MPACC課程《投資項(xiàng)目評(píng)估》第三章

1、評(píng)價(jià)方法分類 動(dòng)態(tài)分析靜態(tài)分析投資項(xiàng)目比選方法不確定性分析費(fèi)用效益分析方法確定性分析法不確定性分析法不確定性分析法不確定性分析法盈虧平衡分析法敏感性分析法概率分析不考慮時(shí)間因素 考慮時(shí)間因素投資效果系數(shù)年計(jì)算費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)投資效果系數(shù)總投資年經(jīng)營(yíng)費(fèi)用總計(jì)算費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)投資回收期貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率IRR)1lg()/1lgiRriIo（例題1： 某廠建成時(shí)投資為5000萬(wàn)元，生產(chǎn)某種設(shè)備，設(shè)計(jì)年產(chǎn)量為1000臺(tái)，設(shè)計(jì)總成本為4000萬(wàn)元，其中固定費(fèi)用為1500萬(wàn)元，此設(shè)備銷售價(jià)格為5萬(wàn)元/臺(tái)，折現(xiàn)率為10%.（1）求投資回收期；（2）工廠壽命期為10年，求累計(jì)凈現(xiàn)值；（3）求內(nèi)部利潤(rùn)率 ；（4）求盈虧平衡點(diǎn)產(chǎn)量

2、及臨界價(jià)格；（5）要求五年還清本息（每年年末等額房付），產(chǎn)量應(yīng)為多少？（6）如果銷售價(jià)格降低5%，盈虧平衡點(diǎn)產(chǎn)量為多少？（7）如果材料費(fèi)增加3000元/臺(tái)，并要求五年還清平息（每年年末等額房付），則產(chǎn)量應(yīng)為多少？四四 投資項(xiàng)目比選方法投資項(xiàng)目比選方法投資項(xiàng)目的分類獨(dú)立型互斥型互補(bǔ)型混合型 現(xiàn)金流入量現(xiàn)金流出量應(yīng)用舉例已知條件已知條件(一一)問(wèn)題的提出問(wèn)題的提出 以凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率為代表的折線現(xiàn)金流法在投資以凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率為代表的折線現(xiàn)金流法在投資項(xiàng)目未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r比較容易預(yù)測(cè)、不確定很小時(shí)效果較好。項(xiàng)目未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r比較容易預(yù)測(cè)、不確定很小時(shí)效果較好。凈現(xiàn)值法的核心思想是將企業(yè)生命期內(nèi)各年度

3、產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量按企業(yè)的資本成本用復(fù)利公式計(jì)算其現(xiàn)值，累加后即得到企業(yè)目前的價(jià)值。以NPV為核心的現(xiàn)金流折現(xiàn)法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，并用折現(xiàn)率體現(xiàn)了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，具有一定的科學(xué)性，也是目前被廣泛應(yīng)用的估值方法。但其假設(shè)條件造成了項(xiàng)目?jī)r(jià)值可能被低估。該模型要求投資者必須在特定時(shí)點(diǎn)上選擇同意投資或不同意投資，如果投資，其資金必須一次性投入。這種假設(shè)不僅會(huì)產(chǎn)生較高的機(jī)會(huì)成本，而且忽略了延遲（等待）決策所創(chuàng)造的價(jià)值，導(dǎo)致企業(yè)暴露在極高的風(fēng)險(xiǎn)下。事實(shí)上，雖然在大多數(shù)情況下，投資是不可逆的，但投資者可以選擇推遲，還可以將資金按投資需求分段投入，從而降低一次性投入的風(fēng)險(xiǎn)。因此，在不確定環(huán)境下的NPV模型可能會(huì)

4、導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值的低估。 考慮到企業(yè)必須在動(dòng)態(tài)的環(huán)境中決策，考慮到企業(yè)必須在動(dòng)態(tài)的環(huán)境中決策，而不確定性是一把雙刃劍，他一方面與而不確定性是一把雙刃劍，他一方面與損失相聯(lián)系，另一方面也意味著獲利的損失相聯(lián)系，另一方面也意味著獲利的機(jī)會(huì)。最有價(jià)值的機(jī)會(huì)常常伴隨著大量機(jī)會(huì)。最有價(jià)值的機(jī)會(huì)常常伴隨著大量的不確定性，比如新產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)，的不確定性，比如新產(chǎn)品的研究開(kāi)發(fā)，正是因?yàn)樵摦a(chǎn)品的潛在市場(chǎng)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正是因?yàn)樵摦a(chǎn)品的潛在市場(chǎng)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手等狀況充滿了不確定性，企業(yè)研發(fā)投資等狀況充滿了不確定性，企業(yè)研發(fā)投資才有價(jià)值。才有價(jià)值。期權(quán)定價(jià)理論產(chǎn)生于期權(quán)定價(jià)理論產(chǎn)生于1973年，年，其核心內(nèi)容是對(duì)由基礎(chǔ)金融產(chǎn)其核

