《資產(chǎn)評(píng)估》課件第9章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估(下)-2015.5.26

1、第九章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估（下）第一節(jié) 收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第二節(jié) 市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第三節(jié) 資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑及其具體方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估 中的應(yīng)用 一、收益途徑及其方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的核心問題 第一，要對(duì)企業(yè)的收益予以界定。企業(yè)的收益能以多種形式出現(xiàn)，包括凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流、息前凈利潤(rùn)和息前凈現(xiàn)金流。選擇以何種形式的收益作為收益法中的企業(yè)收益，直接影響對(duì)企業(yè)價(jià)值的最終判斷。 第二，要對(duì)企業(yè)的收益進(jìn)行合理的預(yù)測(cè)。要求評(píng)估人員對(duì)企業(yè)的將來收益進(jìn)行精確預(yù)測(cè)，是不可能的。但是，由于企業(yè)收益的預(yù)測(cè)直接影響對(duì)企業(yè)盈利能力的判斷，是決定企業(yè)最終評(píng)估值的關(guān)鍵因素。所以，在評(píng)估中應(yīng)全面考

2、慮影響企業(yè)盈利能力的因素，客觀、公正地對(duì)企業(yè)的收益作出合理的預(yù)測(cè)。 第一節(jié)收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 第三，在對(duì)企業(yè)的收益作出合理的預(yù)測(cè)后，要選擇合適的折現(xiàn)率。合適的折現(xiàn)率的選擇直接關(guān)系到對(duì)企業(yè)未來收益風(fēng)險(xiǎn)的判斷。二、收益途徑中具體方法的說明 （一）永續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法 1.年金法 年金法的公式為： P=A/r （91）其中：P企業(yè)評(píng)估價(jià)值；A企業(yè)每年的年金收益； r資本化率。 用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的年金法，是將已處于均衡狀態(tài)，其未來收益具有充分的穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性的企業(yè)的收益進(jìn)行年金化處理，然后再把已年金化的企業(yè)預(yù)期收益進(jìn)行收益還原，估測(cè)企業(yè)的價(jià)值。因此，公式（91）又可以寫成

3、： （92）其中： 企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和； 年金現(xiàn)值系數(shù)； r資本化率。 【例9-1】待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、110萬元、130萬元、120萬元，假定資本本化率為10%，試用年金法估測(cè)待估企業(yè)價(jià)值。運(yùn)用公式（92）有： =（1000.9091+1200.8264+1100.7513+1300.6830+120 0.6209）（0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209）10% =（91+99+83+89+75）3.790710% =4373.790710%=1 153（萬元）先計(jì)算未來5年的預(yù)期收益額的現(xiàn)值=1000.9091

4、+1200.8264+1100.7513+1300.6830+1200.6209=437（萬元）計(jì)算五年預(yù)期收益額的等額年金值A(chǔ)（P/A，10%，5）=437（萬元）A=4373.7907115.3（萬元）按照公式10-1，計(jì)算待估企業(yè)價(jià)值PA10%115.310%=1 153（萬元） 2.分段法 分段法是將持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)的收益預(yù)測(cè)分為前后兩段。 將企業(yè)的收益預(yù)測(cè)分為前后兩段的理由在于： 在企業(yè)發(fā)展的前一個(gè)期間，企業(yè)處于不穩(wěn)定狀態(tài)，因此企業(yè)的收益是不穩(wěn)定的；而在該期間之后，企業(yè)處于均衡狀態(tài)，其收益是穩(wěn)定的或按某種規(guī)律進(jìn)行變化。 對(duì)于前段企業(yè)的預(yù)期收益采取逐年預(yù)測(cè)，并折現(xiàn)累加的方法；而對(duì)于后段的

5、企業(yè)收益，則針對(duì)企業(yè)具體情況并按企業(yè)的收益變化規(guī)律，對(duì)企業(yè)后段的預(yù)期收益進(jìn)行折現(xiàn)和還原處理。 將企業(yè)前后兩段收益現(xiàn)值加在一起便構(gòu)成企業(yè)的收益現(xiàn)值。假設(shè)以前段最后一年的收益作為后段各年的年金收益，分段法的公式可寫成： （93） 假設(shè)從（n1）年起的后段，企業(yè)預(yù)期年收益將按一固定比率（g）增長(zhǎng)，則分段法的公式可寫成：【例9-2】待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年的預(yù)期收益額為100萬元、120萬元、150萬元、160萬元、200萬元，并根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，從第六年開始，企業(yè)的年收益額將維持在200萬元水平上，假定資本化率為10%，使用分段法估測(cè)企業(yè)的價(jià)值。運(yùn)用公式（93）有： =（1000.9091+120

6、0.8264+1500.7513+1600.683 +2000.6209）+200/10%0.6209 =536+2 0000.6209=1 778（萬元） 承上例資料，假如評(píng)估人員根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，企業(yè)從第六年起，收益額將在第五年的水平上以2%的增長(zhǎng)率保持增長(zhǎng)，其他條件不變，試估測(cè)待估企業(yè)的價(jià)值。 運(yùn)用公式（94）有： =（1000.9091+1200.8264+1500.7513+1600.683 +2000.6209）+200（1+2%）/（10%-2%）0.6209 =536+204/8%0.6209=536+25500.6209 =536+1 583=2 119（萬元） （二）

7、企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法 1.關(guān)于企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)的應(yīng)用。 對(duì)企業(yè)而言，它的價(jià)值在于其所具有的持續(xù)的盈利能力。 一般而言，對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估應(yīng)該在持續(xù)經(jīng)營(yíng)前提下進(jìn)行。只有在特殊的情況下，才能在有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。如企業(yè)章程已對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)期限作出規(guī)定，而企業(yè)的所有者無意逾期繼續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，則可在該假設(shè)前提下對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。評(píng)估人員在運(yùn)用該假設(shè)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí)，應(yīng)對(duì)企業(yè)能否適用該假設(shè)作出合理判斷。 2.企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)是從最有利于回收企業(yè)投資的角度，爭(zhēng)取在不追加資本性投資的前提下，充分利用企業(yè)現(xiàn)有的資源，最大限度地獲取投資收益，直至企業(yè)無法持續(xù)經(jīng)營(yíng)為止。

8、 3.對(duì)于有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下企業(yè)價(jià)值評(píng)估具體方法，其評(píng)估思路與分段法類似。 首先，將企業(yè)在可預(yù)期的經(jīng)營(yíng)期限內(nèi)的收益加以估測(cè)并折現(xiàn); 其次，將企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期限后的殘余資產(chǎn)的價(jià)值加以估測(cè)及折現(xiàn)。 最后，將兩者相加。其數(shù)學(xué)表達(dá)式為： （95) 其中：Pn為第n年企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)值；其他符號(hào)含義同前。 三、企業(yè)收益及其預(yù)測(cè) （一）企業(yè)收益額 收益額是運(yùn)用收益途徑及其方法評(píng)估整體企業(yè)的基本參數(shù)之一。在資產(chǎn)評(píng)估中，收益是根據(jù)投資回報(bào)的原理，資產(chǎn)在正常情況下所能得到的歸產(chǎn)權(quán)主體的所得額。 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，收益額具體是指企業(yè)在正常條件下獲得的歸企業(yè)的所得額。在企業(yè)價(jià)值評(píng)估過程中從可操作的角度，評(píng)估人員大都采

9、用會(huì)計(jì)學(xué)上的收益。 會(huì)計(jì)學(xué)上的收益概念，是指來自企業(yè)期間交易已實(shí)現(xiàn)收入和相應(yīng)費(fèi)用之間的差額。1.企業(yè)收益的界定與選擇 在具體界定企業(yè)收益時(shí)應(yīng)注意以下幾個(gè)方面： (1)從性質(zhì)上講，不歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)純收入不能作為企業(yè)評(píng)估中的企業(yè)收益，如稅收，包括流轉(zhuǎn)稅和所得稅。 (2)凡是歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)收支凈額，可視同為企業(yè)收益，無論是營(yíng)業(yè)收支、資產(chǎn)收支，還是投資收支，只要形成凈現(xiàn)金流入量，就應(yīng)視同為收益。 企業(yè)收益界定是從企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)為確定企業(yè)交易價(jià)格這一特定目的作為出發(fā)點(diǎn)，從潛在投資者參與產(chǎn)權(quán)交易后企業(yè)收益分享的角度，企業(yè)收益只能是企業(yè)所有者投資于該企業(yè)所能獲得的凈收入。它的基本表現(xiàn)形

