2018年新能源汽車行業(yè)深度分析報告

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 一、政策：擇優(yōu)扶強，驅(qū)動產(chǎn)業(yè)升級4 HYPERLINK l _TOC_250015 、降補貼提門檻，由普惠扶持轉(zhuǎn)向擇優(yōu)扶強4 HYPERLINK l _TOC_250014 、嚴苛需求標準，驅(qū)動產(chǎn)業(yè)升級5 HYPERLINK l _TOC_250013 、雙積分政策倒逼車企加大新能源車型投入，確保產(chǎn)銷高增長6 HYPERLINK l _TOC_250012 二、下游需求：供給驅(qū)動，政策弱化7 HYPERLINK l _TOC_250011 、乘用車：供給增加，非限購城市需求啟動7 HYPERLINK l _TOC_250010 、客車：

2、公交需求透支，座位客車電動化提升空間大9 HYPERLINK l _TOC_250009 、專用車：短期路權(quán)是核心驅(qū)動力，經(jīng)濟性將驅(qū)動物流車電動化加速11 HYPERLINK l _TOC_250008 、18 年產(chǎn)銷展望：預(yù)計將突破 100 萬輛13 HYPERLINK l _TOC_250007 三、中游供應(yīng)鏈：格局分化，價格承壓15 HYPERLINK l _TOC_250006 、需求高增長，供給過剩，價格承壓15 HYPERLINK l _TOC_250005 、格局分化18 HYPERLINK l _TOC_250004 四、上游資源：鈷強勢，鋰震蕩21 HYPERLINK l _

3、TOC_250003 鈷：資源長期短缺，價格持續(xù)上行21 HYPERLINK l _TOC_250002 鋰：供需格局逐步扭轉(zhuǎn)，價格處震蕩區(qū)間23 HYPERLINK l _TOC_250001 五、投資建議：重趨勢，重格局25 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風(fēng)險提示25圖表目錄圖表1：電動客車：18 年純電動補貼上限下降27%，插電式下降45%左右（萬元）4圖表2：電動乘用車：18 年純電動高續(xù)航補貼上升，插電式下降8%（萬元）4圖表3：電動專用車：18 年補貼上限下滑33%，度電補貼下滑40%左右（元/kwh）5圖表4：新能源車國家補貼標準：能量密度下限不斷提升w（h

4、/kg） 5圖表5：純電動乘用車高能量密度車型占比迅速提升w（h/kg） 6圖表6：純電動客車高能量密度車型占比迅速提升w（h/kg） 6圖表7：純電動乘用車百公里電耗迅速下降（圖中為實際百公里電耗相比1于8 年電耗標準比值）6圖表8：雙積分下新能源乘用車數(shù)預(yù)測7圖表9：乘用車及專用車高速增長（銷量：輛）7圖表10：EV 乘用車和專用車貢獻主要增量（銷量：輛）7圖表11：A00 級 EV 及A 級 PHEV 貢獻乘用車主要增量8圖表12：新能源車交強險分城市：六大限購城市占比44%8圖表13：新能源車交強險分省份：山東排名第四（低速電動車集中.） 8圖表14：18 年主要優(yōu)質(zhì)電動新車型情況概覽

5、9圖表15：17 年一季度銷量明顯低于往年同期（輛）10圖表16：15-19年新能源公交運營予以補助（萬元/輛/年）10圖表17：新增及更換的公交車中新能源公交車比重逐年提.升11圖表18：公交客車電動化率高11圖表19：座位客車在傳統(tǒng)客車銷量占比高，電動化提升空間.大11圖表20：主要城市燃油貨車與新能源專用車路權(quán)對.比12圖表21：新能源物流車上牌集中于路權(quán)優(yōu)勢城市12圖表22：18 年產(chǎn)量節(jié)奏預(yù)測（輛）13圖表23：分車型產(chǎn)量預(yù)測14圖表24：電池及材料需求預(yù)測15圖表25：動力電池價格及產(chǎn)能利用率（元/wh）16圖表26：正極價格及產(chǎn)能利用率（元/噸）16圖表27：負極價格及產(chǎn)能利用率

6、（元/噸）16圖表28：隔膜價格及產(chǎn)能利用率（元/平米）16圖表29：電解液價格及產(chǎn)能利用率（萬元/噸）16圖表30：材料價格預(yù)測17圖表31：動力電池及材料市場規(guī)模預(yù)測18圖表32：2016 年前十裝機統(tǒng)計19圖表33：2017 年前十裝機統(tǒng)計19圖表34：2016 年三元出貨量結(jié)構(gòu)19圖表35：2017 年三元出貨量結(jié)構(gòu)19圖表36：2016 年動力電池電解液出貨量結(jié)構(gòu)20圖表37：2017 年動力電池電解液出貨量結(jié)構(gòu)20圖表38：2016 年人造石墨負極出貨結(jié)構(gòu)20圖表39：2016 年人造石墨負極出貨結(jié)構(gòu)20圖表40：2016 年濕法隔膜出貨量結(jié)構(gòu)21圖表41：2017 年濕法隔膜出貨

7、量結(jié)構(gòu)21圖表42：全球范圍內(nèi)鈷資源類型21圖表43：2017 年鈷出貨量國家占比21圖表44：全球主要鈷礦山產(chǎn)量情況表（噸）22圖表45：國內(nèi)主要公司粗制氫氧化鈷新增產(chǎn)能狀況（噸）22圖表46：全球鈷供給與需求測算表（噸）22圖表47：長江有色：鈷（元/噸）23圖表48：全球鋰資源分布情況23圖表49：國內(nèi)主要鹽湖提鋰企業(yè)擴產(chǎn)規(guī)劃24圖表50：全球碳酸鋰總體供需（萬噸）24圖表51：國產(chǎn)電池級碳酸鋰價格走勢（元/噸）25一、政策：擇優(yōu)扶強，驅(qū)動產(chǎn)業(yè)升級、降補貼提門檻，由普惠扶持轉(zhuǎn)向擇優(yōu)扶強我國新能源汽車大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化始于 09 年的十城千輛工程，經(jīng)過 4 年摸索，13 年財政部出臺了普惠型補貼

