期權(quán)組合分析

1、1第三節(jié)第三節(jié) 期權(quán)組合分析期權(quán)組合分析 2第四節(jié)第四節(jié) 期權(quán)組合分析期權(quán)組合分析 一、期權(quán)初級(jí)戰(zhàn)略一、期權(quán)初級(jí)戰(zhàn)略 金融工程師把投資者的需求分為三類： 套期保值套期保值需求：即投資者為避免其裸露在外的金融資產(chǎn)（已取得和即將取得）遭受不利因素的襲擊，希望購(gòu)入或賣空其他資產(chǎn)來對(duì)其保護(hù)； 投機(jī)套利需求投機(jī)套利需求：即當(dāng)證券被市場(chǎng)高估或低估，或投資者預(yù)期某種價(jià)格趨勢(shì)將繼續(xù)保持或即將發(fā)生逆轉(zhuǎn)，他們就希望利用適當(dāng)?shù)慕鹑诠ぞ邅韺?shí)現(xiàn)其所預(yù)期的收益；規(guī)避某些市場(chǎng)規(guī)制需求規(guī)避某些市場(chǎng)規(guī)制需求：在一般情況下，規(guī)制的變化總是滯后于市場(chǎng)的變化的。投資者為了避開某些規(guī)制所帶來的不便或鉆政策的空子，也希望得到一些新的金融

2、商品。3例例如，世界首例看跌期權(quán)產(chǎn)品是在1977年6月正式推出的。其實(shí)，很多投資者早在四年前就已經(jīng)在用看漲期權(quán)、股票和債權(quán)用看漲期權(quán)、股票和債權(quán)“復(fù)制復(fù)制”出多種形式多種形式的看跌期權(quán)的看跌期權(quán)。期權(quán)在構(gòu)建新的金融產(chǎn)品時(shí)最具靈活性，是一種常用的“建筑材料”。下面介紹一些股票期權(quán)股票期權(quán)的一些基本的投資策略。 基本假設(shè)基本假設(shè): : 市場(chǎng)是完全的，不存在交易費(fèi)用和稅收，投資者可以買出或賣出數(shù)量任何品種的金融商品，并允許買空和賣空。 市場(chǎng)不存在違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。 所及期權(quán)是一種以股票為基礎(chǔ)資產(chǎn)的歐式歐式看跌期權(quán)和看漲期權(quán)。 股票不存在紅利收入。 4 （一）股票交易（一）股票交易 從股票交易的某一方來看，這

3、種交易無非是買進(jìn)或賣出某種數(shù)量的某只股票。如果投資者買進(jìn)某只股票并在 T T 時(shí)刻將其拋出，則其凈收益（利潤(rùn)）為：)(SSNTS其中： 表示投資者在 T 時(shí)刻的收益； S 表示買進(jìn)股票時(shí)現(xiàn)期的價(jià)格； ST 表示 T 時(shí)刻股票的價(jià)格（T 0）； Ns 表示現(xiàn)期所購(gòu)入的股票數(shù)量（Ns 0）。圖6-4-1的（a）圖描述了上述利潤(rùn)等式。 5圖圖6-4-1 6-4-1 投資者買入或賣空股票情況下的利潤(rùn)圖投資者買入或賣空股票情況下的利潤(rùn)圖BSSB6 其中 N Ns s X= 該證券組合的結(jié)果等同于一個(gè)該證券組合的結(jié)果等同于一個(gè)看跌期權(quán)看跌期權(quán)空空頭頭，從圖，從圖6-4-66-4-6的（的（1 1）也可以看

4、出）也可以看出這一點(diǎn)。這一點(diǎn)。15(max(0,)()cTsTNSXCN SS()()TTTSXCSXSSCSX 這里，N Nc c0 0，N Ns s00。 為了討論問題的方便，假設(shè)N Nc c=1=1，N Ns s= -1= -1，則：該組合等同于一個(gè)看跌期權(quán)多頭。見圖6-4-6 （b）2 2一個(gè)看漲期權(quán)多頭與一個(gè)股票空頭的組合一個(gè)看漲期權(quán)多頭與一個(gè)股票空頭的組合 這種組合在到期日T T 給投資者帶來的利潤(rùn)收入為：1612（1）（2）（c）（d）圖6-4-6股票、遠(yuǎn)期、期貨做多股票、遠(yuǎn)期、期貨做空17 3 3一個(gè)看跌期權(quán)多頭和一個(gè)股票多頭的簡(jiǎn)單組合一個(gè)看跌期權(quán)多頭和一個(gè)股票多頭的簡(jiǎn)單組合

