jiān)管部門(mén)認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)在AA級(jí)以上的企業(yè)債券。保險(xiǎn)公司投資企業(yè)債券的比例由不得超過(guò)總資產(chǎn)的10%，提高到20%。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)存在的問(wèn)題 1我國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)規(guī)模偏小。 2003年底，我國(guó)企業(yè)債券余額占GDP比重僅為0.97%，而美國(guó)早在20世紀(jì)90年代初就已達(dá)到23.6%，即使是亞洲危機(jī)后的泰國(guó)在2001年也達(dá)到了5.29%。同樣，債券市場(chǎng)規(guī)模同股票市場(chǎng)規(guī)模相比也偏小。到2003 年底，企業(yè)債余額只占股票總市值的2.67%，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國(guó)

36、30%左右的水平，也大大落后與三個(gè)亞洲金融危機(jī)國(guó)中最低的泰國(guó)2001年16.97%的水平。另外，企業(yè)債券市場(chǎng)占債券市場(chǎng)的比重也不足。1995年以來(lái)企業(yè)債份額不斷下降，到2003年底只占全部債券余額的3.02%。 年份198619871988198919901991199219931994規(guī)模100307575126250684236162年份199519961997199819992000200120022003規(guī)模301269255148158831473254181986年2003年我國(guó)企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模 單位：億元中國(guó)中國(guó)美國(guó)美國(guó)年份年份企業(yè)債企業(yè)債余額余額占占GDP比例比例占股票市占股票

37、市值比例值比例占債券余占債券余額比例額比例企業(yè)債企業(yè)債余額余額占占GDP比例比例占股票市占股票市值比例值比例占債券余占債券余額比例額比例19901951.051583.7916.681350423.2643.4820.4919913311.53303.2221.941454724.3135.4919.6419928823.0878.4336.581557024.6434.5618.9919938022.3222.7232.731674725.2232.7818.719946821.4618.4822.271755624.8934.9318.5419956471.1218.6111.441937

38、526.1928.0119.2819965980.896.078.012122227.1625.1119.8419975210.712.975.42359028.221.8620.5619986770.883.474.992708630.3621.0821.3819997790.972.944.383046532.618.0722.0820008620.961.794.053358634.3222.1623.42200110091.052.324.013835437.8727.6123.83200210301.012.695.054094139.06-20.3220031135.50.972.

39、673.024462040.61-20.20單位：億元 % 中國(guó)企業(yè)債市場(chǎng)規(guī)模與美國(guó)比較我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)存在的問(wèn)題 2債券品種單一。 首先，發(fā)行種類(lèi)單一。我國(guó)只存在普通企業(yè)債和可轉(zhuǎn)換債券。其中可轉(zhuǎn)換公司債券是從1998年起，才開(kāi)始陸續(xù)開(kāi)展起來(lái)的，近幾年發(fā)展速度非?？欤且廊贿h(yuǎn)遠(yuǎn)落后于普通企業(yè)債券的發(fā)行數(shù)量?？梢哉f(shuō)，我國(guó)的公司債券市場(chǎng)是以普通企業(yè)債券為主的一個(gè)品種單一的市場(chǎng)。在目前所發(fā)行全部的普通企業(yè)債均為擔(dān)保債券，而國(guó)外成熟的債券市場(chǎng)所通行的信用債券和抵押債券則始終沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)。其次，發(fā)行利率也很單一。從利率品種上看，我國(guó)的企業(yè)債券以固定利率債券為主要成分，而浮動(dòng)利率債券僅僅是從2000 年才