5、心內(nèi)容是對(duì)由基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)衍生的金融期權(quán)進(jìn)品價(jià)格波動(dòng)衍生的金融期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。在進(jìn)一步的發(fā)展中，行定價(jià)。在進(jìn)一步的發(fā)展中，期權(quán)定價(jià)理論被用于計(jì)量更廣期權(quán)定價(jià)理論被用于計(jì)量更廣泛意義上的泛意義上的“或有索取權(quán)或有索取權(quán)”的的權(quán)利價(jià)值。權(quán)利價(jià)值。實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在產(chǎn)業(yè)投實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在產(chǎn)業(yè)投資和實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展應(yīng)用。資和實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展應(yīng)用。實(shí)物期權(quán)方法是針對(duì)傳統(tǒng)的項(xiàng)實(shí)物期權(quán)方法是針對(duì)傳統(tǒng)的項(xiàng)目評(píng)價(jià)法在項(xiàng)目評(píng)估中的不足目評(píng)價(jià)法在項(xiàng)目評(píng)估中的不足而產(chǎn)生的，用來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目的經(jīng)而產(chǎn)生的，用來(lái)評(píng)價(jià)項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)柔性價(jià)值。營(yíng)柔性價(jià)值。2014年實(shí)際房地產(chǎn)12,20,28。2015.10.24各項(xiàng)貸款各項(xiàng)

6、貸款利率利率六個(gè)月5.60，4.35一年6.00，4.35一至三年6.15，4.75三至五年6.40，4.75五年以上6.55，4.9公積金貸款公積金貸款利率利率五年以下（含五年）4.00，2.75五年以上4.50,3.25 項(xiàng)目判定準(zhǔn)則：項(xiàng)目判定準(zhǔn)則： 項(xiàng)目可行項(xiàng)目可行 項(xiàng)目不可行項(xiàng)目不可行0NPV 0NPV IOA企業(yè)在企業(yè)在P點(diǎn)可以根據(jù)市場(chǎng)的點(diǎn)可以根據(jù)市場(chǎng)的形勢(shì)決策是繼續(xù)投資，還是形勢(shì)決策是繼續(xù)投資，還是增加投資，減少投資，或者增加投資，減少投資，或者放棄項(xiàng)目，這種權(quán)利也是有放棄項(xiàng)目，這種權(quán)利也是有價(jià)值的價(jià)值的企業(yè)在企業(yè)在O點(diǎn)進(jìn)行投資時(shí)，點(diǎn)進(jìn)行投資時(shí)，除了獲得項(xiàng)目未來(lái)的除了獲得項(xiàng)目未來(lái)的

7、收益現(xiàn)值外，還獲得收益現(xiàn)值外，還獲得了包括在了包括在P點(diǎn)決策權(quán)利點(diǎn)決策權(quán)利的價(jià)值的價(jià)值OPA 投資者在投資者在P P點(diǎn)擁有的這種權(quán)利，我們將它定義點(diǎn)擁有的這種權(quán)利，我們將它定義為實(shí)物期權(quán)！為實(shí)物期權(quán)！ 實(shí)物期權(quán)是一種權(quán)力。這種權(quán)力使其持有人在實(shí)物期權(quán)是一種權(quán)力。這種權(quán)力使其持有人在面對(duì)不確定性的未來(lái)前景時(shí)，可以預(yù)先以一定面對(duì)不確定性的未來(lái)前景時(shí)，可以預(yù)先以一定代價(jià)（實(shí)物期權(quán)的價(jià)值）鎖定損失，同時(shí)保留代價(jià)（實(shí)物期權(quán)的價(jià)值）鎖定損失，同時(shí)保留著獲取未來(lái)發(fā)展和投資機(jī)遇的權(quán)力。著獲取未來(lái)發(fā)展和投資機(jī)遇的權(quán)力。 實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的延實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的延伸。只要是存