5、（設(shè)N Np p=1,N=1,Ns s=1=1）該證券組合給投資者所帶來的利潤(rùn)收入為：(max(0,)()TTXSPSS （X S ） P ST X （ST S） P ST X= 可見，這種證券組合等同于一個(gè)看漲期權(quán)看漲期權(quán)多多頭頭，圖6-4-6中的（c）反映了這種情況。184. 4. 一個(gè)看跌期權(quán)空頭和一個(gè)股票空頭的簡(jiǎn)單組合一個(gè)看跌期權(quán)空頭和一個(gè)股票空頭的簡(jiǎn)單組合 (設(shè)N Np p=1,N=1,Ns s=-1=-1)該證券組合給投資者所帶來的利潤(rùn)收入為：(max(0,)()TTPSSXS 可見，這種證券組合等同于一個(gè)看漲期權(quán)看漲期權(quán)空空頭頭，圖6-4-6中的（d）反映了這種情況。 S X +

6、 P ST =X=19定義符號(hào)規(guī)則：定義符號(hào)規(guī)則：如果期權(quán)交易的結(jié)果在盈虧圖上出現(xiàn)如果期權(quán)交易的結(jié)果在盈虧圖上出現(xiàn)負(fù)斜率負(fù)斜率，就用（，就用（1 1）表示，）表示，如果出現(xiàn)的結(jié)果是如果出現(xiàn)的結(jié)果是正斜率正斜率，就用（，就用（1 1）表示；）表示；如果出現(xiàn)的結(jié)果是如果出現(xiàn)的結(jié)果是水平水平狀，就用（狀，就用（0 0）表示。）表示。每個(gè)折點(diǎn)都用逗號(hào)隔開，各種基本頭寸的盈虧狀態(tài)可以分別表示成：每個(gè)折點(diǎn)都用逗號(hào)隔開，各種基本頭寸的盈虧狀態(tài)可以分別表示成：二、期權(quán)組合盈虧圖的算法二、期權(quán)組合盈虧圖的算法 201 1. . 看漲多頭：（看漲多頭：（0 0，1 1） （左邊水平，右邊正傾斜）（左邊水平，右邊正

7、傾斜）2.2. 看漲空頭：（看漲空頭：（0 0，1 1） （左邊水平，右邊負(fù)傾斜）（左邊水平，右邊負(fù)傾斜）3.3. 看跌多頭：（看跌多頭：（1 1，0 0） （左邊負(fù)傾斜，右邊水平）（左邊負(fù)傾斜，右邊水平）4.4. 看跌空頭：（看跌空頭：（1 1，0 0） （左邊正傾斜，右邊水平）（左邊正傾斜，右邊水平）5. 5. 標(biāo)的資產(chǎn)多頭：（標(biāo)的資產(chǎn)多頭：（1 1，1 1） （左邊正傾斜，右邊正傾斜）（左邊正傾斜，右邊正傾斜）6. 6. 標(biāo)的資產(chǎn)空頭：（標(biāo)的資產(chǎn)空頭：（1 1，1 1） （左邊負(fù)傾斜，右邊負(fù)傾斜）（左邊負(fù)傾斜，右邊負(fù)傾斜）歸納：歸納： 0 0：水平；：水平； 1 1：傾斜：傾斜 0,1

8、0,1 組合是期權(quán)（無論左右，正負(fù)）組合是期權(quán)（無論左右，正負(fù)） 1,1 1,1 組合是標(biāo)的（無論正負(fù)）組合是標(biāo)的（無論正負(fù)） (0,+1)(0,+1)為看漲多頭，為看漲多頭，(0,-1)(0,-1)為看漲空頭為看漲空頭 (+1,0)(+1,0)為看跌空頭，為看跌空頭，(-1,0)(-1,0)為看跌多頭為看跌多頭21例例1 1 （0 0，1 1）（）（1 1，0 0）（）（1 1，1 1） 看漲多頭看跌空頭標(biāo)的資產(chǎn)多頭看漲多頭看跌空頭標(biāo)的資產(chǎn)多頭如下圖所示：如下圖所示：22例例2 2 （1 1，1 1）（）（1 1，0 0）（）（0 0，1 1） 標(biāo)的資產(chǎn)空頭看跌空頭看漲空頭標(biāo)的資產(chǎn)空頭看跌空