40、開(kāi)始出現(xiàn)的，到2003年底為止也只不過(guò)僅有4只，共計(jì)150億元。而在國(guó)際市場(chǎng)上，利率品種是非常多的，不僅僅是固定、浮動(dòng)兩種債券，還有零息、固定+浮動(dòng)、附選擇權(quán)、本息分離等多種形式。從利率水平上來(lái)看，不同性質(zhì)的企業(yè)、不同發(fā)行年份、不同擔(dān)保性質(zhì)的債券，發(fā)行利率完全一樣，這也是很不正常的一種現(xiàn)象。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)存在的問(wèn)題 3二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性差。 我國(guó)的企業(yè)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性差主要表現(xiàn)有以下幾個(gè)方面：首先，大量企業(yè)債券不能流通。截至2003 年，我國(guó)企業(yè)債券余額1135.5億元，共39只，而在深、滬兩個(gè)交易所掛牌交易的企業(yè)債僅有24 只，托管余額為559.5億元，占全部企業(yè)債券余額的49.2%。其次，企

41、業(yè)債券換手率低。2003年，上海、深圳交易所企業(yè)債券成交總量為341億元，比2002年的70億元有了長(zhǎng)足的發(fā)展。但是，交易所60.95%的換手率依然較發(fā)達(dá)國(guó)家而言也是非常低的，美國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的平均換手率為200%，即便是同三個(gè)亞洲金融危機(jī)國(guó)的韓國(guó)、泰國(guó)、馬來(lái)西亞交易也要冷清些。與其他品種的對(duì)比來(lái)看，企業(yè)債券的換手率也明顯低于其他金融品種。滬深交易所上市交易的企業(yè)債券日成交額不足5000萬(wàn)元，而交易所國(guó)債每日成交額都在10億元以上。再次，企業(yè)債券上市時(shí)間長(zhǎng)。以2003年上市的企業(yè)債券為例，當(dāng)年共有11個(gè)品種的企業(yè)債券上市，從發(fā)行首日到上市交易當(dāng)日，平均的時(shí)間間隔為202天，其中最長(zhǎng)的為358天

42、，最短的也要等待86天。 4. 前幾年一些企業(yè)債券出現(xiàn)了嚴(yán)重的兌付問(wèn)題，影響了投資者的投資熱情。 金融債券v金融債券是銀行等金融機(jī)構(gòu)為籌集信貸資金而發(fā)行的債券。在西方國(guó)家，由于金融機(jī)構(gòu)大多數(shù)屬于股份公司組織，故金融債券可納入公司債券的范圍。v我國(guó)的金融債券品種比較單一，只有政策性金融債券和特種金融債券，而商業(yè)銀行發(fā)行金融債券的問(wèn)題尚處于探討階段。政策性金融債券 政策性金融債券是我國(guó)政策性銀行（國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行）為籌集資金，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)由中國(guó)人民銀行用計(jì)劃派購(gòu)的方式，向郵政儲(chǔ)匯局、國(guó)有商業(yè)銀行、區(qū)域性商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行（城市合作銀行）、農(nóng)村信用社等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的

43、金融債券。近幾年，政策性金融債券品種的創(chuàng)新力度很大，為推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)建設(shè)發(fā)揮了重大作用。 目前，政策性金融債券的主要發(fā)行主體主要是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，發(fā)行量占整個(gè)政策性金融債券發(fā)行量的90以上。 政策性金融債券是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的主要資金來(lái)源，90以上的貸款以債券資金發(fā)放，政策性金融債券有力的支持了國(guó)家大中型基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、支柱產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，為調(diào)整產(chǎn)業(yè)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，支持西部經(jīng)濟(jì)大開(kāi)發(fā)，促進(jìn)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展發(fā)揮了重要作用。特種金融債券特種金融債券 特種金融債券是指經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)，由部分金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的，所籌集的資金專(zhuān)門(mén)用于償還不規(guī)范證券回購(gòu)債務(wù)的有價(jià)證券。 1995年整頓國(guó)債回購(gòu)業(yè)務(wù)以前，我