8、政策，產(chǎn)業(yè)開始快速增長。普惠政策在行業(yè)發(fā)展初期十分有效，由政府補貼資金撬動了大量社會資本，驅(qū)動新能源汽車產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。但弊端也隨之凸顯，過低補貼標準導(dǎo)致企業(yè)過于追求短期利益，甚至出現(xiàn) 15 年“騙補” 事件大規(guī)模出現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)降本增效緩慢。16 年以來，政府部門及時調(diào)整，將普惠扶持轉(zhuǎn)向擇優(yōu)扶強，17 年開始大幅度降低補貼提升門檻，18 年進一步推進，引導(dǎo)市場份額往優(yōu)勢企業(yè)集中。圖表1：電動客車：18 年純電動補貼上限下降27%，插電式下降45%左右（萬元）2016年2017年2018年6050504040303025252014.5221.782020109 6.6612.54.52.421594

9、.958.250610m610m純電動客車插電混動客車圖表2：電動乘用車：18 年純電動高續(xù)航補貼上升，插電式下降8%（萬元）2016年2017年2018年765432106.65.55.55.944.53.964.53.963.34.844.4884.845.54.842.532.22.42.21.320100R150 150R200 200R250 250R300 300R400R400純電動乘用車插電式乘用車圖表3：電動專用車：18 年補貼上限下滑33%，度電補貼下滑40%左右（元/kwh）2016年2017年2018年2000180016001400120010008006004002

10、00018001800180015001200850100075065030（含）以下部分3050（含）部分50以上部分圖表4：新能源車國家補貼標準：能量密度下限不斷提升w（h/kg）2016年2017年2018年18016016014012010080604020013511085120115120140120859510590115900.811.11.20.611.11.2純電動客車純電動乘用車1專用車、嚴苛需求標準，驅(qū)動產(chǎn)業(yè)升級一國產(chǎn)業(yè)競爭力受國內(nèi)需求特征影響顯著。由于企業(yè)往往對最近的市場最為敏感，因此國內(nèi)苛刻的需求標準往往利于一國產(chǎn)業(yè)在國際上取得競爭優(yōu)勢。市場化需求由需要、偏好及購買

11、力構(gòu)成。在非市場化階段，補貼標準及額度實際扮演了需求中偏好及購買力的角色。因此嚴苛的補貼政策對新能源汽車產(chǎn)業(yè)升級十分關(guān)鍵，17 年以來補貼門檻的提升對產(chǎn)業(yè)技術(shù)進步推動的效果顯著。圖表5：純電動乘用車高能量密度車型占比迅速提升w（h/kg）圖表6：純電動客車高能量密度車型占比迅速提升w（h/kg）140-160120-140135115-1350.950.75-0.950.75100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%17年1批17年3批17年5批17年7批17年9批17年11批18年1批、雙積分政策倒逼車企加大新能源車型投入，確保產(chǎn)銷高增長17 年 9 月乘用車企業(yè)平均

12、燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法出臺，新能源積分 19 年開始執(zhí)行，19/20 年積分比例分別要求 10%/12%，對應(yīng)19/20 年需新能源積分 266/335 萬分。11 月關(guān)于 2016 年度、2017 年度乘用車企業(yè)平均燃料消耗量管理有關(guān)工作的通知發(fā)布，對油耗積分追溯考核，要求乘用車企業(yè)將 16、17 年度企業(yè)平均燃料消耗量負積分在 18 年 9 月前抵償歸零。根據(jù)工信部測算，18 至 20 年，充分轉(zhuǎn)讓后需要抵償?shù)娜剂舷牧控摲e分約為84/147/242 萬。預(yù)計 19 年大部分車型升級到 250 續(xù)航以上， 80%純電動，單車平均3.44 分；20 年大部分車型升級到 300

13、 續(xù)航以上，80%純電動，單車平均 3.92 分，則19/20 年分別需生產(chǎn)新能源乘用車 120/147 萬輛，確保產(chǎn)銷高增長。圖表8：雙積分下新能源乘用車數(shù)預(yù)測2018E2019E2020E乘用車產(chǎn)量（萬輛）253026562789所需新能源積分（萬分）266335所需補償油耗負積分（萬分）84147242所需新能源積分合計（萬）84413577所需新能源乘用車（萬輛）120147，備注：預(yù)計 19 年大部分車型升級到 250 續(xù)航以上，拿 3.8 分，80%純電動，單車平均3.44 分；20 年大部分車型升級到 300 續(xù)航以上，拿 4.4 分，80%純電動，單車平均 3.92分。二、下游

14、需求：供給驅(qū)動，政策弱化17 年產(chǎn)銷兩旺，乘用車和專用車是主要增長點，客車下滑。根據(jù)節(jié)能網(wǎng)合格證數(shù)據(jù)， 17年新能源汽車產(chǎn)量 81.2 萬，同比增長 58%。其中純電和插電乘用車分別生產(chǎn) 45.1 和10.2 萬臺，同比增長 84%和 41%。專用車生產(chǎn) 15.4 萬臺，同比增長 154%。純電和插電客車分別生產(chǎn) 8.9 萬及 1.6 萬臺，同比下滑 23%和 18%。乘用車的增長主要來自非限購城市的市場化需求啟動，專用車的增長主要由于 16 年同期的車型目錄空缺，同時新能源物流車路權(quán)優(yōu)勢驅(qū)動，客車下滑主要由于16 年底搶裝導(dǎo)致的需求透支。圖表9：乘用車及專用車高速增長（銷量：輛）圖表10：E

15、V 乘用車和專用車貢獻主要增量（銷量：輛）5000004500004000003500003000002500002000001500001000005000002016年2017年2016YOY2017YOY17年增量17年增量占比153.83%1.81.61.41.210.80.60.40.20-0.2-0.425000068.92%20000083.90%15000041.02%31.25%100000-18.41%-23.04%500009.94%-1.23%0-8.87%PHEV乘用車EV乘用車EV專用車PHEV乘用車EV乘用車EV專用車-5000080%70%60%50%40%30

16、%20%10%0%-10%-20%、乘用車：供給增加，非限購城市需求啟動A00 級 EV 及 A 級 PHEV 貢獻主要增量，非限購城市需求逐步啟動。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，17 年乘用車銷量 55.6 萬臺，同比增長 69%。增量主要來源于 A00 級 EV 及A 級 PHEV，分別貢獻 84%和 21%的增量，A00 級在純電動中比例由 45%提升至 67%。A00 級主要反應(yīng)低速電動車市場替代的旺盛需求，而PHEV 則主要來自限購城市的牌照效應(yīng)。在17 年交強險數(shù)據(jù)中，前十城市占比 56%，其中六大限購城市占比 44%，山東、河南等傳統(tǒng)低速電動車市場增長顯著，銷量占比顯著提升。增量增量占比250

