第4章企業(yè)并購財務管理ppt課件

1、 經濟與管理學院財務管理專業(yè)本科課程 高級財務管理高級財務管理第四章 企業(yè)并購財務管理本章內容第一節(jié) 企業(yè)并購概述第二節(jié) 并購的財務分析與規(guī)劃第三節(jié) 并購后的企業(yè)整合第四節(jié) 公司反并購戰(zhàn)略第一節(jié) 企業(yè)并購概述一、并購的內涵二、并購的類型三、并購的動因四、并購的普通程序一、并購的內涵一兼并 狹義：一家企業(yè)以現(xiàn)金、有價證券或其他方式有償獲得其他企業(yè)的產權，吞并其他企業(yè)的運營行為。 我國：吸收合并 一個公司吸收其他公司而存續(xù)，被吸收公司解散的運營行為。 廣義：兩家或兩家以上相互獨立的企業(yè)合并成一家的運營行為。我國：吸收合并新設合并兩個或兩個以上企業(yè)經過合并設立一個新企業(yè)，合并后各方的法人實體位置都消

2、逝的運營行為。二收買 一家企業(yè)以現(xiàn)金、有價證券等方式購買另一家企業(yè)的部分或全部的資產或股權，從而獲得對該企業(yè)的控制權的運營行為。 詳細方式收買股權收買資產 經過購買目的企業(yè)已發(fā)行在外的股份或認購目的企業(yè)發(fā)行新股兩種方式進展，收買后，收買方對目的企業(yè)占有優(yōu)勢股份，可以對其實施控制，承當目的企業(yè)的債務和債務，目的企業(yè)并不解體 經過購買目的企業(yè)的部分或全部資產的方式進展，收買后，收買方不需接受目的企業(yè)的債務三兼并與收買的異同 1. 兼并與收買的聯(lián)絡 1二者都是企業(yè)對市場競爭的天性反響，是一種企業(yè)自愿行為，而不是政府行為； 2二者屬于資本運營的根本方式，都是經過產權流動來實現(xiàn)企業(yè)之間的重新組合； 3二

3、者都是一種有償?shù)漠a權買賣行為，而不是無償?shù)恼{撥； 4二者都可以省去解散清算程序而實現(xiàn)企業(yè)產權關系的轉移； 5二者都是經過外部擴張戰(zhàn)略來謀求企業(yè)本身的開展，從而提高企業(yè)的競爭力。 2. 兼并與收買的區(qū)別兼 并收 購結果不同兼并后，被兼并企業(yè)的產權全部轉移，其法人主體消失。收購后，被收購企業(yè)的產權部分轉讓，它作為經濟實體仍然存在，并具有法人資格。對象不同以被兼并企業(yè)整體為對象，兼并后，兼并企業(yè)承擔目標企業(yè)的所有債權和債務。以目標企業(yè)的股份為對象，收購后，收購企業(yè)成為目標企業(yè)的主要控股股東，擁有對目標企業(yè)的部分所有權和經營決策權。兼 并收 購目標企業(yè)的類型不同發(fā)生在被兼并企業(yè)財務狀況不佳、生產經營停

4、滯或半停滯時，兼并后，其資產需重新組合、調整。發(fā)生在目標企業(yè)正常生產經營狀態(tài)下，收購后，目標企業(yè)變化形式平和。范圍不同范圍較廣，凡經營業(yè)績不佳者，都可以成為目標企業(yè)。一般只發(fā)生在資本市場，目標企業(yè)通常是上市公司。四并購 并購是兼并和收買的統(tǒng)稱，泛指一個企業(yè)為了控制另一企業(yè)而進展的產權買賣行為。并購被吸收企業(yè)解散合并各方解散收買獲得控制權，被收買企業(yè)依然存在吸收合并兼并新設合并兼并吸收式新設式控股式二、并購的類型一按并購雙方產品與產業(yè)的聯(lián)絡劃分 橫向并購消費同類商品或效力的企業(yè)之間的并購行為。 縱向并購消費工藝或運營方式上有前后關聯(lián)的企業(yè)之間的并購行為。 混合并購從事不相關業(yè)務類型運營的企業(yè)之間