44、國(guó)國(guó)債回購(gòu)業(yè)務(wù)主要集中在武漢證券交易中心、天津證券交易中心、聯(lián)辦STAQ系統(tǒng)和上海證券交易所。國(guó)債回購(gòu)業(yè)務(wù)開(kāi)展后，少數(shù)金融機(jī)構(gòu)和交易場(chǎng)所在實(shí)際運(yùn)行中違反中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定，買(mǎi)空賣(mài)空國(guó)債，利率過(guò)高，期限過(guò)長(zhǎng)，資金用途也不合理，擾亂了貨幣市場(chǎng)秩序。使大量已經(jīng)到期的國(guó)債回購(gòu)合同不能按期履約還款，出現(xiàn)了嚴(yán)重的資金拖欠，拖欠金額達(dá)數(shù)百億元。 資產(chǎn)支持證券 資產(chǎn)證券化(Asset securitization)是指企業(yè)單位或金融機(jī)構(gòu)將其能產(chǎn)生現(xiàn)金收益的資產(chǎn)加以組合(pooling)，然后發(fā)行證券(securities)，出售給有興趣的投資者，借此過(guò)程，企業(yè)單位或金融機(jī)構(gòu)能向投資人籌措資

45、金。而所謂信貸資產(chǎn)證券化，是指由特設(shè)的資產(chǎn)證券化經(jīng)營(yíng)公司（即特設(shè)交易組織SPV，Special Purpose Vehicle）通過(guò)購(gòu)買(mǎi)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)中缺乏流動(dòng)性、但具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組和信用增級(jí)后，以其作為標(biāo)的資產(chǎn)，通過(guò)資本市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支持債券（即ABS）融資的過(guò)程。資產(chǎn)證券化的優(yōu)點(diǎn)從發(fā)起人的角度1.提升資產(chǎn)負(fù)債管理能力2.資金來(lái)源多樣化3.達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債表外化的目的 表外化的意義主要有三：其一為風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)比例下降，使得金融機(jī)構(gòu)整體資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)下降，則金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)性資本準(zhǔn)備可以下降；其二為資本準(zhǔn)備下降后，原有資本可以產(chǎn)生更高的獲利，因此可以提升權(quán)益報(bào)酬率的表現(xiàn)；其三為長(zhǎng)期資產(chǎn)轉(zhuǎn)化

46、為高流動(dòng)性的短期資產(chǎn)，可以有效地改善資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)性。4.降低資金成本5.穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入從投資人的角度 投資人，泛指由發(fā)起人手中購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)支持證券者，主要為機(jī)構(gòu)投資者。許多機(jī)構(gòu)投資人，如保險(xiǎn)公司與退休基金，握有長(zhǎng)期的資金，希望找到長(zhǎng)期、高報(bào)酬而且評(píng)級(jí)優(yōu)良的的投資去渠道。不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款證券所提供的長(zhǎng)期投資渠道，就能符合這些投資人的需求。此外，由抵押貸款證券衍生出來(lái)的一些短期性、浮動(dòng)利率產(chǎn)品也廣為一些擁有短期資金者所喜愛(ài)。因此，對(duì)多數(shù)投資人而言，資產(chǎn)證券化可以提供風(fēng)險(xiǎn)與收益特性十分多樣化的金融商品，不但可供投資人選為長(zhǎng)、短期資產(chǎn)組合，使理財(cái)渠道更為豐富、金融商品更加充實(shí)，而且機(jī)構(gòu)投資人可充分利用

47、這些產(chǎn)品，增加其分散風(fēng)險(xiǎn)、追求高收益率的能力。另外，一些衍生出來(lái)的產(chǎn)品更具有特殊風(fēng)險(xiǎn)特性，使資本市場(chǎng)的產(chǎn)品更具完整性。從借款人角度 不論是住宅抵押貸款、汽車(chē)貸款還是信用卡的借款人，都希望能夠獲得充裕而低利率的貸款，以維持其消費(fèi)理財(cái)?shù)男枰Y產(chǎn)證券化正是解決資金來(lái)源不足的有效辦法。資產(chǎn)證券化后，貸款銀行可以將其債權(quán)出售換取現(xiàn)金，并以此從事新的貸款，如此周而復(fù)始，則銀行能不斷有資金以供貸款。此外，金融機(jī)構(gòu)利用資產(chǎn)證券化的過(guò)程可以開(kāi)發(fā)新的貸款方式，借款人可依其個(gè)人財(cái)務(wù)狀況作出最有利的選擇。從投資銀行角度 對(duì)投資銀行而言，資產(chǎn)證券化提供了一個(gè)龐大的商業(yè)機(jī)會(huì)。證券化的過(guò)程必然包含產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、評(píng)價(jià)、承銷(xiāo)以