17、00083.85%100.00%20000080.00%15000060.00%10000020.90%40.00%500007.97%1.04%20.00%0A00級EV-5.37%A0級EVA級EVB級EVA級PHEV-8.41%B級PHEV0.00%-50000-20.00%圖表12：新能源車交強險分城市：六大限購城市占比44%圖表13：新能源車交強險分省份：山東排名第四（低速電動車集中）上海, 11.57%上海, 11.57%其他, 24.13%北京, 9.61%其他, 44.48%浙江, 11.46%杭州, 7.25%長沙,深圳, 6.53%天津, 5.78%廣州, 3.35%湖南,

18、 3.24%福建, 3.28%江蘇, 3.80%河南, 5.50%廣東, 11.00%青島, 2.79%鄭州, 3.16%濰坊, 2.89%天津, 5.78%北京, 9.61%山東, 10.63%圖表11：A00 級 EV 及A 級 PHEV 貢獻乘用車主要增量乘用車：A00 級高增長在現(xiàn)階段有其合理性，新增車型豐富將進一步驅(qū)動需求。在破壞性創(chuàng)新行業(yè)中，企業(yè)往往先著眼于被主流企業(yè)忽視的市場取得生存，并在不斷的工藝和產(chǎn)品改進中，逐步縮小與主流客戶所需要的性能軌道的差距，進而蠶食原有技術(shù)的市場份額，實現(xiàn)顛覆。傳統(tǒng) A00 級燃油車型價格低，盈利能力差，車企紛紛退出，市場從10 年的 200 萬萎縮

19、至 16 年的不足 40 萬。但低價的私家車需求仍客觀存在，與此對應(yīng)的是低速電動車蓬勃發(fā)展，16 年全國銷量已經(jīng)超過 100 萬。17 年 A00 級純電動車型包含補貼后下探至低速電動車價格帶，但在質(zhì)量、性能和安全性上有顯著的優(yōu)勢，因此實現(xiàn)快速增長。從破壞性創(chuàng)新行業(yè)發(fā)展的一般規(guī)律來看，現(xiàn)階段，A00 級車型以替代低速電動車為市場切入點，其快速發(fā)展有一定合理性。不過政策已在發(fā)揮其更高的引導(dǎo)作用，盡快技術(shù)軌道正加速向上躍遷。A 級以上車型方是燃油車的銷量主體，具備主流客戶所需要的性能特征，真正實現(xiàn)顛覆需要新能源車在這一市場進行快速滲透。特斯拉 model3 巨大的訂單規(guī)模證明市場并不缺乏需求，只是

20、缺乏優(yōu)質(zhì)供給。正如一般破壞性創(chuàng)新行業(yè)的顛覆者往往是新企業(yè)一樣，過去主流乘用車企業(yè)對新能源汽車投入較為謹慎，資本和技術(shù)實力較弱的車企反而成為市場的供應(yīng)者，供給端一直缺乏優(yōu)質(zhì)車型。直到政府開始規(guī)劃并出臺雙積分長效機制，才迫使車企加大投入。18 年大量新車型上市將改善供給環(huán)境，進一步驅(qū)動需求。圖表14：18 年主要優(yōu)質(zhì)電動新車型情況概覽車企車型名稱車型級別車型能源類型上市時間上汽乘用車MG ZS 純電版AOSUVEV/PHEV上半年光之翼BSUVEV6 月eMG6A轎車PHEV3 月Ei5AMPVEV上半年比亞迪新一代唐BSUVPHEV二季度元 EVAOSUVEV新 e5A轎車EV新一代秦A轎車EV

21、四季度宋 MAX DMMPVPHEV二季度吉利GS 純電版ASUVEV帝豪 EVA轎車EV3 月博瑞 GT 插電版B轎車PHEV領(lǐng)克 01 插電版ASUVPHEV領(lǐng)克 02 插電版ASUV 跨界車PHEV領(lǐng)克 03 插電版A轎車PHEV北汽ET400ASUVEV4 月EX360AOSUVEV2 月EU450A轎車EV4 月EH400B轎車EVEC280AOO轎車EVEC220AOO轎車EV長城WEY P8BSUVPHEV9 月蔚來ES6BSUVEV4 月首發(fā)，年底上市小鵬G3ASUVEV1 月首發(fā)，春季上市威馬EX5ASUVEV三季度奇點IS6BSUVEV年底、客車：公交需求透支，座位客車電動

22、化提升空間大公交是現(xiàn)階段新能源客車需求主體，16 年底搶裝導(dǎo)致需求透支。15 年開始，公交車成品油漲價補助與新能源推廣數(shù)量掛鉤，電動化率大幅提升。17 年 1-11 月新能源客車中公交客車銷量占比已達 70%，是現(xiàn)階段需求主體。17 年補貼政策大幅調(diào)整，導(dǎo)致在 16 年最后兩月公交客車集中沖量，透支 17 年部分需求，從而導(dǎo)致 17 年新能源客車銷量下滑。圖表15：17 年一季度銷量明顯低于往年同期（輛）20172016201520142013300002500015年開始公交電動化后，年底搶裝效應(yīng)明顯20000150001000017年一季度銷量明顯低于往年同期，補貼標準調(diào)整以及16年底搶裝

23、透支需求影響較大50000123456789101112新能源客車短期有望恢復(fù)性增長，長期增量空間仍較大。按 15 年 5 月發(fā)布的財政部關(guān)于完善城市公交車成品油價格補助政策的通知，城市公交車成品油價格補助中的漲價補助以 13 年為基礎(chǔ)逐年遞減，并要求新增及更換的公交車中新能源公交車比重逐年提升，否則進一步削減20%補助額度，推升燃油公交車運營成本提升。同時對新能源公交給予運營補貼，提升新能源公交車運營經(jīng)濟性，兩者將推動公交客車電動化率進一步提 升。圖表16：15-19 年新能源公交運營予以補助（萬元/輛/年）車輛類型車長 L（米）預(yù)計隨著 16 年的透支效應(yīng)減弱，18 年新能源客車將開始恢復(fù)