10、式是企業(yè)凈利潤(rùn)和企業(yè)凈現(xiàn)金流量。企業(yè)凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金流量是判斷和把握企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益額最重要的基礎(chǔ)，也是評(píng)估人員認(rèn)識(shí)、判斷和把握企業(yè)獲利能力最重要、最基本的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和指標(biāo)。（3）從企業(yè)價(jià)值評(píng)估操作的層面上講，企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益額是作為反映企業(yè)獲利能力的一個(gè)重要參數(shù)和指標(biāo)。它最重要的作用在于客觀地反映企業(yè)的獲利能力并通過企業(yè)獲利能力來反映企業(yè)的價(jià)值。由于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目標(biāo)范圍包括了企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值和股東部分權(quán)益價(jià)值等多重目標(biāo)。因此，從實(shí)際操作的角度，用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益額又不僅僅限于企業(yè)的凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金流量?jī)蓚€(gè)指標(biāo)。也就是說，從理論上講的企業(yè)收益可能與企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)際操作中使

11、用的收益額并不完全等同。從理論上講的企業(yè)收益是指歸企業(yè)所用或擁有的、可支配凈收入。而用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的企業(yè)收益既可以是理論上的企業(yè)收益，也可以是其他口徑的企業(yè)收益，它的作用主要用來反映企業(yè)獲利能力，盡可能地準(zhǔn)確、客觀地反映企業(yè)的獲利能力.2.關(guān)于收益額的口徑 從投資回報(bào)的角度，企業(yè)收益的邊界是可以明確的。企業(yè)凈利潤(rùn)是所有者的權(quán)益，利息是債權(quán)人的權(quán)益。 針對(duì)企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)而進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估這一事項(xiàng)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目標(biāo)可能是企業(yè)的總資產(chǎn)價(jià)值、企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值或企業(yè)股東部分權(quán)益價(jià)值，企業(yè)價(jià)值評(píng)估目標(biāo)的多樣性是要求選擇收益額口徑的客觀要求之一。 根據(jù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的口徑，即企業(yè)整體價(jià)值、企業(yè)全部股

12、東全部權(quán)益價(jià)值（企業(yè)所有者權(quán)益）和企業(yè)部分股東部分權(quán)益價(jià)值，與之相對(duì)應(yīng)的收益口徑也是有差異的。 從過去的評(píng)估實(shí)踐來看，使用頻率最高的企業(yè)評(píng)估價(jià)值目標(biāo)是企業(yè)的所有者權(quán)益價(jià)值，即企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值或股東全部權(quán)益價(jià)值。 所謂間接法是指先通過企業(yè)自由現(xiàn)金流量和適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率或資本化率評(píng)估出企業(yè)整體價(jià)值或投資資本價(jià)值，再扣減企業(yè)的負(fù)債來求取企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值及其部分股權(quán)價(jià)值。 所謂直接法是指利用股東自由現(xiàn)金流量和適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率或資本化率直接評(píng)估出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值。 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中經(jīng)常使用的收益口徑主要包括：凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量、息前凈利潤(rùn)、息前凈現(xiàn)金流量等。 在假定折現(xiàn)率的口徑與收益額口徑一致，即不存

13、在統(tǒng)計(jì)口徑或核算口徑上的差別的話，不同形式、口徑或結(jié)構(gòu)的收益額,其折現(xiàn)值的價(jià)值內(nèi)涵和目標(biāo)是不同的。 如：凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)或還原為凈資產(chǎn)價(jià)值（所有者權(quán)益） 凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量+長(zhǎng)期負(fù)債利息(1-所得稅稅率)折現(xiàn) 或還原為投資資本價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債） 凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量+利息（1-所得稅稅率）折現(xiàn)或還原為總資產(chǎn)價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債+流動(dòng)負(fù)債）企業(yè)收益及其預(yù)測(cè)企業(yè)收益額的口徑企業(yè)價(jià)值收益額股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值、所有者權(quán)益）凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量投資資本價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債）凈利潤(rùn)（凈現(xiàn)金流量）+長(zhǎng)期負(fù)債利息（1所得稅率）企業(yè)整體價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債+流動(dòng)負(fù)債）凈利

14、潤(rùn)（凈現(xiàn)金流量）+全部負(fù)債利息（1所得稅率）選擇什么口徑的企業(yè)收益作為收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ) 首先，應(yīng)服從企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的和目標(biāo)，即企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的和目標(biāo)是評(píng)估反映股東全部權(quán)益價(jià)值（企業(yè)所有者權(quán)益或凈資產(chǎn)價(jià)值），還是反映企業(yè)所有者權(quán)益及長(zhǎng)期債權(quán)人權(quán)益之和的投資資本價(jià)值，或企業(yè)整體價(jià)值。 其次，對(duì)企業(yè)收益口徑的選擇，應(yīng)在不影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估目的的前提下，選擇最能客觀反映企業(yè)正常盈利能力的收益額作為對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的收益基礎(chǔ)。 對(duì)于某些企業(yè)，凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）就能客觀地反映企業(yè)的獲利能力，而另一些企業(yè)可能采用息前凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）更能反映企業(yè)的獲利能力。 如果企業(yè)評(píng)估

15、的目標(biāo)是企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），使用凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）最為直接，即評(píng)估人員直接利用企業(yè)的凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）評(píng)估出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值）來。 評(píng)估人員也可以利用企業(yè)的息前凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）首先估算出企業(yè)的整體價(jià)值，然后再從企業(yè)整體價(jià)值中扣減掉企業(yè)的負(fù)債得到股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值）。 運(yùn)用企業(yè)的凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）直接估算出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），還是采用迂回的方法先估算企業(yè)的整體價(jià)值或投資資本價(jià)值，再估算企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），取決于是企業(yè)的凈現(xiàn)金流量或是企業(yè)的息前凈現(xiàn)金流量哪個(gè)更能客觀地

16、反映出企業(yè)的獲利能力。 用于折現(xiàn)或資本化的收益額的選擇就必須與折現(xiàn)率或資本化率中所使用的收益額保持統(tǒng)計(jì)或核算口徑上的一致。否則，評(píng)估結(jié)果就沒有任何經(jīng)濟(jì)意義和實(shí)際意義。 （二）企業(yè)收益預(yù)測(cè) 1.企業(yè)收益現(xiàn)狀的分析和判斷 企業(yè)收益現(xiàn)狀的分析和判斷的著重點(diǎn)是了解和掌握企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日的正常獲利能力水平，為企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)創(chuàng)造一個(gè)工作平臺(tái)。了解和判斷一個(gè)企業(yè)的獲利能力現(xiàn)狀可以通過一系列財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并結(jié)合對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的實(shí)際情況加以綜合分析判斷。有必要還應(yīng)對(duì)企業(yè)以前年度的獲利能力情況作出考察，以確定企業(yè)現(xiàn)時(shí)的正常獲利能力?？勺鳛榉治雠袛嗥髽I(yè)獲利能力參考依據(jù)的財(cái)務(wù)指標(biāo)主要有：企業(yè)資金利潤(rùn)率、投資資本利潤(rùn)率、凈

17、資產(chǎn)利潤(rùn)率、成本利潤(rùn)率、銷售收入利潤(rùn)率、企業(yè)資金收益、投資資本收益率、凈資產(chǎn)收益率、成本收益率、銷售收入收益率等。 評(píng)估人員不可以單憑上述企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來斷定企業(yè)現(xiàn)時(shí)的正常獲利能力。要想較為客觀地把握企業(yè)的正常獲利能力，必須結(jié)合企業(yè)內(nèi)部及外部的影響企業(yè)獲利能力的各種因素進(jìn)行綜合分析。例如，企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)需求、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)份額。這些可以通過企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的利用率與產(chǎn)銷率等指標(biāo)略見一斑。當(dāng)然評(píng)估人員也要十分注意企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的成長(zhǎng)性，以便對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)因素作出正確的判斷。 再如，企業(yè)資金融通渠道、能源、動(dòng)力、原材料等的供給情況、企業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)開發(fā)能力、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和管理制度