48、及二級(jí)市場(chǎng)交易。因此，持續(xù)穩(wěn)定的資產(chǎn)證券化，代表可觀而穩(wěn)定的服務(wù)費(fèi)收入。從金融管理當(dāng)局的角度1.提高金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性，可以降低金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性危機(jī)。2.市場(chǎng)機(jī)制監(jiān)督金融機(jī)構(gòu)的貸款品質(zhì)，改善整體金融機(jī)構(gòu)質(zhì)量。3.轉(zhuǎn)變基層金融機(jī)構(gòu)的角色。 資產(chǎn)證券化可以使基層金融機(jī)構(gòu)放棄原來(lái)資產(chǎn)持有者與管理者的角色，轉(zhuǎn)而成為金融中介與資產(chǎn)證券化服務(wù)者。高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股 高收益?zhèn)卜Q(chēng)作垃圾債券(junk bonds)，是信用等級(jí)低于BBB級(jí)的公司債券。 在美國(guó)1992年底時(shí)高收益?zhèn)?4%屬于由于杠桿收購(gòu)和公司重組造成的，

49、16%是由于其他原因?qū)е陆导?jí)造成的，剩下的70%屬于開(kāi)始發(fā)行時(shí)就是非投資級(jí)的。 在美國(guó)，高收益?zhèn)陌l(fā)展很快，1976年時(shí)約有150億美元，到1990年時(shí)已達(dá)到2150億美元，1992年時(shí)為1990億美元。高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股一、高收益?zhèn)诠救谫Y中的作用一、高收益?zhèn)诠救谫Y中的作用1 1高收益?zhèn)淖饔酶呤找鎮(zhèn)淖饔?第一、當(dāng)商業(yè)銀行貸款給高風(fēng)險(xiǎn)借款人時(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)間接地轉(zhuǎn)嫁給社會(huì)公眾，但是高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)由投資者承擔(dān)。 高收益?zhèn)贿^(guò)是把商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了一般的投資者，這種轉(zhuǎn)移有幾方面的好處：高

50、收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股 第二、商業(yè)銀行貸款主要是短期浮動(dòng)利率貸款，而高收益?zhèn)梢詾楣疚L(zhǎng)期、固定利率的資金。 第三、商業(yè)銀行的利率水平是根據(jù)信用分析確定的，而高收益?zhèn)睦仕绞窃谑袌?chǎng)上決定的。高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股 第四、在美國(guó)，只有1800家公司公開(kāi)發(fā)行債券，在它們當(dāng)中有800家的債券是投資級(jí)的，其余1000家的債券是非投資級(jí)的。在未公開(kāi)發(fā)行債券的21000家公司中，估計(jì)有95%的公司如果發(fā)行債券，那將是非投資級(jí)的

51、。高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股2 2高收益?zhèn)挠猛靖呤找鎮(zhèn)挠猛?有一半的債券款將用于收購(gòu)其它企業(yè)、合并、償還以前收購(gòu)的欠款。第四節(jié)第四節(jié)第四節(jié)第四節(jié)第四節(jié)第四節(jié) 高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股高收益?zhèn)?、中期債券與優(yōu)先股 表2：美國(guó)1987年至1992年發(fā)行的高收益?zhèn)挠猛颈恚▎挝唬喊偃f(wàn)美元） 1987 1987 1988 1988 1989 1989 金額金額 % % 金額金額 % % 金額金額

52、% %收購(gòu)收購(gòu) 2571 7 4805 14 959 3償收購(gòu)負(fù)債償收購(gòu)負(fù)債 6074 18 6170 17 7351 23一般再融資一般再融資 4477 13 5481 15 4155 13內(nèi)部增長(zhǎng)內(nèi)部增長(zhǎng) 2572 8 615 2 1598 5杠桿收購(gòu)杠桿收購(gòu) 6708 20 4134 12 959 3償償LBOLBO負(fù)債負(fù)債 7597 22 9781 28 12146 38資本重組資本重組 3792 11 3759 11 4794 15不良資本重組不良資本重組 500 1 513 1 - -高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)c優(yōu)先股高收益?zhèn)?/p>