9、頭看漲空頭l如下圖所示：如下圖所示：23例例3 3 （1 1，0 0）（）（1 1，1 1）（）（0 0，1 1） 看跌多頭標(biāo)的資產(chǎn)多頭看漲多頭看跌多頭標(biāo)的資產(chǎn)多頭看漲多頭 如下圖所示：如下圖所示：24三、期權(quán)組合分析三、期權(quán)組合分析 下面將要討論的高級(jí)高級(jí)期權(quán)戰(zhàn)略，主要是指多期權(quán)的組合多期權(quán)的組合且所及各期權(quán)的到期日到期日、執(zhí)行價(jià)格執(zhí)行價(jià)格可以是不同的。這種期權(quán)戰(zhàn)略所形成的新的金融產(chǎn)品一般可以分為如下四類： 價(jià)差式期權(quán)（價(jià)差式期權(quán)（SpreadsSpreads）；）； 波動(dòng)結(jié)構(gòu)式期權(quán)（波動(dòng)結(jié)構(gòu)式期權(quán)（Volatility StructureVolatility Structure）；）； 套

10、利結(jié)構(gòu)式期權(quán)（套利結(jié)構(gòu)式期權(quán)（Arbitrage StructureArbitrage Structure）；）； 含有平列式結(jié)構(gòu)的期權(quán)。含有平列式結(jié)構(gòu)的期權(quán)。 25 價(jià)差式期權(quán)（價(jià)差式期權(quán)（Spreads）。這種期權(quán)包括同類期權(quán)這種期權(quán)包括同類期權(quán)（或都是看漲、或都（或都是看漲、或都是看跌）是看跌）一個(gè)做多頭和另一個(gè)做空頭，而且這兩個(gè)期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格一個(gè)做多頭和另一個(gè)做空頭，而且這兩個(gè)期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格X X 和到期日和到期日T T 是不同的。是不同的。 波動(dòng)結(jié)構(gòu)式期權(quán)（波動(dòng)結(jié)構(gòu)式期權(quán)（Volatility Structure）。設(shè)計(jì)這種期權(quán)的目的在于設(shè)計(jì)這種期權(quán)的目的在于從預(yù)期的波動(dòng)中來獲取利益

11、。由于這種期權(quán)通常是用不同類期權(quán)的同時(shí)買入或同從預(yù)期的波動(dòng)中來獲取利益。由于這種期權(quán)通常是用不同類期權(quán)的同時(shí)買入或同時(shí)賣出方式來構(gòu)造，所以又被稱為時(shí)賣出方式來構(gòu)造，所以又被稱為“組合期權(quán)組合期權(quán)”( (吊式、跨式組合等吊式、跨式組合等) )。 套利結(jié)構(gòu)式期權(quán)（套利結(jié)構(gòu)式期權(quán)（Arbitrage Structure）。）。設(shè)計(jì)這種期權(quán)的目的在于設(shè)計(jì)這種期權(quán)的目的在于從期權(quán)的不合理定價(jià)中獲取利益從期權(quán)的不合理定價(jià)中獲取利益（不同類期權(quán)一個(gè)做多一個(gè)做空）（不同類期權(quán)一個(gè)做多一個(gè)做空）。 含有平列式結(jié)構(gòu)的期權(quán)含有平列式結(jié)構(gòu)的期權(quán)。這類期權(quán)在到期日后可以延期（或展期），其這類期權(quán)在到期日后可以延期（或展

12、期），其目的在于適應(yīng)投資者追逐到期日后預(yù)期收益的需要。目的在于適應(yīng)投資者追逐到期日后預(yù)期收益的需要。 在以下的篇幅里，我們將集中討論前兩類經(jīng)由高級(jí)戰(zhàn)略所形成的期權(quán)。對(duì)后在以下的篇幅里，我們將集中討論前兩類經(jīng)由高級(jí)戰(zhàn)略所形成的期權(quán)。對(duì)后兩類期權(quán)感興趣的讀者，可參考蓋得茨的論述（兩類期權(quán)感興趣的讀者，可參考蓋得茨的論述（Galitz，19941994年）。年）。 26 （一）價(jià)差式期權(quán)（一）價(jià)差式期權(quán) 價(jià)差式期權(quán)是指在買進(jìn)買進(jìn)一只期權(quán)的同時(shí)又賣出賣出另一只期權(quán)。這兩只期權(quán)所依賴的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是一樣的（假設(shè)為某只股票），其差別之處在執(zhí)執(zhí)行價(jià)格的不同和到期日的不同行價(jià)格的不同和到期日的不同?？蓜澐譃橐韵?/p>