5、的并購行為。 二按并購的實現(xiàn)方式劃分 現(xiàn)金購買式并購并購方以現(xiàn)金購買目的企業(yè)的資產，或以現(xiàn)金經過市場、柜臺、協(xié)商等購買目的公司的股票或股權。 承當債務式并購并購方以承當目的企業(yè)的全部或部分債務為條件，獲得目的企業(yè)的資產一切權的一種并購行為。 股權買賣式并購并購方以股權換取目的企業(yè)的股權或資產，也有兩種情況：1以股權換股權；2以股權換資產。 三按并購能否征得目的公司的贊同劃分 好心并購目的企業(yè)贊同并購，并購雙方經過一定程序就并購的相關問題進展協(xié)商，進而實現(xiàn)并購的一種行為。 敵意并購并購方不征得目的企業(yè)的贊同，強行收買目的企業(yè)的一種并購行為。 四按并購能否跨國界劃分 國內并購國內企業(yè)間的并購。 跨

6、國并購并購雙方在兩個不同的國家發(fā)生的并購。 五按并購買賣能否經過證券買賣所劃分 要約收買要約收買是指并購公司向被收買的公司發(fā)出收買的公告，待被收買上市公司確認后，方可實行收買行為。它是各國證券市場最主要的收買方式，經過公開向全體股東發(fā)出要約，到達控制目的公司的目的。 協(xié)議收買協(xié)議收買是指并購公司在證券買賣場所之外與目的公司的股東主要是持股比例較高的大股東就股票價錢、數(shù)量等方面進展私下協(xié)商，購買目的公司的股票，以期到達對目的公司的控股目的。 六按并購能否利用目的公司資產來支付劃分 杠桿收買杠桿收買Leveraged Buy-out，LBO是指收買公司利用目的公司資產的運營收入來支付或作為此種支付

7、的擔保的收買。杠桿收買的突出特點是，經過大規(guī)模借貸去支付大部分的買賣費用。同時，收買方以目的公司資產及未來收益作為借貸抵押。 借貸利息將經過被收買公司的未來現(xiàn)金流來支付。 非杠桿收買是指不用目的公司資產的運營收入來支付或作為擔保的收買方式。但它不是不用借債，只是貸款抵押對象的不同而已。 三、并購的動因一謀求協(xié)同效應 經過并購，使得兩個企業(yè)的總體效益大于兩個企業(yè)的獨立效益之和，即實現(xiàn)11大于 2的效應。 詳細方式： 1. 管理協(xié)同效應 并購企業(yè)利用管理中的效率差別實施并購，從而使目的企業(yè)提高效率的行為。也可以分散并購方過剩的管理才干2. 運營協(xié)同效應 3. 財務協(xié)同效應 并購企業(yè)利用經濟的互補性

8、和規(guī)模經濟，經過并購，添加其收入、降低其本錢、提高其消費運營效率的行為。 偏重于資金的運作，它將屬于資本市場的資金供應和分配職能內部化，提高其資金利用效率。預期效應使并購后股價上升。節(jié)稅效應使并購獲得節(jié)稅利益。二謀求稅賦效應 經過并購，合理避稅，獲得的節(jié)稅效應。 主要方式： 1稅法普通包括虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年的所得稅，且其虧損可以向后遞延并抵消以后年度的盈余。假設一個盈利豐厚、開展前景良好的企業(yè)并購另一個有累積虧損和稅收減免優(yōu)惠的企業(yè)，可以帶來巨額的稅收效益； 2經過提高資產賬面價值來提高折舊從而減少納稅； 3經過股價變動，用資本利得替代股利收入，可以獲得資本利得稅低于股利所得稅