24、性增長。長期來看，客車整體年銷量在 30 萬輛左右，17 年前 11 個月整體電動化率 34%左右，其中銷量占比較高的座位客車電動化率較低。隨著成本下降和技術(shù)進步帶來客車經(jīng)濟性提升，預(yù)計座位客車電動化率也有望進一步提升。6L88L10L10純電動公交車468插電式混合動力（含增程式）公交車234燃料電池公交車6超級電容公交車2非插電式混合動力公交車22015201620172018201940%50 %60%70%80%25%35%45%55%65%10%15%20%25%30%15%30%40%50%60%0.874.50%73.69%0.80.70.70.60.60.50.50.433.9

25、5%0.40.30.30.20.2圖表17：新增及更換的公交車中新能源公交車比重逐年提升大氣污染治理重點區(qū)域和重點省市（包括北京、上海、天津、河北、山西、江蘇、浙江、山東、廣東、海南）中部?。òò不?、江西、河南、湖北、湖南）和福建省其他省（區(qū)、市）城市公交車成品油價格補助中的漲價補助以13 年為基礎(chǔ)減少比例圖表18：公交客車電動化率高圖表19：座位客車在傳統(tǒng)客車銷量占比高，電動化提升空間大電動化滲透率客車整體新能源客車70.39%49.41%32.08%0.106.10%0.00%0.108.87%8.96%0.00%20.74%9.55%座位客車校車公交客車臥鋪與其他整體座位客車校車公交客

26、車臥鋪與其他、專用車：短期路權(quán)是核心驅(qū)動力，經(jīng)濟性將驅(qū)動物流車電動化加速路權(quán)是短期核心驅(qū)動力，18 年仍將維持高速增長。從各大城市的交通管理制度來看，燃油貨車的限行、限號、限制進城已經(jīng)成為常態(tài)，而對新能源物流車則往往不限行，給予通行便利。在這些城市，使用新能源物流車將極大地提升物流配送效率，這對以服務(wù)與速度為比拼基礎(chǔ)的物流配送行業(yè)而言優(yōu)勢十分明顯。17 年，新能源物流車上牌主要集中在此類城市中，表明現(xiàn)階段路權(quán)優(yōu)勢是純電動物流車市場的核心驅(qū)動力。17 年累計生產(chǎn) 15.4 萬輛專用車中，僅 8.7 萬輛上交交強險，這意味著大量專用車在完成銷售后尚未上牌進入實際運營，因此 18 年上半年預(yù)計將以消

27、化存量車型為主。全年來看，下游物流車運營商仍處于大規(guī)模擴張階段，電動物流車運營規(guī)模效應(yīng)明顯，未來新能源汽車牌照也將限量，目前運營商仍處于圈地階段，因此電動物流車 18 年仍將維持高增長。圖表20：主要城市燃油貨車與新能源專用車路權(quán)對比燃油車6 時至 23 時，五環(huán)路以內(nèi)道路禁止載貨汽車通行，五北京環(huán)路主路禁止核定載質(zhì)量 8 噸（含）以上載貨汽車通行；貨車需辦理北京通行證。周一至周五 07:00-20:00，本市貨運車不能進入限行區(qū)上海域；外地貨運車限行區(qū)域禁止通行。新能源車純電動貨車目前和燃油車管理一致，需要受到限購，限行的管制，需要辦理通行證。持有上海市通行證的純電動貨車不受限制（除在設(shè)有“

28、禁止貨運車通行”禁令標志的道路（含高架道路）。除周一至周五 7 時 30 分至 21 時禁止通行深南深圳非常嚴苛，許多路段和區(qū)域限制。大道（深南/沿河立交至香梅路段）外，在全市其他道路均暢通無阻；不需要辦理通行證。 不受尾號限行限制；不受外環(huán)線以內(nèi)道路每日除持有通行證車輛外，全天禁止天津及外埠中型、重型7 時至 22 時載貨汽車區(qū)域限行措施限制，不受天津載貨汽車在外環(huán)線以內(nèi)道路通行。每日7 時至 19 時，禁止載貨汽車、專項作業(yè)車在外環(huán)線上通行等。需辦理貨運汽車城區(qū)道路行駛證，一個月 4 天不成都能用車，白天 2 環(huán)以內(nèi)基本不能通行。燃油車需辦理入城證，入城證 1.2 萬/年。每日 7:00-

29、22:00，禁止所有未持有通行證的載貨汽車外環(huán)線上每日 7 時至 19 時載貨汽車限行措施限制。純電動物流車可以經(jīng)進城。關(guān)于純電動物流車在城區(qū)不受限行曾被提出。在主城區(qū)貨車限行區(qū)域通行。持有通行證的載貨汽車在主城區(qū)范圍內(nèi)，設(shè)計總質(zhì)量不超過 2.5 噸的重慶工作日高峰禁止通行時段調(diào)整為 7:00-9:00 和 16:30-新能源貨車（含專用車）將給與通行便利。19:30。限制重型車輛在鄭州市部分區(qū)域道路通行的通告：雪鄭州松路等八個區(qū)域內(nèi)全天限行。物流配送，郵政快遞和環(huán)衛(wèi)等車輛，市區(qū)全天候、全路段通行，對新能源汽車在公共的專用停車位充電，免收停車費。對燃油貨車在部分路段實行限行，符合機動車污染物純

30、電動貨車不受限行。對從事城市配送的新能太原排放標準的，可辦理通行證，按通行證指定的時間和線源物流車發(fā)放通行證，可在三環(huán)縣內(nèi)按核定路路通行。線通行。三環(huán)內(nèi)均對重型載貨汽車、超標排放的低速載貨汽車西安和載貨柴油汽車執(zhí)行了嚴格的監(jiān)管和限行政策，并啟新能源汽車不受限行措施的影響。動了淘汰機制。圖表21：新能源物流車上牌集中于路權(quán)優(yōu)勢城市深圳, 33.44%其他, 24.18%上海, 2.46%杭州, 2.88%廣州, 2.93%武漢, 2.97%十堰, 3.25%鄭州, 3.42%成都, 5.86%襄陽, 3.86%北京, 4.48%西安, 5.24%天津, 5.02%菜鳥、京東等巨頭入局，將加速物流