13、幾類（見圖6-4-1）。幾點(diǎn)說明幾點(diǎn)說明： 第一，價(jià)差期權(quán)市場(chǎng)假設(shè)與前面討論期權(quán)初級(jí)戰(zhàn)略所作假設(shè)一樣。 第二，這里僅討論看漲期權(quán)，為了分析方便起見，規(guī)定如下符號(hào)： T1、T2、T3 表示不同的到期日，且 T1T2T3。 X1、X2、X3 表示不同的執(zhí)行價(jià)格，且 X1X20 則表示投資者所持有的是期權(quán)多頭；如果 N C2，且為歐式看漲期權(quán)，那么，在到期日時(shí)該投資者的利潤(rùn)收入為：且為歐式看漲期權(quán)，那么，在到期日時(shí)該投資者的利潤(rùn)收入為：1122(max(0,)max(0,)TTSXCSXC121211212121212TTTTCCSXXSXCCXSXXXCCXXS 反映該投資者在到期日時(shí)的收益情況。

14、反映該投資者在到期日時(shí)的收益情況。 在圖在圖6-4-46-4-4中，投資者的最大收益和最大損失被鎖定。分別為中，投資者的最大收益和最大損失被鎖定。分別為 利潤(rùn)上限利潤(rùn)上限 C1 C2 損失下限損失下限 X1 X2C1 C2。 如果該投資者預(yù)期正確，則將會(huì)取得正的收益，否則將蒙受一定損失。如果該投資者預(yù)期正確，則將會(huì)取得正的收益，否則將蒙受一定損失。 用看跌期權(quán)構(gòu)造熊市價(jià)差期權(quán)（見圖用看跌期權(quán)構(gòu)造熊市價(jià)差期權(quán)（見圖6-4-56-4-5）買執(zhí)行價(jià)格高的賣執(zhí)行價(jià)格低的37圖圖6-4-4 6-4-4 看漲期權(quán)構(gòu)造的熊市價(jià)差期權(quán)看漲期權(quán)構(gòu)造的熊市價(jià)差期權(quán)38圖圖6-4-5 6-4-5 看跌期權(quán)構(gòu)造的熊市

15、價(jià)差期權(quán)看跌期權(quán)構(gòu)造的熊市價(jià)差期權(quán)3940買執(zhí)行價(jià)格低的買執(zhí)行價(jià)格低的賣執(zhí)行價(jià)格高的賣執(zhí)行價(jià)格高的牛市價(jià)差期權(quán)熊市價(jià)差期權(quán)買執(zhí)行價(jià)格高的買執(zhí)行價(jià)格高的賣執(zhí)行價(jià)格低的賣執(zhí)行價(jià)格低的看漲期權(quán)合成看漲期權(quán)合成看跌期權(quán)合成看跌期權(quán)合成41（3 3）用牛市價(jià)差期權(quán)和熊市價(jià)差期權(quán)構(gòu)造）用牛市價(jià)差期權(quán)和熊市價(jià)差期權(quán)構(gòu)造蝶式期權(quán)蝶式期權(quán) 構(gòu)造新價(jià)差期權(quán)如下： 牛市價(jià)差期權(quán)包括： 歐式看漲期權(quán)多頭（歐式看漲期權(quán)多頭（ X1 ） 歐式看漲期權(quán)空頭（歐式看漲期權(quán)空頭（ X2 ） 顯然：C1 C2，N1=1，N2= 1； 熊市價(jià)差期權(quán)中包括 歐式看漲期權(quán)空頭歐式看漲期權(quán)空頭（ X2 2） 歐式看漲期權(quán)多頭歐式看漲期權(quán)

16、多頭（ X3 3 ） 顯然：顯然：C2 C3 , N2= 1, N3=1。 擁有這種新價(jià)差期權(quán)的投資者在到期日T T時(shí)的利潤(rùn)收入為：4211222233(max(0,)(max(0,)(max(0,)(max(0,)TTTTSXCSXCSXCSXC123123112312321123123123123123222222TTTTTTCCCSXXXSXCCCXSXXSXXCCCXXSXXXXCCCXXXS 下面用圖來表示該投資者的利潤(rùn)與到期日股票價(jià)格下面用圖來表示該投資者的利潤(rùn)與到期日股票價(jià)格S ST T之間的關(guān)系（之間的關(guān)系（）。圖）。圖6-4-6,76-4-6,7的實(shí)線部分即是由牛市價(jià)差期權(quán)和