9、的稅收效應。 開展多樣化運營的詳細緣由1從企業(yè)整體來看，可以分散企業(yè)的總體風險、穩(wěn)定收入來源，加強企業(yè)資產的平安性；2從穩(wěn)定員工隊伍來看，可以將優(yōu)秀的員工保管在企業(yè)內部。3從企業(yè)的商譽和品牌來看，可以使此資源得到充分的利用，使企業(yè)良好的籠統(tǒng)得到延續(xù)和拓展。三開展多樣化運營 企業(yè)并購那些相關程度較低的不同行業(yè)的資產的行為，即從事多種行業(yè)的運營。四獲得特殊資產 假設一個企業(yè)缺乏某項資產，而另一企業(yè)具有但又不能直接獲得時，在這種情況下，并購是獲取特殊資產的最正確方式。物質資產、無形資產、人力資產五降低代理本錢 代理本錢是指委托人為防止代理人損害本人的利益，需求經過嚴密的契約關系和對代理人的嚴厲監(jiān)視來

10、限制代理人的行為而需求付出的代價。代理本錢可分為三部分：監(jiān)視本錢，即委托人鼓勵和監(jiān)控代理人，以圖使后者為前者利益盡力的本錢；契約本錢，即締結一系列合約的本錢；剩余損失，它是委托人因代理人代行決策而產生的一種價值損失，等于代理人決策和委托人自行成效最大化決策之間發(fā)生偏向而使委托人蒙受的損失。六買殼上市 買殼上市又稱“后門上市或“逆向收買，是指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權來獲得上市的位置，然后注入本人有關業(yè)務及資產，實現(xiàn)間接上市的目的。四、并購的普通程序一選擇目的企業(yè) 選擇目的企業(yè)通常思索的要素： 1目的企業(yè)所處的產業(yè)； 2目的企業(yè)的營運情況、盈利才干、變現(xiàn)才干和負債程度； 3目的企業(yè)

11、的中心技術、研發(fā)才干； 4企業(yè)的管理體系； 5產品的市場占有率等。二價值評價 對目的企業(yè)和并購方整體企業(yè)價值的評價。 并購方在目的企業(yè)價值的根底上再加上一部分溢價，溢價的多少需詳細情況詳細分析。三確定實施方式 并購方決議并購的支付方式，并就并購的財務可行性進展分析，在此根底上應對融資方式進展決策。 并購的綜合分析并購的協(xié)同效應分析，即分析并購能否為并購方發(fā)明價值。 假設并購方為A，目的企業(yè)為B，并購后的存續(xù)企業(yè)為A+B，評價出的價值分別為：VA、VB、VA+B，并購支付價錢為P。 并購進展的條件： VA+B- (VA + VB) P- VB并購協(xié)同效益 支付溢價 四重組整合 重組可以發(fā)生在并購

12、過程中，也可以發(fā)生在企業(yè)日常運營過程中，包括資產重組、債務重組等； 整合主要包括管理組織整合、人力資源整合、企業(yè)文化整合和財務整合等。資產整合 負債整合并購中的債務重組并購中的資產重組并購的普通程序選擇目的企業(yè)價值評價確定實施方式重組整合搜索目的企業(yè)目的企業(yè)價值評價并購方企業(yè)價值評價確定支付方式并進展可行性分析確定融資方式管理組織整合企業(yè)文化整合人力資源整合資產整合負債整合財務整合明確并購類型圖121 企業(yè)并購程序圖第二節(jié) 并購的財務分析與規(guī)劃一、并購的財務分析二、并購的財務規(guī)劃一、并購的財務分析一并購對并購方未來每股收益和每股市價的影響 股票交換率的計算： 每股收益的測算： 【例1】A公司方

13、案以發(fā)行股票方式收買B公司，并購時雙方的相關資料如下表所示。 假設A公司擬將B公司股票每股作價18元，用其股票與B公司相交換；A公司估計并購后兩公司的收益才干堅持不變，市盈率維持A公司并購時的程度 要求： 1計算股票交換率、A公司應發(fā)行的普通股股數(shù)； 2計算并購后A公司的每股收益和每股市價； 3假設B公司股票的作價是27元，計算1、2中的各項目的。300萬元240萬股1.2517.5元141 200萬元600萬股2元36元18凈利潤普通股股數(shù)每股收益每股市價市盈率B企業(yè)A企業(yè)項 目 表 并購時資料1股票交換率18360.5 A公司應發(fā)行的普通股股數(shù)2400.5120萬股解析： 每股市價2.08