31、車電動化。物流車市場空間巨大，輕客及輕卡為物流車主體，年銷量在200 萬輛左右。電動物流車作為生產(chǎn)工具，契合應(yīng)用場景需求的車型產(chǎn)品、合理的充電樁等基礎(chǔ)設(shè)施布局及智能的調(diào)度運營系統(tǒng)是取得經(jīng)濟性的關(guān)鍵。傳統(tǒng)物流車運營商各自為政，缺乏所需的技術(shù)、資本等資源，難以實現(xiàn)模式突破。菜鳥、京東等巨頭入局，將加快實現(xiàn)電動物流車的經(jīng)濟性應(yīng)用。17 年 5 月，菜鳥啟動“ACE”計劃，聯(lián)合上汽、東風(fēng)等車企，5 年內(nèi)打造 100 萬輛綠色智慧物流汽車，研發(fā)的新車已于 17 年 4 月在深圳和成都兩個城市進行了試點。以深圳為例，單車行駛距離減少了約 30%，空駛率降低 10%，成本節(jié)省超過兩成。京東物流也宣布要組建新

32、能源產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，表示其用了4 年左右時間和國內(nèi)外 6 家汽車廠商研發(fā)的電動貨車，目前取得重大突破，未來 5 年內(nèi)京東物流計劃將體系內(nèi)幾十萬輛車替換為新能源車。預(yù)計物流車電動化將進一步加速。、18 年產(chǎn)銷展望：預(yù)計將突破 100 萬輛我們判斷：18 年主要增長將來自于乘用車和專用車，客車出現(xiàn)恢復(fù)性增長。預(yù)計全年產(chǎn)銷增速預(yù)計前高后平穩(wěn)，一季度維持同比高增長，二季度回落，三、四季度平穩(wěn)。由于緩沖期間，即使?jié)M足新國補標準車型仍只能拿17 年的折扣補貼，預(yù)計過渡期新車型生產(chǎn)節(jié)奏將延緩。乘用車從 1 月份合格證數(shù)據(jù)來看，部分提前去完庫存的車企開始加大排產(chǎn)， 部分消費者擔(dān)憂地補可能退出導(dǎo)致車價上升也可能有提前

33、購買行為，預(yù)計過渡期有一定搶裝現(xiàn)象，但整體透支有限。專用車及客車需求集中于下半年，物流車緩沖期補貼折扣大，公交車采購審批流程長，因此政策緩沖期不會出現(xiàn)搶裝。圖表22：18 年產(chǎn)量節(jié)奏預(yù)測（輛）250000插電式混合動力乘用車純電動乘用車純電動專用車插電式混合動力客車純電動客車總計同比200000167.54%15000010000033.39%5000020.55%16.82%0180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%Q1Q2Q3Q4乘用車：維持高增長，帶電量提升。18 年補貼政策大幅降低低續(xù)航里程補貼額度，預(yù)計銷量主體 A00 級車型將通過增加帶電量或車型平臺升級

34、，實現(xiàn) 200 以上續(xù)航里程，預(yù)計整體平均純電動將增加 5 度電。17 年插電式銷售 82%集中在五大限購城市（除北京），補貼調(diào)整幅度較小，預(yù)計在限購城市插電式車型將會占比提升?？蛙嚕撼霈F(xiàn)恢復(fù)性增長，帶電量持平。18 年補貼政策對續(xù)航?jīng)]有偏向，預(yù)計帶電量將持平。16 年透支效應(yīng)減弱，18 年公交車電動化率要求進一步提升，預(yù)計將有一定恢復(fù)。專用車：維持高增長，帶電量維持。下游物流車運營商仍處于大規(guī)模擴張階段，電動物流車運營規(guī)模效應(yīng)明顯，菜鳥、京東等巨頭在加快布局。圖表23：分車型產(chǎn)量預(yù)測項目車型分類2015201620172018E2019E2020EEV 產(chǎn)量/輛乘用車150528248450

35、4514365868678216141232420客車879871156488855697412107153117868專用車4768460662154073200295260383338498PHEV 產(chǎn)量/輛乘用車6375574229102073153110214353278659客車23895195731633913071104578366總產(chǎn)量/輛乘用車21428332267955350973997610359671511080客車111882135221104895110483117610126234專用車4768460662154073200295260383338498車總產(chǎn)量/

36、輛373849518562812477105075414139601975812EV 平均電池容量/kwh乘用車22.332.326.6313640客車102.1141.6154154154154專用車3951.651.651.651.651.6PHEV 平均電池容量/kwh乘用車14.214.315151515客車18.230.741414141EV 電池用量/Gwh乘用車3.368.0218.1929.5849.318.19客車8.9816.381516.518.1515專用車1.863.1310.3413.4417.4810.34PHEV 電池用量/Gwh乘用車0.91.062.33.2

37、24.182.3客車0.440.60.540.430.340.54電池用量/GWh乘用車4.269.0720.4932.7953.4820.49客車9.4216.9815.5416.9318.4915.54專用車1.863.1310.3413.4417.4810.34車用動力電池需求量/Gwh15.5429.1946.3763.1789.4546.37EV 三元比例/%乘用車0.610.60.8110.8客車0.13000.050.10專用車0.590.430.50.50.50.5PHEV 三元比例/%乘用車0.040.10.95110.95客車0000.050.10EV 三元需求/GWh乘用

38、車2.034.8114.5529.5849.314.55客車1.16000.831.820專用車1.11.355.176.728.745.17PHEV 三元需求/GWh乘用車0.040.112.183.224.182.18客車0000.020.030三元需求/GWh4.336.2616.2321.9140.3664.06磷酸鐵鋰需求/GWh11.2222.9219.5724.4622.8125.38三、中游供應(yīng)鏈：格局分化，價格承壓、需求高增長，供給過剩，價格承壓量預(yù)判：中游產(chǎn)業(yè)鏈需求高增長。根據(jù)我們的產(chǎn)量、帶電量及材料用量假設(shè)，18-20 年，動力電池需求量分別為 45/63/89GWh，復(fù)

39、合增長率 36%。其中三元需求分別為 22/40/64GWh,復(fù)合增長率達 58%，考慮到隨著三元電池在客車上的應(yīng)用可能逐步放開，磷酸鐵鋰動力電池預(yù)計難有明顯增長。圖表24：電池及材料需求預(yù)測材料端，三元正極及電解液將在三元動力電池的驅(qū)動下分別達到 51%/58%的復(fù)合增長率，濕法隔膜受益于干法替代，將保持 54%的復(fù)合增長率。負極的復(fù)合增長率為 36%， 磷酸鐵鋰正極受磷酸鐵鋰動力電池影響，預(yù)計難有增長。干法隔膜預(yù)計將逐步退出動力電池市場。20162017E2018E2019E2020E三元需求/GWh6.2616.2321.9140.3664.06磷酸鐵鋰需求/GWh22.9219.572