18、、企業(yè)存量資產(chǎn)的狀況及匹配情況，還有國(guó)家的政策性因素等。 只有結(jié)合企業(yè)內(nèi)部的和外部的具體條件來分析企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，才有可能正確地認(rèn)識(shí)企業(yè)的獲利能力。2.企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基礎(chǔ) 企業(yè)的預(yù)期收益的基礎(chǔ)有以下兩個(gè)方面的問題： 第一個(gè)問題是預(yù)期收益預(yù)測(cè)的出發(fā)點(diǎn)。 預(yù)期收益預(yù)測(cè)的出發(fā)點(diǎn)是以企業(yè)評(píng)估時(shí)的收益現(xiàn)狀，即企業(yè)的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)或以別的什么為出發(fā)點(diǎn)。按照普通人的想法，似乎只能以企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的實(shí)際收益更符合資產(chǎn)評(píng)估的客觀性原則。 實(shí)際上，在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，既可以用企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的實(shí)際收益為基礎(chǔ)測(cè)算的預(yù)期收益，也可以以被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的正常投資收益水平為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)的預(yù)期收益。 如果是以企業(yè)實(shí)際收益為

19、基礎(chǔ)預(yù)測(cè)的預(yù)期收益，一定注意在企業(yè)實(shí)際收益中如果存在一次性的，或者是偶然的，或者當(dāng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)發(fā)生變動(dòng)后不復(fù)存在的收入或費(fèi)用因素，應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。如果把企業(yè)評(píng)估時(shí)點(diǎn)的包含有偶然收入或費(fèi)用的實(shí)際收益作為預(yù)測(cè)企業(yè)未來預(yù)期收益的基礎(chǔ)而不加任何調(diào)整的話，等于將那些將不復(fù)存在的因素仍然作為影響企業(yè)未來預(yù)期收益的因素加以考慮。 因此，企業(yè)評(píng)估的預(yù)期收益的預(yù)測(cè)基礎(chǔ)可以是企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)管理前提下的正常收益或客觀收益，或是排除偶然因素和不可比因素后的企業(yè)實(shí)際收益。 第二個(gè)問題是如何客觀地把握新的產(chǎn)權(quán)主體的行為對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。新的產(chǎn)權(quán)主體的行為是評(píng)估人員無法確切估測(cè)的因素，同時(shí)，新的產(chǎn)權(quán)主體的個(gè)別行為對(duì)企業(yè)預(yù)期收益

20、的影響也不應(yīng)該稱為預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益的因素。 從這個(gè)意義上講，對(duì)于企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)一般只能以企業(yè)現(xiàn)實(shí)存量資產(chǎn)為出發(fā)點(diǎn)，可以考慮存量資產(chǎn)的合理改進(jìn)，甚至是合理重組，并以企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)管理為基礎(chǔ)，一般不考慮不正常的個(gè)人因素或新的產(chǎn)權(quán)主體的超常行為等因素對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。3.企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基本步驟 評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益或正常收益的審核（計(jì)）和調(diào)整；對(duì)企業(yè)管理層提供的企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)規(guī)劃、財(cái)務(wù)預(yù)算或預(yù)測(cè)資料，以及預(yù)期收益趨勢(shì)進(jìn)行的總體分析、判斷和調(diào)整；在此基礎(chǔ)上預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)。 如果以企業(yè)實(shí)際收益為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)未來企業(yè)收益，評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益審核和（計(jì)）和調(diào)整包括兩部分工作： 其一，是對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)

21、收益的審和（計(jì)），按照國(guó)家的財(cái)務(wù)通則、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，以及現(xiàn)行會(huì)計(jì)制度等對(duì)企業(yè)于評(píng)估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益額進(jìn)行審核，并按審核結(jié)果編制評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表。 其二，是對(duì)審核后的重編財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行非正常因素調(diào)整,主要是利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表的調(diào)整。 對(duì)于一次性、偶發(fā)性，或以后不再發(fā)生的收入或費(fèi)用進(jìn)行剔除，把企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日的企業(yè)利潤(rùn)和現(xiàn)金流量調(diào)整到正常狀態(tài)下的金額和數(shù)量，為企業(yè)預(yù)期收益的趨勢(shì)分析打好基礎(chǔ)。 如果是以被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)正常收益水平為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)企業(yè)未來收益，實(shí)際上是假設(shè)企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)后，企業(yè)能夠以行業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)水平和正常獲利能力進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。首先應(yīng)對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日的企業(yè)實(shí)際收益進(jìn)行分析，

22、在可以得出企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日后以行業(yè)正常經(jīng)營(yíng)水平和獲利能力水平預(yù)測(cè)未來收益是客觀的基礎(chǔ)上，編制按被評(píng)估企業(yè)有效資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的用于本次企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表。 企業(yè)預(yù)期收益趨勢(shì)的總體分析和判斷是在對(duì)企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日實(shí)際收益或正常收益的審核（計(jì)）和調(diào)整的基礎(chǔ)上，結(jié)合被評(píng)估企業(yè)管理層提供的企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)和評(píng)估機(jī)構(gòu)調(diào)查收集到的有關(guān)信息資料進(jìn)行的。這里需要強(qiáng)調(diào)指出：（1）對(duì)企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)報(bào)表的審核（計(jì)）和重編， 尤其是客觀收益的調(diào)整僅作為評(píng)估人員進(jìn)行企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)的參考依據(jù)，不能用于其他目的；（2）企業(yè)管理層提供的關(guān)于企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)是評(píng)估人員預(yù)測(cè)企業(yè)未來預(yù)期收益的重要基礎(chǔ)。

23、（3）盡管對(duì)企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行了必要的調(diào)整或重編，并掌握了企業(yè)提供的收益預(yù)測(cè)，評(píng)估人員必須深入到企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行實(shí)地考察和現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研，充分了解企業(yè)的生產(chǎn)工藝過程、設(shè)備狀況、生產(chǎn)能力和經(jīng)營(yíng)管理水平，以及市場(chǎng)狀況等，再輔之以其他數(shù)據(jù)資料對(duì)企業(yè)未來收益趨勢(shì)作為合乎邏輯的總體判斷。企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)是在前兩個(gè)步驟完成以后的前提下，運(yùn)用具體的技術(shù)方法和手段測(cè)算企業(yè)預(yù)期收益。 在一般情況下，企業(yè)的收益預(yù)測(cè)也分兩個(gè)時(shí)間段。對(duì)于已步入穩(wěn)定期的企業(yè)而言，收益預(yù)測(cè)的分段較為簡(jiǎn)單： 一是，對(duì)企業(yè)未來前若干年的收益進(jìn)行預(yù)測(cè)； 二是，對(duì)企業(yè)未來前若干年后的各年收益進(jìn)行預(yù)測(cè)。 對(duì)于仍處于發(fā)展期，其收益尚不穩(wěn)定的企業(yè)

24、而言，對(duì)其收益預(yù)測(cè)的分段應(yīng)是首先判斷出企業(yè)在何時(shí)步入穩(wěn)定期，其收益呈現(xiàn)穩(wěn)定性；而后將其步入穩(wěn)定期的前一年作為收益預(yù)測(cè)分段的時(shí)點(diǎn)。對(duì)企業(yè)何時(shí)步入穩(wěn)定期的判斷，應(yīng)在與企業(yè)管理人員的充分溝通和占有大量資料并加以理性分析的基礎(chǔ)上進(jìn)行，其確定較為復(fù)雜。 對(duì)企業(yè)未來前若干年的預(yù)期收益進(jìn)行預(yù)測(cè)，前若干年可以是三年，也可以是五年，或其他時(shí)間跨度。若干年的時(shí)間跨度的長(zhǎng)短取決于評(píng)估人員對(duì)預(yù)測(cè)值的精度要求，以及評(píng)估人員的預(yù)測(cè)手段和能力。 對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日后若干年的收益預(yù)測(cè)是在評(píng)估基準(zhǔn)日調(diào)整的企業(yè)收益或企業(yè)歷史收益的平均收益趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，結(jié)合影響企業(yè)收益實(shí)現(xiàn)的主要因素在未來預(yù)期變化的情況，采用適當(dāng)?shù)姆椒ㄟM(jìn)行的。 目前較為