53、券與優(yōu)先股 1990 1990 1991 1992 1991 1992 金額金額 % % 金額金額 % % 金額金額 % %收購(gòu)收購(gòu) - - 5466 1651 4償收購(gòu)負(fù)債償收購(gòu)負(fù)債 1000 80 6337 510614一般再融資一般再融資 250 20 5924 64 2486566內(nèi)部增長(zhǎng)內(nèi)部增長(zhǎng) - - 6077 374010杠桿收杠桿收 - - - - -償償LBOLBO負(fù)債負(fù)債 - - 1506 16 - -資本重組資本重組 - - - 2440 6不良資本重組不良資本重組 - - - - - 續(xù)表2：美國(guó)1987年至1992年發(fā)行的高收益?zhèn)挠猛颈恚▎挝唬喊偃f(wàn)美元）1 1收益

54、與風(fēng)險(xiǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn) 高收益?zhèn)氖找媛适鞘指叩?，例如?9801989年間，高收益?zhèn)氖找媛蚀蠹s比國(guó)債高300650個(gè)基點(diǎn)，1989年底至1990年間甚至高過(guò)800個(gè)基點(diǎn)。二、高收益?zhèn)氖找媾c風(fēng)險(xiǎn)二、高收益?zhèn)氖找媾c風(fēng)險(xiǎn) 2 2違約的含義違約的含義第二種，利息漸增債券step-up bonds，這是支付息票的債券，但是利率在初期很低， 以后利率逐漸增加；三、高收益?zhèn)慕Y(jié)構(gòu)三、高收益?zhèn)慕Y(jié)構(gòu)1 1高收益?zhèn)姆N類(lèi)高收益?zhèn)姆N類(lèi)第一種，延遲付息債券deferredinterest bonds，這些債券以極高的貼現(xiàn)率出售，在發(fā)行初期不支付利息，一般期限為37年；第三種，實(shí)物支付債券pay

55、mentinkind bonds，這種債券給發(fā)行公司一個(gè)選擇權(quán)，可在息票支付期支付現(xiàn)款，也可給債券持有人新的債券。債券發(fā)行公司可以在5-10年間行使這一權(quán)力。 可延續(xù)調(diào)息債券(extendable reset)，它允許債券的發(fā)行人調(diào)整支付的利息水平，調(diào)整的頻率可以是一年一次，可以一年多次，也可以在整個(gè)債券期限內(nèi)只調(diào)整一次。2 2高收益?zhèn)耐顿Y者高收益?zhèn)耐顿Y者表3：美國(guó)投資高收益?zhèn)瘋闆r表 高收益?zhèn)耐顿Y者高收益?zhèn)耐顿Y者 所占的百分比所占的百分比投資公司和貨幣經(jīng)營(yíng)者 32 保險(xiǎn)公司 20 養(yǎng)老基金 10 個(gè)人投資者 10 存款和貸款 7 國(guó)外投資者 3 公 司 3 證 券 商 1

56、 其 它 4 總 共 100%變息債券變息債券 變息債券是一種具有一定的期權(quán)性質(zhì)的債券，它的利率可以按期變化，為投資者提供了避免利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 還有一種變息債券是利率與某一指數(shù)相聯(lián)系，但是，如果該指數(shù)發(fā)生某種變化時(shí)，利率就隨另一指數(shù)的變化而變化。到 期 日 1992年5月 發(fā)行額 5億港元債券期限 五年 年利率 8% 季支付 發(fā) 行 價(jià) 101.75% 贖回價(jià) 100%利息選擇權(quán) 在頭兩年內(nèi)每季支付利息時(shí)，持有人有 權(quán)以1.25%罰金的代價(jià)，選擇將債券剩 余期間由定息8%變成浮息3MHIBOR （3個(gè)月香港銀行同業(yè)拆借利率） 0.0625%，即兩年內(nèi)共有八次機(jī)會(huì)。第一例：香港地鐵公司發(fā)行的變