40、4.4622.8125.38三元材料單位用量（噸/GWh）18601861181917001633磷酸鐵鋰單位用量（噸/GWh）20002000200020002000隔膜三元單位用量（平米/GWh）16001600160016001600隔膜磷酸鐵鋰單位用量（萬平米/GWh）20002000200020002000電解液三元單位用量（噸/GWh)10001000100010001000電解液磷酸鐵鋰單位用量（噸/GWh)12001200120012001200負極人造石墨單位用量（噸/GWh)13501350135013501350三元材料需求（萬噸）1.163.023.996.8610.4

41、6磷酸鐵鋰需求（萬噸）4.583.914.894.565.08濕法隔膜需求（億平米）1.004.166.9310.5615.33干法隔膜需求（億平米）4.582.351.470.460.00三元電解液需求（萬噸)0.631.622.194.046.41磷酸鐵鋰電解液需求（萬噸）2.752.352.942.743.05負極人造石墨需求（萬噸)3.944.836.268.5312.08三元材料 YOY159.35%31.96%72.13%52.47%磷酸鐵鋰 YOY-14.64%25.01%-6.77%11.30%濕法隔膜 YOY315.46%66.46%52.43%45.10%干法隔膜 YOY-

42、48.78%-37.49%-68.92%-100.00%三元電解液 YOY159.24%34.94%84.24%58.73%磷酸鐵鋰電解液 YOY-14.64%25.01%-6.77%11.30%負極人造石墨 YOY22.67%29.51%36.23%41.61%供給過剩，價格承壓。目前整體產(chǎn)能利用率偏低，根據(jù) GGII 統(tǒng)計數(shù)據(jù)，17 年中游各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率除電解液及負極達到 40-50%，其他環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率普遍低于30%。降價是行業(yè)主基調(diào)，除三元正極及人造石墨負極由于原材料上漲導(dǎo)致價格上漲以外，各環(huán)節(jié)17Q4 價格相比 16Q4 價格均下降 25%左右。圖表25：動力電池價格及產(chǎn)能利用率（

43、元/wh）3LFP動力電池價產(chǎn)能利用率NCM動力電池價圖表26：正極價格及產(chǎn)能利用率（元/噸）中國NCM季度產(chǎn)量2.521.510.5070%60%50%40%30%20%10%0%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q416Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q430000中國LFP季度產(chǎn)量60%2500050%2000040%1500030%1000020%500010%00%圖表27：負極價格及產(chǎn)能利用率（元/噸）圖表28：隔膜價格及產(chǎn)能利用率（元/平米）天然石墨價人造石墨價濕法價干法雙拉價干法單拉價濕法產(chǎn)能利用率天

44、然石墨產(chǎn)能利用率人造石墨產(chǎn)能利用率654321080%60%6543210100%80%60%40%40%20%20%0%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q117Q2 17Q3 17Q40%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4圖表29：電解液價格及產(chǎn)能利用率（萬元/噸）數(shù)碼電解液價產(chǎn)能利用率動力電解液價12108642070%60%50%40%30%20%10%0%16Q1 16Q2 16Q3 16Q4 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4價格預(yù)判：動力電池：由于動力電池在整車成本占比 50%左右，補貼調(diào)整壓力大幅傳導(dǎo)至電池。17 年補貼

45、大幅下調(diào)導(dǎo)致動力電池普遍降價25%-30%，18 年預(yù)計磷酸鐵鋰電池進一步下降20-25%，三元由于正極材料價格上漲以及乘用車整體補貼下降幅度較小，預(yù)計下降15-20%左右。正極：三元正極材料采用成本加成定價，主要受金屬原材料價格影響，17 年鈷金屬大幅漲價導(dǎo)致三元材料上漲 30%，18 年鈷價仍將繼續(xù)穩(wěn)步上漲，正極材料預(yù)計將上漲10% 以上。磷酸鐵鋰正極材料 17 年價格下降 15%左右，18 年預(yù)計進一步下降 10%-15%。隔膜：濕法隔膜受益 17 年補貼標準大幅提升，電池企業(yè)為提高能量密度將干法全面替代為濕法，前三季度需求大增形成供需錯配，價格幾乎維持不變。四季度產(chǎn)能迅速投放， 18

46、年行業(yè)整體供需惡化，預(yù)計價格下降 30%左右。干法隔膜 17 年價格下降 15%左右，18 年預(yù)計下降 10%-15%。電解液：電解液價格主要受六氟磷酸鋰及添加劑影響。17 年六氟磷酸鋰供需惡化價格大幅下滑，電解液降幅接近 30%。四季度受成本端制約，六氟磷酸鋰價格已經(jīng)基本觸底， 18 年環(huán)比電解液降價空間亦不大，預(yù)計18 年全年相比下降 25%-30%。人造石墨負極：受原材料針狀焦價格上漲影響，人造石墨在 17 年三季度價格上漲 30%，圖表30：材料價格預(yù)測18 年隨著針狀焦價格回落，預(yù)計價格將下跌10%左右。2017價格變化2018 預(yù)判價格變化電池下降 25%-30%磷酸鐵鋰電池下降

47、20-25%，三元電池下降 15-20%。正極三元上漲 30%，磷酸鐵鋰下降 15%三元上漲 10%以上，磷酸鐵鋰下降 10%-15%電解液下降 30%下降 25%-30%隔膜濕法價格幾乎不變，干法下降 20%濕法下降 30%，干法下降 20%負極三季度開始上漲 30%，全年均價上漲 10%全年均價上漲 10%201620172018E2019E2020E三元動力電池價格（元/wh)2.151.61.41.21磷酸鐵鋰動力電池價格（元/wh）2.411.71.31.11三元材料價格（萬元/噸）15.119.821.821.821.8磷酸鐵鋰價格（萬元/噸）10.39.18.17.36.6濕法隔