25、常用的方法有綜合調(diào)整法、產(chǎn)品周期法、時(shí)間趨勢(shì)法等。不論采用何種預(yù)測(cè)方法估測(cè)企業(yè)的預(yù)期收益，首先都應(yīng)進(jìn)行預(yù)測(cè)前提條件的設(shè)定。 （1）國(guó)家的政治、經(jīng)濟(jì)等政策變化對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響，除已經(jīng)出臺(tái)尚未實(shí)施的以外，只能假定其將不會(huì)對(duì)企業(yè)預(yù)期收益造成重大影響； （2）不可抗拒的自然災(zāi)害或其他無法預(yù)測(cè)的突發(fā)事件不作為預(yù)測(cè)企業(yè)收益的相關(guān)因素考慮； （3）企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者的某些個(gè)人行為也未在預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益時(shí)考慮等。預(yù)測(cè)的主要內(nèi)容有：對(duì)影響被評(píng)估企業(yè)及所屬行業(yè)的特定經(jīng)濟(jì)及競(jìng)爭(zhēng)因素的估計(jì)；未來若干年市場(chǎng)的產(chǎn)品或服務(wù)的需求量或被評(píng)估企業(yè)市場(chǎng)占有份額的估計(jì)；未來若干年銷售收入的估計(jì)；未來若干年成本費(fèi)用及稅金的估計(jì)；完成

26、上述生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)需追加投資及技術(shù)、設(shè)備更新改造因素的估計(jì)；未來若干年預(yù)期收益的估計(jì)等。 在具體運(yùn)用預(yù)測(cè)技術(shù)和方法測(cè)算企業(yè)收益時(shí)，不論采用哪種方法大都采用了目前普遍使用的財(cái)務(wù)報(bào)表格式予以表現(xiàn)。 如利用利潤(rùn)表的形式表現(xiàn)或采用現(xiàn)金流量表的形式表現(xiàn)。運(yùn)用利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量的形式表現(xiàn)預(yù)測(cè)企業(yè)收益的結(jié)果通俗易懂、便于理解和掌握。表 9-1 企業(yè)201-204年收益預(yù)測(cè)表 單位：萬元 年份項(xiàng)目 20年20年20年20年一、產(chǎn)品銷售收入減：產(chǎn)品銷售稅金產(chǎn)品銷售成本其中：折舊產(chǎn)品銷售成本二、產(chǎn)品銷售利潤(rùn)加：其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)減：管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用三、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)加：投資收益營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出四、利潤(rùn)總額減：所得稅五、凈

27、利潤(rùn)加：折舊和無形資產(chǎn)減：追加資本性支出六、凈現(xiàn)金流量 需注意以下幾個(gè)基本問題： 一定收益水平是一定資產(chǎn)運(yùn)作的結(jié)果。 企業(yè)的銷售收入或營(yíng)業(yè)收入與產(chǎn)品銷售量（服務(wù)量）及銷售價(jià)格的關(guān)系，會(huì)受到價(jià)格需求彈性的制約，不可以不考慮價(jià)格需求彈性而想當(dāng)然地價(jià)量并長(zhǎng)。 企業(yè)銷售收入或服務(wù)收入的增長(zhǎng)與其費(fèi)用的變化是有規(guī)律性的，評(píng)估人員應(yīng)根據(jù)不同行業(yè)的企業(yè)特點(diǎn)，盡可能科學(xué)合理預(yù)測(cè)企業(yè)的銷售收入及各項(xiàng)費(fèi)用。 企業(yè)的預(yù)期收益與企業(yè)所采用的會(huì)計(jì)政策、稅收政策關(guān)系極為密切，評(píng)估人員不可以違背會(huì)計(jì)政策及稅收政策，以不合理的假設(shè)作為預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)，企業(yè)收益預(yù)測(cè)應(yīng)與企業(yè)未來實(shí)行的會(huì)計(jì)政策和稅收政策保持一致。 對(duì)于企業(yè)未來更久遠(yuǎn)的年

28、份的預(yù)測(cè)收益，則難以具體地進(jìn)行測(cè)算。 可行的方法是：在企業(yè)未來前若干年預(yù)算收益測(cè)算的基礎(chǔ)上，從中找出企業(yè)收益變化的取向和趨勢(shì)，并借助某些手段，諸如采用假設(shè)的方式把握企業(yè)未來長(zhǎng)期收益的變化區(qū)間和趨勢(shì)。比較常用的假設(shè)是“保持”假設(shè)，即假定企業(yè)未來若干年以后各年的收益水平維持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平上不變。也可以根據(jù)企業(yè)的具體情況，假定企業(yè)收益在未來若干年以后將在某個(gè)收益水平上，每年保持一個(gè)遞增比率等。 評(píng)估人員在對(duì)企業(yè)的預(yù)期收益預(yù)測(cè)基本完成之后，應(yīng)該對(duì)所作預(yù)測(cè)進(jìn)行嚴(yán)格檢驗(yàn)，以判斷所作預(yù)測(cè)的合理性。 檢驗(yàn)可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行： 第一，將預(yù)測(cè)與企業(yè)歷史收益的平均趨勢(shì)進(jìn)行比較，如預(yù)測(cè)的結(jié)果與企業(yè)歷史收益的

29、平均趨勢(shì)明顯不符，或出現(xiàn)較大變化，又無充分理由加以支持，則該預(yù)測(cè)的合理性值得質(zhì)疑。 第二，將預(yù)測(cè)的數(shù)據(jù)與行業(yè)收益的平均數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，如預(yù)測(cè)的結(jié)果與行業(yè)收益的平均數(shù)據(jù)明顯不符，或出現(xiàn)較大變化，又無充分理由加以支持，則該預(yù)測(cè)的合理性值得質(zhì)疑。 第三，對(duì)影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估的敏感性因素加以嚴(yán)格的檢驗(yàn)。在這里，敏感性因素具有兩方面的特征，一是該類因素未來存在多種變化，二是其變化能對(duì)企業(yè)的評(píng)估值產(chǎn)生較大影響。 第四，對(duì)所預(yù)測(cè)的企業(yè)收入與成本費(fèi)用的變化的一致性進(jìn)行檢驗(yàn)。企業(yè)收入的變化與其成本費(fèi)用的變化存在較強(qiáng)的一致性，如預(yù)測(cè)企業(yè)的收入變化而成本費(fèi)用不進(jìn)行相應(yīng)變化，則該預(yù)測(cè)值得質(zhì)疑。 第五，在進(jìn)行敏感性因素檢驗(yàn)

30、的基礎(chǔ)上，與其他方法評(píng)估的結(jié)果進(jìn)行比較，檢驗(yàn)在哪一種評(píng)估假設(shè)下能得出更為合理的評(píng)估結(jié)果。 四、折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè) 折現(xiàn)率，是將未來有限期收益還原或轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值的比率。 資本化率，是指將未來非有限期（永續(xù)期）收益轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值的比率。 資本化率在資產(chǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)中有著不同的稱謂：資本化率、本金化率、還原利率等。 折現(xiàn)率和資本化率在本質(zhì)上是相同的，都屬于投資報(bào)酬率。 作為投資報(bào)酬率通常由兩部分組成： 一是，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率（正常投資報(bào)酬率）； 二是，風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率。 正常報(bào)酬率亦稱為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、安全利率，它取決于資金的機(jī)會(huì)成本，即正常的投資報(bào)酬率不能低于該投資的機(jī)會(huì)成本。這個(gè)機(jī)會(huì)成本通常以政府發(fā)行的國(guó)債