14、1837.44元3股票交換率27 360.75 每股市價1.921834.56元A公司應發(fā)行的普通股股數(shù)2400.75180萬股【例2】承例1，假設A公司在并購后，想要堅持并購時的每股收益程度不變。 要求： 1計算堅持每股收益不變時的股票交換率； 2假設并購后由于協(xié)同效應的作用，A公司估計凈利潤將添加150萬元，每股收益將提高8%，計算此時的股票交換率及A公司擬出的并購價錢。1設股票交換率為R:解析：R0.6252假設每股收益提高8%，并購后每股收益將到達2.16元： A公司擬出的并購價錢0.683624.48元R 0.68二并購對目的企業(yè)的影響 1、對目的企業(yè)每股收益的影響 并購后目的企業(yè)每

15、股收益的計算公式： 被并購后目的企業(yè)每股收益 并購方預期并購后的每股收益股票交換率 【例3】承例1，當股票交換率為0.5時，并購后存續(xù)A公司的每股收益是2.08元；當股票交換率為0.75時，并購后存續(xù)A公司的每股收益是1.92元。 要求： 1代目的企業(yè)進展決策； 2假設目的企業(yè)要求并購后的每股收益仍堅持并購時的1.25元不變，計算此時的股票交換率以及要求并購方應支付的價錢。1當股票交換率為0.5時： 目的企業(yè)被并購后的每股收益2.080.51.04元 當股票交換率為0.75時： 目的企業(yè)被并購后的每股收益1.920.751.44元 目的企業(yè)會選擇并購價錢為27元時的并購方案。2設堅持目的企業(yè)每

16、股收益不變時的股票交換率為R，那么：R0.625目的企業(yè)要求并購方支付的價錢360.62522.5元解析：2、股價交換率對目的企業(yè)決策的影響 股價交換率的計算公式： 股價交換率目的只需大于1，目的企業(yè)才有能夠接受。 【例】假定X公司成為A、B兩個公司爭奪的并購對象，A、B公司都希望經過購入X公司的全部普通股實現(xiàn)其并購目的。X公司目前的每股市價是14元，A、B兩公司的報價如下：1A公司。該公司目前的普通股市價是30元，優(yōu)先股市價是18元，該公司愿以其0.6股的普通股加0.3股的優(yōu)先股實施并購；2B公司。該公司目前的普通股市價是25元，該公司愿以其0.4股的普通股加6元的現(xiàn)金實施并購。 要求：替X

17、公司做出決策。 解析：決策A公司二、并購的財務規(guī)劃一并購支付方式的選擇 1. 現(xiàn)金支付 單純以現(xiàn)金作為支付手段實施并購，是一種最迅速且最簡單的支付方式。 評價： 優(yōu)點： 1現(xiàn)金支付方式清楚明了，沒有復雜的技術和程序，易于為并購雙方所接受；2對于并購方而言，支付速度快，可使有抵觸心情的目的公司措手不及，無法獲得充分的時間實施反收買；還可以使并購方的股東控制權不變而堅持現(xiàn)有的股權構造；3對于目的企業(yè)而言，交割程序簡單，目的企業(yè)股東可以獲得即時確定的現(xiàn)金收益，而不承當獲得股票未來動搖的風險。 缺陷： 1對于并購方，現(xiàn)金支付意味著一項繁重的即時財務負擔，由于并購支付價錢通常較高，并購方很能夠需求承當高