48、膜價格（元/平米）3.52.82.21.81.6干法隔膜價格（元/平米）442.82.22三元電解液價格（萬元/噸）9.66.74.73.83.4磷酸鐵鋰電解液價格（萬元/噸）7.14.93.42.72.5人造石墨價格（萬元/噸）4.755.54.43.96三元動力電池市場規(guī)模（億元）134.6259.8297.9466.6666.5磷酸鐵鋰動力電池市場規(guī)模（億元）552.5332.6332.7263.6264.1三元材料市場規(guī)模（億元）17.659.886.8149.4227.8磷酸鐵鋰市場規(guī)模（億元）47.235.439.833.433.5濕法隔膜市場規(guī)模（億元）3.511.715.518

49、.924.7干法隔膜市場規(guī)模（億元）18.39.44.110三元電解液市場規(guī)模（億元）610.910.315.121.6磷酸鐵鋰電解液市場規(guī)模（億元）19.411.510.17.57.5人造石墨市場規(guī)模（億元）18.524.234.437.547.8圖表31：動力電池及材料市場規(guī)模預(yù)測、格局分化動力電電池：規(guī)模效應(yīng)明顯，政策趨嚴加速市場向優(yōu)勢企業(yè)集中。龍頭企業(yè)可實現(xiàn)技術(shù)和成本的全面領(lǐng)先，穩(wěn)態(tài)下，市場集中度高?，F(xiàn)階段電池屬于非標準品，技術(shù)快速迭代升級，巨大的銷售規(guī)模方可支撐持續(xù)的研發(fā)投入，并在與上游供應(yīng)商議價中占據(jù)優(yōu)勢地位，獲得低成本原材料供應(yīng)。對下游客戶，尤其主流乘用車企業(yè)而言，規(guī)模和技術(shù)水平

50、是能否進入其供應(yīng)鏈的關(guān)鍵。同時，補貼政策趨嚴，行業(yè)超額收益逐步抹平，新進入者的窗口已經(jīng)關(guān)閉，業(yè)內(nèi)中小企業(yè)開始被淘汰出局，市場將加速往優(yōu)勢企業(yè)集中。新的技術(shù)如固態(tài)電池將用固態(tài)電解質(zhì)替代隔膜和電解液，屬于構(gòu)件級別的創(chuàng)新，而非架構(gòu)性的創(chuàng)新，在漸進性創(chuàng)新中，龍頭企業(yè)往往可以保持持續(xù)的領(lǐng)先地位。動力電池已呈現(xiàn)一超多強格局。寧德時代的市占率迅速提升，從 16 年的 22%增加至 17 年的 28%，比亞迪由于內(nèi)部供應(yīng)，市占率從16 年的 26%下降至 17 年的 15%。其供應(yīng)體系開放后仍需觀察整車廠的反應(yīng)，短期預(yù)計寧德時代的份額將進一步提升，顯示超強格局。國能、銀隆、比克、孚能、江蘇智航份額均略有提升。

51、圖表32：2016 年前十裝機統(tǒng)計圖表33：2017 年前十裝機統(tǒng)計哈光宇, 力神, 4.60%銀隆, 1.51%1.75%中航鋰電, 1.65%國能, 1.49%比克, 2.55%寧德時代, 22.54%其他, 28.85%寧德時代, 28.52%國軒高科, 6.73%江蘇智航, 1.97%沃特瑪, 9.07%銀隆, 2.00%國能, 2.13%億緯鋰能孚,能, 2.75%2.54%比亞迪, 26.22%比克, 3.94%國軒高科,5.53%沃特瑪, 6.50%比亞迪, 15.27%原材料：動力電池集中度提升，驅(qū)動材料市場份額集中。 技術(shù)迭代可能瓦解原有優(yōu)勢，同時帶來新投資機會。2020 年

52、目標電芯達到 300wh/kg，正極高鎳化+硅基負極材料+高電壓電解液+涂覆隔膜可以實現(xiàn)。三元正極材料：輕資產(chǎn)型業(yè)務(wù)，產(chǎn)品品質(zhì)受正極前驅(qū)體影響極大，因此是否具備高品質(zhì)前驅(qū)體生產(chǎn)能力是能否實現(xiàn)差異化競爭，提高產(chǎn)品附加值的關(guān)鍵。同時在原材料鈷價持續(xù)上漲中，絕對體量較小的正極材料企業(yè)面臨上游資源企業(yè)往下整合的風(fēng)險。體量較大的正極企業(yè)通過較大的采購規(guī)模提升一定議價能力，有望階段性受益。由于高鎳正極對環(huán)境、工藝要求高，因此高鎳化將小幅提升正極材料企業(yè)加工附加值。三元正極材料諸侯割據(jù)，市場集中度較低。由于上下游的強勢地位，三元正極材料企業(yè)面臨產(chǎn)品差異化程度小，僅作為代加工環(huán)節(jié)的尷尬局面，利潤率低。圖表34

53、：2016 年三元出貨量結(jié)構(gòu)圖表35：2017 年三元出貨量結(jié)構(gòu)長遠鋰科, 11.45%金和, 12.85%其他,其他,26.06%27.97%當(dāng)升, 10.44%長遠鋰科, 10.97%趙縣強能, 瑞翔1.,638.%00%振華新材, 4.38%杉杉, 10.02%桑頓新能, 4.01%科恒, 4.48%杉杉, 9.55%新鄉(xiāng)天力,格林美,5.64%7.32%廈鎢, 9.51%金和, 8.59%振華新材, 4.48%新鄉(xiāng)天力, 5.31%格林美, 6.37%當(dāng)升, 8.84%廈鎢, 7.08%電解液：輕資產(chǎn)型業(yè)務(wù)，產(chǎn)品屬性與正極不同在于電解液屬于配方型產(chǎn)品，需定制化開發(fā)，需要較強的配套研發(fā)能

54、力，因此穩(wěn)態(tài)下，可享受更高的毛利率水平。行業(yè)領(lǐng)先的電解液企業(yè)要么擁有更高的差異化研發(fā)能力，要么具備更低成本的生產(chǎn)優(yōu)勢。前者需要對各種添加劑有深入的理解，后者需要更低原材料來源如自產(chǎn)低成本六氟磷酸鋰。六氟磷酸鋰屬于重資產(chǎn)型業(yè)務(wù)，在工藝上更深的理解產(chǎn)生的低成本優(yōu)勢，可保證企業(yè)獲取長期的超額收益。電解液呈現(xiàn)類似動力電池的一超多強格局，但龍頭公司優(yōu)勢不如動力電池突出。天賜材料動力電池電解液份額從 16 年的 25提升至 17 年的 29，具備絕對的市場優(yōu)勢。不過老牌電解液企業(yè)國泰華榮增速極快，市場份額從16 年的 8提升至 17 年前三季度的 15。新宙邦份額略有下滑，歸因于不同企業(yè)在業(yè)務(wù)戰(zhàn)略上的差別