17、熊市價(jià)差期權(quán)所構(gòu)成的新的實(shí)線部分即是由牛市價(jià)差期權(quán)和熊市價(jià)差期權(quán)所構(gòu)成的新證券組合的利潤(rùn)曲線。由于該利潤(rùn)曲線在形狀上類似一個(gè)展翅飛翔的蝴蝶，所證券組合的利潤(rùn)曲線。由于該利潤(rùn)曲線在形狀上類似一個(gè)展翅飛翔的蝴蝶，所以被形象地稱為以被形象地稱為蝶式價(jià)差期權(quán)蝶式價(jià)差期權(quán)。在這種期權(quán)里，風(fēng)險(xiǎn)水平很低，與此相對(duì)對(duì)。在這種期權(quán)里，風(fēng)險(xiǎn)水平很低，與此相對(duì)對(duì)稱，收益水平也不高。稱，收益水平也不高。 同樣地，我們可以用同樣地，我們可以用來構(gòu)造出牛市價(jià)差期權(quán)和熊市價(jià)差期權(quán)，來構(gòu)造出牛市價(jià)差期權(quán)和熊市價(jià)差期權(quán)，然后再用這兩種價(jià)差期權(quán)構(gòu)造出蝶式價(jià)差期權(quán)，如圖然后再用這兩種價(jià)差期權(quán)構(gòu)造出蝶式價(jià)差期權(quán)，如圖6-4-86-4

18、-8所示：所示：43圖圖6-4-66-4-6（1 1） 用看漲期權(quán)構(gòu)造頂?shù)絻r(jià)差期權(quán)用看漲期權(quán)構(gòu)造頂?shù)絻r(jià)差期權(quán)44圖圖6-4-6-6-4-6-（2 2） 用看跌期權(quán)構(gòu)造頂?shù)絻r(jià)差期權(quán)用看跌期權(quán)構(gòu)造頂?shù)絻r(jià)差期權(quán) 注意：圖注意：圖形不一定是形不一定是對(duì)稱的，蝴對(duì)稱的，蝴蝶的翅膀可蝶的翅膀可能一高一低。能一高一低。45圖圖6-4-76-4-7（1 1） 用看漲期權(quán)構(gòu)造出的底蝶式價(jià)差期權(quán)用看漲期權(quán)構(gòu)造出的底蝶式價(jià)差期權(quán)462水平價(jià)差期權(quán)水平價(jià)差期權(quán) 水平價(jià)差期權(quán)是由執(zhí)行價(jià)格相同但到期日不同的兩個(gè)看漲期權(quán)或看跌期權(quán)所水平價(jià)差期權(quán)是由執(zhí)行價(jià)格相同但到期日不同的兩個(gè)看漲期權(quán)或看跌期權(quán)所組合而成的一種新的

19、期權(quán)。組合而成的一種新的期權(quán)。 構(gòu)造水平價(jià)差期權(quán)，其中包括構(gòu)造水平價(jià)差期權(quán)，其中包括 一只看一只看漲漲期權(quán)期權(quán) C( T2 , X2，ST2 ) 多頭多頭 一只看一只看漲漲期權(quán)期權(quán) C( T1 , X1，ST1 ) 空頭空頭且且T2 T1， X2 = X1 = X。 假設(shè)現(xiàn)在處在假設(shè)現(xiàn)在處在 T1 這一時(shí)刻，期限為這一時(shí)刻，期限為 T1 的期權(quán)空頭給該投資者帶來了一種利的期權(quán)空頭給該投資者帶來了一種利潤(rùn)情況，它取決于潤(rùn)情況，它取決于 與與 X1 之間的比較。這時(shí)投資者還把到期日為之間的比較。這時(shí)投資者還把到期日為 T2 的期權(quán)在的期權(quán)在交易所售出。把這兩者加在一起可得到該投資者總的收益情況，如

20、圖交易所售出。把這兩者加在一起可得到該投資者總的收益情況，如圖6-4-9,10所所示。從圖示。從圖6-4-9,10可以看出，即在可以看出，即在 T1 時(shí)，如果接近于執(zhí)行價(jià)格時(shí)，如果接近于執(zhí)行價(jià)格 X，則投資者可以，則投資者可以獲得利潤(rùn)，否則就會(huì)出現(xiàn)損失。由于在獲得利潤(rùn)，否則就會(huì)出現(xiàn)損失。由于在 T1 時(shí)，期限為時(shí)，期限為 T2 的看漲期權(quán)還存在一個(gè)的看漲期權(quán)還存在一個(gè)時(shí)間價(jià)值，因此其利潤(rùn)線是一條曲線而不是一條直線，這也使得水平價(jià)差期權(quán)利時(shí)間價(jià)值，因此其利潤(rùn)線是一條曲線而不是一條直線，這也使得水平價(jià)差期權(quán)利潤(rùn)曲線是彎曲的。潤(rùn)曲線是彎曲的。 T1S4748XCTS圖圖6-4-9 6-4-9 用看漲