8、在不確定性的地方，就有應(yīng)用實(shí)伸。只要是存在不確定性的地方，就有應(yīng)用實(shí)物期權(quán)的可能性。物期權(quán)的可能性。 實(shí)物期權(quán)實(shí)物期權(quán)項(xiàng)目中包含的企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán),是指該項(xiàng)目與其它有價(jià)值的項(xiàng)目之間構(gòu)成了一個(gè)價(jià)值鏈,因此該項(xiàng)目的實(shí)施可能為企業(yè)今后的發(fā)展創(chuàng)造更加廣闊的空間和機(jī)會(huì)。因此,企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)是從戰(zhàn)略的高度對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的理解。一般來(lái)說(shuō),企業(yè)的許多先行投資項(xiàng)目(如R&D、戰(zhàn)略性兼并等)中,都包含了企業(yè)的增長(zhǎng)期權(quán)。這些項(xiàng)目具有以下特點(diǎn),即項(xiàng)目的價(jià)值并不取決于其本身所產(chǎn)生的現(xiàn)金流大小,而是表現(xiàn)在其為企業(yè)所提供的未來(lái)成長(zhǎng)機(jī)會(huì),如提供新一代的產(chǎn)品、充足的資源儲(chǔ)備、進(jìn)入新市場(chǎng)的通道、企業(yè)核心能力的加略地位的提高等。對(duì)于那些高技

9、術(shù)企業(yè)、產(chǎn)品多樣化企業(yè),以及從事國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的跨國(guó)公司,企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)的概念顯得尤為重要。而增長(zhǎng)期權(quán)價(jià)值是指公司在將來(lái)進(jìn)行項(xiàng)目投資的權(quán)利的價(jià)值。如果在項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中,發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)比原來(lái)預(yù)期得大,則可以考慮加速或擴(kuò)大投資計(jì)劃的決定。把企業(yè)所擁有的這種根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際進(jìn)展情況適當(dāng)擴(kuò)大投資規(guī)模的能力稱為擴(kuò)張期權(quán),擴(kuò)張期權(quán)是增長(zhǎng)期權(quán)中的一種類型(1)金融期權(quán)的定價(jià)方法 假設(shè)標(biāo)的物(股票)價(jià)值S遵循下式所表示的隨機(jī)過(guò)程 :d sS d tS d W數(shù)學(xué)家伊藤發(fā)展建立了帶有布朗運(yùn)動(dòng)干擾項(xiàng)的隨機(jī)微分方程，dx(t)=（t,x）dt+（t,x）dB該方程描寫(xiě)的過(guò)程是伊藤過(guò)程。伊藤過(guò)程可看成為一般化的維納過(guò)程，它直接把布朗

10、運(yùn)動(dòng)理解為隨機(jī)干擾，從而賦予了布朗運(yùn)動(dòng)最一般的意義。布朗運(yùn)動(dòng)是隨機(jī)漲落的典型現(xiàn)象, 一般地說(shuō)，許許多多的宏觀觀測(cè)，都要受到布朗運(yùn)動(dòng)的限制. 法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Bachelier L把股價(jià)的變動(dòng)理想化為布朗運(yùn)動(dòng),在此基礎(chǔ)上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家把伊藤過(guò)程方程用于描寫(xiě)股票價(jià)格)（!）行為過(guò)程的一種模式， 設(shè)f是基于S的金融期權(quán)價(jià)值。變量f一定是S和t的某一函數(shù)。因此根據(jù)Ito定理可得：22 2212ffffdfSS dtSdWStSS現(xiàn)構(gòu)造如下證券組合：賣空一份衍生證券，買入數(shù)量為 的股票。1:f:S單位衍生證券單位股票fAfSS fS定義用A表示證券組合的價(jià)值為: 時(shí)間 后證券組合的價(jià)值變化： d tfdAdfd

11、SS 將 與 分別代入,整理有:d fdS222212ffdASdttS上式?jīng)]有不確定因素 ，故可認(rèn)定是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的,其收益率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率r。 dWd ArA d t分別將 與 A 分別代入上式中,得到:dA222212fffrSSrftSS()()12()()r T tr T tfeSN d eXN d解這個(gè)偏微分方程可以得到期權(quán)的價(jià)值為2121() (2)();In S XrT tdddT tT t 借鑒金融期權(quán)的定價(jià)公式,利用類似的方法可以得到實(shí)物期權(quán)的定價(jià)公式:()12r T tCSN dIeN d21212 ()()()SInrTtIdTtddTt其中S為項(xiàng)目投資收益的現(xiàn)值,I為項(xiàng)目的期初投資為項(xiàng)目收益的標(biāo)準(zhǔn)差,需要通過(guò)市場(chǎng)類似的歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)得到,T為企業(yè)實(shí)物期權(quán)的到期日,r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。 實(shí)物期權(quán)方法并不是對(duì)NPV法的否定,而是對(duì)其的完善和發(fā)展,那么對(duì)一個(gè)項(xiàng)目來(lái)說(shuō)它的投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值分為兩部分:OPAI項(xiàng)目的固有內(nèi)在價(jià)值，即該企業(yè)未來(lái)時(shí)期產(chǎn)生的現(xiàn)金流以一