31、利率和銀行儲(chǔ)蓄利率作為參照依據(jù)。 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的高低主要取決于投資風(fēng)險(xiǎn)的大小，風(fēng)險(xiǎn)大的投資，要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率就高。 （一）企業(yè)評(píng)估中選擇折現(xiàn)率的基本原則 1.折現(xiàn)率不低于投資的機(jī)會(huì)成本。 在存在著正常的資本市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的條件下，任何一項(xiàng)投資的回報(bào)率不應(yīng)低于該投資的機(jī)會(huì)成本。 在現(xiàn)實(shí)生活中，政府發(fā)行的國(guó)債利率和銀行儲(chǔ)蓄利率可以作為投資者進(jìn)行其他投資的機(jī)會(huì)成本。由于國(guó)債的發(fā)行主體是政府，幾乎沒有破產(chǎn)或無力償付的可能，投資的安全系數(shù)大。銀行雖大多屬于商業(yè)銀行，但我國(guó)的銀行仍屬國(guó)家壟斷或嚴(yán)格監(jiān)控，其信譽(yù)也非常高，儲(chǔ)蓄也是一種風(fēng)險(xiǎn)極小的投資。 因此，國(guó)債和銀行儲(chǔ)蓄利率可看成是其他投資的機(jī)會(huì)成本，相當(dāng)于無

32、風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率。 2.行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但行業(yè)平均收益率可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。 我國(guó)的行業(yè)基準(zhǔn)收益率是基本建設(shè)投資管理部門為篩選建設(shè)項(xiàng)目，從擬建項(xiàng)目對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的凈貢獻(xiàn)方面，按照行業(yè)統(tǒng)一制定的最低收益率標(biāo)準(zhǔn)，凡是投資收益率低于行業(yè)基準(zhǔn)收益率的擬建項(xiàng)目不得上馬。只有投資收益率高于行業(yè)基準(zhǔn)收益率的擬建項(xiàng)目才有可能得到批準(zhǔn)進(jìn)行建設(shè)。行業(yè)基準(zhǔn)收益率旨在反映擬建項(xiàng)目對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的凈貢獻(xiàn)的高低，包括擬建項(xiàng)目可能提供的稅收收入和利潤(rùn)，而不是對(duì)投資者的凈貢獻(xiàn)。因此，不宜直接將其作為企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動(dòng)時(shí)價(jià)值評(píng)估的折現(xiàn)率。行業(yè)基準(zhǔn)收益率的高低也體現(xiàn)著國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策。在一定時(shí)期，屬于國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的行

33、業(yè)，其行業(yè)基準(zhǔn)收益率可以相對(duì)低一些；屬于國(guó)家控制發(fā)展的行業(yè)，國(guó)家就可以適當(dāng)調(diào)高其行業(yè)基準(zhǔn)收益率，達(dá)到限制項(xiàng)目建設(shè)的目的。 因此，行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為企業(yè)評(píng)估中的折現(xiàn)率。 而隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，行業(yè)的平均收益率日益成為衡量行業(yè)平均盈利能力的重要指標(biāo)，可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。3.貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率。 貼現(xiàn)率，是商業(yè)銀行對(duì)未到期票據(jù)提前兌現(xiàn)所扣金額(貼現(xiàn)息）與期票票面金額的比率。貼現(xiàn)率雖然也是將未來值換算成現(xiàn)值的比率，但貼現(xiàn)率通常是銀行根據(jù)市場(chǎng)利率和貼現(xiàn)票據(jù)的信譽(yù)程度來確定的。且票據(jù)貼現(xiàn)大多數(shù)是短期的，并無固定期間周期。 從本質(zhì)上講，貼現(xiàn)率接近于市場(chǎng)利率。而折現(xiàn)率是針對(duì)具體評(píng)

34、估對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)而生成的期望投資報(bào)酬率。 從內(nèi)容上講，折現(xiàn)率與貼現(xiàn)率并不一致，簡(jiǎn)單地把銀行貼現(xiàn)率直接作為企業(yè)評(píng)估的折現(xiàn)率是不妥當(dāng)?shù)摹＃ǘ╋L(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及折現(xiàn)率的測(cè)算 在折現(xiàn)率的測(cè)算過程中，無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的選擇相對(duì)比較容易一些，通常是以政府債券利率和銀行儲(chǔ)蓄利率為參考依據(jù)。而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的測(cè)度相對(duì)比較困難。它因評(píng)估對(duì)象、評(píng)估時(shí)點(diǎn)的不同而不同。 就企業(yè)而言，在未來的經(jīng)營(yíng)過程中要面臨著經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等。從投資者的角度，要投資者承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)，就要有相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。 風(fēng)險(xiǎn)越大，要求補(bǔ)償?shù)臄?shù)額也就越大。風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償額相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資額的比率就叫風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。在測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的時(shí)候，評(píng)估人員應(yīng)

35、注意以下因素： 1國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率及被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位； 2被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r及被評(píng)估企業(yè)在行業(yè)中的地位； 3被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)； 4企業(yè)在未來的經(jīng)營(yíng)中可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)等。 在充分考慮和分析了以上各因素以后，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可通過以下兩種方法估測(cè)： 1風(fēng)險(xiǎn)累加法。 企業(yè)在其持續(xù)經(jīng)營(yíng)過程可能要面臨著許多風(fēng)險(xiǎn)，像前面已經(jīng)提到的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等。將企業(yè)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)回報(bào)率的要求予以量化并累加，便可得到企業(yè)評(píng)估折現(xiàn)率中的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。用數(shù)學(xué)公式表示為： （96）行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，主要指企業(yè)所在行業(yè)的市場(chǎng)特點(diǎn)、投資開發(fā)特點(diǎn)，以及國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等因素造成的

36、行業(yè)發(fā)展不確定性給企業(yè)預(yù)期收益帶來的影響；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中，由于市場(chǎng)需求變化、生產(chǎn)要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)給企業(yè)的未來預(yù)期收益帶來的不確定性影響；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中的資金融通、資金調(diào)度、資金周轉(zhuǎn)可能出現(xiàn)的不確定性因素影響企業(yè)的預(yù)期收益；其他風(fēng)險(xiǎn)包括：國(guó)民經(jīng)濟(jì)景氣狀況、通貨膨脹等因素的變化可能對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。只有在充分了解和掌握上述數(shù)據(jù)資料的基礎(chǔ)上，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的判斷才能較為客觀合理。當(dāng)然，在條件許可的情況下，評(píng)估人員應(yīng)盡量采取統(tǒng)計(jì)和數(shù)理分析方法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率進(jìn)行量化。 2.系數(shù)法。 系數(shù)法用于估算企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 其基本思路是，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬

37、率是社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率與被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)平均風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的比率系數(shù)(系數(shù)）的乘積。系數(shù)法估算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的步驟為： （1）將社會(huì)平均收益率扣除無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，求出社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； （2）將企業(yè)所在行業(yè)的平均風(fēng)險(xiǎn)與社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行比較，求出企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)； （3）用社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率乘以企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)，便可得到被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 用數(shù)學(xué)公式表示為： Rr = ( Rm Rg ) （97） 其中： Rr 被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； Rm 社會(huì)平均收益率； Rg 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； 被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)。 在評(píng)估某一個(gè)具體的企業(yè)價(jià)值時(shí)，應(yīng)再考慮企業(yè)的規(guī)模、經(jīng)營(yíng)狀況

38、及財(cái)務(wù)狀況，確定企業(yè)在其所在的行業(yè)中的地位系數(shù)（），然后與企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率相乘，得到該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。用數(shù)學(xué)公式表示為： Rr = ( Rm Rg ) （98） （三）折現(xiàn)率的測(cè)算 1.累加法。 累加法，是采用無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的方式確定折現(xiàn)率或資本化率。 如果風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是通過系數(shù)法或資本資產(chǎn)定價(jià)模型估測(cè)出來的，此時(shí)，累加法測(cè)算的折現(xiàn)率或資本化率適用于股權(quán)收益的折現(xiàn)或資本化。 累加法測(cè)算折現(xiàn)率的數(shù)學(xué)公式為： R=Rf+ Rr （99） 式中：R 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的折現(xiàn)率 Rf 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 Rr 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率2. 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 資本資產(chǎn)定價(jià)模型是適用于股權(quán)自有現(xiàn)金流量的資本成本