21、期權(quán)構(gòu)造的頂差期期權(quán)用看漲期權(quán)構(gòu)造的頂差期期權(quán)看漲期權(quán)短空長(zhǎng)多看漲期權(quán)短空長(zhǎng)多合成正向差期組合合成正向差期組合49XCTS圖圖6-4-10 6-4-10 用看跌期權(quán)構(gòu)造的頂差期期權(quán)用看跌期權(quán)構(gòu)造的頂差期期權(quán)看跌期權(quán)短空長(zhǎng)多看跌期權(quán)短空長(zhǎng)多合成正向差期組合合成正向差期組合50XCTS圖圖6-4-11 6-4-11 用看漲期權(quán)構(gòu)造的底差價(jià)期權(quán)用看漲期權(quán)構(gòu)造的底差價(jià)期權(quán)看漲期權(quán)短多長(zhǎng)空看漲期權(quán)短多長(zhǎng)空合成反向差期組合合成反向差期組合51XCTS圖圖6-4-12 6-4-12 用看跌期權(quán)構(gòu)造的底差期期權(quán)用看跌期權(quán)構(gòu)造的底差期期權(quán)看跌期權(quán)短多長(zhǎng)空看跌期權(quán)短多長(zhǎng)空合成反向差期組合合成反向差期組合52 3

22、3對(duì)角價(jià)差期權(quán)對(duì)角價(jià)差期權(quán) 垂直價(jià)差期權(quán)垂直價(jià)差期權(quán)可以體現(xiàn)出市場(chǎng)的可以體現(xiàn)出市場(chǎng)的發(fā)展方向發(fā)展方向，即市場(chǎng)在未來某一時(shí)期，即市場(chǎng)在未來某一時(shí)期呈牛市還是呈熊市，但它不能反映時(shí)間價(jià)值的影響。呈牛市還是呈熊市，但它不能反映時(shí)間價(jià)值的影響。 水平價(jià)差期權(quán)水平價(jià)差期權(quán)反映了反映了時(shí)間價(jià)值時(shí)間價(jià)值的影響，但卻不能反映市場(chǎng)的方向，的影響，但卻不能反映市場(chǎng)的方向，對(duì)對(duì)角價(jià)差期權(quán)角價(jià)差期權(quán)則可兼俱垂直和水平兩種價(jià)差期權(quán)特征，同時(shí)將市場(chǎng)方向和時(shí)則可兼俱垂直和水平兩種價(jià)差期權(quán)特征，同時(shí)將市場(chǎng)方向和時(shí)間價(jià)值反映出來。圖間價(jià)值反映出來。圖6-4-116-4-11式對(duì)角期權(quán)的一種可能形式。式對(duì)角期權(quán)的一種可能形式。5

23、35455可以用看漲期權(quán)合成，也可以由看跌期權(quán)合成，共有八種合成方式可以用看漲期權(quán)合成，也可以由看跌期權(quán)合成，共有八種合成方式56圖圖6-4-116-4-11看漲期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合看漲期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合 買低賣高，買長(zhǎng)賣短買低賣高，買長(zhǎng)賣短 57買低賣高，買長(zhǎng)賣短買低賣高，買長(zhǎng)賣短 58買高賣低，買長(zhǎng)賣短 59買高賣低且買長(zhǎng)賣短買高賣低且買長(zhǎng)賣短 60看漲期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合看漲期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合：對(duì)兩份看漲期權(quán)買低賣高且買短賣長(zhǎng)買低賣高且買短賣長(zhǎng) 看跌期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合看跌期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合：對(duì)兩份看漲期權(quán)買高賣低且買短賣長(zhǎng)買高賣低且買短賣長(zhǎng) 牛市反向?qū)墙M合牛市反向?qū)?/p>

24、角組合61看跌期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合看跌期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合：對(duì)兩份看漲期權(quán)買高賣低且買短賣長(zhǎng)買高賣低且買短賣長(zhǎng) 看漲期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合看漲期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合：對(duì)兩份看漲期權(quán)買低賣高且買短賣長(zhǎng)買低賣高且買短賣長(zhǎng) 熊市反向?qū)墙M合熊市反向?qū)墙M合62max(0,)max(0,)TTTTTTSXCXSPSXCPSXXSCPSX圖圖6-4-12描述了這種情況，利潤(rùn)曲線呈描述了這種情況，利潤(rùn)曲線呈 V 字型。字型。 由由圖圖6-4-12可以看出，當(dāng)?shù)狡谌展善眱r(jià)格可以看出，當(dāng)?shù)狡谌展善眱r(jià)格 ST 接近于執(zhí)行價(jià)格接近于執(zhí)行價(jià)格 E 時(shí)，則該投資時(shí)，則該投資組合所帶來的損失就越大，反之則越小。當(dāng)組

