從估值分化看龍頭效應

1、從估值分化看龍頭效應2019至今年上半年估值分化持續(xù)加劇，流動性寬松主線下成長風格估值進一步 提升，板塊及行業(yè)間分化程度達歷史高點。6月以來市場寬幅震蕩，板塊及行業(yè) 間估值分化整體呈收斂趨勢，但從行業(yè)內(nèi)部分化來看存在例外，食品飲料與計 算機行業(yè)內(nèi)部估值分化持續(xù)擴大。下半年市場震蕩行情中，食品飲料整體估值仍處上行區(qū)間，其中龍頭公司獲得 更多認可，估值提升幅度更大。此外值得注意的是，白酒板塊一向龍頭估值更 高，而近期出現(xiàn)了從一線龍頭向二三線傳導的情況，且小市值公司估值也出現(xiàn) 了上漲行情。7月以來計算機行業(yè)整體呈下跌趨勢，但龍頭公司估值表現(xiàn)更為穩(wěn)定，市值前1/7公司PE與6月基本持平，可以看出龍頭公

2、司相比其他小市值公司業(yè)績穩(wěn)定性更強，市場認可度更高，未來龍頭公司估值提升的故事仍將繼續(xù)。風險提示：中美關(guān)系惡化；宏觀經(jīng)濟不及預期；歷史經(jīng)驗不代表未來。2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明416月份以來A股估值分化收斂整體看，A股今年6月份以來估值分化開始收斂；行業(yè)內(nèi)部估值分化程度不同，6月以來或收斂或加劇26月以來估值分化持續(xù)擴大行業(yè)食品飲料、計算機336月以來估值分化收斂行業(yè)傳媒、電氣設(shè)備、家電、醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子、化工1.1整體看，A股今年6月份以來估值分化開始收斂19年以來A股估值分化持續(xù)加劇，今年上半年流動性寬松主線，成長風格估值進一步提升，板塊及行業(yè)間分化程度也達歷史高點。從今

3、年6月以來市場震蕩行情中，板塊及行業(yè)間估值分化收斂，使得估值高位擔憂部分化解。1.31.41.51.61.71.81.92.42.62.83.03.23.43.6A股PE75分位數(shù)/A股PE25分位數(shù)（左軸） 申萬低市盈率指數(shù)/萬得全A（右軸）1015202530751191513191721周期/消費/金融/科技板塊間PE標準差（倍，左軸） 申萬一級行業(yè)間PE標準差（倍，右軸）4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所1.2行業(yè)內(nèi)部估值分化6月以來或收斂或加劇選取20Q3公募基金重倉前十大行業(yè)，將各行業(yè)公司按市值分為7檔，計算不同市值板塊間PE標準差來衡量行業(yè)

4、內(nèi)部估值分化程度。6月以來估值分化加?。菏称凤嬃?、計算機；估值分化收斂：傳媒、電氣設(shè)備、家電、醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子、化工1050152025食品飲料計算機傳媒電氣設(shè)備家電醫(yī)藥機械設(shè)備電子化工銀行各行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍，2020/12/9）各行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍，2020/6/30）6月以來5請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所估值分化繼續(xù)擴大6月以來 估值分化 有所收斂416月份以來A股估值分化收斂整體看，A股今年6月份以來估值分化開始收斂；行業(yè)內(nèi)部估值分化程度不同，6月以來或收斂或加劇26月以來估值分化持續(xù)擴大行業(yè)食品飲料、計算機3

5、66月以來估值分化收斂行業(yè)傳媒、電氣設(shè)備、家電、醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子、化工2.1估值分化持續(xù)擴大：食品飲料截至20/12/10，食品飲料行業(yè)不同市值板塊間PE標準差19.3倍，較6月17.7倍有所 上升，估值分化進一步加劇，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月23% 升至目前62%，第四檔從27%升至43%，第七檔從22.7%小幅降至22.5%。706050403020100-10-20-30食品飲料各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七檔2523211917151311975食品飲料行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:

6、Wind，東吳證券研究所2.2估值分化持續(xù)擴大：計算機截至20/12/10，計算機行業(yè)不同市值板塊間PE標準差9.1倍，較6月7.4倍大幅上升, 估值分化進一步加劇，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月43%略微升 至目前44%，第四檔從42%降至23%，第七檔從11%降至-1%。45678910計算機行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）9080706050403020100-10-20計算機各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%）第一檔第四檔第七檔8請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所416月份以來A股估值分化收斂整體看，A股今年6月份以來估值分化開始