39、或折現(xiàn)率。 數(shù)學(xué)表達(dá)式： R = Rf+ (Rm Rf) R企業(yè)價(jià)值評(píng)估中股權(quán)自有現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率Rf無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Rm 社會(huì)平均收益率； 被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)。 3.加權(quán)平均資本成本模型。 加權(quán)平均資本成本模型，是以企業(yè)的所有者權(quán)益和企業(yè)負(fù)債所構(gòu)成的全部資本，以及全部資本所需求的回報(bào)率，經(jīng)加權(quán)平均計(jì)算來獲得企業(yè)評(píng)估所需折現(xiàn)率的一種數(shù)學(xué)模型。 有時(shí)也使用企業(yè)的所有者權(quán)益與長(zhǎng)期負(fù)債所構(gòu)成的投資資本，以及投資資本所要求的回報(bào)率，經(jīng)加權(quán)平均獲得企業(yè)價(jià)值評(píng)估所需折現(xiàn)率。用數(shù)學(xué)公式表示為： （910） 其中： （911） 負(fù)債成本，是指扣除了所得稅后的長(zhǎng)期負(fù)債成本。 確定各種資本權(quán)數(shù)的方法一般有三種：

40、 （1）以企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中（賬面價(jià)值）各種資本的比重為權(quán)數(shù)； （2）以占企業(yè)外發(fā)證券市場(chǎng)價(jià)值（市場(chǎng)價(jià)值）的現(xiàn)有比重為權(quán)數(shù)； （3）以在企業(yè)的目標(biāo)資本構(gòu)成中應(yīng)該保持的比重為權(quán)數(shù)。五、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問題 根據(jù)不同的評(píng)估目的和評(píng)估價(jià)值目標(biāo)，用于企業(yè)評(píng)估的收益額可以有不同的口徑，如凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量、無負(fù)債利潤(rùn)（息前凈利潤(rùn)）、無負(fù)債凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量、息前凈現(xiàn)金流量）等。 折現(xiàn)率作為一種價(jià)值比率，就要注意折現(xiàn)率的計(jì)算口徑。凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量是股權(quán)收益形式只能用股權(quán)投資回報(bào)率作為折現(xiàn)率，即只能運(yùn)用通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型獲得的折現(xiàn)率。息前凈利潤(rùn)、無負(fù)債凈現(xiàn)金流量等是股權(quán)與債權(quán)收益的綜合形式

41、，因此，只能運(yùn)用股權(quán)與債權(quán)綜合投資回報(bào)率，即只能運(yùn)用通過加權(quán)平均資本成本模型獲得的折現(xiàn)率。 如果運(yùn)用行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，就要注意計(jì)算折現(xiàn)率時(shí)的分子與分母的口徑與收益額的口徑一致的問題。 折現(xiàn)率既有按不同口徑收益額為分子計(jì)算的折現(xiàn)率，也有按同一口徑收益額為分子，而以不同口徑資金占用額或投資額為分母計(jì)算的折現(xiàn)率。如企業(yè)資產(chǎn)總額收益率、企業(yè)投資資本收益率、企業(yè)凈資產(chǎn)收益率等。所以，在運(yùn)用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，必須注意收益額與計(jì)算折現(xiàn)率所使用的收益額之間結(jié)構(gòu)與口徑上的匹配和協(xié)調(diào)，以保證評(píng)估結(jié)果合理且有意義。 待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來5年的預(yù)期收益額分別為100萬元，110萬元，105萬元，110萬元

42、和110萬元，假定折現(xiàn)率和資本化率均為10，該企業(yè)可確指的各單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估后的價(jià)值之和為1 100萬元。要求：（1）采用年金法確定該企業(yè)整體資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值。（2）該企業(yè)是否有商譽(yù)？為什么？（1）采用年金資本化法確定該企業(yè)整體資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值。未來5年的預(yù)期收益額現(xiàn)值之和。1000.90911100.82641050.75131100.68301100.6209404.13（萬元） 確定被評(píng)估企業(yè)的預(yù)期年金收益A：A（P/A,10%,5)404.13（萬元）A3.7908404.13（萬）所以A106.61（萬元）該企業(yè)整體資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為：106.61101066.1（萬元）（2）該企業(yè)是否有商譽(yù)？為什

43、么？該企業(yè)可確指的各單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估后的價(jià)值之和為1100萬元，大于該企業(yè)整體資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值為1066.1萬元，這表明該企業(yè)商譽(yù)的價(jià)值是負(fù)值。 A企業(yè)擬收購B企業(yè)部分股權(quán)，委托某資產(chǎn)評(píng)估公司對(duì)B企業(yè)2012年l2月31日全部股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，從而為其投資決策提供依據(jù)。評(píng)估人員經(jīng)過深入細(xì)致的調(diào)查、分析，得到以下數(shù)據(jù)：未來5年(2013年2017年)歸屬于股東的凈收益分別為1000萬元、1050萬元、1100萬元、1140萬元和1190萬元，從第6年開始，每年凈收益比上年增加2。折現(xiàn)率和資本化率相同。無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4，B企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率分別為3、3

44、和2。 要求：估算B企業(yè)于2012年12月31日的股東全部權(quán)益價(jià)值。第二節(jié)市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 一、市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用是通過在市場(chǎng)上找出一個(gè)或幾個(gè)與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的參照企業(yè)，分析、比較被評(píng)估企業(yè)和參照企業(yè)的重要指標(biāo)，在此基礎(chǔ)上，修正、調(diào)整參照企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，最后確定被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的評(píng)估技術(shù)思路與實(shí)現(xiàn)該技術(shù)思路的方法。 1.企業(yè)價(jià)值評(píng)估的市場(chǎng)途徑是基于類似資產(chǎn)應(yīng)該具有相似交易價(jià)格的理論推斷。 企業(yè)價(jià)值評(píng)估市場(chǎng)途徑的技術(shù)路線是在市場(chǎng)上尋找與被評(píng)估企業(yè)相似的企業(yè)的交易案例,通過對(duì)所尋找到的交易案例中相似企業(yè)交易價(jià)格的

45、分析，從而確定被評(píng)估企業(yè)的評(píng)估價(jià)值。 市場(chǎng)途徑中常用的兩種具體方法是參考企業(yè)比較法和并購案例比較法。 參考企業(yè)比較法，是指通過對(duì)資本市場(chǎng)上與被評(píng)估企業(yè)處于相同或相似行業(yè)的上市公司的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r(jià)值比率或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，在與被評(píng)估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評(píng)估對(duì)象價(jià)值的方法。 并購案例比較法，是指通過分析與被評(píng)估企業(yè)處于相同或相似行業(yè)的公司的買賣、收購及合并案例，獲取并分析這些交易案例的數(shù)據(jù)資料，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r(jià)值比率或經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，在與被評(píng)估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，得出評(píng)估對(duì)象價(jià)值的方法。2.運(yùn)用市場(chǎng)途徑及其具體方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值存在兩個(gè)障礙 一是企業(yè)的個(gè)體差異。每一個(gè)企業(yè)都存在不同的特性

46、，除了所處行業(yè)、規(guī)模大小等可確認(rèn)的因素各不相同外，影響企業(yè)形成盈利能力的無形因素更是紛繁復(fù)雜。因此，幾乎難以找到能與被評(píng)估企業(yè)直接進(jìn)行比較的相似企業(yè)。 二是企業(yè)交易案例的差異。即使存在能與被評(píng)估企業(yè)進(jìn)行直接比較的相似企業(yè)，要找到能與被評(píng)估企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易相比較的交易案例也相當(dāng)困難。 首先，目前我國(guó)市場(chǎng)上不存在一個(gè)可以共享的企業(yè)交易案例資料庫，因此，評(píng)估人員無法以較低的成本獲得可以應(yīng)用的交易案例； 其次，即使有渠道獲得一定的案例，但這些交易的發(fā)生時(shí)間、市場(chǎng)條件和宏觀環(huán)境又各不相同，評(píng)估人員對(duì)這些影響因素的分析也會(huì)存在主觀和客觀條件上的障礙。 因此，運(yùn)用市場(chǎng)途徑及其具體方法對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，不能基