25、合所帶來的損失就越大，反之則越小。當(dāng) ST =X 時(shí)，損失最大（等于時(shí)，損失最大（等于 CP ）。）。（二）組合期權(quán)（二）組合期權(quán) 所謂組合期權(quán)式指將看漲期權(quán)組合與看跌期權(quán)組合進(jìn)行再組合而得到的新的組所謂組合期權(quán)式指將看漲期權(quán)組合與看跌期權(quán)組合進(jìn)行再組合而得到的新的組合。組合期權(quán)主要有跨式期權(quán)（合。組合期權(quán)主要有跨式期權(quán)（Straddle）、吊式期權(quán)（）、吊式期權(quán)（Straps）、落式期權(quán)）、落式期權(quán)（Strips）三種主要形式，下面分別加以闡述。）三種主要形式，下面分別加以闡述。 1跨式期權(quán)跨式期權(quán)（1）同時(shí)購(gòu)買）同時(shí)購(gòu)買C(T, X，ST )， P(T, X，ST )的跨式期權(quán)的跨式期權(quán)

26、在到期日在到期日T 時(shí)，該證券組合的利潤(rùn)情況如下所示（假設(shè)購(gòu)買的數(shù)量都為時(shí)，該證券組合的利潤(rùn)情況如下所示（假設(shè)購(gòu)買的數(shù)量都為1）。）。63圖圖6-4-12 6-4-12 底跨式期權(quán)底跨式期權(quán)1 1看漲期權(quán)多頭看漲期權(quán)多頭1 1看跌期權(quán)多頭看跌期權(quán)多頭底跨式期權(quán)底跨式期權(quán)CTSX064圖圖6-4-12 6-4-12 頂跨式期權(quán)頂跨式期權(quán)1 1看漲期權(quán)空頭看漲期權(quán)空頭1 1看跌期權(quán)空頭看跌期權(quán)空頭頂跨式期權(quán)頂跨式期權(quán)CTSX0 （2）同時(shí)賣空）同時(shí)賣空C(T, X，ST )， P(T, X，ST )的跨式期權(quán)的跨式期權(quán) 此時(shí)，利潤(rùn)曲線就正好與此時(shí)，利潤(rùn)曲線就正好與 圖圖 6-4-12 的情況相反，

27、呈倒的情況相反，呈倒 V 字型。字型。 當(dāng)投資者判斷市場(chǎng)將出現(xiàn)大的波動(dòng)，但又難以辨別波動(dòng)方向時(shí)可以采用跨式期當(dāng)投資者判斷市場(chǎng)將出現(xiàn)大的波動(dòng)，但又難以辨別波動(dòng)方向時(shí)可以采用跨式期權(quán)。權(quán)。65 2吊式期權(quán)吊式期權(quán) 吊式期權(quán)是這樣一種投資組合，該組合包括 兩個(gè)看漲期權(quán)多頭兩個(gè)看漲期權(quán)多頭 一個(gè)看跌期權(quán)多頭一個(gè)看跌期權(quán)多頭 即Nc=2，Np=1，在到期日時(shí)投資者的利潤(rùn)等式為：2(max(0,)(max(0,)2222TTTTTTSXCXSPSECPXSCESPSX66圖圖6-4-13 6-4-13 底吊式期權(quán)底吊式期權(quán)2 2看漲期權(quán)多頭看漲期權(quán)多頭1 1看跌期權(quán)多頭看跌期權(quán)多頭底吊式期權(quán)底吊式期權(quán)CT

28、SX067圖圖6-4-13 6-4-13 頂?shù)跏狡跈?quán)頂?shù)跏狡跈?quán)2 2看漲期權(quán)空頭看漲期權(quán)空頭1 1看跌期權(quán)空頭看跌期權(quán)空頭頂?shù)跏狡跈?quán)頂?shù)跏狡跈?quán)CTSX068 當(dāng)當(dāng) ST X 時(shí)，時(shí)，2ST-2X-2C-P吊式期權(quán)比跨時(shí)期權(quán)的利潤(rùn)大吊式期權(quán)比跨時(shí)期權(quán)的利潤(rùn)大 ST X - C； 當(dāng)當(dāng) ST X 時(shí)，時(shí)， -2C + X - ST - P 吊式期權(quán)的利潤(rùn)比跨式期權(quán)的利潤(rùn)低于吊式期權(quán)的利潤(rùn)比跨式期權(quán)的利潤(rùn)低于 C 個(gè)個(gè) 單位。當(dāng)感覺到未來市單位。當(dāng)感覺到未來市場(chǎng)牛市的可能性要大于熊市的可能性時(shí)使用。因而，多購(gòu)入看漲期權(quán)而少場(chǎng)牛市的可能性要大于熊市的可能性時(shí)使用。因而，多購(gòu)入看漲期權(quán)而少購(gòu)入看跌期權(quán)，