55、對待。圖表36：2016 年動力電池電解液出貨量結(jié)構(gòu)圖表37：2017 年動力電池電解液出貨量結(jié)構(gòu)香河昆侖, 5.16%其他, 7.65%天賜, 18.62%杉杉, 5.56%金光, 5.85%其他, 13.70%北化所,杉杉, 32.7568%金光, 4.27%天賜, 21.00%凱欣, 6.57%北化所, 7.07%新宙邦, 16.15%金牛, 4.89%香河昆侖, 6.44%國泰, 14.67%金牛, 8.18%賽緯, 6.51%國泰, 8.45%賽緯, 10.74%凱欣, 7.84%新宙邦, 14.34%負極：輕資產(chǎn)型業(yè)務(wù)，競爭格局較好，毛利率較高。硅碳負極是方向，現(xiàn)有優(yōu)勢企業(yè)面臨競爭

56、優(yōu)勢瓦解的可能。負極雙強爭霸。江西紫宸和上海杉杉人造石墨優(yōu)勢明顯，份額接近，兩者市占率接近 50%， 格局相對穩(wěn)定。圖表38：2016 年人造石墨負極出貨結(jié)構(gòu)圖表39：2016 年人造石墨負極出貨結(jié)構(gòu)其他, 17.54%金潤, 2.39%其他, 9.14%星城, 2.40%紫宸, 22.46%正拓, 2.67%創(chuàng)亞, 2.69%翔豐華, 2.99%星城, 5.60%貝特瑞, 7.26%紫宸, 26.37%正拓, 2.53%金潤, 2.80%創(chuàng)亞, 4.12%凱金, 4.24%翔豐華, 4.69%貝特瑞, 7.30%杉杉, 19.97%凱金, 8.36%斯諾, 9.65%杉杉, 22.89%斯諾

57、, 11.94%隔膜：基膜生產(chǎn)屬于重資產(chǎn)型業(yè)務(wù)，依賴于對工藝和設(shè)備的理解。具備一定的規(guī)模效應(yīng)，不同電池廠隔膜規(guī)格有差別，最好專線專供，產(chǎn)線 24 小時保持運作，減少停機帶來的廢料損失，多產(chǎn)線可同時滿足不同電池廠商需求，降低單位成本。重資產(chǎn)導(dǎo)致的低周轉(zhuǎn)率 需要較高凈利率以維持合意 ROE 水平，長期利潤率將維持高位。涂覆業(yè)務(wù)資產(chǎn)輕，現(xiàn)階段附加值較高，電池廠傾向自己生產(chǎn)，預(yù)計毛利空間將壓縮。隔膜一超格局逐步顯現(xiàn)。濕法涂覆隔膜是發(fā)展方向，恩捷具備成本領(lǐng)先優(yōu)勢，同時市場份額領(lǐng)先，中鋰快速崛起。但由于整體行業(yè)產(chǎn)能大幅擴張，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)屬性將導(dǎo)致行業(yè)階段性價格壓力大于其他材料環(huán)節(jié)。圖表40：2016 年濕法

58、隔膜出貨量結(jié)構(gòu)圖表41：2017 年濕法隔膜出貨量結(jié)構(gòu)其他, 23.65%恩捷, 20.54%其他, 27.44%恩捷, 25.64%義騰 , 滄州0.2明2%珠, 3.50%鴻圖, 4.00%中科科技,4.81%星源, 5.68%捷力, 14.20%中科科技, 1.67%義騰 , 2.05%星源, 2.69%鴻圖, 2.31%鈕米, 10.18%金輝高科, 13.22%滄州明珠, 5.64%金輝高科,5.77%捷力, 20.51%鈕米, 6.28%四、上游資源：鈷強勢，鋰震蕩4.1 鈷：資源長期短缺，價格持續(xù)上行供給端：儲量集中，多為伴生礦，供給彈性小。全球鈷儲量約 700 萬噸，分布集中，

59、其中剛果（金）、澳大利亞、古巴儲量分別為 340、100 和 50 萬噸，占比分別為 46%、14% 和 7%。17 年全球鈷產(chǎn)出中，剛果（金）占比55%，基礎(chǔ)設(shè)施落后、政治局面動蕩的剛果（金）對供給端影響極大。同時獨立鈷資源稀少，多為銅鈷、鎳鈷伴生礦，且鈷礦普遍品位較低，開采難度大且成本高，供給端受銅、鎳價格影響極大，單獨開采不具備經(jīng)濟性，鈷供給彈性小。圖表42：全球范圍內(nèi)鈷資源類型圖表43：2017 年鈷出貨量國家占比其他地面, 2%其他國家, 6%銅鎳硫化物礦床, 23%摩洛哥, 2%新喀里多尼亞, 3%巴西, 3% 澳大利亞,4%古巴, 4%贊比亞, 5%剛果（金）, 55%俄羅斯,

60、6%沉積層狀銅鈷礦床, 60%中國, 6%鎳鈷紅土, 15%加拿大, 6%寡頭壟斷，供給可控制性強，18 年嘉能可復(fù)產(chǎn)實際影響有限。目前主流市場的鈷供應(yīng)由嘉能可、洛陽鉬業(yè)、Sherritt 和 Vale 掌控，16 年 4 家公司控制的礦山鈷產(chǎn)量占全球比例接近 60%。16 年四季度以來，鈷價不斷攀升，但從17 年前三季度來看，鈷產(chǎn)量反而下滑近 6%，顯示在寡頭壟斷格局下對供給端的強力控制。18 年，海外企業(yè)僅嘉能可有相對明確的復(fù)產(chǎn)計劃，計劃旗下的 Katanga 鈷礦復(fù)產(chǎn) 1.1 萬噸，我們認為這更多的是行業(yè)寡頭對競爭對手發(fā)出的震懾信號，實際產(chǎn)能釋放將對供需偏緊的格局沖擊有限。同時根據(jù)國內(nèi)公