47、于直接比較的簡(jiǎn)單思路，而要通過間接比較分析影響企業(yè)價(jià)值的相關(guān)因素，對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。其思路可用公式表示如下： 即： （915）（914） 其中：V1是被評(píng)估企業(yè)價(jià)值； V2是可比企業(yè)價(jià)值； X1是被評(píng)估企業(yè)與企業(yè)價(jià)值相關(guān)的可比指標(biāo)； X2是可比企業(yè)與企業(yè)價(jià)值相關(guān)的可比指標(biāo)。 通常又稱為可比價(jià)值倍數(shù)。 式中X參數(shù)通常選用的財(cái)務(wù)變量有： （1）利息、折舊和稅收前利潤(rùn)，即EBIDT； （2）無負(fù)債的凈現(xiàn)金流量； （3）銷售收入； (4) 凈利潤(rùn)； （5）凈現(xiàn)金流量； （6）凈資產(chǎn)等。 3.用相關(guān)因素間接比較的方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵在于兩點(diǎn)： 第一，對(duì)可比企業(yè)的選擇。 運(yùn)用相關(guān)因素的間接比較法雖然不

48、用在市場(chǎng)上尋找能直接進(jìn)行比較的企業(yè)交易案例，但仍然需要為評(píng)估尋找可比企業(yè)。 判斷企業(yè)的可比性存在兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)： 首先是行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。處于同一行業(yè)的企業(yè)存在著某種可比性。但在同一行業(yè)內(nèi)選擇可比企業(yè)時(shí)應(yīng)注意，目前的行業(yè)分類過于寬泛，處于同一行業(yè)的企業(yè)可能所生產(chǎn)的產(chǎn)品和所面臨的市場(chǎng)完全不同，在選擇時(shí)應(yīng)加以注意。 即使是處于同一市場(chǎng)，生產(chǎn)同一產(chǎn)品的企業(yè)，由于其在該行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)地位不同，規(guī)模不同，相互之間的可比性也不同。因此，在選擇時(shí)應(yīng)盡量選擇與被評(píng)估企業(yè)的地位相類似的企業(yè)。 其次是財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。既然企業(yè)都可以視為是在生產(chǎn)同一種產(chǎn)品：現(xiàn)金流，那么存在相同的盈利能力的企業(yè)通常具有相似的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。因此，可以從財(cái)務(wù)指標(biāo)和

49、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的分析對(duì)企業(yè)的可比性進(jìn)行判斷。第二，對(duì)可比指標(biāo)的選擇。要遵循以下原則： 一是可比指標(biāo)應(yīng)與企業(yè)的價(jià)值直接相關(guān)。 在企業(yè)價(jià)值的評(píng)估中，現(xiàn)金流量和利潤(rùn)是最主要的基本候選指標(biāo)，因?yàn)槠髽I(yè)的現(xiàn)金流量和利潤(rùn)直接反映了企業(yè)的盈利能力，企業(yè)的盈利能力與企業(yè)的價(jià)值直接相關(guān)。當(dāng)然，企業(yè)的銷售收入、凈資產(chǎn)等也與企業(yè)價(jià)值有一定的關(guān)聯(lián)性，也可以作為可比指標(biāo)使用。 二是可比指標(biāo)的多樣性。 任意一個(gè)指標(biāo)都不可避免地具有局限性或片面性，采用市場(chǎng)途徑評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，可比指標(biāo)的選擇應(yīng)有一定寬度，即多樣性。也就是說，運(yùn)用市場(chǎng)途徑評(píng)估企業(yè)價(jià)值，不僅參考企業(yè)或交易案例企業(yè)需要有一定的數(shù)量（不少于3個(gè)），可比指標(biāo)也需要有一定的數(shù)量

50、（不少于3個(gè)）。 基于成本和便利的原因，目前運(yùn)用市場(chǎng)途徑對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估主要在證券市場(chǎng)上尋找與被評(píng)估企業(yè)可比的上市公司作為可比企業(yè)。 通常選用市盈率作為價(jià)值比率，下面我們就用相似上市公司的市盈率指標(biāo)評(píng)估企業(yè)價(jià)值說明參考企業(yè)比較法的應(yīng)用。市盈率比率法的思路是將上市公司的股票年收益和被評(píng)估企業(yè)的利潤(rùn)作為可比指標(biāo)，在此基礎(chǔ)上評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法。 首先，從證券市場(chǎng)上搜尋與被評(píng)估企業(yè)相似的可比企業(yè),按企業(yè)不同的收益口徑，如息前凈現(xiàn)金流、凈利潤(rùn)等，計(jì)算出與之相應(yīng)的市盈率。 其次，確定被評(píng)估企業(yè)不同口徑的收益額。 再次，以可比企業(yè)相應(yīng)口徑的市盈率乘以被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)口徑的收益額，初步評(píng)定被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值。

51、最后，對(duì)于按不同樣本計(jì)算的企業(yè)價(jià)值分別給出權(quán)重，加權(quán)平均計(jì)算出以市盈率作為價(jià)值比率的企業(yè)初步價(jià)值。 可以用同樣的思路評(píng)估出按其他指標(biāo)作為價(jià)值比率的企業(yè)初步價(jià)值，再將這些按不同價(jià)值比率估算出來的企業(yè)初步價(jià)值按權(quán)重或其他標(biāo)準(zhǔn)綜合確定企業(yè)評(píng)估價(jià)值。 在運(yùn)用上市公司作為參考企業(yè)時(shí)，而被評(píng)估企業(yè)為非上市公司時(shí)，還需對(duì)評(píng)估結(jié)果進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，以充分考慮被評(píng)估企業(yè)與上市公司的差異。 由于企業(yè)的個(gè)體差異始終存在，把某一個(gè)相似企業(yè)的某個(gè)關(guān)鍵參數(shù)作為比較的唯一的標(biāo)準(zhǔn)，往往會(huì)產(chǎn)生一定的誤差。為了降低單一樣本、單一參數(shù)所帶來的誤差和變異性，目前國(guó)際上比較通用的辦法是采用多樣本、多參數(shù)的綜合方法。 例如評(píng)估W公司的價(jià)值，

52、我們從市場(chǎng)上找到了三個(gè)（一般為三個(gè)以上的樣本）相似的公司A、B、C，然后分別計(jì)算各公司的市場(chǎng)價(jià)值（格）與銷售額的比率、與賬面價(jià)值的比率以及與凈現(xiàn)金流量的比率，這里的比率即為可比價(jià)值倍數(shù)（V/X）,得到結(jié)果見表913。 ： 表9-9相似公司比率匯總表 項(xiàng) 目 A公司B公司C公司平均市價(jià)/銷售額1.21.00.81.0市價(jià)/賬面價(jià)值1.31.22.01.5市價(jià)/凈現(xiàn)金流量20152520 把三個(gè)樣本公司的各項(xiàng)可比價(jià)值倍數(shù)分別進(jìn)行平均，就得到了應(yīng)用于W公司評(píng)估的3個(gè)倍數(shù)。 需要注意的是，計(jì)算出來的各個(gè)公司的比率或倍數(shù)在數(shù)值上相對(duì)接近是十分重要的。如果它們差別很大，就意味著平均數(shù)附近的離差相對(duì)較大，所

53、選樣本公司與目標(biāo)公司在某項(xiàng)特征上就存在著較大的差異性，此時(shí)的可比性就會(huì)受到影響，需要重新篩選樣本公司。 如表913所示，得出的數(shù)值結(jié)果具有較強(qiáng)的可比性。 此時(shí)假設(shè)W公司的年銷售額為1億元，賬面價(jià)值為6 000萬元，凈現(xiàn)金流量為500萬元，然后我們使用從上表得到的三個(gè)倍數(shù)計(jì)算出W公司的初步價(jià)值，再將三個(gè)指示價(jià)值進(jìn)行算術(shù)平均，見表914。表914W公司的評(píng)估價(jià)值 金額單位：萬元 項(xiàng) 目W公司實(shí)際數(shù)據(jù)可比公司平均比率W公司初步價(jià)值銷 售 額100001.010000賬面價(jià)值60001.59000凈現(xiàn)金流量5002010000W公司的平均價(jià)值9700 上表中得到的三個(gè)可比價(jià)值倍數(shù)分別是1.0、1.5、