29、即形成吊式期權(quán)。由圖購(gòu)入看跌期權(quán)，即形成吊式期權(quán)。由圖6-4-13可見，當(dāng)可見，當(dāng)ST接近于接近于X 時(shí)，投時(shí)，投資者的損失越大，反之，收益越大。當(dāng)資者的損失越大，反之，收益越大。當(dāng)ST=X 時(shí)，虧損達(dá)到最大，即等于時(shí)，虧損達(dá)到最大，即等于-2C-P。69 3落式期權(quán)落式期權(quán) 落式期權(quán)的情形正好與吊式期權(quán)的情形相反，該期權(quán)是 兩個(gè)看跌期權(quán)多頭兩個(gè)看跌期權(quán)多頭 一個(gè)看漲期權(quán)多頭一個(gè)看漲期權(quán)多頭 即有Nc=1，Np=2。 在到期日時(shí)該期權(quán)為投資者所帶來的利潤(rùn)收入為：(max(0,)2(max(0,)2222TTTTTTSXCXSPSXCPSXCXSPSX70 圖圖6-4-14 6-4-14 底落式

30、期權(quán)底落式期權(quán)XCTS底落式期權(quán)底落式期權(quán)02 2看跌期權(quán)多頭看跌期權(quán)多頭1 1看漲期權(quán)多頭看漲期權(quán)多頭71 圖圖6-4-14 6-4-14 頂落式期權(quán)頂落式期權(quán)XCTS落式期權(quán)落式期權(quán)02 2看跌期權(quán)空頭看跌期權(quán)空頭1 1看漲期權(quán)空頭看漲期權(quán)空頭72 圖圖6-4-14反映了上述利潤(rùn)收入與到期日股票價(jià)格之間的關(guān)系。反映了上述利潤(rùn)收入與到期日股票價(jià)格之間的關(guān)系。從圖從圖6-4-14可以看出：可以看出： 1.在到期日時(shí)股票的價(jià)格越接近于在到期日時(shí)股票的價(jià)格越接近于X，投資者的損失也就越大。，投資者的損失也就越大。 當(dāng)當(dāng)ST=X時(shí)，投資者的損失達(dá)到最大，其值為時(shí)，投資者的損失達(dá)到最大，其值為-C-2

31、P。 2.在到期日時(shí)股票價(jià)格越大于在到期日時(shí)股票價(jià)格越大于X，投資者收益越大，且不存在上界；，投資者收益越大，且不存在上界； 3.股票價(jià)格越小于股票價(jià)格越小于X，投資者收益也越大，上界為：，投資者收益也越大，上界為：2X-2P-C 73 4 4其他組合期權(quán)其他組合期權(quán) 主要是指對(duì)上述幾種組合的修正和再組合。主要是指對(duì)上述幾種組合的修正和再組合。 （1 1）跨式期權(quán)、吊式期權(quán)及落式期權(quán)的某些方面的修正）跨式期權(quán)、吊式期權(quán)及落式期權(quán)的某些方面的修正 （例如到期日不同或執(zhí)行價(jià)格不同）；（例如到期日不同或執(zhí)行價(jià)格不同）； （2 2）這三種期權(quán)之間的某種組合；）這三種期權(quán)之間的某種組合； （3 3）這三

32、種期權(quán)中某只元素期權(quán)數(shù)量的擴(kuò)大）這三種期權(quán)中某只元素期權(quán)數(shù)量的擴(kuò)大 （例如把吊式期權(quán)中看漲期權(quán)增加到三種以上）（例如把吊式期權(quán)中看漲期權(quán)增加到三種以上） （4 4）把吊式期權(quán)和落式期權(quán)的多頭地位變?yōu)榭疹^地位。）把吊式期權(quán)和落式期權(quán)的多頭地位變?yōu)榭疹^地位。 下面我們舉兩個(gè)例子來對(duì)之進(jìn)行說明。下面我們舉兩個(gè)例子來對(duì)之進(jìn)行說明。 7412(max(0,) (max(0,)TTSXCXSP21121212TTTTTCXSPSXXCXPXSXSXCPSX （1）寬跨式期權(quán)（）寬跨式期權(quán)（Strangle） 寬跨式期權(quán)又被稱作是底部垂直價(jià)差期價(jià)組合，它包括： 看漲期權(quán)多頭 C（S，T，X1） 看跌期權(quán)多頭 P（S，T，X2） 在到期日時(shí)，該期權(quán)的利潤(rùn)收入為：（Nc=1,Np=1）。75圖圖6-4-15描述了利潤(rùn)描述了利潤(rùn)與到