7、收斂；行業(yè)內(nèi)部估值分化程度不同，6月以來或收斂或加劇26月以來估值分化持續(xù)擴大行業(yè)食品飲料、計算機396月以來估值分化收斂行業(yè)傳媒、電氣設(shè)備、家電、醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子、化工3.1估值分化收斂：傳媒截至20/12/10，傳媒行業(yè)不同市值板塊間PE標準差10.9倍，較6月14.7倍大幅下降。估值分化有所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月23%降至目前-14%，第四檔從56%降至7%，第七檔從83%降至46%。22201816141210864傳媒行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）100806040200-20-40120傳媒各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七

8、檔10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.2估值分化收斂：電氣設(shè)備截至20/12/10，電氣設(shè)備行業(yè)不同市值板塊間PE標準差7.9倍，較6月9.3倍大幅下 降。估值分化有所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月18%升至 目前49%，第四檔從9%降至-14%，第七檔從5%降至-14%。121110987613電氣設(shè)備行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）706050403020100-10-20-30電氣設(shè)備各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七檔11請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.3

9、估值分化收斂：家用電器截至20/12/10，家電行業(yè)不同市值板塊間PE標準差7.8倍，較6月9.2倍大幅下降。 估值分化有所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月13%升至目前 46%，第四檔從26%降至14%，第七檔從46%降至39%。6789101112家電行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）-40-20020406080家電各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七檔12請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.4估值分化收斂：醫(yī)藥截至20/12/10，醫(yī)藥行業(yè)不同市值板塊間PE標準差7.5倍，較6月8.9倍大幅下降。 估值分化有

10、所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月43%降至目前 19%，第四檔從45%降至17%，第七檔從50%升至55%。11109876512醫(yī)藥行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）80706050403020100-10醫(yī)藥各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七檔13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.5估值分化收斂：機械設(shè)備截至20/12/10，機械設(shè)備行業(yè)不同市值板塊間PE標準差6.8倍，較6月7.6倍明顯下 降。估值分化有所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月22%升至 目前29%，第四檔從-4.6%略微降至-

11、5.4%，第七檔從29%降至19%。1098765411機械設(shè)備行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）50403020100-10-2060機械設(shè)備各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%）第一檔第四檔第七檔14請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.6估值分化收斂：電子截至20/12/10，電子行業(yè)不同市值板塊間PE標準差6.6倍，較6月8.2倍明顯下降。 估值分化有所收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月17%升至目前 21%，第四檔從7.7%略微升至8.0%，第七檔從-9%升至-8%。1211109876513電子行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）

12、6050403020100-10-20-30電子各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%） 第一檔第四檔第七檔15請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所3.7估值分化收斂：化工截至20/12/10，化工行業(yè)不同市值板塊間PE標準差6.3倍，較6月6.9倍有所下降。 估值分化逐漸收斂，拆分看市值第一檔板塊PE相對年初漲幅從6月-6%升至目前 32%，第四檔從12%升至16%，第七檔從7%升至15%。56789化工行業(yè)不同市值板塊間PE標準差（倍）-25-15-5515253545化工各市值區(qū)間板塊PE相對20年初漲幅（%）第一檔第四檔第七檔16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明數(shù)據(jù)來源:Wind，東吳證券研究所行業(yè)比較是策略研究的傳統(tǒng)領(lǐng)域，在行業(yè)景氣度、板塊輪動等領(lǐng)域，均 有比較成熟的研究成果。但實際應用中，行業(yè)比較容易陷入連篇累牘， 眾多繁雜的數(shù)據(jù)與股價相關(guān)性并不高，且難以動態(tài)高頻跟蹤。行業(yè)風火輪作為東吳策略行業(yè)比較的常規(guī)周報，目的是刪繁就簡，將行 業(yè)超額收益視為最終目的，尋找真實相關(guān)的1、2個關(guān)鍵景氣指標，進行 高頻跟蹤。過去兩周我們主要關(guān)注從資本支出和ROE表現(xiàn)看各行業(yè)在資本擴張期間 股價表現(xiàn)，本期我們重點關(guān)注行業(yè)內(nèi)部估值分化的加劇和