54、20，然后分別以W公司的三個(gè)指標(biāo)10 000萬元、6 000萬元、500萬元分別乘以三個(gè)可比價(jià)值倍數(shù)，得到W公司的三個(gè)初步價(jià)值10 000萬元、9 000萬元、10 000萬元，將三個(gè)初步價(jià)值進(jìn)行平均得到W公司的評(píng)估價(jià)值，為9 700萬元。 Y公司2013年銷售收入為21億元，從市場(chǎng)上找到了與評(píng)估對(duì)象相似的公司A、B、E三個(gè)樣本，具體數(shù)據(jù)如下表：Y公司的年銷售額為15億元，賬面價(jià)值為12億元，凈現(xiàn)金流量為15000萬元，要求評(píng)估Y公司的價(jià)值。 項(xiàng) 目 A公司B公司E公司市價(jià)/銷售額1.21.51.3市價(jià)/賬面價(jià)值2.32.22.1市價(jià)/凈現(xiàn)金流量15.213.514.8 項(xiàng) 目 A公司B公司E

55、公司平均市價(jià)/銷售額1.21.51.31.3市價(jià)/賬面價(jià)值2.32.22.12.2市價(jià)/凈現(xiàn)金流量15.213.514.814.5 項(xiàng) 目Y公司實(shí)際數(shù)據(jù)參照公司平均比率Y公司初步價(jià)值銷 售 額1500001.3195000賬面價(jià)值1200002.2264000凈現(xiàn)金流量1500014.5217500Y公司的平均價(jià)值225500第三節(jié)資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑及其具體方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑，是指在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定企業(yè)價(jià)值的評(píng)估思路與實(shí)現(xiàn)該評(píng)估思路的各種評(píng)估具體技術(shù)方法的總稱。 資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑實(shí)際上是通過對(duì)企業(yè)賬面價(jià)值的調(diào)整得到的企業(yè)價(jià)值。 其理論基礎(chǔ)也

56、是“替代原則”，即任何一個(gè)精明的潛在投資者，在購置一項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)所愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過建造一項(xiàng)與所購資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需的成本。 正是基于評(píng)估思路的考慮，資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑有時(shí)也被視為模擬成本途徑。 由于資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑以企業(yè)單項(xiàng)資產(chǎn)的為具體評(píng)估對(duì)象和出發(fā)點(diǎn)，有忽視企業(yè)獲利能力的可能性，而且在評(píng)估中很難考慮那些未在財(cái)務(wù)報(bào)表上出現(xiàn)的項(xiàng)目，如企業(yè)的管理效率、自創(chuàng)商譽(yù)、銷售網(wǎng)絡(luò)等。 因此，以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑及其方法一般不應(yīng)當(dāng)作為唯一使用的評(píng)估途徑和方法。主要有兩種常用的具體方法：資產(chǎn)加和法有型資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值加無形資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值法 一、資產(chǎn)加和法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 資產(chǎn)加和法，

57、具體是指將構(gòu)成企業(yè)的各種要素資產(chǎn)的評(píng)估值加總求得企業(yè)價(jià)值的方法。 （一）運(yùn)用加和法應(yīng)注意的有關(guān)事項(xiàng) 在運(yùn)用資產(chǎn)加和法評(píng)估之前，應(yīng)對(duì)企業(yè)的盈利能力以及相匹配的單項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行認(rèn)定，以便在委托方委托的評(píng)估一般范圍基礎(chǔ)上，進(jìn)一步界定納入企業(yè)盈利能力范圍內(nèi)的有效資產(chǎn)和閑置資產(chǎn)的界限，明確企業(yè)價(jià)值評(píng)估的具體范圍及其具體評(píng)估對(duì)象和評(píng)估前提。 作為一項(xiàng)原則，評(píng)估人員在對(duì)評(píng)估具體范圍內(nèi)構(gòu)成企業(yè)的各個(gè)單項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，應(yīng)該首先明確各項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估前提,即持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提和非持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提。 在不同的假設(shè)前提下，運(yùn)用資產(chǎn)加和法評(píng)估出的企業(yè)價(jià)值是有區(qū)別的。對(duì)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的單項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估,應(yīng)按貢獻(xiàn)原則評(píng)估其價(jià)值

58、；對(duì)于非持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的單項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估，則按變現(xiàn)原則進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。 在正常情況下，運(yùn)用資產(chǎn)加和法評(píng)估持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)應(yīng)同時(shí)運(yùn)用收益途徑及其方法進(jìn)行驗(yàn)證。 特別是在我國(guó)目前的條件下，企業(yè)的社會(huì)負(fù)擔(dān)和非正常費(fèi)用較多，企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)難以真實(shí)反映企業(yè)的盈利能力，影響了基于企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行的企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)的可靠性。因此，將資產(chǎn)加和法與收益途徑及其具體方法配合使用，可以起到互補(bǔ)的作用。 這樣既便于評(píng)估人員對(duì)企業(yè)盈利能力的把握，又可使企業(yè)的預(yù)期收益預(yù)測(cè)建立在較為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)上。（二）資產(chǎn)加和法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 1.流動(dòng)資產(chǎn)的評(píng)估 （1）合理確定流動(dòng)資產(chǎn)評(píng)估的基準(zhǔn)時(shí)間對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)評(píng)估具有非常重要的意義。

59、 由于流動(dòng)資產(chǎn)與其他資產(chǎn)的顯著特點(diǎn)在于其資產(chǎn)的流動(dòng)性和價(jià)值的波動(dòng)性。不同形態(tài)的流動(dòng)資產(chǎn)隨時(shí)都在變化，而評(píng)估則是確定其某一時(shí)點(diǎn)上的價(jià)值，不可能人為地停止流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)。評(píng)估基準(zhǔn)日應(yīng)與企業(yè)價(jià)值評(píng)估基準(zhǔn)日保持一致并盡可能選擇在會(huì)計(jì)期末，必須在規(guī)定時(shí)點(diǎn)進(jìn)行資產(chǎn)清查、登記和確定流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)量和賬面價(jià)值，避免重登和漏登現(xiàn)象的發(fā)生。（2）要認(rèn)真進(jìn)行資產(chǎn)清查，同時(shí)又要分清主次，掌握重點(diǎn)。由于流動(dòng)資產(chǎn)一般具有數(shù)量大、種類多的特點(diǎn)，清查工作量大，所以流動(dòng)資產(chǎn)清查應(yīng)考慮評(píng)估的時(shí)間要求和評(píng)估成本。對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)評(píng)估往往需要根據(jù)不同企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)分布的情況，對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)分清主次、重點(diǎn)和一般，選擇不同的方法進(jìn)行清查

60、和評(píng)估，做到突出重點(diǎn)，兼顧一般。清查采用的方法是抽查、重點(diǎn)清查和全面清查。當(dāng)抽查核實(shí)中發(fā)現(xiàn)原始資料或清查盤點(diǎn)工作可靠性較差時(shí)，應(yīng)擴(kuò)大抽查圍，直至核查全部流動(dòng)資產(chǎn)。 （3）流動(dòng)資產(chǎn)的賬面價(jià)值基本上可以反映其現(xiàn)值。 由于流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)快、變現(xiàn)能力強(qiáng)，在物價(jià)水平相對(duì)比較穩(wěn)定的情況下，流動(dòng)資產(chǎn)的賬面價(jià)值基本上可以反映出流動(dòng)資產(chǎn)的現(xiàn)值。在特定情況下，可以采用企業(yè)帳面價(jià)值作為其評(píng)估價(jià)值。 同時(shí)，評(píng)估流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)一般可以不需要考慮資產(chǎn)的功能性貶值因素，其有形損耗（實(shí)體性損耗）的計(jì)算只適用于諸如低值易耗品，呆滯、積壓存貨類流動(dòng)資產(chǎn)的評(píng)估。流動(dòng)資產(chǎn)評(píng)估涉及的主要具體對(duì)象的評(píng)估可參照： 庫存現(xiàn)金。除對(duì)庫存現(xiàn)金進(jìn)行點(diǎn)鈔