57、息債券第一例：香港地鐵公司發(fā)行的變息債券到期日1992年6月 發(fā)行額 17億港元期 限五年年利率 3個(gè)月MHIBOR0.0625%，當(dāng)3MHIBO 1MHIBOR時(shí)，每月定息一次；3MHIBOR 1MHIBOR時(shí)，每三個(gè)月定息一次。第二例：香港和記黃埔及港燈公司發(fā)行的債券第二例：香港和記黃埔及港燈公司發(fā)行的債券 年利率為如果3MHIBOR1MHIBOR，每月定息一次，投資者就可以借入一個(gè)月期資金來(lái)融資，除了賺取0.0625%利息外，還可以賺得一個(gè)月期與三個(gè)月期拆息率之差；如果3MHIBOR1MHIBOR，每三個(gè)月定息一次，投資者只能借入三個(gè)月期資金來(lái)融資，只能賺取兩種拆息率之間的差額。利息漸增

58、債券：利息漸增債券： 這也是一種變息債券，只不過(guò)它的變化特點(diǎn)是利息開(kāi)始較低，以后逐步增加。 時(shí)間時(shí)間 期間期間 利率利率第一年第一年88.2.25-89.2.25 5.75%第二年第二年89.2.25-90.2.25 6.25%第三年第三年90.2.25-91.2.25 7.00%第四年第四年91.2.25-92.2.25 8.00%第五年第五年92.2.25-93.2.25 9.00%第六年第六年93.2.25-94.2.25 10.00%第七年第七年94.2.25-95.2.25 11.00%香港地鐵公司發(fā)行的利息漸增債券的實(shí)例香港地鐵公司發(fā)行的利息漸增債券的實(shí)例： 優(yōu)先股股票的特點(diǎn)優(yōu)先股

59、股票的特點(diǎn) 優(yōu)先股是一種股票，不是債券。但它兼有普通股和債券的特點(diǎn)，因而被看成是一種混合證券。與普通股的持有人一樣，優(yōu)先股的股東也有權(quán)分紅，只是優(yōu)先股的紅利是股票票面價(jià)值的一個(gè)指定的百分比，這個(gè)百分比有時(shí)是可以變化的。優(yōu)先股股東不同于普通股股東的地方在于優(yōu)先股股東沒(méi)有投票權(quán)，不能干預(yù)公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。優(yōu)先股股東沒(méi)有先買(mǎi)權(quán)：在向公眾銷(xiāo)售新優(yōu)先股時(shí)，公司沒(méi)有義務(wù)把新股先賣(mài)給已有的股東。如果公司無(wú)力支付優(yōu)先股的股息，公司可采取延期支付的方案，這種優(yōu)先股就被稱(chēng)為累積優(yōu)先股。優(yōu)先股一般沒(méi)有固定期限，除非公司倒閉或股票被收回。因此，優(yōu)先股如同永久債券。優(yōu)先股優(yōu)先股 (Preferred stock) （1）

60、固定利率優(yōu)先股 (fixed-rate preferred stock) 在1982年以前所有優(yōu)先股都是固定利率優(yōu)先股。 （2）可調(diào)整利率優(yōu)先股 (adjustable-rate preferred stock) 這種優(yōu)先股的股息按期調(diào)整，其參照利率通常時(shí)國(guó)債收益率。這種聯(lián)系的目的是向投資者提供一種保護(hù)機(jī)制，以預(yù)防收益情況向不利于投資者的方向變化。 （3）拍賣(mài)優(yōu)先股 (auction preferred stock) 1984年，出現(xiàn)了一種新的優(yōu)先股，它的股息也是周期性確定的，這與可調(diào)整利率優(yōu)先股一樣，但其股息率不是事先由公司確定的，而是由市場(chǎng)決定的，是在市場(chǎng)的拍賣(mài)過(guò)程中形成的。拍賣(mài)形成的價(jià)格