18、息債務，從而使并購方在較長的時間內會接受現(xiàn)金流轉的壓力； 2對于目的企業(yè)，現(xiàn)金支付無法推遲資本利得確實認，從而使目的企業(yè)股東不能享用稅收上的優(yōu)惠，這能夠會使目的企業(yè)的大股東不情愿出讓其股份和控制權。 2. 股票支付 根本方式：股票置換資產 和 股票置換股票 以并購方的股票來交換目的企業(yè)的股票或股權而實施的并購 評價： 優(yōu)點： 1并購方不需求支付大量的現(xiàn)金，不會帶來未來現(xiàn)金流轉的壓力； 2并購買賣完成后，目的企業(yè)股東仍保管相應的股東權益，可以分享并購所實現(xiàn)的價值增值； 3與現(xiàn)金支付不同，目的企業(yè)股東不會添加當期稅負。 缺陷： 1由于目的企業(yè)股份的參與，從而改動并購方原有股東的股權比例構造，進而稀

19、釋其一切權，而且并購后的一切股東將承當股票價錢大幅動搖的風險；2該種方式需并購方經過增發(fā)股票等行為籌集資金，此類籌資依賴于證券市場，不僅籌資本錢高，耗費時間長，手續(xù)繁瑣，而且較長的時間，足以使不情愿被并購的目的企業(yè)部署反收買措施。 3. 綜合支付 即混合支付，是并購方以現(xiàn)金、股票、認股權證、可轉換債券等多種方式組協(xié)作為支付手段而實施的并購。 評價： 優(yōu)點： 1多種支付工具組合，可以取長補短，雖然過多的支付方式使買賣變得有些繁瑣，但較少的現(xiàn)金支付，可以防止并購方的財務惡化； 2靈敏的支付方式，可以防止并購方股東控制權的轉移。 缺陷： 具有風險，假設搭配不當，非但不能盡各種支付工具之長，反而會有集

20、它們之短的能夠。 4. 延期支付賣方融資支付 并購方對所支付的全部價款，不是一次付清，而是并購時先支付其中一部分，其他價款按照協(xié)議規(guī)定，在并購后延期或分期支付。 適用：目的企業(yè)獲利不佳，而又急于脫手時采用。 實務中，延期支付協(xié)議經常規(guī)定，并購方分期付款時，其支付的余款可以按照目的企業(yè)運營業(yè)績的某一比率支付，假設未到達目的，那么不予付清余款。二并購籌資方式的選擇籌資種類籌資方式 內部籌資自有資金：留存收益資產性籌資：售后回租、資產拍賣等外部籌資貸款周轉性貸款、長期貸款、私人及基金貸款有價證券票據(jù)商業(yè)票據(jù)等債券企業(yè)債券股票配股、增發(fā)股票混合性證券優(yōu)先股、可轉換債券、可轉換優(yōu)先股、認股權證等賣方籌資

21、延期付款 1內部資金來源自有資金資產性資金售后回租資產拍賣并購方經過出賣拍賣本人的資產而籌集的資金在并購完成后，經過出賣拍賣目的企業(yè)的有關資產，進展戰(zhàn)略重組而獲得的資金2有價證券 西方：可用于并購的有價證券主要有商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券、增資配股等方式。 我國：商業(yè)票據(jù)只能用于信譽結算，而作為籌資功能的票據(jù)不能簽發(fā)；至于企業(yè)債券，也存在限制，必需具備一定條件的企業(yè)才干發(fā)行；對于增資配股，國家政策允許，但要獲得上市資歷，國家審批相當嚴厲，因此，一些非上市企業(yè)只能經過“買殼上市進展融資。第三節(jié) 并購后的企業(yè)整合一、并購后的非財務整合二、并購后的財務整合一、并購后的非財務整合一管理組織整合 管理組織整合內

22、容： 1整合業(yè)務流程 2整合組織機構 3整合內部控制制度二人力資源整合 人力資源整合的措施： 1明確對人才的態(tài)度，使員工覺得到有繼續(xù)開展的時機和空間； 2制定有效的鼓勵政策，優(yōu)厚的待遇自然會穩(wěn)定員工隊伍； 3選派具有較強的感召力、較強的才干、老實和耿直的人擔任目的企業(yè)的要職； 4對于可用之材，應賦予其比以前更重要的職責； 5安排一系列員工溝通會議或職工大會，明確企業(yè)的開展戰(zhàn)略以及員工最關懷的利益問題； 6在充分了解目的企業(yè)人力資源情況后，應進展必要的人事整頓，明確崗位，裁減冗員。三企業(yè)文化整合 企業(yè)文化層次 企業(yè)文化是經過表層、幔層、中層、中心層四個層次來展現(xiàn)的。企業(yè)文化表層物質文化幔層行為文

23、化中層制度文化中心層理念文化 企業(yè)文化整合就是在原有優(yōu)勢企業(yè)文化的根底上，經過兩種異質文化之間的相互接觸、交流、吸收、浸透及其過程的管理，到達吸收異質文化中的某些優(yōu)質成分，同時去掉本身和異質文化中的一些落后內容，從而建立一種更加具有生命力和市場競爭力的新的企業(yè)文化體系。 整合步驟： 1建立與企業(yè)開展相順應的價值觀方式 2再造企業(yè)文化二、并購后的財務整合一資產整合 并購方以企業(yè)的開展戰(zhàn)略為導向，以目的企業(yè)的資產為主要對象，對其資產進展分析、調整和內部優(yōu)化的重組活動。 資產整合的方式 1吸收 吸收目的企業(yè)的有用資產，使其繼續(xù)發(fā)揚效應，為并購方發(fā)明價值的資產重組行為。 2剝離 部分資產與并購方脫離，

24、并購方自動失去對其控制權的資產重組行為。 進展資產剝離時出賣的對象： 與本企業(yè)無任何關聯(lián)的其他企業(yè)。 管理層收買MBO-Management Buy-Out，由企業(yè)的管理人員本人買入并運營。 職工持股方案，股份為企業(yè)員工持有。二負債整合 并購后企業(yè)的負債經過償債義務的轉移，從而優(yōu)化資本構造，進展債務重組的活動。 整合方式：匹配整合、債務展期、債務和解、債轉股等。 1. 匹配整合 按照資產組合與負債構造相對應原那么進展重組債務。 整合方式：經過資產剝離等方式，償付債務，以便堅持負債與資產的平衡關系，從而總風險控制在企業(yè)可接受的范圍之內。 2. 債務展期與債務和解 債務展期：推遲到期債務的償付日期

25、，從而緩解償債壓力的行為。 債務和解：債務人自愿減少債務人債務的行為。 詳細方式：減少應歸還的本金和降低利息。 3. 債轉股 為了減輕并購后的債務負擔，將債務轉劃為股權的行為。 對于并購方的益處：1緩解債務壓力；2降低負債比率，使資本構造趨于合理。第四節(jié) 公司反并購措施一、預防性反并購措施二、自動性反并購措施 反并購措施也稱接納防御，是指目的企業(yè)的管理層采取措施以阻止本公司被收買的手段。反并購通常是指針對敵意并購，目的企業(yè)所采取的預防和抗拒措施。 反并購措施分為預防性反并購措施與自動性反并購措施兩類。一、預防性反并購措施 預防性反并購措施就是提早或在敵意并購發(fā)起時采取措施，從而減弱并購方的并購動機。一適時修正公司章程 出于反收買目的，公司可以在章程中設置一些條款，從而給并購方故意制造妨礙，促使其消除并購的計劃。 公司章程中設置的條款有： 1董事會輪選制 2絕對多數(shù)條款 3公平價錢條款 二制定“降落傘方案 當公司被并購時，且有解職或解雇行為發(fā)生時，并購方必需分別給予高層管理人員、中層管理人員和員工不同的補償。 “金降落傘方案 對于高層管理人員，假設公司被并購且被解除其職務時，高層管理者可以領到巨額的退休金解職費。 “銀降落傘方案 對于中層管理人員，當其被解職時，中層管理人員可以根據(jù)其工齡